Decisiones Financieras Decisiones Financieras Carlos Alberto León De La Cruz ~ 1~ Decisiones Financieras ~2~ Decisiones Financieras Decisiones Financieras © Derechos reservados del autor 1era Edición – 2012 Se permite la reproducción total o parcial con fines académicos, previo permiso del autor. Contactar a:
[email protected] ~ 3~ Decisiones Financieras ~4~ Decisiones Financieras El autor es peruano, graduado en economía (UNT 1997), con un MBA de ESAN (2001). Con post grado en Portafolios de Inversión (UP 2008) y Finanzas Internacionales (ESAN 2010). Es candidato a Dr. en Administración por la UMA (España) y especialista en evaluación de inversiones y proyectos. Es profesor de temas econométricos y finanzas. ~ 5~ Decisiones Financieras ~6~ Decisiones Financieras Para ella que me enseñó y también mi madre. ~ 7~ Decisiones Financieras ~8~ Decisiones Financieras Presentación L os cursos de Finanzas suelen tener diversos enfoques, desde la perspectiva puramente empresarial hasta la perspectiva ligada a los mercados financieros, con diversas alternativas de estudio, los campos de finanzas bancarias, mercados de capitales, finanzas corporativas y otros. Todas las temáticas que hay en este abanico de alternativas, suelen ir siendo cada día más complejas, además estamos en un mundo donde los instrumentos financieros se hacen más sofisticados sin que ello represente total seguridad a los agentes; basta con observar los recientes fenómenos de crisis en diversos mercados financieros. Todo este contexto es válido para una vuelta a los fundamentos financieros, que siguen siendo el manejo del efectivo, del riesgo, de la inversión a largo plazo entre otros. Aspectos que deben ser por lo menos entendidos o analizados por los agentes decisores en la empresa, sus dueños o sus gestores. En este documento, queremos ir de vuelta a los fundamentos, con mucha practicidad, queremos que los emprendedores(as) y ejecutivos(as) de empresa, siempre tengan claro que en el mundo financiero, lo que más importa es generar valor, en resumen generar más dinero o riqueza para sus propietarios. C. León De La Cruz ~ 9~ Decisiones Financieras Introducción L a experiencia señala que la gestión financiera de las organizaciones tiende a ser compleja en la medida que las empresas crecen. Inicialmente los microempresarios están muy pendientes de los saldos de caja, luego del financiamiento bancario y así mientras van creciendo, comienzan a fijarse en la intermediación de títulos valores, por ejemplo la venta de facturas, se detienen a pensar en la gestión de sus activos y pasivos corrientes y otras decisiones de corto plazo. En los negocios más grandes, las decisiones se van ampliando, ahora es necesario conocer cómo administrar la caja en diversos mercados, sean bancarios o de valores, esto le añade conceptos nuevos a la gestión financiera de la organización, le genera nuevos riesgos y nuevas formas de añadir valor financiero a las empresas diversas. Las economías igualmente van innovando, en mercados financieros más grandes, más complejos en la medida que el PBI va creciendo; se generan desafíos a las gerencias financieras, que ahora asumen riesgos globales en sus operaciones, aún cuando sólo vendan en mercados locales, siendo vital la cobertura de estos riesgos o aprender a crecer sostenidamente en el tiempo, invirtiendo los fondos a largo plazo. Este texto procura explicar desde una perspectiva muy práctica y aplicativa, la forma como se van tomando las decisiones financieras en las empresas u organizaciones de hoy. ~ 10 ~ Decisiones Financieras El texto trata de agrupar diversos aspectos de la gestión financiera a corto plazo, largo plazo y su interacción con los distintos mercados financieros, sobre todo en un contexto de economía emergente, como las que viven nuestros países. La estructura del texto está compuesta de 5 unidades, que enfocan las distintas perspectivas de las decisiones financieras. En primer lugar se revisan los fundamentos de finanzas necesarios para valuar las decisiones que se toman al interno del negocio. Una segunda unidad se refiere al análisis financiero, necesario para conocer la marcha de la empresa y plantear algunas estrategias de mejora en la parte financiera e incluso no financiera. La tercera unidad se enfoca en la gestión financiera, a partir de un buen diagnostico, ahora hay que conocer el movimiento operativo financiero del negocio, tomando decisiones sobre los activos y pasivos corrientes. Adicionalmente revisamos temas de gestión del valor de la empresa, como meta final de toda gestión financiera. La unidad 4, se relaciona con la gestión de inversiones a largo plazo tanto en activos financieros como activos fijos. Es importante diseñar portafolios de inversiones sea de renta fija o variable como alternativas interesantes para el efectivo de la empresa. La unidad 5, se refiere a la cobertura de riesgos, analizamos la dinámica del tipo de cambio, sus riesgos y su relación con la tasa de interés. Estos riesgos pueden cubrirse con futuros y opciones. ~ 11 ~ Decisiones Financieras Contenidos Pg. Unidad I: Algunos fundamentos Capítulo I: El mercado financiero 1.1. La dinámica de los mercados financieros 1.2. Costos de transacción en los mercados financieros 1.3. Los roles del mercado financiero 1.4. El mercado de capitales 1.5. Entidades que operan en el mercado de capitales 1.6. Instrumentos del mercado de capitales 1.7. La intermediación primaria y secundaria 1.8. El Mercado de valores: principal mecanismos directo 1.9. Intermediación indirecta y mercado bancario 1.10. Los productos bancarios usuales Capítulo II: Funciones financieras 2.1. Definiendo las finanzas en la empresa 2.2. La gestión de fondos y rol financiero 2.3. Decisiones y funciones financieras Capítulo III: El valor del dinero en el tiempo 3.1. La tasa de interés 20 24 29 31 32 34 39 41 45 48 53 58 61 64 67 75 76 ~ 12 ~ Decisiones Financieras 3.2. 3.3. 3.4. 3.5. 3.6. Interés y valor del dinero en el tiempo Tasa de interés nominal y efectiva Rentabilidad como indicador de valor financiero La relación interés y tipo de cambio La tasa de inflación 80 85 86 91 96 Unidad II: Análisis financiero Capítulo IV: Estados financieros 4.1. El estado de resultados 4.2. El estado de efectivo 4.3. El estado de balance general Capítulo V: Análisis financiero general 5.1. 5.2. 5.3. 5.4. 5.5. 5.6. 5.7. Los componentes previos del análisis financiero Pasos y premisas para el análisis financiero Fuentes de información para análisis financiero El medio y el análisis financiero Dimensiones del análisis financiero Análisis financiero vertical Análisis financiero horizontal 110 113 125 133 160 162 164 166 168 171 175 179 Capítulo VI: Análisis financiero específico 189 6.1. El análisis estructural o de masas 6.2. Análisis financiero dinámico 6.3. Los ratios financieros 190 200 209 ~ 13 ~ Decisiones Financieras Unidad III: Gestión financiera Capítulo VII: Presupuesto y planificación financiera de corto plazo 7.1. Definiendo la planificación financiera 7.2. Herramientas básicas para la planeación financiera 7.3. El presupuesto de efectivo y la planeación financiera 7.4. Análisis de desviaciones del presupuesto de efectivo Capítulo VIII: Capital de trabajo 8.1. 8.2. 8.3. 8.4. 8.5. Definición de capital de trabajo Estimación básica del capital de trabajo Dinámica del capital de trabajo El ciclo de conversión o financiero Estimando el capital de trabajo por ciclo de conversión Capítulo IX: Gestión de cuentas por cobrar 9.1. Operaciones financieras con cuentas por cobrar 9.2. Vencimientos de las cuentas por cobrar Capítulo X: Gestión de cuentas por pagar 10.1. Operaciones con cuentas por pagar ~ 14 ~ 248 250 251 258 264 284 286 288 293 298 304 316 319 322 329 331 1.1. Financiamiento con emisión de bonos 13. Modelo de costos de inventario y lote óptimo Capítulo XII: Rentabilidad en campañas a corto plazo 12. El financiamiento mediante deuda 13. El modelo Tasa mínima atractiva de retorno (TMAR) 14. Criterios para costear inventarios 11.5. El modelo teoría de precios de arbitraje (APT) Capítulo XV: Gestión del valor financiero ~ 15 ~ 341 344 347 359 361 372 374 383 389 397 405 412 417 422 430 442 455 .1.Decisiones Financieras Capítulo XI: Gestión de inventarios 11. El modelo de precios de activos (CAPM) 14.3.1. Financiamiento con papeles comerciales Capítulo XIV: El costo de capital 14.4. Financiamiento con acciones 13.2. Estimando la rentabilidad de campañas cortas Capítulo XIII: Gestión del financiamiento 13.2.3.2.4. El modelo costo promedio ponderado de capital (CPPC) 14. Financiamiento con leasing 13. Los mecanismos de negociación en bolsa 19.Decisiones Financieras Unidad IV: Análisis de inversiones Capítulo XVI: Inversiones. Fundamentos de la valorización de una empresa 18. Rentabilidad económica y rentabilidad financiera 17.4.2. Un ejemplo de flujo de caja a largo plazo para internalización 17.3. riesgo y rendimiento 16. Los principales índices del mercado de valores ~ 16 ~ 467 471 482 485 494 498 501 521 526 533 543 580 583 589 590 594 .3.3. Las ventajas del financiamiento en bolsa 19.2. Método de flujos descontados para valorizar empresas Capítulo XIX: Fundamentos de las inversiones Bursátiles 19.4.Definiendo el riesgo y rendimiento asociado a toda inversión Capítulo XVII: Inversiones de largo plazo 17. Los principales índices de la bolsa peruana 19.1. Métodos contables y de múltiplos para valorar empresas 18. El presupuesto de capital a largo plazo 17.1.2.1.1. Indicadores para medir la rentabilidad de un flujo de caja a largo plazo Capítulo XVIII: Inversiones mediante fusiones 18. 3. Duración. Algunos tipos de bonos 22.1. Rentabilidad y valoración de los bonos en el mercado Capítulo XXIII: Fondos de inversión y portafolio 23.1. El seguimiento de precios con análisis técnico Capítulo XXI: Inversiones en el mercado secundario Bursátil 21.2. La relación entre los índices y la actividad económica de un país 19. El portafolio de inversión eficiente ~ 17 ~ 597 600 609 620 632 637 643 654 657 660 668 681 684 690 699 . Rendimiento y diversificación en un fondo de inversión 23.Decisiones Financieras global 19.5.3.2. El proceso de emisión primaria de acciones Capítulo XX: La compra venta bursátil 20.1. Rentabilidad en operaciones de compra venta en la Bolsa de Valores de Lima 21.1. Riesgo de un portafolio de inversión 23. rentabilidad y riesgo de los bonos 22.6.2. Estimando la rentabilidad para las acciones a largo plazo Capítulo XXII: Inversiones en bonos 22. Estrategias con opciones 713 724 741 743 746 753 761 763 768 Referencias bibliográficas 782 Glosario 785 ~ 18 ~ .1.3.2. Futuros usados para cobertura 25.Decisiones Financieras Unidad V: Cobertura de riesgos Capítulo XXIV: Rendimiento y riesgo cambiario 24. Operaciones a plazo o forwards Capítulo XXVI: Cobertura de riesgos con opciones 26.1. Operaciones con futuros 25. Tipos de opciones 26. El tipo de cambio y la paridad de tasa de interés Capítulo XXV: Cobertura de riesgos con futuros 25.2.1. Decisiones Financieras UNIDAD I ALGUNOS FUNDAMENTOS ~ 19 ~ . Intermediación y mercado bancario ~ 20 ~ . Mercado de capitales e instrumentos.Decisiones Financieras EL MERCADO FINANCIERO 1 Conocer el funcionamiento de los mercados financieros y sus principales componentes. sean empresarios o simplemente gente con exceso de dinero. Al no saber qué hacer con ello. Cristóbal Colón o Marco Polo.Decisiones Financieras CAPITULO I: EL MERCADO FINANCIERO P iensa por un momento que tienes un exceso de fondos y que no sabes qué hacer con ese dinero. simplemente no se sabía nada del aventurero o este terminaba engañando a quien puso el dinero. Dichas primeras empresas practicaban lo que hoy se conoce como intermediación financiera. Al principio la misma empresa que obtenía los fondos. por ejemplo) vieron aquí una oportunidad y contactaron a estas personas con dinero. por cuanto estas empresas inicialmente pertenecían los reinados de la época. Algunas empresas de la época (la Compañía de Indias Orientales. eran algunos de ellos. muchos lo daban a ciertos aventureros con promesas de mayores riquezas. entonces todo ello desincentivaba las nuevas aventuras comerciales en el mundo. con la seguridad de no engañarlos. Pero algunas aventuras terminaban muy mal. los colocaba o invertía en comprar mercancías del nuevo mundo (oro por ejemplo) o ~ 21 ~ . ofreciéndoles un rendimiento por ello. En el pasado ese mismo dilema lo han tenido infinidad de personas. lo que se hacía con los fondos. con fines de revenderlo a Europa. denominadas bancos. cuyo principal centro es la Bolsa de Valores de cualquier país. colocándolo en miles de empresas (créditos). informándole directamente que se hará con el dinero y cuanto ofrece pagar. Esto se llama la intermediación financiera directa.Decisiones Financieras en financiar trenes en América del Norte o la compra de bienes en la India. captan dinero de millones de personas (depósitos). conocían todo ello y directamente sabían en qué se invertía y donde. sin necesidad de saber en qué se invertía o a quien se le daba. Han pasado muchos siglos de estas invenciones. Esto se denomina intermediación financiera indirecta. Las personas que entregaban sus excedentes de fondos. no se daban abasto para la labor de buscar a la gente con exceso de fondos e informarle a cada uno de ellos. las empresas originales. pero sus conceptos se mantienen. pero con la seguridad de que le devolverían sus fondos más un rendimiento. Más adelante. entonces recurre a la venta de sus acciones o a venderle documentos de deuda (bonos) a estas personas. por ello se crearon otras figuras de intermediación. todos conocemos lo que hacen los bancos. hoy en día si una empresa decide buscar personalmente inversionistas. La principal novedad fue que las personas colocaban su dinero en estas nuevas entidades. Los bancos pagan así una tasa de interés pasiva al ahorrista y cobran una tasa activa al empresario que recurre a ~ 22 ~ . También. Estas acciones y bonos se venden en lo que se conoce como el mercado de capitales. con el fin de ganar dinero por esta labor. También si de pronto el valor de mis mercancías están en riesgo. el mercado bancario es parte importante de la dinámica económica de cualquier país. se entiende que todo gobierno protege y permite la expansión de su mercado ~ 23 ~ . estos son: Propiciar el traslado de fondos de ahorros hacia las inversiones. Igual sucede si tenemos obligaciones de vencimiento rápido.Decisiones Financieras ellos. cancelando las primeras obligaciones. podemos recurrir al mercado financiero y así cubrimos la operación. es decir si tuviera de pronto que enfrentar una crisis en alguno de los mercados donde opero. esto ayuda a mejorar la solvencia empresarial. entonces un crédito a largo plazo puede ayudarme a salir del problema. Propiciar la transformación del vencimiento de plazos. Los beneficios que trae el mercado financiero. Fomentar el calce de operaciones en plazos y monedas. puede ir desde la parte macroeconómica hasta la vida empresarial misma. por ejemplo si tuviéramos que pagar bienes en moneda extranjera y no los tenemos. puedo recurrir a financiamiento de largo plazo. las mismas que harán que un país se desarrolle. Gestión de riesgos. de este modo. por cuanto si se tienen obligaciones a corto plazo. entonces un seguro puede cubrirme. Con estos importantes roles en la vida del país. entonces un crédito de corto plazo puede ayudarnos. La quiebra de un banco grande.Decisiones Financieras financiero. A la par de ellos. no asuman más riesgos de aquellos manejables o prudenciales. puesto que estos fondos inmóviles no ganan ninguna rentabilidad sino más bien están expuestos a la inflación. persiguiendo también una rentabilidad mayor a la que actualmente obtienen o mayor al costo de vida. por ello los gobiernos evitan estos problemas rescatando estos bancos. 1. expandir sus operaciones. existen agentes que tienen exceso de dinero o de fondos. puesto que allí se concentra el valor de la riqueza de un país. puede afectar todo el sistema financiero. ~ 24 ~ . la regulación bancaria y del mercado de capitales. Este rol de supervisión le compete en nuestro país a la Superintendencia de Banca y Seguros (SBS) en el caso bancario y a la Superintendencia de Mercado De Valores (SMV) en el caso del mercado de capitales. estos agentes ofertantes están buscando la mejor opción para colocar estos fondos. estos son los inversionistas que quieren el dinero para colocarlo en abrir nuevos negocios. es muy estricta. por ejemplo. comprar activos diversos y en general usar el dinero para en el futuro tener una rentabilidad por el mismo. Para evitar esta situación extrema. de modo que los dueños de estas entidades.1. La dinámica de los mercados financieros En una economía suele suceder que existen agentes que requieren dinero. cuyas posiciones se equilibran con la tasa de rentabilidad o interés deseada. donde se presentan diversas oportunidades de inversión. Una caída de la demanda supone por el contrario.1A. una economía recesiva y con pocas posibilidades de hacer negocios. 1. configuran el mercado financiero.Decisiones Financieras Fig. porque los inversionistas ~ 25 ~ . En el caso de un aumento de la demanda. la interacción entre ambos agentes determina la tasa de interés o rentabilidad exigida en el mercado. unos demandantes y otros ofertantes. la rentabilidad exigida es mayor. Los incrementos en la demanda supone una economía en franco desarrollo o expansión. El mercado financiero Oferta Interés Demanda Fondos $ Ambos agentes. Como se muestra en los figuras siguientes. porque los agentes externos (mercados internacionales) tienen exceso de fondos y buscan mercados locales para su colocación. 1.1B. la tasa de interés exigida se reduce. esto se debe a que hay mucha competencia por colocar los fondos y están dispuestos a cobrar menos ~ 26 ~ . puede darse por un incremento del ahorro por parte de las personas u otras entidades. Demanda de fondos Oferta Interés Fondos $ Demanda Una expansión de la oferta. Fig. supone que hay amplios excedentes de fondos.Decisiones Financieras están dispuestos a pagar más por los fondos necesarios para la inversión a realizar. o también. En el caso de incremento de la oferta d fondos. En ese caso en el mercado local los fondos escasean y sube la tasa de interés. el cual reduce al mínimo la producción y los mercados ~ 27 ~ . con tal que usen sus fondos. Oferta de fondos Oferta Interés Fondos $ Demanda Otros imprevistos pueden ser más profundos en sus efectos productivos.1C. como el oro. 1. Fig.Decisiones Financieras a los potenciales inversionistas. Estos llamados shocks financieros pueden ser una crisis internacional que obliga a los inversionistas extranjeros a refugiarse en otros activos. Existen diversos factores que pueden alterar la oferta o demanda de fondos en los mercados financieros. como por ejemplo un terremoto. Estatal. seguros médicos y otros. bolsa de productos y derivados. Cajas municipales. Estructura del mercado financiero Indirecta Mercado Bancario Bancos Seguros Fondos . Otros Banca Comercial. fondos de riesgo. personales. bonos.1. brinda la estructura del mercado financiero en el caso peruano: Tabla 1. ante el comportamiento de ellos mismos orientados a conservar su patrimonio por estos eventos. Cajas Rurales. papeles comerciales. certificados y otros) sean corporativas o de gobierno. seguros con retorno. en la Bolsa de Valores o venta institucional (suscrita) fuera de bolsa y otras ventas extra Primera emisión de valores (oferta pública de acciones. El siguiente esquema. Decisiones Financieras inicialmente se quedan sin ofertantes de fondos. Edpymes y Cooperativas Directa Mercado de Capitales Primario Secundario Fondos colectivos (panderos). Financieras. Venta secundaria de valores ya emitidos. reaseguros. fondos de inversión.~ 28 ~ Fondos mutuos de inversión y Fondos de pensiones individuales (AFP) Seguros contra siniestros. Es muy complicado que el ofertante pueda administrar las colocaciones que realiza en todos los demandantes. Ante tal problema. entre estas condiciones tenemos: La ausencia de economías de escala En un mercado donde existe por ejemplo un ofertante de fondos y muchos demandantes de fondos. conocer los riesgos que asumen los demandantes y efectuar la cobranza de los rendimientos. La ausencia de información completa Muchos demandantes de fondos efectúan sus solicitudes proponiendo usar el dinero en negocios rentables. el mercado fue generando intermediarios financieros que puedan hacer frente a ese costo de seguimiento de los clientes. no obstante estos negocios igual tienen riesgos y el único conocedor de esos riesgos es el demandante de los fondos.Decisiones Financieras 1. Los costos de supervisar el uso del dinero. Costos de transacción en los mercados financieros En la evolución de los mercados financieros no ha sido siempre fácil la conexión entre demandantes y ofertantes de fondos. puede ser muy elevado como para que un solo ofertante considere siquiera la posibilidad de usar sus fondos de esa manera. debido a que se especializan en ello y disponen del tamaño suficiente para el control. existen algunas condiciones que impiden esta interacción y que ha obligado a generar instituciones financieras para preservar el crecimiento del mercado financiero. El ofertante se basa en la confianza a la hora de ~ 29 ~ .2. Decisiones Financieras entregar sus fondos. El problema de selección adversa Ampliando el caso anterior. pero finalmente los demandantes deciden invertir en opciones de mayor riesgo engañando a los ofertantes de fondos y haciendo peligrar su dinero. ~ 30 ~ . aspecto que no prima en la decisión del ofertante. sea para las operaciones bancarias donde hay un intermediario financiero o para la compra de valores emitidos para invertir en una empresa. en algunos casos el problema se resuelve con garantías por parte de los demandantes. Para ello se plantea que las entidades del sistema financiero deben ser altamente especializadas (y los clientes deben recurrir a ellas para no ser engañados de modo directo) en detectar los casos de selección adversa. Estos vacíos de información o posibilidad de falsear información. la selección adversa supone elegir clientes demandantes de los fondos a partir de las ideas de negocios que presentan. de este modo se eligen proyectos con rentabilidad y riesgos manejables. en ambos casos el regulador vela por la existencia de información que pueda generar buenas decisiones en los agentes ofertantes. mediante el uso de diversas fuentes de información financiera de las empresas demandantes. pero eso supone otro problema: la administración potencial de bienes en garantía. son la base para crear las instituciones reguladoras de los mercados financieros. porque es probable que la capacidad de pago se vea limitada. evidentemente tiene riesgos ante el cambio de valor de la moneda extranjera. estos riesgos pueden reducirse cambiando la moneda en que se endeuda. en materia de los costos y plazos recibidos con el nuevo endeudamiento. de modo que los riesgos se alteren ganando capacidad de pago. inclusive con ventajas sobre la deuda anterior. mediante la obtención de una nueva deuda. entre ellas tenemos: Diferir plazos de deuda Implica que las empresas pueden aplazar el pago de sus deudas. Modificar los niveles de riesgo Una empresa con mucha deuda a corto plazo puede ser riesgosa. lo cual cambia las tasas de interés y puede mejorar su nivel de riesgo. ~ 31 ~ . en ese sentido en el mercado financiero se puede pasar la deuda de corto plazo a deudas de largo plazo. Cobertura de los riesgos asumidos Una empresa que haya asumido deudas en moneda extranjera y tenga ingresos en moneda local. Lo roles del mercado financiero La presencia de los mercados financieros y sus instituciones genera diversas ventajas en el accionar de las empresas.3.Decisiones Financieras 1. Sin embargo en los mercados financieros en la medida que hay más crédito y depósitos del público (ahorros) se genera mayor liquidez sin el riesgo de alterar el nivel de inflación. Estas variables pueden fijarse a partir de firmar contratos con entidades financieras especializadas. eliminando de ese modo el riesgo de su variación. mantener fijos estos valores. que serían los ofertantes del dinero y agentes deficitarios de fondos. 1.Decisiones Financieras Fijar variables riesgosas En el mercado financiero hay variables que pueden generar problemas en las empresas. Liquidez sin problemas inflacionarios En una economía por lo general hay mucho miedo de las alzas continuas de los precios o tasa de inflación creciente. El mercado de capitales El mercado de capitales es aquel donde intervienen agentes (personas o empresas) que tienen excedentes de fondos o ahorros. por ello es importante promover el crecimiento del mercado financiero. que permiten en un plazo determinado.4. esta inflación se ve generalmente alterada cuando hay más emisión de dinero por parte del banco central de reserva. quienes serían los ~ 32 ~ . por ejemplo el tipo de cambio o la tasa de interés. mientras que los agentes demandantes o deficitarios. el incentivo para que los agentes ahorristas dejen su dinero. Figura 1. Mercado de intermediación directa Oferta de fondos Rentabilidad Demanda de fondos Monto invertido ($) Como en todo mercado.Decisiones Financieras demandantes de estos recursos con fines de inversiones diversas. es que se les retribuya por ello. recibiendo un interés o rentabilidad.2. A este proceso de ahorro-inversión. porque se conecta a inversionistas y ahorristas de modo que cada uno sabe claramente de donde provienen los fondos (hablando del inversionista). se le denomina transacciones de intermediación directa. pagan por estos recursos. mientras que por el lado del ~ 33 ~ . funcionando como operadores de la Bolsa de Valores. Se encargan de hacer efectivos los pedidos de compra o venta de los agentes ahorristas. Bancos: En su función como agentes de inversión. este conoce claramente donde está colocando sus fondos. 1.Decisiones Financieras ahorrista. Corredores o sociedades agentes de Bolsa (SAB): Agentes que intermedian entre los inversionistas o ahorristas. los bancos pueden comprar acciones o bonos (u otros instrumentos) sea como inversionistas o simplemente como comisionistas o asesores de las operaciones que realicen agentes inversionistas.5. Entidades que operan en el mercado de capitales En el mercado de capitales se pueden encontrar las siguientes entidades: Bolsa de Valores: Mercado formal donde se comercian o intermedian instrumentos de deuda como los bonos o instrumentos de capital como las acciones. ~ 34 ~ . cobrando por ello comisiones. por elegir las mejores acciones o bonos (los de mayor rentabilidad).Decisiones Financieras Titulizadoras: Entidades que colocan bonos o instrumentos de deuda. un banco podría estimar el flujo de caja por la colocación de tarjetas de crédito en el mercado de consumo. este monto es conseguido por la titulizadora vendiendo bonos en el mercado. Este flujo se traspasa a la titulizadora (quien además lo administra a futuro) a cambio de un monto de dinero hoy. la ventaja es que el inversionista no tienen que lidiar con la compra y venta diaria de diversos instrumentos. Por ejemplo. ya que el administrador es una ~ 35 ~ . Un inversionista adquiere el fondo de su conveniencia y paga al administrador del fondo. estos fondos pueden contener en su estructura. sino que ello se compra ya en conjunto. Administradores de Fondos de inversión: Entidades que arman productos financieros denominados fondos de inversión. con cargo a pagarlos con los flujos de caja que provienen de un activo seleccionado por su nivel de seguridad y rendimiento. reduciendo costos de intermediación e inclusive riesgos. Los bonos son pagados por el flujo que proviene de las tarjetas de crédito. un porcentaje de acciones o un porcentaje de bonos. en algunos casos financian empresas pequeñas con alto potencial de tránsito hacia la mediana o gran empresa. ~ 36 ~ . estas acciones (o bonos) se mantienen en una cuenta a su nombre hasta la liquidación. Caja de Valores: Entidad que mantiene en custodia los acciones o bonos que se encuentran emitidos en la bolsa de valores. en la medida que no liquide sus tenencias de acciones y las convierta en efectivo. Administradores de capital de riesgo: Son entidades que financian nuevas empresas o ideas de negocio muy innovadoras. En la mayor parte de ellos. cualquier inversionista puede comprar o vender acciones. Estas entidades obtienen el dinero colocando en la bolsa de valores (o de modo directo con inversionistas diversos) sus propias acciones. con cargo a pagarlo con el flujo proveniente de las empresas financiadas. el convenio con la empresa. exige que el administrador de riesgo forme parte del directorio.Decisiones Financieras entidad especializada en la medición y obtención de rentabilidad a riesgos manejables. bonos u otros instrumentos. Clasificadoras de riesgo: Las empresas que emiten acciones. Por la administración de este aporte. pues con ellos cubrirán los siniestros o las pólizas exigidas por los clientes. Administradoras de fondos de pensiones (AFP): Entidades que recaban los aportes obligatorios de los trabajadores que van así acumulando su fondo individual de pensiones. una parte considerable de estas inversiones.Decisiones Financieras Compañías de seguros: Participan del mercado de capitales. se realiza en la bolsa de valores no sólo de un país sino en bolsas del extranjero. porque son agentes con exceso de fondos. las administradoras cobran comisiones. estos fondos son invertidos en los diversos instrumentos que se comercian en la bolsa de valores o son ofrecidos directamente por las empresas (vía los bancos comisionistas). los cuales provienen del pago de todos los asegurados (personas u organizaciones diversas). bonos u otros instrumentos que serán vendidos en el mercado de valores. necesitan rentabilizar los fondos. Las compañías aseguradoras. necesitan una certificación de que estos instrumentos cuentan con ~ 37 ~ . El trabajo de estas entidades es invertir del mejor modo posible estos fondos. Esta labor de información sobre el instrumento emitido. ~ 38 ~ . la Superintendencia de Mercado de Valores (SMV) se encarga de regular todo el mercado de valores. que son las antes mencionadas. SMV: En el caso peruano. además de regular la información que genera una empresa emisora de instrumentos. bonos y demás instrumentos.Decisiones Financieras todas las garantías necesarias y que el cliente (ahorrista) este informado de todos los riesgos que rodean su inversión. establece las normas para emitir acciones. que podría afectar el precio de los mismos. generalmente estos instrumentos son de muy corto plazo. la realizan las clasificadoras de riesgo. sea como demandante u oferta de instrumentos de deuda en el mercado de valores. Banco Central de Reserva: Entidad que con fines de política monetaria. Supervisa las funciones de las empresas que operan en el mercado de valores. la Conasev vela por la eficiencia y brinda toda la información relativa al mercado de valores. también interviene. El comprador del bono recibe a cambio un flujo continuo llamado cupón (algunos bonos no tienen este pago) y un valor nominal. los inversionistas pagan un precio por la acción (llamada operación primaria). Los bonos pueden ser corporativos (empresariales). su liquidación procede luego de las demás deudas. bonos soberanos del estado y finalmente bonos cupón cero (sin pago periódico). Instrumentos del mercado de capitales En el mercado de capitales se operan principalmente: Bonos: Instrumentos de deuda emitidos por empresas o entidades públicas. bonos convertibles (se canjean con acciones). Ministerio de Economía y Finanzas: Esta entidad también interviene como agente demandante de fondos en el mercado de valores. a cambio reciben dividendos en el tiempo o pueden ganar un incremento en el precio. Los bonos suelen ser de mediano o largo plazo. para ello vende bonos en el mercado y sus operaciones son generalmente de largo plazo.6. bonos subordinados que se mantienen sin venta hasta el vencimiento y en caso de riesgo del emisor.Decisiones Financieras 1. generalmente mayor al valor de mercado pagado por ellos (la diferencia se denomina descuento). cuando esta ~ 39 ~ . Acciones: Instrumentos de capital que son emitidos por las empresas. de modo que el riesgo es que el precio suba. Derivados: Instrumentos que permiten cubrir los riesgos de invertir en acciones u otros activos financieros. porque la ganancia sucede por vender primero la acción (sin tenerla) y recomprarla cuando el precio baja. generalmente los Estados Unidos. ~ 40 ~ . Papeles comerciales: Instrumento similar al bono. generalmente 3 o 6 meses. Los derivados más conocidos en torno a las acciones. colocar sus acciones locales en la Bolsa de Valores de Nueva York. ADR: Un ADR es un paquete de acciones que se venden en un mercado extranjero. son futuros sobre acciones y opciones sobre acciones. no tienen cupón. sólo que emitido a corto plazo. que se recibe al vencimiento. El derivado puede cubrir la baja del precio de una acción (operación de inversión larga) o puede cubrir la subida del precio de este activo.Decisiones Financieras acción se vende a un tercero en la bolsa de valores (llamada operación secundaria). las ventajas son conseguir un capital a menor costo financiero que el mercado local. las exigencias son un mayor nivel de información. denominado operación corta. se compran con descuento. es decir se paga un precio de mercado menor al valor nominal. El ADR (American Depositary Receipt) permite a las empresas extranjeras. Las acciones son instrumentos de vida indefinida. el banco central coloca los certificados con descuento sobre el valor ofrecido. denominado partícipe. sobre esta inversión se genera la rentabilidad. recibe los depósitos y a cambio promete el valor ofrecido. esta decisión es llevada a cabo por un ~ 41 ~ . el certificado representa la inversión realizada. Certificado de fondos de inversión: Son documentos que compra el inversionista de un fondo de inversión. Son de muy corto plazo. En otros casos promete una tasa de interés a cambio del depósito. Pueden durar un día. valor establecido en cuotas similares que homogenizan a todos los ofertantes del mercado. Esta rentabilidad se mide como el crecimiento del valor del fondo. Certificados de depósito del banco central: Instrumentos de política monetaria que absorbe o expande liquidez en el mercado de dinero. una semana y máximo tres meses. de intermediación directa. implica que agentes inversionistas contactan de modo directo con los agentes ahorristas.7.Decisiones Financieras 1. esto es posible en la medida que el ofertante de fondos decide donde colocar los mismos. Veamos la figura siguiente de instrumentos financieros del mercado de capitales peruano: La intermediación primaria y secundaria El mercado de capitales. 000. 1.000 4.000.000. DE ARRENDAMIENTO FINANCIERO B. HIPOTECARIOS B. el mercado de colocación primaria y el mercado de venta secundaria. Ofertas pública primaria de valores (Miles de US$) 8. El mercado de intermediación directa se divide en dos aspectos.000. CORPORATIVOS B.000 5.000 2.Decisiones Financieras operador autorizado conocido como sociedad agente de bolsa.000 3.000 6.3.000.000 1.000 7. DE TITULIZACIÓN INSTRUMENTOS DE CORTO PLAZO CERTIFICADOS DE DEPÓSITO NEGOCIABLES INSTRUMENTOS CP TITULIZADOS Fuente: SMV ~ 42 ~ . el cuadro siguiente resume las operaciones primarias para el caso peruano: Fig. SUBORDINADOS B.000 - 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 ACCIONES B.000.000.000. Por ejemplo un certificado ~ 43 ~ .Decisiones Financieras En el mercado primario peruano en el año 2009 se colocaron 1. se tiene: Acciones. instrumentos que implican la compra de un paquete de valores. cuya fluctuación de valor se refleja en el valor del certificado. Entre los principales instrumentos que pueden ser colocados en un mercado primario. La figura anterior muestra a modo de ejemplo los instrumentos colocados.711 valores ascendentes a 7. Certificados de Participación que son las ventas de certificados de fondos de inversión. que pueden ser comunes con derecho a voto y dividendos. estos accionistas serán los primeros en comprar. Derechos de Suscripción.053 millones. se colocaron US$ 4. Un certificado de participación indica que se ha comprado una parte de acciones o de bonos. También hay acciones de inversión que sólo tienen dividendos y acciones preferentes que dan dividendos y la garantía de que en caso se venda la empresa. ordinarias o privilegiadas.046 millones de dólares. El año 2010. a los antiguos accionistas y los titulares de obligaciones convertibles (bonos canjeables por acciones) para que sean ellos los preferidos a la hora de la compra de acciones. se refiere a la posibilidad que se concede en los aumentos de capital con emisión de nuevas acciones. Decisiones Financieras de 1. Instrumentos de Corto plazo. puede estar repartido 50% en acciones o renta variable y 50% en bonos o renta fija. Obligaciones o documentos de deuda. como bonos corporativos o empresariales. cuando la emisión de valores está garantizada por un patrimonio autónomo (en buena cuenta el flujo de caja que respalda el bono esta independizado de la empresa y es administrado por el emisor de los bonos). También bonos subordinados. También tenemos los bonos de arrendamiento financiero (BAF) que financian el crédito leasing. combinación que se denomina renta mixta y a los compradores se les llama partícipes. equivalente a un documento de deuda de corto plazo. bonos hipotecarios emitidos para financiar estos créditos.000 soles. o cuando los fondos tienen un destino específico. pueden ser Bonos de diversos tipos. Otro instrumento de corto plazo conocido es el Papel Comercial. El negocio radica en colocar el certificado y ofrecer pagar al vencimiento un valor nominal mayor al precio de venta. cuando el pago está sujeto a condiciones de preferencia. aquí tenemos los certificados de depósito negociable (CDN) como los del banco central de reserva o emitidos por empresas a muy corto plazo. Bonos de titulización. ~ 44 ~ . 000.8. Dinámica de fondos mutuos Perú. bonos.Decisiones Financieras Un mercado que refleja el crecimiento del mercado primario y secundario.00 5.000. certificados de fondos mutuos y otros. instrumentos de corto plazo.000.000. 2002-2010. son los fondos de inversión.000. Fig. 1.00 3.000.00 Fuente: SMV 1.00 1. la figura siguiente muestra el panorama al año 2010.00 2.5 mil millones de dólares en certificados de participación.00 0. Cada una de las cuales presenta características particulares con ~ 45 ~ . Mlls US$ 6.00 4. El mercado de valores: principal mecanismo directo El mercado de valores ofrece una serie de alternativas de inversión como acciones.4. donde se colocaron alrededor de 5. Cada inversionista decide dónde colocar su dinero de acuerdo con su propia evaluación de la información que se encuentra a su alcance: de la empresa que emitió el valor (emisor). Las expectativas de rentabilidad en este mercado son mayores que las de un depósito bancario. sin embargo. Siempre se debe tener presente que una mayor rentabilidad se encuentra asociada por lo general a un mayor riesgo y que la rentabilidad pasada de una inversión no asegura que se repita en el futuro. en este caso lo que va cambiando es la expectativa de reparto de utilidades o dividendos. y sobre todo de sus expectativas sobre el comportamiento futuro del valor. de la capacidad de convertir en dinero rápidamente su inversión. el riesgo también es mayor.Decisiones Financieras relación a los derechos y beneficios que estas conllevan (tasa de interés. Un aspecto que genera este riesgo se debe a que las utilidades de las empresas pueden aumentar o reducirse a través del tiempo. dividendos o participación en las decisiones de la empresa. haciendo variar el precio de los valores adquiridos. de las características de los valores que piensa adquirir (no es lo mismo adquirir una acción que un bono). En buena cuenta cada instrumento presenta sus propias expectativas de ganancia y su propia probabilidad de pérdida o riesgo. encontrándose asociadas cada una de ellas con niveles diferentes de rentabilidad y riesgo. según sea el caso). se trata de una inversión. en el mercado de valores no se ahorra. Ante ~ 46 ~ . otorgando siempre prioridad absoluta al interés del inversionista. esto no implica la certificación sobre la bondad o la solvencia del emisor. En caso se decida invertir en la Bolsa. es decir buscar instrumentos que entre sí reduzcan los riesgos de perder dinero. Si bien todo emisor realiza la inscripción del instrumento o valor en el Registro Público del Mercado de Valores de SMV.Decisiones Financieras este escenario cambiante. información financiera sin auditar trimestral. debe efectuar una profunda evaluación del emisor de los instrumentos. Estas se encuentran obligadas a realizar sus actividades con diligencia. se debe recurrir siempre a una Sociedad Agente de Bolsa. teniendo presente para ello toda la información que se encuentra a su alcance. información financiera auditada anual. un bono puede estar subiendo y así se cubren las pérdidas de un lado. en forma veraz. lealtad e imparcialidad. debiendo brindarle toda la orientación necesaria para una mejor comprensión acerca de la operatividad del mercado. clasificación de riesgo en el caso de bonos e instrumentos de corto plazo y otros). hechos de Importancia. por ejemplo si una acción cae de precio. y que este último se encuentra obligado a divulgar (prospecto informativo. para la toma de decisiones del inversionista y lograr la transparencia del mercado. sino tiene como objetivo el poner a disposición del público la información necesaria. Todo inversionista. ~ 47 ~ . suficiente y oportuna. ni sobre los riesgos del valor o de la oferta. es mejor diversificar sus inversiones. Estos intermediarios pueden ser las empresas bancarias u otros tipos que se admiten en el caso peruano. debe revisar permanentemente los estados de cuenta de sus inversiones. organismo del mercado de valores que lleva el registro detallado de las cuentas de cada inversionista. ~ 48 ~ . Intermediación indirecta y mercado bancario La intermediación indirecta está referida al proceso mediante el cual. usan a un tercero para poder colocar sus fondos u obtenerlos para sus inversiones. esta información con el detalle sobre sus operaciones.Decisiones Financieras Todo cliente del mercado de valores. 106 entidades supervisadas por la Superintendencia de banca y seguros (SBS). tanto ahorristas como demandantes.9. 1. que regula a los intermediarios indirectos. A modo de ejemplo.A. Estas también se pueden verificar a través de su sociedad agente de bolsa o consultando directamente a la Caja de Compensación y Liquidación de Valores CAVALI S. Todo agente de intermediación se encuentra obligado a poner a disposición del inversionista. la tabla siguiente muestra el panorama de entidades del sector de intermediación indirecta que existen en el Perú: Como se muestra en la tabla en el Perú existían al cierre del año 2009. 2009 Nro de Empresas Activos (Mlls de S/.279 Otras entidades 26 Tipo de empresa Cajas Municipales Total supervisados 106 273.Decisiones Financieras Tabla 1.225 Empresas Financieras 6 3. Esto ha crecido de manera paulatina (el 2006 los depósitos llegaban a 13% y el crédito ~ 49 ~ .711 Cajas Rurales Entidades de desarrollo Mype 10 1.2.) Empresas Bancarias 15 144.969 Instituciones microfinancieras 34 11.028 Entidades estatales 4 28.354 Empresas de arrendamiento 4 709 Empresas de seguros 13 14. Entidades financieras en el Perú .137 Fondos privados de pensiones 4 70.216 Fuente: SBS Las entidades financieras indirectas. representan una intermediación en ahorros (ofertantes) de 28% del Producto interno bruto nacional (PBI) y una intermediación de créditos (agentes demandantes) de 32% del PBI. equivalentes en total a 50 mil millones de dólares entre depósitos y créditos.804 11 1.543 13 8. la diferencia con las entidades como CMAC o bancos es que no pueden generar cheques para sus clientes. En segundo orden vienen las entidades micro-financieras. estas no están autorizadas a captar dinero del público. en algunos casos están limitadas a operar sólo en soles o moneda local. de modo que sus colocaciones se financian mediante deuda con otras entidades. mientras que las empresas financieras tienen como restricción no poder abrir cuentas corrientes a sus clientes (no se pueden emitir cheques) ni financiar operaciones de comercio exterior. que se diferencian de los bancos porque principalmente no pueden colocar tarjetas de crédito. Ello ha hecho que estas entidades paulatinamente se vayan transformando en financieras. las más grandes en este rubro son las cajas municipales (CMAC). sin embargo su cartera es principalmente comercial. En el caso de las Edpymes. ~ 50 ~ . pero si están autorizadas a operar diversos productos crediticios. Como se ve en la tabla anterior las entidades bancarias son las de mayor tamaño en activos y están autorizadas a realizar todo tipo de operación crediticia (cobrando una tasa de interés activa) o depósitos (pagando una tasa de interés pasiva). Las cajas rurales se crearon para atender la demanda de los agentes inversionistas agrícolas. en la ruta de ir reduciendo el costo de sus fondos.Decisiones Financieras a 22% del PBI) conforme se desarrolla la economía peruana y contribuye a ello. Esto se denomina banca de segundo piso. Banco Mundial. sino financia a bancos o entidades de intermediación que luego colocan estos fondos a sus clientes empresariales. Su modalidad es captar dinero mediante préstamos de otras entidades. vehículos entre otros. Las empresas de arrendamiento financiero son entidades que brindan créditos para activos fijos como maquinaria. Estos fondos se prestan a los bancos para ser dirigidos a proyectos específicos y prioritariamente para inversión en activos fijos o créditos de largo plazo. no financia directamente a personas o empresas. que se encarga básicamente de ser el ente depositario o colocador de las operaciones del estado. Fondo Latinoamericano de Reservas (FLAR) entre otros. COFIDE capta sus fondos en organismos internacionales como la Corporación Andina de Fomento (CAF). Banco Interamericano de desarrollo (BID). usando la figura de los productos financieros estandarizados (PFE). está el Agro-banco cuya finalidad es brindar crédito agrícola en mercados rurales. reduciendo el tema de la selección adversa. al primero le brindan crédito para trabajo de campo y el resto del crédito se paga directamente a los proveedores.Decisiones Financieras Dentro del rubro de intermediarios estatales tenemos al Banco de la Nación. con este dinero se ~ 51 ~ . Otra entidad pública es COFIDE (Corporación Financiera de Desarrollo) que se encarga de financiar a entidades. es decir un paquete crediticio donde el banco arma una cadena de productores y proveedores. Tenemos al Banco de Materiales que brinda crédito para vivienda. debido a que ofrecen a los clientes no sólo cubrir la eventualidad sino que además retornan un interés sobre lo fondos que se van pagando mensualmente. propiedad del cliente. va cubriendo cualquier riesgo potencial. La idea existe. de modo que los fondos de pensiones no lograban pagarle a los pensionistas. luego de la exitosa experiencia chilena con la creación de las administradoras privadas. Por ejemplo los clientes pueden pagar un seguro ante la eventualidad de tener un accidente. Esto se daba porque el estado tomaba los aportes de los pensionistas a préstamo y no los devolvía (existencia de déficit fiscal). así el cliente además de ahorrar. En el caso de las empresas de seguros. con la ventaja de recuperar todo lo depositado luego de un plazo mínimo de 10 a más años. mediante la promesa de devolverles el dinero ante cualquier siniestro o eventualidad pactada en el contrato. la venta permite cobrarle a los clientes una tasa de interés por la operación.Decisiones Financieras comprar los activos y luego éstos son vendidos al cliente a plazos (pagando cuotas mensuales). estas captan dinero de sus clientes: personas o empresas. con la ventaja de que el activo es desde la firma del contrato. Otro aspecto era que la informalidad de la economía no permitía captar más dinero de los ~ 52 ~ . Muchos seguros compiten directamente con la banca o entidades financieras de este tipo. Los fondos privados de pensiones surgen en los años noventa. debido que los fondos de pensiones administrados por el estado tenían cada vez problemas serios en pagar las pensiones a sus afiliados. ~ 53 ~ . sea para la mediana. más comunes son: Créditos de capital de trabajo o de corto plazo. cada afiliado al sistema aporta a su cuenta individual (como una cuenta de ahorros) y esta es administrada por la entidad que coloca sus fondos en la mejor alternativa de inversión posible. Los productos bancarios usuales Los productos bancarios o de micro-financieras.10.Decisiones Financieras empleadores o empleados y ello generaba problemas de financiamiento de las pensiones. grande o pequeña empresa. A partir de las administradoras privadas. Así cada afiliado conserva su patrimonio y al final de la vida laboral retira dicho fondo para su vejez. No superan el plazo de 6 a meses a 1 año para pagar. de modo que los fondos se hacían insuficientes. Créditos para activo fijo o de largo plazo. El rol de la SBS es supervisar este mercado. 1. sea en mercado local o en el mercado internacional. Un problema adicional. era que la población pensionista era mayor respecto de la población laboral activa y aportante. debido a que se captan fondos del público y hay que asegurar la buena administración de los mismos. Los ahorros a plazo. cuando el cliente empresario lleva estos documentos a su entidad financiera y esta se los compra mediante un descuento. cuando la garantía es un bien mueble Crédito pignoraticio. Crédito de consumo. para los fines que desee el cliente. ~ 54 ~ . Financiamiento de operaciones de comercio exterior (bancos) como la emisión de cartas de crédito para cobranzas del exportador. pagarés o facturas (factoring). cuando el cliente pone sus fondos por un período específico de tiempo. cuando la garantía es un inmueble Créditos prendarios. cuando la garantía es una joya de oro o plata. cuando se emiten tarjetas de crédito por parte de la entidad financiera. con la condición de que el documentos sea garantizado cobrable. Descuento de letras. Crédito personal. El descuento de facturas por cobrar en operaciones de exportación (forfaiter) y otras. cuando el fin es comprar un vehículo.Decisiones Financieras Créditos hipotecarios. Crédito vehicular. Otros productos relacionados como microseguros. cuando el cliente autoriza al banco a administrar sus cuentas o activos financieras con fines específicos como mantener una herencia y pagarle a los herederos entre otros. ~ 55 ~ . cuando el cliente va al banco y asegura una tasa de interés por depósitos en moneda extranjera. Fideicomiso de activos financieros. que permiten al cliente emitir cheques contra el saldo de esa cuenta.Decisiones Financieras Los ahorros corrientes. Las cuentas corrientes. siempre que el tipo de cambio suba o baje (si es exportador asegura la tasa si baja el tipo de cambio) y así evita el riesgo de perder dinero. cuando el cliente ahorra en una cuenta de libre disponibilidad. Los certificados de depósito a tasa variable. seguros de cuentas bancarias por robos y otros. se conoce también como bancario. permite la interacción directa entre demandante y ofertante de fondos. gestionar los riesgos. Los instrumentos que se colocan aquí por primera vez. ~ 56 ~ . cuenta con diversos instrumentos y su principal centro de transacciones es la Bolsa de Valores. Aquí existe un intermediario entre las operaciones que buscan realizar los demandantes y ofertantes de fondos.Decisiones Financieras Resumen del capítulo I E n este capítulo hemos analizado las principales características de los mercados de intermediación directa e indirecta. sean personas o empresas. se denominan operaciones secundarias. seguros y fondos de pensiones. cambiar las estructuras de deuda empresarial. e incluye entidades de microfinanzas. entre otras. entre los roles más importantes destacan. se denominan emisiones primarias. En el caso del mercado indirecto. Los mercados financieros son la base del desarrollo de un país. mientras que la venta posterior de estos instrumentos. el mercado directo también llamado mercado de capitales. Los principales mecanismos empleados aquí son los créditos y ahorros. la posibilidad de alargar los financiamientos. su crecimiento es clave para fomentar la inversión y tienen diversos roles en la vida de los agentes financieros. En el primer caso. que pasará con la intermediación financiera? 8. tienen tasas más altas de interés por los créditos que las empresas grandes. que el mercado financiero puede transformar los vencimientos? 4. ¿Qué ventajas genera el ahorro para las entidades financieras? ~ 57 ~ . ¿A qué se denomina tasa de interés activa y pasiva? 2. ¿cómo afecta ello la tasa de interés. qué sucede con la intermediación financiera y la tasa de interés? 5. ¿Qué costos de transacción pueden estar presentes en el mercado financiero rural? 6. cómo reaccionan las empresas de este sector.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿Si existieran controles a la tasa de interés del mercado bancario. ¿Por qué las empresas pequeñas. la oferta o demanda de fondos? 3. ¿Por qué es importante para una empresa. Si los empresarios no tienen reputación de buen pagador de sus deudas. cómo se explica ello si el mercado financiero es libre de controles? 7. ¿Si existen costos de transacción en el mercado financiero. roles financieros y decisiones financieras en la empresa. ~ 58 ~ . gestión de fondos.Decisiones Financieras FUNCIONES FINANCIERAS 2 Conocer los roles del administrador financiero en la empresa. Finanzas. se colocan los productos al cliente o se reciben los pedidos de estos. Diagrama empresarial En un área de ventas cualquiera. una vez recepcionados los pedidos se emite un flujo de ~ 59 ~ .Decisiones Financieras CAPITULO II: FUNCIONES FINANCIERAS E n una empresa circulan diversos flujos de información y bienes.1. 2. Fig. los cuales terminan produciendo dinero que son los resultados financieros de toda la actividad empresarial. el ejecutivo financiero. El ejecutivo financiero de la empresa toma la decisión de pagar hoy o pagar después por los insumos. El ejecutivo financiero nota además que los clientes realizan cada vez más pedidos y debe evaluar si conviene invertir en una nueva planta de fabricación. pero entregan esta mercadería previo acuerdo de pago inmediato o pago al crédito. En el otro caso. Las empresas proveedoras reciben este pedido a modo de flujo de información.Decisiones Financieras información hacia el área de fabricación. Márgenes que ya ha estimado al decidir fabricar el producto. en otro caso e harán con pago posterior o al crédito. siempre que esto no ahuyente al cliente y no sacrifique las ganancias del negocio por su pérdida o por clientes en morosidad. esta unidad decide fabricar el producto. si le da un plazo corto o largo y si el crédito tiene algún costo adicional como intereses o cargos en el precio. evalúa si le brinda un crédito al cliente. esta decisión debe generar más ganancias a la empresa. Parte de los pedidos realizados por los clientes se harán con pago inmediato o al contado. ~ 60 ~ . En el primer caso el ejecutivo financiero evalúa si se puede dar un descuento sin sacrificar el margen de ganancias de la empresa. El ejecutivo financiero de la empresa supervisa los costos de este pedido a fabricar y también supervisa los costos adicionales en caso se solicite pedidos de insumos o materiales para la fabricación. Definiendo las finanzas en la empresa Dedicarse a las finanzas. de manejar los fondos de las organizaciones. de las inversiones diversas.Decisiones Financieras También se puede evaluar si es conveniente lanzar nuevos productos al mercado. en función que ello aumentará los clientes y se tendrá más ganancias. de las cuentas por pagar a los proveedores y de los créditos pendientes de cobro. El ejecutivo financiero en función a las ganancias obtenidas. el ejecutivo financiero no decide de modo individual. 2. cuando se evidencia que los clientes desean innovaciones en los productos. sus decisiones dependen de la información que recibe de las demás áreas empresariales y repercuten en todas ellas. Toda la información generada de las compras. es decir ~ 61 ~ . toda la información fluye y las decisiones dependen de la interacción de todas las áreas empresariales. En ese caso la labor del ejecutivo financiero se centra en analizar la información financiera generada para detectar problemas en el manejo de los costos y demás bienes adquiridos. La empresa es una unidad integrada. se consolidan en un área financiera. decide apoyar en el servicio al cliente y para ello evalúa la conveniencia de elevar los costos del área de servicios. las ventas de la empresa. es ocuparse generalmente.1. una empresa necesita fabricarlos. pero también administrar todo el dinero puesto o invertido en los diversos bienes que posee la empresa u organización.Decisiones Financieras administrar todo el dinero sea en forma de efectivo. materiales y otros. para ello recurre a proveedores diversos de insumos.2. Situaremos la función financiera dentro de las actividades habituales de una empresa por ejemplo veamos el siguiente esquema sencillo de una fábrica cualquiera: Fig. 2. El proceso de fabricación PROVEEDOR FABRICA CLIENTE Para atender a los diversos clientes con productos. Estos proveedores pueden cobrar por sus productos de forma inmediata (contado) o de forma diferida o a plazos (crédito). ~ 62 ~ . puede ser al contado o al crédito. ¿Cómo la empresa logra atender las demandas de pago por parte de los proveedores?. esta venta nuevamente. pues obteniendo dinero por la venta de los productos. se puede decir que la función financiera consiste en manejar el dinero que ingresa a la empresa (o conseguir el dinero). dinero en efectivo o bienes diversos que se han adquirido (o se planea adquirir) con dichos fondos. entonces debe recurrir a un proveedor de dinero. sino que son entidades de apoyo ~ 63 ~ . cuyos dueños ponen el dinero. entonces el fin de las finanzas o la gerencia financiera.Decisiones Financieras Si la empresa al momento de fabricar. esto se define como generar mayor valor financiero. es lograr que los dueños aumenten su riqueza. distribuirlo de modo adecuado. En términos básicos. con el fin de generar mayor valor o riqueza para los inversionistas. las organizaciones no tienen como fines las ganancias o lucrar. para que la producción no falle y seguir atendiendo a los clientes. el fin es lograr que los dueños tengan mayores recursos. En algunos casos. sean estos. no posee el dinero suficiente. Si consideramos que estamos en una empresa. es decir mayores ganancias o mayor dinero disponible. Pero toda esta gestión tiene un fin. generalmente una entidad financiera e inclusive los propios dueños. Las ideas anteriores nos pueden llevar a una definición de finanzas: Finanzas se refiere a la gestión continua de los fondos de la empresa. sino es asegurar el servicio que se brinda a los diversos usuarios. porque hay ~ 64 ~ . es necesario establecer funciones específicas de este proceso continuo y como incide en ellas el rol del administrador financiero. sean socios actuales o nuevos socios. Del esquema siguiente. estas decisiones tienen impacto en la obtención de recursos. Gestión de la fuente de fondos externa o endeudamiento. La gestión de fondos y rol financiero Dado que la gestión de fondos es continua en el tiempo. surgen algunas funciones clave: Gestión de la fuente de fondos operativa. en este caso las finanzas.2. pero también tienen costos.Decisiones Financieras social (ONG) o el estado mismo. esta puede ser mediante préstamos de entidades bancarias u otras entidades que nos prestan dinero. sólo cambian su finalidad. esta puede ser obtenida de las ventas día a día o al contado. o puede obtenerse en pagos diversos diferidos o al crédito. 2. reflejado por el aporte de los socios. Gestión del patrimonio. sean empresas o el mismo estado (un ejemplo es COFIDE) entre otras. que ya no es la riqueza de los dueños. es decir el uso de los fondos para comprar insumos. energía. mano de obra. servicios y otros. servicios e insumos diversos) Venta de bienes diversos Aporte de los dueños Pago por compra de bienes (maquinaria. Fuente de los fondos Destino de los fondos Venta de productos Pago a proveedores (materiales. edificios. ~ 65 ~ . compras que pueden ser al contado o al crédito.Decisiones Financieras que retribuir a los dueños por sus aportes en efectivo. esto se denomina pagar dividendos. terrenos y otros) Préstamo de los bancos Préstamo de otras entidades Pago de intereses de los préstamos Depósito del dinero en efectivo en los bancos Uso del dinero en efectivo para campañas comerciales Uso del dinero en efectivo en otros instrumentos de ahorro o inversión Gestión de compras. etc. sino que pueden ser otros como acciones. cuando se usan los fondos para campañas comerciales de corto plazo o cuando se usan fondos para modificar productos. procesos e inclusive ampliar la cantidad de trabajadores. Con lo anterior podemos concluir que el rol financiero en la empresa. moneda extranjera. Administración del financiamiento. sean pagos parciales o totales. Esto aplica incluso. cuando se usan los fondos para la compra de bienes que permitirán generar nuevos recursos a la empresa. implica: ~ 66 ~ . cuando usamos los fondos en efectivo para pagar deudas. cuando usamos el dinero en efectivo para depósitos bancarios o cualquier forma de ahorro o inversión en instrumentos financieros. decisión que se evalúa en función a los costos o beneficios de dichos pagos y los compromisos asumidos con las entidades financieras.Decisiones Financieras Gestión de inversiones. que no son sólo bancarios. Administración del efectivo. Siempre con el fin de generar mayores recursos con dinero que no se ha pensado invertir a largo plazo. 2. podemos señalar que las decisiones financieras principales son: Inversión Financiamiento Retribución a los dueños Invertir adecuadamente los fondos de la empresa. para su correcta distribución sea en recursos para la producción. en bienes con carácter de inversión o en diversas formas de ahorro a corto y largo plazo.Decisiones Financieras Gestionar las fuentes de fondos. ~ 67 ~ . siempre generando mayor riqueza para los accionistas. generando mayor riqueza. Buscar las mejores fuentes de financiamiento para las inversiones o necesidades de la empresa. sea a corto o largo plazo. Retribuir a los dueños por sus fondos aportados. Decisiones y funciones financieras Con lo visto anteriormente.3. Generar valor mediante inversiones a largo plazo El administrador financiero debe planificar el crecimiento de la empresa. el administrador financiero requiere conocer los detalles de la información generada por la empresa y que finalmente derivará en los diversos estados financieros.Decisiones Financieras De acuerdo a la naturaleza de la gestión de fondos y la importancia de los mercados financieros. Para realizar las estimaciones del efectivo y del capital de trabajo. podemos concentrar las funciones del administrador financieros en los siguientes grandes aspectos formales: Estimar los requerimientos de fondos a corto plazo Esto también puede ser conocido como estimar el capital de trabajo y en otra perspectiva implica planificar el corto plazo mediante un presupuesto de efectivo. ampliar la fábrica o comprar participación en el capital social de otras empresas. Estas decisiones deben evaluarse a partir de la estimación de un presupuesto denominado de capital. tener nuevos locales de venta. Esta herramienta permite conocer si la empresa tendrá saldos de caja necesarios para seguir operando o si requiere tomar decisiones de financiamiento a corto plazo. ~ 68 ~ . para ello debe evaluar las distintas alternativas de inversión a largo plazo. las mismas que pueden ser desarrollar nuevos productos. bonos u otros en el mercado de capitales o buscar un rendimiento en el mercado bancario vía depósitos a plazo o seguros con retorno. tiene efectivo disponible y este debe generar ganancias a corto plazo. Por lo general estas campañas de corto plazo requieren muchas veces de un gran volumen de capital de trabajo y deben ser rentables. Gestionar el efectivo disponible La empresa debido a las ventas al contado o las cobranzas realizadas descontado todos los pagos. tienen ventas estacionales o concentradas en días festivos o meses de alta rotación de mercaderías. ~ 69 ~ . de modo que sean ellos quienes decidan que hacer sobre su dinero y además vea cristalizada su inversión en retornos disponibles. Otra opción puede ser usar estos fondos para colocarlos en alternativas como compra de acciones. lo cual se evidencia si deja saldos de caja o efectivo disponibles. Una decisión en materia del uso del efectivo es pagarles dividendos a los accionistas. También puede ser rentable la compra de insumos por volumen u otras operaciones que generen más dinero a corto plazo.Decisiones Financieras Generar valor mediante inversiones a corto plazo Muchas empresas realizan campañas promocionales. sobre todo si no hay buenas oportunidades de inversión. Una decisión puede ser llevar estos saldos hacia inversiones a largo plazo o corto plazo ya señaladas. para ello se estima un presupuesto de efectivo de la actividad a realizar y se determina si esta es rentable. Administrar el financiamiento de largo plazo Las inversiones a largo plazo requieren de financiamiento a largo plazo. puede ser un banco con tasas de interés bajas o emitir instrumentos de corto plazo en el mercado de capitales. crédito hipotecario o un crédito leasing por maquinarias por ejemplo. de modo que no afecte el efectivo disponible de la empresa y que el pago pueda ser generado paulatinamente por la nueva inversión. el interés y el flujo de pagos. el administrador financiero debe evaluar la mejor fuente de estos recursos. En este proceso hay que evaluar el plazo. También descansa en el esfuerzo comercial por la venta de los productos y el desarrollo continuo de nuevos mercados.Decisiones Financieras Administrar el financiamiento de corto plazo Las inversiones a corto plazo pueden requerir deuda o financiamiento. por ~ 70 ~ . venta de bonos. Planificar la gestión estratégica mediante indicadores de valor financiero La gestión de la empresa descansa en aspectos como la interacción y aprendizaje de los recursos humanos. descansa en los procesos internos tanto en la cadena de valor logística como en las distintas actividades de apoyo a los procesos empresariales. Estos esfuerzos anteriores deben medirse desde una perspectiva financiera final. puede ser mediante la venta de acciones. En todos los casos la generación de efectivo en la inversión realizada debe cubrir la deuda en el corto plazo. Podemos resumir entonces que las grandes decisiones financieras del administrador o gerente de estas actividades ~ 71 ~ . debe reflejarse en menos gastos o costos. auditoría financiera (para evaluar el buen uso de los fondos) e inclusive auditorías contables tributarias. lograr elevar el valor de la empresa. Otras funciones financieras Pueden ser. Para ello se pueden realizar arqueos o controles de caja. Es rol del administrador financiero medir cada cierto tiempo el logro y avance de estos indicadores financieros. de modo que se salvaguarden los recursos financieros de la empresa. con el fin de tener claro los riesgos Que la empresa tiene en estos aspectos.Decisiones Financieras ejemplo crecer en el mercado debe significar más ganancias. Mejorar el clima laboral. entonces es altamente probable que la empresa vaya creciendo en el tiempo. Esa es la mejor forma de valuar el trabajo del administrador financiero en el tiempo. realizar los controles financieros adecuados. que sus ganancias se multipliquen y eso eleve el valor del negocio o de sus acciones. control de inventarios. desarrollar los procesos debe generar menos costos de producción y así sucesivamente. puesto que ello supone crear riqueza para los accionistas. Si todas las anteriores funciones se cumplen con diligencia y alto sentido de responsabilidad con ética. financiamiento y dividendos o pagos a los dueños con lo cual se evidencia generación de valor financiero.Decisiones Financieras son: inversión a corto o largo plazo. ~ 72 ~ . es decir gestionar el uso de fondos a largo plazo o corto plazo. cuyas decisiones son más complejas pero tienen el mismo objetivo. En negocios grandes. buscando un máximo rendimiento. las decisiones son menos complejas pero se enfocan en los mismos roles de gestión de fondos de la empresa. los roles de gestión de fondos se enfocan en el gerente de finanzas. es el financiamiento o la gestión de origen de fondos. es decidir el pago a los dueños por sus recursos. a la liquidez existente y al impacto en el valor de la empresa. En estas tres grandes decisiones. ~ 73 ~ . Las decisiones financieras se concentran en decisiones de inversión. en buena cuenta el pago de dividendos está en función al crecimiento de la empresa. se optimiza el uso y origen de los fondos. se debe buscar la mejor alternativa de financiamiento posible. generar valor para la empresa. Finalmente una decisión muy importante. combinando costos y plazos de financiamiento. de modo que en el tiempo la empresa tenga mayor valor y sus accionistas tengan más riqueza.Decisiones Financieras Resumen del capítulo II E n este capítulo hemos analizado las principales decisiones que debe tomar un administrador financiero del negocio. Otra decisión. En negocios pequeños la función financiera está concentrada en la gerencia general o en los dueños de la empresa. Brinde 5 ejemplos de decisiones de inversión a corto plazo y 5 ejemplos de decisiones de inversión a largo plazo. cuál es la única manera o de qué maneras. los accionistas pueden ver su mayor riqueza? ~ 74 ~ .Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. 3. cuando los dueños y los administradores del negocio no tienen los mismos objetivos? 5. en función a los resultados obtenidos. ¿Cuáles serían los roles o funciones financieras. un club deportivo u otras? 4. reciben acciones de la misma. ¿Eso es mejor comparado a si sólo recibieran bonos por utilidades o productividad? 6. por ejemplo una ONG. Si los gerentes de la empresa. para elegir la mejor. ¿Si una empresa no paga dividendos en un largo plazo. Si se tienen tres opciones de financiamiento. ¿Cómo se ven afectadas las funciones financieras. ¿qué variables necesita conocer? 2. del administrador de una entidad sin fines de lucro. tipo de cambio. VAN y TIR. anualidades. Interés.Decisiones Financieras EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO 3 Conocer los indicadores financieros relevantes y su valor en el tiempo. capitalización. ~ 75 ~ . inflación. este indicador es el costo resultante de la oferta y demanda de fondos. La tasa de interés Como vimos anteriormente. 3. lo que se genera es una tasa pasiva de interés (ip) y en el caso de la oferta y demanda de créditos. Para una entidad bancaria. sobre todo si tienen una exposición continua a los vaivenes de los mercados financieros tanto locales. En el caso de la oferta y demanda de fondos de ahorro bancario. son bastante usuales en la dinámica financiera de las empresas.Decisiones Financieras CAPITULO III: EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO E l uso de indicadores financieros como la tasa de interés. la inflación o el tipo de cambio. la diferencia entre la tasa activa y pasiva. refleja el margen financiero o Los ingresos operativos netos. en buena cuenta el margen financiero ~ 76 ~ .1. sea en los mercados bancarios o de valores y es un instrumento clave en las políticas macro económicas de un país. lo que se origina es una tasa activa de interés (ia). como externos. es decir movilidad de fondos entre bancos o con el mercado externo. Dichas distorsiones pueden emanar del mismo estado. con pocos incentivos para la oferta de fondos. también. de modo que el sistema bancario tendría algunos problemas de restricción crediticia. lo que puede suceder es una paulatina subida de la tasa activa y pasiva. de modo que todo el sistema financiero se hace más caro y ello restringe a los agentes que desean fondos. en este caso la oferta y demanda de fondos es directa. El primer caso es por la ausencia de fondos para colocar y por ende se raciona el crédito hacia las mejores empresas y en el segundo caso.Decisiones Financieras representa la rentabilidad. ello permita un mayor retorno y mayor ~ 77 ~ . hay un gran volumen de agentes con excedentes. políticas que generen tasas de interés controladas. por ello el mercado financiero es muy sensible a las distorsiones en las tasas de interés. por ejemplo. pueden reducir la tasa activa de mercado y con ello el margen financiero. tanto entre agentes que tiene excedentes financieros como de empresas que desean estos recursos para sus propias políticas operativas. Si en este mercado. es para incentivar al ahorro como fondeo bancario. La tasa de interés cumple. En el caso de que haya restricciones a la libre movilidad de capitales. un papel fundamental en los mercados de capitales directos. entonces la tasa de interés que debe pagar la empresa es baja. de modo que la economía bien puede enfrentar serias crisis de inversión a corto o mediano plazo. ~ 78 ~ . consideremos la figura siguiente. una opción válida es llevar sus excedentes o saldos al mercado financiero (ahorros). ante cambios en la tasa de interés. Lo contrario. esto sucede en el tiempo presente (1). cuyos dueños exigirán un mayor interés por los recursos que colocan. Entonces. El ahorro generado en el tiempo presente. el agente debe pagar las deudas. La importancia se debe. empresas y consumidores. a que cualquier agente puede requerir crédito. por ello su gasto (G) es menor a su ingreso (I).Decisiones Financieras producción. si el individuo tiene más ingresos que gastos en el tiempo presente. resulta muy importante determinar el impacto de este indicador en las actividades financieras de los agentes. se producen efectos en la economía y en la rentabilidad de la empresa. para ello se endeuda por el monto deficitario. le permite consumir más en el tiempo futuro. En este caso. es pocos excedentes. la diferencia es el pago de la deuda. Por ello. sea que estemos en el mercado de valores o en el mercado bancario. la única forma en que el agente pueda sobrevivir es interactuando en el mercado financiero. en ella un agente cualquiera tiene un gasto (G) mayor a sus ingresos (I). es decir. Un análisis inverso puede concluir que. En el tiempo futuro (2). de modo que las empresas demandantes pierden rentabilidad al tener un financiamiento costoso. En este escenario el agente que ahorra. sea que esté endeudado o ahorre en el tiempo presente. Por ejemplo.1. Ambas opciones. el cambio en la tasa de interés. consumir más. permite al individuo o agente. revelan el grado de sensibilidad que tiene la tasa de interés para los agentes. sea ahora o en el futuro. en este caso ~ 79 ~ . consideremos que la tasa de interés es creciente. entonces el individuo que hoy tiene mayores gastos que ingresos. la interacción con el mercado financiero.Decisiones Financieras Figura 3. puede generar un comportamiento diferenciado en el tiempo. Para estos agentes consumidores. decide consumir más en el futuro. sólo le queda consumir menos. Deuda de los agentes en el tiempo Paga: I2 Deuda * (1+ i) G2 I1 G1 Deuda En ambos casos. no podría ser cero. puesto que ella es la señal para mayor o menor pobreza vía el consumo. por ejemplo si se poseen 1. este incremento de precios debe ser compensado con los recursos adicionales que posee el ~ 80 ~ . 3. Este costo tiene además una base mínima. la tasa de interés que podría recibir. ya que las personas para su existencia adquieren bienes o servicios.Decisiones Financieras consumidores. los mismos que tienen precios cambiantes en el tiempo.2. el dinero que no se usa. Esto se llamaría un costo de oportunidad. podemos señalar que estamos perdiendo rentabilidad. ¿Esto es posible? Es posible en la medida que el dinero no se usa en actividades económicas.000 $ y no se desea realizar ninguna operación con ese dinero. en este caso algo estamos dejando de ganar. requiere considerar que hay un mercado financiero y en el se puede ganar una tasa de interés ahorrando. La mejor alternativa de inversión. deja de ganar el mejor uso o alternativa posible de inversión o ahorro. reflejando la importancia de los mercados financieros en los mecanismos de desarrollo. de modo que todo dinero tiene como costo de oportunidad. Interés y valor de dinero en el tiempo Hay que reconocer que el dinero tiene un valor diferente en cada momento del tiempo. Si no efectuamos ningún retiro ni reducimos el monto base o capital. entonces este dinero gana un interés de 10% por período.100 $. Esto significa que la tasa de interés que percibe la persona.210 $.000 $ y se ha decidido ahorrar. Capitalización compuesta Período Hoy Futuro 0 1 2 3 Dinero 1000 1100 1210 1331 ~ 81 ~ Interés Estimación 100 110 121 1000 ( 1+10%) 1 1000 ( 1+10%) 2 1000 ( 1+10%) 3 . Veamos el cuadro siguiente.Decisiones Financieras individuo y de modo específico debe ser compensado con los rendimientos que produce su dinero. Volviendo al caso en que se poseen 1. agregando el interés de cada período al valor inicial (P). hemos llegado a un valor final o futuro (F). no debe ser menor a la variación de precios o inflación. que resume los cálculos realizados: Tabla 3.1. El proceso anterior se conoce como capitalización compuesta. con lo cual se tendrá al finalizar el mismo 1. el siguiente período se tiene 1. partiendo de un valor inicial o presente (P). frecuentemente las personas esperan que los pagos o sus cobros sean período a período. si lo capitalizamos de modo compuesto y al 10%. Sin embargo si el interés se acumula al inicio de cada período. consideremos que tenemos dos cobros de 200 $ cada uno. obtenemos: F = 200 (1+ 10%)2 + 200 (1+ 10%)1 Lo cual resulta en 462 $. la diferencia es básicamente el momento en que se realiza la liquidación.Decisiones Financieras La acumulación hasta 1. es decir poder tomar parte del valor P en cada período añadiéndole sus intereses. Por lo general las ~ 82 ~ .331 $. Por ejemplo. lo que nos lleva a la fórmula general de valor futuro: F = P (1+ i) n La estimación anterior asume que los pagos se acumulan al final de cada período. Sin embargo. no olvides que en este caso. entonces tenemos al vencimiento un valor final o futuro de: F = 200 (1+ 10%)1 + 200 Lo cual resulta 420 $. el interés se acumula al final de cada período o al vencimiento. puede denominarse el valor futuro del dinero en 3 períodos. considerando el pago al final de período: F = C (1+ i)0 + C (1+ i)1+ .1 ] / i Con la misma expresión anterior. puede resumirse del siguiente modo. que se refiere al pago en partes iguales o cuotas (C). + (1+ i)n-1 ] Dado que estamos en una progresión geométrica. puede hallarse el valor inicial P a partir de la cuota C: P ( 1+ i)n = F P ( 1+ i)n = C [ (1+ i)n . el valor entre [ ]. + C (1+ i)n-1 F = C [ (1+ i)0 + (1+ i)1 + .1 ] / [ i ( 1+ i)n ] ~ 83 ~ . De esto se puede concluir que el valor futuro de una cuota C es: F = C [ (1+ i)n .k) ] Donde “k” es la razón (1+i) y “a” es el valor inicial (1+ i)0 equivalente a 1.Decisiones Financieras operaciones financieras son al vencimiento... deseen pagos al inicio de cada período.1 ] / i P = C [ (1+ i)n .kn) / (1. La capitalización periódica... debe cumplir lo siguiente: a [ ( 1 . sin embargo no hay que descartar la posibilidad de que algunas personas o entidades financieras. 6 Un aspecto adicional a comprender.n ] / i Veamos un ejemplo sencillo: Se tienen pagos periódicos de 500.1). si queremos invertir en un fondo de ahorros el resto de nuestra vida y ponemos $100 al mes en dicho fondo.6 ] / 0. Si la tasa de interés es 1. entonces el valor futuro y presente de esos pagos son: F = 500 [ (1 + 0. es cuando las cuotas (C) son perpetuas o a períodos sumamente largos y se desea conocer su valor presente (P). es además creciente a una tasa g%.(1+ i).8 P = 500 [ 1 .Decisiones Financieras P = C [ 1 . podemos decir que esta cuota es infinita o perpetua.g) Por ejemplo.857.177.1)6 . a una tasa de 10% anual (escrito para los cálculo como 10/100 equivalente a 0. durante 6 años. se debe trabajar del siguiente modo: P=C/i Si la cuota infinita. En este caso.2% mensual.1). entones el valor presente de esa inversión es: ~ 84 ~ .1 = 3.1 ] / 0.(1 + 0. entonces el valor presente se estimaría así: P = C / ( i .1 = 2. poner $ 100 más $ 0.005) = 14. sabemos que es mejor poner un monto adicional. De igual modo sirve el valor futuro y en el caso de comparaciones período a período.3. Por ejemplo. pueden tener la siguiente equivalencia: i a = ( 1 + i m ) 12 . suele denominarse efectiva.5 adicional o poner sólo $ 100? viendo los valores presentes.5% adicional. nos puede ayudar mucho las cuotas. ¿Qué rendirá más.285 ¿Por qué es importante el valor presente?.1 ~ 85 ~ . esto nos permite comparar distintas opciones. es decir $ 0. Tasa de interés nominal y efectiva Un aspecto adicional. pues porque nos indica cuánto vale el dinero hoy.012 – 0.Decisiones Financieras P = 100 / 0.333 Ahora si en lugar de poner $100.012 = 8. decidimos que cada mes iremos poniendo un 0. En el primer caso. entonces la estimación de valor presenta queda así: P = 100 / (0. una tasa efectiva anual (ia) o mensual (im). es que la tasa de interés. aunque también puede hallarse lo que se conoce como tasas nominales.5 más cada mes. 3. si la capitalización es mensual y queremos saber la tasa efectiva a 6 meses.1% 3. 48 = 48 % Tasa efectiva anual = [ 1 + 0.04 x 12 = 0. se plantea el siguiente ejemplo comparativo de una tasa efectiva mensual de 4%. que la rentabilidad es la tasa de ganancia (en %) que supera los costos que tiene el dinero.14 / 12) ] 6 . Rentabilidad como indicador de valor financiero La rentabilidad. para luego realizar su pase a tasa efectiva. es la acumulación de dinero a través de tiempo. para luego proceder a capitalizar los pagos en meses.1 = 0. entonces tenemos: i 6m = [ 1 + ( 0.21%.04 ] 12 . Por ejemplo. Ya hemos mencionado antes que el ~ 86 ~ .1 Esto resulta en una tasa efectiva para 6 meses de 7. primero debemos dividir entre 12. Por ejemplo si la tasa es nominal anual y se capitaliza mensual.4. Para tener claro lo anterior. comparada con una inversión o desembolso inicial hecho por el inversionista o dueño del negocio.601 = 60. sea una tasa nominal anual de 14%. primero hay que verificar como se acumula o capitaliza. Otro enfoque es señalar. que pude ser estimada como nominal anual o efectiva anual: Tasa nominal anual = 0.Decisiones Financieras En el caso de las tasas nominales. para el inversionista. Por ejemplo. entonces el valor actual neto (VAN) es: ~ 87 ~ . si éste es menor de 26. pero la rentabilidad debe compararse con el costo de oportunidad. Si se tienen o esperan cobros periódicos luego de una inversión. para ello un primer indicador es el Valor Actual Neto (VAN). que mide la ganancia monetaria a valor actual.49% están indicando que hemos ganado 0. A partir de este movimiento de fondos. A modo de ejemplo.2649 céntimos por cada sol invertido.000.Decisiones Financieras costo del dinero es la tasa de interés que además debe ser mayor a la tasa de inflación. consideremos que estamos invirtiendo 5.29%. proveniente de un flujo de cobros futuros descontando la inversión inicial.49 % Esta tasa de 26. Entonces la rentabilidad alcanzada ha sido: 8.000. nosotros podemos medir si estamos generando ganancias sobre lo invertido. se invierten $1. entonces realmente el inversionista ha ganado más dinero.000 y en dos años obtenemos 8. sean estos cobros iguales o no. denominado flujo.000 ( 1+ i ) 2 i = 26. se esperan 5 cobros de $250 y la tasa de interés es 10%.000 = 5. de modo que la actividad es rentable.42 $ El resultado indica que estamos ganando $ 61. ~ 88 ~ . este nuevo criterio de medición de rentabilidad.4 % Como ya hemos mencionado.1 2 + 280 / 1.1 4 +280 / 1. se denomina Tasa Interna de Retorno (TIR).Decisiones Financieras VAN = 280 / 1. La TIR se obtiene estimando la tasa de interés que hace que los cobros futuros. también nos ayuda a determinar exactamente el porcentaje (%) de ganancia que existe en la inversión realizada. su efectividad dependerá de la comparación con el costo del dinero.000 TIR = 12.42 por encima de lo invertido.1 3 + 280 / 1. incluyendo el costo del dinero de 10%.1 + 280 / 1. básicamente la tasa de interés. lo cual se expresa así: 280 / (1+ tir) + 280 / (1+ tir) 2 + 280 / (1+ tir) 3 + 280 / (1+ tir) 4 +280 / (1+ tir) 5 = 1.1 5 . equivalgan a la inversión realizada.1. El cálculo anterior. este resultado indica que ganamos 0.124 céntimos por cada sol invertido.000 VAN = 61. Para ver el costo efectivo. A eso le añadimos un costo inicial de trámite de $500 y un seguro del 5% del valor del crédito a repartirse de manera igual en las 24 cuotas. siendo la estimación aproximada.61.0) TIR = 12. puesto que los flujos equivalen exactamente a la inversión. se dispone ahora de las herramientas financieras en diversos programas.TIR) = (-61. que sitúa la TIR en un rango de dos tasas de interés.39 .15 .1) / (0. del siguiente modo: VAN al 15%: VAN a la tasa TIR: VAN al 10%: -61.42) / (-61.5% La TIR también puede ayudarnos a determinar el costo efectivo de un crédito. realizamos los siguientes cálculos: ~ 89 ~ .Decisiones Financieras Si te das cuenta. con una tasa de interés mensual de 2% y que además el banco cobra una comisión mensual de $7. Otra forma de verlo es aplicando la técnica de interpolación. Debido a la dificultad que entrañan los cálculos anteriores. uno de ellos es Excel ©.0.39 . a la tasa TIR. Pongamos por ejemplo que estamos solicitando un crédito de $15.00 61.42 Planteamos la ecuación: (0.39 0.000 a pagarse en 24 cuotas mensuales. el VAN sería cero.15 . que no recibimos los 15. indica que hay que cuidar la interpretación de la TIR. en este caso indica el costo efectivo del crédito.32 y un valor inicial o préstamo de $14. ~ 90 ~ .73%. Ya sabemos que el VAN es 0. esta tasa es mayor al 2% inicialmente pactado. obtenemos una TIR de 2. antes que un margen de ganancia. Se tienen 24 pagos de $831.000 sino sólo $14.500 descontado $500 por trámite bancario El costo efectivo se estima con la TIR.Decisiones Financieras La cuota se estima con la fórmula trabajada anteriormente y resulta: $793. lleva a recomendar el uso del VAN como criterio exclusivo para medir la rentabilidad. Es decir el costo del crédito es realmente mayor a lo que el banco señala.05 x (15. Considera además. Interpolando con tasas mayores y menores a 2%.500.07 A esta cuota le añadimos los cargos bancarios: [7 + 0.000/24)] y resulta que mensualmente pagaremos: $831. Esa confusión que puede generar la TIR como indicador de retorno o costo efectivo. cuando la TIR es igual a la tasa de interés y también que el VAN crece cuando el interés es menor y se hace negativo (o pérdida) cuando el interés es mayor. Lo anterior.32. 000. Dada la globalización de los mercados financieros se suele usar como referencia la tasa internacional de interés.Decisiones Financieras Esto afirma que la rentabilidad tiene como medida de comparación la tasa de interés. a 5 años.5. Por ejemplo. si tenemos una deuda por 5. la más conocida es la tasa LIBOR (London interbank offered rate). Es decir ganamos menos de lo que cuesta el dinero en el mercado financiero (no podríamos pagar una eventual deuda). a una tasa LIMABOR más 4% anual. esta tasa es actualmente la base de los créditos hipotecarios. Una aproximación en el caso peruano es la tasa LIMABOR o tasa de interés promedio que los bancos cobran a sus mejores clientes. significa que ~ 91 ~ . entonces ninguna decisión es buena cuando esto sucede. TIR > Tasa de interés La relación interés y tipo de cambio Las tasas de interés fijadas en los créditos pueden ser flotantes. la siguiente: VAN > 0 3. siendo la regla para invertir. porque el interés o costo del dinero. Por ello la rentabilidad siempre se expresa comparada a la tasa de interés. cuando varían en función a una tasa de referencia. así una tasa muy alta nos indica un VAN negativo. supera a la TIR que mide la ganancia. Decisiones Financieras necesitamos saber el comportamiento al inicio de período de dicha tasa. Existen aquí indicios de los riesgos de la operación.456. En general. porque podríamos pagar más de lo previsto. Aún cuando los créditos sean en moneda nacional. el tipo de cambio o el valor de la moneda extranjera. la cuota mínima sería de 1. el caso más común en los acuerdos de deuda. con lo cual estos fondos siguen la secuencia del costo internacional del dinero. Consideremos que la LIMABOR ha variado entre 7% a 10% en los últimos 5 años. entonces es probable que la tasa final de interés pueda ir entre 11% a 14%. esto puede resumirse del siguiente modo: i local = (1+ i internacional) * (1+ variación del tipo de cambio expresado en la moneda externa ) -1 Esto nos genera un indicador muy relevante en las decisiones financieras. se entiende que en los mercados globales.352.42.85 y la cuota máxima que podría pagarse sería de 1. Con esta información. las entidades financieras pueden recurrir a líneas de crédito internacional. ~ 92 ~ . uno de ellos es el intercambio o swaps de tasas de interés. es la tasa de interés fija y esta se aplica mayormente a los créditos de corto plazo. sin embargo existen instrumentos financieros que pueden cubrir estas oscilaciones. Debido a la variabilidad cambiaria. significa una mayor demanda de dólares generando una subida del tipo de cambio. Por ello. ~ 93 ~ . en Europa sería el valor del euro contra el dólar. que se da cuando vendemos bienes al exterior (exportaciones) o cuando cobramos créditos otorgados al exterior. Por ejemplo en Perú diríamos el tipo de cambio del Sol contra el dólar. Una mayor compra de bienes en los mercados internacionales o importación de los mismos. la interacción entre la oferta y demanda de moneda extranjera. El tipo de cambio surge de la interacción entre la oferta y demanda local de la moneda extranjera (ME). La figura siguiente señala esta dinámica.Decisiones Financieras El tipo de cambio mide el valor de la moneda extranjera expresado en términos de la moneda local (aun cuando puede expresarse al revés. determina el valor de la misma. Se puede señalar que la demanda de esta moneda se produce cuando las empresas deciden pagar sus créditos en moneda extranjera o deciden comprar bienes extranjeros (importaciones) y la oferta se produce por la recepción local de moneda extranjera. generando rentabilidad para aquellos que deciden invertir esperando la bajada o apreciación cambiaria o bien la subida del cambio o depreciación de la moneda local. como la fórmula anterior). se pueden hacer diversas operaciones entre monedas. en el segundo caso se espera que las monedas vayan bajando (o apreciándose) para recomprar y obtener así retornos positivos para la inversión. en el primer caso se espera que las monedas vayan subiendo (devaluación o depreciación local) para revender y obtener ganancias. la apreciación cambiaria tiene que superar la tasa de interés a pagar por ~ 94 ~ . conocidas como cortas. Cuando se emplean pasivos o deudas para estas operaciones.2. en este caso no importa si se posee la moneda como stock de activos o simplemente se hacen operaciones cambiarias con dinero prestado o con pasivos. 3. Mercado cambiario Oferta de ME Tipo de cambio Demanda de ME Monto de ME ($) La dinámica cambiaria puede configurar ganancias o pérdidas para los inversionistas que se dedican a intercambiar monedas.Decisiones Financieras Fig. lo que hace es ofertar la misma vendiendo la moneda. pero siempre actuando a la inversa que en el mercado corriente. cumple una función estabilizadora del tipo de cambio (algunas veces cumple el rol de fijador del cambio). Al revés si se percibe escasa oferta de moneda extranjera. Sin embargo la presencia del Banco Central con estas operaciones. de lo contrario la posición del inversionista será negativa. Los riesgos en estas operaciones se cubren con unos instrumentos denominados futuros o forwards.Decisiones Financieras los pasivos. con lo cual se espera que el tipo de cambio baje o mantenga su valor. La inversa de la operación es que la economía reduce su tenencia de moneda local. real o spot de monedas. genera efectos secundarios. En el lado inverso de la operación la entidad reguladora está incrementando la cantidad de soles que hay en el país. entonces el Banco Central. en el mercado financiero de cualquier país. compra el excedente de moneda extranjera para subir el tipo de cambio o frenar su caída. que se compran o venden al mismo modo común que las monedas. en esta labor la entidad mueve la oferta monetaria local. Si existe un elevado volumen de dólares en la economía. Si no existen otros instrumentos financieros que permitan el manejo de los soles excedentes o faltantes en el mercado (por ejemplo operaciones con bonos o certificados que ~ 95 ~ . El Banco central de reserva o el ente emisor de moneda local en cada país. también se debe a excesos de la ~ 96 ~ . transporte u otros. teniéndose allí un origen monetario de inflación en la economía. el impacto podría darse en dos vías. no menos peligroso. sea por ejemplo gastos en educación. alimentos. vestido. La inflación se determina a partir de la canasta de consumo promedio de cualquier consumidor. en este caso la canasta contiene los precios promedio de los consumos representativos de un agente. La tasa de inflación Este indicador mide el alza continua del nivel de precios y permite verificar la capacidad adquisitiva o de compra de cualquier inversionista o consumidor. podría haber un excedente de soles que genere una sobre demanda de bienes y ello puede elevar los precios en una economía. podría afectar en algún modo el sistema de pagos y reducir la dinámica del consumo. En el segundo caso. como escasez de productos de una manera amplia.Decisiones Financieras muevan la masa monetaria en soles). construyendo un precio con base 100.6. la variación del índice se conoce como tasa de inflación al consumidor. 3. La inflación puede ser atribuida a diversos factores. en adelante los cambios en los precios modifican este índice conocido como Índice de Precios al Consumidor (IPC). en primer lugar la escasez en soles. alza de precios internacionales. Los precios de la canasta se toman en un momento de tiempo inicial. Decisiones Financieras oferta monetaria (ya revisamos que el manejo cambiario puede generar estos excesos). ~ 97 ~ . Pueden existir distancias apreciables entre uno y otro rubro. Consideremos un tramo donde el IPC supera al IPM. Otro aspecto que influye en la inflación. en este caso la inflación es por costos. Otro aspecto es el crecimiento del precio de los insumos. es decir la capacidad de compra aumenta y la producción no sigue este ritmo. En otro tramo podemos tener que los precios al por mayor que superan a los precios al consumidor. se tiene una tendencia creciente en los costos y un menor ritmo de expansión en los precios finales. de modo que la brecha entre demanda y oferta de bienes genera inflación. principalmente de aquellos que se compran en el mercado internacional. es la creciente demanda de bienes en economías que van creciendo muy rápido. esto terminará afectando la rentabilidad o ganancias del empresario. hasta un nivel en donde la única posibilidad sea subir los precios para seguir produciendo. en este caso el empresario tiene un escenario en donde los costos son crecientes o estables pero los precios al consumidor le permiten tener un margen de ganancias. Cuando se habla del precio de los insumos. el indicador que resume esto se denomina Índice de precios al por mayor (IPM) y su variación es la inflación al por mayor. En este caso el individuo sólo comprará 50 kilos de alimentos con lo cual el dinero pierde su capacidad de compra en similar porcentaje. ante un mercado en donde los costos y precios siguen tendencias totalmente influenciadas o distorsionadas. En estas circunstancias el empresario pierde toda predictibilidad y ello genera que se estanquen las decisiones de inversión o de ampliación de la capacidad productiva y en el peor caso. que se poseen 1. se decida producir menos o no producir. por ejemplo influencias del gobierno vía mayor masa monetaria o controles de precios u otros mecanismos que distorsionen el mercado. los mismos vaivenes de precios van ajustando la oferta o demanda de bienes y a corto o mediano plazo el mercado vuelve a su estabilidad. Si la inflación es de 100%. Si consideramos ahora. La inflación entonces. tiene efectos en la capacidad de compra. en ambos casos el dinero pierde valor en el tiempo.500 $ y su capacidad ~ 98 ~ . El problema se agrava cuando la inflación tiene más aspectos que el sólo mercado.000 $. sea del consumidor como comprador final o del empresario como comprador intermedio. tendrá 1. Sea por ejemplo. con los cuales se compra 100 kilos de alimentos a un precio de 10 $ por kilo. decide ahorrar a una tasa de 50%. que el individuo con la inflación anterior.Decisiones Financieras Cuando esta dinámica se produce por las fuerzas del mercado. los precios subirán a 20 $ por kilo. entonces al final del período anterior. esto sucede cuando la tasa es relativamente importante.1 La importancia de considerar la inflación. se acumula del siguiente modo: Inflación anual = (1 + p1)(1 + p2)(1 + p3) ..Decisiones Financieras de compra será de 75 Kilos. se tiene un indicador de capacidad adquisitiva del dinero denominado tasa de interés real: i real = [ (1+ i) / (1 + p) ] – 1 La inflación (p) al igual que la tasa de interés también puede ser acumulada anualmente (o a la inversa puede pasar de anual a mensual). (1 + p12) . es que permite verificar si el inversionista está generando recursos o rentabilidad por encima de esta tasa (por ejemplo una TIR real positiva) o si el agente endeudado está siendo beneficiado con un menor costo real del crédito. es decir sólo perdió valor en 25%. Por ejemplo si la inflación fuera de 20% anual. entonces los precios se ~ 99 ~ . si es constante esta se acumula del siguiente modo: Inflación anual = (1 + p) n -1 Si la inflación varía mes a mes. Una empresa puede decidir usar la inflación dentro de la proyección de sus estados financieros. Al mezclar la tasa de interés (i) con la tasa de inflación (p).. Por el contrario. que del entorno macroeconómico reinante y eso sucede en los mercados que tienen estabilidad económica en general. Para fines de ilustración. cuando se elige hacer esto. Del mismo modo en que se estiman ingresos reales o nominales. por ende los flujos pueden ser todos tratados como nominales y depender sólo de las políticas de precios. independientemente de la tasa de inflación. En la práctica. puesto que sólo contemplan el cambio en las unidades a comprar o vender. En este caso las decisiones dependen más de las estrategias comerciales del negocio. los que pueden generar retornos reales o nominales. ~ 100 ~ . nótese que los flujos reales se hacen a un precio base de 10 $ y los nominales se hacen al precio de cada período. si la empresa decide que los precios no cambiarán en el tiempo. se dice que los estos flujos son nominales. veamos la tabla siguiente donde se tiene estimados de ingresos nominales o reales. entonces se denomina a esta proyección de ingresos o gastos. como flujos reales. de ventas o de compras de la empresa. puede establecerse flujos de ganancias en ambos sentidos. puesto que contienen tanto el crecimiento de precios. una baja inflación no interfiere en las decisiones de la empresa. como el crecimiento de las cantidades a vender o comprar.Decisiones Financieras proyectan a este ritmo y son la base para determinar los flujos de ingresos futuros. Decisiones Financieras Tabla 3.2. Flujo de ingresos reales y nominales Período Hoy Futuro 1 2 3 4 Precio Unidades Ingreso Real 10 500 5,000 15 600 6,000 18 700 7,000 20 800 8,000 Ingreso Nominal 5,000 9,000 12,600 16,000 Hay que tener cuidado a la hora de estimar las ganancias reales en valor actual neto, pues en este caso la tasa de interés que debemos aplicar tiene que ser acorde al flujo estimado. Es decir, si el flujo de ganancias es nominal, la tasa de interés en el VAN tiene que ser nominal, si el flujo de ganancias es real, la tasa de interés debe ser real, el cálculo de esta tasa de interés sigue los criterios ya establecidos anteriormente. La inflación es la base de la rentabilidad, puesto que su valor es el mínimo exigido en cualquier inversión, esto se debe a que percibir una ganancia menor a la pérdida de capacidad adquisitiva no asegura ni siquiera el consumo del inversionista y por ende su decisión de invertir no cubre ni siquiera el costo del consumo, siendo una decisión no rentable. La inflación no necesariamente es dañina, por el contrario, en situaciones de estabilidad, la inflación creciente supone una mayor demanda de los productos y una oportunidad amplia de ganar dinero aún a corto plazo. Esta es la situación que incentiva por ejemplo, los mecanismos especulativos que son malos en cuanto son ~ 101 ~ Decisiones Financieras permanentes, pues finalmente alteran la demanda. Pero es bueno en la medida que el mercado se auto regule y genere inversiones a futuro de los agentes empresarios. La inflación es perjudicial cuando es de naturaleza cambiante y creciente, en este caso los administradores financieros de cualquier empresa, deben proteger los saldos de efectivo de la misma, esto se logra cambiando la moneda por otras de mayor estabilidad, pero generando riesgos cambiarios. En este caso si la expectativa devaluatoria supera la tasa de inflación, entonces la operación es rentable y recomendada. También se combaten estos precios cambiantes con un mayor nivel de stocks, donde el riesgo es terminar vendiendo a precios menores o dañar los inventarios, pero si los productos son duraderos esta podría ser una buena opción. En el caso de bienes no durables, el negocio debe moverse a precios dinámicos. ~ 102 ~ Decisiones Financieras Resumen del capítulo III E n este capítulo revisamos los conceptos y aplicaciones básicas de la tasa de interés, el tipo de cambio y la tasa de inflación. La tasa de interés puede ser activa para créditos y pasiva para ahorros, en ambos casos las tasas de interés son resultado de la interacción entre la oferta y demanda de fondos o instrumentos financieros, sea en el mercado bancario o en el mercado de valores. La tasa de interés puede ser nominal o efectiva, siendo esta última; la forma de mayor uso en los cálculos financieros diversos, dichos cálculos se realizan siempre de forma acumulada, es decir el interés se capitalizan de modo constante, lo que se denomina capitalización compuesta. El tipo de cambio resulta de la interacción entre la oferta y demanda de moneda extranjera, la mayor o menor oferta de esta moneda puede ser influenciada por los cambios en el comercio internacional de los países o por acción del Banco central, principal regulador de este mercado. La tasa de inflación es resultante de desequilibrios entre la oferta y demanda de bienes, esta resulta siempre de mayor nivel de demanda que oferta, originado ello por excesos de dinero o por que el gasto se expande rápidamente. ~ 103 ~ Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿Si la tasa real de interés es decreciente, entonces puede decirse que existe exceso de oferta de fondos en el mercado financiero? 