FCI_Unidad 2.1_Estrucutura y Costo de Capital

ESTRUCTURA Y COSTO DE CAPITALDocente: Lucio Guanilo Gómez Sesión 04 Universidad Privada de Tacna Facultad de Ciencias Empresariales Escuela de Ingeniería Comercial INTRODUCCION • -En el manejo de los RR financieros se debe tomar decisiones para maximizar el valor de la empresa, por ejemplo, decidir cuanta deuda asumirá con terceros para financiar sus actividades o cuanto usará sus propios recursos u otras fuentes de financiamiento para financiar su ACTIVO, el mismo que estará orientado a optimizar la estructura de capital que minimice el costo de los recursos.Y a la vez hará que el WACC ó CPPC aumente o disminuya • -Entonces , existe relación entre la elección de la forma en que una empresa se financia (estructura de capital) y el costo de obtener financiamiento (Costo de Capital). • Los riesgos principales que enfrenta una empresa es el Riesgo de Negocio(Operativo) y el riesgo Financiero. FRANCO MODIGLIANI PREMIO NOBEL DE ECONOMÍA 1985 MERTON H. MILLER PREMIO NOBEL 1990 Modigliani y Miller sostienen el convincente argumento de que una empresa no puede cambiar el valor total de sus instrumentos en circulación con solo cambiar su estructura de capital Modigliani – Miller (MM) CRITERIOS DE SELECCIÓN ENTRE DEUDA Y CAPITAL: El valor de la empresa es siempre el mismo bajo distintas estructuras de capital. Para los accionistas de la empresa, ninguna estructura de capital es mejor o peor que otra. Este resultado bastante pesimista por cierto es la famosa proposición I de MM. Proposición I de MM. El valor de la empresa apalancada es igual al valor de la empresa no apalancada. Modigliani – Miller (MM) Modigliani – Miller (MM) • Proposición I Si • La suma de todos los flujos futuros de efectivo de la empresa a los acreedores y accionistas no se afecta por la estructura de capital • Y, si los instrumentos financieros que ofrece la empresa no son únicos. Entonces, el valor total de mercado de la empresa es independiente de la forma en que se financia. 1 F. Modigliani y M H. Miller: “The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment”, American Economic Review, 48: 261- 297 (junio 1958). La tesis básica de MM fue propuesta en 1938 por J. B. Williams y David Durand. Modigliani y Miller: Proposición II (Sin Impuestos. El riesgo de los tenedores de capital aumenta con el apalancamiento. El apalancamiento beneficia a los inversionistas. Después de todo, el rendimiento esperado de cada inversionista aumenta con la cantidad de apalancamiento que esté utilizando. Si bien el rendimiento esperado se eleva con el apalancamiento, el riesgo se eleva en la misma medida. Criterios de Selección entre Pasivo y Capital. En otras palabras, en épocas de bonanza, los accionistas apalancados obtienen mejores rendimientos que los accionistas no apalancados. GENERAL LUCERTT S.A.C. Balance al 31 Dic del 2010 ACTIVO PASIVO DISPONIBLE 2,810 OBLIGACIONES BANCARIAS 5,000 CUENTAS POR PAGAR 25,974 CUENTAS POR COBRAR 19,100 IMPUESTOS POR PAGAR 1,570 TOTAL ACTIVO CORRIENTE 21,910 TOTAL PASIVO CORRIENTE 32,544 TOTAL ACTIVO FIJO 219,437 LARGO PLAZO OTROS ACTIVOS 50,180 OBLIGACIONES BANCARIAS 69,000 TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 269,617 TOTAL PASIVO LARGO PLAZO 69,000 PATRIMONIO CAPITAL ACCIONARIO 178,008 UTILIDAD DEL EJERCICIO 11,975 TOTAL PATRIMONIO 189,983 TOTAL ACTIVOS 291,527 TOTAL PASIVOS Y PATRIMONIO 291,527 Es la Combinación de las diferentes fuentes de Financiamiento a largo plazo de una empresa que financia su ACTIVO. ESTRUCTURA DE CAPITAL Libro: Fundamentos De La Administración Financiera , Tercera Edición , Autor: Lawrence J. Gitman, pág.: 475. . Dicho de otro modo, estructura de capital se determina mediante la combinación del pasivo a largo plazo y capital social que una empresa utiliza al financiar sus operaciones. La Inversión de deuda(Pasivo a largo Plazo) Incluye los préstamos a largo plazo en que incurre la empresa y el cual es mas costoso que el de Corto Plazo, toda vez que estos últimos tienen menor riesgo porque: a) tienen mayor prioridad de reclamo sobre cualquier utilidad o activos disponibles para pago, b) poseen mayor apoyo legal en contra de la empresa para recibir pagos de la misma que los accionistas comunes o preferentes. Y c) la deductibilidad Fiscal de los pagos de intereses disminuye sustancial, el costo de la deuda para la empresa. La Inversión de los propietarios(Capital de aportación) Consiste en los fondos a largo plazo provistos por los dueños de la empresa, es decir los accionistas. Las dos fuentes básicas del capital son : 1.