E b tt ttF la) ta b a t L. tLtLLLLtta LLLLr á LL- 9. TASADE DESCUENTO La tasa de descuento utilizada para descontar los flujos de caja generados por la empresa es el costo promedio ponderado de capital calculado para el Sector de Saneam¡ento peruano, el cual ha sido ajustado para reflejar el costo de deuda que enfrenta la empresa individual. Esta deuda se refiere al crédito preferente con aval del Estado proveniente de KFW (Kreditanstalt für Wiederaufbau). Es de indicar que el valor de esta tasa de descuento se calcula en dólares y luego se transforma a moneda nacional expresado en términos reales. A continuación se explica el proceso de cálculo de la tasa de descuento 9.1 Costo Promedio Ponderado de Capital para el Sector Saneamiento (WACC) El valor del WACC resulta de ponderar e¡ costo de oportunidad que enfrenta el invers¡onista por comprometer sus recursos én una determinada inversión (costo de oportunidad de capital) y el costo de la deuda de la empresa analizada por la part¡cipación del capital y la deuda en la estructura de financiamiento, respectivamente. Debido a que la deuda genera pago de intereses, los mismos que se consideran gastos en el Estado de Resultados, se genera un escudo fiscal que reduce el costo del financiamiento y que debe tenerse en cuenta al momento del cálculo. El valor de esta tasa, expresada en dólares nominales, es de 8,54% utilizando la sigu iente ecuación: y se calcula WACC : rt * (j7;) *,,* Q -r,1 * 14¡ L' tLr Itr tL L tL ttttttttb b Donde: WACC: rE. (s'. te: - te): E, D: ('1 Costo promedio ponderado de capital Costo de oportunidad de capital Costo de la deuda Tasa impositiva efectiva Escudo fiscal Monto del Patrimonio y Deuda, respectivamente 9.2 Estimación de los parámetros Costo de la Deuda (r¡) LzJ El costo de la deuda es el costo incurrido por la empresa en Ia flnanciación de su programa de inversión, mediante deuda financiera. Su valor está determinado por: (1) el nivel de los tipos de interés; (2) el riesgo de crédito de la empresa, que resulta de su capacidad de generar flujos de caja respecto a las obligaciones fnancieras que haya contraído; y (3) los beneflcios fiscales proporcionados por la financiación con deuda respecto a la fnanciación medianie recursos propios. EI costo de la deuda se ve tambián 108 una prima por riesgo (la diferencia entre una üsa de mercado y 1"1.036%.i p.. i'o uno" " "n. { (E(Rm) - Rt} + qp Donde: Rf B E(Rm) RP - Rf Tasa libre de riesgo Riesgo sisternático de capital propio Pr¡ma de riesao Prima por riesgo país Los parámetros referidos a la tasa libre de riesgo y prima por riesgo país son los que se precisaron en la discusión anterior al calcular él óoito Oe' A"ro"}l-p*¿riutro b"tu r.." i¡¡i" de riesgo) ponderada por ra voratiridád der mercado lrieigo iistematico).úu. 109 .A.uu.ri.ademásseincluyeelri!sgJpaís(RP)' El costo de oportunidad de capital ha sido calculado de la siguiente manera: rE = Rf + B. lo cual arroja un valor de 2. La prima de riesgo der sector se determinó en 1.tomando como referencia er promedio del rendimiento del bono del tesoro 2007 oe .82 de acuerdo a la Resolución del Consejo Oirett¡vá Nl os¡_ZOOS_ SUNASS-CD. para er caso del sectorsaneamientodelPerú. for La tasa. el costo de deuda de 5..sg4%.r para er mismo periodo de evaluación.l¡bre de riesgo se determina en un varor de 4. 1¡.46% de acuerdo a ra Resorución der Consejo Directivo N' 009-2007-SUNASS_CD. emitido a un prazo ¡.2 Costo de oportunidad de capital (r5) La tasa de retorno der inversionisia se ha carcurado utirizando er modero de varuación de activos_cAPlvl." sido establecido en 0. t J bono del tesoro de EE.. el cual propone que dicha lasa se halla áñadiendo a una tasa Iibre de riesgo (Rf).de crécJitos externos con avaf crer gobierno qLre perrnitan er acceso a ios recursos f¡nancieros en condiciones más favorabreé que ras que ónt¡"n"n el sistema f.. Para SEDAM HUANCAYO S.