2. Si se tiene dos posibilidades de inversión A y B, en una la TIR de A es mayor que la de B, pero cuando se revisa el VAN, se tiene que B tiene mayor VAN que A. En este caso, ¿qué decisión se toma, de qué depende esta decisión? 3. Si el Banco Central decide no intervenir más en el mercado de moneda extranjera, entonces ¿qué sucede con el tipo de cambio si las empresas en general, comienzan a comprar más insumos en el mercado internacional? 4. Si la inflación es cero, y los empresarios deciden subir los precios, para ganar más. En este caso, ¿se puede decir que los flujos reales son menores que los flujos nominales? 5. Si la tasa de interés es menor a la tasa de inflación, ¿cómo le conviene ello a los empresarios, en este caso que decisión toman los ejecutivos de las entidades financieras? ~ 104 ~ Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un padre muy preocupado por la educación de su hijo, decide aportar durante 10 años, un monto de 1,500 $ al mes. El desea saber cuánto se necesita aportar en el año 11, para que su hijo desde el año 12, pueda retirar 159,000 $ al año durante 6 años. La tasa de interés es de 1.15% mensual. Ejercicio II Se poseen dos alternativas, la primera es alquilar un activo cobrando 950 $ al mes, durante 10 años. Estos fondos se invierten en un fondo de inversión que paga 25% anual. La otra opción es endeudarse por 112,000 $ a 10 años, pagando un interés de 0.89% mensual e invirtiendo este dinero en el mismo fondo de inversión anterior. ¿Cuál alternativa es mejor? ¿Qué sucede con el análisis de las alternativas, si la tasa de interés del crédito sube a 0.97%? Como varía su respuesta, si el activo que puede darse en alquiler ha tenido un costo de compra de 25,000 $. ~ 105 ~ Decisiones Financieras Ejercicio III Considere que se tiene un crédito bancario por 14,500 $, con interés adelantado o al inicio del período, ¿a cuánto ascienden los intereses si la deuda es a 12 meses, con una tasa de 4% mensual? Ejercicio IV Se espera cobrar utilidades de una empresa ascendentes a 2,500 anual, esas utilidades pueden crecer a un ritmo de 12% anual. El dueño de la empresa considera que esta inversión es perpetua, además la tasa de interés en el mercado es de 20% anual. Si el dueño invirtió 24,000 $ en armar el negocio, ¿a cuánto vendería su empresa? Ejercicio V Si la inflación crece al 4.12% anual y la tasa de interés es de 6.7% anual, ¿en cuántos períodos un inversionista duplicará sus fondos en términos reales, cómo varía la respuesta si sólo se estima los períodos en términos nominales? Ejercicio VI Un administrador de fondos de inversión ha hecho la siguiente oferta, el fondo A paga 9% anual, el fondo B paga 12% anual, el ~ 106 ~ Decisiones Financieras fondo C paga 7% anual. La comisión que cobra la entidad es de 0.95% de lo invertido en soles y 1.05% en dólares, además cobra un seguro de 0.14% sobre el mismo concepto anterior. Estas comisiones y seguros se cobran por anticipado. El primer fondo es en dólares, el segundo en soles y el tercero es mitad soles y mitad dólares. Una persona decide colocar 245,000 dólares en el fondo A, 120,000 mil soles en el B y en el fondo C mezcla, 45 mil soles y 45 mil dólares. Los estimados señalan una tasa de depreciación anual cambiaria de 1.4%. Asimismo la inflación en soles es de 2.5% anual. El tipo de cambio al iniciar la operación era de 3.5 soles por dólar. Con esta información, ¿cuál fondo es más atractivo en términos reales, al cabo de dos años? Determine esto en soles. Ejercicio VII Un inversionista ha estimado que en un negocio de duración indefinida, se tienen ingresos de 15,000 $ anuales y crecen al 10% anual. Los costos se estiman en 9,600 y crecen al 7% anual. La tasa de interés en el mercado es de 14.5% anual. Si la inversión en este negocio fue de 198,000 $, ¿a cuánto asciende el VAN y el TIR? Qué sucede en este ejemplo, si la inflación de los ingresos es de 4% anual y la inflación de los costos es de 6% anual (aplíquese esta inflación a la tasa al interés), ¿a cuánto asciende el VAN y TIR real de esta inversión? ~ 107 ~ Decisiones Financieras Ejercicio VIII Un inversionista espera que el tipo de cambio sol por dólar baje, entonces se endeuda por 220,000 $ a un interés de 3.2% mensual y vende los dólares hoy, a un tipo de cambio de 3 soles por dólar. ¿Cuánto debe ser el tipo de cambio para que no tenga pérdidas al cabo de 20 días? Si el tipo de cambio sube hasta 3.145 soles por dólar, ¿cuánto es el saldo neto obtenido? ~ 108 ~ Decisiones Financieras UNIDAD II ANÁLISIS FINANCIERO ~ 109 ~ Decisiones Financieras ESTADOS FINANCIEROS 4 Conocer los principales estados financieros y su interrelación para la medición de valor financiero. Estado de resultados o de ganancias y pérdidas, estado de flujo de efectivo y balance general. ~ 110 ~ Decisiones Financieras CAPITULO IV: ESTADOS FINANCIEROS P or los fines que representan, la información financiera del período (anual, trimestral o el que fuere) se puede clasificar en tres estados financieros, todos ellos relacionados, puesto que los movimientos de una cuenta por ejemplo entradas de dinero, deben reflejarse con movimientos de salida, por ejemplo compra de bienes. Este principio de equilibrio en el registro de cuentas, se denomina partida doble y es la base del diseño de los estados financieros, que básicamente son: Fig. 4.1. Objetivo de los estados financieros Medir ganancias Medir efectivo Ingresos vs costos y gastos Ingresos al contado vs pagos al contado Establecer el equilibrio Lo que se posee vs lo que se debe Como indica la figura, si queremos saber las utilidades (ganancias) de la empresa, revisamos el estado de resultados (también conocido como estado de ganancias y pérdidas). ~ 111 ~ Decisiones Financieras Si queremos saber la disponibilidad de efectivo o de dinero en las cuentas de la empresa, revisamos el estado de efectivo (o también estado de flujo de efectivo). Finalmente, si queremos saber cuánto poseemos y a quienes le debemos o de donde obtuvimos fondos para esas posesiones o propiedades, entonces revisamos el balance, que nos brinda información sobre la posición financiera de la empresa, respecto de sus posesiones y la forma como se financian. Los estados financieros descritos, sirven para conocer la marcha de la empresa, como ha sido su movimiento financiero en el pasado y permiten establecer metas concretas para la gestión del negocio en general. Metas que pueden auditarse mediante los resultados que se muestran en estos estados y que además pueden pronosticarse, para considerar si algunas decisiones tendrán efecto favorable o desfavorable en la empresa. Veamos el siguiente esquema de ejemplo: Fabricar a menor costo Vender el producto (ganancia) Comprar maquinaria (posesión) Cobrar por la venta (Efectivo) ~ 112 ~ Buscar financiamient o (deuda) Pagar la deuda (efectivo) Decisiones Financieras Como se muestra en el esquema, la decisión de comprar maquinaria, obedece al objetivo de obtener mayores ganancias, pero esta maquinaria debe comprarse con algún medio de financiamiento (en este caso deuda). Con el producto de la venta cobrado en efectivo, se pueden pagar estas deudas y así continuamente se pueden tomar decisiones financieras, evaluando previamente si el efectivo cubrirá la deuda y además alcanzará para retribuir a los dueños por esa decisión. Cuando esto es posible, se dice que se ha generado valor en la empresa. Como se ha podido notar, se pueden generar ganancias, pero estas deben convertirse en efectivo, para que proceda el flujo continuo de la toma de decisiones, esto porque se puede estar vendiendo los productos al crédito y cobrarlos en un tiempo largo, lo cual complica a la empresa pues no podría pagar a los demás, en este caso la gestión del administrador financiero se debilita y no se genera valor, puesto que rompe el flujo continuo ya mostrado. Entonces el objetivo financiero por excelencia es: Crear valor en la organización, mediante la generación continua de efectivo, que permita mantener operativa a la empresa y además genere mayores recursos a los inversionistas o dueños. 4.1. El estado de resultados El estado de resultados muestra las ganancias o utilidades que obtiene la empresa, para ello se registran todas las ~ 113 ~ Decisiones Financieras operaciones de ingresos, costos o gastos, independientemente de si cobraron o pagaron. Este criterio conocido como devengado, es el principal elemento diferenciador de este estado. La idea de medir las utilidades y como ellas pasan a propiedad de los dueños, también se conoce como principio de acumulación, que relaciona el estado de resultados con el balance. A continuación te mostramos la estructura típica del estado de resultados: Fig. 4.2. Estado de resultados o pérdidas y ganancias Ventas (-) Descuentos y devoluciones = Ventas Netas (-) Costo de ventas = Utilidad bruta (-) Gastos de administración y ventas = Utilidad operativa (-) Gastos financieros y otros gastos (+) Ingresos financieros y otros ingresos = Utilidad antes de impuestos (-) Impuestos = Utilidad Neta ~ 114 ~ Decisiones Financieras Las ventas son el resultado del precio por las cantidades vendidas, tanto de productos principales como de subproductos (por ejemplo en el caso de confecciones, la venta de retazos). En el caso de los descuentos, se refiere al menor precio pactado con algún cliente particular o la reducción de precios por alto volumen vendido, estos descuentos deben restarse del valor de venta establecido. En cuanto a los costos de venta, es decir los costos de los bienes vendidos, se toman dos criterios claves: Si es una empresa comercial, se refiere a la mercadería que ha comprado y ha logrado vender. Si es una empresa industrial o que transforma insumos, se refiere al costo de fabricación o producción (insumos, mano de obra y gastos de fábrica diversos) En todos los casos, sólo se consideran los bienes o insumos que hayan servido para producir bienes que finalmente son vendidos. Consideremos los ejemplos siguientes, para diferenciar los casos de empresas comerciales e industriales. Si la empresa hubiera tenido en sus almacenes insumos guardados del período anterior (inventarios), estos se consideran como costo cuando entran al proceso de producción. En el caso del negocio comercial, si en el ~ 115 ~ 00 Para estas 160 camisas se ha comprado tela por 800. El costo de ventas son básicamente las camisas compradas para vender.400.000.00 1.3.00 En el costo de ventas hemos considerado insumos (tela). se ha pagado mano de obra por 600 y comprado etiquetas.200.00 (200. En este caso. 4.00 Utilidad bruta: Sólo hemos considerado el costo de las camisas efectivamente vendidas.00 (200. 10 cada una. Estado de resultados comparados Empresa comercial Empresa industrial Se ha comprado 200 camisas a S/.Decisiones Financieras almacén hubiera mercadería del período anterior y se vende. Se ha vendido 160 camisas a S/.200. además de pagar diseñadores. Fig. mano de obra y gastos diversos. por 200. 20 cada una. Ventas : Descuentos: 3. 3. 20 cada una.00) 3. ~ 116 ~ .000.00 Ventas Netas: Utilidad bruta: Costo de ventas: 1. Se ha vendido 160 camisas a S/. Los descuentos han sido de 200 soles a un cliente mayorista.400.00 1.00) Costo de ventas: 1.600. la utilidad bruta es: Ventas : Descuentos: Ventas Netas: 3.600. Los descuentos han sido de 200 soles a un cliente mayorista. esta se considera parte del costo de ventas. alquiler de oficinas. también se llaman gastos operativos. vendedores. los inventarios netos equivalen a: Inventario inicial – inventario final.Decisiones Financieras Si no se vende. Cabe indicar que los gastos de fábrica incluyen las depreciaciones de la maquinaria o instalaciones. publicidad y otros. ~ 117 ~ . Los gastos administrativos. se considera como mercadería a guardar y no es parte del costo de ventas. están referidos exclusivamente a los intereses de deuda. mientras que los ingresos financieros pueden ser por cobro de intereses a nuestros prestatarios o por inversiones diversas como depósitos bancarios y otros. Los gastos administrativos y de ventas. por ejemplo sueldos. servicios públicos de las oficinas y otros.inventario final de mercadería. Costo de ventas industrial: Inventario neto de insumos + compra de insumos + mano de obra + gastos de fábrica diversos + inventario neto de productos terminados. Finalmente el costo de ventas puede definirse del siguiente modo: Costo de ventas comercial: Inventario inicial de mercaderías + mercadería comprada . Los gastos financieros. En este caso. Sean insumos o productos terminados. se refieren a los pagos realizados para operar el negocio en general. Mientras que los gastos de venta se refieren a la distribución de la mercadería. como por ejemplo.00 (300.00) 900.400. la ganancia por vender un bien de la empresa y otros.Decisiones Financieras Otros ingresos y gastos.00 (240. mide como van generándose los resultados de la operación de la empresa.00) (200.00) 800. el estado de resultados o estado de ganancias y pérdidas.00 resultados para las Como puede concluirse. se refieren a rubros que no son la actividad principal del negocio y tampoco son financieros. 4. ~ 118 ~ .00) 560. son de 30% sobre la utilidad antes de impuestos.00 (100. Los impuestos a las empresas en el Perú. Completemos el ejemplo anterior de la venta de camisas: Fig. Estado de resultados final Empresa comercial Utilidad bruta: Gastos de administración Gastos de ventas Utilidad operativa: Gasto financiero Utilidad antes de impuestos: Impuestos (30%) Utilidad neta: Implicancias decisiones del estado de 1.4. Esta provisión de bienes y servicios con valor a los clientes. En este sentido son costos. tienen un objetivo. porque requiere de diversos insumos para producirlos y de personas que dirijan la producción o la marcha del negocio. con un precio aceptado o un precio que esté dentro de las capacidades de compra del segmento elegido y finalmente bienes y servicios brindados en el lugar que deseen los clientes. para proveer los bienes y servicios la empresa incurre en diversos costos y gastos. garantiza la permanente obtención de ingresos por parte de la empresa. por ejemplo la compra de ~ 119 ~ .Decisiones Financieras Las operaciones de la empresa o de cualquier organización. En nuestro caso. diremos que un costo se relaciona a todas las compras o pagos que haremos por insumos o actividades de personas vinculadas directamente a la producción de los bienes. Asimismo. el cual es satisfacer las necesidades de sus clientes o sus asociados. en la medida en que ellos están dispuestos a pagar más por un bien o servicio que llena y supera sus expectativas. implica brindarles bienes o servicios de calidad óptima. satisfacer las necesidades de los clientes. En el caso de una empresa. Esta filosofía de negocio implica darle a los clientes algo denominado valor. el valor puede ser bien recompensado por los clientes. Los gastos se relacionan a las compras o pagos de personas cuyo trabajo se vincula indirectamente a la producción de los bienes y servicios. Telefónica es un grupo que maneja ~ 120 ~ . Esta no es la única forma de establecer los costos de las operaciones de la empresa. o tenemos pérdidas. un costo fijo sería el pago de servicios de alquiler de local administrativo. es decir obtenemos utilidades. Si bien existen diversas maneras de establecer costos de la empresa. Los costos variables cambian cuando hay cambios en la producción. Hay costos que son parte fijos y parte variables. Los costos fijos son todos aquellos que no cambian. variables y parte fijos o parte variable. cuando cambian las unidades producidas o el número de servicios que se proveen. sería un gasto por ejemplo los sueldos pagados a la gerencia general. retornos o ganancias. su estado de pérdidas y ganancias se establece por negocios. Como vemos. es mostrar los resultados que obtenemos al operar el negocio. de igual modo puede decirse que existen costos fijos. por ejemplo un gerente de operaciones que tenga un sueldo fijo y el otro en función a la producción de la empresa. Por ejemplo un costo variable sería el costo de mano de obra en la planta.Decisiones Financieras insumos. el objetivo final del estado de pérdidas y ganancias. En el cuadro siguiente se muestran los estados de ganancias y pérdidas de Telefónica SAA una de las compañías más grandes que existen en el país y vinculada al grupo Telefónica de España. de modo que no posee costo de ventas por su propia actividad). ~ 121 ~ . Telefónica ha tenido gastos operativos alrededor de 3. Lo relevante se orienta en diferenciar gastos operativos como aquellos relacionados a los negocios de la empresa y gastos financieros como aquellos que provienen de otros negocios vinculados a la actividad financiera. tasas de rendimiento por compra de instrumentos de deuda y otros. Existen muchas subsidiarias más e incluso empresas del grupo español que le proveen servicios al grupo peruano. simplemente asume que todo pago es un gasto (recuerde que la empresa provee servicios a sus grupo de subsidiarias. entre ellos destaca la telefonía fija.Decisiones Financieras diversos servicios. servicios de gestión de datos. Los ingresos de la empresa por sus distintos servicios prestados son mayores a los 3. La empresa no diferencia costo o gasto.8 mil millones de soles por ingresos productos del negocio y de 26 millones por ingresos financieros. internet. vinculados a las operaciones financieras de la empresa.2 mil millones de soles y gastos financieros por 288 millones. telefonía rural. como inversiones en valores. telefonía a larga distancia y televisión por cable entre otros. los cuales no son el giro de la empresa. 286 224.698 -43.874 811.864 3.125 Utilidad antes de impuestos 1.695 849.416 439.943.191.214 26.065.543 3.311 Impuesto a la renta Corriente Diferido -208.124 -137.498 3.809.482 58.650 ~ 122 ~ .692 204.730 3.Decisiones Financieras Tabla 4. Personal Depreciación Existencias Amortización Servicios de gestión Otros ingresos neto 3.752 1.398.1.963 177.637 -277.619 716.639 281.461 356.455 98.921.853 697.637 407.546 114.298 664.661 -252.075 -173.694 Utilidad operativa 655.298.829 Otros ingresos (gastos) Ingresos financieros Gastos financieros Pérdida en derivados Resultados subsidiarias 410.511 949.905.093 214.150 Gastos operativos Generales y adm.444 437.154.215 1.292 913.908 426.923 1.337 656.909 171.377 462.022 -25.297 522.995 21.630 452.761 69.770 178.024 116.694 375. Estado de resultados Telefónica del Perú SA Teléfonica del Perú Ingresos operativos Telefonía fija Internet Telefonía pública Datos Interconexión Larga distancia Televisión por suscripción Otros Miles de Soles 2010 2009 3.310 -44.392 -244.201 1.181 -288.878 391.885 Utilidad neta 856. Otras cuentas del Estado de resultados. como la línea de telefonía móvil. generalmente instrumentos de cobertura cambiaria y también se tiene 696 millones por resultados positivos de todas las subsidiarias del grupo local. Le siguen todos los gastos vinculados al personal de la empresa y un rubro de gastos por servicios compartidos. como energía. Finalmente deducidos los gastos. son las pérdidas por el manejo de derivados financieros. servicios de instalación de equipos. donde la empresa es el accionista mayoritario. por ejemplo contratos con la matriz española por asesorías. ~ 123 ~ . nos encontramos frente a la utilidad o pérdida del ejercicio.Decisiones Financieras Es importante observar que los principales gastos son los Generales y Administrativos. pagos por conexión de internet internacional y otros servicios. que implican todos aquellos pagos por servicios que recibe la empresa.065 millones de soles antes de impuestos y una utilidad neta final de 856 millones de soles. lo que puede referirse a los pagos hechos por servicios comunes a todas las subsidiarias. Este último ingreso puede tratarse como ganancias derivadas de sus inversiones a largo plazo. Cabe señalar que sus impuestos del período se denominan corrientes y los impuestos diferidos son aquellos saldos a favor que tuvo la empresa en ejercicios anteriores. Telefónica obtuvo utilidades por 1. servicios satelitales y una gama de otros servicios que la empresa demanda para la marcha de sus operaciones. por ello se suma al cálculo respectivo. pero necesitamos información del efectivo de la empresa para ampliar nuestros conocimientos sobre el efectivo de la empresa para dar una mejor opinión sobre la gestión eficiente de la misma. Con esas decisiones la utilidad neta se incrementó en 5.Decisiones Financieras Si vemos la variación de las cuentas principales. Sin embargo. en estos casos producto de la mayor competencia en el sector.2 millones de soles. tenemos que las ventas totales de la empresa cayeron en 3%. ~ 124 ~ . La empresa en ese sentido. equivalente a 45. que ahora tiene más operadores en estos rubros.5% entre el año 2009 al 2010. producto de los menores ingresos por los servicios de telefonía fija. la utilidad operativa aumentó en 25%. Estos resultados evidencian una buena gestión operativa y general del negocio. afrontó la baja de los ingresos con la reducción de diversos costos no desembolsables y el aumento de los otros ingresos de operaciones. la caída de los servicios de interconexión en menor medida y menores ventas importantes en larga distancia. así como el mayor nivel de los otros ingresos operativos y una ligera reducción de los gastos por servicios compartidos. estos resultados del negocio se debieron a un menor pago por depreciaciones y amortizaciones de intangibles. al pago de los insumos requeridos. dinero que está disponible para ser usado en los pagos diversos del siguiente período o en inversiones futuras. sin discriminar el tipo de operación que se está pagando. Las actividades de operación son aquellas vinculadas a la marcha de la empresa en cuanto a producción de bienes. inversión y financiamiento. En este estado se registran todas las operaciones de ingresos efectivamente cobrados y todos los costos o gastos efectivamente pagados. generalmente se presenta de dos formas: De modo directo.Decisiones Financieras 4. Este criterio se conoce como realizado y es la gran diferencia con el anterior estado de resultados. estimando los ingresos y egresos sin clasificarlos por la naturaleza de la operación. clasificando las actividades de la empresa en tres: operación. Este estado. Mientras que los egresos son todos los pagos que realice la empresa. de la mano de obra.2. pago de los tributos resultantes y otros pagos que se vinculan de algún modo a la producción de bienes o servicios de la empresa. Los ingresos vendrían a ser todos los fondos que recibe la empresa independientemente de la fuente. Esto puede estar contenido o ~ 125 ~ . Por el tipo de actividad. El estado de efectivo El estado de efectivo muestra el dinero en efectivo (o en cuentas bancarias) que tiene la empresa. de igual modo aquí se registran los pagos por la compra de estos activos. En el caso de las actividades de Inversión. estas se refieren a todas las transacciones que realiza la empresa sobre sus activos generadores de retornos. costos de producción o gastos operativos que se muestran en el estado de resultados. Veamos ambas formas a modo comparado: ~ 126 ~ . o la obtención de fondos por parte de la empresa. En ambos casos. de la sección de costos de ventas. costos operativos. estas actividades señala por ejemplo el aporte de socios. Por estos rubros se puede recibir ganancias derivadas de la venta de activos tangibles. así como los diversos gastos financieros. el incremento de deudas o el pago del principal de las deudas. es decir cambios en la tenencia de valores. intangibles o financieros. el dinero disponible del período anterior. cualquier actividad que incrementa los saldos de pasivos o capital social. Finalmente tenemos a las actividades de financiamiento. considerando cuando lo hubiere. Por este rubro también puede salir dinero como parte de los pagos a los accionistas o dividendos. en la tenencia de equipos y demás bienes de capital de la empresa.Decisiones Financieras derivado en su mayor parte. el objetivo es obtener la caja o dinero disponible de la empresa. 2.5.Decisiones Financieras Fig. Estado de flujo de efectivo comparado Modelo Directo Por actividades Ingresos 1. Venta de productos al contado 2. 3. Nuevas deudas 3. (+) Nuevas deudas (+) Nuevos aporte de socios (-) Cuota de deudas Pago de insumos Cuota de deudas Pago de impuestos Compra de máquinas 3. Efectivo neto de financiamiento (-) Egresos 1. Nuevos aporte de socios (+) Ventas al contado (-) Pago de insumos (-) Pago de impuestos 2.4. Efectivo neto de inversión = Caja del período (-) Compra de máquinas (+) Caja del período anterior = Caja final = Caja del período (1+2+3) (+) Caja del período anterior = Caja final ~ 127 ~ . 4. Efectivo neto de operación 1. esta caja negativa obliga a tomar diversas decisiones con fines de cubrir ese saldo negativo: aporte de socios. nos daremos cuenta. Entonces la caja de la empresa sería: Ingresos en efectivo: 1. nueva deuda u otras. todo se debe a que no hemos cobrado el total de las ventas.600 Egresos en efectivo: 2.4) y digamos que la mitad de las ventas ha sido al crédito y se pagará en el período siguiente. así la mercadería o insumo no se haya utilizado. Se considera además. que sólo hemos pagado por 160 camisas. y 3. ~ 128 ~ .3.440 Caja del período: (840) Si observamos con cuidado. además consideremos que todos los costos y gastos se han pagado al contado. Entonces hay que procurar siempre conseguir efectivo antes que utilidad. de que la utilidad y la caja son diferentes. el resultado hubiera sido mucho peor si pagamos las 200 camisas. para ello se requieren fondos. ojo que aquí se toman todos los pagos hechos en el período. pues el negocio debe seguir operando y ganando dinero.Decisiones Financieras Retomemos el ejemplo de camisas (figuras 3. su asignación en este rubro en el caso de Telefónica. principalmente provenientes de las actividades de cobranzas a los clientes. El administrador debe conocer en que se va el dinero y en que rubro estamos captando dinero en efectivo. Cabe señalar que las actividades de operación incluyen los pagos por intereses. ~ 129 ~ . se obtuvo alrededor de 771 millones de soles. esto también pudo aplicarse en la sección de actividades de financiamiento. ventas de activos y recibido diversos ingresos por sus inversiones. también llamada liquidez del negocio. Específicamente por sus actividades operativas. inversión y financiamiento. Veamos el Flujo de Efectivo de Telefónica.Decisiones Financieras Implicancia del estado de flujo de efectivo en las decisiones Los directivos de una empresa también necesitan saber cómo está moviéndose el efectivo o dinero disponible. es decir la empresa ha realizado adicionalmente a sus operaciones. esta empresa ha obtenido fondos principalmente por actividades de operación e inversión. los egresos principales en este rubro son por proveedores. tributos y remuneraciones. es aceptado por las Normas Internacionales de Contabilidad (NIC) número 7 y sus secciones 30 a 35. Esto se determina separando las actividades de la empresa en los tres grupos ya mencionados de operación. es decir por fondos generados directamente por la venta de servicios de la empresa. principalmente papeles comerciales a corto plazo. estos accionistas son parte de su matriz Telefónica de España. No olvidemos que en el estado de resultados se tuvo menores ingresos y eso repercute en cierto modo. La empresa ha tenido también una fase de inversión en expansiones de planta. ~ 130 ~ . En cuanto a las actividades de inversión. alrededor de 564 millones.Decisiones Financieras Cabe señalar que el efectivo operativo se redujo en 17%. Sus deudas cortas como los sobregiros fueron de 12 millones. adicional a ello la empresa hizo pagos equivalentes a 12 millones en sobregiros. en este rubro la empresa tuvo un saldo de caja positivo en 491 millones de soles. así mismo le pago a sus accionistas dividendos por 815 millones de soles. mayor al obtenido el año 2009 (un 134% de crecimiento) los rubros de mayores entradas son los dividendos recibidos por las acciones o participaciones de capital que la empresa posee en otras subsidiaras del grupo. la empresa emitió durante el año obligaciones financieros por 261 millones. En cuanto a las operaciones de financiamiento. Asimismo se vendió activos fijos y se gastó también en incrementar sus activos. principalmente porque la empresa hizo mayores pagos en tributos y remuneraciones. producto de su mayor cobertura en el mercado. además de una ligera disminución de los cobros. dentro del efectivo operativo. 047.799 -815.955 21.551 327.803 176.438 117.112.527 -2.551 Actividades de financiamiento Emisión de obligaciones Aumento de sobregiros Pago de sobregiros Dividendos pagados Amortización de obligaciones Recompra de acciones Efectivo del período Efectivo inicial Caja final ~ 131 ~ .2.354 91.745 176.570 209.132 -2.204 261.458.014 -2.405.264 299.735 -18.806 84.864 -126.068 929.663 164.722 23.000 -630.209 -530.Decisiones Financieras Tabla 4.761 -231.000 1.939 714.387 -945.018 -454.513 4.763 -209.124 150.269 -558.901 46.000 0 -1.000 -564.170 50.013 4.283 -741.167.728 -5. Estado de efectivo de Telefónica del Perú Estado de Flujo de Efectivo Actividades de operación Cobranzas Cobros por intereses Otros cobros Pagos a proveedores Pago de remuneraciones Pago de tributos Pago por intereses Otros pagos Miles de Soles 2010 2009 771.716 656.818 -545.008 4.755 20.364 Actividades de Inversión Dividendos Venta de inversiones Venta de inmuebles y equipos Cobro por préstamos vinculada Compra de inmuebles y equipos Préstamo a vinculada Otros cobros 491.846 0 -1.811 12.362.914 -549.056 -11.845 4.354 9.572 -4.899 -12.755 457. Decisiones Financieras Adicional a estos pagos.112 millones de soles. Visto como base para el análisis de la gestión del negocio. la empresa obtuvo un saldo neto por financiamiento de -1. es decir si la empresa se quedo con un saldo de efectivo o en a la inversa está en déficit de efectivo que necesita financiar de algún modo. Con los resultados anteriores. en el caso de Telefónica. teniendo un saldo positivo. podemos decir que se tiene un tratamiento equilibrado de las actividades.8 millones de soles.5 millones de soles. las empresas deben conseguir fondos de operación para aplicar a los pagos de financiamiento.000 millones de soles. teniendo un crecimiento de estos pagos en 6% respecto del año anterior. con lo cual la empresa finalmente tuvo una caja final en el año 2010 de 327. se canceló 558 millones de soles por amortización de deudas.354. La empresa al cierre del ejercicio obtuvo fondos que estarán disponibles para gastar en el período siguiente. el neto de efectivo fue de 150. la caja neta del 2010 fue mayor en 87% a la del 2009. En el caso de Telefónica. a ello se le suma la caja inicial o los fondos del período anterior y estos fueron de 176. ~ 132 ~ . Las actividades en conjunto de la empresa determinan si se obtuvo al cierre del ejercicio un saldo neto de caja positivo o negativo. en buena cuenta esto se refiere a la liquidación de los papeles comerciales entre otras deudas a corto plazo. es decir todos los derechos que posee la empresa. El estado de balance general Este estado financiero muestra en stock (corte en un determinado momento del tiempo) la situación financiera de la empresa. Este puede ser por deuda (fondos de terceros) o por aporte de socios (fondos propios). con ambos recursos. encontramos que la empresa recurre a financiamiento para la compra de los activos. 4.3. como propiedad de bienes. Viendo el lado derecho del diagrama siguiente.Decisiones Financieras asimismo deben conseguir fondos de financiamiento y aplicarlos a pagos de inversión. También tenemos a los pasivos. ~ 133 ~ . ambos aspectos han permitido que liquide diversas deudas. se procede a comprar bienes diversos (u otras propiedades) cuya duración puede ser de corto o largo plazo. En el caso de Telefónica. Por un lado tenemos los activos. derechos de cobro y otros. estas son las inversiones de la empresa. esta empresa ha generado fondos de inversión y operación. los cuales configuran todas las obligaciones de pago. Asimismo el Balance contiene al Patrimonio que refleja la actual posición de fondos que poseen los accionistas o socios propietarios de la empresa. de modo que el siguiente período la empresa tendrá una posición de mayor solidez para seguir creciendo o generar nuevas fuentes de financiamiento si desequilibrar su gestión actual. debido a que es una obligación que tenemos pendiente. que reflejan las inversiones realizadas.Decisiones Financieras Figura 4. sea a ~ 134 ~ . Estructura general del balance Deuda Inversiones Aporte de socios El financiamiento de terceros conocido como pasivo (P). se conoce como activos (A) por cuanto son posesiones o propiedades que nos permiten generar recursos. también se les llama fijos). ya que por un lado tenemos todos los activos de la empresa. el siguiente esquema muestra las principales cuentas de balance a corto y largo plazo: El balance muestra además la forma como la empresa está creciendo. mientras que las inversiones que realizamos. El financiamiento con fondos propios se conoce como patrimonio (PAT) por cuanto es lo que la empresa tiene como capital propio. Esto nos lleva a un equilibrio que siempre debe mantenerse: A = P + PAT Tanto el activo como el pasivo pueden ser de corto plazo (llamado también corriente o circulante y vencen hasta en 1 año) o de largo plazo o no corrientes (más de 1 año.6. Fig. tanto obligaciones con terceros como aportes de los socios.7.Decisiones Financieras corto o largo plazo. Detalles del balance general Activo Corriente Pasivo Corriente Caja final Cuentas por cobrar Inventario final Pagos adelantados Cuentas por pagar Impuestos por pagar Documentos por pagar Deudas a corto plazo Pasivo No Corriente Activo No Corriente Deudas a largo plazo Terrenos Maquinaria Edificios Intangibles Inversiones a largo plazo Patrimonio Capital social Reserva legal Utilidad Retenida Por el lado del activo tenemos derechos de corto plazo. denominados activos corrientes. 4. estas fuentes en su conjunto financian las inversiones realizadas en el tiempo. estos están registrados de los más líquidos o sea el efectivo disponible (caja) a los ~ 135 ~ . mientras que por el lado de los pasivos y patrimonio tenemos todas las fuentes de financiamiento de la empresa. como pueden ser los fondos pagados por anticipado (garantías. entre otros. seguimos con las cuentas por cobrar. o el pago del seguro por un período aún no cubierto. El inventario final. esa cuenta o provisión se denomina cobranza dudosa. mientras que los pagos adelantados son básicamente aquellos que se han realizado sin recibir aún el beneficio. adelantos y otros). se crea una cuenta que reduce su valor. pueden ser diversas. Dentro de este activo corriente. estos incobrables se castigan también como otras pérdidas (en el rubro otros) en el estado de resultados. proviene de aquellas mercaderías que no han sido usadas y están en almacén. después de la caja. cuando provienen de operaciones ~ 136 ~ . la caja final proviene del estado de efectivo. Cuando se tiene certeza de que el cliente no pagará la cuenta. Cuando las cuentas por cobrar tienen cierta sospecha de no pago. la diferencia son cuentas por cobrar a clientes u otras cuentas por cobrar. Las cuentas por cobrar pueden ser comerciales. entonces la provisión se transforma en incobrables. seguros. que serían las ventas al crédito. por ejemplo un pago por mercadería que aún no se recibe. mientras que las cuentas por cobrar provienen de la diferencia entre las ventas realizadas y las ventas cobradas.Decisiones Financieras menos líquidos a corto plazo. Visto los activos corrientes por el grado de liquidez. cuando devienen de las operaciones con clientes de la empresa. es común encontrar las cuentas de inventarios. pueden provenir de materias primas que están almacenadas o pueden inclusive ser por productos que están en proceso. son un ejemplo concreto de estas inversiones y además son tangibles o se pueden revisar a simple vista. tenemos los bienes comprados y cuya duración excede el año. 20% maquinaria. es decir el producto deja de ser atractivo para los clientes. mientras dure el ciclo productivo se mantiene como inventarios en proceso. mercaderías o existencias. en este caso su valor también se reduce. Finalmente el inventario puede perder vigencia en el mercado. En el activo no corriente. es decir cuando la mercadería sufre una disminución de su peso por ejemplo (cuando compran por este aspecto) o puede diluirse o reducir su volumen. préstamos a accionistas u otras deudas de la empresa generalmente sin cargo financiero. maquinaria y edificios.Decisiones Financieras como préstamos al personal. 10% muebles ~ 137 ~ . Si tenemos ajustes por desvalorización de inventarios. Los inventarios pueden reducir su valor por merma. Luego de las cuentas por cobrar. Los inventarios pueden ser por productos terminados en el almacén. en ese caso el inventario es obsoleto y también pierde valor. estos ajustes deben reflejarse en un menor valor del activo y como otras pérdidas en el estado de resultados. También estos inventarios pueden sufrir deterioros o pérdidas. Hay que señalar que los activos tangibles (excepto terrenos) se deprecian anualmente a tasas diversas (por ejemplo 25% para equipos de cómputo. es decir que no generan intereses. terrenos. En el caso de los activos intangibles.Decisiones Financieras de oficina. Sea a corto o largo plazo. pero tienen un impacto en el negocio. pero que físicamente no son detectables. gastos pre operativos amortizables o recuperables en el tiempo. también es posible encontrar activos diferidos como los impuestos. es decir que al regularizar los pagos y declaraciones de cada período. entre otros. en este caso nos referimos a impuestos a favor de la empresa. podemos encontrar la compra de acciones de otra empresa o de otros títulos valores a largo plazo. también tenemos el mayor valor pagado sobre una empresa (conocido también como crédito mercantil) y que refleja no los activos sino la marca de la empresa comprada. la empresa termina con saldo a favor y esto se aplicará como ~ 138 ~ . como programas informáticos o aquellos gastos que realizamos antes de operación (pre operativos) que pueden recuperarse hasta en 10 años (aspecto conocido como amortización de intangibles). En las inversiones de largo plazo. entre otros) previstas por la administración tributaria. Mientras que hay otras compras de activos que no son tangibles o físicos. estos son derechos de la empresa por operaciones que generaran algún beneficio. Pagos por derechos de marca que luego se pueden recuperar. Si la compra de acciones es de corto plazo (cuando compramos en la Bolsa de Valores) entonces esta operación es una inversión en valores de corto plazo o activo corriente. por ejemplo programas informáticos. Decisiones Financieras beneficio al mes siguiente en el caso del IGV (crédito fiscal) o al año siguiente en el caso del impuesto a la renta. Por el lado del financiamiento, tenemos los pasivos de la empresa, entre ellos el pasivo corriente, que se registra del más exigible al menos exigible a corto plazo. Primero se ponen los sobregiros, o el uso en exceso de una línea de crédito, estos sobregiros tiene un plazo muy corto y deben ser cancelados por la empresa en períodos muy cortos, que generalmente no sobrepasan el mes. Luego vienen las cuentas por pagar, derivadas de las compras de materiales, mercaderías u otros a los proveedores de la empresa. También se tienen cuentas por pagar diversas, cuando corresponden a las compras de bienes que no son parte de la operación o giro del negocio, o son compras por equipos diversos. Luego tenemos las deudas a corto plazo, o préstamos que pueden ser deudas bancarias o la emisión de papeles comerciales, estas deudas se amortizan en el período anual como máximo. También suelen ponerse en el pasivo corriente otras cuentas como impuestos por pagar (pueden ser diversos impuestos), letras por pagar u otros documentos por pagar (facturas, pagarés) generados por compras mayormente de activos y bienes que no intervienen en el proceso productivo. En general los pasivos corrientes, son los que están pendientes de pago a corto plazo o hasta 1 año. Las cuentas ~ 139 ~ Decisiones Financieras por pagar se refieren a las deudas con proveedores diversos, mientras que los documentos por pagar se refieren a títulos valores como letras, pagarés y otros que están pendientes. Las deudas de corto plazo son las que tenemos con los bancos (a muy corto plazo se tienen los avances en cuenta o los sobregiros). En el caso del pasivo no corriente, aquí tenemos principalmente las deudas a largo plazo, sean emisiones de bonos o deudas bancarias, estas deudas se orientan a financiar las inversiones de la empresa. El largo plazo se refiere a todas las deudas a más de un año con los bancos (pueden darse otras deudas con proveedores a largo plazo) y también existen deudas de largo plazo cuando emitimos documentos por pagar conocidos como bonos y que se venden en la Bolsa de Valores o en un mercado especializado conocido como institucional. También es posible encontrar como pasivos a largo plazo, los impuestos diferidos, en este caso tenemos los saldos tributarios pendientes de regularizar (generalmente el impuesto a la renta anual que se liquida al año siguiente) o tributos que deben pagarse porque la empresa hizo pagos parciales por debajo del total previsto. Finalmente, tenemos el patrimonio de la empresa, donde encontramos el capital social aportado (sean en participaciones para las sociedades de responsabilidad o acciones para las sociedades anónimas). También tenemos la reserva legal (una parte adicional de capital que se exige ~ 140 ~ Decisiones Financieras por la ley de sociedades), le siguen los resultados del ejercicio (sólo aquellos retenidos) siempre que nos e paguen dividendos o el pago sea menor a la utilidad obtenida. De igual modo se tienen los resultados acumulados (o utilidades) de períodos anteriores. Adicionalmente, cuando la empresa tiene activos que se han revaluado, estos tienen un mayor valor que debe ser reflejado en el patrimonio de la empresa, la cuenta que se usa para esto se denomina resultados no realizados. En el patrimonio, el capital social refleja el valor del aporte de los socios, sea en acciones (para sociedades anónimas) o en participaciones (sociedades de responsabilidad limitada) o como aporte de capital (para empresas individuales de responsabilidad limitada). La reserva legal es una obligación que tienen las empresas de mantener un fondo patrimonial alimentado con las utilidades, esta reserva legal no excede el 10% de la utilidad disponible del período. La utilidad retenida, es aquella parte de la utilidad del período, que no se destina a pagarle a los accionistas, sino que se conserva y se reinvierte en la empresa. La parte pagada de la utilidad se conoce como dividendos y es una cuenta del estado de efectivo en el rubro financiamiento. A continuación haremos un sencillo ejemplo que muestra el uso de los tres estados financieros y su interrelación, los datos previos son: un capital social de 1,000 invertido en terrenos, tasa de depreciación de equipos 10% anual, tasa ~ 141 ~ Decisiones Financieras de interés de deuda a largo plazo 10% anual (no hay otros pagos de deuda): Fig. 4.8. Ejemplo A: Estado de resultados Estado de Resultados Anual Ventas al contado Ventas al crédito Descuentos Ventas netas 3,000 1,000 (200) 3,800 Costo de ventas Inventario inicial Compras al contado Compras al crédito (-) Inventario final 1,400 0 1,000 1,000 (600) Utilidad Bruta 2,400 Gasto administrativo Gasto de ventas Depreciación de equipos Utilidad Operativa 200 200 100 1,900 Gasto financiero Utilidad antes impuestos 100 1,800 Impuestos (30%) 540 Utilidad neta 1,260 ~ 142 ~ Decisiones Financieras Fig. 4.9. Ejemplo A: Estado De Efectivo Estado de Efectivo Anual Ventas al contado Descuentos Ingresos 3,000 (200) 2,800 Egresos Compras al contado Gasto administrativo Gasto de ventas Gasto financiero Impuestos (30%) Dividendos 2,400 1,000 200 200 100 540 360 Caja del período 400 Caja inicial 0 Caja final 400 Como puede verse en el balance final, la suma de pasivo y patrimonio resulta 3,900 equivalente a la suma del activo corriente más el activo no corriente. La depreciación sale 100 (10% de equipos); igual cálculo se hace para el gasto financiero (10% deudas a largo plazo). La utilidad retenida es la utilidad anual menos los dividendos pagados. ~ 143 ~ Decisiones Financieras Fig. 4.10. Ejemplo A: Balance Balance general anual Activo Corriente 2,000 Pasivo Corriente 1,000 Caja final Cuentas por cobrar Inventario final Pagos adelantados 400 1,000 600 0 Cuentas por pagar Impuestos por pagar Documentos por pagar Deudas a corto plazo 1,000 0 0 0 Activo No Corriente 1,900 Pasivo No Corriente 1,000 Terrenos Maquinaria Equipos (-) Depreciación Intangibles Inversiones largo plazo 1000 0 1,000 (100) 0 0 Deudas a largo plazo 1,000 Patrimonio 1,900 Capital social Reserva legal Utilidad Retenida 1000 0 900 Implicancia del Balance en las decisiones Para este análisis, tomamos nuevamente los estados financieros de Telefónica. Tal como se muestra en su Balance, la empresa posee derechos, en el 2010, por un valor de más de 8.745 millones de soles, sus obligaciones constituyen al 2010 un total de 5.188 millones de soles. Contando con un patrimonio de 3.557 millones. ~ 144 ~ Decisiones Financieras Los volúmenes de las cuentas dependen mucho del sector de negocios en donde se encuentre la empresa, en el caso de Telefónica, sus activos fijos son altos casi 7 veces sus activos corrientes. Tabla 4.3. Balance general de Telefónica del Perú - Activos Balance Activo Corriente Efectivo Cuentas por cobrar comerciales Otras cuentas por cobrar relacionadas Otras cuentas por cobrar neto Existencias Gastos anticipados Miles de Soles 2010 2009 8,745,995 8,958,121 327,354 176,551 888,162 961,295 4,381 24,572 85,086 112,992 93,409 67,842 51,202 50,857 Activo no corriente Inversiones financieras Otras cuentas por cobrar LP Inmuebles, planta y equipo neto Activos intangibles neto Crédito mercantil Otros activos 7,296,401 1,244,103 44,935 3,211,823 1,493,933 1,224,379 77,228 7,564,012 1,276,269 53,162 3,389,388 1,555,291 1,224,379 65,523 Total activo 16,042,396 16,522,133 Los pasivos u obligaciones de pago de la empresa, son corrientes si se vencen antes del año, para la empresa este rubro es alrededor de 2,369 millones. El pasivo de ~ 145 ~ Decisiones Financieras vencimiento más largo se denomina pasivo no corriente y el monto que maneja Telefónica es de 2,818 millones. El aporte de los socios y los respectivos resultados de gestión de la empresa, se encuentran en el rubro de Patrimonio neto, en este caso el patrimonio se compone de las acciones o capital social aportado por los socios, el cual es de 2,878 millones de soles. Otro rubro son los derechos que van acumulando los socios y los cuales provienen de la gestión del negocio, esto es la cuenta de resultados acumulados, estos resultados, a decisión de los socios, pueden ser repartidos como dividendos o simplemente pueden ser reinvertidos en la empresa, la empresa tiene resultados acumulados o utilidades por alrededor de 373 millones de soles en el año 2010. Parte de las utilidades se destinan a una cuenta llamada Reservas, la misma que es una obligación de las empresas establecida en diversas leyes sobre sociedades con fines de lucro, parte de las reservas pueden ser voluntarias y con fines de disposición de la empresa para períodos de crisis, dependiendo todo de los planes de gestión futuros del negocio. La empresa tiene pasivos corrientes muy similares a los pasivos de largo plazo. En el caso de las cuentas de mayor peso en los pasivos, son las deudas a largo plazo que superan los 2.489 millones, ~ 146 ~ Decisiones Financieras mientras que en el lado corriente tenemos las provisiones (generalmente laborales) por más de 642 millones de soles. Tabla 4.4. Balance general de telefónica del Perú - Pasivos Balance Pasivo Corriente Obligaciones financieras Cuentas por pagar comerciales Impuesto a la renta por pagar Otras cuentas por pagar Provisiones Miles de Soles 2010 2009 2,369,870 1,997,889 680,946 637,687 784,454 666,669 104,409 79,732 157,126 148,986 642,935 464,815 Pasivo no corriente Obligaciones financieras LP Impuesto a la renta diferido Otras cuentas por pagar LP Ingresos diferidos 2,818,708 2,489,957 181,277 41,619 105,855 3,409,586 2,849,458 368,270 57,580 134,278 Patrimonio Capital social Capital adicional Reserva legal Otras reservas Resultados acumulados 3,557,417 2,878,643 83,403 230,791 -8,746 373,326 3,550,646 2,878,643 83,403 149,626 -12,643 451,617 Total Pasivo y Patrimonio 8,745,995 8,958,121 En el caso del patrimonio, encontramos Telefónica de España, ha generado en este rubro un total de 3,557 millones. ~ 147 ~ Decisiones Financieras Resumen del capítulo IV E n este capítulo hemos revisado el diseño básico de los estados financieros de una empresa, estos pueden tener algunas diferencias en caso las empresas sean comerciales, industriales o de servicios. Los estados financieros usuales son el estado de resultados, que muestra las ganancias de la empresa. También tenemos el estado de flujo de efectivo, que muestra la caja obtenida por el negocio y finalmente el balance general, que muestra la posición financiera del negocio, es decir sus posesiones, inversiones o activos, frente a sus obligaciones, deudas o pasivos. Los estados financieros están interrelacionados, por un lado las operaciones pagadas o no pagadas de la empresa van en el estado de resultados, luego aquellas pagadas se trasladan al estado de efectivo y aquellas pendientes de pago o cobranza, se trasladan al balance general, de modo que toda la información financiera quede equilibrada. La información financiera es útil para la toma de decisiones, por cuanto permite conocer la estructura de costos, la generación de fondos y la posición financiera de la empresa que resulta de tomar diversas medidas de gestión. ~ 148 ~ Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. Si las cuentas por cobrar tienen riesgo de recuperación, ¿cómo se registra ello en el balance? 2. Si se compran acciones de otra empresa a largo plazo (se compra todo el capital social), cómo se registra en el balance al cierre de año, el incremento de valor de estas acciones. 3. Si el proveedor nos comunica que la mercadería recientemente entregada está vencida y debe ser retirada, ¿cómo afecta esto al costo de ventas? 4. Si una empresa decide reparar una maquinaria, ¿esta actividad en qué estado financiero se registra y cómo? 5. Si la maquinaria reparada, tiene ahora una mayor vida útil, como cambia su respuesta anterior (pregunta 4). 6. Si se ha comprado mercadería, se ha pagado, pero aún no llega ¿cómo se registra esto en los estados financieros? ~ 149 ~ Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La Empresa COMERCIAL SAC desea preparar sus estados financieros para el primer cuatrimestre del 2011. A continuación se ofrecen algunos datos de la empresa, empezando por las ventas: Enero 2011 Febrero 2011 Marzo 2011 Abril 2011 S/. 140,000 S/. 140,000 S/. 160,000 S/. 200,000 Algunos datos del Balance general al 31 de diciembre del 2010, se presenta a continuación: Efectivo Clientes (Cuentas x cobrar): De ventas Noviembre De ventas Diciembre Inventario de Mercaderías Proveedores S/. 10,000 S/. S/. S/. S/. 36,000 80,000 70,000 70,000 Información adicional: Las ventas son al crédito. El 60% de las ventas se cobran durante el siguiente mes de la transacción; el 40% restante al segundo mes después de la venta. Se estima vender 200 mil en mayo. El costo de ventas es el 50% de las ventas. ~ 150 ~ Decisiones Financieras Otros gastos variables son el 10% de las ventas, que se paga el mismo mes en que se incurren. El inventario final es el 50% de lo que se requiere para las ventas del siguiente mes. Las compras se pagan al mes siguiente de efectuadas. Los gastos fijos son de S/.15.000 mensuales. Además se tiene S/.5.000 de gastos de depreciación. La política de la empresa es tener un saldo mínimo de efectivo de S/.10.000 al final de cada mes. Se pueden pedir préstamos únicamente el día primero. Sólo se pueden pedir y pagar cantidades (por deuda) que sean múltiplos de S/ 5,000. Los pagos se hacen únicamente el último día del mes y se pagará lo que se pueda, tan pronto como sea posible. Los intereses son del 5% mensual y se pagan en función al pago del principal que se efectúe. Se pide: Estime las Compras para cada uno de los cuatro primeros meses del 2011. Prepare un Estado de resultados o de Ganancias y Pérdidas para cada uno de los cuatro primeros meses. Prepare un estado de efectivo para cada uno de los primeros meses del 2011, que muestre el saldo antes de financiamiento y el saldo final. ~ 151 ~ Decisiones Financieras Ejercicio 2 CÍA. INDUSTRIAL SAC. ha vendido las siguientes unidades (mismo producto) en cada uno de sus cinco territorios de venta durante el primer trimestre del 2,010: MESES Enero (Unidades) Febrero Marzo 1 750 695 660 TERRITORIOS 2 3 4 785 330 1095 710 305 990 830 390 1065 5 1005 950 935 El Inventario Final de Materias Primas se espera que sea el 50% de la producción de los meses siguientes. Se planea que la producción de Abril sea de 3,500 unidades. El precio de venta de los productos es 120 El Inventario Inicial de Materias Primas en Enero es de 2,400 unidades. El precio de compra de materias primas es el siguiente: Enero S/.42.00; Febrero y Marzo S/.46.00. Este precio, cerró el año anterior en S/.40. El Inventario final deseado de artículos terminados en unidades es como sigue: Enero 3,615; Febrero 3,587; Marzo 3,632. En enero no hay inventario inicial de productos terminados. Se requiere una unidad de materia prima (MMPP) por cada unidad de producto acabado. Para fabricar una unidad de producto terminado se requiere de 1.5 horas de mano de obra ~ 152 ~ Decisiones Financieras directa (MOD) a un costo de S/.8.00 por hora. El costo de producción unitario en diciembre 2009 fue de S/ 71. Los GIF representan el 35% del Costo de MMPP y MOD. Los Gastos de Administración son fijos en S/.4.575 mensuales. Los Gastos de venta son variables y se asignan en función de las ventas: Comisiones 3%; Viajes 4%; Anuncios 2%. Con estos datos, estime: El costo de ventas para todos los territorios Los gastos para todos los territorios El estado de resultados de todos los territorios Si desea una utilidad antes de impuestos, del 10% sobre las ventas, ¿Cuánto es el precio? Ejercicio 3 En la empresa Derivados Agro SA, los Activos Totales ascienden a S/.50.000. La relación de Pasivos Totales/Patrimonio es 3/7, el 45% de los activos son corrientes y de estos los inventarios suman S/. 12,500, además sabemos que Caja en efectivo = Bancos = ½ Cuentas x Cobrar. Calcular: El Patrimonio de la Empresa. Los Pasivos Totales. Caja en efectivo, Bancos y Cuentas por Cobrar. Si sabernos que el 30% del Patrimonio son Utilidades del Ejercicio, Calcular el Capital Social. ~ 153 ~ Decisiones Financieras Si la empresa no tiene financiamiento a largo plazo y se sabe que la cuenta Proveedores (x pagar) es igual a la mitad de las deudas a corto plazo a Bancos. 4. Para la producción diaria la empresa usa los siguientes materiales: Rubro Tela Cierres Forro Hilo Botones Costo unitario Unidades x día 80 30 10 200 10 30 1 100 1 100 ~ 154 ~ Período proceso 360 360 360 360 360 . hallar el valor de ambas cuentas. la empresa tiene en stock final de rollos de tela valorizados en S/. Siempre comienza el proceso con el 50% de stock final. 120. Ejercicio 4 La empresa Dicersal se dedica a fabricar prendas de vestir. a un precio de 52 soles c/u. Finalmente si en los Activos No Corrientes la cuenta de Maquinarias y Equipos es S/.000. tiene un nivel de producción de 150 unidades diarias. 7.000 y productos terminados valorizados en 1. tiene además productos en proceso valorizados en S/.000 soles. vendiendo sus productos en el mercado local.500 menor que la cuenta Inmuebles. Calcule el monto de las cuentas del pasivo. Para el proceso productivo. La empresa provisiona por estas máquinas un 10% de depreciación anual. ~ 155 ~ .000 soles al mes. También tiene gastos por transporte de distribución de mercaderías a mercados locales por 330 soles mes.000 a largo plazo. un remallador que gana 15 soles día y un planchador que gana 8 soles día. costos por servicios de terceros destinado a corte de tela por 150 soles día y costo de servicio de costura por 225 soles día.500 soles al mes. pago de servicios de luz y agua del taller de producción por 450 soles mes y servicios de oficinas por 300 soles mes. la empresa asumió pasivos o deuda a largo plazo con un banco por 250 mil soles.Decisiones Financieras La mano de obra directa labora los 30 días del mes. La empresa mantiene dos maquinas rectas industriales valorizadas en 200 mil soles c/u y una máquina remalladora valorizada en 250 mil soles. La empresa incurre en otros gastos como: mantenimiento de equipos por 2. alquiler de taller para almacén de productos terminados por 700 al mes. Los gastos financieros efectuados durante el año ascienden a 55. Adicionalmente se cuenta con los servicios de tres vendedores que ganan 800 soles al mes c/u y el administrador que gana 2. Considerando las proyecciones de ampliación de capacidad instalada.000 soles. El mantenimiento de estas máquinas cuesta 300 soles mes. a la fecha solo adeuda 15 cuotas con un saldo de capital de 150 mil soles a corto plazo y 30. Para ello se cuenta con tres operarios de costura recta que ganan 10 soles por día c/u. prepare los estados de pérdidas y ganancias.665.165 pagado 20.161 -71. Asimismo paga a sus proveedores a 30 días.188 Resultados acumulados 336.851 CxC diversas Obligaciones financieras CP Gastos de administración Gastos anticipados realizados Ganancia venta de activos Ganancia por instrumentos financieros ~ 156 ~ 4.299 289. Donde CxC es cuentas por cobrar y CxP es cuentas por pagar: Ventas netas Sobregiros recibidos Resultados no realizados Participación de trabajadores Ingresos diferidos 3.000 soles.152 123.632 Gasto financiero -104.245 Impuesto a la Renta -26. estado de efectivo y balance general.909 Reserva Legal 37.507 .541 netos ejercicio Impuesto a la Renta 3. mediante el estado de resultados anual.759 -125.000 soles y su plazo de vencimiento es 15 días.000 soles.468 Provisiones 68.866 23. Ejercicio 5 Con los siguientes datos. manteniendo cuentas por pagar por 25. Determine: La utilidad neta.957 20.Decisiones Financieras La empresa tiene ventas al crédito por 100.106 Impuesto por pagar 76. La empresa mantiene en el banco una cuenta corriente con saldo de 30 mil soles y se tiene efectivo por 50.113 303 22. 295 Otras CxC Obligaciones financieras Largo Plazo 665.600. el estado Efectivo y el Balance.136 CxC comerciales Crédito mercantil Activos no corrientes en mantenimiento Activos intangibles neto Activos financieros disp.258 76.Decisiones Financieras Otros ingresos Otros activos pagados CP Otras inversiones financieras Otras CxP relacionadas 3.226 Ejercicio 6 Ordene las siguientes cuentas.000 ~ 157 ~ .422 992.973 Inventario inicial Otros gastos -25.119 351. La información es del mes de enero 2008 – Esta es una empresa dedicada a la panificación. a venta Acciones de inversión pagadas 860. y determine el Estado de Ganancias.084 434.131 Otras CxP 16.178 7. Maquinaria y Equipo neto Inversiones financieras pagadas Inversión en participación relacionada 1.108 Inventario final CxP comerciales 656.886 6.87 5 Gastos de ventas -454.694 35. 000.231 Otras CxC relacionadas 4.136 9.000 Ventas al contado por 2.840 85.833 Se paga servicio de luz por 6.000 2.836 Compras Inmueble.002 3.053 53.000 Se deben vacaciones al personal de panadería 5. Los equipos de la tienda al cierre del año valen 150.904 7.102 277. 300 Ventas al crédito 500.000 Compra de aceite contado por 350.500 Pago de operarios por 45.000 La caja del negocio al cierre de enero es 348.Decisiones Financieras Se deben comisiones a distribuidores por 55.000 Se paga cuota del saldo deudor al Banco por de los cuales 1000 son interés y 2500 son amortización Se debe pagos al transportista de insumos por 65.000 Se guarda sacos de harina por 60.000 Compra de harina al contado por 720.500 Pago de maestro panadero por 25.000 Se tiene una utilidad neta en enero por 488.367 La depreciación de máquinas es 10.000 ~ 158 ~ .000 Pago de vendedores por 24.500 Compra de levadura contado por 225.000 Se paga el agua del local de venta de pan por 3.000 Se pagan vacaciones al personal de venta 2.000 Caja del período sin dividendos 433.000 Se paga el agua potable de la panadería por 8.000 Se deben impuestos de enero por 209.000 Compra de harina al crédito por 120.000 Compra de sal contado por 150.000 El capital aportado al negocio ha sido de 597.367 Se reinvierte las ganancias de enero en la empresa por 403.500 Los dueños reciben dividendos por 85.000 La deuda con el banco al cierre del año es por 152.000 La depreciación de muebles del local de venta es 5.000 La maquinaria tiene un valor al cierre del 2007 por 600. 000 ~ 159 ~ .Decisiones Financieras Se debe al administrador por 35.000 Se recibe ingresos financieros por préstamos pagados al cierre de año 5.500 Hay otros gastos pagados por 10.000 Se debe el recibo de teléfono por 2. análisis vertical y análisis horizontal. Dimensiones del análisis financiero.Decisiones Financieras ANALISIS FINANCIERO GENERAL 5 Conocer los fundamentos necesarios para el análisis financiero integral de la empresa. ~ 160 ~ . análisis del entorno e interno. sus ingresos deben provenir de la venta de estos inmuebles. Sin embargo. Por ejemplo. una empresa cuyo giro sea la fabricación de inmuebles.Decisiones Financieras CAPITULO V: ANALISIS FINANCIERO GENERAL E l análisis de estados financieros es un trabajo orientado a conocer la marcha de la empresa a partir de indicadores tanto de crecimiento en el tiempo. el análisis financiero no es una herramienta aislada en la gestión empresarial. como de importancia en el movimiento interno de la empresa. El análisis de estados financieros trata de lograr los siguientes objetivos: Permite evaluar el desempeño anterior de una empresa Permite evaluar la condición actual de la empresa Busca predecir el potencial futuro de la entidad y buscar indicios sobre respuestas de la empresa al desarrollo económico futuro. para ello debemos partir de la naturaleza del negocio de la empresa y hacer los ajustes respectivos cuando la empresa evidencie actividades para los cuales no fue formada. por el contrario este análisis debe unirse a toda el sistema de gestión. si encontramos en los estados financieros indicios de ingresos fuertes en giros como inversiones en valores. entonces ~ 161 ~ . el ciclo de cobros. el grado de posicionamiento. extracción o procesamiento de nuestro productos o si las normas exigen ciertos requisitos para seguir operando o expandiendo el negocio y también por las tendencias del consumo local e internacional. Los componentes previos del análisis financiero El análisis financiero. esto también evidencia que la gestión empresarial original está siendo desbordada por nuevas necesidades en la empresa o en todo caso tiene menos atractivo o menor rentabilidad que antes. o en todo caso iniciar operaciones en esta actividad de inversiones. Debemos considerar también. En este sentido un análisis financiero integrador debe partir por conocer a profundidad el mercado en donde la empresa vende.Decisiones Financieras debemos pensar que la empresa se oriente mejor a este nuevo negocio. que el mercado se ve afectado por diversas políticas sectoriales del gobierno. no sólo contempla el giro de operaciones de la empresa sino también la dinámica del mercado. en esta materia es bueno preguntarse si alguna normativa limita la producción. esto implica revisar el ciclo de producto. de sus competidores. de sus proveedores y finalmente de los procesos de la empresa. específicamente tendencias en la forma ~ 162 ~ . la forma de llegar al cliente.1. 5. es decir considerando todas aquellas variables que finalmente definen la venta o los ingresos de la empresa. de modo que mejor es invertir en valores. por ejemplo las tendencias a comprar fruta fresca orgánica altera las previsiones de los negocios exportadores de este rubro.Decisiones Financieras como los individuos usan el producto. así como el origen de estos. Los movimientos de los competidores afectan el resultado de la empresa. moviendo inversiones a esta nueva demanda. Introducir en el análisis a los proveedores conlleva a conocer las políticas de pagos. los beneficios de mantener alianzas con proveedores distintas a las tradicionales relaciones comerciales. Conocer a los proveedores implica tener detalle del proceso productivo de la empresa. los probables competidores por productos directos o indirectos. lo compran o lo perciben. ~ 163 ~ . de la forma como se acopian y tratan los insumos. tanto hoy como en el futuro. El análisis de esta naturaleza. esto implica conocer las estructuras de precios relativos. en este sentido es conveniente analizar la sensibilidad de la empresa ante cambios en las políticas del competidor. los beneficios que se darían al integrar la empresa hacia atrás o hacia delante. Esto también ayuda a conocer si los procesos de la empresa son bastante obsoletos comparados con el sector. en este caso lo más probable es que ganemos menos dinero asumiendo en ello un elevado costo de oportunidad. permitirá predecir de manera estable los flujos o considerar escenarios en cuanto cambien las relaciones de competencia en el sector. el dominio o participación de mercado. los empaques y otros que sean relevantes. distribución y otros. por cuanto los proveedores son de insumos. De acuerdo al giro del negocio o actividad principal de la empresa. los segmentos de venta.2. agresividad de estos y productos competidores directos e indirectos.Decisiones Financieras La información anterior. ~ 164 ~ . Debemos analizar nuestro mercado objetivo. Pasos y premisas para el Análisis Financiero Teniendo en cuenta lo anteriormente mencionado. las ofertas. podemos establecer criterios básicos para iniciar un análisis financiero: Tener una idea clara del giro ( core) del negocio y de los procesos principales que lleva la empresa en marcha: producción. las políticas de cobros y otras variables que afectan las ventas de la empresa. 5. es decir quiénes son los competidores. Dentro de nuestro sector de negocios debemos definir las políticas sectoriales públicas y otras variables que generen cambios en el entorno y las tendencias del negocio. políticas de precios. equipos o de crédito. debemos establecer la estructura del mercado. tales como la distribución. está directamente relacionada a los pasivos de la empresa. Por lo que la gestión de esta parte del sistema empresarial permitirá una mejora en los riesgos de la empresa derivados de obligaciones de pago. corresponde entrar en la parte financiera. la memoria anual de la empresa y demás información ~ 165 ~ . tendencias en el desarrollo de nuevos productos y otras variables. relaciones de poder de los proveedores. Esto es lo comúnmente se conoce como apalancamiento de costos y financiero. asimismo los beneficios de la compra de proveedores o distribuidores ampliando la cadena del negocio. pagos por sobreprecios. Posterior a la revisión del costeo. variables u operativos lo cual representa una presión en cuanto a la generación de ventas. la incidencia en los costos del tamaño y calificación del personal. sus notas. beneficios de larga relación comercial o posibles alianzas. que evidencien nuestro grado de sensibilidad a los costos sean fijos. ya es importante revisar la importancia y dinámica de las cuentas mostradas en los estados financieros. costos financieros. Dentro del análisis de costos conviene considerar la antigüedad de los procesos de la empresa. Con ello definimos la posición competitiva y la rentabilidad futura del negocio.Decisiones Financieras Debemos considerar los créditos recibidos por proveedores. una idea breve sobre la antigüedad de equipos. para ello empezamos con: Un análisis de costos de la empresa a partir de puntos de equilibrio (o punto muerto). Una vez conocidos los componentes anteriores. 5. Fuentes de Información para Análisis Financiero Entre las principales fuentes tenemos: Estados financieros: Partiendo de los principios contables. la gestión misma o el manejo del mercado. algo que no tiene que ser absolutamente financiero. en algunos casos es conveniente manejar Normas Internacionales de Contabilidad (NIC) para empresas subsidiarias o empresas que realizan negocios de alcance internacional o están obligadas a ~ 166 ~ .Decisiones Financieras financiera relevante. sino que puede estar en las políticas de recursos humanos. que funciona como un conjunto de relaciones humanas. comerciales y que van más allá de las relaciones únicamente financieras. El conocimiento de estas premisas básicas permitirá que nuestro análisis puramente financiero. debemos revisar las partidas diversas comunes y las partidas extraordinarias.3. Para ello debemos seguir al detalle las cuentas cuya importancia sea alta y cuyas variaciones hayan generado impacto en alguno de los estados financieros ya revisados. se integre en el sistema de gestión empresarial pudiendo encontrar razones para los problemas y potenciales formas de solución. El objetivo en este caso es integrar la empresa. clientes o proveedores y mucha otra información relevante en cuanto a la posición financiera de la empresa.Decisiones Financieras contabilidad en otras monedas. generalmente publican Notas a los estados financieros. Esto puede ubicarse en revistas especializadas. Información complementaria: En este caso es vital conocer la dinámica de los mercados. las cuales contienen información adicional y valiosa. boletines bancarios. simples entrevistas a ejecutivos y también informes presentados a oficinas estatales cuya publicación es obligatoria.gob. actitudes y decisiones gerenciales sobre costos.smv. para otras empresas se puede recurrir directamente a la web que tiene cada una en particular y rescatar toda la información ofrecida a los accionistas y potenciales inversionistas. ~ 167 ~ . en donde informan las empresas cotizantes en bolsa (y otras registradas). operaciones. de los productos.pe). riesgos posibles. hechos legales que afectan el movimiento financiero. En el caso peruano es importante revisar la página web de la Superintendencia de Mercado de Valores (SMV) (www. aquí también es bueno revisar las normas internacionales de información financiera (IRFS) Los auditores de estados financieros. diarios de negocios. líneas de negocios y otras informaciones. Todos estos factores influyen en el desempeño financiero de la empresa.1.4. 5. El medio y el análisis financiero Dado que una empresa no existe sola. Fig.Decisiones Financieras 5. se hace necesario entender la influencia del medio en la empresa y a su vez la influencia de los grupos de interés. sino que convive en un medio donde existen innumerables empresas competidoras o proveedoras. además de diversos grupos de interés. Actores que influyen en la empresa Entorno Normas gubernamentales Proveedores Clientes Trabajadores Gerentes Dueños Interno Empresa ~ 168 ~ . tiene vital importancia para el flujo de caja y hay que pensar en invertir estos crecientes fondos. La evolución económica en general se traslada a la empresa vía los cambios de la demanda o de las compras del consumidor. ¿venden al crédito?. si no fuera así. ¿Los clientes de la empresa compran generalmente al crédito? En el sector donde opera la empresa. puesto que algunas veces nuestros clientes pocos o muchos. o mediante los ajustes de precios de los proveedores y también a través de los mecanismos de incentivo o penalidad que impone el estado a través de ~ 169 ~ . por ello es importante conocer su confiabilidad.Decisiones Financieras Influencia del Entorno Los clientes determinan los ingresos de la empresa y son la base del éxito financiero. hay que considerar la posibilidad de financiar las operaciones. debemos estar alerta a esos cambios. ¿los clientes son de segmentos de ingresos altos o bajos? Estas son algunas preguntas que deben hacerse antes de realizar un análisis financiero. un mercado con una gran masa de clientes pagando al contado. Los proveedores son la base de la estabilidad de los costos y de posibles ahorros. Sin embargo. los competidores que tiene. por ello es vital conocer el mercado donde la empresa vende. Mientras que las normas del gobierno inciden en cambios tributarios que afectan el efectivo de la empresa. nos pagarán al crédito y nos faltarán fondos. Esto se debe porque los clientes determinan el éxito de la empresa. beneficios y diversas normas tributarias o de efecto empresarial.Decisiones Financieras impuestos. Es notorio que los negocios con impacto ambiental negativo. Influencia Interna Es importante el equilibrio entre trabajadores y directivos. esta presión social puede alterar los costos de producción. conseguir más financiamiento o encarecer los costos relacionados a mantener el medio estable. está donde se hace el producto. por ello es vital evitarlos. es decir en los trabajadores. Un aspecto de creciente importancia en los mercados emergentes o países que van creciendo con un buen ritmo de inversión privada o pública. elevar el nivel de activos (inversiones). El conflicto entre directivos y dueños distrae ~ 170 ~ . deben consumir más recursos que los negocios tradicionales o cuyo impacto ya ha sido internalizado por la sociedad. de modo que la comunidad vigilante se vuelve activa en los medios sensibles al tema ambiental. evitando conflictos que paren la producción o eleven los costos que obliguen al cierre de la operación. los conflictos laborales aumentan los tiempos muertos y reducen las ventas. se relaciona con el rol de la comunidad. En buena cuenta el medio es cada vez más consciente del rol de la empresa en el cuidado ambiental y exigirá ello. Los buenos directivos siempre consideran que el éxito de la empresa. . ¿La gerencia de la empresa tiene todo el interés en generar cambios financieros o de gestión. ¿Los dueños de la empresa tienen claro el objetivo financiero de la empresa. o anteponen sus intereses personales al éxito de la empresa? ¿Los gerentes de la empresa aprovechan todas las oportunidades del mercado? o las evitan para no tener riesgos. con ello la expectativa de los dueños se diluye.5. pero con ello reducen las oportunidades de mayores ganancias de la empresa. de lo contrario todo análisis será insuficiente. Este alineamiento es clave para las decisiones financieras. de modo que deben alinearse los objetivos de dueños y directivos. sin olvidar su análisis previo. como resultado del análisis financiero de la empresa. Dimensiones del análisis financiero Vamos a centrar el análisis de la información financiera en 4 aspectos: ~ 171 ~ .Decisiones Financieras de lograr el objetivo financiero. 5. un gerente que no quiere riesgos. evita invertir. que permitan una empresa expansiva? Son cuestiones que deben conocerse a la hora de recomendar acciones a seguir. puesto que no promueve cambios. sea porque no conocemos el entorno o porque no hemos generado el suficiente compromiso por parte de la gerencia. Decisiones Financieras Fig. pero puede perder rentabilidad por no usar esos fondos. puede ganar solvencia. puede tener liquidez y ganar también en rentabilidad a corto plazo.2. puesto que los niveles de endeudamiento podrían ser progresivos y sólo relacionados al largo plazo. Una empresa con una gestión excelente en el día a día de la operación. de modo que la mayor solvencia implica ser menos arriesgado a corto plazo y vender oportunidades interesantes de negocios. 5. una empresa que privilegia la liquidez. puesto que tiene siempre fondos de caja. puede tener una rentabilidad estable pero también limitada. Dimensiones del análisis financiero Solvencia Rentabilidad Liquidez Gestión Las dimensiones son interrelacionadas. Una empresa solvente. Por lo cual siempre hay que tomar las implicancias del análisis ~ 172 ~ . La rentabilidad puede ser financiera. cuando nos fijamos principalmente en la utilidad neta generada comparada con la estructura de financiamiento de la empresa. Ahora vamos a brindar definiciones para cada dimensión del análisis financiero: Rentabilidad La capacidad de la empresa para recuperar los recursos puestos en la operación sean propios o por financiamiento. La rentabilidad puede ser operativa o económica. además de mantener una estructura de financiamiento equilibrada entre sus fondos propios y de terceros. ~ 173 ~ . cuando nos fijamos exclusivamente en la generación de utilidad o retornos antes de intereses comparado con las inversiones realizadas en el activo. aunado ello a la estabilidad de los actores internos. en función a la marcha del mercado. relacionado con los fondos propios e inclusive con la cobertura que posee la empresa para pagar estas deudas. Solvencia Cuando la empresa puede a corto y largo plazo. La solvencia se evalúa mediante la evolución de la deuda a corto y largo plazo del negocio.Decisiones Financieras de las dimensiones financieras. cumplir con sus diversas obligaciones financieras. que es lo que realmente define el éxito del negocio. aquí se pueden incluir todas las cuentas de activos o solamente aquellas que tienen mayor probabilidad de convertirse en efectivo disponible. Mientras que por el lado de los pasivos. cuando los costos fijos o financieros cambian). relacionado con el cambio de la utilidad cuando se modifica la estructura de financiamiento.Decisiones Financieras Liquidez Cuando la empresa dispone de fondos suficientes (activos de corto plazo) para cubrir sus pasivos a corto plazo. es decir. es decir como se financia operativamente el negocio a corto plazo (proveedores) y como se distribuyen esos fondos en las distintas cuentas del activo corriente operativo (inventarios y cuentas por cobrar). el objetivo es tener siempre un financiamiento en los tiempos adecuados. Gestión Referido a la forma como los administradores financieros usan los fondos a corto plazo. se considera razonablemente que todos ellos pueden ser exigibles. como cambia la ~ 174 ~ . Otro indicador se relaciona con el apalancamiento financiero. de modo que podamos cubrir sus vencimientos sin afectar la marcha de la empresa. Otros datos de apoyo al análisis financiero El análisis financiero puede ayudarse de indicadores como apalancamiento operativo (entendido como la dinámica del punto de equilibrio operativo. pero reduce la solvencia del negocio. Del mismo modo una mejor gestión. pero no se harán mayores inversiones y eso puede bajar la rentabilidad en el tiempo. Para ello se emplea el análisis ~ 175 ~ .6. es importante conocer la importancia de las respectivas cuentas. las decisiones operativas. Análisis financiero vertical Antes de empezar a establecer indicadores o ratios financieros. Por otro lado. dentro de cada estado financiero para un período dado. sino que este debe adecuarse a diversos aspectos como: las tendencias del mercado. pues la forma como los clientes deciden afecta todos los indicadores financieros. No olvidemos que la relación entre las dimensiones puede no ser directa. No olvides que todas estas decisiones. puede generar liquidez. deben contrastarse con la dinámica del mercado. los cambios tributarios. no existe una regla básica para el análisis financiero. pero puede reducir la rentabilidad al hacerse muy estrictas las condiciones de cobranzas. esto implica mejorar la solvencia. Entonces. debe observar o considerar. cuando lo crea relevante.Decisiones Financieras utilidad si hay más deuda o menos deuda. las nuevas inversiones y una gama de temas que inciden y que un buen analista. si se quiere más liquidez. aspecto recogido por la solvencia. 5. más deuda implica mayor rentabilidad. la sinergia al interno de la empresa. 7 13. 5. mientras que el costo de ventas es el más importante y es allí donde debemos tomar más información. Veamos el esquema siguiente: Fig. Estructura vertical del estado de resultados Estado de Resultados Estado de Resultados (%) Ingresos: 1.Decisiones Financieras vertical. que también se conoce como análisis de estructuras o de masas.3 El análisis vertical se usa para descartar las cuentas de menor importancia en los estados financieros.000 Costo de ventas: 500 Gasto de adm.: 200 Gasto de ventas: 100 Gasto financiero: 10 Impuestos: 57 Utilidad neta: 133 Ingresos: Costo de ventas: Gasto de adm. el gasto financiero es poco relevante.: Gasto de ventas: Gasto financiero: Impuestos: Utilidad neta: 100 50 20 10 1 5. Veamos otro ejemplo con el balance: ~ 176 ~ .3. en el esquema anterior. 5.900 Balance en %.: 10. entonces se entiende el elevado nivel de efectivo sin usar.000 2. Estructura vertical del balance general Balance en S/.000 100 2.000 Cuentas por pagar: Deuda a corto plazo: Deuda a Largo plazo: Patrimonio: 100 10 2 40 48 En el balance podemos observar que las cuentas por cobrar y las deudas de corto plazo son las menos relevantes en el análisis del período o ejercicio. mientras que el pasivo corriente (mismo plazo de vencimiento menor a un año) es 12%. si el mercado es incierto (por ejemplo una recesión en ciernes). Otra información relevante es que el activo corriente es el 71%.000 5. ~ 177 ~ . esto debe contrastarse con el movimiento del mercado.000 Deuda a corto plazo: 200 Deuda a Largo plazo: 4. Activo Total: Caja: Cuentas por cobrar: Inventarios: Activo fijo: Cuentas por pagar: 1. Activo Total: Caja: Cuentas por cobrar: Inventarios: Activo fijo: Pasivo y patrim.800 Pasivo y patrim. Esto indica que tenemos pocas obligaciones a corto plazo y que están suficientemente cubiertas con las cuentas del activo corriente. es el 50% del activo. Sin embargo es notorio encontrar que la caja por si sola.000 Patrimonio: 4.4.: 100 50 1 20 29 10.Decisiones Financieras Fig. 5.000 Gasto financiero: 100 Pago de Maquinas: 400 Caja del período: 500 O: 40% Ingresos de operación 100% F: 42% I: 8% C: 10% I: 8% La figura anterior. esto puede suponer que el dueño (o el gerente) es demasiado conservador. muestra un esquema final relacionado al estado de efectivo. donde los ingresos van en el lado ~ 178 ~ . 5. el exceso de dinero o caja tiene un costo alto. puesto que hay caja para cubrirla e inclusive el patrimonio es suficientemente mayor para ese nivel de endeudamiento. comparado con las oportunidades del mercado.000 Compras: 1. Fig. aún cuando no sea muy riesgosa.500 Gasto de admin: 500 Amortizac.Decisiones Financieras En el caso de un mercado en crecimiento. o que el mercado aún en alza. Deuda: 2. Estructura vertical del estado de efectivo Estado de Efectivo Ingresos ventas: 5. no le ofrece los suficientes beneficios como para arriesgar el dinero. entonces se puede reducir el elevado nivel de deuda de largo plazo. También es importante señalar que si faltan oportunidades de inversión. En el caso del estado de efectivo. en la medida que no altere el uso de sus fondos de operación (el día a día del negocio). este análisis aplica para las cuentas de mayor relevancia en el negocio. El panorama sería más complicado si los ingresos serían por financiamiento principalmente. inversión (I) o financiamiento (F). aquellas de menor importancia se consideran dentro del grupo genérico Otros. Análisis financiero horizontal Vamos a combinar el análisis vertical con su seguimiento a través del tiempo. el figura compara ingresos frente a egresos. sino que está pagando sus deudas en mayor parte (amortizar deudas significa pagar el principal).Decisiones Financieras derecho de la estructura vertical (figura circular) y los egresos en el lado derecho. al menos en el ejercicio no cubren la operatividad de la empresa.7. ~ 179 ~ . Hay que notar que esta comparación permite encontrar que la empresa no esta privilegiando las inversiones. es decir las operaciones. esto se denomina análisis horizontal. la empresa se financia con sus propios ingresos por ventas. Los ingresos son el 100% y los rubros de egresos se clasifican como vimos antes: operación. Además. en ambos casos estos fondos provienen de actividades de operación (O). lo cual es bueno. 5. inversión y financiamiento. pero ello se ha reflejado en una menor utilidad. 5.6. si hay un exceso de compras. las ventas han ido subiendo. recuerde que las ventas se grafican al 100%: Fig. ~ 180 ~ . Dinámica horizontal del estado de resultados Ventas 100% Costo de ventas Costo de ventas Costo de ventas Gasto administrativo Gasto administrativo Gasto administrativo Gasto de ventas Gasto de ventas Gasto de ventas Utilidad Neta Trimestre I Utilidad Neta Trimestre II Utilidad Neta Trimestre III Como se muestra en la figura anterior. producto de dos causantes: primero el costo de ventas creciente y el gasto de ventas que también sube. exceso de costos de mano de obra o también excesos de gastos en publicidad.Decisiones Financieras Veamos la siguiente figura del estado de resultados. Las soluciones pasan por indagar en el costo de ventas. Decisiones Financieras comisiones y diversos costos de distribución de los productos. ~ 181 ~ . Dinámica horizontal del balance Activo total 100% Activo fijo Activo fijo Activo fijo Inventarios Inventarios Inventarios Cuentas por cobrar Cuentas por cobrar Cuentas por cobrar Caja Caja Caja Trimestre I Trimestre II Trimestre III El costo de ventas creciente anterior. puede deberse a un incremento de la depreciación (gasto indirecto de fábrica) producto del mayor activo fijo.7. El análisis anterior. 5. debe complementarse con lo que sucede en el balance por ejemplo: Fig. Decisiones Financieras La expansión de las ventas se relaciona con el crecimiento de las cuentas por cobrar. además que nos permiten dar ciertas recomendaciones. siempre que se evalúe la situación del mercado y las prácticas internas. Las medidas de cambio deben ser urgentes. se reflejan en una menor caja trimestre a trimestre. primero corregir la política de créditos a los clientes (lo cual depende de cómo este marchando el mercado) y generar más productos o servicios que permitan usar en mayor medida el creciente activo fijo. es decir al vender al crédito en mayor proporción. Ya que ambos aspectos posibilitan la toma de decisiones. de lo contrario es mejor desprenderse de alguno de ellos. alquilándolo o vendiéndolo. Como puede verse. los análisis vertical y horizontal se complementan. genera que podamos vender más rápido y finalmente esas ventas al crédito y la menor utilidad. nos dan una idea clara de la marcha de la empresa. ~ 182 ~ . combinando tanto análisis horizontal como vertical o estructural. de modo que el análisis financiero responde a este contexto que rodea al negocio. que participa activamente. accionistas y la dirección de la empresa. Un tema aparte es el rol de la comunidad. es decir considerando que la empresa tiene un entorno que la influencia. Mientras que al interno de la empresa. sobre todo en negocios con impacto ambiental. la gestión operativa financiera y la solvencia a largo plazo de la empresa. todas las políticas o acciones que se vinculen con los trabajadores. es posible tener una idea general de la marcha del negocio. El análisis general puede realizarse observando la estructura de las cuentas del negocio (porcentual) y el cambio de las principales cuentas en el tiempo. aspecto que redundará en mejores resultados financieros. en ella los actores principales son los clientes. ~ 183 ~ . Estas dimensiones deben ser vistas desde una perspectiva integral. son claves para la innovación o el posicionamiento de la empresa en el mercado.Decisiones Financieras Resumen del capítulo V L as dimensiones del análisis financiero son el conocimiento de la rentabilidad del negocio. proveedores y las políticas del gobierno que afecten la marcha empresarial. el manejo de la liquidez. Si se alarga el plazo de pago de los insumos. entonces.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. que la participación del costo de ventas es constante respecto de las ventas. En una empresa de servicios. Si observamos en la estructura vertical. Aún cuando las ventas son crecientes y la caja también. que riesgos implica esta estructura para la gestión del negocio? 4. que los sobregiros se mantienen constantes y son la mitad de este rubro. para reducir su tamaño o el nivel de sobregiro? 5. ¿a qué se debe ese comportamiento del costo de ventas en una empresa de tipo industrial? 3. Una elevada competencia. adicionalmente tenemos que las ventas están cayendo. ¿cómo sería la estructura de costos. Si observamos en el pasivo corriente. por ejemplo un hotel. cómo reducir o enfrentar estos riesgos? 2. por qué? ~ 184 ~ . ¿qué efectos puede negativos tener ello. ¿qué estrategias debe seguir la empresa. en los resultados financieros de la empresa. puede generar una presión a la baja de los precios de mercado. ¿esto es ventajoso para la empresa. Asimismo la empresa para hacer frente a posibles quiebres de stock guarda mensualmente alrededor del 20% de la producción. la empresa cuenta con diversos departamentos como producción. La empresa vende anualmente 20.000 bidones. el restante 10% se mantiene como stock final.000 bidones de concentrados de frutas. pues los tanques de almacenamiento sólo operan por encima de ese volumen de jugo. la que generalmente se agota en un 90% al finalizar el año. Los dueños de la empresa consideran que deben aprovechar todas las oportunidades de inversión existentes. mercadeo y otros. La actividad de la gerencia de finanzas está muy orientada a la inversión en instrumentos financieros. monto que sube a ~ 185 ~ . Para que la empresa mantenga este flujo regular de producción debe mantener un nivel de productos en proceso de alrededor de 2.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La empresa DEC SA se dedica al negocio de procesamiento de frutales para obtener concentrado de frutas envasado. Se ha estimado que cada bidón de producto en proceso cuesta alrededor de 5 dólares. los cuales se mantienen continuamente en la línea de producción. de modo que destinan el 35% de las ventas a fondos de caja. La mitad de la caja resulta se invierten el mercado de bonos y el otro 50% en préstamos a corto plazo a sus empleados. finanzas. los que son renovados al vencimiento. esta es una práctica usual en el negocio y se costea a precio de mercado. cada bidón se vende en el mercado en alrededor de 25 dólares. los cuales son alrededor del 10% de las ventas anuales. Las formas de pago son variadas. Los estimados de los analistas de marketing. cada uno gana mensual 500 dólares. La cosecha de frutas se da cada 6 meses. cada kilo de fruta se compra a 0. La empresa paga anualmente los beneficios sociales de sus trabajadores y estos son el 45% del salario anual percibido y es una norma legal para todo tipo de trabajador.000 dólares anuales. asimismo las gerencias y personal administrativo cobran sueldos de 60.5% mensual. La empresa tiene 10 empleados. el restante se paga al cierre de la cosecha. Asimismo los préstamos al personal se dan a una tasa de interés del 2. ~ 186 ~ . sin embargo el número de empleados crecerá proporcionalmente con el nivel de producción. en diversos servicios como agua y energía. indican que en los próximos dos años el mercado crecerá a un ritmo de 20% anual.000 invertidos. La empresa gasta asimismo. lo cual es cobrado o descontado de manera anual al personal. con ellos se tienen contratos de producción por campaña cosechada.Decisiones Financieras 45% si las ventas crecen (por encima del monto actual) o cae a 30% si las ventas se reducen del nivel actual. En el mercado financiero los bonos pagan anualmente 200 dólares por cada 1.50 centavos de dólar. Los proveedores de la empresa son agricultores. la empresa para producir un bidón requiere 10 kilos de fruta fresca. pero debido a la continua renovación de contratos siempre queda pendiente el 20% de los pagos a proveedores. 15% y 14%.000 dólares cada uno pagaderos en cuotas trimestrales y como máximo en tres años. con fines de ampliar la planta se ha tomado 3 créditos de 80. duplicando el nivel de producción. Para ello Utilice las técnicas horizontal y vertical.000 dólares. Realice El análisis financiero general de esta empresa. le venden a la empresa cada bidón a 2 dólares. que se separen las deudas en la parte de vencimiento anual y la parte que está por vencer a más de un año. Ejercicio II Con la siguiente información. usando su Balance y el Estado de Ganancias y pérdidas a dos años. Los socios han puesto en este negocio un total de 50. la amortización de la deuda es trimestral y es constante. Sin embargo la nueva planta recién operará dentro de tres años.Decisiones Financieras Los proveedores de envases. Los tres bancos cobran las siguientes tasas de interés anual 12%. brinde su opinión general sobre esta empresa. Los analistas de finanzas consideran importante. en este rubro se tienen por pagar anualmente una media de 20. pero sin alterar la estructura administrativa del negocio.000 dólares. construya la estructura vertical de todos los estados financieros (efectivo. ganancia sy perdidas y balance). Los activos de la empresa están valorizados en 200.000 dólares. ~ 187 ~ . 045 pagado 520.250 73.496 -25.597 349.063 316.161 934.077 . es la venta de derivados lácteos.126 24.203 297.863 plazo Impuesto a la Renta 5.238 5.730.233 CxC diversas Deuda CP Gastos de administración Otros ingresos 71.966 -62.677 150.492 ~ 188 ~ -128.514 -42.085 Impuesto a la Renta -100.016 642.Decisiones Financieras Considere que el mercado de esta empresa.784 83.011 Ingresos financieros Inventario final Efectivo CxP comerciales CxC comerciales Otros activos LP Inventario inicial Compras Acciones de inversión pagadas 1.926 1.838. mercado que se encuentra estancado con precios decrecientes: Ventas netas Sobregiros recibidos Participación de trabajadores Resultados acumulados Reserva Legal Provisiones LP Gasto financiero Otros activos pagados CP Fraccionamiento SUNAT LP Otras CxP Otras CxC Gastos de ventas CxC accionistas Crédito hipotecario Otros gastos Herramientas Inmueble.374 -227.337 60.303 4. Maq y Equipo neto Obligaciones financieras Largo 2.238.319 46.363 288.888 1.538 2.235.429 37.060 52.270 229.400 1.950 12. ratios de liquidez. ~ 189 ~ . dinámica financiera. Análisis de masas. retorno. gestión y solvencia.Decisiones Financieras ANALISIS FINANCIERO ESPECÍFICO 6 Analizar de modo detallado la dinámica financiera del negocio para recomendar mejoras. es relevante analizar si la estructura genera oportunidades o riesgos para el negocio. También se determina estructural o de masas. Cuando analizamos la estructura de las cuentas en el tiempo. para analizar si estas cuentas incorporan riesgos u oportunidades a la empresa. El análisis estructural o de masas Este análisis se basa en estimar la importancia o tamaño que tienen las cuentas dentro de cada estado financiero y compararlas en un mismo período de tiempo o también en varios períodos. podemos centrarnos por ejemplo. porque trabajamos principalmente con las cuentas relevantes o masas dentro de cada estado financiero. en los cambios ~ 190 ~ . de dinámica de la información financiera y además de indicadores o ratios financieros que puedan ser de utilidad. Para ello recurriremos a algunos métodos de análisis estructural. asimismo es bueno saber el detalle interno dentro de las grandes cuentas de los estados financieros.1. 6.Decisiones Financieras CAPITULO VI: ANALISIS FINANCIERO ESPECÍFICO U na vez conocida la estructura de la empresa y su dinámica horizontal. asumiendo que el patrimonio es de por sí una cuenta a largo plazo. pero cuando el sobregiro es usado continuamente por la empresa. es importante que la empresa equilibre los vencimientos de sus activos y pasivos. También podemos evaluar si las empresas toman plazos de vencimiento y tamaños prudenciales de deuda para financiar su crecimiento u operaciones. De igual modo procedemos en clasificar a los pasivos en permanente y no permanente.Decisiones Financieras que afectan principalmente el grado de equilibrio en las operaciones del balance general. tanto en plazos como en monedas. Esto es importante. Se debe tener en cuenta la diferencia que existe entre una cuenta de naturaleza permanente y la tradicional clasificación de activos y pasivos en corrientes y no corrientes. evidencia una necesidad ~ 191 ~ . En este caso obtenemos la importancia porcentual de las cuentas del pasivo y patrimonio respecto a su total. de manera que su estructura financiera no sea una fuente de riesgos o inestabilidad. Para esto buscamos clasificar a los activos en permanentes y no permanentes. de modo que podamos saber su importancia porcentual frente al total de activos. Por ejemplo un sobregiro entra en la categoría de pasivo corriente. Cuando estamos en presencia de restricciones financieras o mercados de bajo acceso y profundidad. sobre todo si las empresas son pequeñas y el mercado financiero es reducido. de modo que podamos inferir riesgos o posibilidades de estabilidad financiera en el negocio. de manera que la empresa sepa si está tomando demasiados riesgos al concentrarse en financiar sus operaciones con pasivos de exigibilidad a corto plazo. Posición equilibrada para la empresa: Activo Permanente Pasivo Permanente Activo No Permanente Pasivo y P. de modo que los fondos obtenidos se ajustan a las necesidades de la empresa y su vencimiento es en términos equivalentes eliminando el riesgo de falta ~ 192 ~ . Otra idea para el análisis de equilibrio es conocer la estructura de la empresa por cuentas de tipo exigible y cuentas de tipo disponible. implica por ejemplo estimar estructuras estables y en desequilibrio. Analiza la posición estructural o de masas. Fig.1. 6. los activos permanentes se igualan a los pasivos permanentes.Decisiones Financieras permanente de fondos y se transforma en una cuenta de naturaleza no cambiante. No Permanente En una situación de equilibrio. En el caso de largo plazo. es que los fondos de largo plazo se aplican a inversiones de largo plazo y los de corto plazo siguen el mismo esquema.Decisiones Financieras de fondos para cubrir deudas o pasivos. es una situación en donde los pasivos no permanentes son muy grandes y superiores a los activos no permanentes. 