-Las Acciones Comunes y las Acciones Preferenciales 2.-Las aportaciones de comunes, que incluye a las acciones comunes y las utilidades retenidas La Estructura de Capital Definición: La estructura de capital es definida como la relación Deuda(D) a Capital Propio (E) y se le representa así: L= D/E Donde: L = Ratio deuda a capital propio o palanca D = Valor de la Deuda E= Valor del Capital ó Patrimonio (Equity) Si la empresa se financia solo con capital propio es una empresa no apalancada, es decir no tienen deuda. EL grado de apalancamiento viene dado por la proporción de deuda utilizada en relación con el capital propio para financiar la empresa. El grado en que la empresa se endeude determina la estructura de capital de ésta, el que puede variar dependiendo de lo que planee realizar en el futuro, sin embargo, existirá una estructura de capital óptima que será aquella que al minimizar el costo de los recursos maximiza el valor de la empresa. Riesgo de negocio.- Que es el riesgo propio de las operaciones de la empresa en caso que no recurra al endeudamiento. Cuanto mas alto sea este riesgo, mas baja será su razón óptima de deuda. Posición fiscal.- Una razón importante para el endeudamiento es que los intereses son deducibles de impuestos y esto baja el costo real de la deuda, pero hay que tener cuidado en el uso del multiplicador tributario, ya que si la empresa arrastra pérdidas o si ya tiene un escudo tributario por deuda pendiente, un nuevo endeudamiento no será ventajoso. Flexibilidad financiera.- que es la capacidad de reunir capital en términos razonables frente a condiciones adversas. El éxito a largo plazo depende de un suministro constante de capital para mantener las operaciones, sin embargo cuando la situación de la economía no es buena, o la de la empresa es inestable, los proveedores de fondos se abstienen. Por lo tanto, las necesidades futuras de fondos y las consecuencias de la escasez influyen en la estructura de capital. Gerentes conservadores o audaces.- de esto depende que recurran mas o menos al endeudamiento con el fin de incrementar utilidades. Factores que Influyen en la elección de la Estructura de Capital Hay cuatro factores que influyen en las decisiones de estructura de capital: Estructura Optima de Capital *Dumrauf Guillermo L. ,“Finanzas Corporativas”, Ed. Grupo Guía, Buenos Aires, Argentina , pág. 415 a.-Entender como crea valor una empresa a través de su estructura de financiamiento b.-Ver como influye la combinación de financiamiento de una empresa, al evaluar decisiones de inversión • La estructura de capital se convierte en un equilibrio de riesgo y rendimiento Cuando se menciona la estructura óptima de capital se piensa en dos cosas: ESTRUCTURA OPTIMA *Dumrauf Guillermo L. ,“Finanzas Corporativas”, Ed. Grupo Guía, Buenos Aires, Argentina , pág. 415 No existe a la fecha ninguna teoría o metodología que permita afirmar que una determinada estructura de capital es la óptima, sin embargo, si se tienen algunos concepto que facilitan el entendimiento de como la combinación elegida afecta el valor de la empresa. Entre ellos: -Los beneficios Fiscales: Deducción de intereses por las deudas, que hacen que las empresas paguen menos impuestos, dejando asi mas utilidades para el accionista. -La Posibilidad de Bancarrota: la incapacidad de cumplir con sus obligaciones, la misma que esta en relación directa con su riesgo comercial y financiero ESTRUCTURA OPTIMA *Dumrauf Guillermo L. ,“Finanzas Corporativas”, Ed. Grupo Guía, Buenos Aires, Argentina , pág. 415 Se dice que la Estructura de Capital teóricamente optima debe estar Basada en el equilibrio de las ventas y los costos de financiamiento del pasivo. También se dice que la estructura óptima es aquella que equilibra los factores de Rendimiento y Riesgo de manera que maximice el Valor de Mercado(la inversión del propietarios). Una estructura de capital óptima se alcanza con aquel nivel de endeudamiento donde se compensen el valor del ahorro fiscal esperado con el valor de las dificultades esperadas.