ü: Para determinar er varor der riesgo país se determ¡na con er diferenciar promed¡o entre ra deuda pública peruana emitida en er exterior carcutaáo a tiaves der inoibaoor e MBi. ef. "n El costo de la deuda ha sido calculado de la siguiente manera: afectado por ra exislencia Rd = Rf + Rp + CRp Donde: Rf : RP : CRP : Readimiento del act¡vo ljb¡e de riesgo prrma por riesgo pais prlma rieslo iet sects.nanciero local.2.69% 9. 3 Costo Promedió-Pbñdeladó de e ápitat (wACCmn) F n I El valor del WACC de la empresa se calcula sobre la base del WACC calculado para el sector saneamiento peruano.3 Estructura financiera La estructura flnanciera indica la proporción en que los activos de la empresa han sido financiados con capital de terceros (deuda) o propio (registrado en el patrimonio)Determinando el valor de la proporción de la deuda sobre el total activos (a palancamiento). 9.5%.2. esle sa ha defnido utilizando el nróiodo de Damodarán. el cálculo de la tasa impositiva efectiva se define como: te= 1-(1 -tr) Donde: t. Reemplazando los valores antes descritos en la ecuación del CAPM se encuentra que el costo de oportunidad de capital es de 8.32%.liza'a s'guiente eclación: 110 F 7 . se puede deducir el valor recíproco capital sobre activos. disminuyendo así la base imponible.60%. Por tanto. E E . el cual utiliza el promedio aritmét¡co del diferencial de rendimiento entre el S&P 500 y el bono del tesoro de EE. Primero se procede a ajustar el costo de la deuda (rD) para que refleje el crédrto preferente con aval del Estado (KFVV) que posee la empresa. a 10 años. Aplicando este método se determina la prima de riesgo de mercado de 6. Pa'a ello se ut. resultado que se incorpora al cá1culo del WACC.¡alor de la prirna de riesgo.1 WACC en moneda nacional y expresado en términos reales 1b 1- Los cálculos realizados hasta el momento se han expresado en valores nominales y en dólares. Para el caso peruano. rpt (1 -tpr) ta L Lr It : : Tasa de impuesto a la renta equivalente al 30% Participación de trabajadores en las utilidades de la empresa.5 tr tr La b ¿ LL- b LLb b L- Respecto al .-9. Teniendo en cuenta que la moneda funcional de las EPS peruanas es el nuevo sol.UU. Se estableció el nivel de apalancamiento en 50% según lo establecido en la Resolución del Consejo Directivo N" 009-2007-SUNASS-CD.3. LLLLLtLtLtlttL- 9. equivalente al 5% l- Por lo que resulta un tasa impositiva efect¡va de 33. es necesario que el WACCr sea expresado en términos reales y en nuevos soles.4 Tasa de lmpuesto La adquisición de deuda genera para la emoresa un escudo fiscal debido a que el régimen iributario permite descontar los intereses pagados antes de calcular el pago de impuestos. también afecta la utilidad a ser distr¡buida a los trabajadores (los trabajadores tienen derecho a un participación de 5% de las utilidades en el caso de las empresas de saneamiento). Luego se expresa ese valor en soles utilizando las tasas de devalu ación e inflación. 9.2. ) t I I I t I I I lnf Los valores de devaluación e inflación utilizados para el cálculo de la tasa de descuento fueron los valores establecidos para estos parámelros en el Marco Macroeconómico Multianual del Perú. el WACCrmn resulta tener un valor de 7. t 9.4 Resumen de valores de los parámetros Los cálculos descritos en las líneas anteriores se resumen en el siguiente cuadro: Cuadro N" 9.0% y 2.52'A WACC=re.5%. respectivamente.69% 7.69% Fuente : Elabaración ProD¡a WACCnrne -nVACCnmn WACCnrmn 8.l (1+ Inf.1 Resumen del cálculo del costo Beta del Secior (B) Prima de Riesgo del Sector (CRP) Prima de Riesgo del Mercado (PRL{) lmpuesto efectivo (fe) Prima por Riesgo PaÍs (RP) I I I I I I I I I I I I I I re= Rf + B.) .01%. Utilizando esta información.(P/P + D) + rd*(l-te).60% 9.lD/P + D Kd= 5. Estos valores son 1.(PRM) + RP Ke= 11 .01% 111 .7 e c a a a I llACCrmn Donde: WACCrmn Dev Costo promedio ponderado de capital en moneda nacional y en Términos reales para la empresa Tasa de devaluación Tasa de devaluación : (1+ WACC )*(1+dev.