6. Eso se llama calce de vencimiento. Posición en desequilibrio y riesgo de insolvencia Activo Permanente Activo No Permanente Pasivo Permanente Pasivo No Permanente Desequilibrio con potencial insolvencia. la empresa enfrenta riesgos de no- ~ 193 ~ . sería equiparar la deuda a largo plazo con inversiones en activos fijos que son de largo plazo y por la tanto permanentes. Fig. Este caso sería el de una empresa que emite continuamente papeles comerciales (pasivo permanente) y ello sirve para cubrir las cuentas por cobrar (activo permanente).2. La lección en esta parte. Decisiones Financieras pago, esto se debe a que el vencimiento de los activos permanentes es con plazos mayores a los vencimientos de los pasivos, dejando a la empresa en posibles riesgos futuros. El riesgo subsiste porque para generar liquidez hay que vender activos que son permanentes o de largo plazo, esta venta de activos es generalmente mucho más complicada que activos de corto plazo con mayor liquidez. Consideremos el caso de que una empresa está tomando deuda bancaria a 6 meses, si esta operación es continua, entonces la empresa está obligada a generar fondos amplios cada 6 meses (para cubrir los saldos deudores), si no se generan estos fondos de corto plazo con activos diversos no permanentes, es probable que la deuda venza y no tengamos los recursos para ello, en ese caso estamos obligados a vender activos como edificios, pero este proceso es relativamente lento y en el camino afrontamos costos financieros por no pago. Un desequilibrio con alto costo de fondos, se dan en el caso que existan abundantes pasivos permanentes superiores a las necesidades de estos activos, la empresa está asumiendo un fuerte financiamiento de largo plazo el cual excede las necesidades de largo plazo de la empresa y se destina a operaciones de corto alcance, esto puede implicar un recorte de los niveles de rentabilidad y sacrificar el beneficio de estas fuentes de crédito. La ~ 194 ~ Decisiones Financieras rentabilidad en este caso se ve afectada porque el exceso de fondos necesita buenas fuentes de inversión, si las necesidades operativas ya son excedidas, necesitamos buscar nuevos destinos de inversión, sin embargo en los mercados de bienes, capitales o bancarios, el mayor retorno involucra un mayor riesgo para la empresa. Fig. 6.3. Posición en desequilibrio y alto costo de fondos Activo Permanente Pasivo Permanente Activo No Permanente Pasivo No Permanente El riesgo asociado o la posibilidad de no invertir bien, generan fuertes costos financieros o de oportunidad para la empresa. No olvidemos que el dinero sin uso tiene un fuerte costo para la empresa. Un inconveniente adicional, es que los activos tengan un plazo de vencimiento menor al de la deuda, en este caso podemos quedar descalzados si de pronto al vencerse la deuda permanente no contamos con las suficientes fuentes de corto plazo ~ 195 ~ Decisiones Financieras porque van venciendo de modo rápido y el dinero se usa en otras actividades, en este caso perdemos eficiencia en el uso de fondos e inclusive podríamos tener problemas de liquidez. Fig. 6.4. Equilibrio con monedas diferentes Activo En soles Pasivo en soles Activo En moneda extranjera Pasivo en moneda extranjera Equilibrio con monedas diferentes. En este caso, la empresa tiene equilibrio en monedas, por cuando sus pasivos en dólares por ejemplo, están cubiertos por activos en dólares. Para ello la empresa toma préstamos por ejemplo, en moneda extranjera y los calza con inversiones en moneda extranjera, en el caso de largo plazo. A corto plazo, puede da crédito en moneda extranjera (cuentas por cobrar) para equilibrar con cuentas por pagar en moneda extranjera. ~ 196 ~ Decisiones Financieras Fig. 6.5. Desequilibrio con monedas: Riesgo de caída cambiaria Activo en soles Activo en moneda extranjera Pasivo en soles Pasivo en M. Extranjera Desequilibrio de monedas con riesgo de caída cambiaria. En este caso la empresa tiene muchos saldos en moneda extranjera, en este caso está afrontando un riesgo de que la moneda extranjera baje de valor (baja el tipo de cambio). El monto de lo arriesgado es la diferencia entre activo en moneda extranjera y pasivo en esa moneda. Un ejemplo de esta posición es que la empresa tenga una gran proporción de activos corrientes en cuentas por cobrar en moneda extranjera y poco o nada de pasivos en esta otra moneda. En ese caso, cuando el tipo de cambio se reduce, la empresa está teniendo menos flujo de dinero en moneda local, lo cual puede complicar los pagos de los pasivos (o de otros rubros) y comenzar a tomar riesgos cambiarios que se trasladan a la operatividad del negocio. ~ 197 ~ Decisiones Financieras Fig. 6.6. Desequilibrio con monedas: Riesgo de alza cambiaria Activo en soles Activo en Moneda Ext. Pasivo en soles Pasivo en Moneda Extranjera Desequilibrio de monedas con riesgo de alza cambiaria. En este caso la empresa tiene muchas obligaciones en moneda extranjera y está afrontando un riesgo de que la moneda extranjera suba de valor (sube el tipo de cambio). El monto de lo arriesgado es la diferencia entre pasivo en moneda extranjera y activo en esa moneda. Consideremos por ejemplo que se poseen 1.2 millones de dólares en activos y 600 mil dólares en pasivos, entonces la posición de riesgo para esta empresa es 600 mil dólares (la diferencia de activo versus pasivo). Si el tipo de cambio al inicio es 2.8 soles por dólar y al final es de 2.4 soles por dólar, entonces la empresa ha perdido por exposición cambiaria: ~ 198 ~ Decisiones Financieras 0.4 * 600.000 = 240 mil soles. Como no sabemos el valor cambiario final, podemos hacer un ajuste al cálculo, diciendo que la desviación estándar del tipo de cambio en el último año fue de 0.3 soles por dólar, en ese caso, la pérdida esperada es: 0.3 * 600.000 = 180 mil soles. Análisis estructural al interno de un estado financiero. El análisis de masas puede aplicarse dentro de la estructura del balance mismo, por ejemplo consideremos la estructura del activo corriente, al verla de modo detallado podemos señalar si la empresa cuenta con capacidad de pago. Siguiendo la figura siguiente, observamos que hay muy poca caja para cubrir el pasivo corriente, le añadimos los valores (que pueden venderse rápido) y de ese modo vamos analizando si contamos con capacidad de pago. Puede también detallarse los inventarios por antigüedad (para ver si pueden venderse) y las cuentas por cobrar por vencimiento, de igual modo los seguros y otros gastos anticipados, que no representan mayor liquidez. ~ 199 ~ Decisiones Financieras Fig. 6.7. Análisis de masas del activo corriente Caja Valores Inventarios Materiales Inventario P. Terminados Cuentas por cobrar Seguros Otros Activos Pasivo Corriente 6.2. Análisis financiero dinámico Retomando el análisis horizontal, sabemos que es relevante conocer como han ido cambiando las cuentas en el tiempo. La interrelación de estos cambios con el movimiento del mercado y las distintas cuentas es clave, puesto que explica la posición financiera a partir de los eventos realizados. Estos cambios también pueden reflejar los efectos o estrategias realizadas por le dirección financiera, de modo que realice una lucha contra los aspectos débiles ~ 200 ~ Decisiones Financieras de la gestión o se dan cambios que mejoran el uso de activos, pasivos o ventas. Para realizar este análisis debemos obtener la variación porcentual de las cuentas tanto del Estado de pérdidas como del Balance, este análisis deja de ser estático y se transforma en un análisis dinámico o comparativo del movimiento de las cuentas buscando una explicación a las mismas en ambos lados, es vital realizar un análisis integral o simultáneo, sin perder de vista los principales indicadores de la marcha del mercado, como ventas del sector, costos promedio, productividad sectorial, cambios del segmento de mercado (tamaño de mercado), posicionamiento de marca o recordación, entre otras. El procedimiento, tal como ya se vio en el capítulo anterior, requiere primero detectar las cuentas de mayor importancia dentro de cada masa (corriente, no corriente o permanente) y luego revisamos su dinámica, para encontrar respuestas en el pasado a los problemas de hoy. A la inversa podemos primero revisar aquellas cuentas de mayor variabilidad o mayor crecimiento o caída y cruzar ello con su importancia en la estructura del balance o estado de pérdidas, de modo que podamos explicar la marcha de la empresa bajo dos perspectivas. Puede combinarse también con el análisis de efectivo, tanto ingresos como egresos por actividad, relacionado ello a la dinámica de los activos, los costos y gastos y la posición financiera en el tiempo. ~ 201 ~ Decisiones Financieras El análisis dinámico tiene que incidir en la variación de las cuentas, principalmente a corto plazo, a largo plazo lo que se revisa es principalmente la estructura adecuada de financiamiento. Para estructurar de mejor manera el análisis, podemos englobar la gestión financiera dentro de aspectos como: Fig. 6.8. Dimensiones del análisis financiero dinámico Liquidez / + Rentabilidad + - - + Solvencia Gestión / Seguridad - Como muestra el diagrama anterior, una empresa que se enfrenta a un entorno riesgoso (no seguro), puede aumentar su liquidez como forma de cobertura, pero eso la hará perder rentabilidad (si decide no invertir) y al perder rentabilidad puede debilitarse para el futuro y no manejar ese entorno adverso, generando un círculo ~ 202 ~ Decisiones Financieras vicioso, en general lo mejor sería mantener la liquidez a muy corto plazo y rápidamente encontrar formas seguras de invertir en ese entorno. Una empresa que decide reducir la liquidez e invertir en buenas alternativas, a pesar del entorno riesgoso, generará mayor rentabilidad e incluso ganará liquidez en medio de la turbulencia, liquidez y rentabilidad entonces pueden tener comportamientos diferenciados. El diagrama anterior también, señala que la buena gestión financiera de la empresa se aboca a generar liquidez para que la empresa pueda decidir invertir. Cuando se genera más liquidez, también es posible ser más solvente, toda vez que la empresa cuenta con capacidad de pago inmediata o de largo plazo. Al revés una mala gestión financiera, puede acarrear problemas de liquidez en la empresa, producto del mal uso de los fondos o de elegir mal las fuentes de financiamiento, en este caso la empresa pierde efectivo y pierde capacidad de pago. Afectando su solvencia a corto o largo plazo, la gestión se debilita en un círculo vicioso. Una buena gestión que genere liquidez, será también rentable puesto que se maneja con cuidado los orígenes y destino de los fondos, mientras que la mala gestión genera bajas de la rentabilidad y por ende poca recuperación a largo plazo, que afecta la solvencia. ~ 203 ~ Decisiones Financieras Entonces el análisis dinámico se concentra en explicar la marcha financiera de la empresa desde la perspectiva de liquidez, gestión, rentabilidad y solvencia: En cuanto al manejo de la liquidez, se refiere al análisis de los fondos de caja que van a cubrir principalmente lo siguiente: tener un manejo adecuado de los inventarios sean insumos o productos finales, fondos para previsión de pagos cortos u oportunidades de inversión de corto plazo, también puede decirse que son para posibles especulaciones de pequeña escala, fondos para prevención diversa o para hacer frente las demandas de los clientes a corto plazo, teniendo fondos para materiales y otros. En cuanto al logro de la solvencia, esto implica manejar o gestionar fondos como aportes de capital o reinversión de utilidades, deudas y sus respectivas políticas de financiamiento, emisiones de títulos y otros pasivos, siempre considerando el equilibrio financiero o calce financiero, sobre todo en negocios medianos o pequeños. En torno al logro de la rentabilidad, esto supone obtener fondos y gestionar aspectos como: resultados de mayores ventas, menores costos, mejoras en la calidad de los productos y sus costos asociados, mayor posicionamiento en el mercado que genera ingresos sostenibles, evitar pérdidas por costo de oportunidad (dejar de ganar), es decir elegir actividades con menor rentabilidad que otras existentes en el sector de negocios. Note que en esta esfera de rentabilidad ya nos unimos a conceptos vinculados al manejo de activos financieros y otros ~ 204 ~ Decisiones Financieras activos no totalmente líquidos, inclusive inversiones en proyectos de inversión o activos fijos. En materia de la gestión financiera, se analiza aspectos como las mejoras de políticas de cobranza, cambios en las políticas de créditos recibidos o concedidos a proveedores y clientes, mejora en la gestión de los inventarios, reducción de costos de almacenes, gestión de los pagos a proveedores y otros aspectos que redundan en el uso de los acticos y pasivos corrientes, que resultan en mayor o menor efectivo disponible para la empresa. En cuanto al manejo de riesgos, esto implica considerar no sólo la liquidez, sino también la dinámica de los mercados, la estructura de deudas y capital e incluso la estructura de costos e ingresos de la empresa, aquí ya entrando a los conceptos de apalancamiento operativo o financiero. Los riesgos serán mayores si la empresa entre en falta de liquidez, pierde solvencia, pierde posición en el mercado o asume continuamente deudas que reducen los márgenes de rentabilidad. En este tipo de decisiones hay que encontrar el equilibrio entre la liquidez y la solvencia para no generar riesgos excesivos ni sacrificar oportunidades de inversión rentables. Si bien algunas ideas aquí escapan al concepto puramente financiero, no debemos olvidar que la empresa es un sistema de decisiones no sólo financiero sino de clientes, accionistas, proveedores y otros ~ 205 ~ Decisiones Financieras miembros del entorno, todos los cuales generan valor y por tanto fondos. Aplicando el análisis dinámico: Si revisamos la figura siguiente, que muestra las cuentas por cobrar y por pagar de las empresas A, B y C, durante diversos años (pueden ser meses u otros períodos, con un mínimo de 4 años), podemos enfocarnos en hablar de gestión y su relación con la liquidez de los negocios: Fig. 6.9A. Ejemplo de análisis financiero dinámico Ctas x Cobrar Ctas x Pagar A B B C C Períodos A Períodos La empresa A eleva sus cuentas por cobrar, mientras que reduce sus cuentas por pagar, esto supone que está ~ 206 ~ Decisiones Financieras pagando estas cuentas contando con fondos de deuda, por cuanto no cobra de modo efectivo. En el caso de la empresa B, sus cuentas por pagar se elevan y sus cuentas por cobrar se mantienen, en este caso la empresa está manteniendo el efectivo a corto plazo sin visos de crecer. En el caso de la empresa C, sus cuentas por cobrar se reducen y sus cuentas por pagar se mantienen, esta empresa es la que mejor gestión tiene a corto plazo, reflejado en una liquidez creciente pues cobra en efectivo. Fig. 6.9B. Ejemplo de análisis financiero dinámico Inventario s Sobregiro B A C B A Períodos C Períodos Si vemos la figura anterior, vemos que A usa deudas pero a muy corto plazo (sobregiros) además de la falta ~ 207 ~ Decisiones Financieras de liquidez ya comienza a tener problemas de solvencia a corto plazo, la empresa es ineficiente en la medida que tiene inventarios en caída, es decir vende más rápido pero no cobra, por ende asume costos crecientes (deudas cortas) sin tener efectivo y eso la hace riesgosa. Esta empresa debe revisar su política de precios y cobranzas. En el caso de B sus deudas con sobregiros se mantienen, con ello financia las cuentas por pagar anteriores, esta empresa no tiene cambios en las cuentas por cobrar, pero tiene inventarios crecientes, es decir no está vendiendo más, esta endeudándose sólo para sostener el costo de producción, pero no genera ingresos, es una empresa que pierde rentabilidad y su liquidez se hace rígida, además se complica pues esa liquidez no bastará en el futuro para asumir la deuda que se mantiene. En el caso de C, la liquidez anterior le permite pagar sus sobregiros de modo continuo, es una empresa que gana en solvencia y además mantiene una liquidez creciente, la empresa no altera sus políticas de inventarios, de modo que el costo se mantiene. Este negocio tiene una rentabilidad sostenible en el tiempo y debe preparase para invertir en nuevos negocios o ampliar el actual. El análisis anterior es un buen ejemplo de un enfoque dinámico que se realiza comparando las cuentas, se procura ser bastante figura para un fácil entendimiento, obviamente las conclusiones deben relacionarse con el ~ 208 ~ Ejemplo de análisis financiero Note que el activo y pasivo corriente son iguales.000 Deuda a corto plazo: 1. de rentabilidad y de solvencia.10.000 Cuentas por cobrar: 1. esto supone que la liquidez está equilibrada Balance en S/. hasta donde sea posible obtener información de estos. La liquidez básicamente relaciona las cuentas a corto plazo del balance.000 Cuentas por pagar: 9.000 ~ 209 ~ .Decisiones Financieras sector de negocios en donde se ubica la empresa y la marcha de los competidores.3. Activo corriente: 10. como son activo y pasivo corriente. 6. básicamente se construyen dividiendo cuentas de los estados financieros y se dividen en 4 grupos: ratios de liquidez. usemos el ejemplo siguiente: Fig. de gestión.000 Caja: 2.000 Pasivo corriente: 10. Los ratios financieros Estos indicadores tienen un uso popular en el análisis de la información financiera.000 Inventarios: 7. 6. Decisiones Financieras Si dividimos el activo corriente entre el pasivo corriente (ratio de liquidez general) nos dará 1. El siguiente esquema ilustra en forma de ejemplo.2 (ratio de liquidez ácida). mientras que todo el pasivo es exigible (10.000).000). Una mirada más profunda. En materia de gestión debemos fijarnos en información que proviene de dos fuentes. nos dirá que lo único disponible es la caja (2. lo que indica que la empresa está con liquidez estable. Como vemos. los resultados del esquema son unos indicadores conocidos como rotación sea de cuentas por cobrar. ~ 210 ~ . entonces dividiendo estos datos nos da 0. inventarios o cuentas por pagar. es decir sus obligaciones de corto plazo son cubiertas al 100% con sus activos de corto plazo. que se agrava si consideramos que el 70% del activo corriente esta en los almacenes siendo su venta condicionada a la evolución del mercado. por un lado el estado de resultados y por otro lado el balance. estos ratios tratan de medir la forma como se usan los activos o pasivos para generar mayores recursos o ganancias en la empresa. las cuentas que debemos analizar para el caso de gestión. lo que indica que la caja no cubre los exigibles y por tanto no tenemos liquidez disponible y estamos en cierto riesgo de incumplimiento. Decisiones Financieras Cuentas por cobrar: 500 Cuentas por pagar: 1. también puede ser que estemos pagando demasiado rápido ~ 211 ~ .000 Ventas / Cuentas por cobrar 12 Costo de Ventas / Inventario 4 Costo de ventas: 4. de mayor utilidad y comprensión (dividiendo 360 días entre cada rotación): Días de cobro 30 Días de Inventario 90 Días de pago 72 Lo anterior ya es bastante efectivo.000 Compras: 5. pues nos interesa saber si tenemos demasiados días de almacenaje período a período o comparado con otros negocios. pasaremos a un indicador expresado en días.000 5 Compras / Cuentas por pagar: Pero esta información es algo complicada de entender (la rotación de inventarios indicaría que por cada sol de inventarios hay 4 soles de costo de ventas).000 Inventarios finales: 1.000 Ventas totales: 6. 000 Margen operativo: 25% Retorno sobre activo: 10% Rotación del activo 40% Utilidad neta: 500 Ventas: 4. De modo que esta información ya nos indica la gestión financiera operativa que se da en la empresa. 6.000 Retorno sobre el capital 10% .000 Ventas: 4.5% ~ 212 ~ Utilidad neta: 500 Capital social: 5.000 Activo total: 10. En el caso de rentabilidad hay dos formas de expresar este concepto. por ejemplo: Fig.11. Ejemplo de indicadores de rentabilidad Utilidad Operativa: 1.000 Margen neto: 12.Decisiones Financieras comparado con los días que demora cobrar.000 Ventas: 4. primero la generación de rendimientos o ganancias a partir del estado de resultados y segundo combinando esta información con el balance. es bueno explorarla desde el lado del balance. En el caso de la solvencia. indica el margen que obtenemos sobre los aportes de los socios. El ROA y el ROE son equivalentes cuando la empresa no altera la relación entre el pasivo y el patrimonio. El retorno sobre el capital (ROE). En el caso de la figura anterior. por un lado la generación de rentabilidad operativa y segundo la utilización del activo. En contextos de deuda estable o un capital social mayor al pasivo. el ROE es un buen indicador. Si consideramos que la utilidad operativa se mantiene (nota que el pasivo sólo afecta la utilidad neta vía los gastos financieros). entonces el activo crece. proviene de dos fuentes. lo que implica reducir los gastos diversos no operativos. Esto distorsiona la medida de rentabilidad.Decisiones Financieras El retorno sobre activos conocidos como ROA o ROI (sobre la inversión). con un patrimonio estable. por lo cual en contextos de endeudamiento creciente (el ROE es cambiante). Por ejemplo si el pasivo crece. entonces el ROA se reduce y terminará siendo menor que el ROE. siendo necesario mejorar el costo de ventas para poder aportar más en la rentabilidad operativa (el ROA equivale a utilidad operativa sobre activo total). se recomienda trabajar con el ROA y los márgenes sobre ventas ya estimados. su incremento proviene de generar más utilidad neta. así como medir la cobertura que ~ 213 ~ . la empresa basa su retorno principalmente en la eficiencia o productividad en el uso del activo. 000 Pasivo: 8.000 Cobertura de interés 2.3 2 ~ 214 ~ Activo/pasivo 1. Veamos los ejemplos siguientes: Utilidad operativa: 5.5 Pasivo/patrimonio: Cobertura de deudas 1. ¿Estamos arriesgando con mayor endeudamiento? esto debe medirse viendo la relación entre los pasivos respecto de los activos y respecto del patrimonio. a partir de la generación de fondos operativos.Decisiones Financieras tenemos contra los gastos financieros. ¿Nuestra caja nos permite cubrir el servicio de deuda? esto nos permite saber hasta cuanto podemos endeudarnos como empresa.000 Caja: 4.000 3.5 .000 Patrimonio: 4.000 Gasto financiero: 2. con fines de ir verificando la exposición al riesgo financiero de la empresa. respondiendo las siguientes preguntas: ¿Nuestra utilidad operativa cubre los gastos financieros? esto nos permite ir manejando el nivel de deuda. es decir un probable riesgo de no pago o insolvencia.000 Pago de deuda: Activo: 12. no de modo aislado. de los análisis vertical y horizontal. que mencionamos al principio. pero ya se acerca a su máximo nivel de deuda. Como se ha mostrado. señala que su caja es apenas mayor que el pago de deudas (interés más amortización. por cuanto su ratio de cobertura de deudas. pero aún es manejable por cuanto no supera el activo y sus ratios de cobertura están sobre 1. un estudio de generación de nuevos fondos cuando se requiere endeudamiento. los ratios financieros deben usarse en conjunto. Los problemas se dan cuando las deudas son a muy corto plazo y no se tiene caja disponible para ello. Los ratios no deben ser el único elemento a usar y no deben mostrase como números solitarios. Esto es conocido como evaluar la decisión de inversión. Los ratios no son usables a modo particular. siempre deben compararse con otras empresas del sector. con fines de tener un diagnóstico preciso de la empresa. Por eso siempre es vital. ellos deben ser explicados a partir de la dinámica del mercado. La empresa ha crecido en pasivos rápidamente sobre el patrimonio. así como de las diversas prácticas de la empresa y del sector de negocios donde ella opera. conocido comúnmente como cuota de la deuda). sobre ~ 215 ~ .Decisiones Financieras Puedes ver que la empresa puede cubrir sin mayor problema sus gastos financieros o intereses. o cuando se planean nuevas deudas sin considerar la generación de mayores ingresos. deben encontrarse relaciones en todas las dimensiones de análisis financiero. La idea es usar los ratios como una guía. por eso también es dinámico. es decir debe ser comparable con otras empresas del sector y comparado con los años anteriores o la información pasada. pero recuerda que si no lo haces. tenemos más nivel de deudas que el promedio. se termina siendo una empresa muy frágil y poco confiable. lo hará la entidad bancaria a donde un día irás por un préstamo. el ratio debe ser validado. de si la liquidez esta en el nivel adecuado o si por ejemplo. en la medida que mezclamos información del balance así como del estado de pérdidas o del flujo de efectivo. pues nos indicará comportamientos en el tiempo y también se dinamiza. Motivaciones para el uso de ratios para el análisis financiero Es muy conocido el análisis financiero a partir de ratios diversos. es decir somos más arriesgados. Quizás no parezca importante la comparación. porque ello nos dará una idea de si la rentabilidad es buena. ellos compararán tu desempeño con el resto de negocios (sus clientes) en ese rubro y podrán deducir si eres un cliente sólido o muy arriesgado y cuando se arriesga sin sustento. ~ 216 ~ . los cuales son números relativos que nos dan una idea de la situación de la empresa. más no como una idea fiel del desempeño de la empresa. Como todo indicador.Decisiones Financieras todo con las líderes. industrial o de servicios. es útil para señalar las áreas con problemas y que requieren mayor investigación. sobre todo por las cuentas no desembolsables o por la naturaleza agregada de esta información. el ratio cambia de significado si la empresa es comercial. con datos de EEFF proyectados. El análisis debe considerar el entorno del negocio. Los índices se calculan en función a la empresa. esto implica que el análisis debe ir de la mano de toda la información previa ya mencionada en los temas anteriores. con metas propuestas y con otras entidades similares o con los promedios de la industria o sector. asimismo un ratio puede ser desfavorable pero aceptable dado el entorno o los ratios sectoriales. Antes de entrar en detalle a los ratios. no reflejan exactamente la realidad económica de la empresa. no todos los ratios son medidas estándar. es conveniente asumir sus desventajas o limitaciones: Los estados financieros base de los ratios. pues muchos ~ 217 ~ .Decisiones Financieras El uso de ratios depende asimismo del giro del negocio. El análisis depende del usuario de la información. no se puede usar lo mismo para todos los casos. Debemos comparar con períodos anteriores. pero algunas veces un ratio no nos indica causas ni problemas específicos. Decisiones Financieras no son aplicables a diversos negocios. por ello cada ratio se debe analizar a modo particular y no general. mayor capacidad de pago de deudas a corto plazo. dependiendo del entorno puede indicar una aversión al riesgo de parte de la gerencia o una pronunciada tendencia a la especulación. a mayor coeficiente. Principales Ratios o Índices financieros Para la dimensión Liquidez: Estos ratios miden la capacidad de cubrir los compromisos a corto plazo o capacidad de pago corriente. IL = AC / PC ~ 218 ~ . también puede significar ineficiencia en la gestión de liquidez. no obstante cualquier análisis debe tenerse en cuenta el giro del negocio o la posición de la empresa. El ratio bajo. Debido a que no se toman en cuenta los activos corrientes (AC) por separado eso implica que el ratio no discrimina entre activos más o menos líquidos. Liquidez general (IL) Mide la cobertura de activos de mayor liquidez sobre obligaciones de menor vencimiento o mayor exigibilidad (pasivo corriente PC). inventarios y activos. El objetivo es analizar la eficiencia en el manejo de los activos y pasivos considerando el impacto de las cuentas de gestión que provienen del estado de pérdidas y ganancias.Pago Anticipado] / PC Prueba Defensiva (PD) Mide la capacidad de pago inmediata. PD = [caja + valores negociables] / PC Para la dimensión gestión: Se mide las políticas de la empresa en el uso de sus recursos respecto a cobros. ~ 219 ~ . se sacan del activo corriente (AC) aquellos aspectos de difícil realización o cuyo vencimiento es más largo.Decisiones Financieras Prueba Acida (PA) Usando el mismo criterio anterior. asimismo nos da una idea del lapso de tiempo en el cual la empresa puede operar con sus activos líquidos sin recurrir a ventas. es decir al muy corto plazo.Cuentas por cobrar . pagos. La idea es medir la capacidad de pago a mediano plazo de la empresa o su exceso de fondos líquidos por ineficiencias de su gestión o riesgos en el entorno. PA = [AC – Inventario. Con ello medimos la eficiencia por negocio o por cliente. ~ 220 ~ . En empresas con clientes muy grandes o con ventas muy concentradas. el ratio debe realizarse para cada cliente y cada línea que compra. RCC = Ventas Netas / Promedio Cuentas por cobrar El período medio de cobranza (PMC) Está relacionado al ratio de rotación de cobros. a mayor rotación menor es el lapso entre una venta y el cobro efectivo.Decisiones Financieras Rotación de Cuentas por Cobrar (RCC) Es el plazo medio de los créditos concedidos o número de veces en que una venta se refleja en las cuentas por cobrar. o también la flexibilidad de las políticas de cobros. en este caso eso puede significar mucha liberalidad en los créditos y al revés podemos tener una política de créditos muy rígida. Es conveniente que este ratio se realice por cada línea de producto o por cada unidad estratégica de negocio. Para el cálculo de este ratio debe usarse el promedio del período. Es decir. la empresa en este caso recupera rápidamente el valor de los bienes o servicios vendidos. Una vez calculado este índice. comparar los índices con las políticas o metas en plazos que posee la empresa. mide el número de días necesarios para recuperar un crédito en promedio. Es útil asimismo. podemos encontrar que es bastante alto. las cuales pueden obtenerse del costo de ventas: Compras = Costo de Ventas – Inventario Inicial + Inventario Final ~ 221 ~ . esto puede deducirse de ratios de pago mayores a las políticas que maneja la empresa para el resto de proveedores. Analizar este ratio tiene implicancias en nuestras relaciones comerciales con los proveedores. Es importante además. es decir la velocidad en que una compra tiene un pago efectivo. sin embargo la demora en pagos puede ser una fuente de financiamiento. para medir la horizontalidad de políticas o políticas que favorecen a alguien que probablemente no aporta nada adicional a la empresa. Es vital que este ratio se calcule según el tipo de compras o según la importancia del proveedor. porque a partir de su análisis. Para el cálculo del ratio deben medirse las compras. implica que generamos algún riesgo en nuestros proveedores.Decisiones Financieras PMC = Promedio Cuentas por cobrar x 365 / Ventas netas Rotación de Cuentas por Pagar (RCP) Este ratio mide el número de veces en que una compra se refleja en cuentas por pagar. Un ratio bajo por ejemplo. podemos encontrar aquellos proveedores que tienen un mayor poder de negociación sobre la empresa. PMP = Promedio Cuentas por pagar x 365 / Compras Rotación de Inventarios (RI) Una parte importante en los costos en que incurre la empresa se relaciona con los costos logísticos. como las de servicios.Decisiones Financieras En empresas que no manejen inventarios. puede existir un alto costo financiero en los stocks que se encuentren por encima del nivel mínimo requerido. puede vincularse otro indicador como el PMP. en ese caso se usarán directamente los costos de ventas. El ratio es el siguiente: RCP = Compras / Promedio Cuentas por pagar Plazo medio de pago (PMP) Del ratio de rotación. En el caso de los inventarios. Estos costos se orientan a costos de almacenamiento. estos generalmente provienen de la administración de inventarios y la distribución física de los productos. de exceso de operación en esa línea de negocios y exceso de compras de insumos para productos que generalmente se mantienen en ~ 222 ~ . expresado en número de días que representa cuantos días demoramos en pagar una compra. para realizar nuestra venta. o costos de todos los bienes comprados o servicios pagados. Decisiones Financieras almacén. pues refleja un comportamiento particular del mercado y dañaría la efectividad del indicador. En ambos casos se debe tomar el inventario promedio (Si existen faltantes de datos se considera sólo el saldo final de inventario) y costo ventas del período. Una forma de medir la gestión de estos inventarios es el ratio de rotación. Como en toda representación por promedios. es decir la velocidad en que los stocks se transforman en ventas. Este ratio se entiende como el número de veces que los inventarios cambian en el año o la rapidez en que los inventarios pasan a ser cuentas por cobrar o saldos de caja. Asimismo debemos tratar de obtener ratios por líneas de negocio. RI = Costo de Ventas / Inventario Promedio Días de inventario Otra forma de medir la gestión de los inventarios es expresarlo en días. por cliente o por producto y con mayor detalle se debe obtener ratios por zonas de ventas. de ser posible. Días de Inventario = Inventario Promedio x 365 / Costo de Ventas ~ 223 ~ . hay que ser cuidadoso en las estacionalidades es decir en aquellos períodos en que el inventario es inusualmente alto o bajo. El ratio también nos da una idea de si el tamaño del activo es demasiado o insuficiente comparado con el volumen de ventas del negocio. En resumen el ratio asocia el volumen de inversión en activos con las ventas que puede generar. Sin embargo también puede medirse el total del activo. en el sentido de que vemos cuanto genera nuestro activo. este ratio se asocia a medir la gestión generalmente del activo fijo de la empresa o de los activos de largo plazo. Debido a la importancia de estos recursos. si se desea incorporar la parte correspondiente al activo corriente. note que algunos negocios no poseen muchos activos fijos. que se muestran en los activos de la empresa. esto implica que este ratio será posteriormente parte de la generación de la rentabilidad.Decisiones Financieras Rotación del Activo (RA) Los socios realizan una serie de inversiones. estas inversiones pueden ser equipos. esto dependerá de la estructura de activos de las empresa. con el fin de saber la tendencia en la recuperación de estos fondos a partir de la generación de ventas. edificios y otros componentes del activo fijo. RA = Ventas Netas / Activo Total (Fijo) ~ 224 ~ . por lo que este ratio debe asociarse al activo de corto plazo. instalaciones. Rendimiento Sobre las Ventas (ROS) Este ratio busca responder cuanto de utilidad generan las ventas de la empresa. cubrir la inversión realizada. Estos aspectos nos darán una idea de los márgenes que perciben los accionistas. del uso del activo en función a la utilidad que genera. ello define las posibilidades e intenciones de pago de los clientes y finalmente las ganancias generadas. por ello debemos medir esta generación para cubrir los aportes de socios. cuando ~ 225 ~ . por tanto vender más no siempre es indicador de éxito. El objetivo del negocio no es vender más. medir la rentabilidad como parte de la contribución de las ventas y medir los rendimientos sobre los costos.Decisiones Financieras La necesidad de tener un análisis de la rentabilidad. a mayor valor percibido del producto se tendrán mayores ganancias con quizás menores ventas. si vendemos mucho y la utilidad es baja. El objetivo es generar valor en los consumidores con productos de alta satisfacción. eso indica detrás un problema de costos operativos o administrativos. es vender obteniendo fondos disponibles o ganancias. es porque el fin último de la gestión empresarial es obtener o generar retornos. Puede ser que estemos sacrificando ganancias vendiendo un producto que por su bajo precio sea consumido masivamente. de la eficiencia operativa en costos y la gestión de ventas. En el segundo caso medimos la ganancia por cada acción que posee el inversionista. lo cual es relevante para medir la rentabilidad de cada socio en función a su participación accionaria en la empresa. La rentabilidad neta del patrimonio puede derivar al indicador de ganancias por acción (GPA). ROS = Utilidad Neta (Bruta) / Ventas Netas Rentabilidad Neta del Patrimonio (ROE) El aporte de los socios forma parte del capital social de la empresa. En el caso del ROE este mide una rentabilidad financiera. Acciones En el primer caso medimos la ganancia por cada unidad monetaria o sol de capital social.Decisiones Financieras podemos generar mayor valor cambiando el segmento objetivo del mercado o el posicionamiento del negocio. por cuanto implica saber cuánto se gana por la fuente de ~ 226 ~ . ROE = Utilidad Neta / Capital Social ROE = [Utilidad neta / ventas] * [Ventas / Capital] GPA = Utilidad Neta / Nro. por tanto es importante conocer cuánto ganan los accionistas por su aporte y por los riesgos asumidos al invertir en el negocio. lo cual es relevante para medir en promedio la rentabilidad del patrimonio. a mediano plazo de permanecer ese boom. esto considerando condiciones de mercados eficientes y en normal funcionamiento. Un alto ratio también puede indicar también que el mercado presenta una depresión temporal que no se asocia al valor de la empresa.Decisiones Financieras financiamiento que proviene de capital propio de la empresa. puesto que más deuda representa menos dinero provisto por los accionistas y mayor ratio. los precios tenderán al alza. Un ratio bajo indica que el mercado está asignando a la empresa un bajo valor en generación de flujos futuros de ganancias o también que actualmente hay un boom en el sector empresarial que hace que las ganancias sean de mayor crecimiento que los precios. un ratio creciente o alto indica que el mercado valora a la empresa por su capacidad de generación de retornos futuros ya que los precios de las acciones crecen por encima del crecimiento de las ganancias actuales o pasadas. que es el ratio precio utilidad (RPU): RPU = PRECIO ACCION / GPA Este ratio precio utilidad refleja el movimiento de valor de la empresa en el mercado. ~ 227 ~ . Del uso de acciones también puede manejarse otro indicador. por ello debemos medir la rentabilidad de esa inversión. generando finalmente pérdidas. Medir el ratio nos sirve para detectar la eficiencia operativa del negocio. si nuestras operaciones no son rentables. es suficiente para cubrir este costo. En este sentido el ratio indica cuánto de ~ 228 ~ . es decir no muestran un ratio de margen bruto creciente o lo suficientemente alto. entonces la empresa tiene riesgos de no cubrir sus costos de tipo administrativo o financiero. es útil entonces medir si la utilidad bruta u operativa generada. entonces estamos asumiendo elevados costos operativos o tenemos problemas en el diseño de precios o simplemente estamos perdiendo posición en el mercado.Decisiones Financieras Margen Bruto sobre los costos de ventas (MB) Si consideramos que el costo de ventas es generalmente el costo de fabricación o el costo de comprar bienes que luego se venderán. por ejemplo un ratio decreciente o muy bajo. Margen Bruto = Utilidad Bruta / Costo de Ventas Margen Operativo = Utilidad Operativa / Costo de Ventas Rentabilidad del Activo (ROA) Las inversiones de la empresa se concentran en los activos. Si esto no fuera así. Esto comúnmente se conoce como rentabilidad económica o de operación. El activo que genera retornos puede ser también ajustado. ROA = Utilidad Neta / Total Activo ROA = [Utilidad neta / ventas] * [Ventas / Activo] El ROA puede medir claramente la rentabilidad operativa del negocio. ROA* = Utilidad operativa / Activo total – pasivo corriente Como se conoce el ROA también puede servir para evaluar la rentabilidad de un negocio usando el indicador como un costo por las fuentes de financiamiento propio. toda vez que son los activos los que sirven para generar los bienes que produce la empresa. ~ 229 ~ . usando la utilidad operativa y el activo neto de financiamiento a corto plazo.Decisiones Financieras utilidad se genera por cada unidad monetaria o sol invertido. En este caso estimamos un ROA ajustado. usando como medida el activo fijo más el saldo que resulta del activo corriente menos el pasivo corriente. GE = Pasivo Total / Activo Total ~ 230 ~ . puesto indica que el dinero se invierte a largo plazo y puede ser recuperable. esta dimensión está ligada al comportamiento de la estructura de financiamiento de la empresa y sus implicancias con los calces financieros ya señalados. sin generar caja por operación para liquidar parcialmente la deuda. principalmente el activo fijo. esto tiene riesgos. Apalancamiento o estructura deuda capital (DC) Una empresa que se endeuda de modo continuo. DC = Pasivo Total / Patrimonio Grado de Endeudamiento En el caso del endeudamiento sobre el activo. eleva el ratio deuda capital. las conclusiones pueden ser similares al análisis anterior.Decisiones Financieras La empresa necesita también un análisis de la solvencia. en ese caso los gastos financieros terminarán asfixiando al negocio. los fondos están siendo usados para el muy corto plazo sin generar un crecimiento de las inversiones. demasiados pasivos respecto del activo indica que no se aplican las deudas al crecimiento de la empresa. se aplican por ejemplo a costos. Este ratio puede ser manejable si a la vez va creciendo el tamaño del activo. si las mayores deudas no se aplican a fuentes de generación de ingresos o se invierten de mal modo. producto de algunos gastos financieros por pasivos ligeramente crecientes (aplicados en activos). indica que aún tenemos capacidad de pago.Decisiones Financieras Cobertura de Gastos Financieros (CGF) La cobertura indica el grado en que la empresa puede cubrir los gastos financieros con los resultados operativos. indica que ya superamos nuestra capacidad financiera. Sus ratios de resultados operativos son crecientes. también puede indicar la capacidad de mayor endeudamiento. estos fondos puede aplicarse a los gastos financieros sin sacrificar utilidad. En este caso un ratio alto. mientras que un ratio bajo o igual a 1. productora de procesados lácteos. revisamos el cuadro adjunto con ratios de GLORIA. CGF = Utilidad operativa / Gastos Financieros CGF * = Efectivo disponible / Cuota de deudas Para graficar las aplicaciones del análisis financiero. pero sus resultados netos caen. puesto que las deudas además deben amortizarse. El ratio puede ajustarse (CGF*) usando la cuota a pagar en lugar de los gastos financieros y comparando esta cuota con el efectivo disponible. en la medida que el negocio genera fondos por sus propias operaciones. ~ 231 ~ . con más de 80% del mercado. 71 0. / Patrimonio % Deuda a corto plazo Indice de cobertura % Mdo de leches industrializada % Mdo de leche evaporada dic-08 1.221 756.001.186.8% 1.3% 28.87 1.728 1.637 534.7% 2. Liquidez corriente Liquidez ácida Deuda / patrimonio Pas.986 1.8% 17.240 845.064.5% 82.727 1.358 920.953 11.619 1.1% 17.245.225.0% 2.0% 9.50 63.967 224.95 0.8% 9.033 1. Indicadores financieros de Gloria SA Gloria SA Indicadores Financieros Activos Activo corriente Deudores Existencias Activo fijo Pasivos Pasivo corriente Patrimonio Ventas netas Resultado bruto Resultado operacional Utilidad neta Res.42 0.4% 14.1.370 798.29 0.2% Su liquidez es creciente.115 343.201 228. mientras que su nivel de apalancamiento baja porque hay aportes de capital (para activos fijos) que reducen la exposición al creciente pasivo.485 434.732 586.88 78.313 186.0% 82.580 806.031.121 243.043.580 425.15 77.259 160.143.41 42.205.159 11.835 13.6% 15. Financ.674 406.665 358. Rentabilidad / Activo Prom.33 50.Decisiones Financieras Tabla 6.223 463.1% Miles de Soles dic-09 2.678 510.944 463.88 0.887 2. Operacional / ventas Utilidad / ventas Rentabilidad / Patrimonio Prom.1% sep-10 2.643. ~ 232 ~ .9% 10.723 281.8% 7.6% 9.398 406.243 2.70 0.40 1.61 77.746 481.765 286.677.053 838.9% 83.82 0.308 1.5% 6.6% 10. su caja es fuerte. ~ 233 ~ . sin embargo el último año los inventarios han crecido. lo cual se refleja en el menor resultado bruto.Decisiones Financieras La cobertura crece. sin generar mayores problemas. pero sus cuentas por cobrar no se han elevado sustancialmente. si bien suben los gastos financieros. pero la empresa es eficiente porque las ventas cayeron a mayor ritmo que los resultados brutos y operativos. El ROA ha bajado producto de los mayores activos fijos. La empresa ha vendido menos. El ROE se reduce por la menor utilidad neta y los mayores aportes de capital. de modo que podamos tener un diagnóstico más amplio de lo que sucede en la empresa. sea a modo del vencimiento corriente o no corriente y también considerando la exigibilidad o disponibilidad de las cuentas en el tiempo. ~ 234 ~ . no olvidemos que lo más importante es conocer el medio donde opera la empresa. Adicional al análisis de masas tenemos el análisis financiero dinámico.Decisiones Financieras Resumen del capítulo VI E l análisis financiero desde una perspectiva detallada. que relaciona las cuentas del balance y estado de pérdidas y ganancias en el tiempo. Este análisis de masas permite conocer los riesgos y oportunidades que enfrenta el negocio. el análisis financiero permite el uso de ratios o indicadores financieros. Finalmente. de modo que podamos revisar la gestión del negocio. rentabilidad. siempre comparando su desempeño con el mercado donde opera. sean sólo activos y pasivos corrientes. e incluso dentro de estos rubros. gestión y solvencia. por ejemplo cuentas por cobrar frente a cuentas por pagar. para de modo integral evaluar la marcha de la empresa. El análisis de masas puede detallarse dentro de cada estructura de vencimiento. incluye los análisis de masas. pues ello es la base de sus resultados financieros. los cuales pueden darse en las dimensiones liquidez. Ambas tienen buenos niveles de liquidez y rentabilidad. Si la caja de una empresa es creciente. cuando las ventas son estables o las mismas. ¿cómo puede explicar esto? 3. Explique. ¿por qué el inversionista optaría por comprar la empresa con problemas de solvencia? 5. qué ajustes necesita? ~ 235 ~ . Se tiene dos formas de analizar la cobertura de gastos financieros.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿en qué caso podemos decir que ambos son equivalentes. además considerando que el costo de ventas es también el mismo. Considere que el indicador de ROA es la mitad del ROE. sea con cuota de deuda o sólo gastos financieros. considerando que no existe pasivo a largo plazo. En el caso que la productividad del activo operativo sea creciente y que el margen neto sobre ventas se mantiene constante. una tiene problemas en los indicadores de gestión y otra en los indicadores de solvencia. ¿por qué causas o motivos se produce este comportamiento del margen neto? 2. Se hizo el diagnóstico a dos empresas. explique ¿qué motivos permiten tener ese comportamiento de la caja? 4. Costo de ventas/ventas (%) Crecimiento de la UAII (%) * Utilidad Neta sobre Ventas 10% 18% 12% 14% 5% 5% 5 3 1. el desea saber cual es aquella con mejor situación financiera para invertir en la misma.9 25 12 32 45 45 35 40 56 35 30 19 20 32 19 60 90 25 85 ROA (%) 12% 7% 10% 15% 7% 9% ROE (%) Grado de Cobertura Financiera Pasivo Corriente / Patrimonio Pasivo Total / Patrimonio Ventas anuales en millones de S/. Empresa A Indicador Activo corriente / Pasivo Corriente Activo disponible / Pasivo exigible Rotación de cuentas por cobrar Rotación de cuentas por pagar Rotación de inventarios Empresa B Empresa C Año 1 Año 2 Año 1 Año 2 Año 1 Año 2 2 3 1 1.7 0.7 1.9 2 2 0.4 1.5 2 2 1 0.8 1 1.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un inversionista cuenta con información de tres empresas. Las empresas son industriales y procesan alimentos.2 1.5 0.1 0.9 0.4 1 1.4 0.3 0.2 1.9 1 10 12 7 13 3 10 67% 74% 70% 75% 56% 78% 4% 2% 7% 14% 4% 6% 7% 5% 18% 22% 20% 32% ~ 236 ~ .7 0. Además. El inversionista. ~ 237 ~ . Finalmente que empresa recomendaría. para que el inversionista decida invertir en ella. Ejercicio 2 Realice el análisis financiero de A y B. Con la información anterior. solvencia y gestión. rentabilidad. consiguió adicionalmente esta información: El crecimiento del sector alimentos (en producción vendida) en los últimos 4 años: 28% anual. grafique el impacto de sus recomendaciones. por ejemplo comprando acciones del negocio. Crecimiento de precios del sector alimentos en los dos últimos años: 1% Las tasas de interés se han reducido en los últimos años de 16% anual a 12% anual. procure plantear estrategias a seguir para cada empresa. en las dimensiones liquidez.Decisiones Financieras (*) La UAII está en tasa de crecimiento anual respecto al año anterior. de modo que mejore su análisis financiero. se pide: Analizar financieramente cada empresa. Margen Bruto A Cobertura de interés B A B Trimestre s Trimestre s Ventas / Activo Pasivo / Capital A B Trimestre s ~ 238 ~ A B Trimestre s .Decisiones Financieras Para ello use la información de las figuras siguientes. considere el eje vertical como la tasa (%) o ratio respectivo y el eje horizontal como el tiempo en períodos trimestrales. Decisiones Financieras Rotación de inventarios Activo Cte. B B A A Trimestre s Cuentas por pagar Trimestre s Deuda LP / Activo A B B A Trimestre s ~ 239 ~ Trimestre s . / pasivo Cte. la deuda es variable. subirá en 0. la tasa de interés por dicha deuda es de 34% bimensual (esta deuda es para cubrir los gastos de mano de obra y otros imprevistos). adicional a ello se paga intereses del trimestre equivalentes a 15 mil soles. ~ 240 ~ .25 soles por dólar. una empresa mantiene un stock de inventarios del 20% de las ventas trimestrales las que son equivalentes a 800 mil soles. La empresa tiene como clientes a Paquito SAC que paga en 120 días (al que le coloca el 60% de las ventas) y dos empresas más que pagan al contado. La empresa tiene costos trimestrales equivalentes a 600 mil soles (los costos son para toda la producción trimestral). dichos costos son 60% compras.08 soles al mes. el vencimiento trimestral de la deuda es de 60 mil soles. Por lo general la empresa se financia con créditos de corto plazo a 60 días. La empresa mantiene una deuda asumida a 4 años con amortización constante. representan alrededor de 5 mil dólares al mes. el resto es costo de mano de obra que vence cada mes. para comprar activos (el saldo deudor al inicio del trimestre es de 720 mil soles). que se realizan a un proveedor con vencimiento a 95 días. El tipo de cambio al inicio del trimestre es de 3. Los gastos de representación mensual y diversos usos de la caja chica (gastos administrativos diversos).Decisiones Financieras Ejercicio 3 En un mercado cambiante. se considera que por estar en el trimestre de fin de año. en promedio es alrededor de 70 mil dólares. los gastos generales y administrativos suman 0. El resto de activos tienen la siguiente estructura: 5% caja. ¿cuál es la posición financiera de la empresa? Ejercicio 4 Un negocio tiene ingresos por 7 millones de soles al año. ~ 241 ~ . Se tienen gastos financieros por 0.4 millones se reparten igual que las ventas (sin considerar los ingresos financieros). Adicionalmente se tiene ingresos financieros por el restante 10%. la maquinaria es el 60% de los activos y representa la línea de producción A y B (la línea de producción A esta valorizada en 6 millones).Decisiones Financieras La caja al inicio del trimestre es de 120 mil soles. Los activos totales del negocio valen 25 millones de soles. no se ha modificado. Se pide: Considerando el análisis de estructura de masas con un mayor grado de detalle al interior de los activos y pasivos. repartidos en ventas del producto A: 30% (mercado internacional) y ventas del producto B: 60% (mercado nacional). Los costos de ventas son por 4. esta maquinaria se financió en parte con un capital propio de 12 millones. el aporte de capital social al inicio del negocio fue de 500 mil soles. 25% cuentas por cobrar. los gastos de ventas son de 0.7 millones.5 millones. 30% valores negociables. 20% inventarios.6 millones. 5 millones y deudas en operaciones de bolsa por 0. provisiones con trabajadores por 1. Los dueños de la empresa son 10 primos. comenzando con la estructura accionarial. ¿cómo cambia ello el análisis de rentabilidad. Los pasivos a largo plazo fueron aplicados 50% en activos fijos y 50% en inversiones en valores y bonos.5 millones. cada uno compró 8.000 acciones a un ~ 242 ~ . además de hacer muy difícil la colocación de stocks o de inventarios. Los pasivos corrientes son deudas de corto plazo por 2 millones. Los pasivos del negocio son a largo plazo por 6 millones y los pasivos corrientes son de 7 millones. 10% inversiones en acciones a largo plazo. liquidez y solvencia? Ejercicio 5 Se cuenta con diversa información de la empresa PRIMO SA. proveedores diversos por 3 millones. Con la anterior información. cuál será el retorno por cada negocio o línea de productos. responda las preguntas: ¿Cuál es la tasa de rentabilidad de la empresa medida con el ROA y ROE. que opina de la liquidez del negocio y de la solvencia? Si el mercado nacional del siguiente año se deprime y reduce en 40% las ventas de la empresa.Decisiones Financieras 10% gastos anticipados. las cobranzas (recuperación de las cuentas por cobrar) y las ganancias financieras. pero el plazo de las mismas es renovado continuamente. la gerencia ha decidido tener un fondo mínimo de caja de 5.000. Es política de la empresa.5% bimensual.Decisiones Financieras precio de 10 soles por acción. el cliente PRASA. ya que se cargan como provisión de incobrables al año siguiente de efectuado el desembolso. que el inventario mínimo de productos terminados es de 10.5% de las ventas. El inventario de productos en procesos es de 6.000 anual. Por ello el año pasado recibió 400. la gerencia financiera maneja muy bien los riesgos de inversiones en rubros distintos.000. La empresa tiene 10 clientes. Generalmente se presta un 6. Las cuentas por cobrar son el 10. prestarle dinero a las demás empresas del grupo. esos préstamos generalmente no se pagan y pasan a pérdidas a partir del tercer año de endeudamiento. no obstante los derechos de la venta o franquicia pactados a 5 años. Se cuenta con diversas gerencias. Los inventarios de productos terminados son de 5% de las ventas anuales.000 más trimestralmente. La gerencia cada tres meses cambia su cartera de inversiones.000. mantiene una cuenta abierta con la empresa de 30. ya que el marco legal ~ 243 ~ . no pudieron ser garantizados. PRIMOSA forma parte de un grupo empresarial que pertenece a la familia PEREZ. en este caso se tiene una inversión en valores de 32.000 y adicionalmente coloca 3. Actualmente la cartera rinde 4.25% de las ventas anuales. Logística ha mencionado asimismo. En otros aspectos. vendió su marca y su gestión. la cual se renueva automáticamente.000. La empresa producto de su anterior éxito. con ello se fundó la empresa. en otra región. 000. La empresa se ha aliado con el proveedor PROVESA.Decisiones Financieras prohíbe el cobro constante de regalías.5% cada año. las franquicias se cobran en el período.000 anual y no se planea incorporar trabajadores. ha detectado una creciente necesidad de fondos permanentes. a una tasa de 6% trimestral. El plan de la empresa es poder vender franquicias en el futuro y percibir siempre este ingreso. Las compras anuales son el 50% del costo de ventas y cada año quedan por pagar los contratos de exclusividad. La empresa negoció con los trabajadores y logró que estos mantengan un fondo de beneficios sociales administrados por una entidad financiera del mismo grupo. de modo que se cancelen al momento de la liquidación laboral. ~ 244 ~ . para ello ha optado por financiarse del siguiente modo: En sobregiros el banco NBB le abrió una cuenta disponible libremente de 35. La empresa para sus operaciones diarias. descendiendo en 2. esto sin embargo no es política de la empresa sino que se debe a diversos trámites y renovación de insumos. El saldo actual de beneficios es de 10. La mayoría de trabajadores son permanentes y muy especializados. mediante esta alianza el proveedor otorga a la empresa una cuenta abierta de 50. con vencimiento y capitalización anual. (Esta tasa es el promedio del mercado financiero). a cambio de un 40% en la exclusividad de las compras.000. En ese caso la empresa negoció y obtuvo el derecho de cobrar el 10% el primer año. 000.000.000 soles. el gasto administrativo es de 25000. Las ventas del negocio son por 400. para financiar las inversiones en valores y los préstamos e inversión en afiliadas. Todos los activos fijos se deprecian al 20% anual. La deuda a largo plazo. de manera constante y con cuota y vencimiento semestral. La empresa ha colocado bonos por 40.3% mensual pagado al año y con un plazo de redención o recompra de bonos a 10 años. actualmente posee 75. La empresa posee una activo fijo de 100. El grupo familiar PEREZ tuvo una rentabilidad para sus negocios en conjunto de 20% anual. entre sus planes está comprar activos anualmente por 30. conseguida con otro banco a una tasa de 2. por un monto de 70. amortizado a 7 años. El costo de ventas. Los socios tienen la firme decisión de vender acciones para cubrir el resto de fondos necesarios en la empresa. ~ 245 ~ .000 en acciones de otros negocios. crecen al 10%. el grupo decidió para todas sus empresa.Decisiones Financieras La empresa usa el 100% de esta cuenta. salvo que la utilidad retenida los cubra. Se tienen asimismo ingresos y gastos financieros por diversos conceptos.000 adicional. con un interés de 1.000 anuales. es del 70% de las ventas. La empresa tiene acciones compradas en otras empresas del grupo.2% mensual. La empresa usó los bonos y la deuda a largo plazo. que el 50% de las utilidades se repartan como dividendos. 000 Año 2 14.000 Año 3 10. halle el ROA.000 12.000 Se pide: Realizar un análisis financiero vertical.Decisiones Financieras Otros Datos: Letras por pagar Tributos por pagar Año 1 12. horizontal y por diferencias de masas. ~ 246 ~ .000 17.000 15. Decisiones Financieras UNIDAD III GESTION FINANCIERA ~ 247 ~ . Decisiones Financieras PRESUPUESTO Y PLANIFICACIÓN FINANCIERA DE CORTO PLAZO 7 Analizar el efecto de las decisiones financieras mediante su impacto en el efectivo de la empresa. Apalancamiento operativo y financiero. ~ 248 ~ . presupuesto de efectivo y análisis de sus desviaciones. bajo una mirada del pasado y para estructurar el trabajo del negocio anualmente o en períodos de corte trimestral o semestral. ~ 249 ~ . Con fines de tener una mirada de la marcha de la empresa en períodos relativamente cortos. por ejemplo la respuesta de los costos o la utilidad ante cambios en las ventas. el análisis financiero visto anteriormente. el mismo que para sus proyecciones requiere conocer la evolución financiera del negocio. en el mejor de los casos se realiza con datos trimestrales por la frecuencia que existe de la información financiera. es muy útil para planear las estrategias financieras.Decisiones Financieras CAPITULO VII: PRESUPUESTO Y PLANIFICACION FINANCIERA DE CORTO PLAZO E n los capítulos anteriores. se puede estructurar un presupuesto de efectivo. no obstante este análisis termina siendo histórico y de una perspectiva tendencial. además de los efectos que tienen los costos financieros sobre estos resultados previstos. Todo lo anterior se engloba dentro de la denominada panificación financiera de corto plazo. la dinámica de precios y sus efectos en el presupuesto. como meses o semanas. hemos revisado los aspectos necesarios para un buen análisis financiero. también se requiere conocer las variables sensibles ante los cambios internos o externos. Para el diseño del presupuesto. Entonces. lo cual ha sido materia de los capítulos anteriores. ~ 250 ~ . Todo proceso de planificación tiene la fase de diagnóstico (en este caso un análisis financiero base). suministrando información que soporte las decisiones tanto estratégicas como financieras.Decisiones Financieras 7. la fase de diseño de planes o análisis de alternativas. la fase de implementación de esta alternativa y se culmina con la fase de control del avance de las decisiones tomadas. en términos financieros.1. Definiendo la planificación financiera La planificación financiera puede definirse como el proceso que permite optimizar los recursos financieros de la empresa en pos de una meta que se enfoca en la generación del mayor valor de las acciones de una empresa o de generar riqueza para los dueños del negocio. Estos pronósticos se resumen en el presupuesto de efectivo. Para optimizar los recursos financieros es necesario contar con información financiera. por ello el proceso de planificación implica que se tiene un buen uso de los datos contenidos en los estados financieros u otras fuentes financieras de información y a partir de esta información. los planes estratégicos y operativos del negocio en un horizonte de tiempo determinado y favorablemente a corto plazo. este proceso es continuo dentro de la empresa. la fase de elección de alternativas que sería la base del presupuesto. realizar los pronósticos necesarios que permitan tomar la mejor decisión. la planeación financiera es un proceso en el cuál se transforma. En una visión más amplia. 5% a la compra. es indispensable conocer las tasas de interés efectivas. Herramientas básicas para la planeación financiera Dado que se tienen que evaluar y proponer alternativas financieras para la empresa. añadiendo los demás cargos de la operación.Decisiones Financieras La planeación financiera como herramienta empresarial y como proceso integral. ~ 251 ~ .000. el valor nominal al vencimiento del certificado es de $ 1010 (lo cual se espera recibir). la comisión del agente de bolsa fue de 0. la de estructura de capital (capital y/o préstamos requeridos.2. se requieren herramientas que permitan hacer esta evaluación de modo cuantificable. Como ya se revisó antes. entre estas herramientas tenemos: La estimación de costos financieros Para conocer los costos financieros de una decisión. Ejemplo 1: Se compra en la bolsa un certificado negociable a 7 días por $ 1. riesgo) y la de los dividendos para los accionistas (Sánchez. nos permite comprender y visualizar la estrategia global del negocio a la luz de los siguientes tres tipos de decisiones a nivel financiero: la de comprometer recursos (inversiones). 2006) 7. estas tasas efectivas se deducen a partir de las tasas de interés por cualquier deuda o inversión. 5% En este caso la tasa. el monto del préstamo es de 1.025) 12 . Entonces al finalizar el mes se pagará entre interés y comisiones: 1000 * 0.5% * (365 / 7) = 26.1 = 34. de interés efectiva es: (1 + 0. en cada mes se paga un seguro de 5 soles y ~ 252 ~ .000.07% Ejemplo 2: Se pide una deuda a 1 mes. La tasa de interés mensual es de 1. La tasa efectiva pagada sería de (1025 / 1000) .Decisiones Financieras Entonces la operación costo 5 soles.000 se pagará en 3 cuotas mensuales.5% por 7 días. Se cobra una comisión de 10 soles mensuales. La tasa efectiva del período fue de: (1005 / 1000) .1 = 2.5%.015 + 10 = 25. Sólo recibe neto 1010 – 5 = 1005. La tasa efectiva anual (calculada como tasa simple) es de 0.49%. El valor pagado por la deuda finalmente es: 1. Ejemplo 3: Se tiene una deuda de 1.1 = 0.000 + 25 = 1025. compuesta anual. de este modo tenemos negocios con alto costo fijo y por lo tanto elevado punto de equilibrio. -1000) = 2. en estos casos la planificación financiera incide en reducir esa exposición.78% Si lo vemos en tasa anual.0278) 12 . El análisis de punto de equilibrio Este indicador señala el nivel de producción necesario para cubrir todos los costos y gastos de la empresa. el costo efectivo sería: (1 + 0. La tasa de interés al mes es de 1%. Entonces el pago mensual por la deuda será: 1.78%.1 = 38. Las figuras siguientes muestran estos aspectos: ~ 253 ~ .96%.01) -3 ) / 0. De modo que la tasa efectiva mensual de la deuda será de 2. Para ello usamos la función de Excel © = tasa (número de períodos. Por otro lado tenemos negocios con altos costos variables y allí es muy importante el precio sostenible del producto. pago. Se pueden encontrar divergencias entre empresas. puesto que los riesgos están muy asociados al mercado.01 ] = 340 El pago mensual final será: 340 + 5 + 7 = 352. deuda). 352. en este caso escribimos en la hoja de cálculo = tasa (3.Decisiones Financieras una comisión de 7 soles.000 / [ (1 – (1+0. 1 Punto de equilibrio y costos fijos Costo. Ingreso Ingresos Costo total Costo Variable Costo Fijo Q Equilibrio Producción (Q) b) Bajo Costo fijo ~ 254 ~ .Decisiones Financieras Fig. 7. Ingreso Ingresos Costo total Costo Variable Costo Fijo Q Equilibrio Producción (Q) a) Alto Costo Fijo Costo. Ingreso Ingresos Costo total Costo Variable Costo Fijo Q Equilibrio Producción (Q) a) Alto Costo Variable Costo. 7.Decisiones Financieras Fig. Ingreso Ingresos Costo total Costo Variable Costo Fijo Q Equilibrio Producción (Q) b) Bajo Costo Variable ~ 255 ~ .2 Punto de equilibrio y costos variables Costo. sea mediante rediseño de procesos o reducciones de gastos que no impactan de modo importante en los resultados de la empresa. implica un mayor esfuerzo de ventas. los riesgos vienen de fuentes que tienen un margen de acción limitado. en este caso es importante ponerse a evaluar la conveniencia de tener una planta de producción o nuevas maquinarias y todo ello debe delinearse en los presupuestos respectivos. Un problema adicional puede ser que el mercado exija mayor volumen de producción y esto eleve rápidamente los costos variables. identificar que costos o gastos fijos pueden reducirse. En el caso de los altos costos variables. En caso de tener una estructura de costo fijo elevado (situación a). Las previsiones financieras en este caso deben incidir en generar utilidad operativa en mayor rango para cubrir los costos y gastos fijos. si estos van subiendo progresivamente. se debe además en el plan financiero. entonces el punto de equilibrio sube. ~ 256 ~ . el presupuesto de efectivo debe realizar a partir del escenario de precios de mejor aceptación por los clientes.Decisiones Financieras Un buen plan financiero debe considerar la estructura de costos de la empresa. maquinarias y otros. un primer caso es el costo de los insumos. la salida es analizar cambios de precios. una mayor rotación en el uso de los activos fijos como local. Decisiones Financieras El apalancamiento financiero Ampliando la idea del punto de equilibrio. que vendría a ser el cambio en los resultados de la empresa producto de un mayor endeudamiento. un apalancamiento alto puede implicar mayores riesgos. sobre todo ante una menor respuesta de las ~ 257 ~ . Un concepto relacionado es el apalancamiento financiero. sean fijos o variables. comparemos la misma empresa con deuda destinada a ampliar la producción (aumentando el costo de ventas) frente a la situación sin deuda: Sin deuda Ingresos Costo de ventas Gastos operativos UAII Gasto financiero UAI Impuestos Utilidad neta Con deuda 1. los cambios en el nivel de producción cuando se alteran los costos. la Utilidad neta subió 20% producto de la deuda. debido a que las ventas crecieron en 30%. Por ejemplo.000 600 100 300 0 300 90 210 Ingresos 1. debido a que el exceso de deuda puede reducir las utilidades.300 Costo de ventas 800 Gastos operativos 100 UAII 400 Gasto financiero 40 UAI 360 Impuestos 108 Utilidad neta 252 En el caso anterior. se conoce como apalancamiento operativo. puesto que una empresa que genera efectivo disponible con seguridad tendrá utilidades. finalmente el objetivo de la empresa es crecer de modo sano. 7. es indispensable saber el impacto de estas decisiones en la caja de la empresa. para ello señalamos que el objetivo de maximizar valor. El presupuesto de efectivo y la planeación financiera La sección anterior explica que la planeación financiera y las diversas decisiones que se toman en la empresa deben ser analizadas mediante sus costos financieros. es decir sin incrementar su exposición al riesgo por exceso de costos o deuda. Sin embargo el hecho de tener utilidades no garantiza tener efectivo y se pueden tener problemas diversos por el faltante de caja. sus impactos en los riesgos operativos o en el apalancamiento financiero. variable cuyo grado de certeza siempre es relativo. El presupuesto de efectivo como herramienta clave de planeación. más allá de la utilidad neta es generar efectivo. en este aspecto hay que evaluar si se pueden cortar gastos o costos de un ~ 258 ~ .3. lo cual requiere un conocimiento del mercado muy detallado y que está ligado a las decisiones comerciales. Una vez evaluadas las decisiones a tomar en el negocio.Decisiones Financieras ventas. empieza con la previsión de las ventas. La previsión de ventas permite estimar los diversos costos de producción y los gastos relacionados. ~ 259 ~ . toda vez que cada inversión debe garantizar su propia disponibilidad de efectivo y ser rentables por sí misma. se deben tratar por separado.Decisiones Financieras período a otro. crecimiento del mercado regional en especial de establecimientos comerciales o simplemente en función al crecimiento histórico de las ventas. promedio del mercado el último trimestre. considerando que estamos en una empresa que se dedica a la producción de muebles de oficina: Estimar las ventas Bajo diversos criterios como estimados de los vendedores. seguiremos los siguientes pasos a modo de ejemplo. Para el negocio de muebles. Los presupuestos que se relacionan con inversiones a largo plazo (compra de maquinarias. atendiendo al punto de equilibrio de la empresa. eso supone evaluar el costo financiero de la deuda y elegir la mejor alternativa posible. diremos que las ventas del I trimestre serán de 1. en función al crecimiento del mercado y cada una a un precio de 500 soles. Para estimar o cuantificar el efectivo disponible.000 unidades. nuevos productos o nuevos negocios por ejemplo). pedidos solicitados a los clientes. La empresa también puede planificar financiar parte de los costos de producción con deuda. 500 el trimestre cada uno.Decisiones Financieras Estimar la producción Una vez que ya sabemos las ventas. diseño de muebles y otros.000 el trimestre y la depreciación de equipos de oficina por 2. además de sueldo fijo a los dos vendedores de la empresa por 2. la mano de obra 120 por mueble. Adicionalmente se requiere personal para la producción y gastos indirectos como depreciación de máquinas. Para el ejemplo diremos que los insumos cuestan 200 por mueble.000 en total del trimestre. uniones. la depreciación total es 5000 soles por trimestre y los demás gastos de fábrica es 50 por mueble. Estimar el costo de producción Como ya tenemos las unidades a producir. estas van a requerir de insumos como madera. Estimar los gastos operativos Para vender los muebles se pagará una comisión de 40 soles por mueble. ~ 260 ~ . pintado. chapas. bordes. melamine. manijas y otros. queda preguntarse si tenemos stock o inventario de muebles del trimestre anterior y si deseamos guardar algún stock para cubrir cualquier demanda adicional. Adicional a ello se tiene el sueldo del personal administrativo de 20. En nuestro ejemplo se tiene 50 unidades en stock (inventario inicial) y se estima vender toda la producción sin stock final. De modo que se producirán 950 unidades. 000 143.000. terminamos el presupuesto de resultados: ~ 261 ~ . Otros detalles Los impuestos son pagados por la empresa al mes siguiente.000 y liquidar una deuda pendiente de 30.000 20.500 .000 .000 190.000 40. Con la información anterior. en el caso del ejemplo la empresa decide pagar gastos financieros por 3. de modo que el primer trimestre quedará pendientes de pago los impuestos de un mes.000 47.500 114.67.Decisiones Financieras Con la información anterior se prepara el presupuesto de resultados antes de intereses e impuestos: Ingresos: Costo de producción Mano de obra Insumos GIF Depreciación Margen bruto esperado en efectivo Gastos Comisiones Sueldos vendedores Sueldo administrativo Utilidad antes de intereses 500.500 Estimar los gastos financieros La empresa evalúa aquí la posibilidad de pagar sus deudas o asumir más deuda.500 5.356.000 76.000 5. 000. de modo que es un punto bajo y sin mayores riesgos.500 .000 – 391.3.700 .500 7.Impuestos pagados .Decisiones Financieras Utilidad antes de intereses Gastos financieros Utilidad antes de impuestos Impuestos (30%) Resultados netos esperados 76. Q equilibrio = [ 25.000 .000 38.050 51.Amortizaciones de deuda Saldo de efectivo previsto: 76.14. el cual asciende a 219 unidades a producir. La empresa puede evaluar aquí que su punto de equilibrio sin considerar los costos de depreciación. En este caso consideremos que el efectivo disponible inicial era de 2.800 A lo anterior le sumamos el efectivo disponible a inicios de período y tenemos la caja disponible final del trimestre.000 / (500.450 Una vez obtenido los resultados netos esperados podemos estimar el efectivo del siguiente modo: Utilidad antes de intereses + Depreciaciones .22.500 / 950) ] = 219 ~ 262 ~ .30.000 73. equivalentes al 23% de la producción.500 .200 y eso nos da una caja final de 41. 000 y considerando que los costos de producción se mantienen estables (un costo por unidad de 370 soles sin considerar depreciación). esto implica que se tiene fondos de caja para la primera semana de producción (8 días) considerando 22 días por mes de producción. Con el saldo de caja de 41. sin embargo este dinero de caja tiene un costo financiero.Decisiones Financieras Además ha reducido su apalancamiento financiero.000 / 30000). Pasado los 8 días y en adelante la empresa debe empezar a cobrar o necesitará de financiamiento a corto plazo. la empresa puede financiar hasta 111 muebles antes de que empiecen las cobranzas. con lo cual mejora su posición financiera. Como el presupuesto de efectivo es una herramienta continua. que resulta en caso sea depositado o invertido en la banca o algún instrumento del mercado de capitales. puede invertir en una cuyo costo sea los 41 mil de efectivo obtenido. Cada día de demora no se tendrían cobranzas y deben ser afrontados con la caja inicial resultante del trimestre que hemos estimado. lo cual implica que los pedidos iniciales se entregarán luego del proceso productivo que puede tomar uno a más días. la empresa debe pensar que se quedó sin stock para el trimestre siguiente (sólo se produjo 950 unidades para venderlas en el trimestre estimado). por cuanto el siguiente trimestre no tendrá deudas. ~ 263 ~ . En el caso que la empresa desee comprar una maquinaria. ya que la deuda tenía un costo efectivo de 10% (resultado de 3. El análisis de desviaciones permite el control ex post al proceso de planeación financiera basado en el presupuesto. 7. Análisis de desviaciones de presupuesto de efectivo Por análisis de desviaciones se entiende el proceso de revisar las proyecciones realizadas en el presupuesto comparándola con los sucesos reales. siempre tienen un costo lo que exige que toda inversión debe generar como mínimo el dinero usado para la compra de la maquinaria (en el ejemplo que usamos) más una rentabilidad o ganancia que cubra los costos a enfrentar por esa decisión y los costos financieros respectivos o costo de oportunidad por usar el dinero. permite ajustes rápidos ante cambios en la realidad versus lo previsto y finalmente.4. El análisis sirve para darnos cuenta del impacto que tienen las variables reales sobre los resultados previstos respecto de los resultados que finalmente se alcanzan. estas son: ~ 264 ~ . se requiere proyectar algunas variables de importancia. aún si éstas se financian con deuda o con capital. permite analizar la dinámica que tienen los productos de la empresa en el mercado y ver como contribuye cada una de ellos al resultado final real. Para el análisis de desviaciones.Decisiones Financieras Por eso cuando se realizan inversiones. Decisiones Financieras Ventas a realizar en unidades. al origen nacional o externo del insumo y por diversos factores imprevistos como: cierre de plantas. Al diseñar el presupuesto se hace un análisis de los precios de la competencia. sin embargo esta variable puede ser diferente en la realidad. nuestras unidades a vender terminan siendo menores o diferentes a las previstas. Precios previstos. las tendencias en el precio. por eso es importante ir revisando continuamente el presupuesto de la empresa para tener ajustes rápidos. puede bajar si la demanda esta lenta. Costos unitarios: Los costos pueden cambiar debido a que los proveedores son diferentes. ~ 265 ~ . proveedores que deciden cambiar de rubro. Basta que el competidor altere su política de promociones o genere productos con mayor valor agregado. Con estos aspectos se decide un precio. las preferencias del público y otros criterios como los costos unitarios. sin embargo esta variable puede cambiar. vías de comunicación que sufren daños y otros. puede subir si el público diferencia y el producto se posiciona. a que cambia la calidad del insumo. de modo que debemos ir revisando los cambios en los precios que van teniendo nuestros productos en el mercado real. empacado y venta al cliente. tal como se muestra a continuación: Costos directos: Unidades a producir: 5. a un precio de $10 por unidad. Costo por insumo: $ 2 MO (jornadas): 800. montaje. este criterio se denomina productividad y genera impactos favorables en los resultados esperados por el negocio. Para realizar un ejemplo del análisis de desviaciones presupuestarias.000. consideramos una empresa que planea producir y vender 5. pero puede darse en la realidad que los costos variables crecen a menor ritmo que las ventas e inclusive pueden decrecer. de modo que es importante su seguimiento.Decisiones Financieras Productividad: Al diseñar el presupuesto se consideran que los costos variables se van ajustando con la variación de las ventas. El presupuesto se inicia con esa previsión de producción y precios. Costo por jornada: $ 10 Gastos indirectos de fábrica: Diseño (moldes): 250. Precio de venta: $ 10 Materiales a comprar:10. la cual en la realidad está sujeta a cambios.000. La producción de estas unidades sigue un proceso de diseño. Costo por molde: $ 10 ~ 266 ~ .000 unidades en un período cualquiera. Costo por jornada: $ 10 Donde MO: Mano de obra directa y MOI: Mano de Obra Indirecta.Decisiones Financieras Montaje (equipo): 20. Costo por insumo: 2 MO: 1.000 28. por los siguientes datos reales: Costos directos: Unidades a producir: 8.000.300 11. Una vez en marcha la empresa.000.000. se hizo un análisis para el período presupuestado y se encontró que en la práctica se dieron diversos sucesos que cambiaron las variables previstas. Costo por equipo: $ 150 MOI (jornadas): 480. Precio de venta: 6 Materiales a comprar: 12. Los resultados previstos o presupuestados serían: Ventas Costo de ventas Gastos indirectos Utilidad o Caja 50. y las variables todas están en efectivo.700 Donde la caja equivale a la utilidad porque no usamos impuestos ni depreciaciones. Costo por jornada: 10 Gastos indirectos de fábrica: Diseño: 250 Montaje: 20 Costo por molde: Costo por equipo: ~ 267 ~ 12 75 .000 10. La caída de la caja no fue compensada por los menores gastos indirectos.700 De primera intención.700. Esto implica que se tuvo una caída de 60% sobre los pronósticos. tenemos que la caja obtenida realmente fue de 4.300 4. Mientras que los costos de ventas fueron mayores en 21% sobre los presupuestados.000 34. que cayeron en 10%. La tabla siguiente resume los cambios existentes entre la situación estimada y la situación real: ~ 268 ~ .000 9.Decisiones Financieras MOI: 480 Costo por jornada: 10 Con los resultados reales se tuvo la siguiente caja o utilidad real: Ventas Costo de ventas Gastos indirectos Utilidad o Caja 48. Esta caída a modo general se debió a que las ventas fueron menores en 4% de lo previsto.700 y se esperaba una caja de 11. A modo general es claro que el 60% de caída en la caja no se explica por las cuentas agregadas de modo que es necesario realizar un análisis de desviaciones puntual para las variables que han sufrido ajustes en la realidad. 000 0 0 500 -1.000 200 0 0 0 4.000 -12.000 unidades más.000 1.000 -2.000 8 48.Decisiones Financieras Tabla 7.000 10 50. ~ 269 ~ .000 Desviación 1. En resumen la caída de los ingresos se debió al menor precio de mercado.700 2 10 12 75 10 43. 10. Análisis de desviaciones de presupuesto Unidades vendidas Precio Ingresos Requerimientos en unidades Materiales MO Diseño Montaje MOI Costos unitarios Materiales MO Diseño Montaje MOI Costo total Utilidad Estimado 5. que contra restó inclusive el mayor volumen vendido.1.000 -7.000 menos. entonces se dejó de recibir $2 por cada unidad vendida en la realidad (que fueron 6.000 Podemos ver que se vendieron en la realidad 1.000 Valor desv.000 10.000.500 0 5.000 800 250 20 480 12. las que valorizadas a $10 (precio previsto) equivale a decir que se pudo percibir la suma de $10.000) y eso hace el total de $12.700 0 0 2 -75 0 5.000 0 0 0 2 10 10 150 10 38. menor al previsto de $10.000 250 20 480 2.300 4.300 11.000 Real 6.000 -7.000 -2 -2. El precio de venta fue de $8.000 2. En resumen los costos subieron en $5. que representa un efecto de 71% sobre la caja.000. explicados ahora sí principalmente por los costos en $2000 (29% de efecto) y por los menores ingresos en $5000. Los resultados obtenidos cayeron en $7000. una caída de productividad de 4%. reflejado además porque inicialmente se tenía 6. Otro detalle es que la empresa produjo un 20% más pero sus costos de fabricación directo subieron en 21%.25 unidades por trabajador y se pasó a 6.000 principalmente por la mayor compra de materiales y mano de obra ($6. En el caso del montaje el costo bajó en $75.000.000 unidades más. de este modo en diseño el costo por molde subió en $2. considerando que se hacen 20 montajes. se compró 2. lo que implica que no se ganó productividad sino más bien se perdió.000 de alza conjunta) y se redujo por los ahorros en montaje.Decisiones Financieras En cuanto a los materiales. En la mano de obra igual. considerando que se hacen 250 moldes. se pagó adicionalmente 2. el costo se redujo en $1. el costo adicional fue de $500. a un costo de dos. Los gastos indirectos no sufrieron cambios en el volumen pero sí en el costo.500. ~ 270 ~ . se pagó adicionalmente $4. se contrató 200 jornadas más a un costo de 10. de modo que podamos aquí evaluar cambios diversos en costos. Otro mecanismo es el punto de equilibrio. costos o variaciones de productividad. ~ 271 ~ . Es posible conocer la rentabilidad de las operaciones financieras. puede ser ajustada (sin depreciación) con costos financieros.Decisiones Financieras Resumen del capítulo VII L a planificación financiera a corto plazo nos permite conocer los resultados del negocio ante cambios rápidos en el medio o en las políticas de la empresa. y sus efectos en los resultados y el efectivo disponible. costos u otras variables relevantes al negocio. cuando los costos fijos o variables se alteran. Finalmente hay que tener siempre un presupuesto de efectivo. para ello hay que tener una idea clara de los costos efectivos de las estrategias de financiamiento o rentabilidad de las inversiones financieras. También pueden evaluarse desviaciones del presupuesto ante cambios en las variables clave como precios. de modo que se refleje los cambios en las necesidades de producción o ventas. gastos e inversiones a corto plazo. Existen algunos instrumentos que permiten conocer los impactos en el negocio cuando hay cambios en los precios. aun siendo una herramienta contable. Si el mercado se encuentra muy estable. las ventajas de asumir el financiamiento. sobre todo en materia de productividad? 5. Usando las estimaciones del presupuesto de resultados y efectivo. como podría saber primero. cuando se incrementan los niveles de deuda. en este caso ¿qué puede opinar sobre el grado de apalancamiento financiero de la empresa? 4. la mejor alternativa de financiamiento y segundo. Si tenemos negocios con elevados gastos generales y gastos indirectos de fábrica. ¿Qué diferencias existen operativo y financiero? entre 2.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ~ 272 ~ el apalancamiento . además la marca del negocio está consolidada. cuando el negocio eleva su nivel de producción o ventas? 3. ¿qué sucede con su nivel de apalancamiento operativo. Considere un negocio donde las ventas no reaccionan. ¿por qué motivos pueden darse desviaciones de presupuesto. 5 millones anuales (para un total de 200 mil clientes atendidos). pagaderos a 4 años. La empresa ha pensado endeudarse por 2. se espera que esta ampliación eleve las ventas anuales en 0.3 millones. en caja se mantienen en promedio 0.08 millones al cierre del año. Las cobranzas pendientes al cierre del año son de 0. la aparición de competidores reducirá el crecimiento en 15% anual (existe una posibilidad de 40% que esto suceda).7 millones. el costo de ventas (básicamente las compras a proveedores) es de 2. los gastos administrativos son de 0. sin costo financiero.2 millones). Existen pasivos a largo plazo con los trabajadores.5 millones y no tienen gastos financieros. la depreciación es de 0. la tasa de interés es de 15% anual. todo financiado con capital propio (su valor actual de mercado es 8. y en caso entre un competidor extranjero.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un negocio de servicios ha tenido un importante crecimiento histórico. Las instalaciones se compraron en 10 millones. La deuda será aplicada en ampliar instalaciones.8 millones. la tasa podría caer hasta 5% anual y hacerse cero después de 5 años (esta posibilidad tiene una probabilidad de 20%).4 millones. Actualmente las ventas representan S/. alrededor de 30% anual desde su inicio hace 5 años.5 millones. con amortización constante anual. tiene una rotación de cuentas a pagar de 25 veces. Tal como ha sucedido en países vecinos. sin ~ 273 ~ . Ejercicio 2 Un empresario desea manejar de la mejor manera sus saldos de caja. los costos de mano de obra equivalen al 15% de las ventas y se pagan al contado. El plazo máximo de créditos. Los gastos administrativos son salarios por 18 mil al mes. la empresa espera vender alrededor de 400 mil soles mensuales en enero. la mitad se paga al contado y la mitad al crédito. las comisiones son equivalentes al 5% de las ventas. Además se tienen gastos generales de fábrica por 12 mil al mes fijos.Decisiones Financieras embargo el nivel de crecimiento anual siguiente dependerá de la dinámica del mercado. las que se ~ 274 ~ . ha empezado el trimestre con una caja depositada en bancos por 14 mil soles. además se realizan compras de materiales e insumos diversos de los cuales el 10% se compra al crédito. Se pide: Estimar el apalancamiento operativo en los diversos escenarios sin deuda y el apalancamiento financiero en los escenarios con deuda. tanto del proveedor como a clientes es a 45 días. 560 mil en febrero y 340 mil en marzo (comportamiento similar al año anterior). El 30% de las ventas se coloca al crédito. La compra de estos materiales e insumos. representan el 55% de las ventas. El empresario quiere comprar todos los materiales al crédito y también vender el doble al crédito. se pagan impuestos a la renta por 2. El empresario desea asumir una deuda de corto plazo pagada con 3 cuotas mensuales. de las políticas de compras todo al crédito y duplicar el % de ventas al crédito? ~ 275 ~ . que se cancela al mes siguiente. ya que ha estimado que el resto de meses el negocio genera sus propios recursos. lo que implica mantener un saldo de caja suficiente para comprar insumos usados para producir en las ventas al crédito. Asimismo se ha establecido a sí mismo un pago de dividendos de 4 mil al mes. Se espera que en abril las ventas se incrementen en un 40%.600 soles. esta deuda tiene una cuota de 5. Recomiende acciones para la gestión óptima de los fondos de la empresa. por otro lado su esposa siempre retira del negocio 5 mil al mes. ¿Cuáles son los resultados en el efectivo.5% de las ventas. y se pagaría desde febrero hasta abril. Se pide: Diseñar un presupuesto de efectivo para determinar la caja neta del negocio. el destino de esta deuda es cubrir los gastos generales del primer mes.Decisiones Financieras pagan al mes siguiente. los dueños actuales generalmente no han costeado por unidad. Esta distancia se recorre en alrededor de 18 horas ida y vuelta. El nuevo cliente asegura carga de ida y vuelta. de modo que es difícil recomendar que costos pueden recortarse. revisiones y otros aspectos del viaje. de modo que el precio a cobrar puede ser muy alto para el nuevo cliente. para ello debe cotizar el costo por TM de carga. la empresa ha dispuesto la carga de artículos diversos. se ha sugerido tener un análisis de costo fijo y variable. La empresa ha estimado además que se toman 3 horas adicionales cuando los viajes toman turnos de madrugada (descansos).Decisiones Financieras Ejercicio 3 Transcorsa es una empresa que se dedica al transporte pesado de productos diversos. recientemente está negociando ser operador logístico de una importante empresa local. esto reduce el costo de traer el vehículo vacío. Para este fin. algo bastante común en la ruta. Otro aspecto es la alta competencia en el sector transporte de carga. Para ello se han recabado los siguientes datos: En promedio cada camión tiene una capacidad de 40 TM y recorre alrededor de 800 Kms por cliente. ~ 276 ~ . este promedio es similar al del nuevo cliente. si bien es a menor precio. y no se conoce mayormente el costo que la empresa tiene por rubros diversos. En cada viaje se estima que hay paradas de 3 horas en total para comidas de los choferes. Para compensar el flete muerto de regreso. Sólo considerando el vehículo en movimiento. en ese lapso siempre hay choferes retenes o de reemplazo. por cada fin de semana en ruta.Decisiones Financieras En cada camión siempre viajan dos personas. esta para dura un día. este sistema costó alrededor de 2. Los vehículos paran cada 5 días.20 céntimos de sol. cada kbps cuesta 0. Esto generalmente se gasta en un 50%. El precio actual del diesel es de 15 soles por galón. ~ 277 ~ . Los choferes descansan un día a la semana. Cada vehículo tiene un sistema de ubicación GPS. Cada vehículo consume en promedio 2 galones de diesel por cada 40 km. La para sucede generalmente un día de semana con bajo tráfico de carga (los fines de semana son de alto tráfico). el costo del mantenimiento es alrededor de 500 soles por vehículo y por todo concepto. cada chofer gana 150 soles por viaje y tiene una jornada máxima de 6 horas diarias al volante.500 soles por camión. Los vehículos salen de ruta todos los días de la semana. En cada viaje se destinan 100 soles para imprevistos. para mantenimiento y ajustes. Se estima siempre un mes de 30 días. y el tráfico de datos o de información del vehículo hacia el punto de control es alrededor de 1000 kbps diarios mientras se esté en ruta. Por ello los choferes reciben un adicional de 200 soles cada uno. Para comidas se destinan 35 soles día por chofer y para peajes se destina 60 soles por viaje. ambos son choferes y a la vez mecánicos de vehículos pesados. incluidos sábados y domingos. parche de llantas u otros. Esto sería el 100% de ida y vuelta si se logra el contrato con el nuevo cliente.000 al año. Las oficinas administrativas están separadas del terminal. para revalidación de brevetes se paga 5. telefonía por 950 soles e internet plano por 450 soles al mes.500 al mes y planifica las rutas. ~ 278 ~ .500 al mes. mantenimiento y otros). Se tiene una secretaria que gana 550 al mes.000 al año por todos los choferes y en entrenamiento diverso se gasta alrededor de 6. Los últimos recibos de servicios del terminal son: luz por 850 soles al mes. agua por 230 soles. los mismos que se ubican en un terminal. agua. La empresa cuenta con un administrador que gana 3. los servicios administrativos en total (luz. con un contador que recibe 2.000 al mes y con tres asistentes administrativos que ganan 600 cada uno. En el terminal trabajan el jefe de operaciones (gana 2. el verificador de turno (gana 900 al mes por que suele tener rotativos de madrugada) y dos vigilantes (cada uno recibe 800 al mes). fono e internet) llega mensualmente a 1.000 soles al año.Decisiones Financieras La empresa cuenta con 20 camiones. el terminal tiene un sistema controlador de peso.000 soles. El ministerio de transportes cobra un derecho anual de circulación de 6. el controlador de peso (gana 700 al mes). Los datos históricos de la empresa encuentran que la ida se va con el total de capacidad y el regreso es al 50% de capacidad. Decisiones Financieras Actualmente la empresa se guía cobrando un precio en función a los costos por TM. para el caso de vuelta. según la ruta de ida. precio que se oferta en todos los contratos a futuro con vencimiento a 3. el gerente aplica la política de cobrar un 25% sobre el costo unitario o costo por TM. Si estima el presupuesto de resultados y el presupuesto de efectivo. La depreciación anual de cada camión equivale a 25 mil soles. antes y después de contratar con el nuevo cliente. Estimar el punto de equilibrio con el nuevo cliente. ¿considera que la decisión fue correcta? Explique. así como el punto de equilibrio de la empresa antes de contratar con el nuevo cliente. Se pide: Estimar los costos fijos y variables. actualmente el oro se vende en la bolsa de metales a un precio de 120 dólares por onza. 6 meses hasta incluso 1 ~ 279 ~ . ¿considera que la decisión fue correcta? Ejercicio 4 El mercado mundial del oro es perfectamente competitivo. El nuevo cliente garantiza el 100% de flete ida y vuelta. los demás equipos se deprecian al 20% anual. pero quiere que el precio se rebajo en un 15% de lo que actualmente se cobra. el precio generalmente es un 10% encima del costo unitario. los siguientes: Personal administrativo y servicios: 425. Para estos procesos se tiene los siguientes costos en dólares por onza de oro: a) b) c) d) e) f) Voladura: 15 Extracción: 10 Transporte: 40 Lixiviación: 15 Fundido: 10 Comercialización: 10 Se tiene como gastos generales. con sus respectivos días de duración: a) b) c) d) e) f) g) Compra y almacenaje de materiales: 10 días Mapeo y voladura de zonas con reserva probada: 7 días Extracción y traslado a la cancha de molinos: 8 días Molino y traslado a la cancha de relave: 15 días Proceso de carbón activado: 5 días Fundición y empaque de lingotes: 10 días Traslado al mercado internacional y venta: 25 días.000 dólares. Otros costos son los relacionados a la depreciación de maquinaria y equipo (todos se deprecian al 20%). La empresa INCA SAC se dedica desde hace varios años a este negocio. ellos poseen la mina Dorada.Decisiones Financieras año (El precio a futuro es el precio del oro en el mercado mundial). en donde se extraen y procesan 100.000 onzas de oro al año. las instalaciones valen 2 millones de dólares (operando desde hace 6 años) y se deprecian al 10% anual: ~ 280 ~ . Actualmente desarrollan el siguiente proceso de tratamiento y venta del oro. 000 100.000 80.000 30 80 30 5 15 ~ 281 ~ .000 350.000 2 Gerencia 4 200.000 6.000 Días de pago 0 15 4 20 42 12 10 120.000 1 El año anterior. en dólares: Tipo Explosivos Químicos (cianuro) Gasolina Carbón activado Energía Agua Alimentos Valor Unitario 50 400 Cantidad 10.000 30.000 2 1 1 Planta 6 120. la empresa realizó las siguientes compras de insumos.000 Nro de Unidades 5 4 3 4 Gerencia Planta Planta 1 2 5 20.000 20. y Equipo Tráiler Camionetas Excavadoras Cargadores frontales Autos Fundidores Línea transmisión Canchas de reposo Equipo de oficina Zona de uso Planta Mina Mina Mina Antigüedad 3 5 6 4 Valor de compra 100.000 170.000 50.Decisiones Financieras Maq.000 500.000 15. La empresa ha tenido la siguiente estructura de activos pasivos desde hace 4 años (En %): ~ 282 ~ y . de modo que la producción se incrementaría en 50%. lixiviación y extracción. en el archipiélago del Pacífico Sur. esto llevaría a un alza de los costos unitarios de transporte. La empresa tiene en mente explotar un nuevo yacimiento. actualmente los contratos a futuro a 2 años que recogen este efecto. el mismo que contiene alto índice de ley por tonelada de mineral.Decisiones Financieras La venta del oro sigue los siguientes criterios: Cliente Bolsa de metales Joyería Brockers Minoristas % Ventas 40 % 20 % 30 % Días de cobro 5 35 65 0 Nota: Para pagos a 30 días. han detectado que está por explotarse la mina Bora Bora. se asume que se pagan al mes siguiente. esta mina duplicaría la actual producción mundial de oro y se prevé que el precio bajará en el año de su explotación. dado que el mineral se encuentra en una zona de difícil acceso (se requiere además una inversión adicional para una nueva cancha de relave o reposo por US$ 500 mil). Otros estudios de mercadeo mundial. se venden a un precio de 100 dólares la onza. los costos unitarios en los rubros anteriores se elevarían en 20%. terminado Activo Fijo Pasivo Corto plazo Largo Plazo Patrimonio Año 1 20 10 15 15 40 Año 2 7 25 8 10 50 Año 3 2 45 10 3 40 Año 4 1 55 10 4 30 10 70 20 12 63 25 15 50 35 25 20 55 Se pide: Realice el presupuesto de resultados y de efectivo de la empresa del año siguiente.Decisiones Financieras Activo Caja Cuentas por cobrar Inventarios materiales Inventario Prod. considerando 100 mil onzas de producción y que la mina Bora Bora no ha iniciado operaciones. Analice los cambios en el presupuesto y su ejecución si se produce en la nueva mina y además arranca Bora Bora. ~ 283 ~ . ciclo de conversión y ciclo de operación. Capital de trabajo mínimo.Decisiones Financieras CAPITAL DE TRABAJO 8 Medir el capital de trabajo de la empresa para evaluar su financiamiento. ~ 284 ~ . modelo de déficit de caja. Un mal uso de estos fondos implica un alto costo de oportunidad para los inversionistas o accionistas. ~ 285 ~ . Por ello se debe recurrir a otros estimados basados en los flujos y actividades de operación.Decisiones Financieras CAPITULO VIII: CAPITAL DE TRABAJO E l capital de trabajo. El capital de trabajo es un elemento importante en la gestión financiera y empresarial. su gestión supone la administración de los fondos que están en el circuito operativo del negocio. La diferencia con el pasivo corriente indica que estos fondos escapan a fuentes de financiamiento corriente. es decir aquellos fondos que son de rotación continua y que se destinan a la operación de la empresa o a mantener ciertos stocks de inventarios u otros activos necesarios para el negocio. que pudieron haber optado por otro negocio. Se recurre entonces a otras fuentes de mayor vencimiento o su naturaleza los convierte en fondos de financiamiento permanente o de largo plazo: CT = AC .PC La anterior forma de medir el capital de trabajo (CT) no deja de ser un indicador contable y que pierde significancia al ser por ejemplo negativo. mide el nivel de activos y pasivos relacionados con las actividades de corto plazo. dicho dinero ingresa a la operatividad del negocio y se recupera en la medida que el negocio sea rentable y se autogenere sus propios fondos. no se requerirá poner mayor dinero en el futuro. consisten básicamente en lo que se puso para la compra inicial de combustible. los fondos que aportan los dueños (o financiado por terceros) para la operatividad diaria. En este caso.1. hay que poner un dinero adicional. Esto porque el monto inicial permite comprar combustible continuamente. Consideremos. si se desea incrementar el volumen de combustible. Definición de capital de trabajo Por capital de trabajo se conoce a los fondos que se han invertido para la operatividad diaria de una empresa o negocio. de modo que el capital de trabajo se mantiene circulando en la empresa. que estamos en el negocio de la venta de combustibles. por ejemplo.Decisiones Financieras 8. Esta inversión puede ser al inicio de operaciones (antes de abrir) o cuando se requieran fondos adicionales por expansión o renovación de la empresa. este fondo es también capital de trabajo (cuya naturaleza es siempre incremental o adicional). Existen pocas ventas al crédito en esta actividad. ~ 286 ~ . Sin embargo. sabemos que en este negocio se paga al contado. si el negocio marcha bien. Decisiones Financieras A partir del ejemplo anterior. No obstante. que no han sido cubiertas con financiamiento a corto plazo. Desde una perspectiva contable. En términos contables indicaría que el pasivo de corto plazo. esta definición indica la parte de las inversiones a corto plazo de la empresa. esto resulta siempre en una cifra positiva. Ahora. como ya vimos. el capital de trabajo es la diferencia entre activos y pasivos corrientes. dando la idea de que el capital de trabajo es permanente y se estaría financiamiento a largo plazo. no puede entenderse de otro modo. hemos hallado tres ratios financieros anteriormente: ~ 287 ~ . es mayor a las inversiones de corto plazo y estaría financiado inclusive activos de largo plazo (también podemos señalar baja liquidez). nos encontramos en el dilema de explicarlo. independientemente de quien los financia. Si tenemos en cuenta la gestión del negocio. Siempre que la estimación sea positiva. por tanto es necesario corregir la forma de estimación anterior. cuando el cálculo anterior resulta negativo. pero no nos da una mayor información del capital metido en la operatividad diaria de la empresa. si antes hemos indicado que son los fondos invertidos en la operación. podemos definir al capital de trabajo como: Los fondos que se invierten para la marcha de un negocio y se incrementan hasta que el negocio sea auto sostenible. ¿cómo es posible un capital de trabajo negativo?. ahora estimaremos a modo de ejemplo. 8. veamos los datos siguientes: Activo corriente Pasivo corriente Caja: 500 Cuentas por cobrar: 2. entonces obtendremos una forma de estimación de capital de trabajo acorde a la realidad del negocio.000 Compras 6.000 Inventario neto 1.2. todo a modo operativo.000 Inventario final: 1.500 Deuda de corto plazo: 3. Estimación básica del capital de trabajo.000 ~ 288 ~ .000 Resultados Ventas: 10. A partir de los conceptos anteriores.Decisiones Financieras Días de pago Días de cobro Días de inventarios Si consideramos que los días de cobro e inventarios son parte del activo corriente y los días de pago son parte del pasivo corriente. el capital de trabajo. Esta estimación se denomina capital de trabajo por ciclo operativo.000 Cuentas por pagar: 1. Una estimación más aproximada requiere los siguientes datos: Días de cobro: 72 Días de inventario: 51 Días de pago: 90 Con lo cual estima un Capital de Trabajo operativo (CTO) en días.Decisiones Financieras Con la información anterior. implica tomar los días de CTO y aplicarlos sobre el costo de compra diario.) = 17 x 33 = 561 En el ejemplo mostrado. pero resulta que el capital de ~ 289 ~ . Esta información de capital de trabajo negativo. se estima que el Capital de trabajo contable es -1. bajo el siguiente criterio: Días de cobro + días de inventario .000/360) = 17 Días de capital de trabajo = 33 Capital de trabajo operativo (S/.90 = 33 La estimación monetaria. sino que hay excedente de estos fondos. puesto que estaríamos asumiendo que los fondos operativos son no sólo financiados por terceros.Días De pago CTO = 123 . del siguiente modo: Compras diarias (6. no es estrictamente real. empezamos con un capital de trabajo contable negativo.000. asciende a 561 soles.Decisiones Financieras trabajo operativo como mínimo. habría que estimar el costo de producción diario y añadir los días de proceso en el lado del activo corriente. El ejemplo es para un negocio con actividades comerciales. Para ello consideremos la siguiente información ya estimadas antes y los procedimientos siguientes: Activo corriente Días de cobro: Días de inventario: ~ 290 ~ 72 51 . sin embargo podríamos haber estimado el máximo posible. En el caso de un negocio fabril. De modo que siempre es recomendable realizar esta última estimación. Esto supone que los días de inventario pueden desglosarse en: Días de inventario de materia prima Días de inventario de productos en proceso Días de inventario de productos terminados En el ejemplo anterior se procedió a una estimación que denominaremos capital de trabajo mínimo. En este caso días de proceso se refiere. en lugar de estimar las compras diarias. a cuando dura el proceso productivo desde la entrada del insumo hasta la puesta en almacén del producto terminado. 000/360) 51 x (6.350 De acuerdo a las estimaciones realizadas. ~ 291 ~ . En el caso de un negocio industrial o de fabricación. Días de inventario de productos terminado.350.Decisiones Financieras Activo corriente Inversión en cobranzas: Inversión en inventarios: Pasivo corriente Días de pago: 90 72 x (10. a costo de producción diario. hasta un máximo de S/. 