* Es la estructura de capital en la que el costo del capital promedio ponderado se minimiza, maximizando el valor de la empresa. ¿Cuál es entonces la Estructura de Capital Optima? Por lo menos en teoría, partiendo que “ El valor de la empresa se maximiza cuando se minimiza el costo de capital”, se podría definir el valor de la empresa de la siguiente manera: Cuando en el tiempo el Valor llega a ser mayor que el Patrimonio Factores importantes que se consideran en la toma de decisiones de estructura de capital Referencia Factor Descripción Riesgo Comercial Estabilidad de ingresos Las empresas ingresos estables y predecibles pueden adoptar estructuras de capital altamente apalancadas con más seguridad que las que tienen patrones volátiles de ingreso por ventas Flujo de Efectivo Al considerar una nueva estructura de capital, La empresa debe enfocarse primero en su capacidad de generar los flujos de efectivo necesarios para cumplir sus obligaciones. Costos de Agencia Obligaciones Contractuales Una empresa puede estar restringida contractualmente respecto del tipo de fondos que pueda obtener Preferencias de la administración Una empresa impondrá una restricción interna cobre el uso de la deuda para limitar su exposición al riesgo a un nivel que sea aceptable para la administración Control Una administración preocupada por el control puede preferir emitir deuda en vez de acciones ordinarias. Información asimétrica Evaluación externa de riesgo La capacidad de la empresa para obtener fondos rápidamente y a tasas favorables depende de las evaluaciones externas acerca del riesgo de prestamistas y calificadores de bonos. Oportunidad Cuando el nivel general de las tasa de interés es bajo, el financiamiento mediante deuda podría ser mas atractivo; cuando las tasas de interés son altas, vender acciones seria mas tentador. COSTO DE CAPITAL WACC O CPPC COSTO DEL CAPITAL: – RENDIMIENTO MÍNIMO – COSTO DE OPORTUNIDAD:(COK) – ESTÁNDAR FINANCIERO – TASA DE COSTO ECONÓMICO: TCE – TASA DESEADA – COSTO PROMEDIO CAPITAL: CPC – TASA DE CORTE: TC – Tasa de descuento – Costo de Capital Medio Ponderado=CCMP – Calculo del Costo Promedio Ponderado de Capital (Weighted Average Costo of Capital) (WACC) ó (CPPC). % Introducción • El concepto de costo de capital ha sido, por muchos años tratado por la teoría financiera y libros textos en ternas relacionadas con la estructura de los recursos invertidos y las decisiones de inversión, y esto se debe al trabajo de Modigliani y Miller(1958,1961), que dan inicio a la teoría moderna del costo de capital. • Modigliani y Miller introducen argumentos de arbitraje sobre los efectos de los cambios en los niveles de endeudamiento de la empresa en el costo del patrimonio y su promedio ponderado en el costo del capital. Costo Promedio ponderado de Capital(WACC) Jensen(1986): El concepto de costo de capital es utilizado en tres formas: 1.-Como un criterio para las decisiones de financiamiento en que la mezcla óptima de recursos de financiamiento es definida como aquella combinación que minimice el costo promedio ponderado de capital de una empresa. 2.-Como un estándar para decisiones de inversión en que la tasa mínima aceptable de retorno o tasa de descuento en una nueva inversión propuesta debe ser tomada comparando el WACC de la empresa, con el retorno esperado.. 3.-Como una conexión entre la decisión de inversión y financiamiento en que la tasa de retorno mínimo aceptable de nuevas inversiones y en las tasas de financiamiento a elegir tratando de alcanzar el costo mínimo(WACC). Costo Promedio ponderado de Capital(WACC) Caplan & Ruback(1995): El WACC que es ampliamente empleado como un costo promedio ponderado de capital, no es tan fácil de implementar, dado que requiere que sea calculado en cada periodo para incluir el cambio del financiamiento en el tiempo. Costo Promedio ponderado de Capital(WACC) Fernández( 2008): • “El WACC es una medida ponderada de las rentabilidades exigidas por el patrimonio y por las deudas”. • “El WACC no es un costo de oportunidad, sino un promedio de rentabilidades exigidas” Costo Promedio ponderado de Capital(WACC) El resultados de una encuesta sobre las mejores practicas para la estimación del costo de capital realizada a 27 importantes corporaciones , 10 lideres en consultoría financiera y a 7 mejores vendedores de libros de texto, por Burner, Eades, Harris y Higgines, revelaron que el WACC es ampliamente aceptado para el calculo del costo de capital de la empresa y su uso como tasa de descuento