1. a costo de compra diaria Días de inventario de productos en proceso.850 Pasivo corriente Financiamiento: 90 x (6000/360) 1. el capital de trabajo de este ejemplo. puede ir desde un mínimo de S/.000/360) 2. 560. se tiene que hacer valorizaciones del inventario siguiente modo: Días de inventario de materia prima. a costo total diario o también el costo de ventas diario (no incluye gastos).500 Capital de trabajo 2850 – 1500 = 1. por ello se calcula comparando este capital con las ventas. cuando ya hay fondos para ello. También ayuda a considerar. Si. se tiene el ratio de rotación de este capital. por cuanto estos se cubren con los resultados de las ventas del negocio (inclusive los gastos operativos). donde estamos invirtiendo demasiado a corto plazo. Este ratio representa el número de veces que rota el capital de trabajo para generar ventas. Para medir la eficiencia en el uso de los fondos de capital de trabajo. ¿Por qué es importante estimar el capital de trabajo? Porque permite establecer la necesidad de financiamiento actual o futura. lo cual beneficia los indicadores de rentabilidad y solvencia. que son permanentes. No se incluyen los gastos. de modo que podamos reducirlo y con ello bajar cualquier pasivo. deseamos ampliar las operaciones. se valoriza tal como hemos mostrado en el ejemplo. por ejemplo. entonces esta estimación nos dirá cuando necesitaremos de capital de trabajo y luego procedemos a buscar financiamiento. RCT = Ventas Netas / Capital de Trabajo Promedio ~ 292 ~ . sea por pasivos o capital social. que termina generando costos.Decisiones Financieras En el caso de las cuentas a cobrar y las cuentas a pagar. además que su ciclo operativo generalmente es mensual o anual y al vencimiento del período. puesto que no hay cuentas por cobrar y los inventarios son mínimos. al inicio del proceso la empresa a partir de sus activos fijos sólo tiene la caja de cada período. Sin embargo el alcance del análisis es limitado y sólo indica las tendencias en la gestión operativa de los capitales permanentes de operación. 8. Por el contrario un bajo ratio indica que los riesgos de tener pérdidas operativas son altos ya que los fondos no generan gran volumen de ventas. los procesa y vende al contado. puede verse en la figura mostrada posteriormente. Siguiendo la figura. En este caso. su operatividad y la secuencia del movimiento de efectivo y producción. Dinámica del Capital de trabajo Para analizar la dinámica o forma como se genera el capital de trabajo partamos de un ejemplo. a su vez estos fondos tienen una alta generación de ventas.Decisiones Financieras Un elevado RCT implica que los fondos de operación están siendo cubiertos por los niveles de ventas. puesto que se procesa todas las compras. Consideremos una empresa industrial que compra insumos.3. la figura muestra las siguientes etapas: En (a): Se empieza a generar caja que es acumulada para cubrir necesidades del flujo operativo o flujo de ~ 293 ~ . en buena cuenta la empresa desea mantener un efectivo de 30 en cada período. esto no se va a poder cancelar antes del día 75. En (b): Se comienza a consumir los excedentes. El endeudamiento se produce porque la caja no alcanza a cubrir los pagos a realizar. En (c): Se va tomando créditos de corto plazo que deben pagarse con la realización de las existencias.Decisiones Financieras operaciones a corto plazo. se vende el producto y se debe terminar con un excedente de 30. pero este efectivo se agota y se requiere deuda de corto plazo. esto es que los productos se venden a mayor precio que los costos incurridos. cuando se comienza a generar excedentes. Este monto es similar al inicial. ~ 294 ~ . es decir se usan los fondos de caja que inicialmente se poseían en (a). La línea punteada indica que hay más caja por los excedentes. esta caja es el saldo que queda en cada ciclo de operación. Adicional a los pasos anteriores. (la línea punteada va mostrando el mayor nivel de caja producto del endeudamiento) En (d): finalizado el ciclo. si hasta el 15 toma créditos de Corto Plazo. en el punto (b) tenemos el estimado de capital de trabajo. ~ 295 ~ .1. primero existe una caja inicial que cubre las operaciones.Decisiones Financieras Fig. Una vez comenzada las ventas o la mayor expansión de estas. esta caja se agota y allí se requiere el financiamiento. Dinámica del capital de trabajo Activos 30 (a) (d) (c) Activo fijo (b) Dia1 Día 15 Día 75 Tiempo Como podemos ver. se recupera todo el dinero colocado incluido el financiamiento y se comienza un nuevo ciclo de operación. 8. este fondo hay que financiarlo. Capital de trabajo por déficit acumulado Semanas Caja inicial 0 100 Compras Mano de obra Servicios Egresos Ventas Caja Acumulada 100 100 Deuda Caja acumulada final 100 1 2 3 4 5 6 7 60 10 25 95 45 10 20 75 35 10 15 60 10 10 10 30 5 10 5 20 2 10 5 17 0 10 5 17 0 -95 5 15 -60 -55 25 -35 -90 45 15 -75 65 45 -30 75 58 28 95 78 106 5 90 35 0 15 60 -93 25 103 La empresa comienza con una caja de 100 y procura mantener esa caja para enfrentar todos sus egresos del período siguiente de producción. esto implica que se compra los insumos. aspecto que está en ~ 296 ~ .Decisiones Financieras Apliquemos el figura anterior para estimar de modo puntual el capital de trabajo. se procesan y finalmente se venden de modo paulatino hasta que no queda mercadería por colocar y se inicia el nuevo ciclo: Tabla 8. pero tiene tiempos de demora en los ciclos de producción. para ello consideremos primero un negocio que se maneja al contado.1. Puede notarse que las ventas comienzan a partir de la segunda semana y van subiendo conforme se realiza la producción. ~ 297 ~ . Con la caja inicial. la empresa afronta los pagos de la semana 1 y parte de la dos. la mano de obra y los servicios cada semana. por ello hemos armado un flujo de efectivo de este ciclo de producción Por el lado de los insumos. se procesan y se venden. con lo cual paga 93. pero luego ya no le alcanza el dinero y debe preguntarse cuando endeudarse. En este ejemplo estamos considerando que el ciclo de producción dura alrededor de 7 semanas. cuentas por cobrar y por pagar. Para ello recurrimos al déficit acumulado de caja. Los stocks de mercadería se guardan como máximo para el período que dura el ciclo productivo. Esta deuda se pagará en la semana 6 (5 semanas después) con una tasa de interés por ejemplo de 3%. Ahora ya sabemos que la empresa debe endeudarse por 90 para enfrentar el ciclo de producción. Estamos considerando que todas las operaciones son al contado. la empresa compra en mayor volumen al inicio para garantizar la producción continua y este volumen se va reduciendo semana a semana hasta llegar a cero y comienza el nuevo ciclo productivo. en este caso dicho déficit fue de 90. es decir se pagan los insumos. en este lapso se compra insumos.Decisiones Financieras función finalmente a la dinámica de las ventas. también llamado ciclo de conversión porque las compras realizadas se transforman en ventas y efectivo cobrado.4. Caja inicial: Deuda a corto plazo: Capital de trabajo: 100 90 190 El ciclo de conversión o financiero Como ya vimos anteriormente. la empresa ha logrado operar sin mayores problemas. el capital de trabajo representa el ciclo financiero a corto plazo de la empresa. Para fines de cálculo del capital de trabajo necesario para operar en este ejemplo. Esto se ha logrado porque se ha contado con los fondos necesarios para operar. este resulta: 8. su transformación. Esto supone comparar la línea temporal del movimiento de dinero con las actividades operativas de corto plazo. La figura siguiente ilustra el ciclo financiero a la par del ciclo operativo: ~ 298 ~ .Decisiones Financieras Como puede verse la deuda implica que el flujo de efectivo o caja acumulada final no es negativo en ningún momento. este ciclo es el tiempo promedio que transcurre entre la adquisición de materiales y servicios. su venta y finalmente su recuperación convertida en efectivo. concepto que hemos denominado capital de trabajo. 2. el proveedor se demora 7 días entregarla. es decir compra 1.1 cada una.000 unidades a un precio de $0.Decisiones Financieras Fig. en ese momento se factura le mercadería y la empresa comienza con una deuda de $100 porque compra al crédito. en resumen tiene cuentas por pagar. ~ 299 ~ . Una vez hecha la orden de compra (período 0 días). Esta empresa es comercial y debe vender la mercadería para seguir operando el negocio. tenemos el caso de una empresa que gasta $100 en comprar mercadería. Capital de trabajo y ciclo de conversión t1 t2 t3 t4 t5 $120 $20 C a j a Cuentas por cobrar $100 Inventario 0 Orden de compra 7 25 Proveedores $100 Entrega de mercadería 30 40 días Bancos $20 $20 Utilidades Plazo óptimo de crédito de proveedores En la figura anterior. 8. de modo que el día 30 hay que pagarle al proveedor. de modo que mi ganancia de 20 se reduce con el interés. En el caso de los proveedores el día 30 debemos pagarles. pero como aún no tenemos caja. El negocio recupera como fondos 120. además de los 100 invertidos en la compra. con una ganancia de 20 en la operación.Decisiones Financieras Las cuentas por pagar o el crédito a proveedores tienen una duración máxima de 23 días. La empresa comienza a cobrar desde este día y los fondos van a caja. en ese lapso ésta se encuentra guardada en el almacén figurando como inventarios de la empresa. estos créditos se dan con un plazo de 15 días. La mercadería comprada se vende luego de 18 días. puesto que las ventas son al crédito. pero igual siempre queda un saldo neto. Adicionalmente. vendiendo cada unidad en $0. A partir de la venta de la mercadería. aquí se inician las cuentas por cobrar. La empresa coloca la mercadería desde el día 25 vendiendo al crédito. Quiere decir que el inventario se guarda hasta el día 25. la empresa ~ 300 ~ . la empresa brinda créditos a sus clientes.12. entonces debemos recurrir a un crédito al banco para pagarles. ese día se ha ce la factura a los clientes por un total de $ 120. Este crédito se cancela con un interés. que finalizan hasta el día 40. inventario. el capital de trabajo puede verse como el tiempo total transcurrido hasta tener el efectivo. Para estimar el capital de trabajo por el ciclo de conversión. requerimos los siguientes pasos o estimaciones: Caja mínima: [% de caja mínima * Ventas] Cuentas por cobrar (CC): [Período promedio de cobro * Ventas anuales] / 360 ~ 301 ~ . ventas y cobranzas. en cada una de estas fases hay por el lado operativo: compras. que es lo que antes hemos llamado calce financiero. este tiempo es la suma de t1 a t5. de modo que en ese lapso obtengo el dinero necesario para los proveedores. En el ciclo financiero. Por el lado financiero hay: cuentas por pagar al proveedor cubierto con deuda bancaria y finalmente la liquidación de la deuda. menos todos los fondos obtenidos mediante crédito. es decir equilibrar el vencimiento de las cuentas por pagar con el vencimiento de las cuentas por cobrar. El capital de trabajo resulta de sumar todos los fondos usados para sostener la parte operativa hasta cobrar.Decisiones Financieras tiene un plazo óptimo de crédito a proveedores. sea cuentas a pagar u otras formas de cubrir este pasivo de corto plazo. Inventario de productos en proceso (PP): Duración * [ (% MP + % MO)/2 * Ventas anuales ] / 360 Donde el supuesto es que se utiliza materiales y mano de obra progresivamente. Inventario de materia prima (MP): [Inv. al dividirlo entre dos. Mínimo + (compra / 2)] * (% MP * Ventas anuales) / 360 Donde el (%) de MP se obtiene desde la estructura de costos y corresponde al costo de materiales respecto del costo total. asimismo el % MO (mano de obra) y % MP representan el porcentaje de este costo respecto del total de costos. ~ 302 ~ . estamos hallando el promedio de compras por período productivo. El inventario mínimo se coloca en número de días y los lotes de compras se colocan también en número de días. estamos hallando el promedio de esos costos relacionado al inventario promedio. al dividirlo entre dos.Decisiones Financieras Donde el período promedio de cobro es el número de días que se demora en hacer efectivas o cobrar las ventas al crédito. significando el número de días que suceden entre cada compra. t ~ 303 ~ . Finalmente el capital de trabajo resulta: Caja + CC + Inventarios – CP Mientras que la inversión de capital de trabajo. Inventario de productos terminados (PT): Inv. se refiere a los días que se demora realizar el pago de los materiales o el pago a los proveedores. destinada a los flujos de caja (para inversiones a largo plazo o flujos de efectivo a corto plazo) sería: Capital de Trabajo t-1 .Capital de Trabajo .Decisiones Financieras La duración se refiere al tiempo que dura el proceso productivo. Mínimo PT * [ (% MP + % MO) * Ventas anuales] / 360 Cuentas por pagar (CP): Periodo promedio de pago * (% MP * Ventas anuales) / 360 Donde el período promedio de pago. 5 ~ 304 ~ . 30% a 60 días. La empresa quiere estimar las inversiones necesarias en capital de trabajo para los siguientes 3 años. que es de 25% de las ventas para MO y 40% de las ventas para MP.000 y el crecimiento de las ventas es de 3% anual. Con estos datos el PPC es: PPC= 30*10% + 60*30% + 90*25% + 180*35% =106. con fines de planear una inversión a largo plazo. Estimando el conversión capital de trabajo por ciclo de Consideremos una empresa que tiene ventas anuales por S/. el resto son gastos indirectos no desembolsables como la depreciación que no intervienen en el cálculo. por lo tanto.5.090 Cuentas por cobrar: Primero realizamos el cálculo del periodo promedio de cobro (PPC) La política actual de ventas es de 10% a 30 días. Otros datos son la estructura de costos.Decisiones Financieras 8.287. 25% a 90 días y 35% a 180 días. Con esta información estimamos los diferentes componentes del capital de trabajo: Caja: El nivel de caja mínimo es del 7% anual.000 = 20. el nivel de caja para el primer año será: Caja = 7 % * 287. =(40/360) * (25%+40%) * 287.000 = 12. 20% a 90 días y 10% a 120 días. para ello consideramos que la política de pagos se realiza 60% al contado.904 Inventarios: El inventario de Materiales se estima considerando un inventario mínimo de 15 días y se realizan compras cada 30 días: Materia prima = [(15+30/2)/360] * (40%*287. Termin.955 En el caso de los inventarios de Productos terminados. estos se conforman de un inventario mínimo de 40 días y su valor se estima así: Prod. 10% a 30 días.000=20.567 Mientras que los inventarios de Productos en proceso tienen una duración 50 días y su valor se estima así: Prod.5 * 287.000 / 360 = 89.728 Cuentas por pagar: Primero realizamos el cálculo del periodo promedio de pago (PPP). calculamos las cuentas a cobrar (CC) para el primer año: CC = 106.000) = 9. con esto el PPP es: PPP= 0*60% + 30*10% + 90*20% + 120*10% = 33 ~ 305 ~ .Decisiones Financieras Con esta información. Proceso=(50/360) * (25%+40%)/2 * 287. 721) (4.256) ~ 306 ~ 3 4 (4.132) (4. estimamos el flujo de capital de trabajo anual. Cap.567 + 12. se tiene un capital de trabajo de: CT = 20. dado que el crecimiento de las ventas es 3%. incluido su recuperación al final del cuarto año estimado: Tabla 8. Trabajo 0 1 2 (137.383) 150. Capital de trabajo anual Inv.000*40%) / 360 = 10.728 – 10523 CT = 137.721 Finalmente.955 + 20.090 + 84.523 Con estos estimados.491 . las siguientes: CP = 33 * (287.904 + 9.2.Decisiones Financieras Las cuentas por pagar serán en el primer año. Esta estimación requiere conocer el proceso operativo del negocio. ~ 307 ~ . Mientras que desde la compra se puede asumir una deuda o cuentas por pagar. las cuales se pagan una vez se liquiden los créditos o cuentas por pagar. esto se denomina ciclo operativo. se usan dependiendo del tipo de negocio. mientras que los negocios que manejan mucho efectivo. cuentas por cobrar y por pagar. también puede definirse como el dinero necesario para iniciar un negocio y para sostener su marcha o crecimiento. esto es el ciclo financiero o de conversión. en buena cuenta. pueden usar el método de déficit acumulado. toda empresa compra insumos para transformarlos y venderlos. desde que el negocio inicia operaciones. El capital de trabajo puede estimarse considerando que el negocio tiene un ciclo de operación y otro de conversión en efectivo.Decisiones Financieras Resumen del capítulo VIII E l Capital de Trabajo de una empresa se define como la necesidad de fondos para la operación diaria de la empresa. Ambos métodos. es por el dinero necesario para cubrir el déficit acumulado de caja. los negocios industriales requieren el ciclo de conversión. para finalmente obtener el dinero necesario para que el ciclo se dé continuamente. la duración de los inventarios. Otra forma de definir el capital de trabajo. Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿con qué rubros se relaciona? 2. donde no existen inventarios de productos en proceso ni de materia prima. qué estrategias recomienda para su estimación? 4. ¿cómo se afecta en este caso la estimación del capital de trabajo. ¿cómo sería el diagrama del ciclo operativo financiero. si los ratios de rotación del inventario sube. En este tipo de negocios el capital de trabajo. 3. En una empresa comercial. Explique cómo sería el ciclo financiero operativo. de qué depende en este caso el tamaño del capital de trabajo? 5. pues todo se invierte en otras empresas. para un negocio de servicios tipo un restaurante. ¿Qué sucede con el capital de trabajo de una empresa. la rotación de cuentas por pagar sube y la rotación de cuentas por cobrar baja? Además la caja del negocio orientada a la producción. Si el negocio tiene demanda poco predecible. tiende a ser muy pequeña. para estimar el capital de trabajo? ~ 308 ~ . ¿Cómo costear los inventarios de productos en proceso. 000 unidades. Inversión en productos en fabricación. El precio que cobra por sus productos es 35 soles cada uno. Inversión en créditos a clientes y el Financiamiento concedido por proveedores. que se desglosa por meses para el ~ 309 ~ . El costo de transformación de insumo a producto es de 11 soles por cada producto. el 30% a 60 días y el 40% restante a 90 días. El Período de almacenamiento de productos terminados y de los materiales es de 15 días cada uno. el costo de los materiales empleados es de 12 soles por unidad de producto. Determine: El capital de trabajo de este negocio calculando la Inversión en materiales. considere que el año tiene 365 días Ejercicio II La oficina financiera de la CIA TOPSAC. El proceso de compras tiene una duración de 10 días. El 30% de las ventas son al contado. Para el ejercicio. El ciclo de producción dura 10 días. Inversión en productos terminados. presenta a la Gerencia de la empresa el siguiente plan operativo de Compras y Consumos de Materiales. y se pagan 50% a 30 días y 50% a 90 días.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Una empresa tiene unas ventas anuales de 120. 500 8.00 3 2 3 N: 3. Hasta la fecha se han desarrollado los siguientes datos: Plan de ventas (unidades) PRODUCTOS TERCER TRIMESTRE 2009 JULIO AGOSTO SETIEMBRE C O N 5.000 12.50 5 4 5 O: 2. Este comienza el 1º de julio.000 9.) 2 3 4 C: 1.000 Precio del producto C: 10 O: 13 N: 15 Necesidades de materia prima por producto terminado PRODUCTO JULIO AGOSTO SETIEMBRE C O N Precio Unitario del insumo (S/.200 9.000 5.) MESES C O N JULIO 6000 6000 6200 AGOSTO 10000 10000 10000 ~ 310 ~ SETIEMBRE 12200 12500 13500 .500 16.000 4.00 Inventario final materias primas presupuestadas (en s/.Decisiones Financieras tercer trimestre del año.000 14. ~ 311 ~ . la C y D ambas costaron 15.000 unidades en cada producto y valorice este inventario a un costo unitario de 15 soles). mientras que el inventario final en proceso equivale al 20% del inventario final de materia prima. Se emplean 4 maquinas para la producción.000 cada una. El inventario inicial de productos en proceso equivale al 50% del inventario inicial de materia prima (para julio considere que el inventario inicial y final son iguales). La A costó 40.000. Además se tiene gastos de mantenimiento de máquinas anuales equivalentes al 10% del costo de compra de las mismas. la A comprada hace 4 años. Los inventarios iniciales de productos terminados son el 20% de las ventas del mes del mes anterior (para julio considere 1. gerente de producción y vigilantes de planta equivale al 60% de la mano de obra. la B comprada hace dos años. la B tiene una depreciación de 4 mil al año. la mano de obra equivale al doble del costo del insumo incluido flete. supervisores. La depreciación de máquinas es 20% anual. la C comprada este año y la D comprada a inicios de julio.Decisiones Financieras Datos adicionales: Se carga un 10% sobre el precio de la materia prima por concepto de flete de insumos. Los sueldos del personal operativo como jefes de área. según el (%) de costos de mano de obra de cada producto. Ejercicio III Hugo Robles.Decisiones Financieras Se tiene gastos administrativos por 15. Se pide: Determine el costo de materia prima por unidad Determine el costo del producto en proceso por unidad Determine el costo del producto final por unidad Con la información anterior.000 al mes. Gerente de ventas de Comercial El Jefe. desea cambiar la política de créditos de la firma de 2/15 n40 (2% de descuento a 15 días o el total en 40 días) a 2/15. Otros criterios necesarios: Asigne los costos indirectos (gastos indirectos de fábrica). además se tienen gastos publicitarios por 45 mil al mes y comisiones por ventas de 5% del valor vendido. n60. estime el capital de trabajo de la empresa. Asigne los gastos (administrativos y de ventas) por el (%) de ventas de cada producto. ~ 312 ~ . considerando que vende al contado y compra sus materias primas al contado. efectiva a partir de enero del siguiente año. asimismo considere que el costo de los bienes vendidos.Decisiones Financieras Don Hugo.000. inclusive las obligaciones de corto plazo. 58% de los clientes no aprovecha el descuento y paga en 40 días. Con la nueva política. otros gastos operativos y todos los rubros del activo y el pasivo corriente. corresponde al 80% de las ventas. 60% de los clientes no aprovecha el descuento y paga en 60 días. varían directamente con las ventas. Ventas que se darían si la política actual se mantiene. El restante 2% paga a 100 días. tiene confianza en que la flexibilidad propuesta. de acuerdo a la antigua política 40% de los clientes aprovecha el descuento y paga en 15 días. el patrón de pagos se espera así: 30% de los clientes aprovecha el descuento y paga en 15 días. El restante 10% paga a 100 días Considere que el costo de los bienes vendidos (costo de ventas). El patrón histórico de pagos bajo los actuales términos de crédito son los siguientes. todas las ventas se harán al crédito. ~ 313 ~ . generará un incremento de 20% sobre las ventas anuales esperadas el siguiente año de US$ 350. De acuerdo con la nueva política de crédito. Decisiones Financieras El efectivo que la empresa mantiene (según su balance) sirve para financiar las operaciones inmediatas.000 Acciones ordinarias 25. Supóngase que: Un incremento en los activos corrientes será refinanciado por deuda a corto plazo. a una tasa de interés de 7% La tasa de interés a largo plazo es de 10% La tasa tributaria sobre ingresos netos es de 30% El ROA de Comercial El Jefe es de 11% Otros gastos operativos son de US$ 10.000 C x Pagar 14. de modo que actúa como caja mínima.000 de acuerdo con la antigua política de crédito.000 Capital nominal excedente 60. el saldo del activo equivale a las cuentas por cobrar netas: Efectivo y títulos valores Inventario Otros activos no ctes Planta y equipo 15.918 Obligaciones corto plazo 35.000 50.000 Deudas a largo plazo 30.000 Utilidad Retenida 50. ~ 314 ~ .000 Los gastos por deudas incobrables se espera que aumenten de 2% actual a 4% con el cambio en la política de crédito. Los detalles del balance general de acuerdo a la antigua política son los siguientes (en US$).000 191 120. considerando el incremento de capital de trabajo (por la nueva política de CxC) como inversión y el flujo neto (para un período) como la resta de ingresos menos egresos producidos por el cambio. Es rentable la nueva política de CxC? ¿Qué sugiere? ~ 315 ~ .Decisiones Financieras Se pide: Estime el capital de trabajo antiguo y nuevo (use sólo la información disponible) Estime un flujo neto. ~ 316 ~ . operaciones financieras con cuentas por cobrar y vencimiento. Aspectos necesarios para el crédito a clientes.Decisiones Financieras GESTION DE CUENTAS POR COBRAR 9 Analizar la gestión de las cuentas por cobrar y su relación con la liquidez del negocio. estos créditos pueden otorgarse por criterios como: Compras por volumen Cuando un cliente importante decide hacer una compra grande. ~ 317 ~ . deciden extender un crédito para asegurar esa venta que generará posteriormente buenos resultados para la empresa. que tienen un crédito ventajoso regresarán a la empresa.Decisiones Financieras CAPÍTULO IX: GESTIÓN DE CUENTAS POR COBRAR L as cuentas por cobrar son el resultado de las ventas al crédito que tiene la empresa. Clientes reconocidos Cuando los clientes tienen buena reputación crediticia. por ejemplo no son deudores tributarios y no figuran con incumplimientos en las centrales de riesgo. Además los clientes grandes. entonces puede ser una buena idea venderles con cierto margen de crédito. por lo general los administradores de negocios. Además estos clientes permiten que se pueda usar las facturas en operaciones de financiamiento. por cuando aseguramos una venta y un cliente que tiene una buena imagen en el mercado. sin embargo hay que cuidar de evaluar el crédito cuidadosamente. Esta opción de vender al crédito por un mercado recesado. de lo contrario es mejor reducir la producción y evitar el riesgo de pérdida por moras. de modo que los inventarios incurridos con anterioridad no se pierdan. es quizás una opción peligrosa pero temporalmente necesaria. aquí la empresa debe aceptar las condiciones que se le imponen en el mercado y adaptarse a los requerimientos de sus clientes. son periódicas y sobre todo porque tenemos un canal de exhibición de nuestros productos de primera mano y en amplio contacto con los clientes. Dominio del cliente En este caso el cliente tiene amplio poder de negociación y exige un crédito. debido a que sus compras son importantes. Esto sucede cuando los clientes son grandes corporaciones o compradores que además generan una imagen al producto. por ejemplo las ventas a supermercados se realizan con un crédito amplio hacia ellos. ~ 318 ~ . entre otros aspectos.Decisiones Financieras Mercado deprimido En este caso la demanda en general puede estar cayendo producto de una crisis en el mercado comprador o por otros factores (también puede ser por un competidor muy agresivo) en esas circunstancias la empresa se ve obligada a otorgar crédito para poder sostener su volumen de ventas y no parar la producción. Operaciones financieras con cuentas por cobrar Cuando se tienen cuentas por cobrar o ventas al crédito. Por ejemplo los negocios minoristas suelen vender al crédito semanal a sus clientes. en ese lapso se venden los productos y se realiza la cobranza. por cuanto podemos afectar la marcha financiera del negocio y perder clientes que si bien son pequeños. esto también se conoce como factoring. se pueden realizar las siguientes operaciones: Descuento de facturas En este caso el administrador financiero recurre a la entidad bancaria a solicitar efectivo a cambio de que el banco cobre el íntegro de la factura.Decisiones Financieras Por el ciclo de negocios del cliente En este caso el cliente también tiene su propio ciclo operativo y financiero. a su vez los distribuidores deben darles a ellos créditos cada 8 o 9 días. 9. Pretender acelerar los cobros en este mercado es muy complejo y no aconsejable.1. son de compras periódicas y aseguran siempre una cuota de mercado. esto supone que nos pagará cuando tenga efectivo disponible al final del ciclo de operación que tenga el cliente o de acuerdo a sus prácticas de negocios. Veamos un ejemplo: ~ 319 ~ . 000 – 2. tiene un cliente al que se le vendió al crédito con una factura a 43 días. quien le informa que la operación tiene un costo de 18% anual en soles y se trata siempre de un descuento que se realiza por adelantado. La empresa ahora debe estimar el costo del descuento.000 = 2.01969) = 0.Decisiones Financieras La empresa Alfa SA.0196 igual Interés adelantado del periodo= 0.18) a 1. para los 43 días que dura la operación: Interés del período = (1+0.897 soles Cliente recibe = 150.01969 / (1+0.01931*150. por lo general se emplean cuando queremos tener una garantía adicional sobre la factura que acepta el cliente.01931 igual a 1. ~ 320 ~ . El uso de letras está supeditado al tipo de cliente.897 = 147.931% Costo de la operación = 0.969% 43/365 – 1 = 0.103 soles Descuento de letras En este caso el administrador financiero recurre a la entidad bancaria a solicitar efectivo a cambio de letras. las mismas que fueron aceptadas por el cliente.000 soles. El monto de la factura es por 150. El administrador decide ir al Banco A. Por ello las letras son de uso frecuente en los negocios. Para la venta el cliente aceptó una letra a 65 días con un interés de 12% anual. El administrador decide ir al Banco A para efectuar el descuento de letras.12) soles 65/365 = 326.Decisiones Financieras Las letras además pueden ser endosables. las letras tienen la posibilidad de agregarle un interés al cliente. Veamos un ejemplo: La empresa Alfa SA. para los 65 días que dura la operación: ~ 321 ~ . Adicional a ello.150 * (1+0. aquí le informan que la operación tiene un costo de 21% anual en soles y se trata siempre de un descuento que se realiza por adelantado. tiene un cliente al que se le vendió al crédito con una factura a 65 días. El monto de la factura es por 320.677 La empresa ahora debe estimar el costo del descuento.150 soles. sin embargo no se aconsejan cuando los clientes son importantes o cuando tienen relaciones de largo plazo con el negocio. salvo alguna sospecha de no pago o riesgo por el plazo del crédito. Primero la empresa debe estimar el valor de la letra a descontar: Letra a 65 días = 320. de modo que sus ventajas son importantes. es decir se pueden vender o traspasar a otras empresas o entidades financieras. 678 = 5.0345 igual Interés adelantado del periodo= 0.03338*326.0345 / (1+0.006 soles Cliente recibe = 326.1.670 – 320.520 soles 9.Decisiones Financieras Interés del período = (1+0. Vencimientos de las cuentas por cobrar Finalmente es necesario conocer los vencimientos de las cuentas por cobrar para ir calzando ello con las cuentas a pagar.0345) = 0.03338 igual a 3.338% Costo de la operación = 0.150 = 1.678 – 5.2. Estructura de cuentas por cobrar Política de Créditos Días de Crédito 25% 4 45% 8 30% 12 Semana 1 Ventas 2 3 4 5 6 7 8 100 120 140 138 150 155 145 150 Estructura 25 30 35 35 38 39 36 38 45 54 63 62 68 70 65 68 30 36 42 41 45 47 44 45 ~ 322 ~ . por ejemplo: Tabla 9.670 soles Ganancia de la empresa al usar letras = 321.006 = 321.45% 65/365 – 1 = 0.21) a 3. hasta comenzar a pagar a los proveedores. La caja semanal va creciendo desde 25 en la semana uno (1) hasta llegar a 149. cuando se van venciendo las cuentas por cobrar. En buena cuenta las ventas a 4 se pagan en la semana. ~ 323 ~ . caso contrario hay que endeudarse como hemos visto anteriormente o efectuar descuentos de facturas o letras como los ejemplos analizados. es lograr que los ingresos de cuentas por cobrar y la caja inicial permitan cubrir los egresos día a día. un 45% de las ventas son con un crédito a 8 días y el 30% restante es con un crédito a 12 días. Con esta política el promedio ponderado de días de cobro es de 8 días. muestra las ventas según el plazo de crédito. Con esa información estimaremos el flujo de efectivo semanal. si no se hace ningún pago vamos acumulando caja. Como podemos ver en la tabla. El ideal del calce financiero. se tenía una caja proveniente de la semana anterior (inicio del cálculo) de 80. las de 8 días la semana siguiente y las de 12 días en la tercera semana.Decisiones Financieras En el caso de la tabla. la empresa ha decidido vender un 25% del total con un crédito a 4 días. Estos ingresos más la caja inicial permitieron una caja final de 105 en el primer período. La tabla posterior. Vencimiento de las cuentas por cobrar Semana 1 2 3 1 25 45 30 30 54 36 35 63 42 35 62 41 38 68 45 39 70 47 36 65 2 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 38 Caja semanal 25 75 119 134 142 148 151 149 Caja inicial 80 105 180 299 433 574 722 873 Caja final 105 180 299 433 574 722 873 1022 ~ 324 ~ .Decisiones Financieras Tabla 9.2. Decisiones Financieras Resumen del capítulo IX L a gestión de las cuentas por cobrar tiene una importancia amplia en la empresa. puesto que los costos pueden ser altos comparados al recargo en precios u otra modalidad de cobro al cliente que recibe el crédito. En ambos casos. entre estas formas tenemos: la venta con descuento de las facturas también llamada Factoring. Cuando una empresa ofrece cuentas por cobrar. De igual modo. ocasionará que la empresa tome deudas. ~ 325 ~ . ya que no se logra recuperar el efectivo. la empresa recibe efectivo inmediato. una buena gestión permitirá recuperar las inversiones que el negocio ha realizado en la producción de los bienes vendidos. si la venta fue con letras de soporte. sujeto a un costo financiero por la operación. esto puede ser serio si hemos elegido mal a los clientes o hemos dado créditos muy riesgosos. se pueden endosar o vender las letras con descuento. esto debe ser siempre evaluado. tiene formas de recuperar esa inversión (que se orienta a mantener al cliente satisfecho). Mientras que una mala gestión. Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿Cómo se cubriría de potenciales riesgos de no cobro. que la morosidad es peligrosa para la empresa y qué efectos tendría para la misma? 3. es decir más crédito no afecta la caja disponible? ~ 326 ~ . ¿Qué efectos tiene en la empresa. en ese caso ¿qué efectos tendría en la empresa la mayor velocidad del crédito antes que la venta en efectivo? 4. 5. ¿en qué momento considera usted. cuando un nuevo cliente solicita una venta al crédito? 2. reduciendo el tiempo promedio de las cuentas por cobrar? Considere que el mercado financiero tiene restricciones y el crédito está restringido a modo general. La morosidad resulta de cuentas por cobrar que van perdiendo la posibilidad de recuperación. los inventarios siguen aumentando y las cuentas por pagar no crecen. ¿Por qué motivos se daría el hecho de que la caja de la empresa no está relacionada con las cuentas por cobrar. Si las cuentas por cobrar van creciendo. el cambio de la política de cobranzas. de julio a septiembre crece al 30% y de octubre a diciembre cae en 8% mensual. El precio de los materiales tiene un comportamiento ~ 327 ~ . El costo de transformación es de 0. aún. No existen más costos o gastos y no se pagan impuestos. crecen un 5% de enero a marzo (por trimestre). a otro competidor. ha considerado que el primer mes puede vender 40 mil unidades. Los competidores otorgan por lo general las siguientes políticas de crédito: de abril hasta septiembre venden al contado.2 soles. de enero hasta septiembre se parte de 4. de abril a junio crece al 20%.8 soles por unidad y por todo concepto. al inicio del período anual de 3.5 soles la unidad y crece al 4% mensual. El mercado puede absorber. de octubre a diciembre cae en 10% al mes. Por cada unidad vendida se tiene un costo en materiales. Un comerciante desea entrar a este sector. Los proveedores del sector otorgan créditos con plazo máximo a 45 días. siguiendo luego el patrón del mercado. dicho precio es al contado. de enero hasta marzo venden 50% contado y el saldo a 45 días y de octubre a diciembre venden el 60% con crédito a 90 días y 40% contado. la mayor parte de competidores compra a sus proveedores al contado.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I En promedio en un sector de negocios las ventas se mueven del siguiente modo. El precio de venta del producto. en el caso de comprar al crédito el precio sube en 10%. sigue un patrón de crecimiento parecido a las ventas. sin embargo para eso requiere tener políticas de créditos a los clientes. de enero hasta marzo venden 50% contado y el saldo a 60 días y de octubre a diciembre venden el 80% con crédito a 120 días y 20% contado. decida en función a como se afecta la caja del negocio. ~ 328 ~ .5 o subiendo como máximo a 5.Decisiones Financieras estable. las ventas no caerían. más amplias. Se considera un lote mínimo de productos terminados. que si el precio se mantiene estable en 4. Las políticas propuestas implican relajar los plazos del crédito y el (%) de ventas al crédito. Evalúe que opción es mejor: Seguir el patrón de los competidores en política de créditos a los clientes y mantenimiento de inventarios o seguir las recomendaciones del experto. así mismo se requiere siempre incrementar el inventario de productos terminados en función a las ventas. es más crecerían al 10% promedio mensual. en este caso el precio de los materiales sube 15%. sólo sube cuando se compra al crédito o cuando la demanda supera el crecimiento de 20% trimestral. como sigue: De abril hasta septiembre vender 20% al crédito (a 45 días) y el resto al contado. se requieren materiales con un mes de anticipación. Un experto ha estimado mediante diversos estudios de mercado. Para vender cada unidad. los inventarios de productos terminados deben estar disponibles con un mes de anticipación. equivalente al 5% de las unidades vendidas promedio mensual. operaciones financieras con cuentas por pagar y descuentos.Decisiones Financieras GESTION DE CUENTAS POR PAGAR 10 Analizar los efectos financieros de la administración de las cuentas por pagar. ~ 329 ~ . Fundamentos de la cuentas por pagar. Entre los motivos más comunes para solicitar un crédito a proveedores podemos citar: Reducir la exposición financiera de las operaciones a corto plazo Si no tuviéramos el crédito de los proveedores. Si la empresa tiene buena reputación y un buen historial crediticio. puesto que no tenerlos es costoso.Decisiones Financieras CAPÍTULO X: GESTIÓN DE CUENTAS POR PAGAR U na empresa puede optar por no pagar al contado. Usar el efectivo disponible en opciones que generen rentabilidad ~ 330 ~ . adicional a ello se nos puede exigir información como: estados financieros. la empresa terminará recurriendo a un banco u otra entidad financiera con los costos financieros que ella implica. otros clientes que den fe de la empresa y los criterios que el proveedor considere adecuados para brindarnos un crédito. entonces es sujeto de crédito por parte de los proveedores. registros tributarios. por ello es importante negociar y tener relaciones sólidas con los proveedores. 1.Decisiones Financieras Tener crédito de los proveedores libera efectivo. por ello es importante ampliar los créditos o los plazos de pagos a los proveedores. otras veces son muy pequeñas como para preferir pagar a plazos posteriores a la compra. 10. Operaciones con cuentas por pagar Entre las operaciones que podemos analizar cuando nos enfrentamos a cuentas por pagar tenemos: ~ 331 ~ . ir pasando de pagar al contado a pagar a plazos que nos permitan usar el efectivo disponible por parte de las cobranzas. Calce de operaciones a corto plazo Como se ha mencionado antes. los clientes pueden pagarnos en plazos diversos. de modo que el efectivo pueda usarse en inversiones a corto plazo rentables o sirva para ampliar aún más las operaciones a corto plazo. Usar las cuentas por pagar genera costos En este caso señalamos que al pagar al crédito perdemos ventajas como: precios menores al contado o descuentos por pago en efectivo. esas ventajas a veces suelen ser muy importantes y es mejor operar al contado. ganando una tasa pasiva de 6% anual. en este caso si tenemos facturas pendientes de pago podemos cancelarlas hoy y nos beneficiamos de un descuento por pago al contado. Podemos aprovechar el descuento usando el efectivo de la empresa o usando deuda. Esta empresa realiza sus compras al crédito a su proveedor ITOSA. para ello veamos los siguientes ejemplos: Usando efectivo para aprovechar descuentos Tenemos la empresa Beta SA. Para estimar el costo financiero. El proveedor recientemente le ha despachado una mercadería con una factura por 120. ITOSA le ha ofrecido un descuento de 5% si la empresa decide pagarle al contado. estos se relacionan a lo que se deja de ganar en cualquier inversión o depósito bancario.Decisiones Financieras Aprovechar descuentos por pronto pago. No obstante usar el efectivo de la empresa tiene costos financieros. a modo de un costo de oportunidad. que mantiene depósitos en el Banco B. debemos primero calcular el interés pasivo adelantado dejado de percibir: ~ 332 ~ .000 soles y un plazo para pagarla en 45 días. esa decisión debe tomarse rápidamente y pagarse al día siguiente de la compra. Adicional a ello. lo cual significa que aprovechar descuentos con el efectivo tiene un límite. por ejemplo puede demostrarse que si el depósito paga 10% de tasa anual. 45/365 – 1= Como puede verse. Con una tasa de 10% en los depósitos. tal como muestra la figura siguiente: ~ 333 ~ .Decisiones Financieras Interés pasivo del período = (1+0. Entonces a medida que la tasa pasiva o el rendimiento de la caja es alto. Entonces la ganancia por la operación sería de = 5.141 soles.000 = 6. este costo financiero se eleva a 1401 soles.00721) = 0. este sucede cuando los costos y beneficios se igualan. la operación ha sido beneficiosa para la empresa. sucede que los beneficios de esta operación se van diluyendo. la ganancia neta por la operación es decreciente. Sin embargo si la tasa de los depósitos va subiendo.7158% El costo financiero resulta = 0.000 = 859 soles El descuento en este primer caso resulta = 5% * 120.00721 / (1+0.7158% * 120.06) 0.598 soles.721% Interés pasivo adelantado = 0. La operación inicial tuvo un costo financiero de 860 soles. entonces el beneficio neto disminuye a 4.000 soles. no se debería operar ningún pago al contado para aprovechar el descuento respectivo. refleja la tasa máxima de interés a la que podemos realizar la operación. en la gráfica resultaría que hay un menor punto de equilibrio. Por encima de esa tasa de rendimiento o tasa pasiva. En el ejemplo anterior la tasa está la tasa de equilibrio es alrededor de 23%.1.000 1.000 4.000 5.000 0 2% 4% 6% 8% 10% Beneficios Neto 15% 20% 25% 30% Costo financiero El punto de cruce del beneficio del descuento con el costo financiero neto. de ~ 334 ~ .000 2. Costos y beneficios del descuento 6. Obviamente si el descuento es menor.000 3. 10. porque el costo de la operación sería mayor al beneficio.Decisiones Financieras Fig. Por debajo de esos niveles de rendimiento de la caja (sea en bancos u otros instrumentos) conviene usarla para pagos al contado de facturas con descuentos de 5%. El descuento que le ofrece el proveedor es de 5% si paga hoy o al contado. El interés medido a valor hoy (adelantado) sería = 4561 / (1+0.25) 49/365 = 4. El administrador financiero quiere aprovechar el descuento usando deuda. se diluye el beneficio del descuento.427 ~ 335 ~ . considerando que el negocio puede ser beneficioso. Primero. quien le ofrece un crédito para capital de trabajo con una tasa de 25% anual.000 soles a 49 días. Usando deuda para aprovechar descuentos En este caso la empresa ha decidido no usar su efectivo sino más bien usar deuda para liquidar las facturas y aprovechar el descuento. Veamos un ejemplo: La empresa ASA tiene una factura por pagar de 150.25) 49/365 = 154. estimemos el costo financiero de la operación que está relacionado al costo de la deuda: Valor de la deuda al vencimiento: 150.561 soles. El interés de la operación resulta = 4.561 soles.000 * (1+0.Decisiones Financieras modo que a menores tasas de rendimiento por los depósitos. Para ello se acerca al Banco C. 500 = 7.95% Costo financiero adelantado = 4. medido como el monto recibido a préstamos menos el pago de la factura con el descuento de 5%.573 – 142. La ganancia es 7. El beneficio de la operación es de = 7.500 .04% Interés adelantado = 2.4.4.500 = 3.500 . entonces la operación sería del siguiente modo: Deuda solicitada: 150.25) 49/365 = 3. nos da: 150.142. con pagarés descontados En caso que el banco obligue a la empresa ASA a aceptar un pagaré con cobro adelantado del interés (descuento de pagaré).427 = 3073 soles.500 soles.073 soles.000 Interés del período = (1+0. El saldo final de caja.500 soles.Decisiones Financieras El descuento de la operación es de 7.427 = 3.573 soles.073 soles El saldo final de caja en este caso es: 145. El descuento de la operación es de 7. ~ 336 ~ .000 .427 soles La empresa ASA recibe = 145.500 soles. Usando deuda para aprovechar descuentos. Igualmente se puede asumir pagarés con descuento bancario y aprovechar de este modo los descuentos. Para estos pagos hay ciertos mecanismos. Si las cuentas por pagar son sostenibles y además cubiertas con operaciones del negocio. por ejemplo usar el efectivo disponible en caja. que es mucho más barato que los créditos bancarios. aquí deben darse ventajas entre los costos financieros y el descuento. ~ 337 ~ . cuando hay descuentos respectivos. Una empresa puede decidir pagar al contado. Otras formas. permite sostener el financiamiento estable del negocio para las operaciones diarias. No obstante las ventajas de las cuentas por pagar pueden ser menores comparadas con los descuentos por pronto pago. entonces es posible seguir creciendo con esta modalidad de financiamiento. son endeudarse para cubrir el pago de los proveedores y recibir el descuento. Esta modalidad es interesante.Decisiones Financieras Resumen del capítulo X L a gestión de las cuentas por pagar. pero enfrenta un costo de oportunidad por usar el dinero. ¿cómo haríamos para generar valor financiero gestionando los contratos con cada uno de ellos. Si los descuentos se realizan por volumen de compras al contado. ¿cómo una empresa pequeña puede optimizar su gestión de compras y cuentas por pagar. cómo contra restar estos costos para no afectar el retorno del negocio? ~ 338 ~ . por qué una empresa no aprovecharía los descuentos? 5. ¿Qué ventajas representa pagar a los proveedores al contado. Si la empresa tiene 120 proveedores. ¿qué ventajas tiene entonces esperar el vencimiento del crédito. si esta carta cuesta 5% anual en cualquier banco.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. es posible tener políticas estándares de compras? 3. cuándo esta desventaja se transforma en un problema financiero para el negocio? 2. de qué depende que pueda aprovechar estos descuentos? 4. ¿qué otros costos asumimos. el proveedor exige una carta fianza por el valor de la operación. Si para una compra al crédito. Si me exigen letras para garantizar las compras al crédito. entonces si compramos al crédito. 000 7.000 Además se ha tenido en diciembre de 2008. inventarios de mercaderías por un valor de 300. Se tiene además las siguientes políticas de créditos y cobranzas (en días): Ventas Cliente 1 Cliente 2 Cliente 3 Cliente 4 Cliente 5 Política de Cobranza Contado 35 20 60 90 ~ 339 ~ % Ventas 20% 60% 10% 5% 5% .800 2.000 7.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Se tienen los siguientes datos previstos para una empresa comercial (en meses del 2009): Enero Febrero Marzo Abril Compras 2.000 2.300 5.500 6.000 Ventas 1. con una tasa de interés de 2% mensual. que efectos tiene ello en la caja de la empresa. Se pide: Estimar la caja mensual y la caja acumulada hasta abril Si la política de compras es todo al contado. La deuda se toma siempre que la caja final (antes de financiamiento) no cubra el capital de trabajo del mes siguiente. Si la política de cuentas por pagar es todo al crédito. considere que al contado hay descuentos de 5% en las compras. Se tiene una caja al cierre de diciembre de 50.Decisiones Financieras Compras Proveedor 1 Proveedor 2 Proveedor 3 Proveedor 4 Política de Pagos Contado 40 70 100 % Compras 40% 20% 20% 20% La empresa considera prioritario tomar un crédito el último día de cada mes. ~ 340 ~ . La deuda es a corto plazo. considere que en este caso hay un recargo de 10% en los precios de compra. con fines de cubrir el capital de trabajo del mes siguiente. qué efectos tiene ello en la caja de la empresa. se paga en 3 cuotas mensuales. ~ 341 ~ . modelo de lote óptimo de stock.Decisiones Financieras GESTION DE INVENTARIOS 11 Conocer los costos que generan los inventarios en la empresa y sus efectos en las finanzas. costos financieros del inventario. Criterios para mantener inventarios. en este sentido la empresa se perjudica comercialmente. Evitar la quiebra de stock o la falta de productos en el punto de venta. es mejor guardar un mayor nivel de inventario. debido a que no se tiene medida del volumen a vender.Decisiones Financieras CAPITULO XI: GESTIÓN DE INVENTARIOS L as empresas en general mantienen inventarios por criterios diversos. sin tener períodos en los ~ 342 ~ . a continuación veremos aquellos motivos para generar. permite producir de modo continuo. sobre todo cuando la demanda es creciente en el tiempo. asimismo los inventarios generan también cierto cuidado en su gestión. puesto que esto genera pérdidas no sólo de ventas. reducir o aumentar el nivel de inventarios: Hacer frente a los cambios de la demanda. El inventario es mayor si la demanda no es muy predecible. sino de imagen del producto y recordación de marca. tener stock de inventarios de materias primas o insumos. Sostener de modo continuo la producción. Los inventarios son inversiones riesgosas. esto sucede cuando los insumos sólo se producen en una época del año. puede suceder como vimos antes. esto debido a que un mayor volumen genera costos crecientes. tanto administrativos como financieros. en este caso la empresa decide tener inventarios o incrementarlos ante previsibles períodos de escasez. porque determinados insumos se ponen muy baratos y es una buena oportunidad de invertir en ellos. elevando considerablemente sus inventarios de este producto. las empresas procesadoras de estos productos generan un mayor volumen previo de inventarios. Compras por producción estacional de los insumos. con fines de ganar al procesar y vender más caro. Por ejemplo el arroz se cosecha el primer semestre del año y las empresas salen a comprar este insumo durante los meses de agosto a septiembre. ya que se tiene que seguir asumiendo los costos fijos. que es base para la producción de arroz embolsado. Hacer frente a probables períodos de escasez de los insumos.Decisiones Financieras cuales la planta de producción se detiene. Además de ello hay que ~ 343 ~ . Compras para aprovechar los descuentos. que la empresa aumenta o genera inventarios. por ejemplo cuando se decretan vedas de productos marinos. Estos tiempos muertos son generalmente costosos. en todo caso podemos ajustar la serie de demanda quitando los cambios bruscos o los cambios no predecibles (picos de demanda. por ello es predecible. ~ 344 ~ . El anterior criterio. es decir el público cambia sus preferencias y el producto deja de ser válido para su venta. También pueden perder valor por obsolescencia o cuando enfrentan fechas de caducidad y finalmente pueden perder valor por cambio de tendencias en el consumo. supone que la demanda es una serie histórica con media y varianza constante (o variabilidad mínima). Criterios para costear los inventarios Para el costeo de inventarios hay que tener en cuenta lo siguiente: El modelo de costeo lineal que asumimos aquí. bajas muy pronunciadas) o aquellos que mueven su varianza.Decisiones Financieras considerar que los inventarios pueden perderse (puede ser sustraídos). 11. pueden mermar su volumen (es decir pueden agotarse o consumirse en el almacén). pueden deteriorarse o sufrir daños. funciona con demanda predecible y constante. en general las ventas no se comportan de modo aleatorio.1. es decir puedo conocer los pedidos o la información de ventas es poco variable. Decisiones Financieras Para el costeo podemos tener como criterio de decisión dos aspectos. además tenemos el costo de papelería y otros insumos involucrados. este costo se asocia al personal involucrado. estos costos pueden ser el personal de almacén. ~ 345 ~ . El costo de ordenar o de pedir mercadería Se refiere al gasto administrativo relacionado con el tiempo en la labor administrativa. viáticos y otros. por ejemplo por cada $100 en inventario se gasta 7 en mantenimiento. Para costear el inventario se necesita: El costo de mantener el inventario Equivale a sumar el costo de capital asociado al inventario (la inversión de capital de trabajo) y el costo de mantenimiento y gastos asociados a la gestión de almacenes. En general se estila considerar un (%) de costo de capital más un (%) de costo de mantenimiento. equivalente al 7%. en el primer caso los costos de pedido pueden ser altos y en el segundo los costos de materias primas pueden ser lo más importante. uno que el lote de inventarios sea pequeño pero de orden frecuente y en segundo lugar que el lote sea grande y de orden espaciada. los servicios relacionados al almacén y otros. así como las comunicaciones. conocer el comportamiento del inventario. 11.Decisiones Financieras Es necesario además. Comportamiento promedio del Inventario Q: Inventario Máximo Q=0 T: Tiempo de agotamiento Q: Inventario Máximo Q/2: Promedio del inventario Q=0 T: Tiempo de agotamiento ~ 346 ~ . para ello revisemos las figuras siguientes: Fig.1. incorpora como gasto de mantenimiento un (%) del valor del inventario y a ello hay que añadirle un (%) por el costo de capital ~ 347 ~ . 11. en todos los casos a mitad de período siempre tenemos Q/2. parte inferior. a medida que empieza a producir este inventario se va terminando hasta llegar a cero en el tiempo T. desarrollemos el siguiente ejemplo: Sea el costo unitario de un elemento en el inventario. parte superior. Modelo de costos de inventarios y lote óptimo Para revisar el costeo del inventario. Cuando nos encontramos en la mitad del período el inventario es igual a Q/2. vemos el movimiento del inventario en varios períodos. Como puede notarse.Decisiones Financieras En el figura anterior. observamos que la empresa inicia el período con un inventario máximo de Q. generalmente el costo de la materia prima o el costo de producción para productos terminados: C Sea la tasa (%) de costo anual de mantenimiento del inventario: I Generalmente este costo de mantenimiento. esto sería el inventario promedio para cada proceso productivo o ejercicio. siempre considerando una demanda lineal.2. En la figura. Entonces el Costo mantener es: Costo de mantenimiento: (Q/2) Ch El costo de ordenar anualmente es el Número de pedidos por año por el costo del pedido Co. podemos hallar el lote óptimo de producción.Decisiones Financieras Entonces con esta información: El costo anual de mantener una unidad en el inventario es: Ch = C * I El costo promedio de mantener el inventario resulta de multiplicar el inventario promedio Q/2 con el costo de mantener el inventario por unidad: Ch. Entonces el costo de ordenar es: Co * ( D / Q) Finalmente el Costo del inventario es: Costo de mantener más costo de ordenar = (Q/2) * Ch + (D/Q) * Co A partir del costo total del inventario. El número de pedidos sería equivalente al total de unidades demandadas D sobre el inventario deseado Q. para ello optimizamos el costo en función a Q y de ello resulta el tamaño ideal del inventario es: ~ 348 ~ . 025 1.000 1.900 2. Tabla 11.100 2.000 2.5 Desarrollando el ejemplo.000 cajas / 10 semanas).000 cajas equivalente a la demanda anual D.050 2.000 2. En este negocio de cervezas.7% ~ 349 ~ . consideremos una empresa que tiene una demanda semanal de cajas de cerveza.000 2. Comportamiento de la demanda semanal Semana 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 Total Prom.000 20.975 1.000 54 2. CV% Demanda 2.Decisiones Financieras Q * = [ 2 * D * Co / Ch ] 0.950 2. En total serían 104. mostradas en la tabla posterior. la demanda promedio es 2. Desv.1.000 cajas (20. 666 4.000 Mantener 5. ambos datos nos dan un costo (I) de 25%. La empresa tiene un costo de capital de 18%. Otro dato es que el costo de cada caja de cerveza es 8 (C).000 4.664 3.832 4. Con esta información el coste de mantener es: Ch = 0.000 1. obtenemos el costo de ~ 350 ~ .000 2.109 1.000/Q) * (32) Tabla 11.664 4.328 Total 5. En nuestro ejemplo.328 Considerando la ecuación de costo total y para diversos niveles de lote de inventario (Q).000 3.000 3.000 4.000 2.Decisiones Financieras La empresa afronta una tasa de costo de mantenimiento de 7% del valor total del inventario. específicamente gastos de almacenaje de $7 por cada $100 de inventario.000 1. este costo resulta de sumar el costo laboral de $15 más $17 por otros recursos como comunicaciones. Costos por Lote de inventario Lote 5. la ecuación de costo total sería: Costo total = (Q/2) * 2 + (104.2.109 3.25 * 8 = 2 El costo de realizar un pedido (Co) es $32.000 Ordenar 666 832 1. debido a que más mercadería supone costos de capital y de mantenimiento de los bienes. Podemos observar que existe un costo mínimo total. con ello se tiene un costo total del inventario de $ 5.824 cajas ~ 351 ~ .5 Q* = 1. Por el contrario. para cierto nivel de inventarios. muestra el comportamiento de los costos.666. La figura siguiente.Decisiones Financieras mantener y el costo de ordenar. Si nos damos cuenta.000 mientras que el costo de ordenar es 666. los costos de mantener se mueven en relación directa con el lote de inventario. Así por ejemplo para un lote de 5.000 * 32 / 2 ] 0. el costo de mantener es de 5. esto debido a que los lotes más grandes generan economías de escala y los costos administrativos se diluyen ante mayor cantidad de unidades.000 unidades de inventario. Para estimar el lote óptimo aplicamos la fórmula ya señalada antes: Q* = [ 2 * 104. el costo de ordenar se comporta de modo inverso al tamaño del lote. la suma de ambos nos da el costo total. Este punto sería el tamaño óptimo de inventario o lote óptimo Q*. 824 cajas.Decisiones Financieras Fig. La tabla siguiente muestra los costos adicionales por semana cuando nuestros inventarios son diferentes al lote óptimo. en este caso sería de 461 * 52 = $23. de 3. Costo del inventario 6.000 Mantener Ordenar 2.000 3. tenemos costos crecientes.960. 11.000 3.000 2. podemos estimar el costo anual adicional para un lote por ejemplo.000 cajas.000 0 5.000 5.000 4. Mientras que si tenemos un inventario menor al óptimo los costos también serán crecientes por el costo de mantener.000 Total Si tenemos un inventario por encima 1. Viendo la tabla.2. ~ 352 ~ .000 1.000 1.000 4. debido al costo de ordenar. 000 5.000 4.Decisiones Financieras Tabla 11. estimamos el Costo total del exceso de inventario = 23.824 3.649 0 1.000 – 1. equivalente a tener un dinero inmovilizado. primero estimamos el valor monetario del exceso de unidades.328 679 Adicional al costo incremental estimado.960 + 88.3.666 2.059 = 112. ~ 353 ~ . el inventario en exceso tiene un costo financiero (aplicando el costo de capital de la empresa). representa un 13% de las ventas anuales.000 4.183 3.216 Luego estimamos el Costo financiero del exceso de unidades = 489.832 1.017 4. Para estimar este costo financiero.000 4. para un año de operación: (3. de modo que es muy importante para la empresa.019 El costo total del exceso de inventario.216 * 0.109 461 1.824) * 8 * 52= $ 489.18 = $88. puesto que una mala gestión implica costos crecientes y de muy difícil recuperación.059 De este modo. Costos incrementales de lotes de inventarios Lote Total Costo adicional 5. hay que considerar que la gestión de almacenes. operativo y financieros. es un tema no sólo financiero. generan costos y gastos administrativos. ~ 354 ~ . además del mantenimiento. perdiendo la mercadería.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XI L os inventarios de la empresa tienen costos de gestión. Existe siempre un lote óptimo o un nivel de inventario ideal. Además. su estimación o aproximarnos a ello. Por otro lado los locales de almacenaje y los mecanismos de seguridad. además de costos financieros por la inversión realizada en la mercadería. De modo que es muy importante tener un stock adecuado a la dinámica del negocio. los excesos de stock tienen costos adicionales de tipo administrativo. Mientras que los stocks pequeños. por un lado el stock puede quedar desfasado o ser sujeto de daños. sino que también requiere conocer el mercado. los mecanismos de distribución y las políticas de los proveedores. cuyos costos serán asociados a la pérdida de rentabilidad. nos conduce a reducir los costos asociados a la gestión de almacenaje y mejorar de este modo los resultados de la empresa. integrando este proceso al negocio. pueden llevarnos a caída del stock o a pérdidas de clientes. Si una empresa mantiene un inventario por debajo del lote óptimo. ¿cómo se obtendría? ~ 355 ~ . ¿por qué? 3. ¿qué sucede con los costos financieros que asume la empresa. es de esperar que el lote óptimo también sea variable? Explique 4. los negocios tendrán ese nivel de inventario. cuando la demanda cae y mantenemos el lote óptimo? 6. por ejemplo cambio de estación o simplemente coyunturas de moda sobre el producto.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. en una empresa comercial. ¿Si la demanda no es estable y oscila un 20% respecto de la media. El costo de ordenar. Una vez estimado el lote óptimo. ¿qué costos comenzarán a ser crecientes? 5. ¿En este caso que estrategias tiene un negocio para evitar perder dinero? 2. Mantener el inventario tiene un costo de oportunidad. Los inventarios pueden perder valor por cambios en las condiciones del negocio. la venta es al por mayor. el litro de de leche tiene un costo de 0.25 kilos. preservantes. La mantequilla se vende en baldes plásticos de 5 kilos. La demanda anual el año 2011 fue de 750 mil kilos. El kilo de aditivos cuesta 0. saborizantes y otros insumos por 0. y se estima crecerá en 15% el próximo año 2012 y 20% el siguiente año.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La empresa Alfa se dedica a la producción de mantequilla por kilos. ~ 356 ~ . La depreciación de los equipos de planta se estiman en 120 mil al año. equivale a 10 jornales día por cada 2.65 soles. La gerencia financiera de Alfa se encuentra elaborando informes financieros para medir algunos pedidos de la gerencia respecto de la política de inventarios el año siguiente 2012.80 soles. aspecto que no ha variado con los años: % del total Trim 1 20% Trim 2 40% Trim 3 25% Trim 4 15% Para producir la mantequilla se usa 1. Por cada kilo de mantequilla se emplean aditivos. la mano de obra que trabaja en planta. cada balde tiene un costo de 2 soles. Las ventas de la empresa se reparten trimestralmente del modo siguiente.3 litros de leche por cada kilo de mantequilla.000 kilos de producción diaria. Decisiones Financieras El jornal tiene un costo de 25 soles. La empresa en su actual política de ventas. el supervisor de turno por 2 mil al mes.5 soles por balde de mantequilla vendido. fue de 2. Para el costo de ordenar use el gasto administrativo por unidad de producto terminado. considerando un costo de oportunidad de 15% y un costo de mantener el inventario del 20% del precio de compra. Sus gastos administrativos ascienden a 90 mil al año. La empresa tiene además gastos de ventas equivalentes a 1. se ha previsto para el año próximo en 3.5 soles y no ha presentado variaciones. la empresa mantiene siempre un inventario final equivalente al 10% de los insumos comprados el trimestre anterior. Otros gastos de fabricación son energía por 30 mil al año. En materia de insumos. Se pide: Estimar el lote óptimo trimestral de inventario de materiales o insumos. ~ 357 ~ . El costo unitario de producción del último trimestre del año anterior. La depreciación de los equipos de oficina es de 40 mil al año. el gerente de producción por 3 mil al mes. El precio del kilo de mantequilla en el mercado. siempre mantiene un inventario final de productos terminados equivalente a un mes del estimado de ventas del trimestre siguiente. El costo de energía varía con las ventas.5 soles. que la situación inicial? ~ 358 ~ .Decisiones Financieras Compare el lote óptimo con el inventario final de cada insumo y señale los costos financieros asociados a tener exceso de inventario o el costo de estar por debajo del inventario. Se ha decidido además que los inventarios de productos terminados sean 15 días de las ventas del trimestre siguiente. cómo cambian los costos asociados al exceso o faltante de inventarios? ¿La nueva política de inventarios es más rentable. En este caso. en términos de utilidad operativa. en caso que se altere. ¿cómo cambia el costo de producción por unidad de producto terminado? ¿Esta nueva política. altera la estimación del lote óptimo o no. Considere que la empresa tiene tecnología suficiente para mantener los insumos en buen estado y desea incrementar el inventario final de insumos al 20% de las compras realizadas el trimestre anterior. Tipos de campañas: promocionales o estacionales. rentabilidad y sensibilidad. ~ 359 ~ . flujos de campañas.Decisiones Financieras RENTABILIDAD EN CAMPAÑAS A CORTO PLAZO 12 Medir los resultados de la inversión realizada en una campaña promocional o corta. servicios de entretenimiento. entre otros. como campañas escolares que mueven las ventas de útiles de uso escolar. Ventas estacionales con alta demanda.Decisiones Financieras CAPITULO XII: RENTABILIDAD EN CAMPAÑAS A CORTO PLAZO L as empresas por lo general. calzado y otras. suelen tener campañas cortas en donde la inversión es típicamente de capital de trabajo. modas. ~ 360 ~ . por cuanto son épocas de mayores ingresos. estas actividades generalmente implican un incremento sustancial de las ventas y por ende de los costos directos. del padre. Períodos festivos como navidad y año nuevo o fiestas patrias. en este caso la expansión de ventas sucede durante varias semanas hasta las semanas centrales. Las campañas empresariales pueden surgir debido a: Días festivos como día de la madre. por cuanto los costos fijos de la empresa se mantendrían sin mayor alteración. aquí todos los negocios en general se benefician. Sólo se moverían estos costos incrementales. Esto favorece a negocios como restaurantes. procesados y luego vendidos. La tabla siguiente. esto genera incremento de costos e ingresos y además hay que considerar los gastos respectivos a los premios u otros beneficios que recibe el cliente. que generan una demanda creciente hasta el día que sucede el evento. porque la empresa está teniendo mayor volumen de compras de insumos para garantizar la producción y ventas durante las semanas fuertes de la campaña. tenemos los insumos. regalos y otros beneficios temporales para los clientes. esta será durante las semanas 5 y 6. Estos costos van creciendo las primeras semanas.1 Estimando la rentabilidad de campañas cortas Para conocer la rentabilidad de una campaña. que sería la inversión necesaria para afrontar los egresos inmediatos. los costos incrementales son directos. dentro de un período de 7 semanas.Decisiones Financieras Promociones. ~ 361 ~ . que equivale al tiempo necesario para colocar y cobrar los bienes comprados. Además de ello conviene considerar el capital de trabajo inicial. Consideremos por ejemplo una empresa que afrontará la campaña navideña y año nuevo. Se muestra una inversión inicial de $100. 12. es necesario estimar los ingresos y costos incrementales que genera esta. mano de obra y servicios. resume el ejemplo planteado. Para conocer la rentabilidad. Rentabilidad en una campaña estacional Semanas Capital de trabajo Insumos Mano de obra Servicios Egresos Ingresos Flujo de caja VAN ($) Tasa Dcto. en este ejemplo la empresa planea el ~ 362 ~ . los ingresos decaen y los costos se hacen cero. llegando a su máximo cuando la empresa está en el período específico de la navidad y año nuevo. esto fue estimado considerando una tasa de descuento o costo de capital de 15% anual o 0.27% semanal. Semanal 0 -100 -100 35 0. esto significa que la campaña es rentable puesto que el VAN es positivo. tenemos el flujo de caja de la campaña. posterior a este evento. Restando ingresos de egresos. estimamos un valor actual neto (VAN) que resulta ser $35. puede ser una campaña de sorteos para los clientes.Decisiones Financieras Tabla 12.1.27% 1 2 3 4 5 6 7 -50 -10 -5 -65 -80 -20 -8 -108 -100 -30 -10 -140 -40 -10 -4 -54 -20 -10 -3 -33 0 -5 -2 -7 0 -2 -2 -4 0 -65 30 -78 50 -90 90 36 150 117 150 143 80 76 15% Anual Los ingresos van siendo graduales. Un segundo ejemplo. por cuanto las ventas son crecientes. Para los riesgos hay que considerar las variables que podrían tener más impacto en las ganancias medidas por el VAN. ~ 363 ~ . Llegado ese momento las ventas dejan de incrementarse. producto de la expectativa del sorteo. porque el público considera que la posibilidad de ganarse el premio es baja ante la alta demanda que suscita la publicidad respectiva. estas ventas crecientes generan caja suficiente para reducir las necesidades de fondos para capital de trabajo.Decisiones Financieras lanzamiento de la promoción 5 semanas antes del sorteo. el sorteo se realiza la semana 5 y allí se hacen los gastos respectivos a los bienes o dinero a regalar u otro premio. En estos casos el capital de trabajo es pequeño. así como la mano de obra. ello debido a que siguen el comportamiento de las ventas que son fuertes hasta antes del sorteo. Como puede verse los costos de los insumos son crecientes. Con estos datos se estima el flujo de caja y el VAN respectivo. de modo que el sorteo ha sido una estrategia rentable. que resulta en $113. Como se ve en la tabla siguiente. para ello dispone de un capital de trabajo inicial de $15. es vital tener buenos estimados de ventas. Para evaluar el riesgo de una caída de la demanda. Rentabilidad en campañas con premios Semanas Capital de trabajo Regalos Insumos Publicidad Mano de obra Egresos Ingresos Flujo de caja VAN Tasa Dcto Semanal 0 -15 -15 -15 113 0. Si las ventas son menores en un 30%. por cuanto la rentabilidad de la campaña puede caerse rápidamente cuando las ventas reales son mucho menores a las esperadas. debido a que son costos directos y se mueven con la producción. ~ 364 ~ . entonces los costos directos como mano de obra e insumos también baja en un 30%.Decisiones Financieras Tabla 12.27% 1 2 3 4 5 -60 -20 -5 -85 -80 -15 -8 -103 -90 -10 -12 -112 -40 -10 -4 -54 -100 -10 -5 -2 -117 80 -5 100 -3 150 38 170 116 100 -17 15% Anual En las campañas cortas. consideremos el ejemplo anterior de la campaña promocional o sorteo. la variable clave es la demanda.2. 27% 1 2 3 4 5 -42 -20 -4 -66 -56 -15 -6 -77 -63 -10 -8 -81 -28 -10 -3 -41 -100 -7 -5 -1 -113 56 -10 70 -7 105 24 119 78 70 -43 15% Anual En este caso. que de todos modos deben darse. Para saber el grado de riesgo.Decisiones Financieras Los egresos que no cambian. el indicador de riesgo queda: ~ 365 ~ . Sensibilidad del VAN en campañas cortas Semanas Capital de trabajo Regalos Insumos Publicidad Mano de obra Egresos Ingresos Flujo de caja VAN Tasa Dcto Semanal 0 -15 -15 -15 27 0. con esto. serían la publicidad que se mantiene porque debe incentivar las compras de los clientes y los regalos. Con estos resultados el flujo de caja resulta mucho menor al anterior y el VAN estimado es de $27. estimaremos el siguiente indicador: Variación del VAN (%) / Variación de la demanda (%) Tabla 12. la variación en (%) del VAN es 318%.3. mientras que la variación de la demanda es 30%. combinando las estrategias con precios. una vez lanzada la campaña en entornos riesgosos. con exhibición de productos. puede ser muy costoso tentar el éxito en la campaña. de modo que este se potenciará. supone estrategias de mitigación. buscando otros segmentos del mercado u otros mecanismos de mejora de ventas. En el caso del ejemplo anterior. en los segmentos de consumo bajo. Finalmente si el riesgo es apreciable. es decir más opciones de ganar por más consumo. un riesgo alto implica tomar correctivos inmediatos. con shows y otras apuestas de marketing.30 = 11 El indicador señala que por cada 1% de movimiento en la demanda el VAN puede bajar en 11% (o subir). esto es un elevado nivel de riesgo. buscando elevar la demanda. si este indicador tiende a cero o es muy bajo. con un indicador de variabilidad de demanda elevada. sería bueno repensar la campaña.Decisiones Financieras -318 / . ~ 366 ~ . el riesgo prácticamente es inexistente o fácilmente controlable. por ejemplo puede ser incentivar el premio con consumo. En general el riesgo se reduce. Otra idea es lanzar el sorteo en un segmento de consumo alto. campañas promocionales diversas. esto supone estimar un VAN en el peor escenario de demanda y verificar el cambio en este indicador ante la caída del mercado. días festivos y otros. si estos ingresos son mayores. Las campañas pueden ser comúnmente actividades estacionales. muchos otros costos o gastos son fijos en el negocio y no tendrá mayor variación. Dado que la demanda esperada es la variable clave. También pueden ser generadas por el negocio.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XII L a rentabilidad en las campañas cortas de un negocio. como sorteos. por ejemplo ventas navideñas. que se genera con la campaña. ~ 367 ~ . fiestas nacionales. Cambios elevados dan una idea de riesgos elevados y es bueno tener estrategias para mitigar estos posibles efectos negativos en el negocio. regalos a los clientes por consumo o también campañas de precios bajos entre otras. El flujo de ingresos netos debe superar la inversión en capital de trabajo. es bueno tener una idea del grado de riesgo de la campaña. se basan fundamentalmente en el incremento de la demanda. Con la mayor demanda se dan los ingresos adicionales y costos directos adicionales. entonces la campaña es rentable. ¿cómo verifica la rentabilidad de la campaña en este caso? 4. regalar más volumen. ¿Cuál sería la mejor estrategia para vender más. en base a qué criterio define la mejor estrategia? ~ 368 ~ . ¿qué costos podrían verse afectados con la campaña.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. si este es financiado 100% por una entidad financiera de modo que la inversión propia no se da. bajar los precios. Las campañas exigen colocar capital de trabajo. como verificamos que sea rentable? 2. ¿qué información necesitamos y cómo la obtenemos? 5. ¿cómo podríamos saber la efectividad de la campaña usando el análisis de punto de equilibrio? 3. decide iniciar una campaña de regalar más minutos por cada tarjeta de recarga comprada. Si una empresa dedicada al rubro de venta de servicios de telecomunicaciones. Como podemos saber el incremento de demanda. para cualquier campaña. Un negocio incrementa por campaña su nivel de ventas. regalar premios u otras. 000 48.300 Los productos mencionados usan la misma línea de producción.000 54.000 105. salvo la fase final de empacado que se realiza en condiciones diferentes.600 132.32 25 1.000 Precio 2. Para la línea de producción se incurren en los siguientes costos. para el mes respectivo: Rubro Frutas de estación Personal obrero Jefes de planta Personal de empaque Medida 0.500 0. segmentados por niveles de ingresos.45 kilos por unidad Jornales mes Sueldo mes Jornales mes tetra jornales mes pet jornales mes bolsa ~ 369 ~ Cantidad 47. Los detalles de ventas realizadas en el último mes se muestran en el cuadro adjunto.000 42. cada producto contiene la misma cantidad de líquido y los mismos elementos.900 Ventas 20.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La empresa de jugos Delicia tiene tres líneas de productos similares que se dirigen a distintos mercados.500 25 25 25 .300 1. Producto Frugos tetrapack Frugos pet Frugos bolsa Total Mercado AyB C D Unidades 9.700 63.250 375 2 50 75 125 Valor 0. los gastos de cada modalidad (incluye fuerza de ventas y transporte) son: Punto de venta Directo Super mercados Mayorista bodegas Mayorista bodegas Medida costo Costo unidad unidad unidad 0.000 47 105.35 0.500 10.000 2.000 Los productos se distribuyen en dos modalidades.29 0. como los principales funcionarios.500 .000 54.37 0.17 La empresa opera administrativamente en una zona comercial.000 42.500 1.000 1 1 1 1 0. a continuación los gastos administrativos: Rubro Alquiler oficinas Alquiler camionetas ventas Jefes administrativos Medida costo mes costo mes costo mes ~ 370 ~ Cantidad 1 2 3 Valor 850 800 1.12 150 0.15 0.015 2. en donde alquila locales y también los vehículos que usan tanto la fuerza de ventas directa.Decisiones Financieras Empaques Flete de fruta Saborizantes y otros Gerente de producción Depreciación planta Depreciación edif planta Servicios diversos unidad tetra unidad pet unidad bolsa costo por tm costo por unidad Sueldo mes costo mensual costo mensual costo mensual 9. mientras que los costos fijos se mantienen igual. Si se estima el punto de equilibrio antes de la campaña.Decisiones Financieras Gerente Secretarias Servicios diversos Alquiler vehículos adm costo mes costo mes costo mes costo mes 1 3 1 2 3. El capital de trabajo a invertir en la campaña. flete del insumo y saborizantes. De ser posible estime los resultados por producto. Se pide: Analizar la rentabilidad de la campaña en total y para cada segmento del mercado. equivale al incremento de los costos de los insumos como frutas.500 850 750 850. ~ 371 ~ . La campaña durará dos meses. para ello ha realizado los siguientes estimados: Producto Mercado Incremento de ventas Baja de Precio Frugos tetrapack AyB 5% 5% Frugos pet C 21% 10% Frugos bolsa D 12% 15% La empresa considera que los costos variables. ¿considera que es efectiva? Para ello estime el apalancamiento operativo de la empresa producto de la campaña.00 La empresa ha decidido realizar una campaña de baja de precios. se moverán con las ventas. así como durante la campaña. Financiamiento y costo de emitir acciones.Decisiones Financieras GESTION DEL FINANCIAMIENTO 13 Comparar las distintas modalidades de financiamiento de la empresa y sus costos. leasing y papeles comerciales. créditos. bonos. ~ 372 ~ . una forma de estimar este costo es usando la tasa de rentabilidad del negocio. información obtenida a partir de los estados financieros o las expectativas del inversionista. ~ 373 ~ . siendo los bonos los más conocidos. es decir el capital de la empresa. lo cual se refleja en el mercado bursátil. También existe financiar la compra de activos fijos mediante operaciones de alquiler venta o también llamado leasing. debe ser como mínimo el incremento del valor de la empresa.Decisiones Financieras CAPÍTULO XIII: GESTION DEL FINANCIAMIENTO U na de las fuentes de financiamiento más usadas. de modo que la decisión de financiarse sea rentable. En general un negocio puede optar por diversas formas de financiarse. son los recursos propios. Otras fuentes de financiamiento se relacionan con las obligaciones o pasivos del negocio. También puede señalarse que la rentabilidad del negocio. así tenemos la deuda bancaria o la emisión de títulos de deuda. estos fondos tienen un costo que debe ser estimado y comparado luego a la rentabilidad que generan. Cuando usamos estos fondos debemos estimar su costo. sea a corto plazo o largo plazo. una buena aproximación son los resultados obtenidos por el negocio y para ello ~ 374 ~ . pagar dividendos. puesto que el dinero recibido. Financiarse mediante nuevos aportes de capital por parte de los socios actuales del negocio. En este caso conviene saber el valor fundamental de la acción o de la empresa. evitando en este caso. En los tres casos anteriores surge la necesidad de saber el costo del financiamiento. Esto supone que los socios ven a la empresa como la mejor oportunidad de inversión posible y deciden colocar más dinero en ella. Financiamiento con acciones En el caso de las empresas que no coticen sus acciones en la Bolsa de Valores y requieren financiamiento sin emplear deuda. tiene un costo para la empresa y es la mejor oportunidad de inversión para sus propietarios. Este costo de oportunidad del propietario.Decisiones Financieras 13.1. Financiarse mediante la venta privada de acciones o participaciones del capital social (para los casos de sociedades comerciales de responsabilidad limitada). tienen opciones como: Financiarse mediante la utilidad retenida. debe ser reflejado de modo financiero. inclusive por utilidad retenida. Si los indicadores mencionados. no obstante muchas empresas cotizan en la bolsa de valores o tienen como práctica común pagar a los socios dividendos por sus acciones en la empresa. Hay algunas características previas para definir el costo del dinero cuando se usan acciones: Se pueden emitir acciones que no paguen dividendos. Lo anterior es válido cuando no tenemos cotización bursátil. son menores a la tasa de interés promedio en el mercado financiero. entonces un buen costo de oportunidad sería esta tasa y si queremos ser más conservadores en exigir un retorno. a ~ 375 ~ . pueden emitir acciones para financiar las inversiones a realizar. no es otra cosa más que porcentaje (%) de rentabilidad adicional. de modo que el accionista cubra su inversión. en este caso los potenciales compradores esperarán como mínimo el rendimiento que existe en la bolsa a corto plazo. La prima de riesgo mencionada. Las empresas con estas características. en este caso el costo de los fondos propios tiene que relacionarse con la venta de acciones.Decisiones Financieras están los indicadores de rentabilidad como el retorno sobre activos ROA o el retorno patrimonial ROE. aun cuando el mercado pueda caer. que podría ser el porcentaje de variación en el precio del producto principal del negocio o de su tamaño de mercado. podemos añadirle a esta tasa de rentabilidad una prima de riesgo. Decisiones Financieras partir de las acciones que tiene la empresa o considerando alguna empresa similar. en este caso el comprador se fijará en la historia de la empresa al pagar dividendos o en el tratamiento de dividendos que le dan empresas similares en la bolsa de valores. Algunos inversionistas compradores pueden esperar dividendos a modo indefinido. En este caso el costo de capital (K). el costo de capital (K) para el financiamiento se deriva de la siguiente igualdad. En el caso de otorgar dividendos y el comprador espera vender la acción. otros compradores prefieren recibir dividendos por más de un año y luego a mediano plazo esperan vender sus acciones. donde K representa la rentabilidad obtenida por esa acción en el mercado: Precio de compra = ∑ Dividendos i / (1+ K) n + Precio de venta / (1+K)n ~ 376 ~ . es decir no desean vender sus acciones. para esta modalidad de financiamiento para la empresa es: K % = [ ( Precio Venta / Precio compra) .1 ] * 365/días de la operación Se pueden vender acciones ofreciendo pagar dividendos. entonces el costo de capital sería: K % = (Dividendo / precio) + g% Cada una de estas posibilidades de financiamiento debe explorarse hasta encontrar la mejor combinación de ellas o la de menos costo posible. Pongamos como ejemplo que la empresa necesita dinero para un proyecto y decide vender acciones sólo con la expectativa de que el precio suba a corto o mediano plazo. la empresa revisa la posición de sus ~ 377 ~ . el costo de capital sería: K % = Dividendo / precio Si se ha revisado la historia de dividendos y estos han tenido un crecimiento constante (g) o al menos han tenido crecimiento en algún porcentaje en el último año.Decisiones Financieras En caso de que se espera cobrar dividendos de modo indefinido. No olvidemos que estamos aquí estimando el costo del capital propio que sería una de las fuentes del costo de capital. Con fines de saber el costo de capital del financiamiento con acciones. estamos considerando el caso de que la empresa no decide pagar dividendos para obtener el capital necesario para invertir. en este último caso hay que convertirlos a soles usando el tipo de cambio de la fecha.1 ] * (365/397) = 10. La tabla siguiente muestra un ejemplo de acciones cotizantes en la bolsa con dividendos: ~ 378 ~ .8 14.2 Con la información de la tabla anterior se estima que el costo de capital anual por esta modalidad es: K % = [ (14.8) . También se puede pagar dividendos en efectivo sea soles o dólares.06% Ahora pensemos que la empresa decide colocar acciones pagando dividendos de diversos tipos.2 / 12.1.Decisiones Financieras cotizaciones en la bolsa de valores durante el último año y se tienen estos datos: Tabla 13. Cotización de acciones en la bolsa Fecha 05/01/2009 06/02/2010 Días 397 Operación Compra Venta Precio por acción 12. por ejemplo dividendos en acciones (se agrega al inversionista un porcentaje adicional de acciones a las que ya posee en ese momento) también llamado dividendos liberados. 15 y otro en dólares de 0. x $) Dividen dos Nro acciones 1 Flujo 12. Acciones 2.8 06/08/2009 213 Divid.2.2 * Tipo de cambio a la fecha: 2.Decisiones Financieras Tabla 13. construimos un flujo de caja. S/.1500 0. Cotización de acciones y dividendos Días 05/01/2009 Operaci ón Precio por acción Compra 12.1 acciones (dado que tuvo dividendos en acciones de 10% adicional) nos da el flujo final de 15.1 15. Finalmente se vende la acción al precio que tenga la bolsa en ese período. nos da 0.9 (S/. Se desembolsa 12. ya que el objetivo es estimar K%. $* Divid. en nuestro ejemplo el precio de venta es de 14.8000 0.1 1.9 06/12/2010 700 Venta 14.2 que multiplicado por 1.62.8 soles por acción. 04/07/2010 545 06/08/2010 578 Divid.095 que multiplicado por 2.2755 en soles.15 1 0.6200 En función a la tabla anterior y considerando para fines del ejemplo sólo una acción en juego. y se cobran dos dividendos uno en soles de 0.095 1 0.9 (tipo de cambio).2755 10% 1. ~ 379 ~ . hacemos lo siguiente: -12.8 = 0.2755 / (1+ K) 545 + 15. ~ 380 ~ .Decisiones Financieras Para hallar la tasa de costo de capital bajo este escenario. En caso de usar 0. concepto revisado anteriormente: VAN = -12.01% VAN -1.62 / (1+ K) 700 Si pasamos esta ecuación a un solo lado nos quedaría el valor actual neto.05% (tasa diaria).05% K% 0. el VAN resultante es de 2.01%.2755 / (1+ K) 545 + 15.17.44.4472 0 2.62 / (1+ K) 700 Para fines de estimación de la tasa completemos la siguiente tabla: Tabla 13.15 /(1+ K) 213 + 0.3.8 + 0. obtenemos un VAN de -1.1718 Si reemplazamos en la ecuación del VAN una tasa de 0.15 /(1+ K) 213 + 0. Estimación del costo de capital (K) K 0. S/. lo que sucede cuando se compran acciones en su primera emisión.Decisiones Financieras Si usáramos la tasa de costo de capital K%.2211 Divid.034% diario K anual % = [ 1+(0.21 % Considerando que los compradores desean una inversión a largo plazo. note que es igual a la tasa interna de retorno ya hallada anteriormente.01 / 0.8 06/08/2009 Divid.2755 04/07/2010 332 ~ 381 ~ Dividendos . Cotización y dividendos anuales Operación Precio por acción 05/01/2009 Días Compra 12.05 – 0.05 – K = -1. que vendría a ser la tasa de retorno de la ecuación anterior. Para estimar finalmente la tasa hacemos: 0.1718 / -1. entonces este comprador revisará la historia de la empresa y encuentra los datos de la tabla siguiente: Tabla 13.4472 – 2.034/100) ] 365 = 13. S/. 0.4472 – 0 Donde: K = 0. 0. entonces el VAN saldría 0. quiere decir que esa es la tasa de costo de capital que estamos buscando.4. 21%. tal como se ha mencionado inicialmente. en economías riesgosas al K% resultante debemos sumarle el riesgo respectivo de invertir en el sector o país.2) * 100 + 22. en nuestro ejemplo el precio obtenido es de 14. le conviene restringir la venta con acciones preferentes.15% = 24.2211) 332/365 -1 = 22.2755 / 14.09%. por ejemplo deuda y elegir la mejor. el costo del capital propio estaría entre 10% a 24.09% Como puede verse de todas las opciones. No olvidemos que esto sucede en economías estables. Con esto K resulta: K % = (0. Este costo debe ser comparado con otras opciones.2755 / 0. es decir venderla entre socios. de modo que el costo termine siendo de 13. ~ 382 ~ . considerando que los últimos dividendos han sido luego de 332 días del primero: g = (0. le conviene a la empresa no ofrecer dividendos y si los ofrece.Decisiones Financieras Primero se estima el porcentaje de crecimiento de los dividendos (g).15% Luego estimamos el costo del capital en función al último dividendo y precio obtenido.2 por acción (asumiendo que el análisis se efectúa a fines de diciembre de 2010). 5.Decisiones Financieras 13.000 ~ 383 ~ Cuota Escudo Fiscal 14.807 4 12.056 6. es el financiamiento con deuda bancaria.916 14. por lo general los negocios pequeños asumen créditos de capital de trabajo cuya duración máxima es de un año.946 12.916 1. no olvidemos que estos reducen los impuestos y generan el denominado escudo fiscal.916 14.108 9. En el caso de asumir deuda bancaria.416 2 34.000 1 42.278 5 0 1.579 2. Deuda bancaria a largo plazo 15% Año Saldo deudor Interés Amortización 0 50.250 1. El financiamiento mediante deuda Una opción comúnmente usada por las empresas.916 74.374 .584 7.528 3 24.916 14.249 5.2. las empresas pueden pactar estas modalidades de financiamiento.579 50.500 7.970 3. considerando criterios como: Deuda a cuota fija mensual En este caso hay que evaluar el beneficio que tenemos de pagar intereses. mientras que los créditos para activo fijo pueden ir de 2 a 5 años de duración. Tabla 13.916 14.388 8. sobre todo si medianas o pequeñas.533 1.091 584 7.637 11.970 Total 24. por los ahorros que esto genera.n ) / i ] El primer interés de 7. Deuda con amortización constante Aquí la cuota final es variable.500 resulta de multiplicar la tasa de 15% por la deuda de 50.000.000. ~ 384 ~ . esta es de 30% en el caso peruano. endeudarse a cuota constante. En el caso de la amortización constante. Si observamos el escudo fiscal en ambos casos. se divide la deuda entre el número de períodos y resulta 10. si bien se pagan más intereses. La cuota sale de sumar esta amortización más el interés obtenido del mismo modo anterior. la amortización en este caso resulta de restar a la cuota el interés. como puede verse en la tabla siguiente. se tiene más ventajas por el escudo fiscal. porque resulta de deducir las amortizaciones realizadas. porque cada cuota incluye el pago de ambos conceptos. igualmente se tiene como beneficio el escudo fiscal. la cuota se obtiene de la función pago de Excel o usando la fórmula siguiente: Cuota = Valor de la deuda / [ (1 – (1+ i) . El escudo fiscal resulta de multiplicar el interés por la tasa de impuestos anual.Decisiones Financieras Como puede verse en la tabla anterior. se tiene que es conveniente. 000 10.350 900 450 6750 El costo neto de la deuda tomado de modo general sería el interés menos el escudo fiscal: Deuda con cuota fija: 17.000 10.5.500 2.500 6.000 1.205 Deuda con cuota variable: 15.500 72.000 0 Interés Amortización Cuota Escudo Fiscal 7.250 1.500 22.000 20.000 14.000 4. ~ 385 ~ .800 1.000 10.Decisiones Financieras Tabla 13.000 17.750 Deuda hipotecaria En este caso la deuda puede ser cuota fija o variable.000 10. sólo varía el hecho de que la deuda se garantiza con algún bien inmueble sin alterar los costos respectivos.500 3.000 11.500 13.000 40.500 16. Deuda con amortización constante 15% Año 0 1 2 3 4 5 Total Saldo deudor 50.000 50.000 10. aun cuando la ventaja de la deuda hipotecaria es que sus tasas son menores a las deudas sin este aval.000 30.500 10. por cuanto la base de la deuda es ahora de 57. la cuota es mucho mayor.985 8.000 1 57. en este caso la deuda que será tomada en cuenta para el cálculo de la cuota será la del período uno.911 15.069 4 17.473 5 0 2. donde no se paga amortización ni interés.500 2 45. esta deuda resulta la nueva base de cálculo y se obtiene agregándole el interés respectivo a la deuda inicial. ~ 386 ~ .561 6. el escudo fiscal nos genera menos ahorro que la deuda inicial y el costo neto del financiamiento es de 23.140 788 Total 30. Deuda con período de gracia 15% Año Saldo deudor Interés Amortización Cuota Escudo Fiscal 0 50.515 20.561 mucho mayor a las anteriores opciones.500 80. En este último caso.243 20.500.Decisiones Financieras Deuda con período de gracia total En este caso la deuda a cuota fija tiene un año de gracia.643.500 7.561 57.513 4.513 20.627 17.229 20. Los intereses pagados ascienden a 30.140 1.742 6.588 3 32.918 Si vemos la tabla anterior. Tabla 13.898 13.625 11.6.140 2.140 2. menor al costo con período de gracia total. Tabla 13.799 4 15.471 5.987 7.500 2.000 7.553 50.513 685 Total 27.000 77.513 1.500 10.7.Decisiones Financieras Deuda con período de gracia parcial En este caso la deuda a cuota fija tiene un año de gracia. donde no se paga amortización pero si se paga el interés generado durante la gracia. Como se ve en la tabla siguiente.229 17.515 17.284 15. En este caso los intereses iniciales serían toda la cuota o monto a pagar en el año 1 y tendría el escudo fiscal respectivo.513 2.553 8.287.266 ~ 387 ~ .281 5 0 2. Deuda con período de gracia de la amortización 15% Año Saldo deudor Interés Amortización Cuota Escudo Fiscal 0 50.271 13.553.513 1.000 1 50.243 17. el valor principal de la deuda no varía durante este período debido a que los intereses acumulados ya se pagaron.250 3 28. los intereses pagados son 27.998 11. pero superando las demás modalidades de financiamiento.250 2 39. el ahorro por escudo fiscal aumenta.229 4. pero el costo neto de la deuda asciende a 19.013 17.500 7. 584 34.970 14.280 1. lo cual reduce el monto a recibir por parte del cliente.916 14.524 Viendo la tabla anterior.016 2.000 50.528 9.916 100 100 100 100 100 15.249 12.000 por trámites iniciales y 100 por cargos en cada período. Deuda con cargos bancarios 15% Año Reci be 0 1 2 3 4 5 Total Deuda Interés Amortiza ción Cuota Cargos Cuota final Escudo Fiscal 49.946 7.278 12.016 15. comisión por servicios bancarios y otros.056 24.563 1.637 1.388 5.946 1.916 14.916 14. que puede ser por envíos de estado de cuentas. en este caso la tasa de interés final es mayor a la negociada con la entidad. y que los cargos se adicionan a la cuota ya obtenida. esto eleva la cuota a pagar. Tabla 13. La entidad también puede decidir cobrar costos de trámite del crédito. el banco se cobra 1.Decisiones Financieras Deuda con cargos bancarios En este caso la entidad bancaria decide cobrar un cargo por período de 100.121 614 24. seguro de desgravamen del crédito.000 42.416 8.016 15.079 7.500 6.8. ~ 388 ~ .016 15.108 3.970 0 7.000 74.807 11.016 15.579 50.916 14.579 500 75. el escudo fiscal total será de 7.3. Los bonos tienen algunas características como: ~ 389 ~ .000 (los costos de trámites iniciales) que sería tratados como gastos financieros. La tasa efectiva de esta deuda supera el costo pactado con la entidad. Esta tasa se obtiene con la función tasa de excel ©.15% debido a los cobros adicionales. Este valor monetario se conoce como valor nominal o valor facial. Financiamiento con emisión de bonos Los bonos son instrumentos de deuda que le dan a su tenedor (comprador) la posibilidad de recibir un valor monetario por liquidación.755 soles. Con estos datos. 13. de modo que el costo de de esta modalidad de financiamiento sea menor al bancario.824. Con ello el costo de la deuda neto sería de 17. El emisor del bono recibe el dinero del comprador. siendo ahora de 16. la motivación del emisor es que el comprador exija una baja tasa de interés o rendimiento. al vencimiento del instrumento.Decisiones Financieras El escudo fiscal resulta de sumar el 30% de los intereses y cargos (deducibles de impuestos) a ello hay que añadirle el 30% de 1. Los bonos también puede ser colocados al público directamente (o a inversionistas institucionales como bancos. AFPs y otros). Esta modalidad es menos empleada. estos bancos se comportan cumpliendo funciones similares en el caso del crédito. En dicho documento se lista: (i) Beneficiario es decir la empresa emisora que será receptora del dinero. La emisión de los bonos. ~ 390 ~ . pues no garantiza toda la emisión vendida. algo que si se garantiza en el caso anterior. por cuanto le dan dinero a la empresa emisora a cambio de recibir beneficios del bono. se anuncia públicamente mediante un prospecto de venta o nota informativa. existiendo un banco director y un banco participante. sea suscrita o venta en bolsa. en este caso la colocación se hace vía subasta en la bolsa de valores. En algunos casos existe un solo banco suscriptor y los demás bancos participan comprando el instrumento en una subasta. donde el bono se coloca a los que ofrecen un mayor valor o precio de compra.Decisiones Financieras Su venta se realiza en forma directa a un sindicato bancario (un grupo de bancos compradores). beneficios que pueden ser intereses o el valor nominal al vencimiento. estos bonos se denominan cupón cero o bullet. Algunos bonos no tienen estos pagos. en esos casos el inversionista solo espera recibir el valor nominal al vencimiento. o bancos que han comprado el instrumento o son intermediarios en la venta del mismo a clientes institucionales y en algunos casos personales. es decir cuánto ofrece pagar de modo periódico la empresa emisora o beneficiario Vencimiento del bono o año cuando se vence el documento. En las condiciones de cada obligación o bono (en el documento respectivo al instrumento) se establece la tasa de interés (fija o variable) que se pagará al tenedor del bono. asimismo la frecuencia de pago de este interés. es decir el monto de la emisión tanto en millones de soles o dólares y el número de bonos.Decisiones Financieras (ii) (iii) (iv) (v) (vi) Moneda de emisión que puede ser soles. que puede ser semestral o anual. Tipo de interés o cupón. dólares u otra Cuantía. hay que recordar que en este año el comprador recibe el valor nominal Bancos subscriptores. Los bonos pueden ser amortizados previamente al vencimiento o pueden ser de amortización forzosa en algún momento del período previo al ~ 391 ~ . es decir que llegado un plazo establecido o el vencimiento. consideremos que una empresa está evaluando diversas posibilidades en emitir bonos. para estimar el costo financiero de emitir un bono similar. Un primer bono es a 12 años de vencimiento y tasa de 7. Viendo la tabla siguiente. es decir un canje sobre la par.Decisiones Financieras vencimiento. existen de 4 tipos de estos instrumentos. ~ 392 ~ . el tenedor del bono puede canjearlos por acciones a un precio establecido o al precio de mercado menos una prima o descuento. encontramos que en el mercado de bonos para empresas similares al emisor. Otro es cupón cero que vence a 10 años y así sucesivamente.50% anual de cupón o pago de interés anual.000. Este valor lo estimó basándose. se denominan obligaciones o Bonos convertibles a acciones (donde se establece una garantía de precio). los cuales serán usados como instrumentos modelo. A modo de ejemplo. También puede ser que el canje sea a mayor valor del precio de la acción. en que el mercado donde opera existen empresas que han emitido bonos con valores similares. La empresa considera que el valor nominal que ofrecerá al vencimiento debe ser de $1. ello se explica en las condiciones de emisión del instrumento. Algunas instrumentos de este tipo. sobre el precio de mercado del bono.000 BONO 4 9. es estimar el rendimiento corriente de los instrumentos usados para comparación. cuyo rendimiento corriente es 9. Esto se obtiene dividiendo lo que se genera en intereses sobre el valor nominal. el bono más costoso en el mercado. también vemos el precio que estos bonos tienen en el mercado.000 BONO 2 0 10 405 1.9. Tabla 13.Decisiones Financieras En la tabla siguiente. así que la empresa emisora debe obtener el último precio de mercado. En este caso debemos leer la tasa de rendimiento no como clientes inversionistas sino como empresas que demandan fondos.000 BONO 3 10% 10 1. sería el Bono 4. Cuadro comparativo de bonos OPCIONES TASA PLAZO AÑOS PRECIO VN BONO 1 7. entonces el rendimiento obtenido sería el costo financiero de la empresa emisora.25% 15 980 1.000 Un primer paso para el análisis de costos financieros de la emisión de bonos. ~ 393 ~ .50% 12 895 1. estos precios se publican continuamente. previo al análisis de costo de esta modalidad de financiamiento.4%. Como se ve en la tabla siguiente.080 1. debido a que este bono no paga intereses periódicos. es decir la rentabilidad de los bonos durante cada año de su vida útil.Decisiones Financieras En el caso del bono cupón cero (Bono 2) no tenemos una estimación de costo financiero. Tabla 13. Rendimiento o costo de los bonos (%) BONO INGRESOS BONO 1 75 BONO 2 0 BONO 3 100 BONO 4 92.5 REND. CTE 8. para hacer ello debemos construir el flujo de caja de cada bono. El costo en este caso estaría reflejado comparado el valor nominal de este bono.0% 9. entonces existe un costo financiero para la empresa. adicionalmente el año 12 hay que pagar ~ 394 ~ .10. Viendo la tabla siguiente.4% Para estimar el real costo del financiamiento. El bono uno se vende a 895 (es lo que recibiría la empresa emisora) y hay que pagar $75 por cada bono durante 12 años.3% 9. cada bono tiene un flujo de caja diferente. frente a su valor de mercado o precio. debemos estimar el rendimiento al vencimiento. si el valor de mercado es menor.4% 0. 