Tipos de capital Activos Pasivos a C.P (Rendimientos) Balance general Pasivo a L.P.: (FINANCIAMIENTO EXTERNO) -PRÉSTAMOS BANCARIOS Tasas Activas -BONOS (Intereses) PATRIMONIO: (FINANCIAMIENTO INTERNO) -ACCIONES (Dividendos) -Acciones Preferentes (Dividendos) -UTILIDADES RETENIDAS ( (Rendimientos) Capital de adeudo Capital de aportación Capital total •COSTO DEL CAPITAL % Es el costo de los recursos Financieros( Interés por Deuda(Préstamos) y la Rentabilidad mínima exigida por los Accionistas) usados por la Empresa al operar. Es un costo para la Empresa pero un Rendimiento para los proveedores de Capital * **=-Libro: Fundamentos De La Administración Financiera , Tercera Edición , Autor: Lawrence J. Gitman, pág.: 443. También puede considerarse como la tasa de rendimiento requerida por los proveedores de capital en el mercado a fin de atraer el financiamiento necesario a un precio conveniente. ** El costo capital promedio ponderado(CCPP) se determina ponderando, el costo de cada tipo especifico de capital por su proporción en la estructura de capital de la empresa EL Costo de Capital Medio Ponderado :CCMP ó WACC Libro: Fundamentos De La Administración Financiera , Tercera Edición , Autor: Lawrence J. Gitman, pág.: 458. Ese cálculo se realiza multiplicando el costo especifico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de la empresa, y sumando los valores ponderados. El costo capital promedio ponderado(CCPP) se determina ponderando, el costo de cada tipo especifico de capital por su proporción en la estructura de capital de la empresa Ese cálculo se realiza multiplicando el costo especifico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de la empresa, y sumando los valores ponderados. COSTO DEL CAPITAL: MAXIMIZACIÓN UTILIDADES MAXIMIZACIÓN PATRIMONIO NETO MAXIMIZACIÓN VALOR DE MERCADO DE LA EMPRESA MAXIMIZAR VALOR ECONÓMICO AGREGADO MINIMIZAR COSTO SOCIAL OBJETIVOS: Utilidad del Costo de Capital El adecuado presupuesto de capital requiere una estimación del costo de capital. La estructura financiera puede afectar al riesgo de la empresa y por tanto su valor en el mercado Es de gran utilidad conocer el costo de capital y la forma en que se ve afectado por las modificaciones en la estructura de capital de la empresa. El Costo Promedio de Capital WACC = Ws x Ks + Wd x ( Kd(1-t) ) Rentabilidad Exigida por los accionistas Rentabilidad exigida por los Que aportan el Financiamiento(acreedores) Peso del Aporte de los Accionistas patrimonio Peso del Aporte de la deuda Impuesto a las utilidades WACC Inversión : $ 10,000,000 Deuda(Kd) 7% Patrimonio(Ks) 18% U.S.$ 5,000,000 •U.S.$ 5,000,000 U.S.$ 9,000,000 U.S$ 1,000,000 ALTERNATIVAS: “A” “B” Ejercicios Cálculo del Costo Promedio Ponderado de Capital (WACC) • WACC = Ws x Ks + Wd x ( Kd(1-t)) • A).-Para: capital 50% y deuda 50% • WACC= 50% (18%) + 50% ( 7% (1-0.30)) • WACC= 11.45 % • B).-Para capital 10% y deuda 90% • WACC= 10% (18%) + 90% ( 7% (1 -0.30)) • WACC= 6,21% WACC Ejercicio N°01 de aplicación • La Empresa de Bienes y Servicios ORION SAA Lima es una empresa que al termino del ejercicio 2010, tiene un ROA 12%, ROE 14 % y ROI DE 15%, Su Utilidad Operativa(UO) es de 1,100,000 000unidades monetarias, su nivel de Activos Totales es de 200,000 unidades monetarias, su patrimonio de 50,000 u.m. Además, presenta la siguiente estructura de capital. • • Origen de fondos Importe (US$) Costo Anual((%) • • Préstamo Bancario 20,000 Kd1= 12% • Deuda de Largo Plazo (Bonos a 10 años) 40,000 Kd2 =15% • Emisión de Acciones Comunes 50,000 ke1= 15% • Utilidades retenidas 40,000 Ke2= 14% • Si la Tasa del impuesto a la Renta vigente es del 30% se desea determinar: – a) El Costo Promedio Ponderado de Capital de la Empresa(WACC). – b) Determinar la Creación de Valor: ROE vs WACC – C) El Riesgo Financiero de la Empresa (Análisis según resultados de b) – d)¡Cual es la relación Deuda/Patrimonio:( D/E ) – E) Cual es el Valor de la Empresa según V=EBIT*(1-T)/WACC – F) Comprobación de la Creación de Valor: (Valor de la Empresa vs Patrimonio ) a) El Costo de Capital es 12.65% b) Como el WACC es mayor que sus rentabilidades ROA(12%), ROA(14%), ROI(15%), la empresa está construyendo valor. c) Como consecuencia de la respuesta anterior, tiene RIESGO FINANCIERO porque no podrá devolver el dinero prestado. d) Determinar la Relación : Deuda a Capital Propio: D/E L= 150,000 = 3 50,000 