5 -92. Así para cada bono estimamos este flujo.5 -92. El bono 2 no tiene pago de intereses. Tabla 13.5 -92.11.5 -1092.5 -92. Flujo de pagos de los bonos analizados AÑO 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 FC B1 895 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -75 -1075 FC B2 405 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -1000 FC B3 1.5 -92.5 -92.075 para el período 12.5 -92.080 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -1100 FC B4 980 -92. pasamos a estimar la TIR del bono. se recibe 405 y se paga el año 10 el valor nominal.5 -92.5 -92.000 por eso el resultado del flujo de caja es de 1.5 Con el flujo de caja realizado.5 -92.5 -92.5 -92. que vendría a ser el rendimiento al vencimiento ~ 395 ~ .5 -92.Decisiones Financieras el valor nominal de 1. ofreciendo en el mercado un instrumento similar al bono 3 (en plazos de vencimiento.46% 8. Viendo la tabla anterior.Decisiones Financieras y costo de capital de la emisión.12. la ecuación para el Bono 1 sería por ejemplo: 895 = 75 / (1+TIR)1 + 75 /(1+TIR)2 +…+ 75 /(1+TIR)2 + 1075/ (1+ TIR)12 Con esa ecuación para cada instrumento.96% 9. Rendimiento de los bonos al vencimiento BONO BONO 1 BONO 2 BONO 3 BONO 4 REND.51% La tasa de rendimiento puede ser mayor si le restamos a cada precio recibido.77% 9. se tuvo el rendimiento al vencimiento siguiente: Tabla 13. Este bono tendría un costo de financiamiento para el emisor es de 8. cupón y demás aspectos necesarios). VENCTO 8. encontramos que la empresa elegiría emitir el bono menos costoso. Los bonos también denominados ~ 396 ~ .77%. el costo de la emisión. sobre todo en empresas con un uso intensivo de activos fijos como vehículos y maquinarias. es el Leasing. Es decir está obligado (además interesado) a mantener las condiciones del bien bajo su responsabilidad. la obligación de conservar el bien contratado. Mediante este contrato. ~ 397 ~ . esta cuota se paga por el uso del activo. El seguro del bien es de exclusiva responsabilidad del cliente tomador. hasta el término del contrato.4. la empresa prestadora del leasing (generalmente una entidad financiera). adquiere el bien previamente seleccionado por el cliente tomador y le facilita su utilización durante un periodo determinando de común acuerdo.Decisiones Financieras renta fija. Las características fundamentales de contratación de esta modalidad de deuda conocida como leasing financiero son: El cliente tomador asume sobre si. son analizados más adelante como un instrumento de inversión. Durante este periodo el cliente debe abonar al prestador una cuota preestablecida bajo el concepto de precio. 13. período a período. Financiamiento con Leasing Una popular alternativa de financiamiento. analizando además su riesgo. Es decir debe comprar el bien al final del contrato a un valor residual establecido. por ello le interesa conservar el bien en óptimo estado. al momento de la contratación y de acuerdo al plazo de duración del activo. no se requiere opción de compra. deducido el importe de la inversión original. el arrendador o la empresa prestadora del leasing. En caso de un leasing operativo.Decisiones Financieras Se reconoce al cliente tomador. una opción de compra irrevocable. ~ 398 ~ . El beneficio de la entidad prestadora (entidad financiera) en el leasing financiero está dado por la sumatoria del total de cuotas abonadas más el importe del valor residual. este lo vuelve a vender en cuotas (alquiler venta) a la empresa. Mientras que un lease back es un leasing financiero inverso. considere recuperada la inversión realizada. en buena cuenta los intereses de la operación. se asegura recuperar el valor del bien antes de resolver el contrato. es decir el dueño del activo lo vende al arrendador financiero. Todo ello determinado en función de las tasas de interés vigentes en el mercado financiero. Es decir. La declinación de compra por parte del cliente tomador solo lo libera en la medida en que la entidad prestadora. Decisiones Financieras El leasing tiene diversas ventajas desde la perspectiva contable y tributaria. permite el uso de una depreciación máxima lineal sujeta al período del contrato de leasing. inclusive se extiende al arrendamiento de terrenos pero es una figura muy poco usada en el caso peruano. Los bienes sujetos de arrendamiento pueden ser muebles. Para fines de cumplimiento y beneficios tributarios del Leasing. el leasing contratado requiere características como: ~ 399 ~ . tiempo que puede ser menor a la vida contable del activo o al período depreciable permitido por la administración tributaria peruana (SUNAT). sin embargo la legislación peruana. hay que seguir la normativa de impuesto a la renta. este lo registra como activo fijo y somete la depreciación a las normas del impuesto a la renta. inmuebles en donde se reconozca el carácter de depreciable o amortizable. debiendo ser parte de sus balances. estas son: El activo en arrendamiento es reconocido como propiedad del arrendatario o locador. Bajo este marco legal. Es decir que se puede depreciar el bien en el lapso que dura el contrato de leasing. (Norma internacional de Contabilidad NIC 17) Dado que el activo constituye una propiedad del arrendatario. Debido a que el máximo de contratación es 5 años. por ejemplo un inmueble que normalmente se deprecia a 33 años. que servirá para las operaciones normales del arrendatario. mejor dicho en la actividad empresarial del arrendatario. Los datos respectivos son: Valor del activo (incluye su costo de adquisición y el valor residual): 360. Ahora veamos un ejemplo de registro contable de una operación de leasing financiero para un bien mueble (equipo o maquinaria por ejemplo). esto implica que el activo debe ser usado en los fines exclusivos de generación de renta. Se ejecuta la opción de compra solamente al final del contrato. esto califica como una depreciación acelerada y hace ventajoso al leasing financiero.000 soles IGV de la compra del activo: 64. puede hacerlo en sólo 5. esto supone que la depreciación de un activo se acelera.Decisiones Financieras Ser costo o gasto de la empresa.800 ~ 400 ~ . El contrato debe ser mínimo dos años y máximo 5. 477 soles. veremos las ventajas de un leasing financiero y el detalle de su registro contable: ~ 401 ~ . Como la compra le genera intereses.Decisiones Financieras Interés de la operación (compra con IGV): 42. de igual modo sucede con el IGV de la operación. el registro del activo adquirido en leasing implica que: Se adquiere el activo en arrendamiento y pasa a formar parte del activo fijo de la empresa arrendataria. El total de la operación (el principal como activo fijo y los activos diferidos) debe registrarse como un saldo pendiente de pago. por ello se considera un activo diferido.451 soles. un pasivo de largo plazo que puede también desglosarse entre la parte corriente y la parte no corriente del pasivo por arrendamiento financiero. Con una tasa de interés de 0. su recuperación será período a período. estos se irán recuperando en la medida que va cancelando las cuotas. El valor total de la operación es de 467.651 soles.78% mensual. Con estos datos. La cuota mensual asciende a 19. Usando el ejemplo anterior. La deuda por leasing.800 Cuentas por pagar diversas - 467. a una tasa anual de 10% (0. interés e IGV.451 - Intereses por devengar 42. 360.78% mensual) nos da una cuota de 19.000 Equipo en arrendamiento financiero 360.Decisiones Financieras El valor del activo es S/.000 más IGV 18%.700 soles. Tabla 13.000 Cargas diferidas 107.800. Ese es el monto de la deuda por la operación leasing.13. El valor del activo se deprecia en 24 meses a un valor de 17. lo cual resulta en un valor de compra igual a 424.477 soles.451 Equipo en contrato de arrendamiento financiero. Capital. Maquinaria y Equipo - Debe / Haber / Activo Pasivo 360.651 - IGV por aplicar 64. Tratamiento contable del Leasing Cuenta Inmuebles. ~ 402 ~ . 48 19.28 2.70 17.17 1.48 0.31 5.74 17.70 17.48 19.19 3.48 19.31 5.51 3.18 0.31 5.48 19.30 204.Decisiones Financieras Tabla 13.51 3.31 5.48 19.99 0.48 19.27 0.67 2.88 19.70 17.31 5.56 0.59 18.76 0.74 0.55 186.70 17.80 2.48 19.45 0.91 308.51 3.8 0 Escudo fiscal Cuota IGV 19.70 17.87 1.48 19.70 17.30 0.67 168.68 0.51 3.51 3.31 5.51 3.48 19.51 3.) Perío do Deuda Inter és 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 424.31 5.14 2.65 150.03 19.14 0.07 17.90 222.01 1. Escudo fiscal del Leasing (miles de S/.00 3.33 17.02 18.39 342.18 19.54 2.48 19.70 17.93 2.20 17.51 3.03 0.94 17.70 424.33 424.31 5.70 17.31 5.84 0.44 0.35 0.51 3.52 0.48 19.51 3.93 359.51 3.70 17.32 1.51 3.51 3.60 1.51 3.70 17.31 5.31 5.31 5.31 5.48 19.15 76.70 17.89 0.51 3.46 1.16 16.70 17.92 0.31 5.41 57.65 Amort izació n 16.91 274.40 0.31 3.09 0.70 17.51 3.48 19.37 239.31 5.70 17.42 16.48 19.16 18.51 3.8 408.31 5.51 3.70 17.45 18.31 5.15 Total 42.60 0.48 19.33 0.18 113.96 0.31 5.31 5.73 1.48 19.60 0.72 0.48 19.29 16.14.51 3.48 3.51 3.05 .49 132.22 0.48 19.97 291.48 19.51 3.48 19.06 2.53 38.80 0.88 18.70 17.80 16.31 Inter és 0.74 95.71 325.31 0.70 17.55 16.48 19.31 5.74 18.48 19.70 17.88 0.70 17.41 2.31 5.51 3.70 17.71 257.70 17.70 17.64 392.70 17.64 0.31 5.48 19.35 375.31 5.30 18.80 ~ 403 ~ 5.51 Depreci Depreci ación ación 17.51 3.47 17.50 19.61 17.67 16. 386 soles. los rubros son: Ahorro por IGV a valor actual: 72.532 Por escudo fiscal de los intereses: 11.836 .978 Por Escudo fiscal de la depreciación: 110.576 Total ahorros: 183. esto nos da un total de 463.510).586. considerando un costo de capital de 15% anual (1. Luego tenemos el 30% del interés.506 soles (pagado porque el alquiler venta es tratado tributariamente como un servicio).875 soles (463. resultan de sumar el valor del activo 424. Los ahorros de la empresa se estiman a valor actual.510 Los costos de la operación. que es variable cada mes.183. Con esta información el valor real de compra es de 279. de modo que el primer mes sale 994 soles.Decisiones Financieras El escudo fiscal de la operación proviene primero por el 30% (impuesto a la renta) de la depreciación mensual y sale 5.800 más el valor actual de los intereses que es 38. ~ 404 ~ . El IGV de cada cuota es de 3.17% al mes).310. es un pagaré que adquiere el inversionista o cliente con características similares a un bono cupón cero. operación que se conoce como venta bajo la par. Por lo general los papeles comerciales son garantizados por una entidad financiera. ~ 405 ~ . entre ellos la total solvencia del emisor.Decisiones Financieras 13. para ello la entidad financiera que garantiza la emisión o interviene como afianzador constituye un monto en la modalidad de carta fianza que queda como cobertura en caso no se cumpla con la obligación. es decir no tienen pagos de intereses periódicos. su costo financiero se basa en la oferta que haga el inversionista bajo el valor nominal. Aunque el plazo de vencimiento. En algunos casos el respaldo de la emisión lo constituye una fianza.5. No obstante esta modalidad de aseguramiento de la emisión no es muy común. Las entidades financieras que sirven de garantes exigen muchos requisitos. en promedio es a 3 meses. medida en su gestión financiera y en su historial crediticio. en buena cuenta la empresa emisora. Financiamiento con papeles comerciales Los papeles comerciales son un mecanismo de financiamiento a corto plazo. para mejorar el perfil de venta del instrumento. en el caso peruano. Los papeles comerciales se venden bajo descuento. consigue una entidad de respaldo. sólo que su emisión se realiza con una duración máxima de 1 año. el costo de la emisión de los papeles comerciales sería: [ (1000 / 970 ) – 1 ] * 90/365 = 12. el mismo que puede ser una entidad financiera autorizada. por el menor costo del financiamiento. En el caso del cliente A.000 soles Oferta del cliente A: comprar a 970 soles Oferta del cliente B: compra a 981 soles. consideremos los siguientes datos: Plazo de la emisión a 3 meses Valor nominal: 1. ~ 406 ~ . representa un costo financiero de: [ (1000 / 981) – 1 ] * 90/365 = 7. Los papeles comerciales se venden mediante un agente intermediario o trader. colocarle los papeles a este inversionista.Decisiones Financieras La venta de estos instrumentos se hace mediante subasta en la Bolsa de Valores o también puede ser intermediada a modo directo. a clientes institucionales o calificados (como las AFP).54 % En el caso del cliente B. Como ejemplo del costo financiero de esta operación.85 % Conviene aceptar la oferta del cliente B. siguen estando vinculados al mercado de capitales. pero que exigen un gran volumen de información y transparencia en la empresa emisora. Las empresas pequeñas y medianas. modalidad con ventajas tributarias para los empresarios. incluyendo el leasing de activos. donde por ahora acceden las grandes empresas. bonos o papeles comerciales. Los mecanismos más sofisticados de deuda. por lo general siguen buscando financiamiento en el mercado bancario local. Las modalidades crediticias se han ido ampliando en los últimos años. instrumentos que permiten obtener fondos a costos competitivos. e inclusive en algunas modalidades de capitalistas de riesgo o agentes compradores de private equity.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XIII L as empresas disponen en la actualidad de distintas modalidades de financiamiento. ~ 407 ~ . tanto a corto como a largo plazo y no solamente en la modalidad del tradicional crédito bancario sino también interactuando en el mercado de capitales. En este caso mencionamos la emisión de acciones. es decir venta privada de acciones. la deuda o incluye los intereses. pedirle un canje de acciones. ¿qué sucede con el precio de los bonos? ~ 408 ~ . Un inversionista.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿Cómo medimos las ventajas de un leasing donde la empresa vende sus activos (por falta de liquidez) y luego los recompra a plazo a la entidad financiera operadora de leasing? 5. que argumentará la empresa para evitar que un tercero tome sus acciones? 4. ¿Cómo medir el costo de las utilidades retenidas? 3. si la entidad clasificadora de riesgo no brinda una calificación alta. En este caso. le presta dinero a una empresa y por ello va a cobrarle intereses o en último caso. ¿qué valor toma en cuenta el inversionista. Para dicho canje. ¿qué aspectos requiere conocer previamente o que variables tomaría en cuenta? 2. sino baja pero permitida por la normativa del mercado. Para decidir si es mejor endeudarse mediante deuda o capital. En la emisión de bonos. 0% Bimestral Mensual Semanal Diario Anual 5% 2% 1% 2% 1.5% Cargos mensuales (S/. La tabla siguiente muestra los precios de compra y venta así como los dividendos recibidos por un negocio similar. con cuál de ellas tendrá más ventajas al endeudarse o ahorrará más: Banco Tasa Período Seguro anual UNO DOS TRES CUATRO CINCO 6.5% de cargos por la ~ 409 ~ . A su estimación añádale un 1. bajo esa perspectiva. si un inversionista usa estas tasas para evaluar el costo financiero de las operaciones.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I En el siguiente cuadro se muestran las tasas de interés que tiene la banca en un país X. cuánto es el costo si se desea captar 1 millón de dólares.00% 0.70% 1.) 10 7 6 3 0 Ejercicio II Una empresa está evaluando el costo de colocar acciones en el mercado de capitales o la bolsa de valores.00% 2.10% 55. para ello ha recabado información del comportamiento de las acciones de empresas similares en el rubro. 099 2.000. Recuerde que la tasa de rentabilidad en el mercado.50% 5. le vende con una tasa de interés de 14% anual y semestrales durante 3 años. fue comprado hace 3 años en 100.000. este activo se ha depreciado un 60%. Compra Venta Dividendos Operación Fecha Valor por acción ($) 01/01/2011 12.55 Efectivo Liberadas Liberadas Efectivo Efectivo Efectivo Liberadas 15/01/2011 30/01/2011 15/02/2011 15/05/2011 30/05/2011 15/06/2011 30/06/2011 0.50% 0.Decisiones Financieras comisión del operador bursátil.25 01/07/2011 11.088 2% Ejercicio III Una empresa tiene un activo cuyo valor de mercado es de 120. vendría a ser el costo de la emisión de las acciones. La empresa de leasing.000 pagadero en cuotas . ~ 410 ~ y decide vender el una operación con el activo en 124.105 0.120 0. La empresa tiene problemas de liquidez activo a una empresa de leasing para retorno. tiene un valor nominal de 4. si consideramos que la venta y recompra del activo tiene IGV. Esta venta también tiene IGV adicional. un cupón de 2% semestral. ¿A qué precio ambas opciones tienen el mismo costo de financiamiento? ~ 411 ~ . el cual también se incluye en el monto de la deuda? Si considera que cada cuota tiene IGV. aplicable sobre la ganancia por encima del valor contable. ¿el costo efectivo varía. Cuánto es ahora? Si considera los escudos fiscales de depreciación e interés. Se pide estimar: Sin considerar los escudos fiscales de la depreciación e interés. En el caso local.Decisiones Financieras Si consideramos que la venta del activo está sujeta a impuesto a la renta (30%).000. ¿cuánto sería el costo efectivo (%) de la operación.000. los bonos se emiten con un valor nominal de 2. Este bono vence en 4 años.5% semestral. El otro bono dirigido al mercado externo. el bon vence en 3 años. obtendríamos la entrada efectiva de dinero por la operación. Ejercicio IV Una empresa tiene la posibilidad de emitir bonos en el mercado local o externo. cuánto sería el costo real de la operación en tasa (%) y en valor monetario. una tasa cupón de 4. ~ 412 ~ . CPPC. CAPM y APT.Decisiones Financieras EL COSTO DE CAPITAL 14 Conocer los distintos modelos de estimación del costo de capital y su relación con el valor financiero. Modelos MARR. Costo de capital explícito e implícito. 000 al mes y deja este trabajo por otro. reflejada el costo del dinero como mínimo. por ello en su estimación se actualizan los cobros futuros a una tasa de interés que nos aproxima al costo de oportunidad. al menos no desde la perspectiva financiera. La regla también significa que la TIR supera la tasa de interés. esta tasa también se llama tasa de descuento. esta regla es la base para la decisión de inversión. lo cual nos lleva a pensar que la tasa de interés es una primera aproximación al costo del dinero. también llamado costo de oportunidad del dinero. quiere decir que en el nuevo empleo como mínimo le ofrecieron esos 3. sin embargo es importante saber cómo se obtiene la tasa de descuento. 3. El costo de oportunidad. El concepto del costo de oportunidad. Por ello la tasa de ganancia de esa oportunidad o alternativa que estamos dejando de realizar. de lo contrario no habría tomado esa decisión. Hasta ahora hemos considerado esta tasa como dada. Por ejemplo si consideramos un individuo que en su trabajo gana unos S/.000. no es otra cosa más que la mejor oportunidad de inversión que hemos dejado atrás con fines de invertir en un negocio.Decisiones Financieras CAPITULO XIV: EL COSTO DE CAPITAL L a regla de inversión básica. ~ 413 ~ . debe reflejarse en el VAN. es tener una VAN positivo o mayor que cero. aquí mostramos algunos: La experiencia del inversionista Muchas veces es sencillo preguntarle al inversionista cuánto desea ganar. por ejemplo si estamos realizando una inversión en el rubro minero y específicamente en oro. de modo que su respuesta es válida. para lo cual hay dos enfoques: En primer lugar se tiene la opinión de un experto que señala un riesgo específico y sus efectos en los negocios. este efecto podría verse como una tasa (%) de caída de la captura o pesca. el costo del dinero es simplemente la tasa de interés promedio del mercado bancario (generalmente la tasa activa o interbancaria). podemos estimar la desviación estándar anual (%) del precio de este metal y asumir que esa desviación es el nivel de riesgo de la inversión. su respuesta equivale a la tasa de descuento para el VAN. En segundo lugar. que refleja el costo de oportunidad del dinero. por ejemplo un experto en el tema pesquero. Se entiende que el inversionista tiene amplia experiencia y maneja muy bien los márgenes de ganancia en sus negocios. hay diversos criterios. cuando existe un fenómeno del Niño. La desviación puede estimarse sobre un promedio a largo plazo o sobre la tendencia de la variable.Decisiones Financieras Para establecer esta tasa. Muchos consideran necesario añadir a esta tasa una prima de riesgo. La tasa del mercado financiero Es lo que hemos estado empleando. puede señalar que efectos tienen en la captura de peces. tenemos la variación promedio anual de largo plazo de una variable clave. El riesgo implica ~ 414 ~ . podría ser: Costo de capital: interés + prima de riesgo Un enfoque basado en el promedio ponderado En este caso el costo del dinero está en función a la combinación de fuentes de fondos. La figura siguiente define las variables asociadas al costo explícito e implícito. por un lado el costo de la deuda que es una fuente explícita y por otro lado el costo del dinero del accionista.Decisiones Financieras que el costo del dinero tendría un incremento de modo que un cálculo básico del costo de capital. que sería una fuente implícita. Fig. 14. para ello se usan los pesos (%) de deuda y capital respectivamente. ambas se promedian de modo ponderado. Costo promedio ponderado del capital Fuente explícita Deuda Fuente implícita Tasa de interés de la deuda o promedio ponderado de los intereses de las diversas deudas de la empresa.1. Peso (%) de las deudas respecto del total de financiamiento Tasa de interés más riesgo ó ROA más riesgo Peso % del capital social respecto del total de financiamiento Capital propio ~ 415 ~ . 500 B.000 1.000 pago de impuestos. obtenemos un ahorro300 de 30% 300 en el x 1. equivale al gasto financiero (1.000 1. de modo ~ 416 ~ .800 en impuestos: Viendo elAhorro esquema.000 1. el real impacto tributario es reducir en 300 los pagos o la salida de fondos del negocio.000 4. Utilidad con deuda Utilidad operativa Gastos financieros Utilidad antes de impuestos Impuestos (30%) Utilidad neta 5. puesto que la utilidad neta esta bajo el criterio de devengado.000 0 5.Decisiones Financieras El costo de la deuda tiene que ser neto de interés Esto se debe al efecto tributario que tienen los gastos financieros. El ahorro obtenido. uno sin deuda y otro con deuda: A. Utilidad sin deuda Utilidad operativa Gastos financieros Utilidad antes de impuestos Impuestos (30%) Utilidad neta 5. esto es importante.500 3.000) por la tasa de impuestos (30%) y ese beneficio debe deducirse del costo de oportunidad del dinero. veamos dos ejemplos de obtención de utilidad neta. puesto que la empresa o negocio se está beneficiando.200 2. por un lado se puede tomar los retornos de otros negocios y considerarlo como MARR de referencia en el negocio. 14.1. tanto el ROA como el ROE tienden a ser similares. dado que no pagamos la depreciación sino sólo la descontamos como costo. encuentra que la depreciación también produce el mismo resultado.pasivo corriente) La rentabilidad patrimonial (ROE): Utilidad antes de intereses e impuestos / Patrimonio En ausencia de endeudamiento. El MARR puede tener dos enfoques. Modelo Tasa Mínima Atractiva de retorno (TMAR) El modelo MARR o Tasa Mínima Atractiva de Retorno. ambos efectos se conocen como escudo fiscal y es un ahorro presente en toda operación financiera que involucre deuda o compra de activos. entonces incluyendo beneficios de los intereses. por lo general este indicador de otros negocios suele tener dos opciones: La rentabilidad sobre activos (ROA): Utilidad operativa / (Activo total . primero porque el pasivo ~ 417 ~ . es el de mayor simplicidad y aplicación sobre todo en negocios pequeños o cuyas relaciones financieras se basan en el crédito en mercados financieros locales. La depreciación también genera efecto tributario. Si uno amplía el análisis.Decisiones Financieras que el costo de capital no debe incluir beneficios tributarios o escudo fiscal por el uso de intereses. Decisiones Financieras sería mínimo y los activos operativos (activos fijos más activo corriente menos pasivo corriente) tenderían a ser similares al nivel patrimonial. lo cual supone obtener información de los estados financieros de los negocios involucrados en el mismo sector empresarial ~ 418 ~ . no tendría gastos financieros. El tema se complica cuando el apalancamiento financiero. el ROA sería utilidad neta sobre activos y en ausencia de impuestos. el indicador ideal para MARR es el ROA. ello supone que el ROE sea un indicador débil para usarlo como MARR. Entonces en escenarios de deuda a largo plazo en los negocios. es creciente y con deudas a largo plazo. No obstante los negocios tienen a generar niveles de deuda creciente. entonces el nivel de ROA y ROE no tendrían porque sufrir mayores diferencias. podemos decir que si una empresa no tiene deudas o pasivos (o son muy pequeños). además a medida que la amortización se da. en ese caso las distancias entre ROA y ROE son crecientes. el ROE tiene a ser muy cambiante y volátil. cuando la deuda es de corto plazo y generalmente calzada con los activos corrientes. esto es a financiar su expansión mediante deuda. mayores niveles de deuda reducen el nivel patrimonial y ello genera una ilusión de mayor rentabilidad. esto equivale al ROE. En concreto. esto es que el apalancamiento financiero del negocio es nulo y por ende los niveles de rentabilidad se comportan de modo similar. En este caso. no obstante en algún momento estos precios deben estar alineados a los costos y ello supone que las utilidades tenderán a la estabilidad.Decisiones Financieras en donde se planea hacer la inversión. mientras que las ventas se relacionan a la dinámica del mercado. por un lado la productividad no da saltos bruscos en el negocio. más bien en una gestión óptima tiende a ser creciente o por lo menos estable. es decir el valor por lo menos contable de las operaciones (transformado a efectivo previos ajustes de cuentas devengadas) y por otro lado mide la productividad del negocio. En el caso del margen operativo. el ROA procede de los siguientes niveles: ROA = Margen operativo * Rotación de activos ROA = (Utilidad operativa / Ventas) * (Ventas / Activos operativos) Esto indica que el ROA por un lado mide la rentabilidad generada por cada unidad vendida. debe naturalmente generar más ventas. en el sentido que los precios en el mercado pueden alterarse. es decir cuántas ventas se generan con los activos o con la inversión realizada en el negocio. es decir menores ventas (en contextos recesivos) corresponde también a menores costos y por ello este estimado podría tender a ~ 419 ~ . puede haber una mayor volatilidad. Esto implica que el ROA es estable. ya que el incremento de activos. En detalle. Como ya se dijo el ROE tiene a ser inestable. en este sentido se explora el concepto de costo de oportunidad. porque los niveles de deuda puede ser alterados fácilmente. ya que el consumo pierde valor a medida que la inflación va subiendo. sea a corto o largo plazo. en el caso peruano la SMV. estos mínimos de exigencia se relacionan con las siguientes variables: El mínimo costo del consumo del accionista. en este caso la referencia es la tasa de interés activa o la tasa interbancaria en el mercado financiero. se expresa a partir de los mínimos de exigencia en el mercado. si no existen más alternativas de ~ 420 ~ . se eliminan las exigencias de brindar información al público o a las entidades supervisoras. eso se da porque a medida que los negocios son pequeños. Muchas veces. De modo que el ROA tiene a ser la mejor MARR para los fines de medición del éxito de las decisiones de inversión. la información de estados financieros es poco disponible o simplemente no existe. La salida en el anterior problema. En este contexto el MARR como un referente de otros negocios es complicado de estimar. menos de esa expectativa es imposible.Decisiones Financieras la estabilidad. en buena cuenta el costo del consumo del accionista puede medirse a través de la tasa de inflación que tiene un país. El mínimo retorno en inversiones financieras. cambios en el índice de precios del sector. con fines de cobertura al inversionista se agrega el nivel de riesgo. son algunas de las principales formas de capturar el grado de riesgo. cambios en la demanda del mercado específico o en los precios del rubro y cambios en la capacidad operativa sectorial por efectos externos. por ejemplo cambios en el PBI sectorial. Las formas de aproximarse a los niveles de riesgo varían. ya que en el peor de los casos la rentabilidad sería menor a lo previsto y la inversión dejaría de ser óptima. siendo ello una aproximación al MARR del inversionista. se elige el mayor retorno entre inflación y tasa de interés. En resumen se puede establecer como criterios de MARR los siguientes: MARR = ROA MARR = interés + riesgo negocio ~ 421 ~ . El grado de riesgo del sector de negocios en donde se invertirá. Usando el criterio de costo de oportunidad. el rendimiento mínimo se relaciona con lo que el dinero dejaría de ganar en el mercado financiero. en este sentido el inversionista no puede recibir rentabilidades por debajo del nivel de riesgo. dependiendo de la información con que se cuenta en el mercado.Decisiones Financieras inversión. Decisiones Financieras Un análisis de mayor exigencia para la valuación de las inversiones. no sólo cuando se hace aportes de capital. 14. sino también cuando las inversiones del negocio se hacen considerando las utilidades retenidas. primando en este caso el principio de la mejor alternativa que señala el costo de oportunidad. primero debido a que el inversionista no visualiza de modo tangible un costo por sus aportes patrimoniales. genera dos ideas de costo de capital. Esta idea de costo implícito predomina. sino que a medida que su ciclo se alarga. Tiene sus bases en el hecho de que los negocios en promedio no son autofinanciados. el capital propio por un lado y el capital financiero por otro. se supone que lo hace en función a un costo implícito. entonces es natural suponer que existen dos fuentes de financiamiento. estos negocios tienden a tener mayores o menores niveles de deuda. un costo no observable pero existente. podría suponer que de existir la posibilidad de estimación de los indicadores anteriores siempre elegiremos el de mayor retorno. como ya vimos antes. fondos que pertenecen en el mejor de los casos a los dividendos de ~ 422 ~ .2. El modelo de costo promedio ponderado de capital (CPPC) El modelo de Costo Promedio Ponderado de Capital (CPPC). Esta separación del financiamiento empresarial. Hay dos consideraciones necesarias en el modelo del CPPC. Como mostramos antes. los impuestos reducen la tasa de interés prevista como costo de la deuda. por general este costo se relaciona con la tasa de interés activa cuando los fondos provienen de la banca y se relaciona con el rendimiento exigido por los tenedores de bonos (o su combinación entre el costo del cupón y el descuento sobre el precio o valor nominal del bono). la primera de ellas es la presencia de los impuestos. tiene un costo observable. pero que debe cuantificarse. El razonamiento ~ 423 ~ . se denomina ponderado porque tanto los costos implícitos como explícitos se ponderan por su respectivo tamaño de financiamiento sea interno o externo: CPCC = (Deuda / Financiamiento) * Interés (1 – Tasa de impuestos) + (Capital / Financiamiento) * Costo del capital propio Donde el Financiamiento equivale a Deuda + Capital. La fuente de financiamiento externa. cuando el financiamiento es vía la emisión de estos instrumentos. por ende hay un costo allí no observado. nos lleva al denominado costo explícito. en este sentido todo financiamiento externo sea mediante bonos o crédito bancario.Decisiones Financieras los accionistas. es decir observable. El modelo CPPC. Esta idea de mayor disponibilidad de efectivo. señala que los impuestos a pagar en el caso de tener deudas es menor. Para fines de ser explícitos en cuando al escudo fiscal. es lo que hace atractiva la deuda.Decisiones Financieras detrás de este análisis. sin embargo el análisis de escudo fiscal tiene límites y estos se relacionan con el nivel de riesgo de la empresa. pues un mayor nivel de deuda. podemos establecer el siguiente modelo de impuestos sobre las ganancias o base imponible: Impuestos = (Ingresos – costos – gastos diversos) * (tasa de impuestos) Impuestos 1 = (Ingresos – costos – gastos diversos – gastos financieros) * (tasa de impuestos) Donde Impuestos > Impuestos 1 El modelo anterior. se sustenta en el llamado escudo fiscal o ventajas tributarias de la deuda. De modo que el endeudamiento y el escudo fiscal no son infinitos. por los riesgos inherentes al pago. es decir el nivel de efectivo (medido como Utilidad neta + depreciación o amortizables – Impuestos) de la empresa aumenta. supone también un mayor nivel de rendimiento exigido. lo que representa un mayor efectivo disponible para los accionistas. pero al tener un beneficio este debe ser extraído ~ 424 ~ . Una forma de aproximarnos a este costo. Hay un criterio adicional a considerar en la dinámica del CPCC. como la tasa de costo de capital propio. por lo general cuando se poseen diversas inversiones o un portafolio de negocios. ello supone que ellos pueden tomar el mayor rendimiento (o la combinación del portafolio) en uno de sus negocios o inversiones. tomamos el MARR como referente de costo de capital propio y estimamos de ese modo el costo de capital vía el modelo CPPC. en este caso la experiencia del inversos es fundamental para la estimación de este indicador. toda vez que los flujos de las inversiones son libres del uso del gasto financiero o se construyen a modo operativo (en la teoría se conoce como flujos económicos). los inversionistas han discriminado los riesgos y expectativas en esa canasta de inversiones. En este caso el modelo CPPC se combina con el modelo MARR. parte de la naturaleza diversificada del inversionista.Decisiones Financieras del análisis del costo de capital CPCC. este costo implícito se valúa de algún modo. El problema subsiste si esta experiencia no ayuda a catalogar los riesgos inherentes al nuevo negocio. o no es posible dimensionar lo que se espera en términos de rentabilidad de la nueva inversión. primero que las deudas aún cuando sean a largo ~ 425 ~ . para no distorsionar la evaluación. Otra consideración a tomar en cuenta es el costo de los fondos de los accionistas o capital propio. A medida que la amortización se completa. a la inversa mayores niveles de deuda suponen un menor costo de capital en la premisa del CPCC. esto es que se amortizan de modo continuo. reflejando la siguiente relación (no necesariamente continua y más bien discreta): Figura 14. Obviamente el problema se genera en el sentido de mayor deuda. el costo de capital pasa a relacionarse con el costo implícito. supone que a medida que la empresa reduce su nivel de pasivo a largo plazo. Pero como estamos reduciendo el nivel de deuda.Decisiones Financieras plazo (los pasivos a largo plazo son los que contempla el modelo CPCC). tiende a ser decrecientes.1 Costo de capital CPPC y deuda % CPPC Deuda Períodos La figura anterior. el costo de capital es creciente. un mayor costo de ~ 426 ~ . pues hay mayor riesgo y en ese caso el costo de capital CPCC pierde potencia. pero el hecho de cambiar deudas a corto. la estabilidad a largo plazo puede hacer presumir una estabilidad del CPCC. tiene por lo menos estados financieros. se puede tomar los promedios del sector o de las empresas líderes. en el caso de la deuda esta reduce el riesgo del inversor al no ser sus fondos los puestos en juego y por ello es capaz de aceptar un menor costo de capital. Generalmente las pequeñas y medianas empresas no manejan estados financieros completos. (como bonos de gobierno) en ese caso. Si esta información no existe. salvo que el financiamiento sea muy a largo plazo. sin embargo esto no es recomendable. con fines de establecer un ~ 427 ~ . dado su envergadura o prestigio en el mercado. porque se relaciona básicamente con las exigencias de los inversionistas y con sus riesgos. pues dichas empresas tienen menores costos financieros. los cambios en el nivel de deuda a largo plazo. se recomienda usar el criterio de interés más riesgo (MARR). implica que la empresa que va a realizar cualquier inversión. Hay que tener cuidado entonces de considerar en el costo de capital. a modo que las inversiones pueden ser rechazadas sólo por el criterio de reducción de deudas. por ello hay que estimar toda esta información. le resta potencia al indicador y bien puede castigar los flujos de la empresa. Para estimar el costo de capital promedio ponderado (CPPC).Decisiones Financieras capital debe ser aceptado. Entonces en ausencia de información financiera. superior a los 10 años. o se pueden estimar dichos estados financieros. labor similar hacen los analistas de crédito en el mercado informal.000 20. Si se tiene información financiera de una empresa cualquiera. Para ello veamos los datos siguientes: Utilidad operativa Gastos financieros Utilidad antes de impuestos Impuestos (30%) Utilidad neta 5. ~ 428 ~ . entonces procedemos del siguiente modo. son pasivos con costo financiero.000 1.000 0 5. según sea el negocio analizado.500 3. la recomendación siempre sería usar en promedio la variación porcentual anual de precios.500 Activo total Proveedores Deuda corto plazo 1 Deuda largo plazo 2 Capital social 70.000 Donde las Deudas 1 y 2. El riesgo termina siendo más complicado de estimar.000 25.000 15. nosotros tendríamos que construir un estado de resultados y un balance. Construyen el flujo de caja para dar un crédito.Decisiones Financieras costo aproximado del dinero. ventas o costos. primero identificamos las cuentas del balance necesarias y luego hacemos las estimaciones.000 10. Decisiones Financieras Costo de capital propio (ROA): 8.3 x 33% = 9.000 60.19% Riesgo supuesto: 3.125% 9.000 20.5% Total pasivo con costo financiero Total capital propio Total financiamiento 40. el costo de capital para el ejemplo sería de 9.3% Costo promedio ponderado de capital CPPC = 9.19 x 67% + 11.0% Costo de capital propio (ROA + Riesgo) = 11.125% (1 .3% 1 15% 10% 2 Costo deuda a corto plazo: Costo deuda a largo plazo: (%) deuda corto plazo sobre total Pasivo con costo financiero: (%) deuda largo plazo sobre total Pasivo con costo financiero: 62.000 (%) Deuda sobre el total (%) Capital sobre el total 67% 33% Costo de deuda promedio ponderado: Costo de deuda neto de interés 30% 13.89%.5% 37.30) = 13.89% De acuerdo al esquema desarrollado.0. con esta tasa de descuento calcularíamos el VAN para cualquier inversión que desee ~ 429 ~ . por lo general a medida que el negocio gana complejidad. verificando su rentabilidad y asumiendo un costo del dinero adecuado a la realidad del sector donde se quiera invertir. 14. El modelo de precios de activos (CAPM) Los negocios no sólo recurren a las bondades del financiamiento local. sino también pueden agenciarse fondos en el mercado financiero internacional o bien pueden invertir fuera de las fronteras nacionales. de todas maneras estos inversionistas llevarán esos títulos a la bolsa y el financiamiento empezará a regirse por los niveles de riesgo y rendimiento en la bolsa de valores del país en donde se emiten los títulos.Decisiones Financieras realizar esta empresa.3. no necesariamente es bancario. el financiamiento deja el mercado indirecto y se va al mercado de intermediación directa. ~ 430 ~ . Una apreciación adicional es que el financiamiento sea local e internacional. debe incorporar el riesgo de esos nuevos mercados o los costos asociados a esos fondos. puede ser por emisiones primarias en la bolsa o emisiones fuera de bolsa a inversionistas institucionales. esto es la bolsa valores o los diversos mecanismos de colocación de títulos de deuda o capital en el mercado. En este caso el costo de capital. El financiamiento en el mercado directo. Además considerando que la rentabilidad bursátil por ejemplo. se basa en la variabilidad del valor o precio del activo y se decide obtener un mayor nivel de precio. como el punto B. la tasa libre de riesgo (Rf).Decisiones Financieras El modelo CAPM. por ello llamaremos al punto A. esto le ~ 431 ~ . la LMC representa la línea del mercado de capitales.2. Análisis de riesgo retorno Retorno LMC B A β C Riesgo El análisis es el siguiente. el punto A indica que en ausencia de riesgo (riesgo cero) el tener un título “seguro” sólo nos garantiza un rendimiento mínimo. entonces sucede que el inversionista está dispuesto a aceptar mayores niveles de riesgo y por ende decide captar un mayor número de títulos. en buena cuenta es el rendimiento que obtiene la canasta de títulos que cotiza en la bolsa de valores. que se presenta en la figura siguiente: Fig. A medida que se va deseando un mayor nivel de retorno. parte de un razonamiento básico. 14. Decisiones Financieras incorpora variabilidad a los títulos y el riesgo se hace ascendente. esa relación se mide con el coeficiente Beta (β). ya que se relaciona con el mercado y lo que aquí se está analizando es la rentabilidad de un título en particular. Esa distancia se conoce como prima por riesgo. Sin embargo la prima por riesgo no es absoluta. entonces la decisión se basa en que a similar rentabilidad (comparado al punto A) se elige el menor riesgo. Ri) / Var (Rm) ~ 432 ~ . de modo que el punto A sería el óptimo y por ende es el punto de partida para la rentabilidad de cualquier activo financiero o título. Si un activo por ejemplo tiene una rentabilidad como el punto C. que en buena cuenta es la tasa de cambio de la LMC. La distancia entre el punto B y A. Es importante saber cuánto del riesgo de ese mercado se traslada a un título en particular. porque al aceptar B implícitamente he aceptado un mayor nivel de riesgo. también puede decirse que es la tasa de cambio del mercado relacionada a los cambios que se dan en el valor de un título en particular: β = Cov (Rm. configura el nivel de riesgo o prima de riesgo. Entonces la rentabilidad mínima de un activo es la tasa libre más la prima por riesgo. en este caso el punto B lo denominaremos Rentabilidad del mercado (Rm). y finalmente si β es mayor que 1. En este sentido si β es cero. Si β es 1. entonces el título tiene más variabilidad que los índices de mercado. En otro punto de vista. implica que el título no guarda ninguna relación con el comportamiento del mercado. ya que sus cambios en precios no siguen los cambios en los índices de la bolsa de valores. implica que el título se comporta de modo similar al mercado. entonces el rendimiento del título se asemeja al rendimiento libre de riesgo. la prima por riesgo debe ser ajustada a un menor valor y si el título es muy riesgo.Decisiones Financieras Como señala la ecuación anterior. el β es también un parámetro que mide el grado de asociación entre dos variables. ello sucede porque el título no tiene un comportamiento ~ 433 ~ . si β es menor que 1. la prima por riesgo ya analizada debe ser ponderada a mayor valor. indica que la variabilidad de un título es menor a la del mercado. Como β indica el grado de variabilidad del título en particular. β resulta de dividir la covarianza del rendimiento del mercado (Rm) con el rendimiento de un título particular (Ri) sobre la varianza del retorno del mercado. este es el conocido estimador de confianza en los modelos de regresión lineales por Mínimos cuadrados ordinarios (MCO). es notorio que si el titulo es poco riesgoso (poco variable respecto del mercado). En el caso que β es cero. entonces el título pierde valor. Cuando el título se comporta igual que el mercado. entonces es lógico considerar que el rendimiento del título es equivalente al rendimiento del mercado. ~ 434 ~ . por ello el óptimo es siempre la tasa libre. equivale a decir que ese sería el mínimo rendimiento esperado en la empresa (ya que el mercado así lo considera) y ese mínimo rendimiento debe ser lo mínimo a aceptar en cualquier inversión.Decisiones Financieras ligado al mercado sino que es totalmente variable en cualquier sentido. el valor del título será creciente. Bajo esta premisa de análisis fundamental. si los inversionistas esperan que la empresa tenga buenos resultados a corto o mediano plazo. en ella cotizan sus acciones o títulos de capital (o inclusive sus títulos de deuda). es que se considera que esa percepción de los inversionistas en cuanto al valor de la empresa o lo que es lo mismo de sus acciones (y su cambio en precios o rentabilidad). entonces el rendimiento de la acción (su variación de precio más dividendos recibidos contra el precio inicial) refleja lo que los inversionistas esperan de la empresa. pues los inversores no ven posibilidades de ganancias. Lo anterior nos lleva a decir que si la empresa se ha vinculado al mercado bursátil. Si por el contrario hay la percepción que la empresa no tiene buen desempeño y sus resultados financieros no serán los mejores. este análisis puede denominarse fundamental. sino que abren sus horizontes a mercados financieros internacionales. en muchos escenarios las empresas de mayor envergadura.Decisiones Financieras De este modo que el costo del capital se estimaría siguiendo la ecuación (1) donde (Rm – Rf) es la prima de riesgo: Ri (K%) = Rf + β * (Rm . por cuanto las bases son las mismas. sólo se está considerando la bolsa de valores local. el aporte se orienta a la valuación de inversiones en negocios que están inmersos en los riesgos del mercado bursátil y por ende los riesgos y retornos que allí suceden. deben trasladarse a los retornos que exige la empresa. si queremos hacer paralelos. equivale al rendimiento de la acción de la empresa en la bolsa (variación porcentual del precio por ejemplo) y que también equivale al costo por emitir acciones (K%).Rf) (1) Considere que Ri. de modo que el ~ 435 ~ . Entonces bajo el modelo CAPM. el rendimiento del título o acción en la bolsa. equivale al rendimiento mínimo del mercado (Rf o también tasa libre de riesgo) más el riesgo ajustado por β. aspecto ya revisado. no sólo cotizan en este mercado. Pero en el modelo (1) del CAPM. No obstante en este modelo CAPM. podemos hablar del modelo de interés más riesgo. Lo anterior supone que estos negocios se mueven al vaivén del mercado internacional de bienes. ~ 436 ~ . los negocios de mediana envergadura. de modo que en los sectores transables.Decisiones Financieras CAPM inicial debe tener ajustes que indiquen esa relación internacional que se está señalando. Para trabajar en el contexto internacional mencionado. como un buen referente del costo de capital que deben aplicar en sus inversiones. aún sin cotizar en bolsas extranjeras. sino los rendimientos de bolsas de valores en el mercado externo: Ri e = Rf e + β i * (Rm e . es decir sus operaciones son básicamente de comercio exterior. el modelo anterior será trasladado considerando ya no los rendimientos locales. depende del retorno libre externo más la prima por riesgo ajustada externo. en este caso βi. bien pueden recurrir al CAMP con ajustes del mercado internacional. indica que el retorno de la acción Ri en el mercado externo. se dedican a bienes transables. el mismo que se refleja en las bolsa de valores de los países (relacionadas al comportamiento de las bolsas de productos o commodities). El ajuste anterior. también es relevante si las empresas. porque corresponde a un único título externo.Rf e) (2) βp = ∑ βi * Capitalización i / capitalización bursátil (3) El modelo (2). que indique los riesgos del sector en el mercado externo.t) * (D/C) ] ~ 437 ~ (5) . por ejemplo. El βp se estima ponderando cada βi empresarial externo.Decisiones Financieras Debido a que el análisis se refiere al mercado internacional. por ejemplo los impuestos o los niveles de deuda de empresas extranjeras que bien pueden ser divergentes a las empresas peruanas. Por ello el βp se ajustará para capturar la realidad local. no a un título externo particular. por su respectivo valor de mercado (el valor de las acciones en la bolsa. es decir estamos trasladando al mercado local un estimado que es básicamente sólo con riesgos internacionales y con variables de ese mercado. Con esas estimaciones se procede a calcular el costo de capital para la empresa local: Ri = Rf e + βp * (Rm e . lo que se hace es estimar un beta sectorial patrimonial (βp). del siguiente modo: βe = βp / [ 1+ (1 . se denomina capitalización bursátil).Rf e) (4) Como puede observarse la única diferencia entre el modelo (2) y el modelo (4) es βp. siendo su única inversión. sobre todo porque la información tiende a ser desigual al ser título extranjero. Si tomáramos el modelo de la línea del mercado de capitales en el contexto internacional. los cuales no son necesariamente los retornos del mercado local.Decisiones Financieras Donde D/C se refiere al apalancamiento financiero de la empresa local. este indicador es el riesgo país. pero alterar sus flujos futuros y por ende elevar sus riesgos. siendo βe el estimado final de riesgos. Re. con estos ajustes el riesgo del mercado internacional pasa a considerar los riesgos financieros de la empresa local (y su efecto neto de escudo fiscal) y ello lo hace un indicador más cercano con la realidad del mercado local. Este ajuste proviene de añadirle al modelo un indicador que nos ayude a señalar el riesgo que existe en las inversiones fuera del país. esa sería su rentabilidad mínima. (t) se refiere a la tasa de impuestos en el mercado local. entonces este inversionista acepta tomar el riesgo sólo si el retorno es RL. No obstante. el análisis expresaría lo siguiente: Pensemos en un inversionista que recibe por los títulos de una empresa en su país. debido a que siguen primando los retornos de un mercado externo. ~ 438 ~ . eso le supone ampliar sus inversiones. Si este inversionista desea además comprar títulos de un país que no conoce. es bueno considerar otro ajuste en el modelo de costo CAPM externo. estimado como el diferencial entre el rendimiento de bonos peruanos menos bonos soberanos de EEUU o el país de referencia internacional. queda expresado del siguiente modo: Ri = Rf e + βe * (Rm e .Decisiones Financieras Figura 14. el modelo de costo de capital CAMP para el mercado local.Rf e) + Rp (6) Donde: Rp: Riesgo país.. naturalmente su cálculo se hace sobre bases o títulos comparables y estos se relacionan con los títulos que emiten los gobiernos en cada país. Rendimientos obtenidos como costo del financiamiento de bonos ya revisado. De este modo. El diferencial también se conoce como spread. supone una prima por riesgo y esta prima es el riesgo país. Análisis de riesgo país LMC e Retorno RL Re β Riesgo La diferencia entre RL y Re.3. ~ 439 ~ . en este caso la empresa al financiarse en el mercado local asume un riesgo adicional. la diferencia señala el sobre costo del mercado local. también podemos recurrir los diferenciales entre la tasa interbancaria local contra la tasa interbancaria del país extranjero (inclusive se puede relacionar a las diferencias entre tasas de referencia de los bancos centrales en cada país). y por otro lado está la variabilidad de los títulos en el mercado ~ 440 ~ . encontramos que el β.Decisiones Financieras Pero el análisis no se completa allí. ahora responde a la realidad de dos mercados. es el sobre costo bancario. hay que agregarle ahora el hecho de estar financiándose a mayor costo que sus competidores internacionales. Siguiendo la figura 14. muchas veces estamos en presencia de negocios transables pero que no tienen el acceso a los mercados internacionales. esto debe ajustar el costo de capital. Una aproximación a este riesgo de financiamiento. por un lado está la variabilidad del título en el mercado local.Rf e) + Rp + Sb (7) Donde Sb. lo suponen los spreads bancarios entre el país local y el país externo. sean bancarios o de la bolsa de valores. toda vez que sus operaciones son externas y tienen ya un riesgo internacional. De este modo el modelo CAPM ajustado queda del siguiente modo: Ri = Rf e + βe * (Rm e .3. de modo que asumen más riesgos. haciendo innecesario considerar los riesgos del financiamiento. los autores señalan que este puede incorporarse en el riesgo país. Mercado local / Desv. Est. en este sentido algunos autores proponen el ajuste de betas siguiente: βe n = βp (Desv. toda vez que el modelo ya mide de ~ 441 ~ . El modelo (9) supone ya incorporar los riesgos del negocio. que implica un buen indicador de riesgos compartidos entre los dos mercados. Est. la inserción de la tasa de deuda local.Decisiones Financieras internacional. cuyos riesgos se basan en. Debido a que el βe del modelo (8) ya no incorpora los riesgos de la empresa local. reemplazando el βe ajustado del modelo (5). se puede considerar a βe como un ajuste de dos mercados bursátiles. básicamente. de modo que este puede ser ajustado del siguiente modo: Rp n = Rp * (Variación promedio de ventas del negocio / Variación promedio de ventas del sector de negocios) (9) Donde la variación se refiere a la desviación estándar. Mercado internacional) (8) Siguiendo el modelo (8). Decisiones Financieras manera amplia la generación económica del negocio y los riesgos financieros estarían alterando esta medición. que un activo tiene dos componentes. no sólo con los mercados bursátiles en donde cotiza el activo sino con otros efectos que puedan alterar el comportamiento del título. Ri = Rh + e ~ 442 ~ . esto puede denominarse shocks sobre el retorno del activo. es una versión ampliada del modelo CAPM.Rf e) + Rpn (10) 14. en el cual trabajamos en la búsqueda de un retorno particular. que está en función a los rendimientos del mercado bursátil y el segundo es un retorno inesperado. Sin embargo el modelo APT relaciona los retornos de un activo financiero.4. El Modelo Teoría de precios de arbitraje (APT) El modelo APT. relacionado a su mercado de valores. por ello el modelo final de costo de capital quedaría del siguiente modo: Ri = Rf e + βen * (Rm e . el primero es un retorno esperado. sea local o internacional. De modo que se puede señalar. que nos indique la rentabilidad mínima de un activo financiero. que está en función de factores que pueden afectar al título de algún modo. la tasa de interés y la inflación. El riesgo sistémico en una economía lo caracterizan las grandes variables que afectan al sector de negocios de la empresa. son los shocks no esperados. En el caso de los shocks (e). según su participación o peso en el portafolio del inversor. primero que la empresa se inserta en un microentorno. otros factores que pueden incluirse aquí se relacionan con las variables que alteran el consumo y estas son básicamente dos. puede relacionarse con el retorno del portafolio que maneje el inversor o con la rentabilidad del mercado bursátil. Ri. pero empleando factores de incidencia más que primas por riesgos individuales.Decisiones Financieras Donde. Aunque para fines de mayor sofisticación. al ser esperado se debe trabajar con un segmento del mercado bursátil. se puede hacer un ajuste al modelo anterior. a partir de las siguientes concepciones: Rh. como retorno esperado. esto se llama riesgo sistémico y debe ser incorporado en el retorno promedio anterior. por un lado un buen indicador es el PBI sectorial. ~ 443 ~ . es probable esperar los siguientes efectos. que naturalmente serán parte del portafolio del inversionista. es el retorno del activo. suele promediarse los retornos individuales siguiendo el CAPM para cada título. en donde el riesgo o retorno afecta por similar a los títulos. Rh es el retorno esperado y e. generalmente los títulos de mayor acogida. Finalmente dentro de (e) existe un riesgo no advertido o no sistémico y particular a la empresa. es decir cambios sobre el promedio de las variables. Hay que señalar que (e) señala shocks. puede usarse adicionalmente el índice de precios de los productos mineros exportados. Esto escapa por ejemplo a las empresas transables. salvo el precio de los minerales. de modo que estos impactos son en general desviaciones en torno al comportamiento promedio de las variables. lo cual ya es una gran complejidad de medición. de modo que el costo de capital puede verse muy subvaluado y con ello aprobar proyectos por efecto tasa de descuento. esto puede relacionarse con la variabilidad del negocio respecto del sector (ya mostrado antes) o con una prima relacionada al riesgo de precios. y sobre todo de riesgo sistémico intrínsecamente local. siendo un modelo demasiado amplio.Decisiones Financieras Aunque los factores son fundamentos macroeconómicos generalmente. costos o demanda. que se comentaron en la sección de MARR. el uso de ellos depende en buena cuenta de la estructura económica del país. que pueden eludir riesgos locales sistémicos y trasladarse a riesgos internacionales. por ejemplo en el caso peruano que es un gran exportadores de minerales. Cada economía se adapta lo mejor que puede al modelo APT y he allí su debilidad. las demás variables podrían no tener impacto en las operaciones de la empresa. antes ~ 444 ~ . bajo un enfoque de regresión lineal. ~ 445 ~ . Además (s) vendría a ser el error de estimación del modelo APT. De acuerdo con las premisas anteriores. el modelo APT para el costo de capital de una empresa puede configurarse del siguiente modo: Ri = Rh + β1* ΔPBI + β2 * Δ Interés + β3 * Δ Inflación + s (11) Donde Δ indica desviación sobre el promedio de la variable.Decisiones Financieras que por su contribución a la generación económica del negocio. El costo de capital desde una perspectiva de rentabilidad mínima. ello puede reflejarse en la tasa de interés existente en el mercado financiero. En otros enfoques. Esta mezcla nos resulta en un costo promedio ponderado del capital. de este modo las fuentes de deuda tienen un costo que es el interés. agregándole a ella un riesgo aceptable para la inversión. con fines de generar riqueza para los accionistas. ya que los títulos de cualquier empresa pueden subir o bajar de precio. y los fondos de capital propio tiene un costo que es la rentabilidad mínima. puesto que este mercado genera siempre riesgos. este rendimiento es el mínimo aceptable como costo del dinero y se compone de una tasa sin riesgo más una prima de riesgo por invertir en la bolsa. Un enfoque final es el modelo de costo de capital basado en los rendimientos que la empresa obtiene en el mercado bursátil. el costo de capital resulta de mezclar las fuentes de financiamiento de la empresa.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XIV E l costo de capital es una variable relevante en la planificación de inversiones a corto o largo plazo. ~ 446 ~ . debe por lo menos cubrir la tasa de inflación y además ser el mejor costo de oportunidad. ello se debe a que esta tasa nos indica el valor del dinero para la empresa y debe garantizar su recuperación en el tiempo. Mayor riesgo operativo del negocio 7. El agente eleva su adversidad al riesgo 9.Decisiones Financieras Preguntas para revisión Cuáles son los efectos en el costo de capital implícito o explícito. Mayor pago de dividendos 5. Control de la tasa de interés 10. Incremento del nivel de deuda 4. Baja del impuesto a la renta 2. cuando se dan los siguientes cambios en: 1. Alza de la tasa de de referencia del banco central 3. Mayor nivel de la tasa de inflación ~ 447 ~ . Duplicar el nivel de capital social 6. Si el rendimiento de la bolsa en general sube 8. sea por el modelo CPPC o CAPM. Se espera para el año 2001 tres escenarios.600 5. Para el 2001.000 Pasivo 4.000 4. La empresa espera obtener en los años futuros la siguiente utilidad. el inversionista mide su rentabilidad por medio del ratio Utilidad neta/ Patrimonio.900 5.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I En una inversión realizada en un negocio de mensajería. manteniendo el patrimonio igual: ~ 448 ~ .500 200 400 -100 -400 400 Utilidad retenida En esos 5 años. pasivos y patrimonio se mantienen. Cada escenario tiene una probabilidad de suceso de 1/3.600 4.700 6. cada uno de ellos tiene diversos resultados: en el primer escenario se espera que toda el entorno se mantenga igual: 200 de utilidad.500 1. los activos.500 1.500 1. Finalmente un escenario optimista. se tuvieron los siguientes resultados durante 5 años: Cuentas 2007 2008 2009 2010 2011 Activo 6.100 Capital social 1.200 5.500 1. Otro es que la situación empeore: 150 de utilidad.200 4. no se distribuyeron dividendos.500 4. es que la situación mejora con 400 de utilidad. ¿cuánto es el valor actual de los flujos futuros del negocio de mensajería. ~ 449 ~ . también planea asumir deudas o buscar capital para esta nueva inversión. Asimismo les plantea la necesidad de pagar un dividendo de 1. Para ello debe comprar diversos equipos como Rayos X. requiriendo para ello saber cuánto exigir como mínima rentabilidad. Actualmente los socios poseen el 30% del capital necesario y el asesor financiero les ha dado las siguientes alternativas para obtener el financiamiento del 70% restante: Vender acciones a un precio de 12 soles por acción (El precio actual en el mercado privado de negocios similares). laboratorios de análisis y otros.Decisiones Financieras Data 2012 2013 2014 2015 2016 Utilidad 150 -250 -50 150 50 Se pide: Usando el ROE promedio de los últimos años como costo de capital.5 soles por acción a perpetuidad. el segmento es el de atención de salud para ancianos o de la tercera edad. recomienda invertir en este negocio? Ejercicio II La empresa Medicare SA planea posicionarse en un nuevo segmento del mercado. 000 Para alquileres de vehículos ~ 450 ~ 8. más una comisión del 2% sobre la cuota a pagar. Las cuotas de pago son iguales y de vencimiento anual. es decir el menor costo efectivo del dinero. vendidos con un descuento de 45% de su valor nominal y redimido o pagado al vencimiento de 5 años. el crédito es a 5 años.000 5.000 por bono. es elegir la mejor forma de financiamiento. Asimismo se tienen los siguientes datos del negocio: Inversiones Equipos rayos X Equipo Laboratorio Camas Equipo Médico Equipos Informáticos 12.000 .Decisiones Financieras Emitir Bonos descontados de cupón cero. Asumir una deuda en el banco PBQ el cual cobra una tasa de 0.000 6. Un primer paso para la empresa.000 8.000 7.000 2. asimismo el banco cobra adelantado el 5% del préstamo. Para ello les plantea un valor nominal de 3.000 Bienes necesarios duración anual Menaje de cama Ropa de pacientes Materiales para baño Papelería y otros Fondos en efectivo requeridos Anualmente Para sueldos 10.97% mensual.500 10.000 15.000 4. sin embargo ellos no realizan actividades médicas sino son asistentes de los doctores. Construcción 120. esto se conoce como participación en las utilidades. La clínica tiene un reducido número de profesionales jóvenes cuyo cobro por consulta es el mínimo del mercado.000. Se tiene establecido los siguientes datos adicionales: Depreciación Equipos diversos 20% Inmuebles 2% Equipo Informático 25% Datos del experto Crecimiento anual del mercado Promedio de consultas semanales Precio máximo por consulta Precio mínimo por consulta 20% 45 100 20 La clínica cuenta con el personal más experimentado de la zona y que es de paso el que más cobra por sus servicios. Otros datos obtenidos son: Egresos Servicios de energía( % ventas totales ) Otros servicios ( % ventas totales ) Publicidad Seguridad ( 5 personas) Pago a Médicos 10% 8% 3000 500 por persona mensual 50% Cobro por consulta Adicional a ello los trabajadores reciben el 10% de las utilidades netas antes de impuestos.000.Decisiones Financieras Los socios desean poner en garantía al banco. ~ 451 ~ . un local cuyo valor es el siguiente: Terreno 80. la empresa sabe que en este nuevo mercado existe elevada competencia y los riesgos son mayores que en su actual mercado.Decisiones Financieras El impuesto a la renta en el país es de 30% anual. ha previsto su ampliación de operaciones a un nuevo mercado regional dentro del país en donde opera. es una empresa del sector metalmecánica. determine: El costo de capital del negocio bajo el modelo MARR. Con esta información y considerando 3 años de operación. El asistente de finanzas ha podido recopilar la siguiente información sobre este nuevo mercado (año 2010. en Miles de S/. para ello determine la rentabilidad sobre activos y el riesgo. Determine la rentabilidad sobre el patrimonio ROE (Utilidad neta / Patrimonio ) Trate de explicar las diferencias entre ROA y ROE Ejercicio III MECASAC.): Empre sa Activo corriente A 25 B 20 C 15 Activo no corriente Pasivo Corriente Pasivo No corriente Capital Social 10 5 43 40 15 10 30 5 ~ 452 ~ 26 . 000 soles al año. El asistente de finanzas requiere su ayuda.Decisiones Financieras Empres a Ventas Margen Operativo A 20 30% B 25 20% 2 40% 4 C Utilidad Neta Utilidad retenida 2 4 La empresa A tuvo gastos financieros e impuestos por 3. considerando que Ra es la rentabilidad de la acción en la bolsa y Rm es la rentabilidad del mercado de la Bolsa de Valores de Lima: Ra INDASA = 0. Además se conoce que la tasa de interés bancaria es de 15% anual y que los impuestos en el país son de 30% anual de la utilidad antes de impuestos. La empresa C posee el 25% del mercado estimado en 60. para ello se estimó la siguiente regresión. para completar los datos faltantes de las empresas mostradas en la tabla. En el sector metalmecánica se sabe que existe una empresa cotizando en bolsa.05 + 0. La empresa B tuvo una utilidad neta este año mayor en 50% al año pasado. reteniendo el incremento.000 soles. Consideremos que el capital social de MECASAC es de 50 mil soles.8 (Rm BVL) ~ 453 ~ . INDASA. cree que un buen indicador de riesgo. Considere que el ROA promedio más un riesgo. ¿Qué sugerencias o recomendaciones haría para tomar en cuentas las estimaciones anteriores. 35% sobre el año 2009. usando el modelo CPPC. El asistente de finanzas. considere que la tasa libre de riesgo equivale al mínimo ROE sectorial. medido en torno las variaciones del índice. es decir el coeficiente de variación (%). son la base del costo implícito.Decisiones Financieras Se ha estimado que el índice selectivo de la bolsa ganó en el 2010. es el grado de desviación estándar de las ventas de cada empresa sobre la media sectorial. Se pide: Estimar el costo de capital con la información sectorial. Estimar el costo de capital bajo el modelo CAPM. cuál se sugiere emplear? ~ 454 ~ . ~ 455 ~ .Decisiones Financieras GESTION DEL VALOR FINANCIERO 15 Establecer una definición de valor financiero y su forma de medición aproximada con EVA. Contexto del valor financiero. uso del ROA y medición del valor económico agregado EVA. debe ser estimado con la generación económica de rentabilidad y ella se encuentra en la utilidad operativa. debemos ir ajustando esta medición a un ratio de retorno operativo.Decisiones Financieras CAPITULO XV: GESTION DEL VALOR FINANCIERO C uando construimos un flujo de caja para analizar la rentabilidad de las inversiones. Ahora haremos un trabajo similar. lo cual se mide con el VAN. EVA significa Valor Económico Agregado (sus siglas en inglés) y mide la generación de retornos en la empresa por encima de su costo de capital estimado con el modelo CPPC ya aprendido. Dado que el EVA es un valor económico. pero con la información que contienen los estados financieros y en lugar del VAN estimaremos el EVA de la empresa. estimamos la generación de dinero o fondos. sin embargo debemos hacer algunos ajustes en este ratio. veamos para ello los siguientes datos: ~ 456 ~ . esto nos permite saber si esas inversiones generan valor financiero. Como buscamos un ratio de retorno. el ROA es el mejor indicador. 000 6.000 4.000 Activo operativo Activo fijo Capital de trabajo contable 19.000 15.000 6. Para ello trabajaremos estimando los costos ~ 457 ~ .000 1. necesitamos saber el costo del dinero.000 6. expresada como ROA.000 20.000 4.000 4.000 20.000 5.000 Pasivo corriente Proveedores Documentos por pagar Deuda Corto plazo Pasivo no corriente Capital social 20.000 8.000 500 2.500 Activo corriente Caja Cuentas por cobrar Inventarios Activo fijo 19.000 10.16% Primero medimos la rentabilidad generada por la empresa sin ninguna incidencia financiera (rentabilidad económica).Decisiones Financieras Ventas Costo de ventas Utilidad bruta Gastos administrativos Gastos de ventas Utilidad operativa 10.000 (1. Si queremos saber la generación de valor.000) ROA = 13. con el método de Costo Promedio Ponderado de Capital. con ellos construimos el EVA de la empresa: ROA = 13.5%) Deuda Corto plazo (37.52 + 0.000 15.5%) Pasivo no corriente (25%) Costos financieros Documentos por pagar Capital Deuda Corto propio plazo Pasivo no corriente 16.16% CPPC = 11. por un lado tenemos la rentabilidad generada y por otro lado tenemos el costo financiero.000 4.000 6.Decisiones Financieras explícitos e implícitos.16% % Deuda = 52% % Capital = 48% CPCC = 9% x (1-0.13% ~ 458 ~ .3) x 0.000 6% 12% 9% Interés promedio = 9% ROA + Riesgo = 16.03% Ahora ya estamos preparados para conocer la generación de valor financiero. considerando que el riesgo asumido es 3% y los impuestos son 30%: Pasivo financiero Documentos por pagar (37.000 6.48 x 16.16% CPPC = 11.03% EVA (%) = 2. que pasará con el EVA si decidimos reducir las cuentas por cobrar.7. es lo que el negocio ha generado como valor financiero. Por ejemplo.000 x 2. esto es que la estructura de pasivos financieros y capital social se mantiene estable.Decisiones Financieras La empresa ha generado 2. Si consideramos que el CPPC se mantiene estable.13% de valor adicional a su costo de capital.7 El EVA monetario (Soles u otra moneda) obtenido es de 404. lo que es de mucha utilidad si por ejemplo queremos revisar la generación de valor con algunas decisiones. o elevar los inventarios o comprar más insumos elevando el costo de ventas.13% = 404. este indicador puede ser llevado a términos monetarios del siguiente modo: Activo operativo: 19. esto nos da la posibilidad de estimar el EVA a futuro. ~ 459 ~ . entonces podemos estimar el EVA a futuro. ¿Cuánto cambia el EVA? es una buena pregunta para quien está gestionando el valor financiero de una organización. para ello basta con proyectar los estados financieros. Sigamos un ejemplo. con proyecciones supuestas de los resultados financieros. 000 16.000 15.000 53.000 25. que es una extensión del EVA. No incluye impuestos. se denomina Valor agregado de Mercado o MVA.154 En el esquema también mostramos otro indicador de valor financiero.154 10.000 28.Decisiones Financieras Proyección de estados financieros ($) Año 1 Año 2 Año 3 Utilidad operativa proyectada Activo corriente proyectado Pasivo corriente proyectado Activo fijo Activo operativo CPPC monetario (11.000 53.000 25.154 20.000 22.000 31. Finalmente hay que señalar.000 53.846 5. ello sobre valora el EVA. No olvides que el objetivo financiero es la generación continua de caja. pero la inclusión de los impuestos implica trabajar no con el activo operativo sino con el capital social.846 5. algunas consideraciones a tener en cuenta en torno al EVA: El cálculo puede ser subvaluado.03%) 6. esto subvalora la generación de valor. si el EVA que se va a generar supera las expectativas del inversionista o dueño de la empresa. toda vez que no incluimos las depreciaciones y por tanto el EVA no sería un indicador en efectivo.000 50.386 9.000 50.000 50. ~ 460 ~ .03% x Activo Operativo) 12. El MVA nos indica a valor actual.846 EVA MVA (al 11. que representan salida de efectivo.000 28.000 5. Decisiones Financieras Resumen del capítulo XV L a generación de valor financiero puede medirse de varias formas. una ganancia monetaria por encima del costo del dinero invertido. este costo indica el mínimo retorno a obtener en las operaciones del negocio. El EVA puede verse de dos formas. de lo contrario perdemos valor en el negocio. A largo plazo. Otra medida es el valor actual neto positivo obtenido en sus inversiones a corto o largo plazo y finalmente la generación de valor económico agregado (EVA) desde la marcha diaria de la empresa. sobre sus inversiones en activos fijos. En ambos casos. el EVA requiere conocer el costo de capital de la empresa. EL EVA. medido por sus acciones. por un lado el crecimiento del valor de la empresa en el mercado. que puede ser medido con el CPPC. se define como MVA o valor agregado del mercado. Si la utilidad operativa supera el costo de capital. ~ 461 ~ . el valor actual del EVA anual. es básicamente cuánto generamos de fondos operativos (rentabilidad operativa) por encima del costo de capital. que implica que el negocio genera valor en el tiempo. por un lado una tasa (%) de rendimiento sobre el costo de capital del negocio y la otra. estamos con un EVA positivo y generamos valor. explique por qué? 2. ¿Por qué no usar todo el activo y restringir la estimación del EVA con el activo operativo. dado que trabajamos sobre estados financieros. explique cuáles serían sus similitudes y que desventajas tiene? 6. sin en lugar de usar la utilidad operativa usamos el efectivo neto de la empresa. es conveniente sólo usar el efectivo neto de operación? 3. ¿cómo podríamos colocar un nivel de inversión inicial? 4. Si la empresa está realizando continuamente inversiones. El MVA puede incluir algún nivel de inversión inicial. Consideremos que los activos fijos están completamente depreciados. en este caso ¿el EVA mejora o empeora. ¿Cómo cambian los estimados de EVA. fundamente su respuesta? ~ 462 ~ . ¿cómo afecta ello el EVA anual estimado? 5.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿El EVA es comparable al VAN. La inflación anual es 2. del estado de resultados y balance: Rubros Ingresos Costos Depreciación Gasto financiero (8%) Activo Corriente Activo fijo Pasivo corriente Pasivo No corriente 2007 5.500 3.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La empresa AAA quiere revisar sus indicadores de valor financiero EVA y MVA.000 200 72 550 1.300 300 32 750 1.500 6.000 5.000 450 900 2009 5.000 6.500 600 400 Otros datos son: • • • • • Costo de capital: 15% Capital de trabajo: Activo Corriente – Pasivo Corriente Valor residual de activos: Sólo se recupera el capital de trabajo La amortización de deuda es 100 al año.000 480 800 2010 6.000 350 1.500 600 500 2013 9.500 550 600 2012 8.000 300 40 750 1.000 520 700 2011 8.600 300 48 700 1.000 3.900 200 64 550 1.500 200 56 600 1.5% (dato opcional) Se pide: Estimar el EVA y el MVA ~ 463 ~ .000 4.700 4. ellos tienen los siguientes datos históricos y sus proyecciones a 2 años.000 2008 6.800 200 80 500 1. 567 34.943 106.834 18.383 2008 1.243 37. todo lo demás se ha pagado y comprado al contado. En esta empresa. Pasivo cte.1% anual.423 6.842 391.211 20. UAII Impuestos Depreciación Activo cte.984 2006 55.057 86.439 6.384 14. Debido a que mediremos la generación de fondos operativos del negocio.747 -1.502 73. el único costo no desembolsado es la depreciación. es de 13.410 183. ellos han considerado necesario estimar el EVA.069 390.972 87.792 375.197 403.618 205. Activo Fijo neto Deuda Largo Plazo 2005 41.128 240.294 21.877 Otros datos necesarios. Para lo cual se cuenta con la siguiente información.561 17. esto se denomina caja libre.827 26.082 3. Para el costo de capital estime el CPPC de la empresa.001 186.064 2007 25. son que la tasa de interés por deudas en el mercado financiero. tomando como costo implícito al indicador ROA.749 3. Se pide: Usar la caja libre para estimar el EVA (caja libre menos costo de capital monetario) para los años pasados.920 26.143 38.748 13. ~ 464 ~ . Otros Act.Decisiones Financieras Ejercicio II Una empresa está preocupada por la generación de valor en el negocio. incluiremos en la UAII los impuestos pagados y la depreciación.3% y ha ido bajando 1. Para ello use los indicadores que crea conveniente y tome como base el promedio de los últimos 4 años de información financiera. ~ 465 ~ .Decisiones Financieras Estime el EVA del año 2009. Decisiones Financieras UNIDAD IV ANALISIS DE INVERSIONES ~ 466 ~ . Tipos de inversiones. ~ 467 ~ .Decisiones Financieras INVERSIONES. definición de riesgo y medida del rendimiento promedio en activos financieros. RIESGO Y RENDIMIENTO 16 Definir el riesgo y rendimiento como parte inherente de cualquier inversión en activos. costos que pueden ser explícitos como la tasa de interés o implícitos como el costo del capital. El costo de repartir dividendos es entonces. Si en el momento actual del negocio no hay alternativas que sean rentables a un riesgo adecuado. Para ello pueden existir varias opciones como: Pagar dividendos En este caso el dinero será usado por los accionistas y si la empresa desea nuevos fondos debe recurrir a ellos o a pedir préstamos a terceros.Decisiones Financieras CAPITULO XVI: INVERSIONES. Invertir en instrumentos de corto plazo Esto se realiza en el mercado de capitales. aquí la empresa debe seleccionar un portafolio o cartera de inversión adecuada. un costo financiero relacionado a la posibilidad de requerir esos fondos en el futuro. se debe analizar cuál es la mejor forma de usar ese dinero. es decir invertirá sólo en acciones o ~ 468 ~ . entonces es mejor pagar dividendos. RIESGO Y RENDIMIENTO E n toda empresa en donde se maneje cierto nivel de efectivo disponible. Estos aspectos serán detallados en los temas siguientes. También es posible que la empresa recurra a la compra de moneda extranjera con fines de tener un activo que pueda generar algún rendimiento. Invertir en campañas de corto plazo En este caso los fondos de efectivo se usan para financiar incrementos de capital de trabajo o inversiones en mercadería o insumos para elevar la producción a corto plazo.Decisiones Financieras incluirá en la cartera otros instrumentos como certificados de depósitos o papeles comerciales. esto sucede cuando la empresa decide ofrecer al público campañas promocionales o cuando hay períodos estacionales de fuertes ventas. pero ya con mayor riesgo asociado al movimiento cambiario. Puede optar también por invertir en fondos de inversión cuyas carteras ya estén diseñadas acorde al riesgo potencial de cada inversionista. el dinero de la caja. el riesgo está asociado al instrumento elegido. financiará compras inmediatas o créditos cortos a los clientes. Se invierte en este caso a muy corto plazo y buscando rendimientos rápidos. con mínima remuneración pero rápida disponibilidad o en depósitos a plazo fijo. ~ 469 ~ . los riesgos de estas inversiones se relacionan directamente con la dinámica del mercado. Invertir en instrumentos bancarios En este caso la empresa puede optar por invertir en depósitos bancarios corrientes. las preferencias son a tomar deuda a largo plazo y así bajar el riesgo del proyecto. Si las inversiones son bancarias. Invertir en proyectos de inversión a largo plazo En este caso. la caja disponible no sería el elemento principal de financiamiento.Decisiones Financieras Invertir en instrumentos de largo plazo También se realiza en el mercado de capitales. los probables riesgos no existen o son muy bajos. puesto que las operaciones cuentan con seguro (al menos hasta montos prudenciales). Debemos considerar que toda inversión a corto o largo plazo. debido a la magnitud de estas potenciales inversiones. Esta opción es más lejana puesto que inmoviliza el efectivo disponible. en este caso ~ 470 ~ . pero son inversiones en un plazo largo. esperando ganar dividendos. la empresa por ejemplo compra participaciones de capital o compra acciones en emisiones primarias. tiene un grado de riesgo que puede ser inexistente. la rentabilidad puede ser alta pero lenta de conseguir. Esta opción es buena siempre que la empresa no disponga de financiamiento y la rentabilidad compense el costo del capital propio. invertir en estas opciones supone que el efectivo disponible no tiene otras opciones a corto plazo o la empresa está tomando precauciones grandes para el mediano plazo. bajo o alto. riesgo que se traslada al financista. siempre habría deuda y en el caso de las inversiones de este tipo. Otros instrumentos son los bonos. dependiendo de los instrumentos que se compren. por ejemplo. supongamos que 2 agentes A y B.1. decir que el riesgo es: 1 . por ejemplo una corrida bancaria por crisis financiera de algún tipo. podemos. entonces la posibilidad de perder es: 1 – 1/6 = 5/6 = 83% En el ejemplo mostrado. Definiendo el riesgo y rendimiento asociado a toda inversión Los agentes en sus transacciones enfrentan variados riesgos. una de ellas es la Probabilidad de Pérdida.P(x): P (Pérdida) Donde P(x) es la probabilidad de obtener una ganancia. el grado de riesgo es mayor a la banca y creciente. entonces ¿cuál es el riesgo de perder? Si la posibilidad de ganar para el agente A es 1/6. Por ejemplo.Decisiones Financieras puede existir un riesgo sistémico o de todo el mercado. porque la asignación de probabilidades se hizo de manera ~ 471 ~ . En el caso de que las inversiones se dirijan a instrumentos del mercado de capitales. fue fácil conocer el riesgo. los cuales pueden medirse a partir de diversas herramientas. el agente A gana. 16. Si sale 1. deciden negociar usando un dado. Algo que los economistas llaman recesión. es decir que los eventos futuros no pueden predecirse bajo ningún mecanismo. Fig. por tanto no entrarán en el mercado ni para solicitar fondos para negocios. Bajo la incertidumbre la actividad económica se restringe y se genera un mayor desempleo producto de las menores inversiones productivas.1 Ganancias mensuales ($) y tendencia 140 120 100 80 60 Desviación 40 20 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 Ganancias ~ 472 ~ Tendencia . ni para dar fondos. Sin embargo ¿qué pasa cuando no es posible asignar probabilidades? En ese caso estamos en un contexto de incertidumbre. Esto implica que los agentes no podrán estimar sus pérdidas o ganancias.Decisiones Financieras objetiva. 16. Los datos reales pueden ajustarse a la tendencia pronosticada. la tendencia no está cubriendo parte de los datos reales. Finalmente la medida de desviación respecto al pronóstico recoge el riesgo de que los datos estimados difieran de los datos reales. pero pueden también tomar valores distintos al estimado.Decisiones Financieras Establecer medidas para el riesgo. Viendo la secuencia de esta figura. es decir el intervalo de confianza de la serie de ganancias. Los datos que están fuera de la tendencia se llaman desviaciones respecto a la media y se pueden medir mediante un estadístico llamado desviación estándar. Esta posibilidad de cambios en los datos reales puede recogerse con la desviación estándar. puesto que es un promedio. La desviación estándar de los datos mostrados en la figura. sin embargo esa predicción se guiará por la tendencia de la serie. es trabajar sin incertidumbre. consideramos que a partir de datos históricos se puede predecir el futuro. para estas medidas podemos usar herramientas estadísticas. nos dirán en promedio cuánto se desviará la tendencia en el futuro. No obstante. por ejemplo observemos la figura anterior. Xf=Xe+ x x = (Xi – U) 2 / (N -1) Donde: ~ 473 ~ . 3 1. observemos la tabla siguiente: Tabla 16. Para ejemplificar el uso de la desviación estándar como medida de riesgo. tanto a partir de probabilidades. Secuencia de ganancia mensual Meses 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Media Desviación Ganancias A Ganancias B 4 6 4 8 5 12 6 16 7 7 6 4 7 2 6 4 6 1 7 8 8 10 6 9 6. como usando estadísticos de desviación.1.0 7.Decisiones Financieras x: Xf: Xe: Xi: U: N: Riesgo de X o Desviación estándar Datos futuros o esperados Datos estimados o tendencia Serie de datos históricos Media de Xi Número de datos No es complicado estimar medidas de riesgo para los negocios.27 ~ 474 ~ .21 4. 16. el histograma de frecuencias para esta secuencia de ganancias la vemos en la figura siguiente: Fig. reflejado ello en su menor desviación estándar.2. Distribución de frecuencias de las ganancias mensuales 12 10 Frecuencia 8 6 σA F(A) 4 F(B) σB 2 0 0-3 -2 4-7 8-11 12-15 16-19 Clase Donde las líneas verticales indican las medias de la ganancia de A (6) y la de B (7. ~ 475 ~ . medidas por ejemplo en millones de soles al mes.3).Decisiones Financieras La tabla muestra las ganancias mensuales de dos empresas cualquiera que sean. Vemos que la empresa A tiene una menor variabilidad que la empresa B. podemos plantear una figura para conocer los riesgos mayores o menores según el tipo de instrumento. ~ 476 ~ . que para la A. sólo a modo de percepción. Este rendimiento. Todo instrumento o inversión conlleva a un riesgo de perder. y por lo tanto un mayor nivel de riesgo.52 y como mínimo 2. pero la desviación es de 4. seguir colocando más dinero en los negocios que posen los inversionistas. Esto indica que la media de B tiene una mayor variabilidad. De modo que los rendimientos son junto al riesgo las variables de mayor importancia de la decisión de inversión de los agentes sea que demanden o que provean de fondos. Toda vez que la ganancia promedio es 7. dicha medida es también denominada retorno o rendimiento.3.Decisiones Financieras La distancia entre la media y la distribución de frecuencias es mucho mayor para la empresa B. sino que necesitan medidas de la recuperación de su dinero.98. es lo que esperan todos los agentes que inician actividades económicas y cubre el dinero que ellos ponen en juego. Los agentes no sólo requieren cuantificar los riesgos de sus negocios. pero también tiene ganancias. mientras más grande el intervalo mayor riesgo en la estimación esperada de la ganancia. Este rendimiento permite además. la desviación estándar indica el tamaño del intervalo de confianza de la media.27. Lo anterior indica que la ganancia puede ser como máximo 11. Más adelante vienen los depósitos corrientes. El riesgo es mayor y también el rendimiento cuando se tienen apuestas o inversiones en el tipo de cambio o en monedas extranjeras. Ya con cierto grado de riesgo a corto plazo pero un rendimiento interesante están los papeles comerciales emitidos por las empresas. tenemos los depósitos a plazo con mayor rendimiento y con un riesgo literalmente cero (salvo la quiebra del banco. en esa línea de riesgo bajo también están los bonos soberanos. cuyas tasas de rendimiento son muy bajas y pueden no compensar la inflación. siempre que los países emisores sean reconocidos por certificados como el Grado de Inversión. convertibles o garantizados. El riesgo crece si invertimos en bonos corporativos. pensemos en la inflación que transcurre haciendo perder valor al dinero. aunque este riesgo puede reducirse si los bonos son titulizados. ~ 477 ~ . no tiene riesgos pero tiene rendimientos negativos. Luego vienen los certificados de depósito del banco central o de algún banco. instrumentos seguros. encontramos que tener el efectivo en el poder del agente. pero aún esto protegido por el Fondo de Seguro de Depósitos).Decisiones Financieras Viendo la figura. En la mayor posibilidad de riesgo y rendimiento tenemos las acciones sobre todo las compras especulativas secundarias y de corto plazo. siguiendo en la secuencia de rentabilidad. son los instrumentos de mayor riesgo y por eso se les llama títulos de renta variable. papeles comerciales o certificados). se les conoce como renta fija (bonos de todo tipo. 16. mientras que los instrumentos que generan un menor riesgo y un retorno predecible. ~ 478 ~ .3. Riesgo y rendimiento por instrumento Rendimiento (%) + Acciones Bonos Riesgo (%) Ahorros ctes Efectivo _ Las acciones en el mercado secundario de la bolsa de valores.Decisiones Financieras Fig. como los derivados financieros. ~ 479 ~ . pero estos aún tienen poco desarrollo en el caso peruano. Los administradores financieros deben armar una cartera considerando estos niveles de riesgo y rendimiento.Decisiones Financieras Hay instrumentos de mucho mayor riesgo. maximizando el rendimiento a un riesgo prudente. En ausencia de estas probabilidades. El riesgo de toda inversión se relaciona con la variabilidad de los flujos de ganancias sobre el rendimiento promedio o esperado. de modo que podemos tener mucha más ganancia.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XVI T oda inversión sea a corto o largo plazo. como hemos visto en capítulos anteriores. La variabilidad medida con la desviación estándar indica el grado de riesgo. El riesgo finalmente. ~ 480 ~ . tiene como objetivo obtener rendimientos o ganancias. El rendimiento es básicamente el porcentaje (%) de ganancias que se obtiene sobre una inversión. sin embargo estos rendimientos no están exentos de algún grado de riesgo. esto se mide con el VAN (en términos monetarios) o la TIR en %. puesto que una mayor desviación supone un mayor grado de dispersión o intervalo de confianza para el valor esperado o promedio. lo cual no genera incentivos para la inversión. sólo tenemos escenarios de incertidumbre. pero también mucha más perdida. es la probabilidad de perder dinero. la cual debe ser estimada de algún modo. pesca. calidad del producto. impresiones y campañas publicitarias. por ejemplo costos crecientes. Los bancos. ¿qué tipo de riesgos enfrentan. 3. e inclusive provisión de insumos. por qué lo hace? ~ 481 ~ . respecto del futuro. ¿Cómo ese riesgo operativo. 5. plantee indicadores porcentuales para estos riesgos 2. ¿implica que nadie invertirá y si alguien invierte. En un negocio dedicado a la venta de servicios gráficos. en cualquier sector. ¿qué riesgos tiene el negocio. ¿Los flujos de caja de los proyectos de este grupo. II y III. además de los acuerdos de Basilea I. El riesgo operativo puede medirse como las probabilidades de que el negocio pierda clientes por factores internos. cómo pueden medir esos riesgos y de qué forma pueden reducirlos? Revise para este caso la ley de banca y seguros peruana. Un grupo empresarial con diversos negocios. cómo podría medirlos?. tienen la misma tasa de riesgo y por ende el mismo costo de capital? Explique.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. puede ser influenciado por el riesgo mercado o riesgo sistémico? 4. por ejemplo: agroindustrias. Si existe una total incertidumbre. problemas laborales. transporte pesado y minero. Decisiones Financieras INVERSIONES DE LARGO PLAZO 17 Diseñar flujos de caja que permitan medir el retorno en inversiones a largo plazo. Tipos de inversiones en activos fijos. ~ 482 ~ . flujo económico y financiero. flujos de inversión y de operación. La ampliación está referida a crecimientos de la capacidad operativa luego que la planta actual ha llegado al máximo de capacidad. esta decisión d largo plazo no implica el incremento de turnos de trabajo. Toda vez que los turnos de trabajo pueden catalogarse como inversión de corto plazo. esto se puede hacer comprando nueva maquinaria. ya que básicamente se requiere un capital adicional para afrontar los mayores costos inmediatos. ampliando los edificios de planta. Algunos tipos de estas inversiones. también pueden incluirse las inversiones financieras a largo plazo. lo cual tienen más que ver con la compra de empresas o deuda a largo plazo. se pueden resumir en las siguientes: Ampliaciones Implica ampliar la capacidad de producción.Decisiones Financieras CAPITULO XVII: INVERSIONES DE LARGO PLAZO L as decisiones de inversión a largo plazo pueden dividirse en aquellas orientadas hacia la compra de activos fijos. ~ 483 ~ . En este capítulo revisaremos las inversiones orientadas al activo fijo. por lo general estas decisiones implican un desembolso de dinero y debe compararse con los beneficios obtenidos por una maquinaria nueva que ahorra costos diversos.Decisiones Financieras Internalizaciones Referida a producir en la empresa lo que habitualmente lo provee un tercero. esta decisión debe ser evaluada debido a que los ingresos obtenidos por la venta de activos. se requiere capacidad operativa en términos de maquinarias o ampliaciones de planta. En este caso hay que evaluar si los ingresos obtenidos por la venta de ~ 484 ~ . es decir la demanda puede estar cayendo o el producto debe ser renovado. Abandono Referido a dejar de producir bienes porque su respuesta en el mercado es baja. esta práctica de gestión se conoce también como integración hacia atrás. Tercerizar Como su nombre lo indica. Para fabricar lo que actualmente se compra. por ello es una decisión de largo plazo. se refiere a dejar de producir un bien y comprarlo a terceros. deberá ser mayor a los egresos que asumimos al comprar los bienes. Reemplazo Se refiere a cambiar la maquinaria antigua por maquinaria nueva. En este caso se venden los edificios o maquinarias empleadas para la producción. procederemos a combinar esta información con fines de construir el flujo de caja de largo plazo. 17.1. Debido a que ya conocemos los principales estados financieros de la empresa. puesto que deben medirse los desembolsos realizados frente a los ingresos netos que se esperan recibir en el tiempo. Estas decisiones como puede concluirse. para así tomar la decisión de invertir.Decisiones Financieras las maquinarias u otros activos. ~ 485 ~ . Nuevos negocios Cuando la decisión es abrir una nueva empresa o un producto nuevo en el mercado. se compensa con la pérdida de ingresos. requieren armar un presupuesto de efectivo a largo plazo o de capital. en este caso la propuesta de inversión también se conoce como plan de negocios y hay que evaluar la inversión a realizar frente a los ingresos netos a recibir. El presupuesto de capital a largo plazo Este presupuesto se diseña con fines de evaluar la rentabilidad y también el probable riesgo existente en una inversión a largo plazo. ya contienen los costos financieros ~ 486 ~ . todo nuevo negocio o inversión genera nuevos costos e ingresos. estas inversiones son incurridas. Se considera todo como realizado. con el cual se actualizan los flujos de caja. no incluye cuentas por cobrar o por pagar ni otros devengados. de modo que este costo no se considera. es decir sólo se considera los costos.Decisiones Financieras Estimar el flujo de caja a largo plazo. Se debe considerar sólo la generación económica de fondos. ingresos y gastos efectivamente desembolsados. es decir no se deben incluir gastos financieros ni otros pagos por deudas. ello no altera el costo de supervisión de planta. Un ejemplo es cuando hay un nuevo producto en la misma planta. es decir si la empresa está en marcha. en ningún caso. debemos considerar en el flujo de caja aquellos costos o gastos ya incurridos por la empresa. requiere los siguientes criterios básicos: Es incremental. es decir activos fijos que ya han sido comprados con anterioridad a la nueva inversión. No considera costos hundidos. esto se hace porque la tasa de descuento o costo del dinero. pasadas y no deben influir en la decisión actual de inversión. Si nos damos cuenta. no se mezclan en el flujo de caja. se asemeja a un estado de efectivo. debe incorporar los componentes de la inversión realizada y la generación de fondos operativos. se parece al estado de resultados. se estructura del siguiente modo: Presupuesto o flujo de inversiones Comprende la compra de maquinarias. el flujo de caja a largo plazo. El flujo de caja. También incluye la venta de estos activos al final de tiempo de ~ 487 ~ . sin incluir el gasto financiero. locales. como trabaja con todos los desembolsos e ingresos realizados. entonces se busca una fuente de financiamiento. terrenos. edificios. porque todo está realizado o pagado y contiene cuentas del activo. para poder medir cabalmente la rentabilidad del nuevo negocio. vehículos.Decisiones Financieras El flujo de caja es independiente de la forma como se financia el negocio. es decir toma toda la información financiera. Si el negocio es rentable. por ello las decisiones de inversión y de deuda son separadas. es decir una vez detectada una oportunidad de inversión. se debe estimar su rentabilidad. El presupuesto de capital o flujo de caja de largo plazo. inversiones en capital de trabajo. compra de intangibles y todos los gastos previos a la puesta en marcha del negocio. Al vender un activo ya depreciado. Esto podría ser el caso de comprar un local ya listo para operar. es vital conocer el ciclo de vida del negocio. ello va de 5 a 10 años. ~ 488 ~ . aún cuando hay inversiones de rápida implementación. se da cuando el activo se deprecia totalmente. El flujo de inversión considera el capital de trabajo o dinero invertido hasta generar auto sostenibilidad y su recuperación al cierre del negocio Para el capital de trabajo. excepto grandes proyectos de hasta 50 años. o lo que dure el producto en el ciclo de negocios actual. En algunos casos. puesto que los activos fijos pueden tener una larga duración.Decisiones Financieras evaluación denominado valor residual neto de impuestos. en este caso las inversiones se evalúan como máximo a 6 meses o 1 año. el flujo se inicia siempre en el período cero. Por ejemplo consideremos los negocios de alta tecnología. el flujo de caja generado o valor residual. pero el negocio es de rápida maduración. De modo que el horizonte de evaluación o diseñe del flujo puede ser como máximo el período de vida útil del activo más importante. El cierre del flujo o también llamado horizonte de evaluación. basta con saber que costos se deben cubrir hasta iniciado el negocio y es incremental en la medida que el negocio se expande y se hace autosostenible. Por lo general. se calcula neto de impuestos. en este caso el flujo puede arrancar junto con las operaciones. 2.000 .Decisiones Financieras En el caso de no tener un valor residual. de capital de trabajo Valor de desecho -10.1. debe ser considerado un valor de desecho. estimamos que el negocio crecerá un 10% anual. estudios. para un nuevo negocio de fabricación y venta de polos. Para estimar el valor de desecho.250 . este sería la caja que se genera después del cierre del negocio. Finalmente se recupera la suma total de capital de trabajo invertido. Como ejemplo.5.000 -12.000 . Otros criterios de ejemplo son la inclusión de los gastos preoperativos que son: gastos de apertura. etc. considere el último flujo de caja neto obtenido y actualícelo considerando la vida útil de los activos (en algunos casos se considera una perpetuidad).500 ~ 489 ~ 1 2 .2. el capital de trabajo es incremental y también crecerá en 10%. consideremos el siguiente flujo de inversión.000 .275 3 3. Veamos las estimaciones del ejemplo: Flujo de inversión 0 Maquinaria Terreno Edificios Vehículos Muebles de oficina Gastos Pre operación Capital de trabajo Rec.3. Dado que las ventas o producción crecen.025 ? .000 .000 . gastos administrativos. Las depreciaciones son tasas según el tipo de activo. como todo ~ 490 ~ . Mientras que los egresos son los costos de producción. se calcula el efectivo generado de la inversión a partir de la utilidad neta más depreciaciones. los ingresos a considerar deben incluir la venta de subproductos. De acuerdo a las normas tributarias (en un contexto normal sin incentivos tributarios) las tasas de depreciación son las siguientes: Maquinaria: 20% Muebles de oficina: 10% Edificios: 3% Equipos de cómputo: 25% Vehículos: 20% La utilidad derivada del flujo de operaciones. Además considerando que hay fondos depreciables o amortizables. períodos que normalmente son anuales. Para ser específico. En esta sección se estiman los impuestos y la utilidad neta. se obtiene como ingresos menos egresos.Decisiones Financieras Presupuesto o flujo de operaciones Comprende los ingresos a recibir por ventas de bienes y servicios. depreciaciones y amortización de intangibles. la amortización de intangibles se puede dar hasta en 10 años. de ventas. menos los costos y gastos derivados de producir el bien o servicio. Las operaciones generalmente se dan desde el período 1. 1. que se basan en las normas tributarias: Activo Valor Maquinaria Terreno Edificios Vehículos Muebles de oficina Gastos Pre operativos Total: -10. que es la utilidad neta de impuestos más fondos con escudo fiscal: depreciación y amortización de intangibles.000 0 360 600 200 100 3.5.260 Ahora.3.000 Depreciación Amortización 2.000 . ahora estimaremos la depreciación de los activos fijos adquiridos. generan el flujo de caja económico. Siguiendo con el ejemplo anterior.000 -12. olvidemos que el negocio crecerá al 10% anual: ~ 491 ~ no . equivale a la caja.000 .Decisiones Financieras está en efectivo.000 .2. El presupuesto de inversiones y el de operaciones. que nos ayudará luego a determinar la factibilidad económica de la inversión. Esta estimación del efectivo de operación. estimaremos el flujo de operaciones. siempre que sumemos la depreciación y amortización de intangibles.000 . se denomina Fondo generado. para ello usaremos las tasas de depreciación mostradas antes. 928 24. incluiremos el valor de desecho como ingreso en el flujo de inversión: Flujo de caja 0 1 F.727 20363 23.862.623 44.Decisiones Financieras Flujo de operaciones Ingresos Egresos Costo de producción Gasto administrativo Gasto de ventas Depreciación Utilidad antes imp.522 15.260 21.218 18.000 2 66.000 5.887 23.500 -250 F.240 7.600 20. pasaremos a estimar el flujo de caja para fines de medir la rentabilidad.050 3.478 Flujo de caja -35. fondo generado 18. entonces con este dato el valor de desecho resulta: 17.740 6.828 ~ 492 ~ 2 -275 20.000 10.500 18.000 5.500 3.478 22. considerando que la vida útil de la maquinaria es 5 años.000 10.200 10.510 .653 3 20.623 El valor de desecho sería: 23. de inversión -35. Impuestos (30%) Utilidad neta Fondo generado 1 60. A partir de la información de la empresa.000 3.623 / (1+i)2.000 3 72.260 25.668 20.000 6. Ahora que ya tenemos toda la información.572 17.928 20.260 29090 8. vamos a asumir que la tasa de descuento (i) es 15%. siempre que el valor de mercado supere el valor contable del activo o valor neto de depreciación.000 Valor contable al año 2. se debe descontar de la tasa de impuestos.000 x 30% = 600 Finalmente el valor residual.000-6. el impuesto se estima así: 2. Por ejemplo: Valor de la Maquinaria: 10. ~ 493 ~ . equivalente a valor de compra de la maquinaria menos la depreciación acumulada: 10.4. el impuesto sale del siguiente modo. El impuesto se aplica sobre esta diferencia y la caja obtenida sería valor de venta del activo menos los impuestos. que si se incluye la venta de activos en el flujo de inversión.000 Valor de mercado del activo: 8.000 = 6.000 Valor de la depreciación anual: 2.000 . sale de restar 8.000.000 Con la anterior información.Decisiones Financieras No olvidemos. el flujo económico obtenido es parte de la medición de los retornos financieros o flujo financiero de la inversión. primero la ganancia de la venta se estima como valor de mercado menos valor contable: 8.400 Finalmente.000 = 2. Segundo.000 menos 600 de impuestos = 7. 000. El gerente de la planta cree que sería más barato hacer las tapas que comprarlas. pero ~ 494 ~ . se denomina flujo de caja financiero. Ahora veamos una inversión de internalización: La empresa Bebidas S.000 tapas por año. 17. Actualmente.75 por unidad. esto nos ayudará luego a determinar la factibilidad financiera de la inversión.000 al año. las compra a un proveedor externo a US$ 1. para ello estimó el costo directo de producción en US$ 1. producir las tapas generaría costos fijos adicionales del orden de US$ 15.A. la cual se puede depreciar en 4 años. Presupuesto o flujo de financiamiento Comprende los pagos de deuda. La demanda de tapas crece 12.2. necesita comprar 120.Decisiones Financieras Para ello se debe diseñar también un flujo de financiamiento o de deuda asumida por el inversionista.35 por unidad. considerando que los intereses se calculan netos de impuestos y agregando a ello la amortización de la deuda período a período. Se requiere maquinaria cuyo costo es de US$ 75. Un ejemplo de flujo de caja a largo plazo para internalización Antes vimos un ejemplo que podría considerarse para un negocio nuevo.5% por año. El flujo de caja económico más el presupuesto de financiamiento. 