DESARROLLO: Rpta=El préstamo esta desprotegido. Si la palanca (ratio deuda/capital) crece, los inversionistas soportarán más riesgo de mercado, Importe Estructura % Costo Anual Costo K (1-T) TOTAL Prestamo 20,000 13.33% 12.00% 1.60% 0.7 1.12% Deuda L.P 40,000 26.67% 15.00% 4.00% 0.7 2.80% Emisión de Acciones 50,000 33.33% 15.00% 5.00% 1 5.00% Utilidades Retenidas 40,000 26.67% 14.00% 3.73% 1 3.73% 150,000 100.00% WACC 12.65% Rpta:El valor de la empresa es de 5,923,077 u.m. Y si lo relacionamos; Activo-Deuda= 200,000 –150,000= 50 000 u.m que seria equivalente al Patrimonio actual de los Accionistas. Se ha generado Valor significativo en el Tiempo e) Comprobación de la Creación de Valor: Valor de la Empresa vs Patrimonio EBIT 1,100,000 T 30% EBIT*(1-0.30) 770,000 WACC 13% Valor 5,923,077 Si se relaciona el valor calculado con el Patrimonio Contable: 5,923,077 vs. 50,000.El valor es mayor al Patrimonio , por tanto habría creación de valor RPTA: Se está construyendo valor, porque la rentabilidad del ROE es de 22% y su costo de Capital es de 19 % EJERCICIO N°02 DE CREACION DE VALOR GENERAL FERMAN S.A.C. Balance al 31 Dic del 2012 ACTIVO Notas PASIVO DISPONIBLE 2,810 OBLIGACIONES BANCARIAS 5,000 Inversiones 0 2 CUENTAS POR PAGAR 25,974 CUENTAS POR COBRAR 19,100 4 IMPUESTOS POR PAGAR 1,570 TOTAL ACTIVO CORRIENTE 21,910 TOTAL PASIVO CORRIENTE 32,544 TOTAL ACTIVO FIJO 219,437 6 LARGO PLAZO OTROS ACTIVOS 50,180 OBLIGACIONES BANCARIAS 69,000 TOTAL ACTIVO NO CORRIENTE 269,617 TOTAL PASIVO LARGO PLAZO 69,000 PATRIMONIO CAPITAL ACCIONARIO 178,008 UTILIDAD DEL EJERCICIO 11,975 TOTAL PATRIMONIO 189,983 TOTAL ACTIVOS 291,527 TOTAL PASIVOS Y PATRIMONIO 291,527 GENERAL FERMAN S.A.C. ESTADO DE PERDIDAS Y GANANCIAS Al 31 de Dic. Del 2012 VENTAS 597500 COSTO DE LOS BIENES VENDIDOS 426486 MARGEN UTILIDAD BRUTA 171014 MENOS DEPRECIACION 6515 GASTOS DE ADMINISTRACION 86156 GASTOS DE COMERCIALIZACION 7824 UTILIDAD ANTES DE INTERESES 70519 INTERESES 10560 UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS 59959 IMPUESTOS(30%) 17988 UTILIDAD NETA 41,971 Utilidad Neta 0.22 Patrimonio Tasa efectiva del Banco Intereses 10560 0.14 Pasivos Financieros 74,000 Rotorno sobre patrimonio (ROE) Tasa Efectiva del Banco 14.27% Tasa Patrimonio 22.09% PATRIMONIO 189,983 71.97% 22.09% 15.90% 1 15.90% DEUDA 74,000 28.03% 14.27% 4.00% 0.7 2.80% TOTAL DEUDA 263,983 100.00% 18.70% WACC 19% RPTA: Esta generando valor porque el valor actual de la empresa es de 263,974 es mayor al Patrimonio que es de 189,983 Nuevos Soles EBIT 70519 T 30% 49363.3 WACC 18.70% 0.187 VALOR= 49363.3 18.70% VALOR de la Empresa= 263,974.87 GENERAL FERMAN S.A.C. ESTADO DE PERDIDAS Y GANANCIAS Al 31 de Dic. Del 2012 VENTAS 597500 COSTO DE LOS BIENES VENDIDOS 426486 MARGEN UTILIDAD BRUTA 171014 MENOS DEPRECIACION 6515 GASTOS DE ADMINISTRACION 86156 GASTOS DE COMERCIALIZACION 7824 UTILIDAD ANTES DE INTERESES 70519 INTERESES 10560 UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS 59959 IMPUESTOS(30%) 17988 UTILIDAD NETA 41,971 EJERCICIO N° 03: Estados Financieros de Comercial Alpha Balance General Comercial Alpha (En Nuevos Soles) ACTIVO Al 31/12/12 Al 31/12/11 Efectivo 158,230 223,450 Cuentas por cobrar Comerciales 6,654,830 3,779,801 Inventario (*) 5,390,412 2,891,548 Seguros Pagados por adelantado 213,500 186,780 Otros Activos de corto plazo 99,360 98,780 Activo Corriente 12,516,332 7,180,359 Activo Fijo 5,160,890 4,869,433 Menos depreciación acumulada -2,064,356 -1,899,079 Activo Fijo Neto 3,096,534 2,970,354 TOTAL ACTIVO 15,612,866 10,150,713 (*) Inventario inicial del 2009 fue de S/. 1,920,324. PASIVO Y PATRIMONIO Al 31/12/10 Al 31/12/09 Deuda Bancos 3,640,169 1,256,780 Proveedores 3,007,564 2,062,591 Impuestos por Pagar 261,090 98,908 Otros Gastos por pagar 287,768 84,350 Pasivo Corriente 7,196,591 3,502,629 Deuda Largo Plazo Bancos 1,066,275 298,084 TOTAL PASIVO 8,262,866 3,800,713 Capital Social 6,000,000 6,000,000 Utilidades Retenidas 1,350,000 350,000 TOTAL PATRIMONIO 7,350,000 6,350,000 PASIVO Y PATRIMONIO 15,612,866 10,150,713 Comercial Alpha Cálculo de Compras 2,012 2,011 Inventario Final 5,390,412 2,891,548 - Inventario Inicial 2,891,548 1,920,324 + Costo de ventas 21,561,649 13,879,429 = Compras 24,060,513 14,850,653 PREGUNTAS: CREACION DE VALOR ¿Cuando una Empresa crea valor? Cuando el ROI supera al WACC ROI =NOPAT = Utilidad Operativa - Impuestos Capital Invertido Capital Invertido Promedio ROE = 15% WACC = 10 % ROE = 10% WACC = 15% Cuando el ROE supera al WACC Cuando no se conoce la Rentabilidad exigida por el Accionista(Ke) diferente del ROE:Ke Flujo de Caja descontado CAPM Arbitraje Otros ROE: -Roe=Histórico promedio, valor contable o libros -Promedio de Valor de Mercado Rx=Rentabilidad promedio de Empresas similares Rentabilidad del Sector ke Po=precio de la Acción, D=dividendo y g=crecimiento donde MODELO DE VALORACION DE ACTIVOS DE CAPITAL: El CAPM es un modelo desarrollado por John Lintner, William Sharpe , y Jack Treynor, El Modelo de Valoracion de Capital (CAPM)(Capital Asset Pricing Model). , relaciona el rendimiento requerido de un activo individual a su riesgo, diciendo que el premio al riesgo de cualquier activo es proporcional a su beta. El ”Modelo de Asignación de precio del Activo de Capital”(CAPM),se lo emplea para estimar el costo del capital accionario, definido como la tasa mínima de retorno necesario para inducir a los inversionistas a comprar y mantener las acciones de una empresa. Una aproximación para el retorno requerido especifico a un proyecto sobre el capital accionario es el basado en la teoría del mercado de capitales modernos que afirma que existe una relación de equilibrio entre el retorno requerido del activo y su riesgo asociado que puede ser representado por el CAPM: Ks=re =rf +  (rm - rf)  CAPM Ks= R f + ( R m - R f ) Cálculo del Ks por medio del Capital Asset Princing Model (CAPM) Tasa Libre de Riesgo Rentabilidad del mercado Tasa Libre de Riesgo Beta del Activo Prima de riesgo • Donde: Rm= Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos Ks= Rentabilidad esperada del activo financiero Rf = Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo  = Coeficiente Beta de la empresa, que mide el riesgo sistemático sobre el activo financiero Si: j > 1. Acción más riesgosa que el mercado. j= 1. Acción tiene igual riesgos que el mercado. j < 1. Acción menos riesgosa que el mercado. Coeficientes Beta Seleccionados y sus interpretaciones COSTO DE DEUDA=Kd El Costo de la Deuda después de impuestos K d (1-T), Se usa para calcular el promedio ponderado del costo de capital, y es la tasa de interés sobre la deuda K d, menos los ahorros fiscales que resultan debido a que el interés es deducible. Este es el mismo que el K d multiplicado por (1 - T) donde T es la tasa de impuesto a la renta de la empresa. TASA DE CERO RIESGO: Rf Es un concepto teórico que asume que en la economía existe una alternativa de inversión que no tiene riesgo para el inversionista. Este ofrece un rendimiento seguro en una unidad monetaria y en un plazo determinado, donde no existe riesgo crediticio ni riesgo de reinversión ya que, vencido el período, se dispondrá del efectivo. En la práctica, se toma el rendimiento de los Bonos del Tesoro de Estados Unidos como la inversión libre de riesgo, ya que se considera que la probabilidad de no pago de un bono emitido por Estados Unidos es muy cercana a cero. ¿DÓNDE ENCONTRAMOS LA TASA LIBRE DE RIESGO: Rf y Rm ? -Rf y Rm (Rendimiento Promedio de Bonos y Acciones respectivamente). Este dato lo obtendremos desde la página de -http://pages.stern.nyu.edu/~ADA MODAR/ Datos actualizados En el panel izquierdo, ubicar Updated data, les aparecerá una pantalla como la que sigue: Luego Ubicar Data Sets y hacer click en Download del Historical Returns on Stocks, Bonds and Bills - United States, les aparecerá una hoja en excel del cual tomarán los valores del Rf y Rm. (Estos se ubican en la parte final de la hoja): Annual Returns on Investments in Compounded Value of $ 100 Rendimiento Anual de Inversiones Year S&P 500 3-month T.Bill 10-year T. Bond Stocks T.Bills 1928 43.81% 3.08% 0.84% 143.81 $ 103.08 $ 1929 -8.30% 3.16% 4.20% 131.88 $ 106.34 $ 1930 -25.12% 4.55% 4.54% 98.75 $ 111.18 $ 1931 -43.84% 2.31% -2.56% 55.46 $ 113.74 $ 1932 -8.64% 1.07% 8.79% 50.66 $ 114.96 $ 1933 49.98% 0.96% 1.86% 75.99 $ 116.06 $ 1934 -1.19% 0.32% 7.96% 75.09 $ 116.44 $ 1935 46.74% 0.18% 4.47% 110.18 $ 116.64 $ 1936 31.94% 0.17% 5.02% 145.38 $ 116.84 $ 1937 -35.34% 0.30% 1.38% 94.00 $ 117.19 $ 1938 29.28% 0.08% 4.21% 121.53 $ 117.29 $ 1939 -1.10% 0.04% 4.41% 120.20 $ 117.33 $ 1940 -10.67% 0.03% 5.40% 107.37 $ 117.36 $ 1941 -12.77% 0.08% -2.02% 93.66 $ 117.46 $ 1942 19.17% 0.34% 2.29% 111.61 $ 117.85 $ 1943 25.06% 0.38% 2.49% 139.59 $ 