600.500 Todo el dinero puesto en capital de trabajo se recupera al final del período y eso equivale a 32. entonces el siguiente año sólo invierte el incremento del capital: 22.313 28.036 5 192. ~ 495 ~ . Para la inversión se tomará una deuda a 5 años.Decisiones Financieras tiene una vida útil de 5.217 nversiones En el flujo de inversiones se ha colocado el capital de trabajo (dinero puesto para las operaciones iniciales antes de cobranzas) incremental.477 32.500 -20. es decir el empresario puso inicialmente 20 mil. La tasa de impuestos es 30%.1. Las necesidades iniciales de capital de trabajo son US$ 20.000 2 135.000*0.000= 2.500 25. Tabla 17.859 20. pero como este fondos se recuperan período a período.875 4 170.036.000 22.000. En el período 5 se vende la maquinaria comprada. El valor de venta de la maquinaria en el año 5 se estima en US$ 8.000.7 = 5. este fondo crece a la misma tasa de la demanda.000 3 151. con tasa anual de interés de 15% y cuota anual constante. Crecimiento de las variables Tapas Capital de trabajo 0 1 120. eso se llama valor residual y es neto de impuestos: 8. 750 20.750 14.887 15.164 -3.250 9.7 = 9.000 15.650 4 68. Flujo de Operaciones 0 Ingresos Costos fijos Depreciación UAI UN Efectivo generado 1 48.2.975 28.250 14.3. por ejemplo: 14.559 -2813 -3.321 En el presupuesto de operaciones.164 -3.036 5.000 18.000.000 -2.750 15.344 15.500 Rec.Decisiones Financieras Tabla 17.000 15.594 24.175 32.813 -3.750 34.000 61.4 ($1.887 43.000 18.966 5 76.75 de comprar versus $1.000 18.925 3 60.000 Capital de trabajo -20. Flujo de Inversiones 0 1 Maquinaria -75.216 42. de allí sale 48.600 37.559 5 32. Se estimó el efectivo generado como la suma de la utilidad neta más la depreciación.000 -2500 2 3 4 -2. ~ 496 ~ .000 18.750 27.000 18.636 Tabla 17.35 de costo directo) por las unidades producidas 120. el ingreso resulta de multiplicar el ahorro por unidad $0. Cap. La utilidad neta sale como utilidad antes de impuestos (UAI) menos impuestos.725 2 54.321 43.975.250*0.000. Trabajo Valor residual Total -95.900 37. 957 Tabla 17. en este caso hemos considerado que la cuota es constante: 14.065 64.706 18.000 95.7 + 14. obtenido mediante la función = pago de Excel ©.Decisiones Financieras Tabla 17.090 = 24.065.428 4 24.340 por año.231 El flujo o presupuesto de financiamiento implica calcular la amortización y el interés de la deuda.429 26.634 25. Flujo de caja económico FCE 0 1 2 3 4 5 Flujo económico -95.267 5 0 3.486 39.643 27.911 21.250 * 0.250 + 14.113 34.707 12.250 14.910 14.090 = 28.699 46. Flujo de financiamiento Financiamiento Deuda Saldo deudor Interés Amortización Flujo Financiamiento 0 95.4.225 30.406 80.090 24.000 1 2 3 80.5.643 6.697 24.203 24. por ejemplo: 14.000 26. El flujo de financiamiento resulta de sumar el interés neto de impuestos más la amortización.073 9.137 16. ~ 497 ~ . es la suma del flujo de caja económico más el flujo de financiamiento. generan ingresos mayores a los costos o gastos. e indica los resultados finales de caja para el inversionista.3. la rentabilidad financiera. Siendo el flujo de efectivo generado suficiente para recuperar la inversión realizada. para ello veamos la figura siguiente: ~ 498 ~ .058 13.139 53.160 5. 17. que el negocio con sus propias operaciones de venta de bienes.413 9. Rentabilidad económica y rentabilidad financiera La rentabilidad económica se refiere a la capacidad de la empresa o proyecto a realizar. Hay una separación entre decisiones económicas de inversión y decisiones relacionadas al financiamiento.6 Flujo de caja financiero FCF 0 1 2 3 4 5 Flujo financiero 0 2. se refiere a las ganancias que obtiene el accionista luego de descontar los pagos por la deuda asumida para realizar la inversión de largo plazo.726 El flujo de caja financiero. Por otro lado.Decisiones Financieras Tabla 17. Es decir. de ser rentable por sí mismos. ~ 499 ~ . 17. En el futuro tendrá un ingreso Y1. pero si él decide invertir X. El agente tiene una dotación o recursos iniciales Y.1. El primero es el presente (pte) y el otro estado es el futuro (fut). ese flujo se representa como F(x). entonces su ingreso presente disponible para consumo es Y-X. el que equivale a lo obtenido como flujo de caja por la inversión. Decisiones de inversión y financiamiento Fut. Y1=F(x) C1 F’ (X) (1+i) Y-X Y C0 Pte.Decisiones Financieras En la figura se tiene dos estados de tiempo para cualquier agente inversionista y a la vez consumidor. Fig. que vendría a ser la rentabilidad de la inversión. equivalente a los resultados de la inversión F(x). el decide invertir hasta lograr un rendimiento como mínimo igual a la tasa de interés (la tangente entre la curva F’ (x) y la curva (1+i). ~ 500 ~ . conforme va cambiando la tasa de interés. En este caso vemos que el consumo supera el ingreso. por eso maximiza en este punto. es decir la inversión inicial equivale al flujo de caja actualizado a una tasa de costo del dinero (i). independientemente de la inversión que el mismo esta realizando.Decisiones Financieras La curva F’(x) marca los rendimientos de la inversión. En el futuro el consumidor paga su deuda. Este comportamiento permite obtener los rendimientos económicos. es decir el agente para consumir en el presente se está endeudando. El agente inversionista no elegirá proyectos que no cubran el interés. sería la tasa a la cambia el flujo de caja a valor presente. por ello la curva es de rendimientos decrecientes. cuyo rendimiento máximo depende del costo del dinero. El inversionista maximiza ese flujo de rendimiento. por eso consume un monto menor al ingreso del futuro. Mientras que el consumidor maximiza considerando que puede endeudarse. El mismo agente ya como consumidor. decide consumir en el presente C0 y en el futuro consume C1. es decir a mayor tasa de interés. el consumidor maximiza su consumo con deuda. menor valor presente o del flujo esperado por la inversión. Indicadores para medir la rentabilidad de un flujo de caja a largo plazo. 17. Es decir se puede tener una inversión rentable. Podemos evaluar la rentabilidad de un flujo de caja y sus potenciales riesgos. esta responde a una decisión diferente del agente. es decir la de menor tasa de interés posible. no es adecuado entonces mencionar una rentabilidad financiera. la mejor deuda será aquella que maximice el consumo de los inversionistas. puesto que la deuda no responde al flujo de caja obtenido en el proyecto. los proyectos pueden ser rentables independientemente de cómo se financian. En buena cuenta. en ambos casos las decisiones no se mezclan. dólares u otra moneda). mientras que la decisión de endeudarse depende exclusivamente de la expectativa de consumo del inversionista. Resulta de restar la inversión del flujo de caja neto ~ 501 ~ . desde los siguientes criterios: Valor actual neto (VAN) Equivale a la ganancia en términos monetarios y a valor actual (En soles.Decisiones Financieras La figura anterior señala que los agentes deciden invertir por un lado y deciden endeudarse por otro lado.4. Cuando ambos son iguales tenemos que el VAN es cero. usando una tasa de descuento o costo del dinero. El VAN de un negocio rentable debe ser positivo. [∑ Ingresos / (1 + i)n ] / [Inversión + ∑ Egresos / (1 + i)n ] ~ 502 ~ . La tasa debe ser como mínimo mayor a 1. La TIR para un negocio rentable debe superar a la tasa de descuento (i).Decisiones Financieras recibido (flujo económico de 1 a n períodos). este flujo debe estar a valor actual. todo a valor actual (descontado a una tasa de interés o costo de capital. VAN = Inversión – ∑ FCE / (1 + i) n Tasa interna de retorno (TIR) Equivale a la ganancia medida en porcentaje. Es la tasa de rendimiento del negocio y resulta de igualar la inversión al FCE. Inversión = ∑ FCE / (1 + TIR) n Relación beneficio costo (B/C) Resulta de dividir el ingreso recibido por el proyecto sobre los flujos de costos más la inversión. es decir el flujo llegó al máximo posible. bajo la fórmula (1+i)n. con esta tasa se obtiene el FCE a valor ~ 503 ~ . la tasa de interés se va acumulando conforme pasan los períodos. así obtenemos a qué nivel de producción se recupera todo lo invertido y puesto en el negocio. consideremos que el costo del dinero es de 15% anual y ya tenemos el FCE estimado. Como se ve en la tabla siguiente. Volviendo al ejemplo de la sección 14. a modo de verificar los riesgos operativos. considerando el FCE acumulado a valor actual.2. permite verificar en el flujo económico si se requieren más o menos unidades de equilibrio en el tiempo.Decisiones Financieras Punto de equilibrio estático Criterio ya estudiado. Punto de equilibrio dinámico Obtenido a partir de comparar los ingresos a valor actual de los egresos a valor actual (incluida la inversión). Recuperación de la inversión descontada Equivale a señalar el período en que se recupera la inversión. Decisiones Financieras actual, dividiendo el flujo económico entre el interés acumulado. El VAN es mayor que cero y por tanto el proyecto a realizar es rentable, igualmente la tasa de retorno TIR es mayor que el costo del dinero: 27.4%. Tabla 17.7. Indicadores de rentabilidad 0 1 2 3 4 Flujo económico -95,000 26,225 30,113 34,486 39,406 Interés acumulado 1 1.15 1.32 1.52 1.75 FCE valor actual -95,000 22,804 22,769 22,675 22,531 VAN 36,029 TIR 27.4% 5 80,957 2.01 40,250 En el caso del ratio beneficio costo, se detallan los ingresos y egresos del proyecto por separad y cada uno de ellos se divide entre el interés acumulado mostrado en la tabla anterior. Así se obtiene el ingreso a valor actual y el egreso actual. La sumatoria de ingresos a valor actual sobre la sumatoria de egresos actualizados, nos dan un ratio de beneficio costo de 1.8, demostrando la rentabilidad del proyecto. ~ 504 ~ Decisiones Financieras Fig. 17.8. Beneficio costo y punto de equilibrio 0 1 2 Ingresos 48,000 54,000 Egresos 55,000 31,250 30,938 Ingresos valor actual 0 41,739 40,832 Egresos valor actual 55,000 27,174 23,393 B/C 1.8 Pto. de Equilibrio 84,375 3 60,750 30,586 39,944 20,111 4 5 68,344 114,523 30,190 15,000 39,076 56,938 17,261 7,458 El punto de equilibrio son 84.375 unidades equivalentes al 70% de las unidades producidas el primer año, de modo que los riesgos operativos son manejables. Fig. 17.9. Recuperación de la inversión y equilibrio 0 FCE acumulado -95,000 1 -68,775 2 3 4 -38,663 -4,177 35,229 5 116,186 El flujo económico acumulado a valor actual obtenido de la tabla anterior, nos indica que el período de recuperación de la inversión es al cuarto año de operación (flujo positivo). Mientras que el punto de equilibrio dinámico (grafico adjunto) se da con 170 mil unidades a vender, obtenido de graficar los ingresos y egresos a valor actual acumulados usando la tabla (14.8), indicando que a ese nivel recuperamos egresos e inversión. ~ 505 ~ Decisiones Financieras Fig. 17.2. Punto de equilibrio dinámico 400,000 350,000 300,000 200,000 150,000 100,000 50,000 19 2, 21 7 17 0, 85 9 15 1, 87 5 13 5, 00 0 0 12 0, 00 0 $ 250,000 Unidades Ing. VA Acum ~ 506 ~ Egr. VA acum Decisiones Financieras Resumen del capítulo XVII L as inversiones en activos fijos a largo plazo también llamadas presupuestos de capital, pueden tomar variadas formas como: ampliaciones, nuevos negocios, abandonos, internalización o tercerización. Para todas estas posibilidades de inversiones, se deben diseñar flujos de caja que permitan medir la rentabilidad del negocio. Estos flujos tienen dos componentes, por un lado el flujo de inversión que contiene los activos a comprar o vender, el capital de trabajo y el valor residual o de desecho. El otro componente es el flujo de operaciones, que mide los ingresos y egresos del negocio a realizar, los resultados netos se denominan flujos de fondos generados. La suma de los fondos generados más el flujo de inversión resulta en el flujo de caja económico, que mide la generación de caja del negocio. El flujo de caja económico más el flujo de financiamiento (neto de impuestos) resulta en el flujo de caja financiero, este flujo permite medir los resultados de caja neta después de pagos de deuda, en buena cuenta resume los saldos de efectivo para el accionista. ~ 507 ~ Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. Si se tienen dos proyectos (A y B) de inversión mutuamente excluyentes, ¿cómo decidimos en cual invertir, si el VAN de A es mayor al de B, pero la TIR de B es mayor a la de A? Grafique estos proyectos, considerando como eje vertical al VAN y como eje horizontal la tasa interna de retorno (TIR). Fundamente su respuesta. 2. ¿Por qué el VAN es un mejor indicador de la rentabilidad en las inversiones que la TIR? 3. ¿Por qué el flujo financiero, no indica de modo real, la rentabilidad de una inversión a largo plazo? 4. Cuando una inversión tiende a ser financiada totalmente con deuda, ¿cómo se comporta la TIR financiera, es un buen indicador de la rentabilidad, o realmente que mide? 5. ¿Cómo diseña el flujo de operaciones, para el caso que estemos pensando en abandonar o cerrar una línea de producción, qué componentes tendría para obtener un flujo de beneficios netos o ganancias? ~ 508 ~ Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un empresario desea invertir en el rubro de restaurantes y hoteles, para ello recolectó la información siguiente: Las ventas en el sector de hoteles (de 3 a 4 estrellas) son de aproximadamente 10 habitaciones por día, en los restaurantes se venden en promedio 40 platos diarios. Los hoteles en promedio para 3 a 4 estrellas cobran 30 dólares por habitación. En el caso de los restaurantes el valor promedio por plato es de 5 dólares. Este empresario averiguó que se requieren 400 mil dólares para impulsar este negocio, de los 400 mil dólares, 250 mil son para el edificio, con 20 habitaciones construidas y un primer piso dedicado al restaurante. Los equipos de cocina y otros como camas, cuestan alrededor de 100 mil dólares. Finalmente los vehículos y demás inversiones a realizar son de 50 mil dólares. El ha encontrado que generalmente los fondos mínimos de operación o el capital mínimo que deben poner los socios en efectivo, además de las inversiones, son los inventarios diversos en artículos de baño, artículos de vajilla y otros, los cuales son de 70.000 dólares anuales y una inversión en fondos para la caja diaria de 30.000 dólares anuales. Estos fondos crecen al ritmo del crecimiento de la ocupación anual de habitaciones. Como no se dispone de todos los fondos posibles, el empresario ha decidido poner en garantía el terreno que posee, para ello busca diversos bancos que le otorguen créditos, uno de ellos le ~ 509 ~ Decisiones Financieras ofreció financiar a 7 años, con tasa de interés mensual de 3%, con pago semestral de la cuota y con amortización constante. El monto a financiar es todo el activo corriente y los vehículos. También averiguó que la SUNAT exige una depreciación anual en línea recta de 10% para edificios, 15% para equipos y 20% para vehículos. En cuanto a los costos estos se encuentran en los siguientes rubros (se mantienen durante los 3 años estimados): HOTELES Costo de ventas/ ventas: 60% Personal ( 8 personas ): 600 $ mensual RESTAURANTES Costo directo por plato: 1.5 $ Costo por hora personal(6 trabajadores, laborables, 8 horas de trabajo): 2$ 30 días El edificio pagaría un total de 2,000 dólares mensuales en servicios. Además se debe considerar que los trabajadores cobran 30% más por beneficios sociales pagaderos en cada mes. La tasa de impuestos a la renta es de 30% anual. Se estima que en el sector de hoteles y restaurantes la publicidad promedio es de 10,000 dólares mensuales. Se estima que se tenga una ocupación de 50% el primer año, 70% el segundo año y 100% el tercer año, para el rubro hoteles. ~ 510 ~ Decisiones Financieras En el caso del restaurante, esta crece del promedio anual de 40 platos día, a 50 y 70 platos diarios, del primer al tercer año respectivamente. Se pide: Analizar si es rentable el negocio. Exprese su respuesta en términos de flujo de caja y VAN. La tasa de descuento es de 20%. Ejercicio II Una empresa turística, ha ubicado una zona de alto potencial en una región montañosa con atractivos turísticos muy importantes, está planificando un proyecto turístico de gran envergadura, el proyecto planea atraer a 94 mil turistas por año, se espera que un 25% de ellos se quede a pernoctar en la zona. El proyecto tiene dos componentes, cada uno con sus inversiones y detalle siguiente: Componente 1: Recepción, señalización y carreteras para acceso de turistas Inversiones: Movimiento de suelos en horas máquina: 1000 horas a 25 soles Alquiler de máquinas nivelado apisonado: 2000 horas a 35 soles Compra de carteles de metal pintados para señales por 24,000 soles ~ 511 ~ Decisiones Financieras Fierro para construcción centro de recepción por 250,000 soles Cemento para construcción por 120,000 Mano de obra no calificada por 190,000 Mano de obra calificada por 170,000 Agregados de construcción local por 160,000 Sistema de iluminación nocturna importado con un arancel de 12%, a un costo CIF de 42,000 US$. Costos: Mantenimiento anual de vías y señales pintura y apisonado: 72,000 Personal calificado anual para operar el centro de recepción: 80,000 Gastos de servicios diversos del centro, por año: 12,000 Gastos de mantenimiento del centro anual por 8,000 Ingresos directos Por acceso al centro turístico un ticket personal de 2.5 US$ que será fijo los primeros 5 años. Componente 2: Albergues ecológicos (adobe y barro) para turistas en 4 comunidades aledañas, cada uno con capacidad para 25 turistas por noche (datos por albergue) Inversiones Madera para albergues: 35,000 soles Otros insumos locales como bambú para techos y divisores por 45,000 soles ~ 512 ~ Decisiones Financieras Compra de ladrillos y adobe por 30 millares a 1,000 soles cada millar Compra de cemento por 20,000 soles para bases Fierro para bases por 32,000 soles Compra de pintura para instalaciones por 15,000 soles Compra de muebles para cuartos por 18,000 soles Compra de sanitarios y otros acabados por 35,000 soles Mano de obra no calificada por 110,000 Mano de obra calificada por 130,000 Fondo de capital de trabajo por 10,000 soles por única vez. Costos Mantenimiento de ambientes por insumos de limpieza en 15,000 soles año Mano de obra no calificada por 40,000 soles Mano de obra calificada para gestión por 65,000 soles año Servicios básicos e internet por 6,000 soles al año Insumos diversos como alimentos y productos agrícolas para turistas al 100% de capacidad por 100,000 soles año Alquiler de terreno a comunidad por 60 mil soles año Ingresos directos Por usar el albergue, un ticket por noche todo incluido por US$ 30 precio fijo por 5 años. Se ha planificado un horizonte de vida de 5 años, se estima que los turistas crecerán en 10% anual. ~ 513 ~ Decisiones Financieras Se pide: Estimar el flujo de caja del negocio, el VAN y la TIR del negocio. Qué sucede con el VAN si el precio de los tickets es el 80% del actual previsto. Qué sucede con el VAN, si la demanda cae en un 20% Ejercicio III La empresa "U" posee una cadena de restaurantes dirigido a los segmentos de altos ingresos, ahora se está pensando en abrir un nuevo local, para ello el estudio de mercado arrojó el siguiente número máximo de clientes por día: Lunes Martes Miércoles Jueves Viernes Sábado Domingo Clientes 80 120 70 200 300 500 600 Gasto x persona ($) 40 50 50 45 70 80 90 En este caso, la información semanal debe llevarse a mensual, considerando el % de capacidad instalada. ~ 514 ~ Decisiones Financieras Adicionalmente, se tiene el comportamiento mensual que han tenido otros restaurantes de la cadena con varios años de operación: % Capacidad Instalada 70 60 55 60 65 70 Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre % Capacidad Instalada 75 60 80 85 90 95 La empresa considera que los restaurantes nuevos, no comienzan en el máximo de operaciones, por ello la información sobre el (%) de entrada al mercado por año, lograda por otros restaurantes, en promedio ha sido: % Entrada Año 1 60 Año 2 70 Año 3 80 Año 4 90 Año 5 100 Por la experiencia en los otros negocios que la empresa maneja, por cada dólar de ingresos, se tiene los siguientes costos variables: ~ 515 ~ Decisiones Financieras Insumos Agua Energía Mano Obra Monto $ 0.28 0.12 0.09 0.15 Asimismo los costos fijos anuales son: Millones de US$ Publicidad Administrativos 0.11 0.19 Además se indica que el nivel de riesgo aceptable es 10%. Otros datos necesarios son: Depreciación de equipos Depreciación de edificios Impuesto a la renta Inversiones (Mlls de US$): Terreno Edificios 0.7 0.5 20% 3% 30% Deuda / Capital Deuda de la empresa ($) Interés de la deuda Menaje y equipo de cocina Mobiliario y decoración 0.62 3 Mlls 8.25% 0.3 0.1 El capital de trabajo equivale a 1 mes de los costos de insumos y varía con las ventas finales del negocio. ~ 516 ~ Decisiones Financieras No se estila tener valor residual, pero hay un valor de desecho estimado de 0.8 Mlls $ netos de impuestos. Se pide: El VAN de este negocio, para determinar si es rentable o no, de modo que pueda recomendarse su ejecución, en caso sea rentable. Ejercicio IV Una compañía minera ha decidido iniciar operaciones de extracción de oro y plata, para ello pasó 3 años en proceso de exploración, en este lapso de tiempo compró o pagó por lo siguiente: Rubro Perforadora y Maq. Mano de Obra Estudio de suelos Muestras Acarreo Alimentos y otros Estudio de mercado Mlls US$ 120 14.5 1.2 2 4 2.9 1 Por la maquinaria y servicios, excepto mano de obra y alimentos, se pagó adicionalmente IGV de 18%. ~ 517 ~ Decisiones Financieras La empresa estimó unas reservas de Oro por 45 Mlls de onzas y de Plata por 72 Mlls de onzas. Producirá anualmente el equivalente al mercado no cubierto por la oferta actual. La empresa ha decidido vender el producto en el mercado europeo, en este mercado se tiene la siguiente dinámica anual (Mlls de onzas, 40% oro y 60% plata): Cliente Bancos Centrales Joyería Electrónica Futuros especulativos 2006 600 60 10 800 2007 600 70 12 900 2008 620 72 14 1500 2009 660 86 16 2500 2010 660 90 18 4000 La oferta mundial del mercado de oro (a Europa) es como sigue (millones de onzas 40% oro y 60% plata): Asia Centro América Sudamérica Futuros 1500 700 1800 750 Además se estima que el año 2011 entrará a operar un nuevo proyecto en Malasia, que producirá 2 millones de onzas (50% plata y el saldo oro) y crecerá al 20% anual. ~ 518 ~ Decisiones Financieras El precio mundial del oro es de US$ 1. Los costos operativos de extracción y procesamiento de oro por onza. son de US$ 650 y los gastos administrativos son de 25% del costo operativo. Mientras que en plata el costo operativo es de US$ 12 y el gasto administrativo es el 15% del costo operativo. En el mercado de oro y plata los clientes pagan del siguiente modo: Bancos Centrales Electrónica 60 días 30 días Joyería 90 días Futuros 50 días Los equipos necesarios e infraestructura a operar son (en millones de US$): Tractores Volquetes Pailoder Planta almacenaje Compra HAS 20 100 200 100 400 Planta tratamiento ácidos Planta carbón activado Planta manejo desechos Oficinas ~ 519 ~ 300 250 50 90 . el precio de la plata es de US$ 20 por onza con un crecimiento de 5%. El proceso de extracción y procesamiento del mineral hasta transformar el oro y plata en lingotes.250 por onza y crece en promedio al 12% anual. Las políticas de proveedores de la empresa son pagar los gastos operativos en 10 días. dura 12 días. por un beneficio tributario otorgado por el estado. la vida útil de la mina es de 7 años. en el período respectivo). Se pide: Hallar el VAN de la explotación minera ~ 520 ~ . El IGV pre operativo se recupera íntegro el primer año de operación.Decisiones Financieras El capital de trabajo crece al ritmo del mercado. El valor de desecho equivale al 20% del valor de las reservas por explotar o pendientes (todo a valor actual. Decisiones Financieras INVERSIONES MEDIANTE FUSIONES 18 Analizar la decisión de invertir comprando otra empresa total o parcialmente. PER y flujo descontado. Tipos de acuerdos empresariales. valor de la empresa por método contable. ~ 521 ~ . los que invierten en comprar parte de una empresa. Ahora bien. con fines de que a mediano plazo. Esto también se conoce como inversiones private equity o compra privada de acciones. es la compra de empresas sea a modo total o parcial. este valor sea creciente y obtener una rentabilidad aceptable. con marca inclusive o simplemente comprar al competidor. o las alianzas de inversión o sin inversión con otras empresas pueden tomar ~ 522 ~ . de 3 a 5 años. estas inversiones persiguen obtener rendimientos asociados al mayor valor de la empresa en el tiempo.Decisiones Financieras CAPITULO XVIII: INVERSIONES MEDIANTE FUSIONES O tra forma de inversión a largo plazo. Existe actualmente un mercado creciente de inversionistas de riesgo. todas estas estrategias deben ser evaluadas desde la perspectiva comercial y financiera. incluye desarrollar puntos de venta y canales de distribución propios o simplemente comprar los ya existentes. Por lo general en la estrategia empresarial de entrada o consolidación en un mercado. las inversiones en otras empresas. eliminar su presencia del mercado (salvo que sea fuerte) e ingresar con nuestros productos. El siguiente esquema (tomado de José De La Torre. sino más bien son acuerdos que permiten la expansión del negocio sin sacrificar parte del mismo. UCLA.1. Acuerdos contractuales entre empresas Contratos tradicionales Contratos especiales Compra venta Investigación conjunta Franquicias Desarrollo de productos Licencias Aprovisionamiento largo plazo Licencias cruzadas Fabricación conjunta Marketing conjunto Distribución compartida Acuerdo de estándares Según las tablas vistas en esta sección. una de las cuales es la compra de empresas o fusiones.Decisiones Financieras variadas formas. S. Tenemos ~ 523 ~ . Tabla 18. en donde no se pierde poder ni parte de la empresa original. tenemos los acuerdos contractuales. Notas de clase ESAN 2002) muestra las diversas gamas que pueden darse en alianzas estratégicas. dependiendo del objetivo de la alianza o unión entre negocios. Anderson B. Acuerdos con inversión Sin nueva entidad Nueva entidad Disolución de entidad Inversión minoritaria No subsidiaria Fusiones o compras Swaps de acciones Subsidiarias Inversiones 50/50 Inversiones desiguales Inclusive los proyectos conjuntos pueden ser temporalmente independientes (tributariamente hablando en el caso de contratos de colaboración empresarial diversos) de la empresa matriz. porque ambos invierten recursos en ellos y esperan beneficios o caja disponible. mueve su patrimonio o cede parte del mismo. la rentabilidad tiene que ser monetaria (en efectivo).2. sea por nuevos ~ 524 ~ . La decisión de un acuerdo contractual se basa en cuanto ponemos y cuanto recibimos. Tabla 18.Decisiones Financieras aquí desde los acuerdos simples de compra de insumos. hasta proyectos conjuntos (conocido como joint venture) en donde ninguna empresa participante pierde su independencia. pero cada participante conserva sus propiedades y una vez acabado su objetivo pueden volver a sus propietarios originales. aspecto que vimos anteriormente. implican que abrir la nueva empresa supone cerrar una. por ejemplo innovaciones de mi nuevo socio. que depende de IBM LA y esta a su vez de IBM internacional) o no subsidiarias. nuevos productos o simplemente ahorro de algunos costos. es decir una nueva inversión en el Perú u otro país. de la cual puedo aprender o simplemente un flujo continuo de dividendos en empresas que son muy dinámicas. Esto se hace porque se espera generar alianzas del algún tipo. Estas creaciones de nuevas entidades se evalúan mediante un flujo de caja para inversiones. Si no se involucran fondos entonces el retorno debe ser algún tipo de intangible (posicionamiento de marca y otros) que al final se traduce en mejoras financieras. Los acuerdos con inversión si involucran un movimiento patrimonial o de los activos. Las inversiones con disolución de la entidad. no olvides que todas estas decisiones deben tener un retorno en efectivo que supere sus costos. En el caso de creación de nuevas entidades sean subsidiarias (por ejemplo IBM del Perú. por ejemplo la compra de Wong y Metro por ~ 525 ~ . También pasa por comprarse una empresa manteniendo la marca original. por ejemplo la compra de acciones en otra empresa. uno de los modos es juntar los patrimonios en una marca combinada (recuerde cuando existía el Banco Wiese Sudameris).Decisiones Financieras mercados. genera aportes de capital para realizar esta compra (o nueva deuda) igual el canje de acciones o swap (doy parte de mi empresa a cambio de parte de la otra). apertura de canales comerciales. sea en forma desigual o sea cuando exista disolución o compra de empresas -aún cuando se conserve la marca. que cambio el nombre anterior por Crediscotia. este indicador se llama Flujo de Caja Libre. Un ejemplo final es la compra de empresas desapareciendo el nombre original. este valor procede como ya sabemos de un flujo de caja que debemos medir a valor actual. Cuando se trata de acuerdo con inversiones. En ese sentido. De modo que ~ 526 ~ . por ejemplo la compra del Banco del Trabajo por parte de Scotiabank. esa compra mantiene las marcas previas. el valor del negocio responde así a las decisiones de sus directivos y a los cambios que se producen en las variables del sector de negocios. Se tiene que estimar el valor de la empresa a comprar. siempre que se considere participar del accionariado de otra empresa. sea que estos cambios puedas ser controlables o no controlables.Decisiones Financieras parte de Cencosud de Chile. o cual puede incidir en la negociación. sea 50/50. toda estrategia que se aplica en una empresa es efectiva siempre que esta incremente el valor patrimonial o el valor de las acciones. 18.1 Fundamentos de la valorización de una empresa La valorización de empresas es un concepto que refleja las interacciones que existen al interior de ellas y sus relaciones con el entorno. la estrategia de ~ 527 ~ . No obstante pueden darse diferencias entre el valor fundamental y el valor de mercado de una empresa (valor en bolsa). la acción se depreciará. puesto que en el mercado de capitales la mayor información disponible de la empresa haría que gradualmente esta tome el valor que le corresponde de acuerdo a sus fundamentos. el valor del patrimonio de los accionistas se incrementará. Por ello. si los rendimientos de los inversionistas y de las operaciones son positivos y se reducirá si las decisiones ocasionan pérdidas en la empresa. en ese caso la acción se apreciará y si este valor es menor. la inversión sea espera sea rentable si el valor fundamental es mayor al de mercado. define muchas veces la decisión de invertir en esa empresa en el mercado bursátil.Decisiones Financieras pueda reflejarse un incremento de riqueza para los inversionistas. La distancia entre el valor de mercado y valor fundamental. En otras palabras si una decisión es acertada deberá producir un mayor valor económico. sin embargo a mediano plazo. este valor tendría una convergencia. puesto que se relaciona a sus fundamentos operativos o a la marcha en el corto y largo plazo. esto se conoce como el valor fundamental de la empresa. esto implica que el valor de la empresa varía a través del tiempo y se relaciona a las estrategias de desarrollo empresarial que aplica la gerencia. en este caso estamos debajo de su valor sustancial. los gerentes deben construir un valor añadido a los recursos económicos provistos (suma de la maquinaría. inventarios. he allí en donde se refleja el valor de la empresa. Los métodos de valorización de una empresa pueden ser sistematizados y se sustentan en los principios de la contabilidad y las finanzas. El valor añadido por la actividad económica se transforma en flujo de dinero. Con fines al incremento de valor. en otras palabras el consumo de los activos genera una caja al negocio. ello hace posible construir modelos generalizables de valorización de empresas que deje muy poco espacio para la discrepancia. queda a disponibilidad del accionista.Decisiones Financieras inversión ya depende de cada accionista. en la capacidad de generar fondos para sus inversionistas. De este modo si los flujos comerciales logran generar valor añadido es decir. un valor que sobrepase el valor de los activos. cuentas por cobrar y otros). en la medida que esta caja es libre de todos los costos. sin embargo existen aspectos subjetivos en toda valorización. dicho valor será traslado a los accionistas. se dice entonces que la gerencia está produciendo una reducción de valor económico de los activos. Si el mercado estima que no se está generando o no se han de generar las utilidades suficientes (o la caja suficiente). ya que ~ 528 ~ . comprar en el primer caso o vender en el segundo. lo que afecta negativamente el patrimonio de los accionistas. Otro criterio en debate. el vendedor y comprador de una misma empresa y ambos trabajan por separado (con sus propios criterios subjetivos) se podrá observar que cada quien obtiene un valor diferente. aún cuando ambas partes estén teniendo un mismo método de valorización. habrá un valor para el comprador y otro para el vendedor. puedan dar lugar a un valor de insumos u otros requerimientos con precios menores al de mercado. Es decir se valúa todos los activos sean corrientes o no corrientes a precios de mercado. sobre todo en la medida que el financiamiento sea propio o los llamados costos implícitos. Un tema de discusión entre los financistas de los mercados emergentes se relaciona con la tasa de descuento. Un aspecto adicional a tener en cuenta es la presencia del riesgo asociado al retorno de las inversiones o al valor de ~ 529 ~ .Decisiones Financieras ello responde a la interiorización de la estrategia empresarial. materias primas así como el análisis de otras variables del mercado. en este caso el costo de capital reflejado en la tasa de descuento es básicamente la expectativa del inversionista respecto al rendimiento esperado en el negocio. se relaciona a la valorización teniendo en cuenta la compra de insumos diversos. sin embargo las relaciones que una empresa establece en el tiempo con sus proveedores. En general se puede considerar que en la valorización de empresas. pasivo. sea como un todo o parte de ellas. Es importante tener un balance adecuadamente dimensionado. este riesgo induce al inversionista a ser más conservador ¿en cuánto?. ya que sobre esa base los accionistas puedan tomar la decisión de comprar o vender sus acciones. entre ellas tenemos: Valorizar para brindar transparencia al mercado El objetivo en este caso es que la administración debe preocuparse siempre de que los estados financieros reflejen las bondades y defectos de sus decisiones. o patrimonio. la administración puede hacer un seguimiento continuo de sus decisiones porque podrá construir ratios de rentabilidad económica y ~ 530 ~ . así mismo que los resultados financieros reflejen los efectos del mercado.Decisiones Financieras las acciones. Valorizar por razones de control interno Si la valorización de la empresa está adecuadamente establecida. Si la administración dimensiona acertadamente el activo. entonces la información que brinda al mercado será lo suficientemente adecuada para que los inversionistas tomen las decisiones más convenientes. eso depende de la historia de la empresa y de la evolución de los retornos período tras período. Existen diversas razones para la valorización de empresas. llegar a la conclusión de que es innecesario poseer activos no operativos y que es más conveniente liquidarlos. los propietarios de esa empresa pueden tener la intención de vender sus acciones. ambas partes necesitarán saber el valor objetivo de las acciones para poder iniciar la transacción. La administración puede ir controlando sus decisiones de generación de ingresos o de reducción de costos. pero siempre será necesario partir de un valor con el cual iniciar las negociaciones o las ofertas. Valorizar para transferir parcial o totalmente las acciones de una empresa Ciertos inversionistas pueden estar interesados en la compra de un paquete o la totalidad de las acciones de una empresa. En el caso de grupos empresariales. En este tipo de decisiones de inversión financiera. En este caso. ya que así la empresa puede generar caja y mejorar sus rendimientos.Decisiones Financieras financiera que le permiten corregir aquellos aspectos que no generan valor o que producen riesgos adicionales y no justificados. Puede por ejemplo. La adquisición puede ser amigable u hostil. los métodos de valorización que ~ 531 ~ . y al mismo tiempo. que pueden ser dos o más empresas. es imprescindible contar con un valor para intercambiar las acciones de la empresa matriz y las derivadas. Decisiones Financieras se utilicen tienen que ser mucho más precisos. El método específico de valorización dependerá de la precisión con ~ 532 ~ . deben basarse en los rendimientos o flujos de caja que las empresas mostrarán en el futuro. Valorizar para realizar una oferta de acciones Los Administradores de una empresa pueden estar evaluando la posibilidad de comprar otras firmas. previamente. los accionistas de una empresa que no cotiza sus acciones en Bolsa pueden estar interesados en ingresar a este mercado mediante una emisión por capital adicional o simplemente desean entrar al mercado bursátil para darse la oportunidad de comprar o vender sus acciones libremente y de esta manera convertirlas en activos de mayor liquidez. En otro caso. Cualquiera de las decisiones anteriores necesitará. la valorización de la empresa. es siempre posible que la administración de una empresa quiera lanzar una oferta pública de acciones para la adquisición de otra empresa. También es posible que un inversionista quiera comprar una empresa para lanzarla a la bolsa después de reestructurarla o simplemente para aprovechar la oportunidad de vender en un mercado más líquido. ante expropiaciones. Método de balance En este caso se emplearán criterios como el valor contable del capital social. pero también puede querer negociar su paquete de acciones con otros socios interesados en obtener el control de la empresa. ~ 533 ~ . se da cuando un socio desea retirarse de una sociedad.Decisiones Financieras que se desee establecer el valor y de si la operación redundará en cambios en el control de la empresa. Métodos contables y de múltiplos para valorizar empresas En este análisis. se consideran los siguientes métodos de valorización de empresas: 6. reestructuraciones o reorganizaciones empresariales que incluyen cambios de modelo empresarial o de forma jurídica. Finalmente en menor medida la valorización se utiliza también como precio objetivo. en este caso puede exigir que se le entregue su patrimonio. básicamente el valor en libros de la empresa. 18.2. Otros motivos para realizar un proceso de valorización de empresas. en cada caso. ~ 534 ~ . Se puede medir del siguiente modo: A.Decisiones Financieras Otro criterio adicional. en este caso al cálculo anterior se le deducirá el pasivo sin costo financiero. sería el valor sustancial del capital social. Valor de la empresa = A – B Donde C. Valor de mercado de activos - Valor de mercado de inventarios - Valor de mercado de cuentas por cobrar - Valor de mercado de activo fijo B. típicamente la cuenta proveedores o cuentas por pagar comerciales. La estimación anterior puede corregirse midiendo el valor sustancial de capital social. Valor de todos los pasivos financieros C. El valor por acción. para ello hay que estimar de modo correcto el valor de mercado de los activos y restarle los pasivos. quedando del siguiente modo: D. es ajustar este valor contable. Valor sustancial bruto reducido = C – Proveedores En este caso D. se obtendría de dividir el valor de la empresa entre el total de acciones. equivale al valor del capital social ajustado. acción La reserva legal fue repartida de acuerdo a la estructura (%) por tipo de acciones.066 11% 1.627. hemos retirado del activo corriente aquellas cuentas que no representan disponibilidad de fondos. se ha añadido las reservas por cuanto forman parte de los fondos patrimoniales disponibles por la empresa.Decisiones Financieras Ejemplo de aplicación Para fines de ejemplo.24 Valor de la Empresa 517.) Acciones 393.42 soles.168 36.853 47.629 89% 12.810 84.42 Acciones de inversión Reserva Legal 50. se consignan los estimados de acuerdo al valor contable del capital social. sean comunes como de inversión. Con esa estimación el valor de la empresa es de 517 mil soles y cada acción común cuesta 12.926. veamos los siguientes estimados para la empresa Cementos Lima usando los estados financieros del año 2006. en este caso fue retirada la ~ 535 ~ .789 73. Valor por medición contable del Capital Social Total (Miles S/. En la tabla siguiente. En el caso del valor contable ajustado. Tabla 18.695 100% Valor Patrimonial Capital social – Acciones Comunes Estructura Valor por Acc.3.701. Así para el rubro de acciones comunes. Asimismo. ~ 536 ~ . se retiró el gasto en canteras. pero cuya realización es posterior al ejercicio. Todo lo anterior fue tomado del balance 2006 de la empresa Cementos Lima. Este monto se repartirá según la estructura accionaria de la empresa. se estima en 756. Una vez obtenido el valor de la empresa (capital más reservas) se procede a repartir el valor según la estructura accionaria mostrada en el cuadro 10. Como vemos en la tabla siguiente. con ese ajuste se estima el valor por acción. que se relacionan a estudios en curso pero que no necesariamente generarán derechos futuros para la empresa. En el caso del activo no corriente se retiró la cuenta otros activos.413 soles. otra cuenta retirada es el crédito mercantil.Decisiones Financieras cuenta otros activos que contenía básicamente gastos anticipados. el valor de la empresa (89%) sería de 669. Mientras que para las acciones de inversión este valor es de 86.534 soles. el mismo que es básicamente derechos de exploración y desarrollo. En el caso del pasivo se retiró el impuesto a la renta y participación de trabajos pendiente de realización a corto plazo.789 soles. el valor del capital social ajustado. 956 10. y equipo 97. Diferido renta y participación 38.226 CxC largo plazo Existencias largo plazo 6.632 Caja CxC Comerciales 27. 740.413 Pasivo y Patrimonio 923.Pasivos y S/.453 CxP Subsidiarias CxP Diversas 14.Decisiones Financieras Tabla 18.) Activo Cte.655 38.860 Inversiones Inmueble.947 27.517 11. Estimación por valor contable ajustado Valor Contable Ajustado Total (Miles Balance .769 Sobregiros CxP comerciales 63. tal como se muestra a continuación. La estimación del valor sustancial. 182. a este valor se le deduce las cuentas por pagar o pasivos no financieros y con ello se estima el valor por acción.226 Considerando los valores según el tipo de acciones.14 soles cada una y la acción de inversión costaría 1.24 soles cada una.) Patrimonio Total (Miles S/.086 22.870 Activo No Cte.181 32.758 CxC Subsidiarias CxC diversas 6. maq. 128. toma como base la estimación de valor contable ajustado.181 Capital y reservas 756.4. ~ 537 ~ .841 Existencias 125.152 603.994 Total Activo 923. encontramos que la acción común tendría un precio de 18.565 Pasivo Cte.661 Pasivo No Cte. Método de resultados En el caso de este método se emplearán los siguientes criterios: - Estimación del ratio PER. Medición por Valor sustancial Activo CxP Valor de la empresa Miles de S/.413 64.728 2.Decisiones Financieras Tabla 18. veamos la estimación del valor fundamental de la acción por el método PER.638 76.685 Comunes Inversión 615.090 16.67 1.60 691. equivalente al ratio precio de la acción en bolsa respecto a la utilidad por acción de la empresa. Este ratio se estimará en función a los últimos años y su promedio se aplicará al total de beneficios de la empresa para obtener su valor. puede ser estimado desde el último beneficio obtenido por la empresa o también puede ser considerada una proyección de los beneficios futuros. ~ 538 ~ .) Valor por acción 756. Ejemplo de aplicación Para fines de ejemplo.5. Acción Valor (Miles de S/. Decisiones Financieras Primero del balance obtenemos las utilidades respectivas.531 2.041 2.3 0.28 0.958 2.93 4.004 2.00 16.262 11. obtenemos un ratio precio utilidad de 22.33 42.003 2.04 12.47%. las cuales se proporcionan según el (%) de acciones comunes y el (%) de acciones de inversión: Tabla 18.829 10.45 89.669 3.87 3.6 Promedio PER acción inversión 15.8 85.0 Usando el promedio de los años 2003 al 2006.4 21. en este caso año 2007.298 15. Consideraremos para ello que las utilidades crecerán en promedio en 4. Estimación del ratio PER (miles de S/.31 0.6.52 15.32 3.76 3.005 2.468 11.23 63.1 EPR Inversión 16.16 EPR Comunes 28.61 Promedio PER Acción común 22. dado para fines del ejemplo y ~ 539 ~ .42 0.23 65.6 27.24 51.6 para acciones comunes y de 15 para acciones de inversiones.) Modelo PER 2.85 121.006 Utilidad acciones comunes Utilidad acciones de inversión Utilidad por acción común Utilidad por acción de inversión Precio de la acción común Precio de la acción de inversión 84.4 13. Con este ratio ahora obtendremos el valor proyectado de las acciones para el siguiente período. ~ 540 ~ .094 3.) - 143.244 5. Esto se obtiene multiplicando el ratio PER por la utilidad respectiva. el cual aplicado a todas las acciones representará el valor de la empresa.724 22.867. Viendo la tabla siguiente.6 2.401 Valor de los dividendos.7.370 15. la misma que estima para el año siguiente en 143.0 246. se considerará que esta política de dividendos será invariante en los siguientes años. de modo que el valor actual obtenido será el valor de la acción.346 millones de soles.16 Total (Miles de S/. encontramos que el valor de la empresa es de 3.094 soles. Tabla 18.67 Acciones de inversión 16. Valor de la empresa por el método PER Proyecciones Utilidad PER Valor acciones Valor por acción Acciones Comunes 126.436.918 77. Con esta información se valorizan las acciones en total y luego dividiendo entre el número de acciones resulta el precio individual.Decisiones Financieras que se obtendría de estimar costos e ingresos proyectados anuales. en este caso se analizarán los dividendos por acción pagados por la empresa en los últimos años. puede ser el resultado de la variabilidad de las ventas en el mercado nacional o externo. además puede tomarse otra variable clave como costos o precios. debido a que sólo se pagaron desde entonces dividendos en efectivo. considerando 5 años de diferencia. Los dividendos se pagaron en dólares pero fueron convertidos a soles.Decisiones Financieras La tasa de descuento que se aplicará a los dividendos será estimada mediante el costo promedio ponderado de capital de la empresa (CPPC) usando la información referente a las tasas de interés y como costo de oportunidad usaremos la tasa de interés promedio más riesgo. se estimó un promedio de dividendos pagados por esta empresa a partir del año 2003. usando el cambio de la fecha de pago. Dicho riesgo. La tabla siguiente muestra el valor de cada acción común: ~ 541 ~ . La tasa de crecimiento de los dividendos. se obtuvo a partir de la variación en dividendos de febrero 2007 respecto a febrero 2003. Ejemplo de aplicación Para fines de seguir con el ejemplo de Cementos Lima. 9.8 millones de soles.2 Con un valor por acción común de 14. Valor de la acción común por dividendos Acciones Comunes Valor por acción (S/.4 Con la tabla anterior.) 0. 18. Valor de la acción de inversión por dividendos Acciones de Inversión Dividendo promedio anual Tasa de descuento Valor por acción (S/. la empresa tiene un valor de 591.8.2 soles.1 millones de soles.Decisiones Financieras Tabla. Ahora añadiremos el valor de las acciones de inversión: Tabla 18. Si juntamos ambas acciones.4 millones de soles.) Dividendo promedio anual 1.17 19% Crecimiento anual 7% Valor por acción 1. ~ 542 ~ .4 soles y en total la empresa por este rubro tiene un valor de 66. el valor de cada acción de inversión es 1.67 Tasa de descuento 19% Crecimiento anual 7% Valor por acción 14. entonces la empresa por este lado vale 524. que fue de 69.Decisiones Financieras Si comparamos los precios obtenidos con el valor de mercado el año 2007. Como podemos ver. mientras que la acción de inversión estuvo ligeramente subvaluada. Método de flujos descontados para valorizar empresas Bajo esta perspectiva se estimará primero el flujo de fondos libre o caja libre. este resulta del siguiente modo: Utilidad Operativa (-) Impuesto a la renta pagados = Utilidad operativa después de impuestos (+) Depreciación de activos (+) Amortización de intangibles (-) Incremento de capital de trabajo (-) Inversiones en activo fijo = Flujo de Fondos o Caja Libre ~ 543 ~ . el valor de la acción común fue sobre valuado. excepto el método de ratio PER. 18.36 soles en el caso de una acción común y de 5.65 para las acciones de inversión. los demás nos dieron valores muy por debajo del valor de mercado de la acción. Lo anterior supone que estos métodos pueden no ser muy fiables a la hora de valorizar una empresa. En el caso del método PER.3. Veamos los siguientes pasos a seguir: Paso 1: Estimación de impuestos pagados Ventas (-) Costo de ventas (-) Gastos operativos (-) Gastos financieros ~ 544 ~ . Un primer paso para valorizar. El flujo de fondos libres será actualizado o descontado a la tasa de costo de capital ya mencionada en el método anterior. en función a la durabilidad del activo fijo que genera dichos fondos actuales. luego procedemos a proyectar este Flujo y finalmente lo traemos a valor actual. Con el diagnóstico previo. Este proceso se conoce como construir el Flujo de Caja Libre Descontado.Decisiones Financieras Este resultado se estimará considerando como base el comportamiento de la empresa en los últimos años (en promedio unos 4 años). El valor actual del flujo de fondos libre. es entender el concepto de Flujo de Caja Libre. se hará una proyección del flujo de fondos libres. estas deben ser incluidas en el flujo de caja libre. será el valor de la empresa. usando el costo de capital. es decir si la empresa ha tenido inversiones recientes o planea hacerlas. dicha proyección será considerada de acuerdo con la estructura de sector (ratios promedio del sector) y también considerando las inversiones actualmente realizadas por la empresa. cuentas por cobrar. considerando que hay costos fijos y variables. inventarios y otros que no generen rendimientos financieros. ~ 545 ~ . documentos por pagar (facturas generalmente) y otros pasivos de corto plazo. se han mantenido constantes o el crecimiento es negativo. se refiere a que se usan exclusivamente las cuentas operativas del negocio. que no incluyen deudas de tipo financiero o pasivos que generen algún tipo de interés. Si las cuentas del activo o pasivo corriente. por ejemplo caja.Decisiones Financieras (-) Otros gastos Utilidad antes de impuestos (UAI) Impuestos (30% de UAI) Paso 2: Estimación de capital de trabajo incremental (no financiero) Incrementos del activo corriente (-) Incrementos del pasivo corriente También puede emplearse los métodos ya descritos en el capítulo correspondiente. entonces debemos usar los ratios de gestión para poder estimar cada año las variaciones del capital de trabajo. En el lado del pasivo corriente consideramos cuentas por pagar. Cuando se refiere al capital de trabajo no financiero. El Flujo de Caja Libre puede proyectarse usando ratios financieros. Decisiones Financieras además debe considerarse si se planea invertir en nuevos activos fijos en el futuro. aspecto que ya conocemos y con ello determinar el valor de la empresa. Este sería el siguiente paso: Paso 3: Estimación de ratios (4 años históricos) Costo de ventas / Ventas promedio Gastos operativos / Ventas promedio Gastos fijos permanentes: .Otros gastos fijos promedio Para proyectar las cuentas de balance. siempre es bueno fijarse en el comportamiento histórico. Este se haya sumando los valores proyectados de la caja libre actualizados con la tasa de descuento. para dos años.Gastos financieros promedio . Ejemplo de aplicación Pensemos en un ejemplo sencillo. preguntando si se planean cambios futuros en esas variables. en buena cuenta se refiere al valor actual del Flujo de Caja Libre. ~ 546 ~ . Ahora el paso final es estimar el costo de capital. hay que fijarse en la tasa de crecimiento promedio de cada cuenta (recuerde el análisis horizontal). primero consideremos que las ventas del negocio han crecido al 10% anual y tenemos información del año base. 500 1.500 1.040 20.483 ~ 547 ~ .000 17.000 2.Decisiones Financieras con ello y en base a la tasa de crecimiento.000 55.513 12.910 Ahora tomamos los datos del balance existente del año base y proyectamos esta información con el crecimiento promedio anual de estas cuentas.000 10.000 Caja (5%) Cuentas por cobrar (10%) Inventarios (0%) Total activo corriente Año 1 * 5.000 2.250 11.000 20.695 1.000 35.500 32.650 13.081 Cuentas por pagar (6%) 12.000 12.650 6.365 1.613 Activo fijo (2%) Depreciación (10% del activo) 20.500 0 0 0 5.500 1.100 2. estimación que debe basarse por lo menos en los últimos 4 años (esta tasa se muestra en paréntesis en el ejemplo) veamos el esquema siguiente: Balance general anual (* con tasas de crecimiento estimadas) Año base 5.200 38.500 12.808 2. proyectaremos el año 1 y 2: Estado de resultados anual Ventas (-) Costo de ventas (-) Gastos operativos (-) Gastos financieros (-) Otros gastos Utilidad antes de impuestos (UAI) Impuestos (30% de UAI) Año base Año 1 * Año 2* 50.250 Año 2* 5.720 11.000 60.720 13.000 18.400 2.000 19.915 1.000 5.000 2. 028 * Variación del Activo corriente – Variación del pasivo corriente Finalmente si consideramos un costo de capital de 15%.910 600 408 = Flujo de Caja Libre 6. de intangibles (-) Impuestos pagados (-) Capital de trabajo incremental* (-) Inversiones en activo fijo Año 1 7.150 2.865 2. En nuestro ejemplo consideramos que la empresa existirá dos años. por lo general las valorizaciones se hacen con 10 años de horizonte y se toma en el año 10 un valor de desecho.022 (actualizando los flujos del año 1 y 2). podemos decir en nuestro ejemplo.695 530 400 Año 2 7. que la empresa tiene un valor monetario de 11.040 1. con ello la valorización es completa.565 7.Decisiones Financieras Con toda esta información podemos estimar el flujo de caja libre: Flujo de Caja Libre Utilidad Operativa (+) Depreciación y Amort. pero que existirán de todos modos. Es recomendable incluir un valor de desecho para aquellos flujos de caja que no se toman en cuenta. pero ello no es cierto. ~ 548 ~ .081 1. considerando que el último flujo de caja libre es perpetuo. 450 refleja bien el valor de la empresa. en activos hay 37. igual a 46. referentes a una empresa que quiere emitir acciones y proyecta su Flujo de Caja Libre (FCL) a 5 años: En la tabla se muestra el período base que contiene la información necesaria para las proyecciones del FCL.853. Llevemos el valor de desecho al período base o valor presente y resulta: 35.41 por las ventas. mostrada en la tabla. Los costos se obtienen usando los ratios mostrados en el período base.022.15).450. 46.Decisiones Financieras Por ejemplo. Este monto más el valor obtenido de 11.028 / 0. De este modo se obtuvieron los gastos de ventas y los gastos administrativos. Si te fijas en el balance del ejemplo. se considera un valor de desecho en el año 2. equivalente a (7.077 que crecen a la tasa de crecimiento de las ventas. las ventas (en miles) son de $ 128. así el costo variable del año 1 se obtiene multiplicando 0. La información adicional son los gastos ~ 549 ~ .427. Ejemplo de aplicación usando financieros ratios y gastos Usemos como ejemplo los siguientes datos. En el período base.000 en el período base. nos dice que la empresa vale finalmente: S/. de modo que 46. 787 439 308 424 18.10 Flujo de caja libre usando ratios EJEMPLO (Miles S) Tasa de Crec.723 65. Tabla 18.633 76.803 22.244 77.440 439 308 424 28.498 187 192 0 47.863 68.014 25.449 0. Ventas Ventas (V) Costo Variable (CV) Gasto de Ventas (GV) Gasto administrativo (GA) Gasto financiero (GF) LP GF CP GF (Otros) UAI IMPTOS (41% del UAI) UODI DEPREC (10%) CAP TRAB CAPEX FCL BASE 1 2 3 4 5 128.289 15.488 10.41 59.657 12. hay gastos financieros de largo plazo (LP) de corto plazo (CP) y otros gastos financieros.963 ~ 550 ~ .084 439 308 424 21.727 0.065 439 308 424 24.578 94.106 198 383 0 41.600 CV/V 0.494 14.578 70.480 1.10 208.008 0.436 11.095 216 766 1 30.Decisiones Financieras financieros (GF).10 229.948 224 958 5 25.176 207 575 0 36.950 10.300 8.36 52.14 189.077 0.772 19.791 17.14 146.752 0.043 GA/V 0.05 7.562 10.147 3.372 18. estos se asumen como dados en el ejemplo.563 58.500 28.136 GV/V 0.14 166.322 9.798 85.993 396 308 424 15. La utilidad antes de impuestos (UAI) se obtiene restando los ingresos menos los egresos ya señalados.963 Millones. será un valor de desecho (valor de generación ~ 551 ~ . tal como se muestra en la tabla. La depreciación es 10% del valor del activo consignado como $ 3. resultando 396 mil.Decisiones Financieras En la práctica se tienen que proyectar los gastos financieros provenientes del pasivo de corto y largo plazo. Se considera que el FCL del año 5 equivalente a $ 28.147 millones. por cuanto la estimación es operativa. producto de las inversiones planeadas para el futuro. los impuestos se obtienen aplicando una tasa de impuestos de 41% sobre la UAI (sólo con fines de ejemplo). La utilidad operativa después de impuestos (UODI) se estima como ingresos menos egresos menos impuestos (no se consideran los gastos financieros. Con toda esta información se obtiene el FCL. Debido a estas inversiones en activo fijo que se adicionan al activo base. en el caso de las deudas a corto plazo. El capital de trabajo se obtiene de la estimación de las necesidades de fondos netas de financiamiento a corto plazo (en el ejemplo es un dato dado por 308 mil) y el CAPEX es el incremento del activo fijo de la empresa. hay que considerar sin son permanentes o simplemente son coyunturales. cambia la depreciación del segundo año a un valor de 439 (que resulta de sumar 396 + 10% de 424 mil). 404 millones Este monto obtenido se agregará al obtenido anteriormente de 57. es saber el costo de capital de la empresa. con este dato tenemos el rango para el valor de la acción: Precio mínimo de la acción (sin valor de desecho) = 57.984.215 acciones.984.36 Precio máximo de la acción (con valor de desecho) = 111.194.984.01 ~ 552 ~ . con la fórmula de perpetuidad siguiente: P = Valor de desecho / (costo de capital menos tasa de crecimiento esperada) P = 28. este se estimó en 23. Un segundo paso para hallar el valor de la acción.22%.194 millones. el negocio crecerá a un ritmo de 5% anual. Asimismo se cree conveniente para fines del ejemplo que luego de 5 años. 194 millones. El directorio de la empresa acordó emitir 3.147 / (22.23 % . Con este dato el valor actual del flujo de caja se estimó en: $ 57.Decisiones Financieras futura del negocio) que agregaremos al final para hallar el valor de la acción.000 / 3.215 = $ 14.598.5%) = $ 54. Ahora estimaremos el valor de desecho descontado o medido a valor actual.215 = $28.000 / 3. porque se basa en los fundamentos de generación operativa de retornos por parte de la empresa. Este proceso de valorización es el más empleado entre los estructuradores de emisiones y se denomina fundamental. que serán mayores al precio ofrecido si la empresa es sólida y el mercado está estable o en condiciones favorables. tal como el ejemplo que indica un mercado creciendo al 14%.36 y esperar las propuestas de compra. ~ 553 ~ .Decisiones Financieras Entonces la empresa debe lanzar sus acciones a un valor mínimo de $ 14. luego 10% y a largo plazo 5% anual. en primer lugar están los métodos contables que no capturan todo el valor de mercado del capital de una empresa o sus activos. Considera los riesgos futuros y además incorpora la dinámica del mercado.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XVIII L a valorización de empresas es una herramienta fundamental para medir la creación de valor en el negocio y para verificar que los accionistas realmente aumentaron su riqueza al invertir en el negocio. siendo el valor estimado una correcta medición del valor del negocio. También tenemos los métodos de múltiplos. Existen diversos métodos para valoriza empresas. Este ratio puede tender a sobrevaluar el valor de la empresa. este método implica proyectar el futuro de la empresa en términos de caja esperada y traer esas proyecciones a valor actual. Finalmente tenemos el valor de la empresa por flujo de caja descontado. que emplean ratios de precios de las acciones en la bolsa y las comparan con las ganancias contables por acción. cuando el mercado está errático o a la baja. o a tomar el indicador como algo muy inestable. Estos métodos básicamente tratar de ajustar el capital social según el tamaños de los pasivos. Este ratio permite valorizar la empresa aplicando las ganancias esperadas por el múltiplo obtenido denominado PER. ~ 554 ~ . ¿cómo explicar que durante períodos largos. para señalar que la empresa tendría un mayor valor que lo señalado por el capital social? 5. la empresa además no cotiza en bolsa. qué sugiere en este caso? 4. significa que el precio de la acción en la bolsa tiende a subir. ¿A qué se denomina el valor intrínseco de una acción? 2. ¿Qué pasa si la estimación indica que el mercado de la empresa es muy cambiante.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. Si el valor fundamental está por encima del precio de mercado. Consideremos que no queremos emplear el flujo de caja descontado. una empresa tenga un valor mayor o menor al fundamental? 3. ¿Cómo estimar un ratio PER. El valor fundamental de una acción debe estar alineado con el valor bursátil de una empresa. ¿qué incluimos en el valor sustancial. qué se puede esperar en la bolsa de valores sobre el comportamiento del precio de la empresa? ~ 555 ~ . en una empresa que ha tenido períodos con ganancia y otros con pérdida. como la harina y aceite de pescado. La empresa dirige sus operaciones en dos frentes. entre otros usos. distribuida en los principales puertos del Perú. con una capacidad de 210 TM/H. su oficina base se encuentra en el Callao (Lima Perú). primero el mercado externo con sus exportaciones de harina y aceite de pescado. Operaciones principales CIAMAR como empresa.471 M3. ha sido de 77. La empresa se dedica principalmente a dos líneas de negocios.800 TM. la cotización se mantiene vigente debido a su reciente Registro Público en el Mercado de Valores. ~ 556 ~ . mediante disposiciones del Ministerio de Producción (antes Pesquería). con una capacidad de embarque (bodega) de 4. en este rubro la cuota de captura establecida para la empresa al cierre de 2008. usados en la industria agropecuaria.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I CIA Marina SA (CIAMAR). es una empresa fundada en Febrero de 1986. procesamiento y venta de productos hidrobiológicos de consumo masivo y la segunda línea. asimismo cuenta con 12 embarcaciones. posee como principales activos 5 plantas de procesamiento de harina y aceite de pescado. la primera orientada a la extracción. es el procesamiento y venta de estos productos con fines intermedios. CIAMAR comienza a cotizar en la Bolsa de Valores de Lima en el año 2008. estableciendo licencias por períodos cortos y las licencias para pesca de consumo humano. de modo que los socios de CIAMAR se han visto favorecidos principalmente por las licencias que ya ha operado esta empresa en períodos anteriores. creciendo en 23% respecto del 2007. El valor exportado de harina. en harina la empresa exportó 12. este producto ha generado en el año 2008 para el Perú. Cabe señalar que las recientes disposiciones del Ministerio de Pesquería en materia de vedas para pesca industrial.3 millones de TM. ambas licencias son actualmente administradas por sus socios Antártica y Estero del Mar.Decisiones Financieras Mientras que en el frente de pesca para consumo humano directo.791 millones de dólares FOB. en función a la mayor captura generada en períodos anteriores. mercado muy dinámico (con crecimiento específico de 73% harina y 35% aceite de pescado) en donde la harina de pescado representa el 80% del total exportado. las normas peruanas establecen un tope de 60% de capacidad de pesca para flotas industriales y 40% para embarcaciones menores. Actividades comerciales La empresa se ubica en el segmento de exportaciones de harina y aceite de pescado. ha sido fuente para las crecientes fusiones sectoriales. un total de 1.8% ciento del total nacional) y vendió en el mercado interno (principalmente a ~ 557 ~ . CIAMAR es un operador de relativa menor importancia en el mercado exportador de harina y aceite de pescado.3 millones de dólares (0. representa un total de 1. la cantidad exportada representa 308 mil TM. mientras que en aceite. estas fueron de 122. cerrando el 2008 a 1487. de modo que su principal línea de negocios son las exportaciones de harina y aceite de pescado. Chicama. la empresa exportó en el 2008. los precios han crecido a un ritmo de 200% anual. Los precios en el mercado de harina bordean los 903 US$/TM con una caída de 5% respecto al año anterior. Pisco.2% y Taiwán con una reducida participación de 4. lo cual ha reducido su orientación al procesamiento de productos dirigidos al consumo humano.5 US$/TM. los principales puertos del Perú son Chimbote.Decisiones Financieras procesadores de alimentos para animales) un total de 2643 dólares. Vietnam 16% y Australia con 10. En materia de aceite de pescado. Bélgica (7.0%.958 dólares. Mientras que en aceite de pescado. Callao. En la actualidad la empresa mantiene alquiladas dos plantas de procesamiento y sus 13 embarcaciones. Ilo. El mercado pesquero peruano En materia de desembarque. Supe y Tambo de Mora. que concentran el 73% del desembarque ~ 558 ~ . los principales mercados son China (52%).4% del total nacional). Japón (8%).7%). Chancay. Coischo.8%. 1. Canadá (7%) y Noruega con 4%. En el caso del aceite de pescado. son China con una participación de 68. Los principales mercados destino de la harina de pescado.95 millones de dólares (representando el 0. en materia de ventas de aceite en el mercado local. 2006 4% 5% 3% 1% Harina 8% Aceite 79% Fresco Congelado Conservas Curado Fuente: SNP-2006 Como puede verse. la producción es liderada por la harina y aceite de pescado. 1. En materia de empresas participantes en ambos mercados tenemos las figuras siguientes: ~ 559 ~ . cabe señalar que CIAMAR está presente en dos de estos principales puertos nacionales.Decisiones Financieras nacional. conservas y pescado salado o curado. El desembarque en el caso peruano esta principalmente orientado a la harina y aceite de pescado. Destino y Desembarque de pesca. pero también se tiene la pesca destinada al consumo humano fresco. Perú. Fig. congelado. siendo la participación de la pesca de consumo humano un total de 13% del total de desembarques del mercado nacional. Principales exportadores de Harina Sipesa 5% 3% 5% Hayduk 14% Tasa 5% 9% 6% 7% 7% Austral Diamante Alexandra Copeinca Exalmar Fuente: SNP-2007 Fig. 3. 2. Principales productores y exportadores de conservas de pescado 7% 5% 14% Hayduk Austral San Andrés 41% Pescagro Fuente: SNP-2007 ~ 560 ~ .Decisiones Financieras Fig. muchas de ellas con líneas de conservas. Perú maneja el 30% de la producción anual y el 45% del comercio global de estos productos. mayor rendimiento y control en el futuro. Siguiendo las pautas de IFFO (International Fishmeal and Fish Oil Organization) para el 2009. seguido de Dinamarca que tiene a producir arriba de las 70 mil TM.000 trabajadores en el procesamiento del pescado. en primer caso superando los 2 millones de TM y en el segundo caso superando las 500 mil TM. señalan las crecientes inversiones en tecnología de captura en pesca de altamar. produciendo arriba de las 200 mil TM. un tercio de estas plantas operan harina super prime de la más alta calidad. ~ 561 ~ .400 millones de dólares en activos.000 trabajadores en pesca y 7.Decisiones Financieras Cabe señalar que en el Perú existen 130 plantas procesadoras de harina y aceite de pescado. Algunas tendencias Lineamientos del Ministerio de Pesquería. de comunicación satelital y de alcance en altura pesquera.000 TM/H. El sector emplea 16. la capacidad de pesca total en el mercado peruano llega a las 200 mil M3. esto sumado al creciente rol de IMARPE en el control de vedas. mejorando los sistemas de detección de biomasa. En materia de consumo humano directo. haciendo un total de 1. generan un sector que irá ganando eficiencia. En materia de aceite de pescado. generando un volumen operativo de 9. Perú y Chile seguirán liderando la producción mundial de harina de pescado. Perú nuevamente seguirá siendo líder del mercado mundial. será Noruega con 200 mil TM. Taiwan y Alemania. el primer comprador mundial en el 2009. En este mercado la dinámica seguirá siendo la paulatina competencia de los productores escandinavos y la reexportación de Alemania. condicionado a las condiciones climáticas. lo que traduce una mayor competencia en la demanda. superando el millón de TM. que anuncian un fenómeno del niño moderado para el 2009-2010. Una tendencia final. ha generado la tendencia a demandar más aceite de pescado no sólo con fines industriales sino con fines ~ 562 ~ . el primero con 250 mil TM y el segundo con 200 mil TM. seguido de Japón con 400 mil TM. además de Alaska en USA. es producir aceite de pescado a base de salmón. La plataforma de distribución de harina de pescado sigue estando dominado por países de Europa Central como Alemania. lo cual puede afectar la capacidad de pesca en Perú. Esto mantendrá los precios relativamente estables. la revaloración del OMEGA -3 como componente principal de los productos hidrobiológicos. lo que puede trabajar enormes ventajas en materia de no depender de los ciclos climáticos en el mar y orientando la industria hacia el cultivo de estos peces con fines industriales. En materia de aceite de pescado. generando una tendencia creciente en los precios internacionales. seguido de Chile con 90 mil TM. es el creciente consumo de los productos industriales y de consumo humano. mientras que la dinámica en los países nórdicos y en los países del sur americano como Chile. seguido de demandas similares en Reino Unido y Canadá.Decisiones Financieras Mientras que China seguirá siendo el principal comprador mundial de harina. se suman los nuevos mercados demandantes de acuicultura en todo el mundo.Decisiones Financieras de nutrición humana. Tasa. Estos competidores han tenido una evolución creciente. 4. son principalmente Hayduk. Producción de TASA Harina de pescado (TM) Fuente: TASA ~ 563 ~ . por ejemplo TASA ha duplicado su producción de harina de pescado en sólo tres años y cuadriplicado su producción de aceite de pescado. Fig. La competencia Como ya se mencionó las principales empresas que compiten en la producción y venta de harina y aceite de pescado. principalmente los países nórdicos o de climas fríos. Copeinca y Antártica. además de los ya conocidos efectos de la harina de pescado en la actividad agropecuaria. Esto corresponde a la estrategia de las empresas del sector por consolidar potencial ~ 564 ~ . esta operación le permitió a TASA dar el salto como operador nacional y mundial de importancia. uno de los principales exportadores de harina de pescado en el año 2006. con un crecimiento de 93% respecto del año 2007 y con un crecimiento de 30% anual en ventas. superior en 4 veces lo facturado en el 2005. Otro competidor importante es COPEINCA.Decisiones Financieras Fig. Hay que mencionar que las operaciones de compras locales continúan. quien ha vendido en el 2008. 5. creciendo a un ritmo anual de 40% en ventas. 249 millones de soles. Producción de TASA Aceite de pescado (TM) Fuente: TASA Esta evolución le ha permitido a TASA generar una facturación de 409 millones de dólares en el 2008. Cabe señalar que TASA tuvo un fuerte crecimiento producto de la compra de la empresa SIPESA. 76% 0.274 12. se relacionan principalmente con los menores resultados operativos. Esta empresa también ha crecido en el 2008.499 195. Hay que señalar el progresivo crecimiento de Diamante.4 HAYDUK -- 208.425 1.20 ANTÁRTICA 344. que sólo en el 2008 compró cuatro empresas pesqueras. ~ 565 ~ . Cabe señalar que las acciones de COPEINCA no han tenido mayor negociación en noviembre 2009. SGF por su parte compró dos empresas pesqueras.Decisiones Financieras de captura y licencias de operación en el sector. relacionado a la gran expansión de operaciones que ha tenido la empresa. Otros competidores menores son pesquera Diamante y SGF.) Activos Ventas ROI COPEINCA 707. la evolución en materia de rentabilidad es variada. Aquí los indicadores clave de los principales competidores del sector: Tabla 1. mientras que Hayduk compró una.58% Precio Cierre BVL 6. el primero con ventas por 158 Millones de dólares y el segundo con US$ 108 millones (América Economía 2009). producto de un crecimiento de sus costos de ventas.100 -- -- Fuente: CONASEV Como puede verse.036 249. mientras que las acciones de Antártica subieron en un 15% entre octubre y noviembre de 2009. pasando a ser la tercera en el sector de fabricación. Indicadores clave de competidores – 2008 (Miles US$/. los resultados de Copeinca. las empresas compiten por tener la mayor captura posible en el período liberado. De modo que la tendencia es a la estabilidad de captura o leve caída continua. este promedio subió a 7 millones de TM entre este año y el 2008. Se considera que la biomasa de anchovetas no presenta mayores crecimientos. en datos históricos la captura promedio de peces antes de 1997 fue de 5 millones de TM. dado que los períodos de veda se van achicando. esta mayor captura tiene también el freno de la pesca industrial y su capacidad máxima de cobertura. consolidándose y a la vez concentrándose en grandes grupos. Análisis de Riesgo La empresa se somete a la legislación peruana sobre condiciones de captura y manejo de embarcaciones en el mar.7%. producto de un fuerte crecimiento del sector en materia de embarcaciones y capacidad de procesamiento. debido a los continuos y más precisos controles del IMARPE. Sobre todo considerando que el desembarque para aceite de pescado ha caído en 1. esto supone que los períodos de veda son las variables clave del sector. Las compras indican claramente donde va el sector. dejando un margen a la pesca artesanal o pesca de menor altura.7% en el 2008 y el de harina apenas creció en 0. ~ 566 ~ .Decisiones Financieras comprando 6 empresas pesqueras locales. consideramos que este nivel de desembarque se mantendrá en la próxima década. únicos capaces de competir en un entorno mundial exigente y además maximizando las capacidades de extracción en los tiempos propuestos por IMARPE. en buena cuenta el riesgo operativo consiste en la presión que todo el sector ejercerá en la biomasa. que actualmente crecen al 22% anual. quien seguirá demandando el producto en los años siguientes. esto supone que el fenómeno del Niño se presentará entre el 2012 al 2017. en este sentido este sector tendrá un comportamiento promedio cercano a cero. podemos señalar que la empresa tiene costos variables por 48. lo cual reduciría el riesgo de este producto. Lo cual puede afectar los flujos esperados del negocio. por lo menos cada diez años. En materia de riesgos operativos adicionales. siendo la última incidencia moderada entre el 2005 al 2008.9 millones de soles en el 2008. con ventas por 53. ya que los precios siguen siendo muy dinámicos. lo cual implica un punto de equilibrio 7% mayor a la actual producción de la empresa.Decisiones Financieras Lo importante en este aspecto. El mercado de aceites es bastante inestable. bajando aún más el índice de cobertura de las bodegas de las embarcaciones industriales. el sector tendrá una demanda creciente. producto de la oferta que hay en otros países que provienen del cultivo local. cabe señalar que el crecimiento tendería a ser estable al ritmo de las exportaciones locales.2 millones (exceptuando otros gastos). añadir el riesgo climatológico. También se considera necesario. la presencia del fenómeno del Niño. son los destinados al consumo humano directo. ~ 567 ~ . debido a que se reduce la capacidad de captura.9 millones y costos fijos por 5. Los sectores que más crecen en materia de desembarque y producción. es la recuperación del principal mercado comprador China. durante el 2008 la pesca para este consumo creció arriba del 10% anual y su producción superó el 20% anual de crecimiento. en ellos el riesgo operativo es bajo y además con el crecimiento de la economía. 80% 0. sobre todo cuando la competencia mantiene estables los precios). a continuación estimamos unos ratios financieros: Tabla 2. caso desvalorización de existencias y pérdidas por tipo de cambio (una variable sensible en la exportación de harina.96 CIAMAR 12. en estos aspectos la empresa con mejores indicadores es Antártica.39% -16. Indicadores comparados (2008) Liquidez MB MN Solvencia 0.80% 1. algo que ya vimos anteriormente.Decisiones Financieras resultando ello en pérdidas para el negocio.92 31.90 COPEINCA 0.83 36. de modo que podemos decir que el riesgo operativo es relativo y se relaciona con una mejora de los niveles de producción. aun considerando que ~ 568 ~ .18 ANTÁRTICA 0. por ejemplo tiene el menor nivel de activos corrientes respecto de sus pasivos corrientes. con lo cual es de esperar rentabilidad en el futuro. que cubran las contingencias asumidas. reflejado ello en el menos índice de liquidez general. el tema ha sido explicado por las mayores contingencias contables asumidas por la empresa. La empresa tiene un ROI que no se acerca a los indicadores líderes del sector.86% -8.27% 7.63 Fuente: CONASEV Como puede verse en la tabla 2. Asimismo presenta los peores resultados en materia de margen bruto de ventas y margen neto.37% 1. CIAMAR presenta indicadores financieros de menor performance que los líderes del sector. El margen neto de CIAMAR es el menor. 4% anual. superando a los de Copeinca. esto a pesar de que las exportaciones sectoriales han crecido fuertemente. los niveles de captura se han estabilizado en un promedio de 6 mil TM. empresa que dobla su patrimonio en pasivos. En materia de solvencia. la empresa ha liquidado diversas obligaciones. Análisis de la Industria La industria pesquera. A partir del años 2006. ha tenido un comportamiento creciente. reflejando un efecto precio antes que volumen. En promedio la producción de harina ha sido de 1. diremos que CIAMAR enfrenta un serio peligro de no afrontar sus obligaciones. específicamente la orientada a la producción de harina y aceite de pescado. con un crecimiento de 2.379 TM al año desde el 2006. producto de un crecimiento de sus pasivos frente a la generación de retornos. En el caso del aceite de pescado. el ratio pasivo sobre patrimonio presenta mejores resultados para Antártica. este aspecto se produce a corto plazo. en los últimos 6 años.3% anual. Resumiendo los riesgos financieros.Decisiones Financieras Copeinca tuvo malos resultados netos el 2007 y es una empresa comparativamente más grande. su ~ 569 ~ . pero relacionados a una expansión de la capacidad de bodega del sector. pero su operatividad aún le genera deudas que complican su situación futura. pero sigue evidenciando una fuerte exposición a riesgos de CIAMAR. con dos años de fuerte desembarque. La producción de harina de pescado ha crecido a un ritmo de 2. aún por encima de la velocidad que tuvieron estos precios en el último año 2008. Indicadores productivos del sector (Miles TM) 9000 8000 7000 6000 5000 Desembarque 4000 3000 2000 1000 0 Producción Harina Producción Aceite 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Fuente: PCR Un análisis histórico muestra que la incidencia del fenómeno del Niño es variada.Decisiones Financieras crecimiento anual promedio ha sido de 6. cuando es fuerte. reflejando la mayor exportación del sector. generalmente la captura se produce durante el segundo y cuarto trimestre del año. consideramos que un niño fuerte puede darse en un horizonte de 10 años futuros combinado con un niño moderado.2%. mientras que si es moderado puede caer en 20% (como sucedió el año 2002). Figura 6. debido a ~ 570 ~ . En materia de períodos de pesca. la captura puede caerse en 80% (un ejemplo es el año 1998). Chimbote también lidera la producción de aceite de pescado con 16% del total. Chicama con 11% y luego Pisco e Ilo con 8% cada uno. destronando del primer lugar a Tasa. a liderar el sector con 21%.Decisiones Financieras las licencias de pesca activa en este lapso. mientras que la harina extra Prime y Super Prime. producto de sus compras o inversiones en el capital social o absorción de otras empresas. tanto para pesca industrial como para de consumo humano. le sigue Supe con 9% del aceite procesado y luego Callao. la harina de pescado tradicional representaba el 52% de la producción. además la captura ha mejorado su eficiencia producto de pescas en mar adentro. al cierre de 2008 Copeinca pasó de tener el 5% de exportaciones en el 2007. conformaban el 38% y 9% de la producción total respectivamente. seguido de Chicama con 11%. En esta materia. Hayduk y Diamante han tenido un crecimiento parecido. superando las 5 millas de zona pesquera tradicional. Las exportaciones han tenido la siguiente dinámica durante el 2008: ~ 571 ~ . Chancay y Pisco con 8% cada uno. Al cierre de 2008. En materia de exportaciones de productos pesqueros tradicionales. los principales puertos productores de harina de pescado son Chimbote con el 15% del total procesado. el aceite de pescado se cayó en la misma cifra.564. Exportaciones en TM y Miles de US$. En el caso del valor exportado.00 306. la harina creció en 17%. reflejando un efecto precio más importante que el volumen.00 327.00 235.264. 2008 Exportaciones 2007 2008 Harina Aceite Harina Aceite TM 1. en ambos casos el valor exportado creció en 21%.00 1.Decisiones Financieras Tabla 3. generando un crecimiento del sector de 14% anual.00 Fuente: Produce En volumen mientras que la harina creció 23%. Figura 7. Precios del sector (US$/TM) Fuente: PCR ~ 572 ~ .00 US$ 1. mientras que el aceite subió en 45%.00 1.00 226.412.209. la tendencia ha sido creciente.000 dólares. de modo que es una buena referencia para aplicar sobre la productividad del sector pesquero tradicional. Manteniendo este precio promedio desde el año 2006. de modo que puede señalarse un comportamiento estable. En el caso de la harina de pescado. nos indica que la TM ha costado alrededor de 1. peor que reflejan las mayores complejidades de captura en el negocio. pero al menor al promedio de los últimos 6 años. con leve tendencia a la baja. En el caso del rendimiento de pescado por TM de harina y aceite. el ratio es de 20. su precio ha pasado de 550 dólares la TM al cierre de 2002. de modo que un promedio tomado hasta el año 2007. Valorización Para los fines de la valorización hemos considerado los siguientes datos: ~ 573 ~ . pero con mucha variabilidad en el último año. En el caso del aceite.200 dólares. este ratio es ligeramente mayor al de 2007. consiguiendo un crecimiento de 7. el precio del aceite pasó de 480 dólares /TM a 1. generando un crecimiento promedio de 16% anual en los últimos 8 años. cifra menor a otros años.Decisiones Financieras Los precios han ido de la mano con el crecimiento de la producción.66 TM de pescado / aceite. a cotizarse en 850 dólares al cierre del 2008.34 TM de rendimiento pescado /harina.5% anual promedio. se ha mantenido estable en el caso de la harina de pescado con 4. Decisiones Financieras Tabla 4. de modo que los estimados realizados apenas son la mitad de esta expansión. con los promedios anteriores. comparando el menor desembarque de este año. Para el crecimiento futuro perpetuo.00% 45. El crecimiento de la empresa tiene como dato inicial 17%. para estimar el 20% de caída del sector por efecto Niño. dado que la empresa en el mismo lapso creció 43% en ventas. Los datos tomados son los más realistas posibles. luego desde el año 6 se toma el crecimiento exportador promedio de 21%.20% Fuente: Produce Los indicadores sectoriales empleados se encuentran en rojo. ~ 574 ~ .20% . Datos sectoriales (en Crecimiento anual promedio %) DATOS DEL SECTOR CREC EXPORT HARINA CREC EXPORT ACEITE CREC EXPORT SECTOR CREC PROD HARINA CREC PROD ACEITE EFECTO NIÑO MODERADO 2008 17. que crece a menor ritmo. este dato es conservador y se basa en la producción de harina.40% 6. se tomó como base la caída sectorial en 1998. ligado principalmente al desembarque de especies marinas con este fin.00% 2.2% de crecimiento de la producción de aceite de pescado.00% 21. se toma el 6. esta se reduce ~ 575 ~ .672 85.365 63.) RESULTADOS VENTAS COSTO DE VENTAS GASTOS GENERALES DEPRECIACION 2007 103. la empresa ha ido mejorando en sus ventas producto de la mayor captura y desembarque de pesca.701 20. lo cual puede mostrarse en las cuentas de depreciación.563 20.428 10.147 11.756 253.824 11. CIAMAR. esta mayor operatividad ha generado que los costos de ventas (procesamiento y pesca) hayan subido.236 42.932 10.397 273.433 La Tabla 5 muestra las principales cuentas de los estados financieros de CIAMAR. Resumen de estados financieros (Miles de S/. trabajar con los datos de los estados financieros al 2007. debido a que la situación financiera ha ido cambiando en la medida que los nuevos socios van asumiendo los activos.986 27.240 126.393 119. es preferible para valorizar.605 18.232 26.706 49.411 BALANCE CAJA CUENTAS POR COBRAR EXISTENCIAS ACTIVO FIJO NETO CUENTAS POR PAGAR ACTIVO FIJO BRUTO CAPITAL ACTIVO TOTAL 6. Como puede verse. La empresa no está realizando mayores inversiones.976 2006 72. esta subida en los costos de venta fue ligeramente mayor en relación a la subida de las ventas.130 42.317 79.Decisiones Financieras Tabla 5.377 181.432 13. Las cuentas de balance indican. las mismas que no presentan mayores riesgos. considerando además que la menor depreciación es parte del costo de ventas. pero que generan más recursos por financiar ~ 576 ~ . que el activo se reduce producto de las nulas inversiones existentes y de una fuerte caída en la caja. el negocio debe ser más eficiente por cuanto pierde operativamente y se pone en posición de riesgo financiero. en la medida que no genere retornos.Decisiones Financieras en la medida que los activos van perdiendo valor o son dados de baja. los pagos se han afrontado con los recursos generados por la empresa a cierre del período anterior. Las cuentas por cobrar y existencias han sido de gran variación. La baja de capital se relaciona con la capitalización de pérdidas que la empresa ha realizado. Los gastos generales han subido algo más de 10%. hay muy poca inversión en mejora de activos. esto afecta los resultados netos. en el primer caso suben debido a la ampliación de cartas de crédito pendiente de cobro. la empresa ha asumido las pérdidas. la empresa ha asumido costos operativos cada vez mayores. pero reduce el activo para equilibrar estos riesgos. traducido esto en que los desgaste tiene mayor velocidad que la reposición. esto afecta su posición de solvencia. con fines de no incrementar el aporte de los socios. por cuanto la velocidad de los costos y gastos ya supera el alza de los ingresos. la empresa no está teniendo crecimiento de activos. esta caída se relaciona con la amortización de deudas que ha realizado la empresa. la misma que eleva sus cuentas por pagar pero reduce sus deudas financieras. afectando su eficiencia. esto se ha notado en el año 2007.0% 47.3% 10. En cuanto a los inventarios. CIAMAR.4% 14.8% 10. un mayor stock para procesamiento. lo cual si bien garantiza las operaciones.6% 18. En adelante se estima que el sector crecerá en 21% que es el promedio de crecimiento entre harina y aceite de pescado. Se ha considerado para ser conservadores.5% 64.0% 8.3% 17. e incluye un efecto de baja de 20% por el Niño para los años 5 y 6. la presión por ~ 577 ~ .Decisiones Financieras de proveedores. para este flujo se trabajado con los siguientes ratios e indicadores financieros: Tabla 9. asimismo debido a que la empresa ya amortizó gran parte de la deuda.6% 17. eleva el costo fijo de la empresa como son los gastos diversos.3% 36. Ratios financieros RATIO COSTO VTAS / VTAS GASTO GRALES / VTAS DEPREC / ACTIVO FIJO NETO CAJA / COSTO DE VTAS C x C / VTAS EXIST / VTAS C x P / CVTAS 2007 77.9% 2006 59. incrementa el desembarque.7% Las ventas proyectadas se estiman en función al crecimiento anual de 17% de las exportaciones de harina de pescado.8% 14. Para los demás casos. Para estimar el flujo de caja libre. relacionados al almacenaje. la empresa en la medida que se acorta el período de captura. los ratios de gastos y costos que son mayores. emplee los ratios en color rojo de la tabla anterior. esto es para los primeros 5 años.3% 61. En el caso de las cuentas por cobrar. ha sido estimado como el promedio ponderado de las deudas a largo plazo de la empresa. por eso se ha considerado el menor ratio de caja. ~ 578 ~ . con fines de estimar un valor de la empresa realista. la empresa debe operar al 100% sus activos. producto de que esto implica cierta pérdida de efectivo. equivalente a 6. porque la empresa no requerirá un manejo amplio de stock al tener disponibles las embarcaciones pesqueras actualmente alquiladas. esto se refiere a las principales cuentas ya mostradas anteriormente.Decisiones Financieras generar caja es mucho menor. en el primer caso porque el ratio de 2006 es excesivamente alto y segundo. Este costo es de 9. considerando además las dos plantas que ahora operan con terceros. como la base para realizar las proyecciones. El flujo de caja libre. los datos del balance 2007. en donde el costo de interés antes de impuestos (tasa de 30%).17% anual. Las existencias y las cuentas por pagar usan el menor ratio.2% anual Tasa de descuento La tasa de descuento se estima a partir del modelo CPPC. debe considerar además. es que el valor de desecho o perpetuidad de los flujos. se considera el mayor ratio. Otro dato final. en un escenario normal. En el caso de depreciaciones se considera el menor valor. dado que no esperan mayores inversiones y los activos se agotarán a esta tasa en promedio. se estima con el menor crecimiento de la producción nacional de aceite de pescado. dato estimado como el máximo posible del 2008 frente al 2007. La tasa libre de riesgos.021% El beta de la empresa. El Rf salió entonces 5. Esto se hizo debido a que el rendimiento era en muchos casos negativo. Se pide: Estimar la tasa de descuento El flujo de caja libre estimado a 10 años. El beta estimado ha sido de 1.Decisiones Financieras Para el costo de los fondos propios. ha sido usando un beta proxy.218%. El Rm es 24. para ello se tomó el Beta de Antártica. se tomó de la curva soberana cupón cero en soles. El valor de la empresa ~ 579 ~ . tomando como rendimiento del mercado (Rm) a la variación anual diaria del IGBVL.48. se ha considerado el modelo CAPM. índices.Decisiones Financieras FUNDAMENTOS DE LAS INVERSIONES BURSÁTILES 19 Conocer de modo más detallado la dinámica del mercado bursátil en este caso peruano. La Bolsa de Valores de Lima. ~ 580 ~ . operaciones bursátiles y emisión primaria de títulos. la Bolsa funcionó como sociedad civil no lucrativa. que administra todo esto. como la rueda de bolsa y desde 1995 funciona el mecanismo de negociación electrónica. a partir del año 2003 se constituyó en una sociedad anónima. con sólo tres operadores o comerciantes como asociados y hasta el año 2002. La bolsa en la actualidad concentra 257 acciones o títulos de empresas. las sociedades de bolsa asociadas de la BVL. siendo recién en 1971 que fue puesto en marcha uno de los mecanismos de negociación más conocidos. en 1860 y recién tuvo operaciones activas a partir de 1898. En 1997 la Bolsa decide separar de su patrimonio el proceso de registro de cuentas y crea CAVALI. que representan un valor de 325 mil millones de soles ~ 581 ~ .Decisiones Financieras CAPITULO XIX: FUNDAMENTOS DE LAS INVERSIONES BURSATILES L a Bolsa de Valores de Lima (BVL) el principal mercado de capitales peruano. Su nombre actual fue puesto en 1971. conocido como ELEX. fue fundado como Bolsa de Comercio de Lima. Desde sus inicios. luego de sucesivas reformas producto de períodos de crisis económica (los años 30) e inclusive de bonanza exportadora (los años 60). son dueños del restante patrimonio de esta entidad. la BVL es dueña del 30% de CAVALI. Acciones listadas en de Lima (%) Acciones listadas enlalaBolsa BVL-Perú AFP 0% 2% 11% 5% 4% Bancos y Financieras 10% Diversas 23% 10% Agrarias Industriales 3% 24% 8% Juniors Mineras Servicios Públicos Seguros Fondos de Inversión Como podemos ver en la figura anterior. son básicamente mineras que están en fase de exploración y requieren capital de riesgo para su desarrollo. luego siguen las empresas de sectores diversos. entre ellas se tiene a DATATEC. La figura siguiente muestra el % de acciones listadas por empresas en la BVL: Fig. las empresas Juniors. las empresas industriales tienen el 24% de las acciones listadas en la Bolsa (62). 19. La Bolsa como entidad. se financia de las comisiones que cobra por las distintas operaciones que se realizan en ella. que provee ~ 582 ~ . asimismo ha creado subsidiarias para mejorar la información y ventajas del mercado.1.Decisiones Financieras (equivalente al 81% del PBI nacional) y en promedio se negocian 155 millones de soles por día. un cliente cualquiera solicita a su corredor de bolsa que haga propuestas de compra o venta de una cantidad de títulos a un precio determinado.Decisiones Financieras información de la negociación en línea y demás aspectos de la Bolsa. la propuesta debe incluir otros detalles como tasa de rentabilidad del instrumento y valor nominal del mismo (la promesa de pago final independiente del precio de mercado ~ 583 ~ . Tanto en operaciones de acciones o renta variable. En la contraparte alguien acepta la propuesta o remite una orden de venta con una nueva propuesta de precios y así procede continuamente la rueda de bolsa. En el caso de títulos de deuda. Entre las operaciones más usadas en la bolsa de valores tenemos: Compra y venta al contado Son operaciones diarias y automáticas. También fundo BOLSER. Los mecanismos de negociación en la Bolsa Entre los principales mecanismos de negociación en la Bolsa de Valores de Lima destacan las operaciones de rueda de Bolsa. estos instrumentos son generados a partir de los índices bursátiles. como operaciones de deuda o renta fija.1. 19. que se encarga de generar instrumentos financieros relacionados con el accionar de la Bolsa. que es totalmente electrónica (ELEX). 000 acciones a $1 cada una. entonces recurre a un préstamo de valores (realizado mediante CAVALI).80 o no cierra la operación. ~ 584 ~ . Si no hay más ofertas. Generalmente las propuestas van saliendo de la cotización que se da durante el día (intraday). esto se llama propuesta de compra. generalmente se les conoce como mercado secundario de títulos. Da la orden a su corredor de bolsa. esto se conoce como propuesta de venta. que registra la operación en CAVALI. otro agente ofrece vender en $12.80. el inversionista compra las acciones en la rueda de bolsa y las repone descontando la comisión respectiva. Ejemplo: Un cliente decide realizar una venta en corto de 10. Venta en corto de acciones Un inversionista no posee acciones de una determinada empresa.Decisiones Financieras del instrumento).000 de saldo a favor del cliente. mediante su corredor de bolsa ofrece comprar la acción A en $ 12. En el otro lado. A estas operaciones. pero espera que el comportamiento de estas acciones sea a la baja. consignando $ 10. el cliente opta por comprar en $12.50. Por ejemplo: Un cliente. Una vez que sucede la baja de la cotización. Esta entidad retira de la cuenta del cliente los 9. que puede ser estimado. Entonces las ganancias de la operación fueron: 500 6.78 = $ 493. Entonces el cliente compra las 10. La ganancia para el reportante es un precio mayor y de intereses sobre el precio de compra (se pacta una ~ 585 ~ .0678/100 = 6.95. Operaciones de reporte de títulos de renta variable y fija Es una operación doble.000 x 0. considerando un 5% anual de interés. del siguiente modo: Tasa de interés diaria: (1+5%) (5/360) -1: 0.000 acciones en $ 9.500 y las repone en CAVALI.78. A esto se le descuenta el interés de los 5 días.Decisiones Financieras Pasados 5 días la acción se cotiza en 0. dos inversionistas se juntan y pactan lo siguiente: el que tiene dinero compra acciones o títulos de deuda (reportante) con la obligación de venderlas al mismo dueño en máximo un año (reportado).22 Obviamente se cobran además comisiones tanto de CAVALI como de la SAB.0678 % Monto de interés en $: $ 10.500 y le quedan a favor 500 de ganancia por la operación. esto se llama oferta pública de venta (OPV) y si desea canjearlas por otras acciones se llama oferta pública de intercambio (OPI). con el compromiso de recompra a un año. Oferta pública primaria de títulos de renta variable y fija Es cuando una empresa coloca por primera vez acciones o títulos de deuda en el mercado de valores (BVL).631.Decisiones Financieras tasa efectiva anual de recargo). Ejemplo: Dos agentes pactan un reporte por 10.25 x (1. Oferta pública de venta de acciones Una vez que los títulos ya fueron emitidos. con una tasa efectiva anual de 7. Oferta pública de adquisición de acciones (OPA) ~ 586 ~ . el precio pagado por el reportante es de $ 5.25 por acción. para ello se convoca a una subasta de títulos (lotes vendidos según el mayor precio recibido).000 acciones. se denominan REPOS.0725) = $ 5. Entonces al cabo de un año. el dueño de cualquiera de ellos (siempre que sean montos importantes que generen fondos por encima del costo de las comisiones) puede anunciar la venta de sus acciones. Las operaciones de reporte más cortas o liquidadas antes del vencimiento. el reportado recompra sus acciones a un precio de 5.25%. que suele ser menor al valor de mercado. entonces pactan el comprador y vendedor una ~ 587 ~ . Para ello lanza una OPA. En algunos casos los inversionistas no desean vender los títulos a corto plazo sino a largo plazo. ofreciendo pagar el precio de la acción en el mercado más un 20%. pagando por ello una prima o recargo sobre el precio de las acciones. Otras operaciones con acciones Tenemos el préstamo de valores. pero desea hacerse del 30% adicional y llegar al 55%.Decisiones Financieras Cuando un inversionista cualquiera desea hacerse de un monto importante de acciones (buscando el control empresarial. con la promesa de recomprar las acciones al cabo de un año. Si la acción en el mercado (BVL) esta $ 10. La recompra por parte del titular inicial se realiza a menor precio. mínimo un aumento de 25% de participación en el capital social) decide hacerle una oferta a todos los accionistas de la empresa elegida. donde un agente demandante de acciones consigue las mismas de un ofertante. Esto es independiente del valor de las acciones en el patrimonio. llamado valor en libros. Ejemplo: Un accionista posee el 25% de acciones de una empresa. el ofrece pagar 12 a todos los demás accionistas de la empresa. Decisiones Financieras compra a plazo. ambas partas se obligan a realizar la operación contraria en un plazo pactado previamente. ~ 588 ~ . no interviene como si sucede en el caso de los reportes. se requiere para ello de una prima sobre el precio pactado. Los Valores no registrados se transan fuera de bolsa. dos agentes pactan la transferencia de un título de deuda a cambio de un monto de dinero (según el precio pactado y cantidad). La ganancia sería la tasa de rentabilidad agregada al precio del instrumento. Mercado de dinero de renta fija En este mecanismo que pueda ser negociado en rueda de bolsa o fuera de ella. Cabe señalar que la mayor parte de operaciones realizadas en bolsa se liquidan o pagan entre 1 a 3 días después de la orden de compra. en este caso la operación más usada es el mercado de dinero. Todas las acciones o títulos de deuda que se venden en la rueda de bolsa (ELEX) están registrados en la SMV y CAVALI. Este acuerdo se realiza entre las partes y CAVALI sólo actúa como pagador o liquidador de los títulos. venta o intercambio. La posibilidad de armar inversiones con diversos títulos. entidad pública o inversionista. La mayor rentabilidad a corto plazo para los inversionistas. de modo que por este atractivo el ~ 589 ~ . toda vez que el mercado garantiza la total transparencia de información.2. Las ventajas del financiamiento en la Bolsa Las ventajas que una empresa. pero siempre considerando un mayor nivel de riesgo. Además la empresa puede emitir sus títulos en diversos mercados y por ello puede conseguir financiarse a diversas tasas de costo efectivo del dinero. puede encontrar en el mercado de valores son: Menores costos de financiamiento para la empresa o entidad.Decisiones Financieras 19. es decir deuda convertible en capital. en el mismo mercado. pero siempre un riesgo medible. toda vez que los títulos se veden por subasta y gana el que más dinero ofrece a la empresa. lo cual reduce el riesgo y puede elevar o mantener la rentabilidad deseada. La posibilidad de financiarse mediante capital o deuda. con instrumentos que pueden ser mixtos. retornos mayores a los bancarios (por ahorros). a un costo mínimo de operaciones. sean renta variable o fija. es decir el que menor costo de efectivo representa para la empresa emisora. sobre todo cuando los flujos de capital miran mercados en crecimiento como el peruano.Decisiones Financieras financiamiento siga siendo de menor costo al bancario. Un mercado que es creciente. en adelante cualquier ~ 590 ~ . significa que el número de puntos subió o bajó.3. se muestran a través de índices. es decir el cálculo del valor promedio de cotizaciones es el punto de partida del índice y recibe el número 100. El índice tiene un período base. Los índices se miden en puntos y la variación del índice. que señalan de modo agregado como está funcionando el mercado en su conjunto. que pueden ser porque los accionistas recibieron dividendos en número de acciones (ajustando el precio a la baja. esto implica menores costos por el dinero en el futuro. Los principales índices de la Bolsa peruana Generalmente las operaciones secundarias en la bolsa de valores y específicamente las operaciones con acciones. 19. El valor del índice es un promedio ponderado de los precios de las acciones y sus respectivos cambios. porque hay más accionistas) o porque se lanzaron más acciones de una empresa ya listada en la bolsa. 4485% 27 Edegel 1.4632% 18 Aceros Arequipa Inv.3412% 16 Graña y Montero 2.7009% 24 El Brocal 1.2033% .4543% 4 Southern 4.8861% 31 Luz del Sur 1.2155% 28 Scotiabank 1. 2. 1. se forma con el promedio de precios de 38 acciones.8477% 23 Morocha Inv.2314% 21 Banco Continental 2. Acciones en el IGBVL (2010) Nº Empresa Peso (%) Nº Empresa Peso (%) 1 Minera Volcan 9. En el caso peruano los índices se calcularon sobre la base del año 1991.9778% 30 Telefónica 1. El Índice General Bursátil de la Bolsa de Valores de Lima (IGBVL): El más antiguo del mercado.0401% 17 Sider Perú 2.5553% 3 ADR Buenaventura 6.8437% 2 Maple Energy 7.4029% 14 Minsur Inversiones 2.7905% 11 Relapasa 3.0311% 29 Cementos Pacasmayo 1. cuya participación dentro del índice es como sigue: Tabla 19.4499% 5 La Cima Inversiones 4.1806% 22 Candente Resources 2.8572% 10 Milpo 3.8688% 32 Cementos Lima Fuente: BVL ~ 591 ~ 1.Decisiones Financieras modificación se hace sobre la base.9671% 20 Casagrande 2.4027% 15 La Cima 2.6766% 12 Agro Ind.0041% 7 Austral Group 3. 2.1.5449% 26 Ferreyros 1. Pomalca 3.9332% 9 Minera Cerro Verde 3.9888% 8 Minera Atacocha 3.4992% 13 Minera IRL 3.2381% 6 Credicorp 4.5612% 25 Alicorp 1.3940% 19 Intergroup Financ Ser. 4. que son las más representativas del mercado. La participación de cada empresa dentro del índice es como sigue: Tabla 19.2245% 9.5661% 5.Decisiones Financieras El Índice Selectivo de la Bolsa de Valores de Lima (ISBVL): Se calcula desde 1993 (precio base de 1991) y se arma con el promedio de precios de 15 acciones. Credicorp Austral Group Atacocha Cerro Verde Milpo Relapasa Agro Ind. debido a su capitalización o valor de mercado y a su intensidad de negociación o volumen diario transado.4786% 15 La Cima 4. Acciones en el ISBVL (2010) Nº 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 Empresa Volcan Maple Energy ADR Buenaventura Southern La Cima Inv.3560% 5.3639% 6.4704% 6.6165% 7.2876% 5.5962% 11.2.3314% 5.5588% 4.3406% Fuente: BVL ~ 592 ~ .7869% 5.8361% 13 14 Minera IRL Minsur Inv.1865% 4. Pomalca Peso % 13. Con la base del INCA se empiezan a vender en el Perú los denominados ETF (Exchange Traded Fund) que son instrumentos que siguen el rendimiento de todo el mercado (el rendimiento del INCA). que reemplazó al Incatrack vendido sólo en el mercado local. cada certificado simula la compra de todas ellas. que constituyen un certificado de participación en acciones. Los ETF son muy usados en el mercado financiero internacional. es similar en su cálculo al ISBVL y contiene las mismas acciones. el denominado EPU Perú. El índice INCA ha sido la base para el lanzamiento de nuevos instrumentos de inversión como son los Incatrack. El Perú lanzó un ETF en Nueva York y otro en México. las de mayor negociación intraday. el inversionista adquiere de ese modo una cartera armada por las 20 acciones. El Índice Nacional de Capitalización (INCA): Está conformado por las 20 acciones más líquidas del mercado. Las acciones que actualmente forman parte del INCA son: ~ 593 ~ . Al comprar el INCA. considera las 15 acciones peruanas más representativas de la BVL.Decisiones Financieras El Índice Selectivo Perú 15 (ISP-15): Se calcula desde el año 2003. A.01 Compañía De Minas Buenaventura S.A.A.A. 13. 0. en el mercado financiero internacional.A.A. 10.A.A.01 Minsur S.70 Maple Energy Plc 0.Decisiones Financieras Tabla 19. 1.A.A.77 Empresa Siderúrgica del Perú S.78 Empresa Agroindustrial Pomalca S.51 Fuente: BVL 19.A. 1. .17 Volcan Compañía Minera S. 3.48 Compañía Minera Atacocha S.A.A.73 Refinería La Pampilla S.A.A.05 Gold Fields La Cima S. 0. 1.A.A.19 Southern Copper Corporation 6. La figura siguiente muestra la cotización en puntos de los más conocidos: ~ 594 ~ .A. Acciones en el Índice INCA (2010) N° 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 EMPRESAS DEL INCA (2010) PESO (%) Credicorp Ltd. 18.A.A.A. 1. 6.27 Austral Group S. 1.68 Sociedad Minera Cerro Verde S.17 Compañía Minera Milpo S. se siguen diversos índices que señalan la dinámica financiera global. 5.A.67 Corporación Aceros Arequipa S.60 Minera Irl Limited 0.A.97 Empresa Agroindustrial Casa Grande S.4.A.A.17 Graña Y Montero S.A.Relapa S. 3.A. 0. 16.3. Los principales índices del mercado de valores global Al igual que los principales índices de la Bolsa de Valores de Lima.91 Intergroup Financial Services Corp.16 Banco Continental 6. Mc Donalds. Algunas empresas de este índice son Amazon. Índices de Mercado internacional (2005-2010) Fuente: www.com Observando la figura notamos la caída los índices producto de la crisis de 2008-2009. Pepsi. Pfizer y otras. ~ 595 ~ . básicamente encontramos los siguientes índices: Standar and Poors 500 (S&P500): Formado sobre las cotizaciones de las 500 empresas más grandes de Estados Unidos (hay que señalar que en Estados Unidos se mueve el 40% del mercado financiero mundial).google.2. Motorola.finance.19.Decisiones Financieras Fig. Mastercard. Otros índices del mercado global: En Europa tenemos el índice DAX que sigue la evolución de la Bolsa de Frankfurt en Alemania. Matushita y otras. Entre los países seleccionados se encuentran Brasil. entre ellas tenemos Nissan. Mitsubishi. por empresas localizadas en países emergentes. conformado por las principales empresas japonesas y del Asia. Caterpillar entre otras. Este índice busca representar la dinámica financiera de los países emergentes. como Microsoft. Emerging Market Index Morgan Stanley (EMM): Este índice mide la variación de precios de los ADR emitidos en Estados Unidos. es el Shanghai Composite de la Bolsa de Shanghai en China. además de otros asiáticos (Malasia o Tailandia) y algunos latinoamericanos (Chile o México). India. Bayer. BMW entre otras. En Asia tenemos el índice Nikkei 225. Algunas empresas de este índice son Coca Cola. ~ 596 ~ . IBM. Este índice sigue la marcha de la Bolsa de Tokio. Nasdaq composite (IXIC): Conformado por las acciones de las empresas tecnológicas de Estados Unidos. construido sobre las cotizaciones de las principales empresas europeas y alemanas como Adidas. Procter. Apple y otras. Casio. Otro índice de Asia de uso cotidiano. Rusia y China. Siemens. General Electric.Decisiones Financieras Dow Jones Industrial (DJIA): Formado por las empresas industriales de Estados Unidos que cotizan en la Bolsa de Nueva York (NYSE). Toyota. debido principalmente a que ~ 597 ~ . puedan moverse con dinámicas no muy relacionadas a la economía de un país medido por su PBI. en el caso del mercado secundario. 19.5. generando amplias fluctuaciones de los precios e índices. en el caso de la emisión de nuevas acciones. tenemos el BOVESPA. esto configura nuevas inversiones y tienen una clara correlación con el crecimiento del Producto de un país (PBI) y de las estrategias que tiene la empresa para asegurar su expansión futura. siguen diversas fuerzas. que son la mayoría de las negociaciones. primera emisión. suponen que los índices de bolsa o bursátiles. estas colocaciones se recuperan cuando el PBI es creciente. Estas operaciones especulativas.Decisiones Financieras Más cercano en Latinoamérica. La figura siguiente muestra que existe relación entre la colocación de bonos privados. Sin embargo. también está el índice de la Bolsa de México (IPMX). y se caen en contextos de PBI recesivo. con el crecimiento económico nacional. es decir la entrada al mercado de agentes que sólo quieren ganancias de corto plazo. La relación entre los índices y la actividad económica de un país Hay que considerar que las acciones y títulos de deuda en el mercado de valores. su evolución tiene componentes también especulativos. que el índice de la Bolsa de Valores de Sao Paulo. Decisiones Financieras las deudas de largo plazo se dificultan en mercados deprimidos.00 60.00 0. los índices de la bolsa a largo plazo si guardan relación con el PBI. Variación (%) de saldos de bonos privados y del PBI (1994-2010) Variación (%) de saldos de Bonos privados y del PBI 1994-2010 120. este comportamiento hace que se puedan tener muchas ganancias o muy bajas. pero a corto plazo tienen alzas y bajadas independientemente de cómo se comporta el PBI. sus movidas son pronunciadas y producto de la entrada de diversos agentes que sólo rentabilidad a corto plazo.00 Bono privados PBI Fuente: BCRP La figura siguiente muestra el panorama especulativo de la Bolsa de Valores de Lima. Fig.00 40. 19.00 Ene94 Ago94 Mar95 Oct95 May96 Dic96 Jul97 Feb98 Sep98 Abr99 Nov99 Jun00 Ene01 Ago01 Mar02 Oct02 May03 Dic03 Jul04 Feb05 Sep05 Abr06 Nov06 Jun07 Ene08 Ago08 Mar09 Oct09 -20.3.00 20. aún ~ 598 ~ .00 80.00 100. Mientras que la emisión de títulos o nueva inversión si va alienado con la dinámica del PBI.00 100.00 -50. se comporta en tendencia al crecimiento económico.00 Ene94 Jul94 Ene95 Jul95 Ene96 Jul96 Ene97 Jul97 Ene98 Jul98 Ene99 Jul99 Ene00 Jul00 Ene01 Jul01 Ene02 Jul02 Ene03 Jul03 Ene04 Jul04 Ene05 Jul05 Ene06 Jul06 Ene07 Jul07 Ene08 Jul08 Ene09 Jul09 Ene10 -100.4.Decisiones Financieras cuando las empresas en general tienen comportamientos saludables. ISBVL 1994-2010 250. podemos señalar que la Bolsa de valores a largo plazo.00 200.00 150. ~ 599 ~ .00 0. en este caso medidos por la dinámica del PBI. IGBVL. pero a corto plazo sigue variaciones relacionadas principalmente con la especulación del mercado o la vinculación a otros mercados financieros internacionales.00 IGB ISB PBI Fuente: BCRP Entonces. Fig.00 50. 19. Variación (%) de los índices de bolsa y del PBI (1994-2010) Variación (%) del PBI. son aquellas que garantizan el derecho a voto y son las que mayor aceptación tienen en el mercado. Un siguiente paso es armar un prospecto de emisión que contenga información referente a lo que todo inversionista necesita saber sobre la empresa emisora y sobre los títulos. La decisión de los directivos pasa por ceder o no ceder control. necesitamos seguir algunos procedimientos. ~ 600 ~ . una vez que la empresa ha decidido mediante sus propietarios (Directorio) la emisión de acciones. porque el inversionista al no tener el control considera un mayor grado de riesgo. esto se obvia si el emisor ya ha realizado antes estas operaciones y ha sido calificado por la SMV.6. deben garantizar dividendos mayores a una emisión de acciones con derecho a voto. Inicialmente. El proceso de emisión primaria de acciones Para colocar acciones de modo primario. En esta fase del prospecto se requiere definir una entidad estructuradora del proceso (una SAB o banco con servicios relacionados).Decisiones Financieras 19. Las acciones comunes. por lo general la emisión de instrumentos deben ser mayores a US$ 10 millones (Fuente Solfin SAB). si no se quiere ceder el control de la empresa entonces se venderían acciones sin derecho a voto. debe seguirse un proceso relativamente costoso. pero estas acciones llamadas preferentes. 5. Proceso de emisión primaria de valores Registro en la BVL / CAVALI y código ELEX Acuerdo de Directorio en la Empresa para vender acciones Clasificación de Riesgo (2) Tipo de acciones: Derecho a voto / sin derecho a voto Estrategia de colocación Directa / Subasta Prospecto de Emisión Precio de Venta Preventa Registro de valores (RPMV) Subasta de Colocación y Asignación ~ 601 ~ .Decisiones Financieras Fig. 19. el estructurador y el colocador. en el caso de acciones. sobre la empresa (directivos). riesgo manejable o bajo riesgo. sobre el mercado donde opera la empresa. suele conocerse como Due Dilligence y está a cargo del estructurador. en cuantos tramos. El siguiente paso es someter la información del prospecto ante la SMV. es tener una clasificación de riesgos. que emite opinión y consigna si el título es de alto riesgo. la información financiera de la empresa. sólo bastará con pasar a la etapa de colocación de modo directo. porque amplía el número de demandantes. sin embargo si la oferta es privada no se requiere este paso. Un aspecto que ayuda mucho en el proceso de venta. el título debe registrarse en la Bolsa de Valores (Oferta Pública). El proceso de diseño del prospecto y la valoración del título. Para ello la empresa emisora contrata una a dos entidades clasificadoras. Para fines de venta en la rueda de Bolsa. la descripción de la emisión (el programa de emisión) que describe cuantas acciones se emite. el mecanismo de venta. esto se mide desde categoría E (emisores sin mucha ~ 602 ~ . el precio del título. que es la entidad que se encargará de vender finalmente los títulos.Decisiones Financieras El prospecto contiene principalmente información sobre el título a vender. que una vez autorizada la emisión procede a registrar el título en el Registro Público del Mercado de Valores (RPMV). sin necesidad de pasar por la rueda de bolsa. los plazos en que se harán estas subastas. entonces debe definirse en cuantos tramos se hará toda la colocación. Si el proceso es de colocación directa en la rueda de bolsa.Decisiones Financieras información). es un análisis de fortaleza empresarial para tener mayor éxito en el proceso. para ~ 603 ~ . La estrategia de colocación supone decidir primero si la venta será directa por el colocador o se usará un sindicato de suscripción (grupo de bancos o SABs). hasta categoría una. esto indica ir monitoreando el mercado para saber los precios pagados por empresas similares o los precios de las últimas emisiones colocadas en rueda de bolsa. a quien se dirige la venta: personas naturales o inversionistas institucionales como AFP. de empresas con alta solvencia y estabilidad en sus negocios futuros. En el caso de acciones. esto significa que la estrategia será venderle al sindicato. la clasificación de riesgo es una exigencia legal de SMV para instrumentos de deuda y una exigencia de la SBS (Superintendencia de Banca) para la compra por parte de AFPs. que a su vez revenderá los títulos entre sus clientes o asociados. La pre venta se dirige a convencer a los potenciales inversionistas que participarán en la rueda de bolsa. luego categoría 5 que implican problemas de solvencia y volatilidad. El riesgo implica la capacidad del emisor para cumplir con sus pagos o con las obligaciones que contrae con el inversionista (dividendos y otros). el sistema registra las propuestas en un libro de demandas. Finalmente mediante el colocador. El último cliente sólo recibe los títulos disponibles hasta el monto de su propuesta. Las acciones se asignan en orden secuencial hasta que se agote el número de títulos. La subasta en la rueda de bolsa es electrónica (mediante ELEX) y se hace de 12 m a 1 pm. El proceso final de la colocación de acciones es la subasta y asignación. Si hay más demanda que oferta. entonces se proporciona la asignación de títulos entre todos los que ofrecieron el precio de colocación o más. que funciona como acta de registro para la posterior asignación de títulos. en cuanto a la subasta la más conocida es la holandesa. Finalmente debe comunicarse a los medios la transacción realizada y sus resultados. se envía a los interesados la orden de compra de las acciones. En este caso los clientes envían sus propuestas de compra con un precio y una cantidad de acciones a comprar. conocido como Brief). pasando inclusive por la presentación de la emisión en circuitos empresariales. ~ 604 ~ . un aviso en medios de la oferta y demás requerimientos de información que soliciten los potenciales clientes.Decisiones Financieras ello se prepara un resumen atractivo (con datos del prospecto. para que tomen su decisión final. El colocador establece un ranking de ofertas a partir del precio más alto hasta el más bajo. 8. 300 mil acciones a $ 11. Se tuvieron 5 ofertas: 500 mil acciones a $ 11. 300 mil al que ofrece $ 11. ~ 605 ~ . 100 mil al que ofrece $ 10 y 100 mil acciones al que ofreció $ 9.9.8 y 100 mil acciones a $ 9.9. La asignación se realiza del siguiente modo: 500 mil acciones al cliente que ofrece $ 11. 200 mil acciones a 9.23 cada una. El precio promedio ponderado final de venta de la acción fue de: $ 11. 100 mil acciones a $ 10.Decisiones Financieras Ejemplo: Se oferta 1 millón de acciones a un precio de $ 10 cada una. Esto se denomina colocación sobre la par. Decisiones Financieras Resumen del capítulo XIX L a Bolsa de Valores cumple el importante rol de ser un mercado. Las operaciones de bolsa pueden servir de interesante mecanismo de financiamiento inclusive para ahorristas personales. además de toda la transparencia respectiva. que se vende en la Bolsa de Nueva York. es el termómetro de la dinámica de inversión en un país. basado en el índice INCA. donde se conectan las demandas de fondos por parte de las empresas grandes de un país y con tendencia a considerar cada vez a las empresas medianas. estas terminan en el mercado secundario pues toda emisión tiene un registro del valor en CAVALI. asumiendo un costo financiero que pude ser ventajoso comparado a la banca. creando el Mercado Integrado Latinoamericano (MILA) como un nuevo vehículo de intermediación directa. por ejemplo alguien posee acciones pero necesita liquidez. inclusive cuando se dan ventas privadas. Este mercado garantiza ventajas en costos financieros. Por ejemplo el índice EPU Perú. selectivos. acceso a fondos no sólo locales sino también provistos por ahorristas internacionales. La bolsa como mercado receptor de emisiones primarias. entonces puede pactar una operación de reporte sin perder sus acciones. Actualmente se pone en vigor la integración con las bolsas de Santiago y Bogotá. general y otros que la demanda ha ido exigiendo. La bolsa presenta diversos índices de mercado. por ejemplo sectoriales. ~ 606 ~ . Defina la mejor opción. ¿vende o no las acciones.7 y una tasa de reporte de 5.56 cada una y realiza una subasta.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. El requiere 1 millón de soles y el plazo requerido es de 7 meses de financiamiento.70 y la otra mitad es por 18. Consideremos una empresa que ha valorizado sus acciones en 22.2 y el volumen transado fue de 105 mil acciones. por parte de un inversionista personal. 2. se ofrecen las acciones para que los agentes hagan su oferta en precio y tamaño de compra. con un precio por acción de 9. mediante el costo efectivo del financiamiento. Opción 2: Un crédito bancario al 1. por qué motivos el mercado valorizó el negocio a la baja? ~ 607 ~ . Opción 1: Puede vender sus acciones en 10 soles.2% mensual de interés Opción 3: Una operación de reporte de acciones. las compró hace 6 meses en 9.65.6% anual. La mitad de ofertas es por 20. Al hacer una subasta. Compare las siguientes opciones para obtener liquidez. las categorías intermedias que indican para el inversionista? 4. ¿Cuáles son las diferencias entre un ADR y un GDR. cuáles son sus ventajas? 7. cuando uno compra un ETF. Las clasificadoras de riesgo evalúan las emisiones de bonos por ejemplo y le dan diversas categorías. debe ser negativo? ~ 608 ~ . ¿Qué significa ETF?.Decisiones Financieras Si la empresa necesita 15 millones de soles y vende las acciones. si el clasificador de riesgo indica que la emisión de la empresa tiene un calificación de riesgo moderado? ¿Existe mercado para emisiones de riesgo alto. Si la bolsa tiene rendimientos negativos. por qué se emiten estos instrumentos. que significa la BBB. en (%) cuánto se ha perdido por acción. ¿Qué significa la categoría AAA. cómo se denominan estos instrumentos? 5. ¿cuántas más deben vender? Si compara el precio ponderado de la venta de acciones con el precio base de la empresa. ¿Qué sucede con el precio de los títulos valores. ¿está comprando varias empresas o sólo una? 6. ¿Significa ello que el costo de capital asociado a este rendimiento. 3. sectorial.Decisiones Financieras LA COMPRA VENTA BURSÁTIL 20 Conocer el proceso de selección de acciones y seguimiento de precios en la bolsa. ~ 609 ~ . negociación y análisis técnico. Selección de acciones por dinámica económica. externa. ~ 610 ~ . En primer lugar. vemos que el sector con mejor performance anterior y esperada es construcción. depende de diversos criterios a saber: La dinámica de la economía Si bien la bolsa de valores es a corto plazo especulativa. se debe elegir una o más acciones donde invertir el dinero. de modo que un buen comienzo es fijarse en los fundamentos de la economía del país. están dispuestos a esperar un tiempo prudencial para sus inversiones. los inversionistas que asumen un riesgo. hay que analizar el crecimiento del PBI y fijarse en que sectores están teniendo de modo histórico y previsto una buena evolución.Decisiones Financieras CAPITULO XX: LA COMPRA VENTA BURSÁTIL U na vez que se decide invertir en la Bolsa. En general elegir un paquete de acciones. no hay que olvidar que a largo plazo se relaciona con la dinámica económica nacional. Observando la figura. también la minería y los servicios. esta decisión pasa por conocer el mercado donde se desea invertir o también recurrir a la sociedad agente de bolsa (SAB) donde podemos recibir orientación de expertos en el mercado bursátil. Variación del(%) PBIdel y sectores 2008-2012 20 Agro 15 Pesca Minería 10 Industria primaria 5 Industria no primaria Construcción 0 Comercio Servicios -5 Electricidad y agua PBI -10 2008 2009 2010 2011 2012 Fuente: MEF La evolución de sectores dedicados a la exportación Siempre que lo hayamos priorizado antes.1. ~ 611 ~ . podemos reducir los riesgos al invertir en empresas en diversos mercados de exportación.Decisiones Financieras El resto de sectores crece a menor ritmo e inclusive son muy afectados por eventos externos como la crisis internacional. los sectores económicos ligados a la exportación tienen el atractivo adicional de una mayor dinámica y además siendo el mercado mundial muy grande. 20. Variación PBI y(%) Sectores Fig. Decisiones Financieras Por ejemplo en el caso del sector minero. importadores del Perú. Fig. Como se ve en la figura. Crecimiento del PBI mundial y de los socios comerciales 2007-2012 (%) Fuente: MEF ~ 612 ~ . 20. tanto en precios como en la demanda mundial.2. seguirán creciendo. como irá su mercado en el futuro. los socios comerciales. esto se hace debido a que la bolsa si sigue de cerca los eventos internacionales que puedan afectar la cotización de determinados títulos transables como minería u otros. eso implica que el sector minero seguirá creciendo y por tanto hay buenas expectativas de inversión. con fines de ver su comportamiento en el mercado de valores. pero el sector industrias también tiene buen desempeño. 20.3. Variación de los índices sectoriales de la BVL (%) Variación (%) de los Índices Sectoriales de la BVL 3500 3000 2500 Bancos 2000 Servicios Industriales 1500 Mineras 1000 Agropecuario 500 0 2008 2009 2010 Fuente: BVL Como muestra la figura anterior. los servicios mantienen una tendencia creciente. e inclusive otros con crecimiento interesante.Decisiones Financieras Índices sectoriales de la Bolsa Una vez seleccionados los sectores y considerado que seguirán creciendo. Fig. de modo que podemos reajustar la decisión inicial y considerar los ~ 613 ~ . respecto de los sectores priorizados. el sector minero es muy atractivo. entonces revisamos los índices bursátiles o los índices sectoriales de la Bolsa de Valores. El sector construcción no tiene muchas empresas listadas en bolsa. 406 0.1.9 -----------------0.01 5.002 3. entonces es vital revisar las cotizaciones. Cotizaciones de acciones PRECIOS ACCIONES CARTAVC1 CASAGRC1 LAREDOC1 PARAMOC1 POMALCC1 ALICORC1 AUSTRAC1 BA BACKUBC1 ANT 16. porque esto supone que podemos generar rentabilidad continuamente.ACC.8 26.48 3.49 3.Decisiones Financieras sectores minero.49 81. industrial (aquí importa principalmente la industria primaria o industria derivada del agro o minería principalmente) y servicios como parte de las acciones a comprar. lo siguiente es elegir las acciones con mayor negociación o transacción diaria. por ejemplo: Tabla 20.5 3.8 26 -----0.3 0. 17. primero sería complicado comprarlas al no tener propuestas de venta y al cierre de la operación podría ser complicado venderlas al no tener interesados.503.4 ------6 2.27 -----40 APE -----5.27 9.486 29.3 1.5 5.48 -----0.82 ----------0.1 0. Frecuencia de negociación Ya teniendo los sectores a invertir.3 ---------------- EXDER ---------------------------------------------- ~ 614 ~ PROPUESTAS ULT -----5.8 ----------0. En el caso de las acciones sin cotización.3 ---------------- COM 15.209 ----------------------- .5 5.26 ----------- VEN No. --S/. 3 S/.67 -----------60.6 ------2.14 250. 4 S/.439 4.5 36.68 -----54.Decisiones Financieras BATC1 CAT CAUCH2C1 CEMLIMC1 CONSERC1 ATACOAC1 ATACOBC1 BROCALC1 BUENAVC1 BVN CASTROC1 MOROCOC1 SCCO VOLCAAC1 VOLCABC1 ----------6 33.1 -----2.1 -----2. --S/.396 --------------------39.3 15.1 ----------27.3 12.975 ----------------------27. ~ 615 ~ VAR (%) ---0. Negociación de acciones MONTO ACCIONES CARTAVC1 CASAGRC1 LAREDOC1 PARAMOC1 POMALCC1 ALICORC1 AUSTRAC1 BA BACKUBC1 BATC1 CAT CAUCH2C1 CEMLIMC1 NEGOCIADO ----------14.061.86 -----4 ---------------0. 9 S/.6 2.69 1.77 ---------------------------------------------------------------------------- ---------------33.28 1.95 -----2.25 2.12 -----104.144 12.6 26.9 -----0.1 5.5 -----1.17 39 103.2 ------107 644 37.15 -----27.000 1.412 ----------------8.961.6 ----------27.239 2.5 36.79 ---------------33.35 1.75 SECTOR CG CG CG CG CG CI CI CI CI CI CI CI CI .5 -----1.394 --------------------------------------------------80.86 -----33 -----1.3 2.13 37 106 36. OPE. 6 S/.546 No.2.3 -----------------33.32 1. --US$ --S/. MONEDA --S/.15 -----106 37. --S/. 8 S/.3 -----1.960 Tabla 20.35 1. --US$ --S/.050 38. 22 -1. APE (precios con que se abrió el día o apertura). S/. El Nro.Decisiones Financieras CONSERC1 ATACOAC1 ATACOBC1 BROCALC1 BUENAVC1 BVN CASTROC1 MOROCOC1 SCCO VOLCAAC1 VOLCABC1 ----------10. S/. EX-DER (o Ex Derecho) que es el precio base para el cálculo de suscripción como accionista en caso se aumente capital o se reparta dividendos. que es el precio de cierre del día y es el indicador a usar para la compra o venta de títulos de un día a otro. de Acciones que se quiere comprar o vender. G es agroindustria. S/. También aparece ULT. S/.426 --3 32 --6 37 ----31 --133 S/.753 593.94 CI CM CM CM CM CM CM CM CM CM CM En las tablas anteriores.905 ----------2. ~ 616 ~ . US$ S/.680 289. por debajo no hay ese derecho. puede verse diversas siglas como: Precios ANT (precios del día anterior). ---2. US$ S/. de operación son la cantidad de transacciones que se tuvo ese día en esa acción. I es industrial.73 ---3.070 ----------67. si son acciones comunes (C) o de inversión (I) y la segunda letra es el sector: M es minero. Las propuestas son los mejores precios ofrecidos de compra (COM) o de venta (VEN) y el Nro.211 --------------------138. S/. El sector indica en la primera letra.71 --2.34 -----0.42 2. S/.836. 94 CM 22.06 CI 33. este puede ser una estimación no sólo para un día sino para varios días de operación.17 0.71 CM 0. -1.85 S/.65 4.73 0. Variación de precios de las acciones más negociadas PRECIOS ACCIONES VOLCABC1 CVERDEC1 MILPOC1 ANDINBC1 SIDERC1 RELAPAC1 LACIMAC1 ATACOBC1 MPLE CPACASC1 CEMLIMC1 SCCO BVN ANT 2.57 1.16 S/.1 27. -0. de igual modo Lima Caucho (CAUCH2C1).05 720 1.2 1.5 27.84 CM 700 700 S/. -2.1 US$ -0.72 4.77 2.73 CM 36.71 US$ -1. -1.65 S/. -1.12 1.5 22 US$ -3.54 S/. A partir de las acciones de mayor negociación tenemos que elegir las que se van a comprar o vender cada día.51 CM 7 6.15 S/. -2.47 S/.3 S/.39 CI 4.78 CI 1.7 33.6 37.75 CI 27. no todas tienen cotización por ejemplo el valor MOROCOC1 (Minera Morococha) no ha cotizado en ese día.3 36.5 33.3.91 CI 2.65 CI 1.68 S/.8 7. por ejemplo: Tabla 20. -3. -1.25 VAR APE ULT MONEDA (%) SECTOR 2.5 1.79 22.57 2.Decisiones Financieras Como puede verse en la gráfica. Variación del precio Una vez que se tiene las acciones de mayor negociación se listan de mayor a menor variación del precio. -2.2 2.51 1.1 US$ 2.82 CM 1.34 CM ~ 617 ~ . igual el valor CONSERC1. 27 104.3 -----. Acciones seleccionadas de la BVL ABRIL . Buenaventura.Decisiones Financieras BUENAVC1 ALICORC1 AUSTRAC1 103.4. 2.3 3. S/. que son Buenaventura (BVN que son ADR).3 0. S/.------ S/.5 3.5 106 3.MARZO 2010 VAR % SUBIERON VAR % BAJARON ANUAL 2011-2010 (AL 30 DE ABRIL) VAR VAR % % SUBIERON BAJARON ETERNII1 125% CASTROC1 -34% ETERNII1 122% NCFC1 -58% CONCESI1 85% NCFC1 -20% RIO 117% CASTROC1 -49% FALABEC1 68% PIURAC1 -15% CONCESI1 100% INVITAC1 -39% EXSAI1 54% ALT -13% GLORIAI1 88% NEGOCIC1 -35% HIDROSI1 39% FVI -12% CARTAVC1 68% CAUCHOI1 -19% CPACASI1 34% DNT -11% EXSAI1 64% TEF -19% MOROCOI1 33% RECORDI1 -10% MOROCOI1 64% ENVASEI1 -19% CORAREC1 32% BVLAC1 -8% FALABEC1 63% ASJUANC1 -19% CPACASC1 32% INVERTC1 -7% ELCOMEI1 62% SOLDEXC1 -18% INTERBC1 21% ATACOAC1 -7% PHTBC1 59% QUIMPAC1 -17% GRAMONC1 20% ATACOBC1 -6% GRAMONC1 57% BBVA -16% ELCOMEI1 20% MPLE -5% CPACASC1 55% SINTUC1 -16% ~ 618 ~ .42 ----- CM CI CI Fuente: BVL En la tabla anterior hemos seleccionado las acciones que tuvieron más alza al cierre de la jornada o se mantuvieron. Alicorp y Austral El ejercicio anterior puede ser más efectivo si recurrimos a los siguientes datos ya publicados por la BVL: Tabla 20. de construcción como Graña (recuérdese que este sector tiene buena performance en el PBI) y Cementos Pacasmayo.218 4% IFS VOLCA BC1 CONTI NC1 4% BVN 78.877 24% SCCO BUENAV 8% C1 CVERDE 7% C1 8. Acciones seleccionadas por negociación POR OPERACIONES Nº Op er.003 998 RELAPAC1 POR MONTO POR CAPITALIZAC.497 8% 700 % 253.Decisiones Financieras LUISAI1 19% TEF -5% LUISAI1 54% MICHEI1 -15% COCESUI1 18% TUMANC1 -4% CORAREC1 52% CAUCH2C1 -14% EDELNOC1 18% PML -4% 51% RELAPAC1 -13% HIDROSI1 Fuente: BVL En la tabla hemos resaltado las acciones de los sectores industriales como Gloria.299 9% BVN 1. Cartavio (agroindustria) de servicios como Falabella y El Comercio.906 58.342 6% 8.130. Morococha.790 8% 76. tenemos: Tabla 20. % VOLCABC1 2.640 25% 9.190. NEGOCIADO BURSATIL Miles S/.108 % BAP Fuente: BVL Con esto finalmente vemos que las acciones más valiosas y negociadas son Buenaventura.068. ~ 619 ~ . También podemos revisar el ranking de negociación para combinar con la información anterior. De la actividad minera tenemos a Santa Luisa. Miles $ % 27.5.780 7% SIDERC1 1. Rio Tinto y Corporación Aceros Arequipa de la industria derivada de la minería de hierro. Southern y Volcan (Mineras).789. que implica estudiar todos los factores relevantes que influirán en el curso futuro de las ganancias empresariales y sus dividendos. Para el análisis fundamental es clave analizar la dinámica sectorial. los fundamentos del retorno operativo y los estados financieros de la empresa. de modo que es una opción adquirir las acciones antes mencionadas para estos sectores industrial minero o servicios. el análisis para la decisión de compra o venta de acciones puede darse desde dos enfoques.1. lo que a su vez afectará el valor fundamental de los precios. hacen que este análisis sea costos y de frecuencia semestral como mínimo. Otra idea en la elección de los títulos. El análisis fundamental puede orientarnos para elegir que comprar. surge el análisis técnico.Decisiones Financieras Credicorp (BAP-ADR Financiera e industria) y Sider (industria metalúrgica). 20. no obstante su naturaleza de largo plazo (importa que acciones comprar antes que el momento ideal para comprar) y la amplia exigencia de información. Por ello para un seguimiento diario de los precios. el primero es el análisis fundamental. puesto que son acciones con tendencia al alza. ~ 620 ~ . El seguimiento de los precios con análisis técnico Como se ha podido revisar. es comprar aquellos cuyo valor fundamental está por encima del valor de mercado. trata de explicar los factores relacionados con la oferta y demanda de acciones en el cortísimo plazo (importa el momento de la operación).000.000.00 10.000.000.000. para ello se vale de diversos análisis gráficos. Análisis de barras. Una figura popular es el análisis de barras.000.2 millones por ~ 621 ~ .000.00 4.00 8.00 12. una media de 1.000.000.000.00 14.4. la cotización alcanzó un volumen máximo de 85 millones. con la finalidad de ir midiendo la intensidad o el pulso del mercado y poder predecir los movimientos que tendrán los precios de las acciones.Alicorp 2009-2010 Alicorp .000.000.00 En el lapso de un año.00 0.00 2.7/06/10) 16. veamos: Fig. 20. este nos permite observar por ejemplo el volumen transado (negociado) por día.000.00 6.000.Volumen Negociado (7/05/09 .000.000.Decisiones Financieras Este segundo enfoque de análisis técnico. no sólo en volumen sino en promedio diario. por eso consideramos que la acción puede seguir subiendo.Decisiones Financieras día. el precio mínimo y en el centro el precio de cierre. es decir que la puja por compra o venta ha sido baja y se ha llegado al ~ 622 ~ .4 millones. la figura se puede ver abajo: Máximo Cierre Mínimo La figura indica el precio máximo. se pueden dar algunas variantes: Todos los precios son iguales. El primer trimestre del 2010 se negociaron en promedio 608 mil diarios. pero aún no llega a la media de 3 millones diarios. alcanzada el último trimestre del 2009. Una siguiente figura muy usada. el segundo trimestre 1. es la que va señalando la dinámica de precios en el día (intraday). vemos que la intensidad de la demanda de esta acción ha ido creciendo en el año 2010. Decisiones Financieras equilibrio de mercado (la oferta y demanda diaria se igualan). en este caso la demanda por el título ha sido creciente y ha elevado al precio. de modo que debemos evaluar la tendencia en tiempo. en este caso la demanda ha sido decreciente al cierre de las operaciones. en este escenario los precios tienen a ser estables. El precio de cierre esta en el mínimo. entonces es de esperar que la acción suba. El precio de cierre esta en el máximo. entonces es probable que la acción baje. si los montos negociados han sido crecientes en el día sin llegar al promedio histórico o debajo del pico. si los montos negociados son crecientes. Si los montos negociados son menores al promedio o son bajos. aplicando lo anterior: ~ 623 ~ . Veamos la figura respectiva en el caso de Alicorp. porque la oferta seguirá creciendo ante la expectativa de baja. lo probable es que la acción baje. Si los montos negociados ya son altos y por encima de la media. entonces es probable que la acción se mantenga. Tendencias diarias Alicorp 2010 Alicorp . Máximo Cierre Apertura Mínimo ~ 624 ~ .2 Subirá 3.4 3.Precios (II Trim. la caja es negra.5 Estable 3. la figura es una caja transparente. En este caso si el precio de cierre es mayor que el precio de apertura.1 Si se produce nuevamente.9 2. Pero si el precio de apertura es mayor al precio de cierre. tiende a subir 3 2. 2010) 3.Decisiones Financieras Fig.5.8 2.3 3.7 Otra figura usada en el análisis se muestra a continuación. 20.6 Bajará 3. Decisiones Financieras Se pueden encontrar varias conclusiones a partir de la dinámica de estos precios. Con un precio de cierre menor. en este caso a pesar de la dinámica diaria de compra y venta. implica que hubo mayores ofertas en el día que demandas. esto sucede porque en medio de la ~ 625 ~ . el mercado aquí tiene tendencia alcista. En este caso la caja es pequeña (transparente). Si la distancia entre los precios del día fueron bajas. los precios no tienden a subir. entonces los precios subirán. El precio de apertura se pega al máximo y el cierre se pega al mínimo. esto se muestra con una caja negra. Los precios de apertura y cierre son cercanos y se pegan al máximo. aquí la tendencia es bajista. sobre todo si los precios del día fueron muy distantes (máximos y mínimos). esto sucede después de una tendencia bajista y anuncia que los precios pueden volver a bajar. si se repite y la caja central va creciendo. por eso que el precio finalmente fue bajando hasta el mínimo. entre las más importantes tenemos: El precio de apertura y cierre son iguales o muy cercanos. El precio de cierre se pega al máximo y el precio de apertura se pega al mínimo. implica que el mercado no marca una tendencia definida y es mejor esperar. entonces el mercado pierde fuerza y tiende a estancarse. 5 Indecisió n 3. Los precios de apertura y cierre son cercanos y se pegan al mínimo.2 3.6 3.Decisiones Financieras baja.9 2. 2010) Bajista y cambio bajista 3. es inverso al anterior y señala un cambio. pero cuando el mínimo se cae.6. 20.8 2. llevando el mínimo abajo. los inversionistas comienzan a vender. pero otros toman ganancias y venden bajando los precios sin llegar al mínimo. esperando una nueva alza. Precios diarios Alicorp 2010 Alicorp . otro grupo de inversionistas compra para tomar posiciones por acciones que ya están bien baratas y llevan el precio hacia arriba pero sin llegar al máximo.Precios (II Trim.3 3. se produce luego de tendencias alcistas.4 3. Sucede porque en el alza muchos compran. Veamos la figura respectiva para Alicorp: Fig.1 Cambio y Alcista 3 2.7 ~ 626 ~ . son las tendencias y franja de precios (máximo versus mínimo). Niveles de resistencia y apoyo Alicorp .4 3.6 Nivel de apoyo Precios 3.5 3.7.Decisiones Financieras Como se ve en la figura anterior.8 2. puede dar una idea sobre la marcha de los precios en el futuro.9 2. 20.Precios (II Trim. Fig.3 Montos negociad 3. el uso de las cajas. que marcan los niveles de resistencia o punto de apoyo del inversionista.1 os Nivel de Resistencia 3 2. Otro figura de amplio uso.2 3. combinada con las distancias entre precios máximos y mínimos. 2010) 3.7 ~ 627 ~ . Decisiones Financieras El nivel de resistencia indica el mínimo precio que el inversionista estará dispuesto a aceptar para seguir manteniendo la acción. tal como se muestra en la figura con la flecha decreciente. lo hemos estimado con un número creciente de negociación (ver círculo punteado). por ende decide vender por debajo del nivel de resistencia. Por debajo de este precio. El nivel de apoyo o punto de apoyo. reflejando que a ese nivel de modo emotivo. ~ 628 ~ . En el caso de la figura. tal como se muestra en el figura con la flecha creciente. señalan el precio que el inversionista considera como valor ideal o esperado. hasta que las mismas fuerzas del mercado van a la baja por la venta para tomar ganancias. La sensación es tan buena que el inversionista decide comprar más y aquellos que no ha comprado pueden decidirse por comprar más. eso puede llevar a una tendencia creciente del precio. que siga bajando más lo llevaría a perder dinero. de modo que la demanda es intensa y por eso es un referente de precio mínimo. le ha ido bien con esa inversión (en un contexto de demanda creciente por los mayores montos negociados). en una perspectiva emotiva. hasta que los compradores toman posiciones de compra ante una acción barata. los inversionistas deciden vender y por ende provocan una baja del mercado. Finalmente a corto plazo. en este caso depende del análisis de la empresa para elegirla como opción de inversión. es muy probable que el valor fundamental se haya deteriorado. En primer lugar tenemos los fundamentos de la economía.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XX L a selección de las acciones a compra es un proceso que tiene hasta tres diversas fuentes de información. Una segunda fuente de información es el valor fundamental de las empresas. en los sectores dinámicos hay empresas con valor fundamental interesante. son atractivas para la inversión. Las empresas cuyo valor fundamental están debajo del precio de mercado o de bolsa. En los primeros casos. ~ 629 ~ . que se basa en el comportamiento diario del precio de la acción. eso supone analizar los distintos sectores económicos de un país y quedarse a una mirada más profunda de aquellos sectores con mucha dinámica. es decir como crecen las exportaciones o la demanda mundial en ese rubro (siempre que sea transable). en otros sectores deprimidos. además como se mueven los índices de bolsa en los sectores más dinámicos revisados. el análisis es de tendencias a largo plazo. para ir teniendo un comportamiento probable. aspecto que se ha revisado en otros capítulos. tenemos el análisis técnico. La dinámica sectorial debe ser también evaluada con el sector externo. con un precio de apertura menor al de cierre. tiene tendencia creciente o decreciente. ¿qué otros datos se requieren para ver esa tendencia? 6. cajas o barras de color blanco o negro para los precios intraday. ¿en qué caso no las recomienda? 5. de qué depende su decisión? ~ 630 ~ . Si una empresa ha tenido durante un semestre un comportamiento estable. Un inversionista encuentra que su acción ha bajado de precio.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿a qué factores puede deberse este crecimiento repentino? 3. Un sector muy riesgoso es el petrolero. qué información maneja el inversionista que justifique su conducta? 4. son de utilidad en todos los casos. de pronto su valor crece mucho y sigue creciendo. Una acción que siempre sale al mercado diario. ¿por qué motivos no vende la acción y sigue asumiendo pérdidas. ¿Cómo determina el nivel de resistencia y de apoyo en una empresa cuyas acciones son de cierta volatilidad pero la tendencia clara es de crecimiento en el tiempo? 2. ¿compraría acciones de Petroperú que se emitirán dentro de poco (incluso ya emitidas). La figura de velas (candlestick). 55 2.64 2.834 21-02 2.650 2.68 2.63 2.75 2.52 49.64 18. Cierre Anterior Cierre Actual Apertura Actual Máxima Actual Mínima Actual Monto Negociado 16-03 2.63 6.500 08-03 2.144 17-02 2.7 2.63 2.75 2.47 2.75 2.6 2.75 2.73 2.986 Se pide: Realice un análisis intraday.6 2.635 2.47 2.5 171.500 29-02 2.6 2.59 2.55 1.666 27-02 2.63 2.75 13-03 2.63 2.68 95.352.47 316.51 2.51 141.775 01-03 2.76 2.436 2.64 2.65 2.75 34.65 2.6 2.65 304.57 2.7 2.6 2.55 2.63 2.7 1.702 2.75 15-03 2.65 2.68 2.55 2.63 2. ~ 631 ~ .55 2.47 2.355 06-03 2.63 2. con las figuras de cajas y establezca un pronóstico de comportamiento del precio de la acción a corto plazo.65 2.64 2.75 2.6 298.250 28-02 2.71 2.65 2.6 2.6 2.75 14-03 2.5 2.876 02-03 2.7 09-03 90.6 2.71 2.65 2.65 2.65 160.65 2.5 2.6 2.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Considere los datos de las acciones comunes de la empresa Aceros Arequipa (en soles) para el mes de febrero a marzo de 2012: Fecha Cotizac.575 05-03 2.750 07-03 2.59 233.47 2.75 2.63 2.6 2.6 2.57 2.63 22.075.85 2.55 2.64 2. Decisiones Financieras INVERSIONES EN EL MERCADO SECUNDARIO BURSÁTIL 21 Conocer la rentabilidad de las distintas operaciones que se hacen en la bolsa. ~ 632 ~ . Compra venta de acciones y comisiones. rentabilidad a corto. mediano y largo plazo. P es el precio de la acción en la Bolsa de Valores al momento de estimar la rentabilidad. tiene la siguiente expectativa de ganancias: R = (D/ P) + G Donde R. un inversionista que adquiere acciones en una emisión primaria.Decisiones Financieras CAPITULO XXI: INVERSIONES EN EL MERCADO SECUNDARIO BURSÁTIL E n la teoría básica de inversiones en acciones. G puede ser estimado del comportamiento histórico de dividendos otorgados por la empresa. D son los dividendos (en dinero) que se esperan cobrar a futuro por la inversión realizada. se configura que la rentabilidad de esta inversión tiene dos perspectivas. en un primer caso tenemos la rentabilidad de largo plazo y en un segundo paso. además se considera que el comprador en emisión primaria es accionista de la empresa. tenemos la rentabilidad de corto plazo. A largo plazo. o de las políticas de distribución de ~ 633 ~ . es la tasa de rentabilidad esperada en la inversión realizada a modo primario en un período. Mientras que G es la tasa de crecimiento de los dividendos que se espera obtener a futuro. una vez que el accionista inicial primario. entonces su rentabilidad acumulada puede estimarse del siguiente modo: R = [ ∑ Di + (P . Si un inversionista.Decisiones Financieras dividendos que establecen los dueños de la empresa (siendo el inversionista miembro de este directorio). Con este criterio. ya vendió sus acciones a un tercero y el proceso de compra o venta se convierte en secundario. A corto plazo. considera tener la acción hasta los dividendos e inclusive a largo plazo y luego venderla (un comprador secundario de largo plazo o un comprador primario con expectativa de venta). por lo menos 6 meses a un año antes de la fecha de corte o día límite para que los accionistas informen la tenencia de acciones y puedan acceder al beneficio de dividendos. P es el precio de mercado de las acciones en la bolsa de valores. porque para cobrarlos hay que tener una posición relativamente larga de las acciones. no existe la esperanza de dividendos.Po) ] / Po Ejemplo: ~ 634 ~ . la rentabilidad de corto plazo sólo se basa en los precios de las acciones como sigue: R = (P – Po) / Po Donde R es la tasa rentabilidad obtenida en el período de la operación. Po es el precio de compra de las acciones al momento de la emisión primaria o simplemente el precio al cual se compró la acción en el mercado secundario. Se ganó $ 4. $ 1. en este caso. Siendo la rentabilidad acumulada en dos años de 30. Una ganancia de $ 2 en la operación.Decisiones Financieras Un inversionista de corto plazo compró una acción en $ 10 y la vendió tres meses después en $ 12. entonces el ganará $ 1. entonces corregiremos las fórmulas para estimar la rentabilidad (R) del siguiente modo: ~ 635 ~ .5 el primer año y $ 1. conociendo que el dividendo puede crecer 5% y al momento de la venta la acción se cotiza a un precio de $ 14. En todos estos cálculos. la acción esta en $ 13.8%.58 el segundo año y 5. en el momento de la venta.5 en un año. espera ganar dividendos de $ 1. se asume que no existe tasa de interés que ajuste el valor del dinero en el tiempo. Si el inversionista no desea vender la acción. El mismo inversionista decide esperar a vender la acción dentro de un año y por ello recibe un dividendo de $ 1.3% en los tres años. Si el inversionista decide esperar unos tres años para vender la acción.5 por acción y además espera que esto crezca 5% al año.5 por acción. Si queremos considerar el valor del dinero en el tiempo. entonces la rentabilidad de la operación fue de 20% en 3 meses.5 el primer año.65 el tercer año.58 el segundo año. entonces se ganó $ 1. porque fue una compra primaria. Entonces su rentabilidad fue de 45% en un año. Generando una rentabilidad de 87. 65 / (1+ R)3 R = 26% anual. con dividendos de cero. Rentabilidad anual para períodos mayores a un año de operación: Po = D1 / (1+ R)1 + D2/ (1+ R)2 +…+ (P + Dn) / (1+ R)n En el caso del ejemplo donde compra en $10 y vende en 3 años en $ 14.5 / (1+ R)1 + 1. la rentabilidad anual obtenida es: 10 = 1.58/ (1+ R)2 + 15. la rentabilidad anual es: R = 0.Po) + D ] / Po } * [ 365 / Días de la operación ] En el caso del ejemplo del accionista que compra en $ 10 y vende a $ 12 en 3 meses. ~ 636 ~ .Decisiones Financieras Rentabilidad anual para períodos menores a un año de operación: R = { [ (P . además del flujo de dividendos.20 * 365 / 90 = 81% anual. para su posterior liquidación en CAVALI. la SAB después de la operación registrará el número de acciones adquiridas. que dispone de US$ 1 millón (al tipo de cambio de 2. equivale a S/ 2.849.849. los inversionistas realizan operaciones de compra y venta de acciones de modo continuo. el tipo de acciones a comprar. Todo este proceso tiene costos relacionados no sólo con el precio de las acciones.000) emite la siguiente orden de compra: ~ 637 ~ .1. el intermediario bursátil.Decisiones Financieras 21. Rentabilidad en operaciones de compra venta en la Bolsa de Valores de Lima En la práctica. que contiene la cantidad de acciones a vender y el tipo de acciones. emite una orden de venta. Posterior a esta orden. en algunos casos estas comisiones diluyen fuertemente el monto ganado. por ello es importante analizar que sucede ya en operaciones reales en la bolsa. si son comunes o de inversión y si son en soles o en dólares u otra moneda. en este caso la Bolsa de Valores de Lima. El proceso se inicia enviando la orden de compra. un inversionista con muchas expectativas de retorno compra diversas acciones. que incluye el monto a invertir. La SAB una vez emitida la orden en la rueda de bolsa ELEX. las vende y compra otras. cierra un precio y registra el monto de dinero que se ha recibido por la transacción. si el inversionista desea vender las acciones o parte de ella. sino también con las comisiones que cobra la SAB. Consideremos un inversionista cualquiera. 00 Junior PML Dólares (T.997.987.97 Comunes BROCALC1 soles 99. El pago por comisiones llega a 40.849) 49. ~ 638 ~ .50 Comunes CORAREC1 soles 249.999.98 Comunes POMALCC1 soles 399.998.798.49 Comunes CVERDEC1 Dólares (T.999.85 Inversión CORAREI1 soles 99.00 Comunes LACIMAC1 Soles 49.301 soles. sobre el valor total de la operación.1.999.50 Comunes FERREYC1 Soles 49. La tabla siguiente muestra estas estimaciones.948.00 Total 2.999. el inversionista debe asumir diversas comisiones.C 2.78 Una vez realizada la operación.884.884 soles.960.00 Inversión CAUCHOI1 soles 349.94 Inversión RECORDI1 soles 199. las mismas que deben ser agregadas al pago de la orden de compra.80 Comunes TUMANC1 soles 199.849) 348.Decisiones Financieras Tabla 21.999. monto que llega a 2.998.996.000.C 2. Orden de compra de acciones Clase Valor Moneda Importe Comunes AUSTRAC1 soles 299.00 Comunes CARTAVC1 soles 100.999.798.75 Inversión LUISAI1 Soles 299. 07% 1.959.V.44 2.) 1.814 soles.2. En este ejemplo el precio conseguido y el número de acciones adquiridas son (para las operaciones en US$.B.Decisiones Financieras Luego de estas operaciones.L.* C.434. S.A.399. para ello emite las propuesta y espera alguna orden de venta sobre ese precio o sobre el mejor precio posible recibido en las órdenes de venta.A.301. es vital para poder iniciar el seguimiento de precios y la rentabilidad de la operación.886.64 40.09% 0. Comisiones de la orden de compra Cargos CONASEV B.849 soles): ~ 639 ~ . Tabla 21.A.V.I.14 Después de enviar la orden de compra. el inversionista tiene un saldo de caja de 9.00% Monto (S/. El anterior proceso. la SAB procede a comprar los títulos en la rueda de bolsa (ELEX).519. producto de restar el monto inicial de la inversión menos la compra de acciones y las comisiones e impuestos pagados.85 33.22 27. se tiene un tipo de cambio de 2.988.05% 0. Sub Total IGV sobre el sub total Total de cargos Tasa 0.51 19% 6.00 1.L. 24 755 TUMANC1 Precio (S/.00 Acciones 19.848 soles).127 soles provenientes del incremento del precio de las acciones de Tumán.230 18. un total de 72. para ello se fija en los precios que existen en el mercado y decide emitir la orden de venta por todas las acciones de la cartera (el tipo de cambio dos días después fue de 2.15 1. Minera Santa Luisa (Luisa I1). Precio y cantidad de acciones compradas Valor AUSTRAC1 BROCALC1 CARTAVC1 CAUCHOI1 CORAREC1 CORAREI1 CVERDEC1 (USD) Precio (S/.60 2.) 0.59 0.251 PML (USD) POMALCC1 RECORDI1 66.111. Pomalca.27 42.80 0.65 3. Ferreyros y Corporación Aceros Arequipa (Corare).732 677.10 2. ~ 640 ~ .Decisiones Financieras Tabla 21.692 66.181 4.00 Acciones 1.99 85.5413 1 0.111 2.010 644.380 6. donde puede verse.279 50. que el inversionista ganó en dos días.3. Estos incrementos superaron la caída del precio de acciones como Lima Caucho. Cerro Verde e Inversiones la Cima. se ve en la tabla siguiente.) 2.75 74.250 Valor FERREYC1 LACIMAC1 LUISAI1 4.00 16.666 Dos días después de la operación el inversionista decide liquidar su cartera.966 307. La información concerniente a los valores vendidos.365 116. 08 2.90 199.000.998.0 8 72.32 301.10 0.Decisiones Financieras Tabla 21.666 225.00 4.382.49 65.98 POMALCC1 RECORDI1 0.380 6.00 0.798.50 249.65 0.999.00 348.010 644.00 49.012 199.60 -545.948. estas comisiones resultan en 41.85 99.97 99.57 50.181 4.25 9.647.677.00 25.27 42.997.54 755 19.00 100.00 348.452.97 99.127 El saldo final del inversionista debe verse a partir del neto que existe entre las ganancias obtenidas y las comisiones (sobre el valor vendido) e impuestos de la venta.00 345.79 2.966 307.203.43 1.80 TUMANC1 TOTAL 3.692 440. Orden de venta de acciones Precio final 0.339 soles.333.279 50.230 18.65 677.4.268.25 259.48 49.999.960.251 Venta 299.00 -122.365 116.23 2.00 349.000.38 66.50 40.9 6 0.00 Compra 299.998.00 -4.60 49.111 2.884 Valor AUSTRAC1 BROCALC1 CARTAVC1 CAUCHOI1 CORAREC1 CORAREI1 CVERDEC1 (USD) FERREYC1 LACIMAC1 LUISAI1 PML (USD) Gananci a 0.250 85.999.05 2.877.999.960.75 299.871.80 399.72 75.502.331.93 384.00 2.00 Acciones 1.50 49.999.302.111.996.987.00 100.00 16.62 2.32 502.51 -339.00 0.302.999.17 100.999.94 199.677.728.151.732 49.999. Su cálculo se muestra en la tabla siguiente: ~ 641 ~ . 911.12 34.14 más 30.B. S.012.70 Entonces si a la ganancia le quitamos las comisiones e impuestos.009. Comisiones de la orden de venta Cargos CONASEV B.05% 0.00% 19.814 soles.022.) 1.65 soles.65 más la caja inicial de 9.A.V.00% Monto (S/.787.07% 1. C.78 ) * 365 / 2 = 200.09% 0.L.710.25 6.I.739.884.A. Haciendo la estimación anual en la fórmula anterior. considerando el cambio de 2.30 dólares.65 / 2. La rentabilidad de la operación es: R = (30.848 soles por dólar de cierre.79 soles.91 2. El saldo de caja final del inversionista es 2.71 28.798. el retorno fue de 200.51 2.336.339.871.46 41.583.1%.A.Decisiones Financieras Tabla 21. esto da como resultado un saldo final de 2.613.7% Por los dos días que duró la operación.V.5.L.787. nos queda en efectivo 30.787.7%. el retorno fue de 1.600.435. equivalente a 1. ~ 642 ~ . Sub Total IGV Total Tasa 0. sea por compra primaria o secundaria.2. pagos en efectivo o incrementará sus acciones. recibiría en el transcurso del tiempo. en este caso la empresa paga a los inversionistas una cantidad de dinero por acción. Fuera de este plazo las acciones pierden el derecho a dividendos. Esto también se conoce como entrega de acciones liberadas. pero pueden seguir cotizándose en la rueda de bolsa normalmente. su tenencia le da derecho a recibir dividendos. siempre que mantenga las acciones hasta el plazo máximo que la Bolsa señala como fecha de registro. los dividendos pueden clasificarse en dividendos en acciones. de modo que al momento de venderlas. Como ya hemos señalado en capítulos anteriores. Entonces si el inversionista se registra hasta la fecha exderecho. tendrá la siguiente tasa de rentabilidad: Po * A = (D1*A) / (1+ R)1 + (D2*A)/ (1+ R)2 +… + (P*A1 + Dn*A1) / (1+ R)n ~ 643 ~ .Decisiones Financieras 21. Otra figura son los dividendos en efectivo. Estimando la rentabilidad para las acciones a largo plazo Una vez que el inversionista ha adquiridos acciones. en este caso la empresa paga con un número o porcentaje de incremento de acciones al inversionista. se tendrían varias fuentes de rentabilidad. señalan que los dividendos no generan un cambio en la riqueza de los inversionistas. Growth and the valuation of Shares". Finalmente se venden las acciones recibiendo P*A1. nº34. otra es la entrega de acciones que incrementan el stock de títulos del inversionista y finalmente el cobro periódico de dividendos. se puede decir que a largo plazo. F. entonces la cantidad de acciones es mayor y se indica como A1. En conclusión. Si consideramos que se reciben acciones liberadas. D1*A. y MODIGLIANI..Decisiones Financieras En este caso Po es el precio de compra de cada acción. a partir de ese momento se reciben dividendos por ese monto de acciones lo cual se representa como Dn*A1. M.: 411-433. D son los dividendos en efectivo por cada acción y P es el precio de venta final por acción. October. A pesar de que los dividendos son una motivación importante en la decisión de compra de acciones. La cantidad de acciones compradas por el inversionista se representa por A. ~ 644 ~ . Journal of Business. (1961): "Dividend Policy. equivale al total de dividendos recibidos en el período 1 y así en cada período se reciben dividendos. Págs. entonces Po*A equivale a la inversión realizada. una es el incremento del precio de las acciones. autores como Miller y Modigliani1. el razonamiento puede deberse a dos factores: 1 MILLER. esta mayor oferta de títulos reduce el precio de la acción y por tanto. una empresa tiene activos por $20. Si la empresa decide repartir las utilidades como dividendos. pero no quiere usar la caja del negocio para pagarle a los accionistas. para pagarle a los accionistas.11. inicialmente poseía 18. los inversionistas mantienen constante su riqueza.000 Si la empresa capitaliza sus utilidades.000/18. ~ 645 ~ .000 2.Decisiones Financieras La empresa al usar la caja disponible. de modo que si desea crecer.000.11 cada una. equivalente a $1. simplemente renuncia a seguir creciendo. lo que implica que nuevamente el precio cae y los inversionistas se mantienen igual.000 Activo fijo: 15.000 acciones valorizadas a $1 cada acción: Caja: 5. es decir los inversionistas tienen más riqueza. entonces cada inversionista o accionista tiene $1 + $0. entonces cada acción terminará valiendo $20. entonces igualmente debe emitir acciones sólo para poder financiar el pago de dividendos. Veamos el ejemplo siguiente.000 Capital social: Utilidades: 18.000 y no tiene pasivos. su riqueza se incrementó del mismo modo. Si la empresa desea crecer. debe volver a emitir acciones. Decisiones Financieras Ahora si consideramos que la empresa. la fecha de registro fue el 22 de abril. Entonces. la empresa ALICORP entregó dividendos en efectivo el día 20 de mayo (un monto de 0. En conclusión podemos decir que un aumento de dividendos reducirá el precio por acción. debido a los dividendos. Fuera del plazo se dice que la acción es ex dividendos en el caso de efectivo y ex derecho en el caso de acciones liberadas.000 Capital social: 20.000 usados.11 de valor a $1.000 Activo fijo: 15.1287181 soles por acción). $ 1 por acción.11 que se tenía al inicio se diluye y la riqueza sigue siendo la misma. entonces deberá emitir más acciones. para conseguir los $2. es decir el incremento de valor de $0.000 acciones adicionales (vendiendo a $1 cada acción). Por ejemplo. se quedó sin fondos. en el ejemplo se pasó de $1. su valor sigue siendo como al principio. es decir se reduce en la proporción del dividendo. considerando la figura siguiente. debe emitir 2.000 La empresa ahora tiene 20. ~ 646 ~ . el balance queda ahora: Caja: 5.000 acciones colocadas. hasta este día se determinaron los titulares de acciones con derecho a dividendos. tal como dicen Modigliani y Miller.5 Fuente: BVL ~ 647 ~ 07/06/10 31/05/10 24/05/10 17/05/10 10/05/10 03/05/10 26/04/10 19/04/10 12/04/10 05/04/10 29/03/10 22/03/10 15/03/10 08/03/10 01/03/10 22/02/10 15/02/10 08/02/10 01/02/10 25/01/10 18/01/10 11/01/10 04/01/10 0 2 Mlls .3 al 7 de junio. 21. Si vemos la figura anterior.5 Cotización por acción (S/.1 Alicorp. tendremos el comportamiento del precio (ver círculo) pasó de 3.Decisiones Financieras La fecha de corte fue el 19 de abril. Fig. último día que se negocian los títulos con derecho a dividendos.16 el día 21 de mayo. de modo que el efecto dividendo existe pero no altera el precio de la acción luego del suceso.) 1 0. Junio 2010 14 Mlls 4 3. Cotización y pago de dividendos.) 2 1.3 el día 17 de mayo a 3.5 3 8 Mlls 2. Hay que notar también que el precio retoma el valor de 3.5 Monto Negociado (Mlls S/. reflejando en su caída el monto del dividendo otorgado. al 22 de abril de fecha de registro.540. ~ 648 ~ .968 soles en total). vendiendo la acción el 7 de junio a 3. el inversionista obtuvo una rentabilidad de 112% (tasa a al cual el valor actual neto VAN es 0).Decisiones Financieras Otro aspecto a resaltar es que entre el 19 de abril de fecha de corte. se tuvo un incremento notorio en el monto negociado (ver flecha). tomando los dividendos y eso implica que el precio baje. Los inversionistas toman posiciones de compra especulando que la acción subirá en cuanto se anuncien los dividendos.1287181 soles por acción (78. los inversionistas venden la acción. 024. 1 millón y compró acciones de ALICORP. una vez pasada esta ola.3 soles. Ejemplo de estimación de rentabilidad a largo plazo Consideremos un inversionista que tiene S/. los datos para el ejemplo provienen del año 2009 y se muestran en la tabla siguiente. En mayo 2010 obtuvo 0.497 acciones.111166 soles por acción (en total 68. la cotización retoma el precio anterior a este proceso y su cotización ya dependería del mercado. obtuvo 613. Luego de 396 días de tener la acción. siguiendo la fórmula anterior. pero como vimos antes. obteniendo S/. luego en mayo 2009 recibió 0. Con el monto a invertir. 2.200 soles). 12871 Compra Dividen dos Dividen dos 378 78.6. entonces tenemos este cálculo de rentabilidad al infinito.402 20/05/10 0.63) + 15.11116 13 68.024.1287181 / 1.200 66. tenemos una ganancia de 112%.318 07/06/10 3. Cotización y dividendos de Alicorp. se agregan estas para la venta final o para el cálculo de los dividendos en efectivo que se den.280 Tasa de rentabilidad (R) 112% Flujo 0 En caso de dividendos en acciones. ~ 649 ~ . Acciones 07/05/09 1.69% anual.69% En el caso de tener la acción a largo plazo.63 0 613.968 36. Si el inversionista no decide vender la acción y considera que los dividendos crecerán a la tasa histórica (variación 2010 respecto del 2009). posterior a esta entrega. sin esperar venderla.540 VAN TOTAL 897.000 Fecha Precio S/.Decisiones Financieras Tabla 21. la rentabilidad esperada es 23.497 20/05/09 0.000.000 1.3 Venta 396 2. 2009 Valor Actual (VAN) 1.000. Opera ción Días Acum. mientras que al venderla luego de un año y un mes. considerando la fórmula revisada al iniciar el capítulo: R = (0.79% = 23. los inversionistas no están interesados en vender las acciones. lo que se conoce también como acciones growth o de crecimiento.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXI L a rentabilidad por operaciones secundarias realizadas en la bolsa de valores. de modo que su fuente de rentabilidad son básicamente los dividendos y el crecimiento de los mismos. sobre mantener sus inversiones a corto. perciben dos fuentes de fondos netos. A corto plazo la rentabilidad en la compra de acciones. que en este caso se denomina value o acción de valor. A largo plazo. ~ 650 ~ . básicamente fundamental. ambos aspectos determinan la rentabilidad de la acción. está basada en el diferencial de precios. una es el diferencial de precios y la otra son los dividendos. son principalmente propietarios con decisión en el directorio de las empresas que poseen. A mediano plazo los inversionistas que deciden vender sus acciones y tomar ganancias. mediano o largo plazo. tiene que ver con la decisión del inversionista. Si se compra una acción preferente sin derecho a voto pero con pagado de dividendos ¿significa esto que el inversionista sólo esté pensando a mediano plazo. ¿cuántas compras o ventas debo hacer como máximo en el semestre? 4. ¿es mejor vender las acciones o esperar la recuperación. qué es más recomendable. ~ 651 ~ . Considere que se poseen 100 soles para invertir en acciones que cuestan 1 sol cada una. Para que la operación siga siendo rentable o no se pierda dinero y si el precio de las acciones sube en general 5% semestral. puede quedarse indefinidamente con esa acción. Si un inversionista desea sólo acciones de crecimiento (growth). las comisiones de compra y venta de títulos son de 1. empresas en mercados en crecimiento o empresas que recién están entrando al mercado (por ejemplo las mineras junior) 2.4% (incluido IGV). 5. Asimismo. por qué? 3. de qué depende? Explique. como varía la respuesta si la empresa paga dividendos en el semestre de 0. Si la economía está siendo afectada por un crisis externa. En el caso anterior.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1.1456 soles por acción. empresas en mercados maduros. 78 soles. La empresa JHSA cotiza en la bolsa. han recabado información para realizar un valor descontado y ver cuánto pagar. El año actual se espera que los dividendos crezcan a un ritmo de 10%. Los dividendos siempre se pagan al cierre del año en curso. es decir que sea de 0.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I FCV es una empresa dedicada a la producción y venta de conservas de pescado. Otros datos obtenidos. su rendimiento diario (variación de precios) ha sido en el último año de 0. Para el cálculo anterior. Los analistas desean saber si el precio de la acción. se toma en cuenta sólo el año actual. La información de la empresa se muestra a continuación: ~ 652 ~ .624578 soles por acción y su cotización fue de 45. por el método de dividendos sería similar al precio por flujo de caja descontado. Para ello consideran que el costo de capital o tasa de descuento equivale al rendimiento anual a mediano plazo de la acción de JHSA.6870358 soles por acción y que la cotización crezca en el (%) ya mencionado. señalan que la empresa el año pasado pagó un dividendo anual de 0.05% en promedio. La empresa FCV desea asegurar la compra. sin embargo sus analistas financieros. que está dedicada a la captura y pesca de altamar. ellos han decidido comprar a la empresa JHSA. pagando un precio atractivo por acción. ~ 653 ~ . Gastos variables/ Ventas (%) Inversiones cap.000 Se pide: Comparar el valor de la acción por flujo de caja descontado.) Impuesto: Nro de acciones Año base 500. Crecimiento del sector Interés por pasivos (%) Pasivos a largo plazo (S/.Decisiones Financieras Activo fijo neto S/.000 43% 60.000 2.000 40% 40.000 250.500 5% 1.500 6% 1.000 año 1 480. Trabajo S/.000 año 2 460. con el precio de la acción a corto plazo.000 30% 1.500 7% 1. mediano plazo y largo plazo.000 2. Decida el precio pagar por cada acción.200 año 3 440.) Activos corrientes (S/.500 6% 6% 6% 3.0% 375.000 42% 50. Costo de ventas/ventas (%) Costo de ventas S/. Gastos fijos S/.000 2. Tipos de bonos. convexidad y riesgo del bono. duración. sus características y el riesgo asociado a su compra. rendimiento del bono.Decisiones Financieras INVERSIONES EN BONOS 22 Conocer la rentabilidad del bono. ~ 654 ~ . una oportunidad de inversión con menores que las acciones. mediante el cual la empresa vende en el mercado unos papeles con esta denominación y obtiene así recursos financieros para sus inversiones. el bono indica un valor nominal de US$ 1.000 por cada uno. este interés se pagará cada año desde la emisión del bono (en el figura se indica que el bono se emitió en 1970) y hasta su vencimiento. o en el caso de tener compra previa. Desde la otra perspectiva. Más abajo figura la entidad que asesora la colocación de bonos. El proceso de colocación ~ 655 ~ . monto que recibirá el inversionista al momento del vencimiento (en la figura esta fecha es en Diciembre de 2007). figura el banco suscriptor de la misma. un bono es un instrumento de deuda.Decisiones Financieras CAPITULO XXII: INVERSIONES EN BONOS C omo ya se mencionó en el capítulo de financiamiento. La empresa emisora ofrece además pagar un interés periódico que se denomina tasa cupón (en el figura es 9 ¼ % anual). debido a que ofrecen pagos fijos y general si son emisores garantizados. es un mecanismo de financiamiento. un bono representa para un ahorrista. cliente riesgos por lo perder Como puede verse en la figura siguiente. la posibilidad de dinero en el bono es relativamente limitada. Fecha de emisión Estructurador / Suscriptor (Banco comercial /SAB o Banco de Inversión) ~ 656 ~ . 22. Características del bono Valor Nominal o Pago al Vencimiento N° de Serie Empresa emisora Tasa de interés a pagar (Cupón). es similar a las colocaciones de acciones en el mercado primario. aspecto ya revisado. Fig. Fecha de vencimiento.Decisiones Financieras del bono.1. 22. Algunos tipos de bonos Los bonos más conocidos son los siguientes: Cupón cero: Bonos que no tienen pago periódico de interés. pero eso depende de las condiciones del mercado (la demanda existente en general). si se vende al valor nominal.Decisiones Financieras Las empresas salen al mercado de capitales (la bolsa de valores o la compra suscrita) a vender estos bonos. si el precio se cotiza por encima del valor nominal se denomina sobre la par. de la empresa emisora (su clasificación de riesgo y perspectivas). el inversionista los compra bajo la par y su ganancia es da al recibir el valor nominal. entonces se denomina a la par y finalmente una venta por debajo del valor nominal es bajo la par. en este caso la tasa de rentabilidad (R) se obtiene del siguiente modo: Valor de mercado al vencimiento = Valor nominal / (1+ R) n ~ 657 ~ . Obviamente a la empresa le conviene colocar los bonos sobre la par. del prestigio del estructurador o suscriptor y del proceso de venta o difusión seguido.1. Veamos la nota de prensa respectiva: Fig.Decisiones Financieras El bono cupón cero tiene un tratamiento similar en el caso de las emisiones de papeles comerciales. en la práctica nadie está dispuesto a comprar estos bonos y por ello su precio cae. Si consideramos la fórmula anterior. fueron declarados bonos basura. de modo que su valor de mercado se reduce enormemente. Un ejemplo es que el 18 de Junio de 2012. Bonos basura: Bonos con una clasificación de riesgo muy alta. Bonos basura griegos ~ 658 ~ . 22. que se emiten a plazos menores a un año.2. el rendimiento de estos bonos (R) tiende a ser muy alto. los bonos emitidos por el estado Griego. tienen un propósito específico y su liquidación (en caso de problemas de liquidez del emisor) se realiza después de otros acreedores o se convierten en capital del deudor. El precio del bono y el plazo de conversión son señalados en el bono. tiene además preferencia en la recuperación de su inversión en caso de problemas del emisor. pueden ser emitidos por el estado. ~ 659 ~ . Existen diversas combinaciones de bonos. El inversionista. puedan estar garantizados (pago asegurado). que se respaldan con los activos o créditos hipotecarios brindados por el emisor (un banco) dichos créditos son separados del activo del emisor. en este caso el bono está respaldado por el activo del emisor. Un ejemplo son las emisiones de bonos hipotecarios cubiertos (aprobados para el 2010 en el Perú). o pueden ser cubiertos. son monitoreados y existe inclusive un máximo nivel de deuda a emitir sobre el activo colateral.Decisiones Financieras Bonos convertibles: Esto sucede cuando los bonos al vencimiento pueden ser canjeados por acciones. en este caso el inversionista gana un interés y al final puede volverse accionista de la empresa. Bonos subordinados: Generalmente emitidos por entidades financieras. llamados bonos soberanos. 237778009 0.032594195 0.321636134 0.035515824 0.Decisiones Financieras 22.1.96% ~ 660 ~ 8.038699337 0.050066638 0.337345676 0.428751673 DURACION AÑOS 0.348294035 0. además se tiene un cupón de 7.076905357 0.064772898 0.054554435 0. Duración del bono AÑO 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 RENTABI LIDAD FLUJO DE CAJA -895 75 75 75 75 75 75 75 75 75 75 75 1.09 .045948019 0.272772174 0.000 y un precio de mercado al momento de la compra de $895 (Bajo la par).070578912 0.059444502 0.194318694 0.358536146 5.2.145020074 8. rentabilidad y riesgo en los bonos Consideremos que tenemos un Bono con un valor nominal de $1.042168209 0.076905357 0. Duración.075 VALOR ACTUAL (VA) VA / PRECIO VA ACUMULADO 69 63 58 53 49 45 41 38 35 32 29 384 0.5% anual.355158239 0.300399827 0. El cuadro siguiente resume el flujo de caja que genera el bono y su duración: Tabla 22. El bono se emite con un vencimiento de 12 años.141157825 0. por cuanto indica el plazo en que el bono tiene riesgo de recuperación. Un ajuste a la duración se hace del modo siguiente: 8. ~ 661 ~ . esto resulta en 7. posterior a la duración el bono es un instrumento que sólo genera ganancias. al sumar esta columna cada período nos da el VA acumulado. La columna valor actual (VA).0896 1 = 69) hasta el año 12.09 años. la rentabilidad del bono.42 años.09 años / (1 + 0. esto indica que la inversión en el bono se recupera en este plazo. esto se llama duración modificada e indica que el bono medido a valor actual recupera su inversión en 7. cuyo total es la duración (llamada también Duración de Macaulay) del bono. el riesgo de pérdida se limita notoriamente. Luego dividimos el valor actual entre el precio de 895 y nos da la siguiente columna (que refleja el rendimiento obtenido cada período).0896). se ha estimado actualizando el flujo de caja desde el año 1 (por ejemplo 65 / 1. La duración es importante.Decisiones Financieras Como puedes notarse en la tabla.96% (use la función TIR de Excel y marque todo el flujo). en este caso 8.42 años. vendría a ser la tasa interna de retorno (R) del flujo de caja respectivo: Precio = Cupón1/(1+ R)1 + Cupón2/(1+ R)2 + … + [Cupón12 + Valor Nominal ] / (1+ R)12 Esta tasa resulta 8. si el rendimiento exigido fuera de 6%. se recupera la inversión en menos plazo. Si el rendimiento exigido fuera de 10%. de modo que recuperamos más rápido lo invertido. En el ejemplo anterior. también se relaciona con la sensibilidad del bono a cambios en la tasas de rendimiento en el mercado. A la inversa.23 años.000 y un cupón de 10% anual. De este modo un bono más riesgoso sería el que requiere más plazo para recuperar. puede estimarse del siguiente modo: Sea un bono con un rendimiento anual (Y) de 8% exigido.Decisiones Financieras El concepto de duración de un bono. por ejemplo en el caso del ejemplo mostrado en la tabla anterior. el plazo de vencimiento del bono y las tasas de rendimiento exigidas. equivalente a la TIR del bono. equivalente a 5% semestral. cuando se mueven las tasas de rendimiento. si las tasas cupón fueran de 10%. es decir si el bono es más rentable. se mide con la duración y sus cambios frente a variables como el cupón. Este bono tiene un valor nominal de 1.5 años. ~ 662 ~ . El riesgo de un bono entonces. la duración pasa a ser 7.93 años. Los efectos anteriores se limitan cuando las tasas cupón son altas. La duración desde la perspectiva de cambios en las tasas de rendimiento. la duración es 7. aumentando ligeramente el plazo de recuperación. la duración es de 8. 41/(1+Y) = 3.8 semestres.Decisiones Financieras El bono tiene vencimiento semestral y tiene un plazo de vencimiento de 8 semestres.06308 / 0.33 La variación del rendimiento exigido (dY) es 2% La variación final del precio del bono respecto al inicial (dP/P) es .33 Si ahora consideramos que el rendimiento exigido es 10% anual (5% semestral). La variación del precio del bono (dP) es igual a . cuando varían los rendimientos (en 1%).01852 La duración D es -[-0.1852] = 3. Con estos datos se estima que el bono tiene un precio (P) de 1.067.67.41 años equivalente a 6.000.154 %. Con la información anterior.0. Entonces el precio del bono es 1. e implica la tasa de cambio en el precio del bono. se puede señalar que la duración es: D= [dP/P] / [dY/(1+Y)] ~ 663 ~ . es una aproximación al riesgo del bono o su volatilidad.06308 La variación del rendimiento actualizada respecto del rendimiento inicial [dY/(1+Y)] es 0. La duración modificada (Dm) es 3. [dP/P] (1) -Dm * dY * P = dP (2) P’ = P +dP (3) P’ = P . la cual depende de la duración (Dm) y a modo inverso del efecto de variación de las tasas de rendimiento (dY).Dm * dY) (5) En el caso de la ecuación (2). si hiciéramos dP/P.Decisiones Financieras Usando la misma fórmula podemos tener un pronóstico del valor o precio (P’) del bono. esto también se conoce como la volatilidad del bono. se comporta de modo convexo. mientras que el precio (P) real del bono.Dm * dY*P (4) P’ = P (1 . en este caso un alza de Y. Con la ecuación (5) se tiene un pronóstico de precios para el Bono (también llamada duración en valor monetario). implica caída de P es decir que tendríamos -dP. D * [dY/(1+Y)] = . Sería a la inversa si la tasa de interés cae (-dY) en ese caso dP sería positivo. el cual se comporta linealmente a la tasa de interés (Y). es decir existe un punto donde ambos precios son iguales. cuando se modifican las tasas de interés. este punto se da cuando la tasa de rendimiento de mercado equivale a la ~ 664 ~ . 00 0. Por encima o debajo de la tasa de equilibrio.06 0.154020298 3.30 1140. Tabla 22.02 0.76 1199. ~ 665 ~ .57 827.154020298 3.03 0.04 -0.01 1219. considerando los datos del ejemplo anterior. en buena cuenta aumenta la sensibilidad del modo.90 880.39 1067.Decisiones Financieras tasa a la cual se emitió el bono.154020298 3. hemos calculado el precio real del bono (P) a cada tasa de interés. el precio real del bono es mayor al pronosticado.60 dY -0.67 865.33 984.05 -0.0% 4.154020298 3.17 932.0% 4.33 983.0% P 1262.04 0.0% 8.154020298 3.65 1201.35 798.04 -0. Precio estimado del bono y duración Y 3.154020298 P' 1235.154020298 3.02 En la tabla anterior. medida como la distancia entre el precio real y el pronosticado.0% 10.0% 16.00 937.08 Dm 3. También se tiene el precio pronosticado del bono (P’) notamos que el precio real es siempre mayor al precio pronosticado y son iguales cuando la tasa de rendimiento equivale al precio inicial del bono.2.65 1067.5% 6.154020298 3.154020298 3.0% 14.98 1185.15 1134.5% 12. manteniendo la duración o el nivel de riesgo. éste señala que a bajas tasas de interés (cercanas a cero) el precio del bono es muy sensible o tiene cambios rápidos. 22. En buena cuenta en el mercado estos instrumentos tienen una elevada demanda y su precio tiende a subir muy rápido.Decisiones Financieras Si restamos ambos precios. con altas tasas de rendimiento. la calidad del instrumento se debilita y la mayor oferta hace que el precio decaiga rápidamente. Duración y convexidad del bono Precio P’ P Y ~ 666 ~ . podemos encontrar un indicador de sensibilidad importante. La figura siguiente ilustra el concepto: Fig. el bono se hace más sensible. En menor medida.2. un bono a 5 años. primero se estima el flujo a valor actual. nos indica la medida de convexidad y esta es de: 9.68417.36. en buena cuenta es la segunda derivada de la variación de precios. El total obtenido entre [ 1/(1+Y)2 ]. implica estimar la convexidad del instrumento ampliando el concepto mostrado en la ecuación (2): dP/P = -Dm*dY + convexidad*dY2 (6) Donde la convexidad es la velocidad de la tasa de cambio del precio real de bono. ~ 667 ~ . Tiene una duración modificada de 3. con tasa cupón de 10% y un rendimiento (Y) de 10%. en buena cuenta la real volatilidad del bono. resulta en 19. no olvidemos que el cupón anual es de 10 . Podemos estimarla del siguiente modo: Convexidad = (1/2) * [∑ Cupón /(1+Y) n * t*(t+1)/100 ] * [ 1/(1+Y)2 ] Veamos un ejemplo sencillo. usando un rendimiento de 10%. que dividido en dos.Decisiones Financieras Una estimación puntual de la variación del precio del bono. Esta es la base para tener el flujo a valor actual. con valor nominal de 100. La convexidad se estimaría usando la tabla siguiente. este sería el flujo hasta el año 4 y el año 5 se tendría 110.79%. 5%. puede obtenerse a partir de las curvas de rendimiento.2 1. más riesgo del instrumento.495867769 7. entonces tenemos: dP/P = -Dm*dY + convexidad * dY2 dP/P = -3.3 20. podemos obtener la medida de volatilidad.10.830134554 4 20 0.68 *0.Decisiones Financieras Tabla 22.03 2 dP/P = . Para ello consideremos que la tasa de rendimiento (Y) varía en 3%.06 0.43569428 Total / (1+Y) 2 19. Convexidad del bono Flujo VA t t(t+1) t(t+1)/100 Flujo * t(t+1)/100 9.366026911 68. más alta la volatilidad.3. Rentabilidad y valoración de bonos en el mercado La rentabilidad de los bonos en el mercado de capitales.901577761 6.79 * 0. esta curva relaciona la rentabilidad del bono y su ~ 668 ~ .26446281 2 6 0.3.181818182 8.02 0.5% El bono caería en su precio en 10.090909091 1 2 0.03 + 9.513148009 3 12 0.30134554 5 30 0.12 0.36834238 Con la convexidad. 22.49040366 Total 23. 6 101. AMER.25 0.43 28/05/08 28/05/11 6.01 3.13 6.25 13/07/09 12/07/10 4.4. Limpio % Emisión Vencimto (%) Cupón Rating Duración (%) 98.7 100.52 4. se observan los bonos de ALICORP que se vendieron a un 98.52 5.1 99. la clasificación de riesgo fue alta (AA-) y ~ 669 ~ .2 100.7 99.78 16/03/07 16/03/17 6.72 AA- 0.19 0.54 4.06 0.1 97. se emitieron en marzo del año 2007 y vencen en marzo del año 2017.84 5.41 AAA 2.67 05/03/10 04/03/11 3.9 99.16% anual de interés. MOVIL AMERICA LEASING AMERICA LEASING BANCO FALABELLA BANCO FALABELLA BANCO FALABELLA BCO RIPLEY P.19 0.50 AA- 0.A. El cupón que paga el bono es 6.13 7. ALICORP S.50 24/09/09 24/09/14 6.47 3.52 3. un extracto de esto datos para el caso peruano (en soles) se muestran en la tabla siguiente: Tabla 22.8 101.04 28/12/09 3.A.16 AA- 3.13% de su valor nominal (precio limpio). TIR F.85 12/05/10 11/05/11 3.51 01/10/07 01/10/12 6.5 27/12/10 Fuente: SBS En la tabla.57 25/04/08 25/04/11 6.Decisiones Financieras duración. F.69 AA- 3. Rendimiento de los bonos en el Perú Emisor ALICORP S. 0 2. es decir si queremos saber el precio de un bono a emitir.78% al mes de junio de 2010.0 1.0 Rendimiento ( TIR %) 8.0 0. que fue de 6.Perú 2010 Curva de Rendimiento 10.0 8. sirven como factor de comparación o benchmark.Decisiones Financieras se recuperan en 3. El rendimiento de este bono se mide con la TIR %.0 6.0 5. 22. para todas las empresas emisoras. para todos los bonos corporativos que se han emitido en el mercado peruano en soles a junio 2010.0 -2.0 4.0 3.0 4. sólo nos fijamos en la curva ~ 670 ~ .0 7. tenemos la siguiente figura (realizado en curvas de dispersión con línea de ajuste): Fig.0 2.1 años medido por la duración.0 6.3.0 Duración (Años) Fuente: SBS Los datos de la curva de rendimiento (la línea de ajuste). Si tomamos sólo los datos de rendimiento (TIR) y duración.0 0. Curva de rendimiento de bonos .0 9. 51 5.9 .38 5. MOVIL TEL MOVILES TEL MOVILES TEL MOVILES TEL MOVILES TEL MOVILES TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TELEFONICA TIR % 5.75 8.37 PRECIO V.75 7.75 6.81 4.75 7.88 2.6 0. El primer paso para valorizar es identificar empresas emisoras dentro del segmento de mercado donde estuviéramos operando.00 6.19 6.9 2.4 0.8 1.8 3.38 7.4 3.8 1.20 4.82 5.7 2.16 7.41 5.25 5.21 5.7 0.3 0. Por ejemplo si una empresa de telecomunicaciones desea emitir bonos en el Perú.6 2.94 5.49 5.44 6.Decisiones Financieras de rendimiento y más específicamente en el rendimiento que otorga un bono con características similares al que la empresa va a emitir.2010 Emisor AMER.15 5.5.88 6.20 7.68 3.8 5. Cupón AÑOS Duración (S/. Bonos emitidos en el sector telecomunicaciones Perú.78 6.) NOMINAL (%) 5092 5000 5000 5238 4840 4859 5253 5082 5064 5041 5085 5012 5055 5066 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 Fuente: SBS ~ 671 ~ 5 3 7 4 5 5 6 6 3 3 3 5 5 2 6. se fijaría en los siguientes datos: Tabla 22.70 3.2 2.31 6. 30% 3923.30% 305. que equivale a 6.54 5 5325 6. Por ejemplo queremos emitir a 5 años en soles.3% anual. ofreciendo un cupón de 6.32 Precio del Bono S/.30% 287.27%. 5041.74 2 325 6. vemos que el valor nominal para estas emisiones es de S/. Valorización del Bono en telecomunicaciones Años Flujo de Caja TIR Valor Actual 1 325 6.6. Con esta información. 5.5% anual (para hacerlo atractivo al inversionista) y el precio será: Tabla 22. La TIR es la tasa de rendimiento promedio que existe en el mercado para el tipo de bono a emitir. 5.000 y la TIR promedio es de 6.Decisiones Financieras Un segundo paso es identificar títulos con las características que tiene la emisión a realizar. El cupón promedio en este mercado a 5 años es 6.78 Como se ve en el cuadro.30% 270.62 3 325 6.30% 254.57 4 325 6.5% por el valor nominal. ~ 672 ~ . se decide emitir un bono de valor nominal en S/.000. el cupón anual asciende a 325. con lo cual supera sus expectativas de financiamiento. por ejemplo para el año 1. La suma del valor actual nos da el precio del bono de 5. que resulta un valor de 305. Para la empresa la TIR vendría a ser el costo efectivo de la operación. Si la empresa emisora desea obtener un fondo de 50 millones de soles (incluidos costos de la emisión). a lo cual se debe añadir las comisiones respectivas. desea emitir 50 millones de soles en bonos cuyo valor nominal es 5 mil y lo hará a 7 años.041 soles cada uno.918 bonos o 10. nuevamente revisamos los datos disponibles del mercado de bonos en ese rubro. por ello ajustemos el método de valorizar.063 1. para sus proyectos diversos.Decisiones Financieras El valor actual se obtiene dividiendo el flujo de caja entre la tasa de interés. un precio sobre la par. sería: 325 / 1.74 soles por bono. son crecientes en función a la duración (la curva de rendimiento). consideremos que la empresa de telecomunicaciones. entonces debe emitir un total de 9. considerando sólo las que cumplen el criterio sectorial: ~ 673 ~ . Estos datos se muestran en la tabla siguiente.000 bonos. Por lo general las tasas de rendimiento (TIR) no permanezcan estables. Por ejemplo. Decisiones Financieras Tabla 22.75 Tenemos que el cupón promedio es de 6.88 5.877 soles por bono (bajo la par).37 4. puesto que el bono más corto en vencimiento tiene un plazo de dos años.16 7.50 7.78 5066 5041 5238 4840 5000 5000 V. AÑOS NOMINAL 5000 5000 5000 5000 5000 5000 2 3 4 5 6 7 Cupón (%) 5. se requieren entonces un mínimo de 10.252 bonos a colocar en el mercado. asumiendo que la TIR del año dos será similar a la del año 1.70 6. ~ 674 ~ . Bonos emitidos en telecomunicaciones Emisor TELEFONICA TELEFONICA TEL MOVILES TEL MOVILES TELEFONICA TEL MOVILES TIR % PRECIO 4.53 7. Como puede verse en la tabla siguiente. obtenemos un precio de 4. de modo que se cubran las necesidades de financiamiento.31 7.94 8. con un cupón de 7% anual y usando el rendimiento anual del mercado (TIR %) para cada año del bono a emitir.7. en ausencia de este dato.20 7.19 6.93%m entonces un cupón atractivo será de 7%. Con estos datos calcularemos el precio del bono. Valorización de Bonos con rendimientos diferentes Años Flujo de Caja TIR Valor Actual 1 350 4.35 Precio del Bono S/.32 304.62 247.37% 335.47 3166.8.53% 7.18 6 7 350 5350 7.28 ~ 675 ~ .78% 226.Decisiones Financieras Tabla 22.16% 7.37% 4. 4877.36 2 3 350 350 4.98 4 5 350 350 6.20% 275.70% 321. reducen el riesgo de la inversión hecha en ese bono. mientras que plazos más lejanos del vencimiento o períodos más cortos de recuperación. plazos más cercanos al vencimiento le dan al bono mayor riesgo. la emisión de nuevos bonos. relacionado a las inversiones de fondos de inversión. esto supone que el precio del bono debe irse ajustando para cada período. La duración indica el plazo de recuperación de la inversión en un bono. son claves para definir el precio del bono. El porcentaje (%) de cambio en el precio del bono se denomina volatilidad o riesgo. La tasa de rendimiento y la tasa de cupón fijada ex ante la emisión. la presencia de bonos soberanos como tasa de referencia y también depende de la solidez o riesgos del emisor. Finalmente cuando cambian las tasas de rendimiento según el vencimiento. esta tasa de rendimiento captura la expectativa de los inversionistas sobre la dinámica del mercado de renta fija. y depende de la duración del bono y el cambio en las tasas de rendimiento. ~ 676 ~ .Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXII L a valorización de bonos depende fundamentalmente de la tasa de rendimiento existente en el mercado. el precio puede cambiar cuando cambian las condiciones de mercado. 000. ¿Por qué los bonos soberanos son la tasa mínima del mercado de renta fija? 4. 3. tiene pendiente positiva. ¿La convexidad que significa para una empresa emisora. se emite a 10 años y el rendimiento en el mercado es de 6. considere que este bono es de valor nominal 1. Opine sobre su respuesta de la duración estimada. ¿Se puede estimar la duración en un bono cupón cero?. cómo se explica esto y cuál es su efecto para los inversionistas o las empresas? 6.65%. si hay más convexidad hay menos riesgo? 7. ¿Un bono basura que características de rendimiento. La curva de rendimiento de bonos en el mercado.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿qué sucede si la curva se invierte. riesgo y precio tiene? Use las ecuaciones respectivas para explicarlo. es decir tiene pendiente negativa. Exprese la ecuación (5) de la obtención del Precio del bono estimado (P’) usando la duración de Macaulay. ~ 677 ~ . ¿Qué ventajas y desventajas tiene un bono cupón cero frente a un bono con cupón anual por ejemplo? 5. 2. para ello ha obtenido el siguiente flujo de caja neto a recibir por esa inversión. le dijeron que la emisión podría costarle US$ 1. registros.000 5.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I La empresa DASA ha realizado estimados para una posible inversión futura. de modo que esa tasa refleja el costo del dinero en el mercado financiero en los 5 años. todos los fondos para invertir en este proyecto.2 millones entre adecuación contable. Otros datos importantes han sido los siguientes: ~ 678 ~ .000 17. Período FC Neto VAN Flujo de Caja Anual Estimado (En Miles de US$) 0 1 2 3 4 -45. certificación de riesgos y aval de la consultora. ha considerado que emitir bonos puede ser una buena opción.2 millones.000 El VAN estimado se hizo al 15% de tasa de descuento. El Gerente Financiero.000 15.000 14. se quieren captar por deuda.000 12. Con esos datos se estimó la necesidad de fondos en 46. consultando con estructuradores de deuda de un Banco importante.547 5 20. El día de la subasta de bonos. Los bonos se emitirán para el mismo plazo que el proyecto.000 dólares. en cada grupo de clientes. este banco posee una cartera de 50 mil clientes. de modo que no se sacrifique su rentabilidad. se pagan en cada cupón emitido. se tuvieron los siguientes requerimientos de rendimiento por parte de los inversionistas: Inversionistas Número 32000 11000 7000 Rendimiento exigido 9% 11% 12% Porcentaje de inversionistas 64% 22% 14% Se pide: Establecer a qué precio se compró cada bono. ~ 679 ~ . El seguro del bono cuesta 0. El valor nominal previsto para el bono. es decir 5 años. sería de 1. El proceso de colocación de bonos fue por subasta a la menor tasa de rendimiento requerida.75% anual. La comisión del banco y el seguro. los mismos que son anuales. cobra una comisión de 2% anual.Decisiones Financieras El Banco suscriptor o director del sindicato comprador. La empresa ha decidido que un buena tasa cupón sería la mitad de la TIR del proyecto anterior. quienes han manifestado su interés de adquirir el bono. 56%. la tasa promedio de rendimiento es de 7. Con el flujo de pagos de todos los bonos vendidos. Esta volatilidad puede ser por cada grupo de clientes o para el promedio de la empresa. ~ 680 ~ . para ello calcule la convexidad respectiva.Decisiones Financieras Si en el mercado para los mismos bonos. Estime el riesgo o volatilidad del bono. evalúe si el proyecto de inversión cubre esos pagos. Establezca la duración modificada del bono para cada grupo de clientes y en promedio para la empresa. indicadores de gestión de cartera. ~ 681 ~ . rendimiento y riesgo del portafolio. Perfil de riesgo del inversionista.Decisiones Financieras FONDOS DE INVERSIÓN Y PORTAFOLIO 23 Conocer las ventajas de un fondo de inversión y la estructura básica de un portafolio de inversión. es decir seleccionan las mejores acciones o mejores bonos. los administradores son quienes diseñan la cartera a invertir. Los fondos de inversión son creados por entidades que se denominan administradores de fondos. ~ 682 ~ .Decisiones Financieras CAPÍTULO XXIII: FONDOS DE INVERSION Y PORTAFOLIO L os fondos de inversión son mecanismos que permiten al inversionista comprar en simultáneo varios títulos o valores vendidos en el mercado de capitales. el inversionista puede diversificar el riesgo o distribuirlo entre todos los títulos adquiridos. que pagan una comisión para que el administrador oportunamente vaya cambiando los títulos que no tuvieron buen desempeño por otros con mejores posibilidades de ganancia. puede contener otros instrumentos de corto plazo como papeles comerciales. Finalmente le ofrecen este producto estructurado a los clientes. Un fondo de inversión no sólo contiene bonos o acciones. estos títulos pueden ser acciones o bonos y se venden en paquetes previamente diseñados o se arman por encargo del cliente. de modo que su rendimiento pueda darse con menores probabilidades de pérdida. depósitos a plazo bancarios u otros que generen un rendimiento en el mercado. Al comprar varios títulos. con ellos también es probable una caída de la cartera conjunta de acciones.329.265 .003 308.464.865.421. a junio 2010.563 67.747. perdiendo el inversionista parte o toda su inversión. los fondos de inversión tienen un riesgo.885.601 49.954 2.493.006 3.781.1. Mercado de Fondos de Inversión en el Perú 2010 Tipo de Fondo Renta Variable soles Renta variable dólares Renta Mixta Soles Renta Mixta Dólares Renta Fija Soles Renta Fija Dólares Corto Plazo Soles Corto Plazo Dólares Internacional Total Patrimonio en S/.668 42. la estructura del mercado.510 12. 297.808 5.907 13. contando con un total de 268.265 clientes o partícipes.290 2. de modo que la credibilidad del fondo es importante y su desempeño a largo plazo también.565 14. es como sigue: Tabla 23.201 69.975 Fuente: SMV ~ 683 ~ Partícipes 9.646.482 327 268.932. En el caso peruano los fondos de inversión suman un patrimonio administrado de 14.417 11.945 1.154.472. el inversionista se convierte en socio del fondo (se les llama partícipes) y si el mercado de valores se cae.237 463.417.Decisiones Financieras Los clientes no compran un instrumento cien por ciento seguro.756 889.065.901.493 millones de soles. 41%. el tipo de fondo más grande es Renta Fija en dólares (bonos). El fondo mixto BCP Crecimiento Soles lleva un retorno anual de 41. Comparando con renta fija. seguido de Corto plazo dólares (depósitos más instrumentos de deuda a corto plazo). Estos bancos son los principales operadores de fondos de inversión en el Perú y como vemos. lleva una rentabilidad anual de 69. Rendimiento y diversificación en un fondo de inversión De acuerdo a reportes del mercado de valores (tomado de la SMV) encontramos que desde enero hasta junio del 2010.022 millones. En el caso de corto plazo dólares. seguido de Scotia Fondo Premium con una cartera de 1. En el primer caso el principal operador del mercado es el Banco de Crédito (BCP) con su Fondo Conservador que maneja 2. los inversionistas tienden a ser cautos y no colocar tanto dinero en acciones.37%.644 millones de soles. la mayor del mercado. con 523 millones de soles.1. mientras que el fondo mixto en dólares BCP Equilibrado lleva ganando 36% anual. el BCP Conservador en soles va ganando ~ 684 ~ . por su mayor riesgo. tenemos los fondos BCP Corto Plazo con un patrimonio de 872 millones y Scotia Fondos Cash en segundo lugar. el fondo de renta variable BCP Acciones (del Banco de Crédito). 23.Decisiones Financieras Como puede verse. 82 48.000 54% 8.800 13% 10.200 25% 10.91 30.100 100% Total Acciones 96.000 13% 9.2.900 100% Tiene dos carteras una de bonos y una de acciones.33 Acción 1 44.56 Acción 2 52.1 20.88 158. Lo anterior es una muestra de las ganancias que exhibe cada fondo. consideremos que un administrador de fondo de pensiones ha recabado los siguientes datos: Tabla 23.54% mientras que en dólares lleva una rentabilidad anual de 5.79 19.900 46% 10.500 31% 9.Decisiones Financieras 9. si el fondo sólo fuera renta fija (bonos) su rentabilidad ~ 685 ~ .71%. Ejemplo de Fondo de Inversión Bonos Bono A Bono B Bono C Bono D Bono E Total Bonos Inversi ón % Rentab Inve ilidad rsión (%) Acciones % Inversi Inve ón rsión Renta bilida d (%) 39. Para obtener la rentabilidad.600 19% 9. que suma 255. a menor tamaño familiar más riesgos por asumir. Dependencia económica.82 * 54% = 9.93 * 62% + 9. los bonos representan el 62% del total a invertir. a menos edad.000 (bonos más acciones) y el 38% es lo que representa acciones. es decir más acciones o más bonos.88% En este caso. en este perfil se consideran las siguientes dimensiones: Edad del inversionista.Decisiones Financieras esperada sería.33 * 25% + 9. la suma del retorno de cada bono por su porcentaje de participación en la cartera: Rentabilidad bonos = 10. La selección de una cartera. más riesgo por asumir. entonces la rentabilidad sería: Rentabilidad mixta = 9.88 * 13% = 9.79% Si estuviéramos diseñando un fondo de renta mixta. ~ 686 ~ .79 * 38% = 9. la rentabilidad resulta: Rentabilidad acciones = 10.56 * 19% + … + 9.93% Si habláramos sólo de renta variable.91 * 46% + 8. dependen del perfil del inversionista. esto supone tener un porcentaje máximo de pérdida asociada a una rentabilidad. Tolerancia al riesgo. jubilación.Decisiones Financieras Ingresos extras sobre el salario y tendencias del ingreso total. corto (hasta 1 año). más riesgos. por ejemplo: ~ 687 ~ . combinado con la edad y orientado a aspectos no básicos. Finalmente esta la combinación riesgo rendimiento elegida. otros sólo quieren sacrificar poco capital (o perderlo temporalmente) manteniendo una rentabilidad moderada. estudios. medible a partir de cuanto capital estoy dispuesto a sacrificar en pos de la rentabilidad. De este modo. mientras el objetivo esté más ligado al largo plazo. mediano (hasta dos años) o largo plazo (hasta 4 años). se puede arriesgar más. Algunos con tal de ganar más asumen el riesgo de perder mucho de su capital (o ganar mucho también). compra de bienes suntuarios. negocios o más riqueza. compra de activos fijos. Objetivo del ahorro: emergencia. Plazo de tenencia de la cartera. muy corto plazo (meses). considerando que más ingresos libres. calidad de vida en general. MP mediano plazo y LP largo plazo: Fig. Estructura de fondos de inversión BCP Agresivo Conservador Efectivo 5% Renta fija LP 23% Renta Fija MP 22% Renta Variable 10% Renta fija CP 40% Efectivo 5% Renta fija LP 13% Renta Fija MP 12% Renta fija CP 20% Fuente: BCP ~ 688 ~ Renta Variable 50% . Con estos criterios. por ejemplo en el BCP tienen las siguientes propuestas para sus clientes conservadores por un lado y arriesgados por otro.Decisiones Financieras puedo perder hasta 3% siempre que pueda llegar a ganar 25%.1. 23. donde CP es Corto Plazo. otros estarán dispuestos a perder más. es posible reducir los riesgos de perder toda la inversión. pero podemos comprar otras acciones o renta fija (bonos) que cuando el mercado se cae más bien estas suban o se mantengan. Cuando el mercado se cae a -10% (en la práctica el índice de bolsa baja) la acción 1 pierde 30% (es decir baja su precio en 30%). mientras que la acción dos gana 60% o sube su precio en ese monto.5% 2 -10% -30% 60% 15. ~ 689 ~ .3. una se comporta siguiendo al mercado. por ejemplo: Tabla 23. estas acciones pierden valor. La otra se comporta a la inversa del mercado. la acción 1. en este caso los inversionistas pueden usar estos títulos como refugio. Fondo con rendimientos diversificados Rentabilidad Mes Mercado Acción 1 Acción 2 Promedio 1 20% 35% 10% 22.Decisiones Financieras Debido a que se tienen varios títulos en la cartera sea agresiva o conservadora.0% El inversionista en este caso tiene dos acciones. Por ejemplo puede ser que compremos acciones o renta variable y la cartera esté muy relacionada con el mercado de valores y cuando el mercado baja. es decir uno con el mercado y otro contra el mercado.5% y en el segundo gana 15%. tienen que comportarse inverso entre ellos.2. en la figura vemos que la acción 1 tiene un comportamiento muy distanciado de su línea de tendencia. Esto se conoce como diversificación de riesgos y está muy asociado a la relación que existe entre la rentabilidad de una acción y el comportamiento del mercado. ~ 690 ~ . esta posibilidad se mide con un indicador conocido como desviación estándar. pero no haber hecho esta combinación hubiera perdido hasta 60% en la acción 1. Así para que dos títulos diversifiquen el riesgo. Si comparamos cada acción con su promedio (línea punteada).Decisiones Financieras En promedio si se tiene 50% de inversión en cada acción. Riesgo de un Portafolio de inversión Como ya hemos revisado antes. Tener ambos títulos combinados hizo que obtuviera ganancias. mientras que la acción dos tiene un comportamiento parecido a su línea de tendencia. en el primer caso mi fondo gana 22. 23. Por ejemplo. buscando establecer qué posibilidades hay de que el título suba o baje. el riesgo puede medirse a partir del comportamiento histórico de un título. en este caso se concluye que es más riesgoso invertir en la acción uno que en la dos. Comportamiento de la Rentabilidad (%) de Acciones 25 Promedio Acción 1 20 15 Promedio Acción 1 10 5 0 1 2 Acción 1 3 4 Acción 2 5 6 Lineal (Acción 1) 7 8 9 Lineal (Acción 2) Observamos que la acción 1 se comporta muy alejada de su media. 23. Podemos concluir que la acción dos tiene mejor predicción o es posible saber su comportamiento. mientras que la acción 2 es más cercana. Este riesgo se puede estimar con la desviación estándar de la rentabilidad de cada acción. mientras que la acción uno es errática y difícil de predecir.Decisiones Financieras Fig. donde n es el número de períodos. R es el retorno promedio y Ri es el retorno o rentabilidad de cada período: Varianza (σ 2) = ∑ (Ri – R)2 / (n-2) ~ 691 ~ .2. 000. Para fines de ejemplo. consideremos una empresa que ha decidido tener diversas inversiones a corto plazo.000 soles: En la tabla siguiente. Luego está un saldo en efectivo de 2. se muestran las inversiones o el uso del dinero por parte de la empresa.82.9% (use la función varianza de Excel o desviación estándar).Decisiones Financieras Riesgo individual = √ σ 2 En el caso del figura.5% por un plazo fijo de 6 meses.30%. La empresa invierte en papeles comerciales comprados a 997 soles y se espera recibir un valor nominal de 1.000 soles (ofrecido por la empresa emisora) en 3 meses.8 soles por dólar y que se espera suba a 2. ~ 692 ~ . esta diferencia de precios representa un 0. como vemos se tiene depósitos bancarios que pagan una tasa pasiva de 2. A esto le siguen los dólares que tiene un valor de tipo de cambio hoy de 2. para una caja disponible de 92.2% y la acción dos tiene un riesgo de 1. que no posee tasa de rendimiento.71%. la acción uno tiene un riesgo de 6. esta variación esperada en 2 meses representa una tasa de 0. 