118.30 $ 1944 19.03% 0.38% 2.58% 166.15 $ 118.75 $ 1945 35.82% 0.38% 3.80% 225.67 $ 119.20 $ 1946 -8.43% 0.38% 3.13% 206.65 $ 119.65 $ 1947 5.20% 0.57% 0.92% 217.39 $ 120.33 $ 1948 5.70% 1.02% 1.95% 229.79 $ 121.56 $ 1949 18.30% 1.10% 4.66% 271.85 $ 122.90 $ 1950 30.81% 1.17% 0.43% 355.60 $ 124.34 $ 1951 23.68% 1.48% -0.30% 439.80 $ 126.18 $ 1952 18.15% 1.67% 2.27% 519.62 $ 128.29 $ 1953 -1.21% 1.89% 4.14% 513.35 $ 130.72 $ 1954 52.56% 0.96% 3.29% 783.18 $ 131.98 $ 1955 32.60% 1.66% -1.34% 1,038.47 $ 134.17 $ 1956 7.44% 2.56% -2.26% 1,115.73 $ 137.60 $ 1957 -10.46% 3.23% 6.80% 999.05 $ 142.04 $ 1958 43.72% 1.78% -2.10% 1,435.84 $ 144.57 $ 1959 12.06% 3.26% -2.65% 1,608.95 $ 149.27 $ 1960 0.34% 3.05% 11.64% 1,614.37 $ 153.82 $ 1961 26.64% 2.27% 2.06% 2,044.40 $ 157.30 $ 1962 -8.81% 2.78% 5.69% 1,864.26 $ 161.67 $ 1963 22.61% 3.11% 1.68% 2,285.80 $ 166.70 $ 1964 16.42% 3.51% 3.73% 2,661.02 $ 172.54 $ 1965 12.40% 3.90% 0.72% 2,990.97 $ 179.28 $ 1966 -9.97% 4.84% 2.91% 2,692.74 $ 187.95 $ 1967 23.80% 4.33% -1.58% 3,333.69 $ 196.10 $ 1968 10.81% 5.26% 3.27% 3,694.23 $ 206.41 $ 1969 -8.24% 6.56% -5.01% 3,389.77 $ 219.96 $ 1970 3.56% 6.69% 16.75% 3,510.49 $ 234.66 $ 1971 14.22% 4.54% 9.79% 4,009.72 $ 245.32 $ 1972 18.76% 3.95% 2.82% 4,761.76 $ 255.01 $ 1973 -14.31% 6.73% 3.66% 4,080.44 $ 272.16 $ 1974 -25.90% 7.78% 1.99% 3,023.54 $ 293.33 $ 1975 37.00% 5.99% 3.61% 4,142.10 $ 310.90 $ 1976 23.83% 4.97% 15.98% 5,129.20 $ 326.35 $ 1977 -6.98% 5.13% 1.29% 4,771.20 $ 343.09 $ 1978 6.51% 6.93% -0.78% 5,081.77 $ 366.87 $ 1979 18.52% 9.94% 0.67% 6,022.89 $ 403.33 $ 1980 31.74% 11.22% -2.99% 7,934.26 $ 448.58 $ 1981 -4.70% 14.30% 8.20% 7,561.16 $ 512.73 $ 1982 20.42% 11.01% 32.81% 9,105.08 $ 569.18 $ 1983 22.34% 8.45% 3.20% 11,138.90 $ 617.26 $ Km=Tasa del Mercado Rf= Tasas libre de Riesgo Tomaremos los datos del periodo 1928-2013 Rf = 5.21% Rm = 11.50% También podría conseguirse Rm de la pagina: Se ha tomado el promedio aritmético: -El Rendimiento promedio geométrico es la mejor medida del rendimiento periódico que se obtuvo en el pasado -El rendimiento promedio aritmético es el mejor medida del rendimiento periódico que se espera obtener en el futuro Tasa de Mercadoy RF Damodaram.xls Rf y Rm 50 4.5.4.-CALCULO DEL BETA 51 METODO I:DAMODARAM:DETERMINACION DE LOS BETAS Apalncado Impuestos Beta sin Deuda Beta apalancado Ajustado Industry Name Number of firms Beta D/E Ratio Tax rate Unlevered beta Cash/Firm value Unlevered beta corrected for cash Advertising 56 1.26 9.30% 15.88% 1.17 7.24% 1.26 Aerospace/Defense 56 0.97 17.18% 8.29% 0.84 9.09% 0.92 Air Transport 75 1.12 130.78% 12.83% 0.52 10.49% 0.58 Apparel 889 0.90 31.46% 14.46% 0.71 9.71% 0.78 Auto & Truck 75 1.20 30.45% 15.86% 0.96 13.44% 1.11 Auto Parts 350 1.12 23.91% 18.09% 0.93 9.76% 1.03 Bank 436 0.90 117.27% 18.62% 0.46 27.18% 0.63 Banks (Regional) 64 0.82 204.03% 17.86% 0.31 30.61% 0.44 Beverage 33 0.82 18.76% 13.30% 0.70 7.80% 0.76 Beverage (Alcoholic) 117 0.85 5.11% 20.21% 0.81 9.24% 0.90 Biotechnology 127 1.01 4.79% 7.87% 0.97 5.88% 1.03 Broadcasting 56 1.43 23.64% 18.69% 1.20 9.62% 1.33 Brokerage & Investment Banking 345 1.06 93.71% 10.35% 0.58 18.60% 0.71 Building Materials 204 0.89 35.75% 16.47% 0.68 9.18% 0.75 Business & Consumer Services 144 0.92 14.18% 13.46% 0.82 9.36% 0.91 Cable TV 29 1.16 13.23% 13.12% 1.04 5.02% 1.09 Chemical (Basic) 547 0.99 12.09% 15.04% 0.90 3.06% 0.93 Chemical (Diversified) 41 1.10 34.82% 16.44% 0.85 6.04% 0.90 Chemical (Specialty) 396 0.97 40.33% 18.19% 0.73 7.25% 0.79 Coal & Related Energy 102 1.51 46.23% 15.87% 1.09 14.85% 1.28 Computer Services 414 1.01 10.72% 13.33% 0.92 6.61% 0.99 Computer Software 339 1.19 4.52% 11.93% 1.15 6.92% 1.23 Computers/Peripherals 192 1.09 36.46% 13.17% 0.83 26.89% 1.13 Construction 365 0.83 42.80% 13.81% 0.60 6.07% 0.64 Diversified 247 0.83 65.57% 14.00% 0.53 11.47% 0.60 Educational Services 78 0.98 14.80% 9.86% 0.87 3.99% 0.90 Electrical Equipment 536 1.07 27.29% 14.52% 0.86 13.03% 0.99 Electronics 657 1.17 32.16% 12.99% 0.91 17.15% 1.10 Electronics (Consumer & Office) 106 1.12 45.09% 12.33% 0.80 15.85% 0.96 Engineering 717 1.27 103.06% 13.56% 0.67 20.82% 0.85 Entertainment 139 1.18 18.87% 8.52% 1.00 7.52% 1.08 Environmental & Waste Services 87 1.29 16.24% 12.11% 1.13 6.83% 1.21 Farming/Agriculture 249 0.84 48.13% 12.87% 0.59 13.18% 0.68 Financial Svcs. 329 0.91 99.91% 17.28% 0.50 10.03% 0.55 