025) 2.000 545 549 1 0.000 Finalmente están los certificados de depósito del Banco Central.50% 0.000 2.20% 50.000 2. esto nos da el rendimiento anual de cada instrumento. que prometen pagar 549 soles en 1 mes. La tabla muestra todas estas tasas al año. así se llega al porcentaje ~ 693 ~ .73% en un mes.82 2 0. el precio de compra (pagado por el inversionista luego de la subasta respectiva) quedó en 545.30% 1% 0. Si llevamos los rendimientos al año. El riesgo de cada instrumento se obtiene de la desviación estándar.Decisiones Financieras Tabla 23. bajo esa forma podemos homogenizar todas las medidas a un solo período. en el caso del tipo de cambio sería la desviación estándar del precio de la moneda en los últimos meses dividido entre el valor promedio.50% 5% 0.000 25.4. Ejemplo de Portafolio Valor Valor Hoy Espera do Mese s 6 Rendimi Rendi Riesgo ento miento Período Anual Instrume nto Depósito Monto 2.00% Dólares Efectivo Papeles comercial es Certificad os de depósito 10. menos el efectivo que no genera estos retornos.00% 5.8 2.00% 0. La diferencia entre estos valores ha generado un rendimiento de 0. por ejemplo para los depósitos sería (1+0.71% 4% 997 1000 3 0.73% 9% 0. podría usarse también el precio del instrumento. aspecto que ya hemos revisado en capítulos anteriores. teniendo como ponderadores al porcentaje invertido en cada título. como ven la cartera genera un retorno promedio de 6. pero ya usamos en ese caso el coeficiente de variación. este se conoce también como coeficiente de variación. mayor a sí sólo hubiéramos invertido en depósitos. ello se refleja en el mercado de rendimiento. si hubiera algún interesado exigiría una alta tasa de rendimiento (de allí la lógica de alto riesgo alto rendimiento). ~ 694 ~ . nadie los desea comprar. Por ejemplo en depósitos se invirtió el 5% del dinero y así sucesivamente. En este escenario las tasas de rendimiento se mueven y esa desviación estándar de la tasa se coloca como riesgo.Decisiones Financieras de desviación.06% anual. así si una empresa tiene problemas. para hallarlo en porcentaje El rendimiento esperado de esta cartera se obtiene estimando el promedio ponderado de cada rendimiento individual. sus papeles bajan de precio. el riesgo está asociado a que no se cancele el instrumento al vencimiento. En el caso de los papeles comerciales. 5. j ~ 695 ~ i 1 j1 i j . Este enfoque se obtiene del modelo de portafolio de inversión.47% 0. En ese sentido los riesgos son conjuntos y se mide como: σP σ 2P n w i 1 n 2 i n σ i2 w i w j σ i. que considera una cartera eficiente cuando para un retorno dado.98% 6.33% 4.00% 0. Rendimiento promedio del portafolio Instrumento Depósito Dólares Efectivo Papeles comerciales Certificados de depósito Rendimiento Anual 5% 4% 0% 1% % Inversión 5% 11% 2% 27% 9% 54% 100% Rendimiento Promedio 0. se elige el mayor retorno. estos se miden con la covarianza y la correlación. se elige el mínimo riesgo y para un riesgo dado. se requiere conocer los comportamientos asociados entre los distintos instrumentos.Decisiones Financieras Tabla 23.28% 0.06% En materia de riesgos de la cartera. j: Correlación de dos o más activos : [ i. La ~ 696 ~ . el otro tiene un comportamiento inverso. el modelo queda: = [ ∑i2 * W i2 + ∑i * W i *j* W j *ρij ] 0. el otro se mueve en el mismo sentido. Si dos títulos o activos tienen correlación negativa. indica que los títulos no tienen relación en sus comportamientos.j: Covarianza o riesgo conjunto de dos o más activos ρ i. significa que si uno sube en su precio o rendimiento. es decir si un título sube su rendimiento. Si la correlación es positiva. ambos títulos se mueven de modo similar.5 La correlación indica el grado de asociación entre dos variables. en este caso entre dos activos financieros.Decisiones Financieras Donde: Wi: Peso o porcentaje de inversión destinada al activo riesgoso : Desviación estándar o riesgo de cada activo (al cuadrado es la varianza) i. Mientras que una correlación cero.j / ( i * j ) ] Si queremos medir el riesgo usando la correlación. 80% 71% 0.000077607 0. Dos títulos pueden diversificar entre sí.0841 Varianza 0. En nuestro ejemplo. Si consideramos que los activos son independientes entre sí. obtenemos un riesgo para la cartera ~ 697 ~ . Riesgo promedio del portafolio Riesgo Título Dólares Papeles comercial es Conjunto * Total Varianza 2 Año 3. Tabla 23. con un valor entre 0 y -1. 0 y -1. Mientras que una correlación positiva (entre 0 y 1). siempre que su correlación sea inversa o negativa.000064 0 0. indica una asociación que puede no ser alta pero existe. En este rango se mide la asociación entre los títulos.000922 Cartera 0.6.000032457 0.000000000 0. entonces tendremos una covarianza o correlación de cero (0). los activos con riesgo son el tipo de cambio y los papeles comerciales.04% Peso 29% Peso 0.Decisiones Financieras correlación puede ser 1.00011006 A partir de la covarianza 0 (mostrada en la tabla como varianza conjunta). de modo que se tiene una baja posibilidad de diversificación.5041 0. 58 7 22 7 8 12 8 Varianza de la cartera Correlación entre acciones Rendimiento promedio 9 18 9 Riesgo de la cartera 3. estimamos un riesgo conjunto de 3. Equivalente a la raíz de la varianza total de la cartera o portafolio.55 7. R pb) 12. Tabla 23. considerando el valor de la correlación.5 0. Ahora estimaremos el riesgo del portafolio o cartera.6 6.2 1.0 2 7 5 Varianza 38.8 3 6 4 Desviación 6.8 0.Decisiones Financieras de 1. se procede del siguiente modo: ~ 698 ~ . para ello usaremos los datos de la tabla siguiente.28 Con los datos obtenidos.8 3. Riesgo con correlación de activos Rentabilidad (%) Períod Acción Acción o a b Riesgo Indicadores Acción a Acción b 1 5 3 Media (R pa.28% para la cartera conformada por los dos títulos.5 0. Para estimar la covarianza mostrada en la tabla.05%.9 4 9 6 Covarianza 5 15 5 Inversión en cada título 6 19 7 12.7.64 9.55% y una rentabilidad promedio de 9. 0625 1.600E-03 0.019225 13. obtenemos un riesgo de 10. El portafolio de inversión eficiente Pensemos en una cartera que combina bonos y acciones. entonces los resultados son riesgo: 18.87% En este caso el rendimiento de la cartera (con el procedimiento visto antes) es de 8%.25 Varianza Varianza Riesgo Cartera Cartera 0.0000 0.96% y un rendimiento de 7%. consideramos que ambos instrumentos son independientes entre sí y obtenemos el riesgo conjunto: Tabla 23. b) = [∑ (Ra – R pa) (Rb – R pb)] / (n-1) 23.3. con esos puntos podemos graficar lo siguiente: ~ 699 ~ . Si modificamos el porcentaje destinado a cada inversión y movemos a 75% bonos y 25% acciones.00% Conjunto Peso Peso 2 50% 50% 0.25 0. Si ahora decidimos a la inversa (25% bonos).Ejemplo Riesgo Anual Acciones 25.Decisiones Financieras Covarianza (σ 2 a.8. Riesgo de portafolio .000E+00 0.563E-02 0. se invierte en el efectivo en bonos y acciones.99% y rendimiento 9%.00% Bonos 12.0144 3. En el punto B. las opciones de riesgo rendimiento se van formando para cada decisión de inversión (porcentaje invertido en cada título). 23. Modelo riesgo rendimiento sin correlación de activos Retorno C 9% 8% 7% B A 10% 14% 19% Riesgo Como vemos en la figura anterior.Decisiones Financieras Fig. acciones 25%) y en el punto C tenemos la cartera 25/75. se encuentra un portafolio 50/50 en cada uno.3. lo contrario sucede si invertimos más dinero en acciones. tenemos un portafolio 75/25 (bonos 75%. Así ene l punto A. Notamos que si ponemos más dinero en bonos. ~ 700 ~ . el riesgo y rendimiento se reducen. 9.95 9. Estruct.5 3.65 0.29 8. Estruct.96 2. obtenemos una relación riesgo-rendimiento que permite saber el comportamiento conjunto de la cartera o fondo.1 0. 1 2 3 4 5 6 Acción a 0.Decisiones Financieras Las diversas combinaciones de cartera. entonces podemos del mismo modo simular diversas estructuras o porcentajes de inversión. reflejado en la tangente de ambas curvas o el punto A.55 Rendimiento 6.7 y simulemos diversas combinaciones de inversión.30 0.35 0.45 0. de acuerdo al riesgo que desea asumir puede ubicarse en esta curva. así como su estructura eficiente: Tabla 23.55 Riesgo 1.05 0.85 3.28 ~ 701 ~ .66 8. Estruct.33 6. Estruct. Si consideramos que la correlación es positiva o existe. para obtener así el riesgo y rendimiento.95 0.9 0.07 3.03 2. Riesgo rendimiento con correlación positiva Detalle Estruct Estruct. Una empresa o inversionista. con ello.62 8.4 0.5 Acción b 0. forman la curva de rendimientos. u optimizar en el punto de mínimo riesgo posible para el rendimiento deseado.6 0. Usemos los datos mostrados en la tabla 23. 00 Más riesgo en el fondo 2. Modelo Riesgo – rendimiento de una cartera 14.00 LMC Rendimiento (%) 12.00 Relación Riesgo Rendimiento 10.00 0.7. En la figura siguiente se muestra todas las estructuras posibles.28%.00 7.00 4. con estos datos hemos estimado (siguiendo las fórmulas anteriores) el riesgo y el rendimiento promedio para cada estructura de la cartera. los cuales ya habíamos calculado en la tabla 23.00 6.00 1.00 Riesgo (%) ~ 702 ~ 5.00 8. se parte de un escenario de 5% de inversión en la acción 1 y 95% en la acción 2.00 0.55% y un rendimiento de 9.00 2.00 4.00 3. En el caso de una cartera 50/50 obtenemos un riesgo de 3.4. 23.00 .00 6. considerando más combinaciones de inversión entre títulos: Fig.Decisiones Financieras Como pueden ver. m. tiene más riesgo que el mercado para el mismo nivel de rendimiento. Otros datos son ρf. Por encima o debajo del punto tangente entre la línea punteada y la curva de riesgo rendimiento. m * σ f / σ m ]* (Rm .85% y un rendimiento de 8. es la tasa mínima de rendimiento en el mercado. el punto de optimización se logra con un riesgo de 2. con una cartera 35% en la acción 1 y 65% en la acción dos.Decisiones Financieras La línea punteada (añadida a la figura) sirve para mostrar el punto eficiente de una cartera de inversión y se denomina línea del mercado de capitales (LMC) o rendimiento del fondo frente al mercado. que representan la correlación entre el rendimiento del fondo con el rendimiento de ~ 703 ~ . Por ello el punto tangente es el mejor para el inversionista. para ello necesitamos estimar la LMC del modo siguiente: (LMC) R’ fondo = R Libre + [ ρ f.R Libre) Donde R Libre. Sin embargo. nuestro fondo.29%. R’ fondo es el rendimiento mínimo exigido para el fondo de inversión considerando su interacción con el mercado. que optimiza su riesgo y rendimiento. es bueno saber si las acciones que tenemos en cartera son mejores que el retorno del mercado. De manera aproximada. σf. σm. llamada tasa libre de riesgo y es lo que rinden los bonos soberanos. ~ 704 ~ . esto supera el 9. consideramos que el riesgo del fondo es 2. Además.7]* (8% . sin embargo también sube el nivel de riesgo.3%) Entonces el rendimiento esperado del fondo o la LMC es de 10. puesto que tiene más rendimiento.29% (para la cartera eficiente). porque presenta menos rendimiento que el mercado. R’ fondo = 3% + [0. el riesgo del fondo y el riesgo del mercado respectivamente.85% (cartera eficiente) y que la correlación entre el rendimiento del fondo y el mercado es 0. obtenido como la desviación estándar del rendimiento del índice. Es probable que necesitemos invertir más en la acción 1.92 (alta correlación).7% (siguiendo la fórmula anterior).92 * 2.7%.85 / 1. es 8%. consideremos que RLibre es 3%.Decisiones Financieras mercado. Mientras que Rm es el rendimiento del mercado.28% de rendimiento inicial (50% en cada acción) y el 8. que el riesgo del mercado es 1. Para fines de ejemplo. El término entre corchetes también se conoce como Beta riesgo del portafolio. que el rendimiento promedio del mercado (variación del índice de mercado) en los 9 períodos del ejemplo. de modo que se requiere reajustes en la cartera que actualmente manejamos. 3%) = -2.3%) / 2.Decisiones Financieras Para comparar carteras de inversión.5424*(8% . toda vez que las rentabilidades obtenidas requieren ser ajustadas por el riesgo.29% .422% ~ 705 ~ .29%-3%) – 1.3%) / 1.85% = 1. se tienen los siguientes indicadores: Índice Sharpe: (Rendimiento del fondo – Rf) / Riesgo cartera Índice Treynor: (Rendimiento del fondo – Rf) / Beta cartera Donde Beta = ρ f. se hace necesario tener índices.8561 Treynor: (8. Para fines de comparación. m * σ f / σ m Índice Alfa: (Rendimiento del fondo – Rf) – Beta*(Rendimiento de mercado – Rf) Calculemos estos índices para el ejemplo anterior: Sharpe: (8.29% . de ese modo serían comparables títulos diversos o combinaciones diversas.5424 = 3.43 Alfa = (8. Ejemplo Medida ING Cemex GM Cartera Premium 1. El índice Treynor es muy usado para comparar activos individuales. El índice Alfa.76 1 0.94 En la tabla anterior comparamos a modo de ejemplo diversas opciones de inversión.84 0.95 S&P 500 0. si es negativo. si es positivo indica que el portafolio es mejor que el mercado. Siempre vamos a preferir carteras con el mayor índice Sharpe posible. ~ 706 ~ .49 1 Sharpe Treynor 1.37 2. Comparación de carteras .18 0.29 0.10.364 0.88 1.2 α 0. de modo que se recomienda usar el Sharpe en el caso de portafolios. mientras que el Treynor indica el rendimiento del portafolio o cartera ajustado por Beta.94 σ 2.74 4.92 0 0 0 1.43 0 β 0.38 -0.61 2. permite saber si ganamos más o menos que el mercado.34 0.Decisiones Financieras El índice Sharpe indica el rendimiento ajustado por riesgo de la cartera.651 0.72 2. supone que el mercado tiene mejores resultados y es urgente cambiar de administrador de portafolio o de fondo.364 0.354 0. Tabla 23.99 1.9 2.96 1.66 EMM EAFE 0.04 0.99 0.24 3. Decisiones Financieras Podemos comprar títulos individuales como las empresas ING. Debido a que los indicadores se relacionan. CEMEX o GM. o también podemos formar un portafolio o cartera de inversión con estas empresas. encontramos que nuestra cartera es menos ventajosa que por ejemplo comprar el índice de Mercados Europeos (EAFE) el mismo que se vende como ETF. los mismos que se venden como ETF. De modo que es una inversión recomendable. por ejemplo el GM (Generals Motors) puede compararse contra el Dow Jones Industrial de EEUU. El Premium indica el rendimiento de cada instrumento menos la tasa libre de riesgo. ~ 707 ~ . se ha calculado el riesgo (σ). el EAFE tiene el mejor índice Alfa de todas las posibilidades de inversión. A la vez y también es posible comprar los índices de mercado. estos instrumentos también pueden medirse contra el rendimiento de todo el mercado. esos betas se estiman como ya hemos visto en el capítulo referente al costo de capital. la tasa Alfa (α) y el beta (β) de cada opción de inversión. Usando el índice Sharpe. la asociación entre los activos es alta comportándose igual y en el segundo se comportan a la inversa. ~ 708 ~ . cuando hay comportamientos de baja correlación o inversos. Aquí debe cumplirse el criterio. En medio hay una gama de combinaciones posibles para cada persona. los activos sugeridos son básicamente los títulos de renta variable y en el primer caso. ingresos. dependiendo de su edad. Desde otra perspectiva. El riesgo de una cartera de inversión. esta correlación puede ser como máximo 1 y como mínimo -1. el cual puede ser amante del riesgo. se eligen la distribución de activos con mayor rendimiento.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXIII D iseñar un portafolio de inversión o una cartera de activos implica conocer el perfil de riesgo del inversionista. en el primer caso. a similar riesgo. paciencia en el retorno y otros criterios. Una vez conocido el perfil de riesgo se distribuyen los activos. es la combinación de los riesgos individuales y el grado de correlación entre las variables. serían los ahorros a plazo o bonos soberanos. de que al mismo rendimiento se elija la distribución de menor riesgo. En el primer caso. indiferente o neutral y adverso completamente al riesgo. es posible realizar una mejor diversificación de riesgos entre los activos. de modo que se pueda lograr una combinación de riesgo rendimiento aceptable. tanto del portafolio como del mercado respectivamente. ~ 709 ~ . 3. se podrá seguir usando su tasa libre. tiene valor negativo. tendrá más riesgo cuando la correlación entre sus activos financieros es alta o baja? 2. ¿con qué sectores cree que correlaciona más: agro. tecnología informática. metal mecánica. encontrando que el alfa o parámetro constante del modelo: Rp*=α + β Rm*. Si tenemos un portafolio de acciones mineras de cobre. ¿Un portafolio o cartera de inversión. El modelo de riesgo rendimiento supone siempre la existencia de una tasa libre de riesgo ¿por qué se emplea la tasa de bonos soberanos de EEUU y no otro país. banca? Explique su respuesta. construcción. qué otras opciones hay para este indicador? 4. qué implica que EEUU tenga una peor calificación de riesgo. que se mueven con la dinámica del precio internacional. Si realizamos una regresión entre los retornos de mi portafolio y el retorno del mercado. ¿eso qué significa? Rp* y Rm* Son los rendimientos por encima de la tasa libre.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿El índice Sharpe es equivalente a lo que se llama rentabilidad ajustada por riesgo? 5. Fondo ahorro seguro (FA): Sólo bonos soberanos. El riesgo estimado de este fondo es de 7% Fondos crecimiento (FC): sólo acciones que ganan con la subida de precios. ahorros a plazo y bonos triple AAA. tiene por política recomendar tres tipos de fondos de inversión: Fondos valor (FV). FA = 0. El riesgo estimado de este fondo es 11%. Un cliente desea invertir medio millón de soles en los tres fondos.27% anual. se orienta a corto plazo. Este fondo se orienta a largo plazo. sólo acciones que pagan dividendos y se orienta a largo plazo. FA = 0. Este actualmente rinde 24. la misma que le indica que las correlaciones entre fondos son: Correlación FV. su rendimiento actual es 6. máximo 6 meses y se reestructura el fondo. FC = 0.45% anual.78% y su riesgo es de 2%.7 Correlación FV.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I KALLSA es un administrador de fondos de inversión y además se dedica a ser sociedad agente de bolsa. El cliente solicita un informe a KALLSA.01 ~ 710 ~ .3 Correlación FC. actualmente estos fondos rinden 18. Ellos manejan más de 250 millones en activos financieros de sus clientes. 30% en FA y el resto en FV. que combinación de fondos le conviene? Considere los datos siguientes: La tasa libre de riesgo en el mercado es de 5. Con esta información estime el índice Sharpe y el índice Alfa.45%.Decisiones Financieras Se pide: Grafique la curva de riesgo rendimiento para la inversión del cliente.65. Elija la cartera que garantiza el menor riesgo posible. Si el cliente desea la siguiente estructura de inversión: mínimo 50% en FC. Además se estima que la correlación entre el portafolio diseñado y el mercado es de 0. dada la curva de rendimiento? ¿Si el cliente desea un riesgo máximo de 5%. Puede empezar con una cartera equivalente (33. ¿Considera que el portafolio diseñado es mejor que el mercado? ~ 711 ~ . el riesgo del portafolio es equivalente al elegido inicialmente y el riesgo de mercado es de 6%. el mercado ha rendido anualmente un 20%.33%) para cada fondo. considere unas 20 combinaciones de cartera. ¿Esta cartera le permite el máximo rendimiento y riesgo. Decisiones Financieras UNIDAD V COBERTURA DE RIESGOS ~ 712 ~ . paridad de intereses. tipo de cambio implícito y tipo de cambio esperado. ~ 713 ~ .Decisiones Financieras RENDIMIENTO Y RIESGO CAMBIARIO 24 Analizar los flujos de capitales internacionales y sus efectos en los retornos y riesgos cambiarios. Entorno internacional financiero. se han visto afectados seriamente por la reciente crisis internacional del 2009. en el mercado global un indicador muy importante es el riesgo país. donde los Tratados de Libre Comercio son la norma existente. En las 5 décadas pasadas. Si bien muchos países. Estas inversiones no están exentas de riesgos. ASEAN. lo cual nos lleva a diseñar portafolios o carteras internacionales. TLC USA. sean cada vez más reducidas. esto hace que las barreras al comercio y a la libre movilidad de factores o capital. que mezclan títulos y monedas de varios países. APEC. En este contexto los mercados emergentes son atractivos para la inversión. el comercio mundial ha venido creciendo a 6% anual. TLC EU entre otros). se han ido consolidando los mercados comunes o alianzas comerciales (NAFTA.Decisiones Financieras CAPITULO XXIV: RENDIMIENTO Y RIESGO CAMBIARIO E n un mundo interdependiente. eso no ha hecho dudar de los esfuerzos de integración comercial no sólo entre los países emergentes sino también los países desarrollados o miembros del G-20. ~ 714 ~ . es natural que los flujos de capital circulen entre las economías con mayor o menor velocidad. o de las influencias de las decisiones de los gobiernos y del riesgo financiero/económico. los países tienden a integrarse. en un lapso que puede ser bonos con vencimiento a 10 a más años. hacen que al interno de los países la rentabilidad exigida se reduzca. El riesgo país es una medida asociada a los mercados financieros de cada país. Por ejemplo. para solventar la crisis y los servicios públicos. Otro canal es la restricción crediticia. si el ambiente de negocios cambia inesperadamente en el país huésped de las inversiones. También un efecto inverso. la crisis en Europa tiene diversos canales de transmisión al mercado peruano.Decisiones Financieras El Riesgo país es una medida que indica. Los riesgos de los países son interdependientes. Se compone de riesgo político. generalmente se compara el rendimiento de los bonos soberanos peruanos frente a los bonos soberanos de EEUU. que indica si la estabilidad económica del país es a largo o corto plazo y cuánto podría cambiar ello en el futuro. no sólo en sus mercados de bienes sino también en sus mercados financieros. afecta el comercio exterior peruano. en la medida que existen Tratados de libre comercio. las expansiones monetarias europeas. por un lado la menor demanda de bienes. de modo que las plazas emergentes se hacen muy atractivas. se mide comparando instrumentos de un país (sobre todo bonos soberanos) frente a los instrumentos de inversión del país referente de la inversión. ~ 715 ~ . que afecta los flujos de capitales europeos a los mercados emergentes y ello puede elevar las tasas de interés en estos mercados. Índices USA. 24. entre otras operaciones de este mercado. Mercados Internacionales. comparado con los índices industriales cuya recuperación es reciente. de la mano de las innovaciones tecnológicas en este mercado. las salidas a bolsa de Facebook.Decisiones Financieras Todo lo anterior es reflejo de un mundo financiero cada vez más integrado. con caída de retornos de hasta 40%. notoriamente alejado de la crisis. además de que se ~ 716 ~ . Dow Jones (DJI) y Standar & Poors (SP) reflejan un comportamiento muy asociados durante la crisis del 2008-2009. sobre todo el Nasdaq.1. Fig. 2011 Fuente: Google Finance Una vez pasada la etapa más crítica. los índices han mejorado. los índices Nasdaq. Si vemos la figura siguiente. la compra de Yahoo. cuyos bonos soberanos han sido redimidos al 50% de su valor. Los efectos de la crisis. de los mercados europeos. 23. la economía ha tocado fondo. los índices europeos aún no se recuperan. con un déficit fiscal que supera fácilmente el 13% del PBI y una deuda alrededor del 160% del PBI. ~ 717 ~ . Fig. 2011. Mercados internacionales. el índice del mercado francés (EWQ) y el índice de la bolsa alemana (EWG).Decisiones Financieras han reestructurado vendiendo parte de sus operaciones a negocios en China o Alemania. no se han quedado en EEUU.2. Tenemos el índice del mercado inglés (UKX). a diferencia de EEUU. Índices Europa. el efecto contagio ha tocado Europa. Ello se da por la crisis griega. Fuente: Google Finance Como puede verse en la figura. veamos la figura siguiente. Decisiones Financieras El impacto de Grecia en los mercados europeos ha sido alto. ~ 718 ~ . lo cual afecta seriamente los servicios públicos. debilitan la moneda europea. La crisis europea y las continuas emisiones de euros. Los efectos de la crisis española. puesto que el valor del dinero se reduce.2 millones de personas. En el caso español. con fines de financiar planes de recuperación. le añadimos la venta o liquidación de 27 entidades públicas (un 10% del total) y parece seguir la reestructuración del sector público. estas masivas colocaciones afectan el valor del euro (cae el cambio real) en los mercados internacionales y restringen sus exportaciones.3% del PBI a 3%. un reflejo de la crisis es la caída de precios de inmuebles que llegó a 11. A lo anterior. Además los bancos europeos han sido clientes de los bonos griegos y ello hace que sean los principales afectados de la crisis.2% en el año 2011. para ajustarse y reducir el actual déficit de 8. la economía ha sido financiada con colocaciones de más de 130 mil millones de euros. el principal motor de la economía. dicho ajuste implica recortar el gasto en más de 59 mil millones de euros. aún en contextos donde la tasa de interés bordea el 1% anual. La construcción. han generado un desempleo que ya llega a 5. incluyendo 40 billones para el mercado español. emitidos por el Banco Central Europeo. lleva 5 años en reducción productiva. Otras crisis amplias en Europa son la de España y Portugal. lo cual afecta el crédito en diversos países. Este último también tuvo el embate de un terremoto el año 2011.3. Índices Asia. que venía a ritmos ~ 719 ~ .Decisiones Financieras Los mercados asiáticos han tenido una performance atractiva respecto a EEUU y Europa. si bien la crisis del 2008 afectó los mercados. Mercados internacionales. Fuente: Google Finance El mercado chino que venía creciendo con rentabilidades superiores al 20%. 2011. lo cual ha afectado a su economía que permanece estancada desde hace un lustro. Fig. ello debido al calentamiento de la economía. exceptuando el mercado japonés. el mercado coreano (EWY) y el mercado japonés (EWJ). ha tenido un menor ritmo finalizando el 2011. 23. estos ya se han recuperado. La figura siguiente ilustra la dinámica del mercado chino (FXI). Decisiones Financieras mayores al 10% anual. de modo que el índice del mercado refleja ese menor ritmo de expansión. Índices Latinoamérica. Mercados internacionales. Fuente: Yahoo Finance ~ 720 ~ . En el caso de los mercados latinoamericanos más representativos. lo cual puede afectar a los mercados emergentes. Fig. este menor dinamismo implica reducir la velocidad de sectores económicos como la construcción. que son los principales proveedores del país.4. 23. la figura siguiente muestra su comportamiento al 2011. para ahora pasar a un ritmo de 6 a 7%. metalurgia y otros. 2011. Decisiones Financieras Tenemos Brasil con el índice Bovespa (BVSP). Los países latinoamericanos. Como podemos ver. sus rentabilidades son amplias. sobre todo minerales o productos básicos. Argentina con el Merval (MERV) y México con el MMX. realizan el 45% de las exportaciones mundiales. consumen más de la mitad de la energía mundial y han representado del 80% del aumento en la demanda de petróleo mundial desde 2003. en algunos casos más de 100% respecto del año 2007 (México y Brasil). Otro detalle importante. Estos países disponen del 75% de las reservas internacionales globales y en la actualidad experimentan saldos positivos en sus cuentas corrientes de la balanza de pagos. constituyen las llamadas economías emergentes. los países más atractivos para la inversión se encuentran en ASIA (China. ha sido notoria. siendo monedas que permiten rentabilidades a mediano plazo. India) y también en Latinoamérica. la recuperación de los países latinoamericanos. luego de la crisis del 2008. Asimismo las economías emergentes. es que la mayor parte de las monedas de estas economías. estos países representan alrededor del 50% del PIB mundial. ~ 721 ~ . de la mano de su crecimiento. principal comprador de sus exportaciones. Según The Economist. Mientras que México está actualmente afectado por la lenta recuperación de EEUU su principal socio comercial. no parecen estar sobrevaluadas o ser monedas sujetas a ataques especulativas que rápidamente pierdan valor. se han visto favorecidos del crecimiento de China. Como podemos ver. muchos países en estas regiones. un ejemplo es el comportamiento cambiario durante la crisis argentina: Fig. si es atractiva al inversionista.Decisiones Financieras La dinámica de los países sobre todo emergentes. los que tienen diversos efectos en la economía. 23.5. produce flujos de capital. Índice Merval y tipo de cambio peso dólar 1999-2003 Índice Merval TC: dólar (USD) x peso Fuente: Reuters ~ 722 ~ . sea que alteren las tasas de interés o los tipos de cambio. En particular el tipo de cambio es una variable muy sensible a los cambios económicos locales o internacionales. obligando a las actuaciones permanentes de los bancos centrales. Sin embargo la caja de conversión. la bolsa respondía así a los fundamentos negativos de la economía y se derrumbaba. muestra además que el mercado bursátil padecía de una fuga de inversiones que llevaron el índice a un nivel muy bajo antes de que la crisis detonara. A medida que las reservas se fueron agotando.Decisiones Financieras Observando la figura anterior. dejando flotar al dólar. seguía el modelo de caja de conversión.33 USD x Peso). generando que las familias ahorristas pierden sus activos o riqueza en forma de ahorros y que la economía general termine en recesión. puesto que fija el componente de desviación de los precios importados y la tasa de interés. acumuló deuda pública por 150 mil millones de dólares (déficits de gobiernos regionales. también puede decirse que era tipo de cambio de paridad fijo. moneda del principal socio comercial de la época: Brasil. notamos que el tipo de cambio peso dólar durante los años 1999 al 2002. requiere un gran volumen de reservas internacionales o dólares en posesión del Banco Central. que pasó a costar alrededor de 3 pesos (0. ~ 723 ~ . en medio de una crisis exportadora (que presionaba al alza cambiaria). es decir un peso por dólar. La figura anterior. una historia parecida a la griega). Todos estos aspectos fueron los detonantes para que el sistema de cambio fijo fuera eliminado. estas reservas se le fueron acabando a Argentina. además que estabiliza el uso de la moneda extranjera como medio de pago. Este esquema cambiario es útil para combatir la inflación. también le sumamos que Argentina. debido a la presión devaluatoria del real. Euro x USD y también puede ser expresado al modelo americano. El tipo de cambio y la paridad de tasas de interés El tipo de cambio o valor de la moneda extranjera. Libor 3M y Tasa de fondos federales – 2011/2012 Fuente: Reuters ~ 724 ~ . 23. Por ejemplo veamos la figura siguiente: Fig.Decisiones Financieras 24. El valor de la moneda extranjera se mueve según los flujos de capital. USD por Euro. Tipo de cambio USD/Euro. por ejemplo USD x sol. puede expresarse bajo el modelo de cotización europea por ejemplo sol x USD. estos flujos además afectan las tasas de interés en el mercado local.1.6. Esto significa que el euro se está apreciando. si a esta alza en el mercado europeo se relaciona con la apreciación del euro (variación negativa del tipo de cambio euro x dólar). En la figura anterior.Decisiones Financieras Siguiendo. en la figura anterior. le añadimos la tasa de variación (depreciación si es negativo y apreciación si ~ 725 ~ . Esta tasa tiende a estabilizarse con la tasa de variación del euro x dólar (apreciación a la inversa en la figura) y a subir en la medida que el euro comienza a depreciarse. pues cada vez se requieren más dólares para comprar un euro. esto es conveniente a la economía de EEUU. En el caso peruano. entonces la tasa local de EEUU tenderá a subir. que corresponde a una depreciación del euro. Note que a marzo 2012 el dólar x euro comienza a bajar. hemos tomado como referencia la tasa internacional Libor 3Meses y para el mercado local hemos tomado la tasa interbancaria en dólares (todos los datos diarios). En simultáneo observamos que la tasa libor (internacional con referencia europea) tiende a subir en este mismo período. Si el euro x dólar se deprecia. A estas tasas de interés. el valor del tipo de cambio dólar x euro. observamos que empieza a subir a partir de septiembre 2011. se muestra este comportamiento de la tasa de fondos federales (Fed Funds o FDFD) los cuales siguen la variación alcista de la tasa Libor. porque un dólar barato respecto del euro beneficia a los exportadores de este país. implica que la tasa local en EEUU debe tener un comportamiento estable. 0000 10.0000 Libor Interbancaria Variación USD/S Fuente: BCRP Si observamos la figura. Por el contrario ~ 726 ~ .0000 12. Fig. 23. Tipo de cambio USD/S (%).0000 3Ene07 28Feb07 2May07 16Jul07 1Oct07 10Dic07 11Feb08 10Abr08 13Jun08 14Ago08 14Oct08 18Dic08 23Feb09 12May09 19Ago09 21Oct09 17Dic09 17Feb10 16Abr10 11Jun10 16Ago10 14Oct10 14Dic10 18Feb11 19Abr11 23Jun11 24Ago11 21Oct11 26Dic11 23Feb12 -4.0000 4. de modo que la tasa interbancaria tiende a subir. 2007-2012 14.0000 0. en este mismo lapso el tipo de cambio dólar x sol sube (el sol se aprecia). encontramos que la tasa Libor se reduce a inicios del año 2008.0000 8.4.0000 6. Libor 3M e Interbancaria US$ Perú.0000 -2. usando el modelo americano.Decisiones Financieras es positivo) del valor del dólar por sol.0000 2. el tipo de cambio es estable.Decisiones Financieras en períodos de bajada del tipo de cambio dólar x sol (se deprecia el sol) la tasa interbancaria tiende a caer. TC s (S/$): Tipo de cambio spot (corriente o actual) sol x dólar (moneda de Estados Unidos -EEUU) iS: Tasa de interés nacional. las variaciones son pequeñas. esto puede deberse a otros factores como los flujos de capitales ingresantes al mercado bursátil y además las distintas intervenciones del Banco Central esterilizando las compras de moneda extranjera. doméstica o local. Note que desde inicios del 2010 en adelante. aspecto que sucede en el segundo semestre del 2008. La relación entre tipo de cambio e interés. ~ 727 ~ . pero generan efectos en el flujo de dólares. sin embargo la tasa interbancaria tiene una importante volatilidad. se denomina paridad de tasas de interés y se plantea del siguiente modo: TC e (S/$) / TC s (S/$) = [(1+ iS / (1+ i$)] t (1) TC e ($/S) = TC s ($/S) * [(1+ i$ / (1+ iS)] t (2) Donde: TC e (S/$): Tipo de cambio esperado sol x dólar. que mantiene estable al tipo de cambio. a la inversa.2653 dólares x sol ~ 728 ~ .Decisiones Financieras i$: Tasa de interés internacional o del país de referencia (en este caso EEUU) Si existen riesgos inherentes al país. para derivar fondos al mercado local. el tipo de cambio esperado (TC e) es: TC e = (1.20641 / 1.484) = 0. la tasa en soles es 20. Dicho riesgo será positivo cuando invertir en el país suponga una prima adicional para los inversionistas externos.11524 / 1. es negativo si los activos internacional presentan un mayor riesgo. es decir existen fricciones en el mercado internacional.769 soles x dólar Si lo vemos al estilo americano. este riesgo puede ser asociado con el riesgo país. tenemos: TC e = (1. con esos datos. es de 3.524%.641% y la tasa internacional o en dólares es de 11.11524) * 3. es un indicador de riesgo en la inversión en monedas.484 soles por dólar venta. dólar por sol.20641) * (1/3. entonces la paridad de intereses puede re-expresarse como: TC e ($/S) / TC s ($/S) = [(1+ i$ / (1+ iS)] t * (1+Rp) (3) Donde Rp. En todo caso existen fricciones que limitan la libre movilidad de capitales por expectativa de riesgo de los agentes. Consideremos que el tipo de cambio actual (TC S).484 = 3. entonces el pase de un portafolio externo a moneda local. A la inversa.287 (1/3.484) a 0. es decir no maneja las tasas de interés de mercado (a menos que sea un Banco Central). Otra alternativa es colocar dólares a tasa internacional y esperar el rendimiento. pasando de 0. entonces tendría que comprar moneda extranjera al TC s. También puede darse que el tipo de cambio spot deba subir o que el cambio esperado necesariamente tiene que bajar. venderla y pagar el préstamo. si la tasa local o nacional es mayor a la externa. Dado que el inversionista es tomador de tasas. hay alternativas como una baja en la tasa internacional de interés. Volviendo a la ecuación. esperar que suba la moneda y venderla al precio esperado TC e.Decisiones Financieras Como puede verse. si consideramos el tipo de cambio a dólares por sol.2653. entonces es de esperar una baja del ~ 729 ~ . otra es un alza en las tasas locales de interés. comprar la moneda extranjera. si la relación de cambios es menor a la relación de intereses. También puede prestar dinero a tasa local. hace que el tipo de cambio se reduzca. vender la moneda al TC esperado y obtener ganancias. (1) en el caso que se tenga el siguiente escenario (en el Perú sería soles por dólar): TC e (S/$) / TC s (S/$) > [(1+ iS / (1+ i$)] t Para que se retome el equilibrio. 20 = 1. En este caso el inversionista.Decisiones Financieras cambio spot.004695 ~ 730 ~ .07/ 1. más adelante vender esa moneda al cambio esperado y ganar la diferencia. Pongamos el siguiente ejemplo. Otros efectos pueden ser un alza de la tasa internacional o una baja de la tasa local.5% Estimamos la ecuación (1) dividiendo las tasas locales sobre externas: 1. esperar el plazo de baja cambiaria spot y con el efectivo obtenido en la venta anterior. De este modo la paridad queda: 1. menos el interés de la deuda.25/1. procede a recomprar la moneda extranjera y ganarse la diferencia. en el mercado peruano para operaciones con dólares: TC e (S/$): TC s (S/$): in (S): i*($): 1.041667 > 1. Finalmente también puede darse un alza del cambio esperado.25 1. puede invertirse los fondos antes de la venta a tasa local de interés.20 7% 6. puede vender la moneda extranjera al cambio spot.041667. Otra idea es tomar deuda en moneda externa a tasa internacional con esa deuda obtener moneda local al cambio spot. Con fines de ganar dinero.004695 Ahora dividimos los tipos de cambio: 1.065 = 1. Deuda: 10 millones de soles. De este modo la paridad queda: 1. Si no se tiene los soles.750 soles.000*1. Entonces los cálculos de la paridad son: Estimamos la ecuación (1) dividiendo las tasas locales sobre externas: 1.05164319 ~ 731 ~ .7 % Consideremos el mismo ejemplo a la inversa. dado que esperamos que el valor spot del sol x dólar suba.750-10.041667.700.20 = 1.25 = 11. entonces invertiremos tomando soles para colocarlos en dólares y esperar esa alza.093.7 millones de soles La deuda la convertimos a dólares spot: 10/1.875 millones Finalmente pasamos los dólares a soles: 8. sólo variamos la tasa de interés local (iS) a 12%. ganando: 8.33 millones de dólares Los dólares los invertimos en el mercado internacional. Pago de la deuda: 10 * (1+0.041667 < 1.000 = 3.012/ 1.33 * (1+0.093.750 /10.07) = 10.2 = 8.065) = 8.065 = 1.750 soles. Ganamos: 11.875. Rendimiento cambiario: 393.000 = 393.25/1. puede considerarse una deuda.05164319 Ahora dividimos los tipos de cambio: 1.Decisiones Financieras En el ejemplo hemos hallado un desequilibrio.700. una transacción que pude efectuarse entre dólares ($). dólar canadiense ($c) y francos (F): Tipos de cambio europeo Tipos de cambio americano ~ 732 ~ .000 = 102.650.000 – 10. Pago de la deuda: 10*(1+0.12) = 13.752 millones de dólares.000 = 0.Decisiones Financieras A la inversa del caso anterior.000 / 10.065) = 10. el arbitraje obtener rendimientos cambiarios.44 millones de soles Finalmente pasamos los soles a dólares: 13.25 = 10. o ganancias por movimiento del tipo de cambio.65 millones de dólares La deuda la convertimos a soles spot: 10*1. entonces conviene tomar dólares para colocarlos en el mercado en soles. Ganamos: 10. Deuda: 10 millones de dólares. Estas ganancias producen cuando los equilibrios entre monedas rompen.2 = 12 millones de soles Los soles los invertimos en el mercado local. esperando al final recomprar los dólares a menor valor y ganar dinero.752.650. la es el se se Veamos como ejemplo.44 /1.96 % Podemos usar la paridad de intereses para verificar posibilidad de arbitraje entre monedas.000 dólares Rendimiento cambiario: 102. aquí esperamos que el valor spot sol x dólar baje. ganando: 12 *(1+0. En resumen es posible un arbitraje en dólares canadienses por francos.626135 = 1. ~ 733 ~ . Esto indica que el tipo de cambio $c / F tenderá a bajar. que el Franco como moneda. encontramos que el $c/F es de 1.145 y la tasa implícita entonces es menor. primero estimamos la tasa de cambio implícita: $c / $ * $ / F = $c / F Lo anterior indica.145 $ / F: 0.1405 $c / F. Con este procedimiento. ha perdido su vigencia y dado paso al Euro. (Inclusive puede plantearse como una ecuación.5971 $c / $: 1. la tasa de cambio implícita es: 1.8215 $c / F: 1.Decisiones Financieras F / $: 1.548998 F / $c: 0. Si observamos los datos iniciales. multiplicado por el tipo de cambio dólar por franco.626135 $ / $c: 0. Considerando claro. Con fines de analizar el arbitraje o ganancia posible. que el tipo de cambio dólar canadiense por dólar.8215 * 0. pero lo usaremos para fines de ejemplo. porque la moneda francesa está sobre valuada en términos de dólares canadienses. donde se elimina $).873362 Donde F/$ se lee por ejemplo Franco por dólar y así las demás monedas. equivale al tipo de cambio dólar canadiense por franco. 828.597. usando el cambio dólares por dólar canadiense: 1.000 * 1. Consideremos que tenemos 1.828. obtengo dólares ($). ~ 734 ~ .003.942 – 1. 3942/1. al cambio mostrado F / $ y tenemos: 1. debe conseguir esos dólares canadienses usando francos. mientras se abre o cierra un mercado en otro país. el mercado se corrige rápidamente.000. ahora conseguimos dólares canadienses (usando el cambio dólares canadienses por francos): 1.145 = 1.942 $ Lo que configura un rendimiento de.548998 = 1. Para poder luego revenderlos en el mercado en dólares y tomar ganancias.680 $c Con los dólares canadienses. que le dan a los inversionistas algunas horas para el arbitraje.000. los convertimos a francos.597.003.000 = 3.942 $ Finalmente se ha ganado en dólares. usando el franco: 1.000 de dólares.Decisiones Financieras Para un inversionista en dólares.000.000 * 1.000 F Con los francos obtenidos.680 * 0.5971 = 1. Las ventajas máximas pueden estar en los cambios horarios. la rentabilidad consiste en aprovechar que el dólar canadiense esta subvaluado en el mercado de cambios francés.394% en operaciones que pueden durar horas.000.000 = 0. el riesgo cambiario se relaciona al grado de desviación de esta variable.Decisiones Financieras puesto que otros inversores han detectado la misma oportunidad. rápidamente la moneda tomará un nuevo valor y se ajustará al valor implícito. incluso a partir de las figuras mostradas. Como podemos establecer. un tipo de cambio más volátil o de alta variabilidad es más riesgoso que uno estable. Esto sucede porque aparecen oportunidades de arbitraje hacia arriba (ganar) o también de pérdida de valor. que actualmente se venden en el mercado bancario ~ 735 ~ . lo que configura un menor riesgo en operaciones con moneda externa. en el caso peruano el tipo de cambio hoy es más estable que hace dos años. Si encontramos rápidamente a muchos agentes cambiando francos por dólares canadienses. Los riesgos cambiarios pueden cubrirse fácilmente usando instrumentos derivados como compra del dólar al plazo (llamado forward) y opciones sobre monedas. En el segundo caso. puesto que generan reacción en los agentes que llevan luego a estabilizar el mercado. Las ganancias dependen mucho de los tipos de cambio implícitos entre monedas o del valor esperado del tipo de cambio. la dinámica del tipo de cambio puede generar ganancias en plazos muy cortos. estas ganancias se denominan también momentos de arbitraje. En el ámbito de las empresas o inversionistas.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXIV L os flujos de capitales en el mercado financiero internacional son cada días más sensibles a los cambios en las condiciones económicas del país o del mercado global en general. ~ 736 ~ . tipos de cambio administrados. esta sensibilidad genera mucha volatilidad o riesgo en el movimiento de los flujos. sea que ingresen a un país o salgan del mismo. antes que efectos de riesgo cambiario. entre otros. tasas de interés de referencia. El objetivo es atraer flujos de capitales estables y no tanto aquellos volátiles. en el primer caso es la relación entre el valor de cada moneda en diversos mercados. de modo que generen inversión en el país. los responsables de las políticas económicas diseñan instrumentos diversos. es el valor estimado del tipo de cambio relacionado a la desviaciones de las tasa de interés locales frente a las externas. Para contrarrestar estos flujos. como controles de capital. ¿es un buen negocio en qué casos? ~ 737 ~ . ¿qué operaciones puede realizar para ganar dinero en el muy corto plazo? 5. aún cuando los flujos de capitales estén saliendo del país. ¿cómo se relación esta paridad de poder de compra con la paridad de intereses? 2. aún cuando las tasas de interés entre países sean iguales. equivale a la relación precios internos sobre precios externos (en este caso los precios se expresan como tasa de inflación). Explique ¿por qué causas?. el tipo de cambio esperado no tiene mucha diferencia con el cambio spot. por qué se dan estos efectos? 3. 4. Endeudarse para comprar moneda extranjera.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. La paridad de poder de compra indica que la relación entre el cambio estimado y el cambio spot. Si el riesgo país es elevado. ¿qué efectos tiene ello sobre el tipo de cambio esperado. Si el tipo de cambio implícito entre dos monedas es mayor al spot o al tipo de cambio vigente. ¿cuánto gana o pierde en la operación? Si en la operación inicial. Los datos que ha recabado sobre el tipo de cambio.72 Yenes / $. ¿cuánto sube o baja el tipo de cambio esperado en 95 días? ~ 738 ~ . quiere invertir este dinero en el mercado cambiario de París.92 Libra / Euro.65. son: Yen / $ 12 Euro / Yen 0. hay la posibilidad de comprar Libras a 1.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un agente posee 1.06 Euro / $ 0.6 Libras / $ y cambiarlas por Euros en Perú a 0. ¿Entonces cuánto gana o pierde en la operación? Ejercicio 2 Si la tasa efectiva anual es 20% y es una tasa activa local y la tasa internacional es una tasa efectiva de 22%.72 Estime el cambio implícito Yen / Euro y con esa información determine ¿cuánto gana o pierde en la operación? Si la cotización fuera Yen se cotiza a 10. Si el tipo de cambio inicial es 2.000 dólares $. de modo que es de esperar una abundancia de esta moneda. En cambio en Europa los principales países están colocando una gran cantidad de euros en la economía. Ejercicio III Consideremos un inversionista peruano que ha analizado el entorno internacional y ha determinado que Estados Unidos seguirá siendo un buen refugio para instrumentos de inversión. el inversionista acude a su banco local y retira de sus fondos. Con esta información. las tasas de interés se mantienen y el tipo de cambio es 2. ¿qué le conviene hacer. Por otro lado encuentra que Inglaterra verá bajar fuertemente sus niveles de exportaciones netas. entonces la tenencia de libras esterlinas será escasa en el mercado local.Decisiones Financieras Consideremos que pasados los 95 días. Asimismo se endeuda por 200 mil euros a un interés de 9. de modo que los dólares seguirán saliendo de los mercados locales para irse a EEUU. vendiéndolos hoy en el mercado.5579 soles por dólar. cuánto gana en la operación si esos fondos se invierten en el mercado financiero además del mercado cambiario? En buena cuenta se pueden depositar en la moneda que sea más conveniente para el inversionista. el día de hoy 500 mil dólares más 250 mil libras.5% anual. Luego de 10 días decide verificar si ganó o perdió dinero (en soles) en las ~ 739 ~ . Si en este contexto un inversionista posee 250 mil soles. Decisiones Financieras operaciones realizadas.2319 3.087 4. ~ 740 ~ .452 Se pide: Realizar las estimaciones de cambios implícitos que considere conveniente y verificar la ganancia en soles en todas las monedas donde hizo transacciones. liquidando todas sus monedas al tipo de cambio vigente: Fecha Hoy En 10 días Sol / $ 3.1925 Sol / € 4.089 Sol / £ 4.448 4. Decisiones Financieras COBERTURA DE RIESGOS CON FUTUROS 25 Analizar la cobertura de riesgos de diversos activos. operaciones con Futuros. con contratos forward o futuros. ~ 741 ~ . valorización de Futuros y operaciones con forwards. Mercado de Futuros. En los mercados de futuros en general. Cuando el contrato ya está definido en plazos. se dice que estamos operando con Futuros. Cuando el futuro es diseñado por las partes. en este caso se denominan operaciones forward. con un plazo establecido por las partes. la obligación de entregar el subyacente es muy rara.Decisiones Financieras CAPITULO XXV: COBERTURA DE RIESGO CON FUTUROS L os contratos de futuros permiten garantizar un precio de venta o compra final de un activo subyacente. para el cumplimiento de la entrega del activo subyacente al precio establecido en dicho contrato. ahora sin operaciones) y generalmente se operan en mercados desarrollados. es decir ambos fijan el precio futuro. el plazo y el monto de la operación. Estos mercados son inexistentes en el Perú (una experiencia fue la Bolsa de Productos. generalmente para coberturas o fijar el valor del tipo de cambio sol por dólar o sol por otras monedas. lo que sucede es que se liquidan los contratos o se adquieren ~ 742 ~ . tamaño del monto a invertir y el precio del contrato se establece en la dinámica de un mercado especial. moneda. dicho precio es fijado de antemano. Este tipo de contrato es el que más predomina en el Perú y se realiza con bancos. debido a que son estrictamente similares y se pueden transar. veamos las diferencias entre posiciones largas o cortas. En los mercados forward. como acciones. También pueden ser instrumentos financieros. arroz. humedad. en el caso de que usáramos acciones. maíz (en el caso de productos agrícolas.Decisiones Financieras posiciones inversas. petróleo crudo. Considerando ese detalle del activo subyacente.1. El activo subyacente en todos los casos. tasas de interés y monedas. existe la entrega del subyacente de acuerdo a lo pactado por los inversionistas. las características de color. el inversionista posee la acción como activo subyacente. futuros de venta o posición corta y futuros de compra o posición larga. materias extrañas y otros. 25. ~ 743 ~ . El valor del activo subyacente en el mercado es conocido como precio spot. por ejemplo oro. deben ser similares en los contratos o acuerdos). Futuros usados para cobertura Los futuros pueden dividirse en dos. se llaman Commodities. En la posición corta. él gana si el precio de la acción sube y pierde si este precio baja. será un objeto o producto siempre homogéneo. entregar o ser sujetos de endoso o transferencia entre los agentes. Estos bienes fácilmente transados en futuros. En el neto.Decisiones Financieras En el caso de tener el activo. fig. 25. para ello decide vender un futuro. Futuros cortos y largos ~ 744 ~ .1. el agente o inversionista. pero en el mercado de futuros vende su posición a mayor precio. el inversionista pierde en el mercado de acciones. Esto supone que él se obliga a vender la acción (o el activo subyacente) en el futuro a un precio establecido ahora. Entonces si el precio de la acción baja (menor al precio del contrato). el inversionista mantiene sus inversiones cubiertas. logrando ganancias. debe cubrirse de la baja del precio (riesgo existente). tendría que cubrirse con un futuro corto. En el caso de no tener el activo. en ese momento compra bajo y luego repone las acciones vendidas antes. pero gana en el mercado de futuros (compra a menor precio que el spot).Decisiones Financieras En el caso de la posición larga. ha prometido pagar en acciones (conocido como operación de venta corta de acciones) o simplemente tiene la obligación de comprar el subyacente. el agente gana en el mercado spot puesto que compra el activo subyacente a menor precio. puesto que las vendió al principio a mayor precio. pierde con la baja del tipo de cambio. Entonces si tenemos el caso de un exportador (posee la moneda extranjera). denominada operación larga en este mercado. Si el precio de la acción sube. si el precio baja. Esto implica que al vencimiento o en el futuro. en términos netos mantiene su posición. ganando la diferencia. El riesgo entonces. la ganancia se da cuando el precio de la acción baja. por ello debe cubrirse comprando un futuro. ~ 745 ~ . el inversionista no posee las acciones. el inversionista se compromete a comprar las acciones a un precio fijado hoy. A modo simple. el inversionista pierde en el mercado spot (debe comprar a mayor precio para reponer las acciones vendidas). es que las acciones suban de precio. ante diversos precios spot.901 Igual 101 89.089 Igual Comprar alto 0 0 -14.178 ~ 746 ~ .000. Operaciones con futuros Simulemos la operación siguiente: El 15 de Enero del 2010 un empresario local hace una venta corta de acciones.109 Perder 121 74. la tabla siguiente resume las posibles ganancias o pérdidas del inversionista. tendría que cubrirse con un futuro largo.2.1. 25.792 891.380 Situación del activo Comprar bajo Acciones extras Ganancia 9. a liquidarse el 10 de Septiembre.000 de dólares.782. La operación es por 9. Tabla 25.Decisiones Financieras Mientras que el importador (necesita la moneda extranjera) pierde con el alza del tipo de cambio.729 -1. El precio de la acción al 15 de Enero es 101 dólares. Ejemplo de liquidación de acciones a precio SPOT Posibili dad Precio Spot Acciones compradas Ganar 91 98. 178 dólares.089 dólares.109. 121. las que compradas a 121.Decisiones Financieras De acuerdo con la tabla mostrada. las mismas que vende a su precio de 91 y obtiene una ganancia de 891. Si la acción costará 91. Fig. debe reponer 89. El inversionista ha logrado comprar más acciones.729 acciones.380 acciones.109 acciones. entonces con los 9 millones que tienen en caja. Si por el contrario la acción cotizará al vencimiento del plazo. da una pérdida de 1. compra 98. la acción esta 101.901 acciones. Mercado Spot y cobertura con acciones-Ejemplo Futuro Spot ~ 747 ~ . compraría 74. le faltarían 14. si al vencimiento. 25. esto es más que la venta original de 89.782. 2. En ese caso con los 9 millones. el agente no gana ni pierde en el mercado spot. 000. de Vence Contrato Contrato $ Contratos 20-mar 100. Como la operación es para cubrir 9 millones.00 20-sep 93.2.00 1. Datos del Mercado de futuros-Ejemplo Mercado Spot Fecha Precios Mes que Operación Spot 15-ene 101 10-sep Mercado de Futuros Precio del Tamaño de Nro.00 Dado que en el mercado de Futuros.000.Decisiones Financieras La figura anterior. Como necesitamos las acciones para el 10 de septiembre.000 9 1.00 1. hoy compramos 9 contratos de 1 millón cada ~ 748 ~ . resume el comportamiento del mercado spot de acciones y la necesidad de un futuro de compra (posición larga en Futuros). el contrato más cercano que se vende en el mercado es el 20 de septiembre.000 9 97 95. para ello acudimos al mercado de futuros. montos de los contratos y los precios se actualizan por oferta y demanda). Es decir se requiere comprar futuros.000 9 20-jun 97. donde se tienen los siguientes datos: Tabla 25. entonces debemos tomar estos datos y adaptarlos a la operación que debemos realizar. todo está estandarizado (plazos.000. 0 Compra 8. va midiendo el diferencial de precios de spot y futuros. Mientras que el precio de las acciones se cotiza en 97. Considerando la ganancia en el contrato de futuros de dos. El precio pagado por contrato fue de $93. el día 10 de septiembre vendo en 95.0 10-sep 97.0 95. Liquidación en el Mercado de futuros-Ejemplo Fecha Spot Futuros Operación Diferencial Spot Futuros Futuro: Basis 15-ene 101. entonces el precio final de las acciones fue de 93 pactados. gano 2.0 93.0 Venta 2. el contrato de futuros comprado en 93. esta tiende a cero a medida que nos acercamos al vencimiento de la operación o del contrato. La basis.Decisiones Financieras uno. más 2 de ganancia.0 Incremento Los resultados se muestran en la tabla anterior.0 Resultado 4.0 Precio final 95. de modo que gano 4 porque compro barato (recuerde que hemos vendido acciones a 101). El precio Spot finalmente cierra en 97 al 10 de septiembre.0 2. Tabla 25. equivalente a 95.3. lo cual sólo ~ 749 ~ . 737 545.0 92.436 De Cobertura 95.0 94.909 Adicional 189.4. Finalizando con el ejemplo anterior.678.436 (al revés en la tabla) en el mercado spot final.Decisiones Financieras indica que al cierre toda operación se realiza a valor de contrato. pero por la cobertura en futuros. primero que existe una paridad en el mercado de Futuros y Spot.784 356. agregando una tasa de interés activa (i). entonces se habría perdido 356. ahorrándose 174.109 Spot Final 97. entonces sólo se perdería 181.157 dólares. esto es que el precio futuro (F) equivale al precio spot (P). con ganancia de 2 (a 95 por acción). Los futuros se valorizan considerando algunos criterios clave. las ganancias son: Tabla 25. F=P*(1+i)t ~ 750 ~ . a un precio de cobertura de 95. Ganancias en la operación con acciones-ejemplo Precio Acciones Compradas Spot Inicio 101.0 89.474 Ganancia Podemos comprobar que si el precio spot final fuera de 105. (i) = 9% Tasa del activo subyacente acumulado 3 meses (y): 0% Esto implica que el valor del petróleo a 3 meses. lo que cuesta pedir el dinero prestado. contrato que se realiza hoy es de (F) = (20 x 1. supera el valor de 21.Decisiones Financieras Además hay que considerar que existe un activo substituto o subyacente. por lo cual ese bien o activo tiene un valor (P) más ese costo de interés neto.8 Si en el mercado de Futuros. se denomina costo de acarreo o cost of carry. F = P * ( 1+ (i . compra el activo subyacente y lo invierte a una tasa pasiva. lo cual se refleja en F.y) )t La diferencia (i-y). la valoración del Futuro.09) = $ 21. Los intereses netos activos menos pasivos. Coloquemos un ejemplo para valorizar un futuro. en una operación a 3 meses: Precio del petróleo spot (P) = $ 20 Tasa de interés acumulada para tres meses. comprar el bien ahora y mantener este hasta que el contrato de futuro se cancele. que tiene una tasa de interés pasiva o tasa del activo (y). entonces es posible tomar ~ 751 ~ . el precio del petróleo a 3 meses. En buena cuenta. implican el costo real de haber comprado y mantenido el bien durante el período (t). supone que el agente se endeuda pagando una tasa activa. Esto vendría a ser.8. 8. Veamos un ejemplo: Se desea comprar dos contratos de futuros sobre el precio de la acción A. es decir existe la posibilidad de arbitraje. es decir se obliga al agente a poner un depósito inicial que cubra sus operaciones de compra venta.5*1000= 500. El margen mínimo es de 1. Sigue siendo mayor al mínimo.5. Con lo cual el margen queda en 2. El margen queda en 3. El margen es de 2. Muchas operaciones con futuros son con margen. ~ 752 ~ .000. Entonces se perdió 0. este margen garantiza el cumplimiento del contrato y es administrado por la Cámara de compensación o Caja de Liquidaciones que existe en la misma bolsa de futuros. Se paga un precio de $ 40 por acción. Entonces se perdió 0. El día 3 de operación (asumiendo que el día 2 no hubo variación del precio). cada contrato es x 1000 acciones.800. en total 700. la acción cotizó en 38. El día 1 de la operación. la acción bajó a 39.000. Bajo de este monto se realiza la llamada de margen o la obligación de poner la diferencia hasta llegar al monto del depósito inicial.Decisiones Financieras ganancias comprando este contrato.500. entonces el total mínimo será de 3. entonces el total será de 4.500 por contrato.000 por contrato.7 por acción. 676 soles por dólar. Además en la tabla se muestra el estimado de ratio entre interés nacional y externo. en el caso del tipo de cambio. En ese caso pone 1. De modo que la inversión en el mercado de futuros va creciendo. si el tipo de cambio hoy es de 2.200 adicionales. el inversionista debe completar otra vez hasta 4. Entonces su valor a plazo en 1 año será: TC F = 1. Operaciones con forwards o a plazo Las operaciones con forwards se pactan básicamente entre las partes.3. ambos definen el tamaño del contrato.25% y la tasa internacional es de 2. ~ 753 ~ .525/1. sigue patrones similares a lo manifestado anteriormente. Si la tasa nacional es de 5. llamado aquí factor de interés o diferencial de interés. el precio del subyacente a futuro y actual. 25.748 La tabla siguiente muestra la valorización de tipos de cambio forward para varios plazos de vencimiento.000.025 * 2. El valor forward del activo subyacente. pues hay que añadirle el margen y las llamadas de margen.5%.676 = 2. así como el vencimiento de la operación.Decisiones Financieras Como el margen ha bajado del mínimo. ya lo hemos señalado. Por ejemplo. esto nos da un ratio de 1. define que tasas emplear en el caso del forward venta o forward compra.674 2. 2012 Plazo Forward Factor interés Días Compra Venta Compra Venta 7 2.689 1.708 1.0007 1. usando para ello tasas activas promedio locales y externas. En la práctica cada entidad que opera con futuros.0007 90 2. El tipo de cambio venta.672 Fuente: Interbank ~ 754 ~ .67 2.674 1. en nuestro caso nos hemos aproximado bien con los promedios interbancarios.5.0000 1.679 2.0015 1.Decisiones Financieras Si consideramos que la tasa de interés interbancaria en dólares local es aproximadamente 2. está en alrededor de 1.06%.672 2.674 1.0064 360 2. equivalente al mostrado en la tabla en el caso del dólar venta. Tabla 25.0034 1.43% anual y que la tasa libor a 12 meses.0000 1. supone un rendimiento para los bancos de tipo activo.0030 180 2.0135 Spot 2.68 1.67 2.0135. Veamos la tabla siguiente de forwards venta y compra del tipo de cambio.67 2. Mercado Spot y Forward del tipo de cambio Sol por dólar Perú.0007 30 2. 672 S/$ 2. porque hemos coberturado el riesgo en la operación.002 2.67 0 -0. se tiene los resultados siguientes.672 soles x dólar. podemos plantear un ejemplo.02 -0.65 0.000 US$.002 2.Decisiones Financieras En el caso del tipo de cambio compra.68 -0.65. Por ello en la tabla el factor interés venta (el ratio de las tasas) es mayor siempre que el factor interés compra. El banco le ofrece un contrato forward compra a un tipo de cambio de 2. ~ 755 ~ .66 0.002 Si por ejemplo.000 = 1. implica retener la moneda extranjera.002 -0.022 -0.002 2.01 -0.008 -0. La pérdida siempre es la misma.012 -0. para diversos escenarios de tipo de cambio spot: Tabla 25. el tipo de cambio resultaba 2.01 0. Consideremos un importador que necesita dólares a 90 días.002 2.018 -0. Resultados de operar con forwards compra (S/$) TC Spot Forward Neto Spot Neto Forward Neto final 2. Usando la tabla anterior. El monto requerido es de 560.120 soles por dólar. tanto locales como externas.6.67 2.02 0. entonces la pérdida en total hubiera sido 0. ello supone trabajar con tasas pasivas.69 -0. Pasados los 90 días.002 * 560. nuestro riesgo es que su precio baje. El otro caso es el Forward. ~ 756 ~ . Tanto el futuro como el forward. fijan el precio para ser específico. divisas.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXV E l riesgo de que los precios de los activos financieros cambien en el tiempo. estandarizado. el riesgo es que suban de precio. por el contrario cuando necesitamos comprar estos activos o tenemos deudas que hay pagar con ellos (por ejemplo necesitamos dólares o comprar acciones). El primero es vendido en un mercado regulado. los efectos en nuestras inversiones dependen si poseemos el activo o tenemos una obligación. donde se pactan las condiciones entre comprador y vendedor. implica tomar posiciones en dos tipos de instrumentos. siempre está presente. donde todas las condiciones ya están pre establecidas para comprador y vendedor. Para la gestión de riesgos. el Futuro o el Forward. Cubrirnos de ese riesgo de movimiento de precios. el activo (sea la tenencia o su obligación de dar) se llama activo subyacente. Por ejemplo cuando poseemos acciones. bienes. de modo que el inversionista está cubierto ante posibles bajadas o subidas del mismo. son contratos que aseguran el valor del activo subyacente. Considere la posibilidad de hacer forwards para la compra venta a futuro de maíz. hay posibilidad de ganancias? 3. además de ello se exige que se tenga siempre un mínimo de margen ¿cómo funciona la llamada de margen en caso de que haya pérdidas? Brinde un ejemplo de su cálculo. ¿Por qué la basis o diferencial precio futuro – spot. 4. En los mercados de futuros. ¿Se puede vender futuros en lugar de comprarlos. qué riesgos tiene esto? ~ 757 ~ .Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿qué requisitos exigiría para poder realizar la transacción? 5. Si la empresa es a la vez importadora y exportadora y tiene una estrategia de compra larga y corta de futuros. se exige un margen para cubrir posibles pérdidas. ¿qué garantiza con ello. tiende a ser cero cuando se acerca el vencimiento del contrato? 2. está analizando la conveniencia de invertir en divisas y además cubrirse del riesgo de baja de tipo de cambio.000.1682 ¿? ¿Cuánto es el valor forward (dólar / peso) teórico o estimado usando el diferencial de tasas de interés? Si el valor forward termina siendo 6. como el cliente es exportador desea cubrirse del riesgo cambiario. ¿cuánto gana o pierde en los siguientes escenarios?: Spot Peso / dólar (escenarios) 5.82 5.000. ¿Obtiene alguna ganancia en dólares? Considere el valor forward teórico anterior (dólar por peso) como strike.2567 Pesos por dólar.71 5.93 ~ 758 ~ 5.96 6. Para ello se ha recabado los datos siguientes: Datos México (Peso) USA (dólar $) Interes 8% 7% Spot inicial hoy ($ / peso) 0.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Un inversionista mexicano dedicado al rubro de exportación de alimentos. entonces el cliente se endeuda hoy en pesos por 1.22 . 29 dólares por euro. La empresa peruana debido a que tiene accionistas extranjeros y ha emitido ADRs. el tamaño del contrato es de 125 mil euros. ¿Cuál fue el tipo de cambio de cobertura? ~ 759 ~ . El tipo de cambio el spot del 15 de enero es de 1.3080 dólares por euro.3179 dólares por euro. Se pide: La ganancia en la operación. lleva toda su contabilidad y operaciones en dólares. La empresa pierde considerando que el tipo de cambio dólares por euro baje y gana si sucede lo contrario. de modo que debe comprar el Futuro de Junio y se vende en enero a 1. El día 16 de mayo se tienen los siguientes resultados: Contrato junio. los contratos de futuros son trimestrales. La cobranza se hará efectiva el 16 de mayo. tipo de cambio: 1. Para cubrirse del riesgo. De modo que su tipo de cambio de referencia es dólares por euro. decide comprar Futuros. Precio de cierre: 1. Mercado spot.Decisiones Financieras Ejercicio II El 16 de enero de 2011 una empresa peruana vende a su cliente holandés.2662 dólares por euro. tanto el monto cubierto con los contratos como el monto no cubierto. harina de pescado por un monto de 965 mil euros. consideremos que el mercado exige un margen (un depósito) inicial del 5% del contrato. equivalente a 6. Por ello hay un monto mínimo de margen. si las pérdidas hacen que el margen baje de este monto mínimo. Ahora.125 euros por contrato. para operar en el mercado? ~ 760 ~ . luego en marzo a 1. En caso bajáramos del margen mínimo. ¿cuánto se tuvo que poner adicionalmente de dinero en total. Se pide: Estimar ¿Cuánto hubiera perdido en cada mes? Estimar si la pérdida nos hacía bajar del margen mínimo. bajaba su precio en febrero a 1.Decisiones Financieras Ejercicio III Con los mismos datos del Ejercicio anterior (II). En este caso el margen mínimo es del 2. El mercado de futuros.27. hay que reponer la diferencia hasta llegar al monto inicial. asuma que el contrato a futuro dólar por euro de junio.22. exige que el margen siempre se mantenga disponible en el monto inicial.250 euros por contrato. este depósito cubre las posibles pérdidas del inversionista en el mercado de futuros y garantiza el pago respectivo ante cualquier incumplimiento. es decir 3.25 y en abril a 1.5% del valor del contrato. Decisiones Financieras COBERTURA DE RIESGOS CON OPCIONES 26 Conocer las ventajas de usar opciones. ~ 761 ~ . call y put. Collar y Spread. Straddle. como instrumentos de cobertura de riesgos. Estrategias con opciones: Strangle. Tipos de opciones. entre el cliente y su banco. En el caso peruano. su uso en Latinoamérica todavía es parcial. entre otros. estos activos pueden ser commodities. El uso de los mercados de opciones es común en países desarrollados. Son contratos que se ejercen en determinada fecha y a un precio previamente establecido (similar a los futuros). su uso es para operaciones de cobertura de empresas exportadoras o importadoras. ~ 762 ~ . dan el derecho a comprar o vender un bien o cualquier activo subyacente.Decisiones Financieras CAPITULO XXVI: COBERTURA DE RIESGO CON OPCIONES L as opciones en términos generales. acciones. tasas de interés. el tipo de cambio. la Bolsa de Santiago (Chile) negocia opciones sobre acciones para empresas de energía (desde 1994) por ejemplo. acciones e índices. para tener los derechos se debe pagar una prima o recibir la misma si deseamos que otro tome o ejercite el derecho. se venden opciones sobre el tipo de cambio. También se negocian opciones en la bolsa de futuros y mercaderías de Sao Paulo en Brasil. estos contratos son básicamente privados. Otro mercado activo es México en donde existen opciones y futuros tanto sobre divisas. call venta. Con los criterios anteriores.1. Para ello. este tiene la obligación de comprar algo en el futuro. podemos señalar que existen cuatro tipos de opciones básicas. put compra y put venta. ~ 763 ~ . el vendedor del put recibe una prima. En el caso del vendedor de una opción call. Las Opciones Call dan a su poseedor el derecho de comprar un bien (un activo de referencia o subyacente) en el futuro. por ello paga una prima.Decisiones Financieras 26. cuando el comprador decida comprar o ejercer su derecho de compra del bien. el vendedor del call recibe una prima. cuando el poseedor ejerza su derecho de venta o decida vender el activo. a un precio establecido y a una fecha determinada en los contratos. En el caso del vendedor de una put. este tiene la obligación de vender algo en el futuro. para ello se debe pagar una prima. Tipos de opciones Las opciones se clasifican desde su derecho a ejercer. Las Opciones Put. Para ello. dan al poseedor el derecho de vender algo (un bien o activo subyacente) a un precio determinado y a una fecha establecida en el contrato. call compra. así tenemos el derecho a comprar o Call y el derecho a vender o PUT. Compra de Call Ganancia Precio de Equilibrio Prima Precio Spot Pérdida Precio de Ejercicio Como se ve en la figura anterior. 26. perdemos la prima pues no ejerceremos el derecho a comprar el activo a un precio mayor al de ~ 764 ~ . la compra de una opción call conlleva al pago de una prima. En el caso de un call si el precio spot está por debajo del ejercicio. moneda.1. o tasa de interés por ejemplo). El precio de ejercicio (strike) es el precio al cual ejerceremos el derecho y el precio de equilibrio es el punto en donde pasamos de pérdidas a ganancias o punto de utilidad cero. el precio spot sería el precio del mercado del activo sobre el cual ejerceremos el derecho (precio de la acción.Decisiones Financieras Fig. Fig. Venta de Call Ganancia Precio de Ejercicio Precio de Equilibrio Prima Precio Spot Pérdida Al vender una opción call obtenemos la prima.2. si está por encima tenemos ganancias ilimitadas en teoría. cuando en el mercado está más barato. esta sería toda nuestra ganancia si el precio de la opción en el mercado (spot) cae por debajo del precio de ejercicio.Decisiones Financieras mercado. 26. entonces el comprador ejerce su derecho a comprar el ~ 765 ~ . de modo que pierde la prima que queda como ingresos del vendedor del call. Esto significa que el comprador del call no ejercerá su derecho a comprar al precio strike. pues ejercemos el derecho a comprar a un precio menor al de mercado. Si el precio spot. está por encima del precio de ejercicio. Fig.3.Decisiones Financieras activo subyacente a un strike más barato que el mercado. Hay que señalar que las ganancias son la diferencia de precios en el activo frente al strike menos la prima pagada. ya que vendemos el activo a un precio mayor al de mercado. perdemos la prima si el precio spot está por encima del precio de ejercicio. 26. Por el contrario para el vendedor del call habría pérdidas sin límite. Esto se debe a que no ejerceremos el derecho a vender el activo a un precio menor al de mercado. ganando la diferencia. Compra De Put Ganancia Precio de Ejercicio Precio Spot Prima Pérdida Precio de Equilibrio En el caso de comprar un put. Si el precio spot cae por debajo del precio de ejercicio entonces obtenemos ganancias. ~ 766 ~ . en este caso el poseedor del put. Esto sucede cuando el precio spot es mayor al precio de ejercicio. Si el spot cae debajo del precio de ejercicio entonces. 26. entonces decide no ejercer su derecho a la venta y pierde la prima que sería el ingreso del vendedor del put. ~ 767 ~ . menos la prima recibida.Decisiones Financieras Fig. esto significa que estamos obligados a comprar el activo y perderemos la diferencia de precios. Venta De Put Ganancia Precio de Ejercicio Prima Precio Spot Pérdida Precio de Equilibrio Al vender un put recibimos una prima que sería nuestra máxima ganancia. no ejerce el derecho de vender a un precio menor al de mercado (el strike está por debajo del spot). el poseedor del put ejercerá su derecho a vendernos a mayor valor (el strike supera al spot) y tomará sus ganancias.4. En este caso se paga una prima de $1 por Call y de $0.2. Estrategia Long Strangle Ganancia $8 $ 10 $ 12 $ 0. se planea una estrategia con opciones tomando una call compra y una put compra.5 $1 Pérdida ~ 768 ~ Precio Spot . El Call tiene un precio de ejercicio de $12 y el strike es $8 en el caso del Put.5 por Put. el inversionista desea cubrirse si cae por debajo de $8 y no desea limitar las ganancias si sube por encima de $12. Estrategias con opciones Consideremos un inversionista que tiene acciones de la empresa A. 26. con un precio de mercado o spot de $10. Para lograr la cobertura anterior. Esta estrategia se conoce como long strangle.Decisiones Financieras 26.5. Históricamente la acción se ha cotizado entre $8 a $12. Fig. la línea punteada muestra la posición del activo subyacente. no compramos más caro que el mercado.5. Un caso de aplicación de strangle. aquí es probable que se den dos efectos. Cuando el spot es $15. podamos limitar la baja y ganar por encima del rango. otro caso es si las ganancias son bajas respecto al esperado. ejercemos el derecho de compra en $12. aquí el precio puede caer fuertemente. nos queda un neto final de $1. ganamos si el precio sube y perdemos si baja el precio de la acción. Esto se debe a que no ejercemos la opción call. Los resultados de la estrategia. se da cuando las empresas están por declarar ganancias del año o los resultados financieros del negocio. recibimos $2 neto (ganancia de $3 menos la prima de $1) y el neto final menos prima de Put es 1. ~ 769 ~ . Vemos que a un precio Spot de $5. le quitamos la prima del Put y ganamos $2.5. Entonces perdemos la prima de $1. de modo que si hubiera algún riesgo de mayor desviación (sin conocer la dirección del cambio de precios sea hacia arriba o hacia abajo). porque el strike es 12. Uno que sean ganancias superiores a los estimados y el precio de la acción se dispara hacia arriba. no sabemos bien la dirección. En la figura anterior.Decisiones Financieras En este caso la estrategia se aplica porque el precio spot del subyacente se mueve en el rango ya señalado antes. pero nos cubrimos de ambos cambios.5. ejercemos el derecho de venta en $8 y recibimos $3 (por diferencias). se muestran en la tabla siguiente. 5 1. a un precio de ejercicio de 10 cada uno. En el caso del call. en este caso ejercemos el derecho de venta put.5 -1.5 10 -1 -0.5 -1. el neto put es 4. ganamos $5 por la diferencia de precios y perdemos la prima.Decisiones Financieras No ejercemos el derecho de venta. no se ejerce la compra.5 -1.5 8 -1 -0.5.5 12 -1 -0.5. porque el strike es mayor al valor de mercado y no se compra más caro que el mercado. Esto se conoce como estrategia Long Straddle y es muy similar a la anterior. La ventaja es haber limitado la pérdida máxima a 1.5 Si hubiéramos comprado opciones Call y Put.5 15 2 -0. Ganancias en estrategia Long Strangle Spot Ganancia por call Ganancia por Put Ganancia Final 5 -1 2. porque el strike es $8 y no vamos a vender más barato que el mercado. ~ 770 ~ .1. Tabla 26. muestra los resultados obtenidos en el Straddle. ganaríamos $3. La tabla siguiente.5 si el Spot baja a 5. entonces perdemos la prima de $1.5.5 1. Entonces la pérdida máxima hubiera sido igual a 1. el activo tiene un comportamiento estable.5 y el neto es de $3.5 8 -1 1.2. venderíamos barato y no le conviene al inversor.5 0. no ejercemos el derecho a vender en $10.5 -1. porque en el mercado el precio spot está en 15.5 Si el spot está en $15.5 10 -1 -0. En este caso perdemos la prima de $o. es una acción de largo plazo.5 3. A esto le quitamos la prima de $1 y nos queda un neto de $4. por ejemplo en el caso de la empresa ~ 771 ~ . vemos que es muy similar a la cobertura que brinda el long strangle.5 3.5. ganando por diferencia de precios: $5. En el caso del put. Dichos eventos son complicados de anticipar en sus efectos. Ganancias en estrategia Long Straddle Spot Ganancia por call Ganancia por Put Ganancia Final 5 -1 4.5 12 1 -0.Decisiones Financieras Tabla 26. sólo que en este caso nos cubrimos de cualquier variación del precio del subyacente.5 15 4 -0.5 0. entonces ejercemos el derecho de compra al strike en $10. sin embargo hay eventos que pueden afectar su precio. la figura siguiente muestra los resultados de la estrategia. Finalmente. Fig. esto se debe a que el cliente se protege de la subida del tipo de cambio con la compra de una call pero limita su ganancia mediante la venta de ~ 772 ~ . es la combinación Call Spread. no sabemos la reacción ciudadana a favor o en contra del proyecto.Decisiones Financieras Buenaventura. y eso puede afectar el precio de la acción en cualquier dirección.6. 26. Resultados en Long Straddle 5 4 3 2 Call Put 1 Neto 0 -1 -2 5 8 10 12 15 Una estrategia también usada para evitar el riesgo de un alza del dólar por ejemplo (o del tipo de cambio para un importador). Aún cuando se apruebe el estudio de impacto ambiental. Esta estrategia es un producto de cobertura más barato que una opción call pura. dueña del proyecto minero Conga. de modo que no llegue al techo y así poder ganar con la estrategia.72 (venta de call). La operación es a 90 días y la prima en ambos casos es 1. Veamos un ejemplo para esta estrategia.03042 ~ 773 ~ . que también se conoce como techo. Para una volatilidad mayor del cambio.03808 0.03766 0. sobrepasa el techo.00192 0. Ganancias en un Call Spread Spot Call Long Call Short Neto 2. Tabla 26.76 0. Si no sobrepasa el techo.03766 0. pero levemente.00042 2.00234 0. es mejor usar una call pura.65 -0. En ambas opciones el vencimiento es el mismo.00042 2.69 (compra de call) y un call techo a un strike de 2.03808 0. Si el precio del subyacente. Tenemos una opción call a un strike de 2. En la estrategia call spread.64 -0. no se ejerce la opción y ganamos la prima.73 0. se espera que el tipo de cambio suba.03766 0.676.03234 -0.03042 2.3.676 -0. entonces el comprador ejerce el derecho a comprar el activo y perderíamos.4%.00042 2.00042 2.03808 0. consideremos que el tipo de cambio spot (soles por dólar) es de 2.03808 0.02808 0.68 -0.03766 0.Decisiones Financieras otra call con un strike mayor. 04 -0.03 0.676 2. cuando el precio supera los 2.03 -0. porque en el mercado está más barato.Decisiones Financieras Si vemos la tabla anterior. en este caso ganamos la prima. En este caso perdemos la prima. Fig.68 2.02 0.72.65 2.64 2.73 2. En la opción short long o venta de call. entonces en el call long (tenemos el derecho de compra o hemos comprado un call) decidimos no ejercer comprar a un precio strike de 2.04 0.05 0.76 Viendo la tabla y la figura anterior. cuando el tipo de cambio spot tiene un valor de 2.676 y no pagaría más caro.69.02 -0. el comprador ejerce la opción call.7.676. porque en el mercado el subyacente está en 2.05 2. el comprador decide no ejercer comprar a un strike de 2. ~ 774 ~ .72. Resultados estrategia Call Spread 0.01 Neto -0. 26.01 Call Long 0 Call Short -0. pero ganamos la prima recibida.Decisiones Financieras debemos vender y perdemos la diferencia de precios. por encima de un strike de 2. El collar exportador. su grado de desviación es creciente. pensemos primero que es el caso de un exportador que gana con el alza cambiaria. con un nivel mínimo (piso) y un nivel máximo (techo) para comprar o vender dólares en una fecha futura (BBVA 2009). de modo que apuesta por el acotamiento de las ganancias en la parte alta del precio spot. se forma combinando una opción put long (compra de put) con una opción call short (venta de call). Como se ve en la figura. ya se ha señalado que el agente no espera fuertes subidas cambiarias. El collar se emplea cuando el tipo de cambio (o el subyacente) presenta una mayor volatilidad en el mercado. Para estrategias de cobertura frente a bajas cambiarias. es un producto de cobertura sin costo inicial donde el cliente recibe una banda del tipo de cambio. En el caso del call long.72 del call short. de modo que podamos cubrirnos de ese rango de variación sin perder flexibilidad en el rango esperado del valor ~ 775 ~ . El collar en el caso peruano.69 estamos ganando la diferencia de precios menos la prima pagada por el call. En este caso podemos emplear una estrategia denominada collar. pero pierde con la baja de la moneda. la ganancia se limita por encima del strike de 2. estaríamos pagando en exceso. por lo tanto el resultado es cero.06 2. La prima es cero (0).71. Tabla 26. de que por encima o debajo de los rangos. en este caso ganamos la diferencia de precios. Ganancias en un Collar costo cero Spot Put Long Call Short Neto 2. cuando en el mercado el spot está en 2.71 0. el exportador en este caso ya no aprovecha las ventajas de comprar o vender en el mercado.82 0 0 0 2. Veamos un ejemplo.06 -0.78 en el piso para el put.78. considerando que tenemos un strike de 2.09 Como se muestra en la tabla.Decisiones Financieras cambiario.09 -0.90 0 0 0 2. si el spot esta en 2. no ejercemos el derecho a comprar a un strike de 2.90 en el techo para el call. entonces ejercemos el derecho a vender al strike piso de 2.96 0 -0. En el caso del call short.07 0 0. Se tiene también un strike de 2. ~ 776 ~ .07 2.90. Existe la limitante.88 0 0 0 2.75 0.71.78 0 0 0 2.03 0 0.03 2.4.99 0 -0. En este caso el poseedor del call que hemos vendido.82 ~ 777 ~ 2. entonces no ejercemos el derecho de venta.78 2. estamos obligados a venderle al precio techo de 2.71 2.04 -0.99 .08 -0. Fig. perdiendo la diferencia de precios.02 0 -0.06 0.90 2.96.Decisiones Financieras Por otro lado. puesto que venderíamos por debajo del valor de mercado y el resultado sería cero.96 2.06 -0.04 0.1 2. si ejerce el derecho de compra. Resultados de una estrategia collar costo cero 0. 26.08 0.75 2.90 cuando el subyacente tiene un precio spot mayor.02 -0.8. si el tipo de cambio llega a 2.88 2. Las opciones pueden ser de dos formas básicas. lo que hacemos es una cobertura de nuestra posición de riesgo. Si el precio baja en el spot. estos instrumentos pueden ser riesgosos. en donde tenemos el derecho de comprar un activo subyacente a un precio strike. ~ 778 ~ . que nos brindan la posibilidad de vender un activo subyacente a un precio strike. en ese caso las pérdidas pueden ser fuertes. siempre limitamos el nivel de pérdidas. por ello se han ido popularizando en el mercado de divisas en la mayor parte de países. las Call u opciones de compra. También tenemos las Put o derechos de venta. el comprador ejercerá su derecho a vendernos a precio strike más caro que el mercado. A pesar de que puede ser usado a modo especulativo.Decisiones Financieras Resumen del capítulo XXVI L as opciones permiten cubrirse del riesgo de subida o baja de un activo subyacente con una inversión muy pequeña llamada prima. sobre todo cuando no se posee el activo subyacente y se venden opciones sobre este. Sea que compremos Put o Call. las opciones son una interesante forma barata de cubrirse del riesgo. esa sería la principal ventaja de este instrumento. pues si el activo baja o suba de precio. No obstante su ventaja. por ejemplo vendemos un put de un activo que no poseemos. le permiten vender libras esterlinas por dólares canadienses al precio de ejercicio de $1. determine la ganancia o pérdida final que tendría la empresa. b) $1. la entidad bancaria? 2.000 (libras) en diciembre por concepto de exportaciones que ha realizado a Reino Unido y que decide cubrir el riesgo cambiario comprando opciones put.Decisiones Financieras Preguntas para revisión 1. ¿Qué características tiene un short Straddle. que características tiene esta estrategia? 3.15 por £. si el precio spot de la libra en diciembre fuese: a) $1. en qué casos aplicaría esta estrategia? 5. y c) $1. Si se espera que las acciones tengan subidas rápidas pero temporales. producto ello de una anunciada fusión de empresas.78 por £. Si el precio de las opciones es $0.45 por £.195 £ (libras). Estas opciones. ~ 779 ~ . por ejemplo en el Perú. Suponga que una empresa canadiense espera recibir £700. ¿en este caso qué gana el vendedor de las opciones.35 por £. Las opciones pueden venderse a costo cero. ¿En qué tipo de escenario se recomienda un Put Spread. en ese caso ¿Qué estrategia de opciones recomienda? 4. 09 y 3.000 dólares y desea cubrirse del riesgo cambiario. Desea cubrirse del riesgo cambiario opciones.95.000 dólares. 2. se tiene los siguientes datos.94.97. 2.04.962 3.98. 3. Establezca los resultados de la estrategia.07 2. 3. en tipo de cambio sol por dólar: ~ 780 ~ . 2.07.96. el ha recopilado los siguientes datos de su banco operador de opciones para compra de dólares (sol por dólar): Spot Strike Call Strike Put Prima Cobertura 2.11 Ejercicio II Considere ahora que tenemos un inversionista que en 90 días cobrará 100. 2.98 1.40% 100000 El desea armar una estrategia Collar compra.Decisiones Financieras Ejercicios Ejercicio I Considere un inversionista que debe pagar 100. 3. considerando que el tipo de cambio spot puede tomar los siguientes valores a los 30 días que requiere el inversionista: 2. 07. 2. 2. considerando que en 30 días. 2. el tipo de cambio puede ser: 2. 2. 2.04. 2.96.94.958 2.000 dólares a 45 días: Spot Strike call compra Strike call venta Prima Cobertura 2.91.40% 100000 Diseñe una estrategia Put Spread.09 y 3.85.899 1.07 1.99 y 3. diseñe un call spread para un importador que requiere pagar 100.93. 3.86.96 2. 2.Decisiones Financieras Spot Strike put compra Strike put venta Prima Cobertura 2. 3. 2.962 2.97.899. 3.01 Ejercicio III Con los siguientes datos.87.98. 2.95.96.40% 100000 Considere que el tipo de cambio spot puede tomar los siguientes valores a los 45 días que requiere el inversionista: 2. 2.98 3. 2.11 ~ 781 ~ . Finanzas. E. E. McGraw Hill. The European Journal of Finance Vol. (2000) Principios de finanzas corporativas. Wiley and Sons. Jorge (2008). R. Deusto ed. and Clark. Gane Dinero. USA. BBVA Banco Continental (2009) Folleto informativo de productos derivados. Oriol (2009) Contabilidad y finanzas para no financieros. C. y Myers. Finanzas para no financieros. Damodarán. Quinta edición. A. Amat. (1999) Beta lives* – some statistical perspectives on the capital asset pricing model. México: Editorial Pearson – Prentice Hall. España: Editorial ESIC (LIBUN).bbvabancocontinental. Operando en Bolsa.com Bodie. Lima: Editorial UPC (LIBUN).Decisiones Financieras Referencias Bibliográficas Adcock. Zvi y Merton. Chu. 2da edición. UK. ~ 782 ~ . 1era edición. (2006) Damodarán on valuation. Robert (1999). Del Canto. Manuel (2009). Brealey. www. 4ta edición. 5. Michael (2009). Garay. León. Gregoire. Edit.Addison Wesley. y Modigliani. Evaluaciones de inversiones: Un enfoque privado y social. Nota de Estudio IESA. 10ma edición. México: Editorial Pearson . (2007). (2010) Ganar en bolsa: todo lo que sirve para invertir con profesionalidad. J.net. October. nº34. seguridad y autonomía. Journal of Business. McGraw Hill. Los mercados de capitales con aplicaciones al mercado venezolano. N° 1. Carlos. Little. y Zurita. Urbi. (2005). Lawrence y Joehnk. F. Miller. Jeffrey and Rhodes Lucien. (2007). 5ta Edición. Modelo ARCH en la estimación de riesgo beta para empresas de la BVL-Perú. Díaz de Santos. Carlos.: 411-433 ~ 783 ~ . WP 316. Entendiendo a Wall Street. 5. M. Gitman. Fundamentos de Inversiones. Revista científica FLUMEN USAT Vol. (2010). Fuentes R. (1961): "Dividend Policy. Editorial Eumed. Perú. León. Libro digital..Decisiones Financieras Di Lorenzo. S. Págs. (2005) Factores macroeconómicos en retornos accionarios chilenos. Banco Central de Chile. Renato. Growth and the Valuation of Shares". Ross. y Soto. Bergoing. Interamericana. (1990) edición. Séptima edición. Sharpe. F y Administración. (2005) Trade size. A.Decisiones Financieras Morandé. R. T. edición especial. F. W. (1999). (2002) Asset prices in Chile: facts and fads. trade frequency and the volatility-volume relation. Banco Central de Chile. Applied Financial Economics Letters Vol. Banking financial integrations. Weston. R. E. (50): 154-159. Análisis técnico de los mercados. Murphy. an international crisis. 2. Sánchez. F. Gestión 2000. John. En: Revista MM. McGraw Hill. Hui. Zou. Finanzas en Editorial . La planeación financiera: soporte para decisiones estratégicas. Song. Edit. 6 (5). W. (1964) Capital asset prices: A theory of market equilibrium under conditions of risk. Novena ~ 784 ~ E. Brigham. The Journal of Risk finance Vol. Journal of Finance. (2006). and Yunfeng. 19. (2005) Fundamentos de finanzas corporativas. Liang (2006) The best-beta CAPM. La fórmula contable del activo es: Activo Pasivo + Capital Contable o Patrimonio.pe. Estas acciones conforman la cuenta Participación Patrimonial del Trabajo y no confieren la calidad de socios que ostentan los titulares de las acciones de capital cuyos títulos constituyen partes alícuotas del capital social. cuyos tenedores originales fueron los trabajadores de las empresas industriales. Acciones comunes: Son valores emitidos por empresas constituidas como sociedades anónimas que otorgan algunos derechos a sus propietarios. sociedad.bvl. pesqueras y mineras obligadas a emitirlas. entre otros.Decisiones Financieras Glosario 2 Accionista: Propietario de una o más acciones de una sociedad anónima o en comandita por acciones. Acciones de inversión: Dichos títulos tienen origen en las anteriores acciones laborales. 2 Diversas definiciones son tomadas de la Bolsa de Valores de Lima. Término contable-financiero con el que se denomina al conjunto de recursos económicos con los que cuenta una persona. Activo: Conjunto de bienes y derechos reales y personales sobre los que se tiene propiedad. entidad. corporación. fiscalizar la gestión de los negocios de la empresa. ~ 785 ~ . empresa o cualquier organización económica.com. como participar en el capital y utilidades de la empresa. www. votar en las juntas generales de accionistas. Ídem Activo circulante. variable o reajustable. a una fecha determinada. preparado de acuerdo con los Principios Básicos de Contabilidad Gubernamental que incluye el activo. vendidos o consumidos dentro del plazo de un año a contar de la fecha de los estados financieros. reditúan intereses a una tasa definida que puede ser fija. son los activos que cumplen la función de renovarse dentro del ciclo de explotación económica de la empresa.Decisiones Financieras Activo circulante total: Incluye aquellos activos y recursos de la empresa que serán realizados. vender o consumir durante un ciclo normal de operaciones contables correspondientes a un año. BVL . Bonos: Son valores que representan una deuda contraída por una empresa o dependencia gubernamental y que pagan una renta fija. Activo corriente: Son los recursos que se pueden convertir en efectivo.EXS (Sistema de Negociación Electrónico): Es un mecanismo que se ha desarrollado para facilitar la realización de operaciones en la Bolsa de Valores de Lima. Contablemente. Balance General: Es el estado básico demostrativo de la situación financiera de una entidad paraestatal. es decir. Mediante este sistema se permite a los intermediarios bursátiles (SAB’s) ingresar sus propuestas y realizar las transacciones de compra y venta de valores desde sus oficinas y a los inversionistas ~ 786 ~ . el pasivo y el capital contable. lo importante es que dicha tasa ha sido establecida desde el momento en que se produce la emisión de estos valores. a cambio de la adquisición de deudas u obligaciones. bienes y valores disponibles en un momento determinado para la satisfacción de necesidades futuras. La capitalización bursátil sirve también para medir el tamaño de un mercado bursátil. su transformación. Es decir. es el patrimonio poseído susceptible de generar una renta. etc. Capital: Recursos. fletes.: Mano de obra fábrica. Constituye uno de los tres principales elementos que se requieren par a producir un bien o servicio. Costo: Son los desembolsos y deducciones directos causados por el proceso de fabricación o por la prestación del servicio. Ej. materia prima. Ciclo de operaciones: Tiempo promedio que transcurre entre la adquisición de materiales y servicios. El beneficio que se sacrifica al no seguir en un curso alternativo de acción. Costo de oportunidad: Sacrificio de las alternativas abandonadas al producir una mercancía o servicio. pero ~ 787 ~ .Decisiones Financieras consultar en tiempo real cómo se va desarrollando la oferta y la demanda. mercancía. Capitalización bursátil: Es el valor de mercado (en términos monetarios) de una empresa que tiene sus valores inscritos en la Bolsa de Valores. a partir de la suma de las capitalizaciones bursátiles de todas las empresas inscritas Captación de recursos: Proceso a través del cual un intermediario financiero recibe recursos por parte de individuos. venta y finalmente su recuperación en efectivo. Los costos de oportunidad no se registran en las cuentas. Deuda: Cantidad de dinero o bienes que una persona. el cual deberá de devolver con intereses y sumándole una comisión según los plazos pactados. ~ 788 ~ . Al término del contrato. El Depósito financiero es una cantidad de dinero depositada en una Entidad Financiera de la cual se es cliente. Crédito: Obtención de recursos en el presente sin efectuar un pago inmediato. Deposito: Puesta de bienes o cosas de valor bajo la custodia o guardia de una persona abonada que quede en la obligación de responder de ellos cuando se le piden. es un contrato por el cual la Entidad Financiera pone a disposición del cliente cierta cantidad de dinero. empresa o país debe a otra y que constituyen obligaciones que se deben saldar en un plazo determinado.Decisiones Financieras son importantes al tomar muchos tipos de decisiones comerciales. bajo la promesa de restituirlos en el futuro en condiciones previamente establecidas. Deuda a corto plazo: Obligaciones de pago con vencimiento inferior al año. El crédito bancario (en términos más estrictos. se obtendrá la remuneración de la rentabilidad inicialmente pactada. desde un momento cierto y durante un periodo conocido y contratado de antemano. Deuda amortizable o reembolsable: Una deuda será amortizable o redimible cuando a determinada fecha tenga que pagarse totalmente el capital. Los ETF's se negocian en las bolsas de valores a lo largo del horario de negociación. Ex derecho: Título que ha perdido el derecho de suscripción a la ampliación de capital.Decisiones Financieras Dividendo: Parte de las utilidades. Ex dividendo: Título que ya no tiene el derecho al dividendo. lo que se produce al tiempo que este da comienzo y pasan a cotizarse por separado acción y cupón. surgen economías de escala si el aumento de la cantidad de factores de producción es menor en proporción al aumento de la producción. Dados los precios a que una empresa puede comprar los factores de producción. ~ 789 ~ . Emisor: Son todas aquellas empresas o entidades gubernamentales que emiten valores con la finalidad de obtener dinero para financiar sus actividades. cotizándose sin el cupón que representa el derecho. Flujo de caja: Movimiento temporal de las cuentas de efectivo de una empresa. que se destina para distribuir entre los accionistas después de atender las reservas legales estatutarias y voluntarias. Economía de escala: Estructura de organización empresarial en la que las ganancias de la producción se incrementan y/o los costos disminuyen como resultado del aumento del tamaño y eficiencia de la planta. empresa o industria. Puede ser en acciones o en efectivo. Exchange Traded Fund (ETF): Es un instrumento financiero de renta variable que replica la rentabilidad de un índice bursátil. Los ETF’s son instrumentos de renta variable que replican un índice bursátil. Impuesto a la renta: Este impuesto recae sobre las personas naturales o jurídicas que sean contribuyentes y que en desarrollo de su actividad hayan recibido ingresos susceptibles de constituir incremento en su patrimonio o generen renta neta o ganancias a sus operadores. Hechos de importancia: Información que las empresas están obligadas a dar a conocer al mercado a través de la Bolsa de Valores de Lima y la CONASEV. ~ 790 ~ . Incatrack: El certificado de participación-Incatrack es un ETF (Exchange Traded Fund) que se negocia en la Bolsa de Valores de Lima (BVL) como cualquier otra acción. etc. particularmente dinero. Utilidad derivada de la valoración contable de un bien o valor a su precio de mercado cuando éste es superior al precio en que fue adquirido. Diferencia entre los ingresos de una empresa y el conjunto de las cargas (costos) ligadas a la producción y venta de sus bienes y servicios. Hedging: Palabra de origen inglés que designa la operación que consiste en la toma de una posición en el mercado futuro aproximadamente igual. arrendamientos. debido a que puede influir en la cotización de sus valores. mantenimientos. a aquella que se posee o se pretende tomar en el mercado de contado.Decisiones Financieras Ganancia: Lo que se gana.: Sueldos básicos vendedores. servicios públicos. Gasto: Son los desembolsos y deducciones causad os por la administración de la empresa. transporte. pero en sentido contrario. Ej. papelería. Oferta Pública de Adquisición (OPA): Es aquella oferta que efectúan una o más personas naturales o jurídicas a los accionistas de una compañía inscrita en Bolsa. que una o más personas naturales o jurídicas dirigen al público en general. La importancia (peso) de cada acción en la composición del índice se determina por el tamaño de mercado (capitalización) de las mismas. directa o indirectamente. 250. o a determinados segmentos de éste. o son valores cuyo valor nominal o valor de colocación unitario más bajo es igual o superior a S/. con el propósito de adquirir.Decisiones Financieras por lo tanto. adquisición o disposición de valores mobiliarios. adecuadamente difundida. Liquidez: Es la mayor o menor facilidad que tiene el tenedor de un título o un activo para transformarlo en dinero en cualquier momento. en un solo acto o en actos ~ 791 ~ . Oferta Privada: Es aquella en la que no se emplean medios masivos de difusión. Van dirigidas exclusivamente a inversionistas institucionales. el Incatrack busca replicar el rendimiento que obtenga el Índice Nacional de Capitalización (INCA) Índice Nacional de Capitalización (INCA): Es un índice bursátil conformado por las 20 acciones más líquidas que listan en la Bolsa de Valores de Lima.000. Oferta Pública: Es oferta pública de valores mobiliarios la invitación. para realizar cualquier acto jurídico referido a la colocación. considerando únicamente la porción del total de acciones que es susceptible de ser negociado habitualmente en bolsa (free float). Decisiones Financieras sucesivos. reservas. es decir. empresa o entidad. Presupuesto: Estimación financiera anticipada y anual de los egresos e ingresos necesarios para cumplir con las metas de los programas establecidos. Asimismo. Oferta Pública de Venta (OPV): Es aquella oferta que efectúan una o más personas naturales o jurídicas. valores previamente emitidos o adquiridos. Oferta Pública Secundaria: Es aquella que tiene por objeto la transferencia de valores emitidos y colocados previamente. para alcanzar una participación significativa en dicha compañía. la oferta pública de adquisición. es la diferencia entre el activo y capital. Oferta Pública Primaria: Es la oferta pública de nuevos valores que efectúan las personas jurídicas. Patrimonio: Es la diferencia entre los activos y pasivos de la empresa y está constituido por la suma de todas las cuentas de capital. utilidades acumuladas y utilidades del ejercicio. Constituyen ofertas públicas secundarias. entre otras. ~ 792 ~ . una cantidad determinada de sus acciones. con el objeto de transferir al público en general o a determinados segmentos de éste. Pasivo: Conjunto de obligaciones contraídas con terceros por una persona. la oferta pública de venta y la oferta de intercambio. o incrementar la ya alcanzada. la oferta pública de compra. incluye capital social. constituye el instrumento operativo básico que expresa las decisiones en materia de política económica y de planeación. Contablemente. Sociedad Agente de Bolsa (SAB): Es el intermediario del mercado bursátil autorizado por la Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV) que está encargado de realizar las operaciones de compra y venta que los inversionistas solicitan. Título valor: Documento representativo de un derecho que va incorporado al título. a cambio. siendo imprescindible su posesión para poder ejercitar ese derecho.Decisiones Financieras Riesgo financiero: Incertidumbre en operaciones financieras. Riesgo de liquidez: Posibilidad de que una sociedad (o empresa) no sea capaz de atender a sus compromisos de pago a corto plazo. Tasa anual equivalente: Interés efectivo. ~ 793 ~ . considerando todos los gastos asociados a la operación así como el momento en que se producen las entradas y salidas de fondos. Swap: Operación financiera por la cual dos partes se intercambian dos corrientes de fondos en el tiempo. cobra una comisión que es determinada libremente por cada una de ellas en el mercado. de una operación financiera. expresado en términos anuales.