Financial Svcs. (Non-bank & Insurance) 97 0.86 104.73% 13.21% 0.45 13.59% 0.52 Food Processing 784 0.77 28.74% 14.16% 0.62 6.88% 0.67 Food Wholesalers 46 1.06 76.12% 10.30% 0.63 5.84% 0.67 Furn/Home Furnishings 205 0.84 20.09% 14.90% 0.72 16.60% 0.86 Healthcare Equipment 87 1.04 6.05% 10.51% 0.99 10.57% 1.11 Healthcare Facilities 72 0.60 18.83% 16.22% 0.52 3.89% 0.54 Healthcare Products 53 0.79 6.81% 11.83% 0.75 3.68% 0.78 Healthcare Services 96 0.96 20.13% 16.10% 0.82 12.30% 0.93 Heathcare Information and Technology 38 1.47 10.62% 7.16% 1.34 4.21% 1.40 Heavy Construction 185 1.23 63.06% 14.57% 0.80 14.73% 0.94 Homebuilding 32 1.69 128.32% 9.32% 0.78 10.58% 0.88 Hotel/Gaming 389 0.82 15.94% 12.50% 0.72 7.75% 0.78 Household Products 205 0.81 9.90% 14.61% 0.75 6.07% 0.80 Information Services 43 0.70 7.88% 16.59% 0.66 4.02% 0.68 Insurance (General) 152 0.54 22.48% 10.91% 0.45 9.77% 0.50 Insurance (Life) 56 0.81 48.58% 15.83% 0.57 21.14% 0.73 Insurance (Prop/Cas.) 131 0.56 23.86% 12.83% 0.47 15.46% 0.55 Internet software and services 117 1.28 2.78% 11.71% 1.25 4.39% 1.31 Investment Co. 147 0.92 93.37% 7.43% 0.49 7.71% 0.54 Machinery 645 1.08 23.72% 15.49% 0.90 10.17% 1.00 Metals & Mining 330 1.28 54.17% 10.69% 0.87 9.30% 0.95 Office Equipment & Services 59 0.64 15.82% 14.19% 0.56 10.98% 0.63 Oil/Gas (Integrated) 24 1.23 43.63% 22.89% 0.92 7.22% 0.99 Oil/Gas (Production and Exploration) 133 1.50 25.25% 13.09% 1.23 4.19% 1.28 Oil/Gas Distribution 75 1.26 88.85% 13.74% 0.71 6.89% 0.77 Oilfield Svcs/Equip. 251 1.08 43.06% 14.05% 0.79 6.50% 0.84 Packaging & Container 280 0.83 43.73% 15.92% 0.61 8.91% 0.67 Paper/Forest Products 196 0.86 84.60% 12.85% 0.50 6.13% 0.53 Pharma & Drugs 519 0.87 9.39% 16.00% 0.80 6.21% 0.86 Power 420 0.87 89.08% 14.96% 0.50 5.53% 0.52 Precious Metals 111 1.70 32.50% 9.04% 1.31 6.39% 1.40 Publshing & Newspapers 163 0.80 15.04% 13.07% 0.71 12.79% 0.81 Railroad 12 0.90 22.85% 17.29% 0.76 6.17% 0.81 Real Estate 296 1.05 64.68% 14.10% 0.68 11.69% 0.77 Real Estate (Development) 552 1.16 365.14% 18.74% 0.29 6.70% 0.31 Real Estate (Operations & Services) 230 1.02 70.34% 12.45% 0.63 5.59% 0.67 Recreation 99 1.11 19.75% 16.40% 0.95 11.15% 1.07 Reinsurance 29 0.99 14.34% 9.73% 0.88 19.71% 1.10 Restaurant 73 1.06 14.04% 15.83% 0.95 5.60% 1.00 Retail (Automotive) 62 0.75 70.39% 16.43% 0.47 13.33% 0.54 Retail (Building Supply) 12 1.13 33.87% 18.38% 0.89 9.29% 0.98 Retail (Distributors) 427 0.84 65.73% 15.08% 0.54 10.32% 0.60 Retail (General) 145 1.00 32.54% 22.76% 0.80 8.35% 0.87 Retail (Grocery and Food) 51 0.89 26.45% 20.73% 0.73 6.35% 0.78 Retail (Internet) 12 3.55 67.13% 11.72% 2.23 2.08% 2.27 Retail (Special Lines) 154 1.08 24.78% 16.39% 0.89 8.85% 0.98 Rubber& Tires 70 1.12 46.73% 18.60% 0.81 6.69% 0.87 Semiconductor 379 1.35 13.42% 9.65% 1.21 10.20% 1.34 Semiconductor Equip 151 1.27 38.22% 9.93% 0.95 9.15% 1.04 Shipbuilding & Marine 225 0.91 91.18% 11.20% 0.51 11.17% 0.57 Shoe 65 0.90 19.39% 18.74% 0.77 11.90% 0.88 Steel 488 1.23 102.72% 13.87% 0.65 9.79% 0.72 Telecom (Wireless) 61 0.96 29.62% 16.43% 0.77 5.27% 0.81 METODO II:Cálculo del Beta con datos de la Bolsa de Valores de Lima CALCULO DEL BETA x y FECHA IGBV Rmdo Accion X DICIEMBRE 13500 Ultimo dia laborable del año anterior ENERO 14000 3.70% 2.00% FEBRERO 13800 -1.43% -3.50% MARZO 13700 -0.72% -1.20% ABRIL 14600 6.57% 8.00% MAYO 15200 4.11% 6.00% JUNIO 16200 6.58% 7.50% JULIO 17200 6.17% 8.00% AGOSTO 18000 4.65% 5.85% SETIEMBRE 16500 -8.33% -11.00% OCTUBRE 20350 23.33% 28.00% NOVIEMBRE 20450 0.49% 1.00% DICIEMBRE 20200 -1.22% -2.00% Ultimo dia laborable del año en estudio RIESGO 7.59% 9.46% RENDIMIENTO PROMEDIO 3.66% 4.05% COEFICIENTE VARIACION 2.08% 2.33% BETA(*) 1.24 (*)= se usa Estimacion lineal, ingresando Rmdo como X y precios de Accion como "Y" Excel /Funciones financiera/Estimación Lineal : Aparece una Pantalla:"Argumento de función" donde se tiene que ingresar los datos del cuadro Excel . En el "Y" ingresa los datos verticales de la "Acción X" y en el "X" la tasa del mercado de la Columna (Rmdo) ((13500-1400)/13500)+100=3.7 METODO III :COVARIANZA Y VARIANZA EL RIESGO PAÍS: R PAÍS El riesgo país es el riesgo de una inversión económica debido sólo a factores específicos y comunes a un cierto país Puede entenderse como un riesgo promedio de las inversiones realizadas en cierto país. El riesgo país se entiende que está relacionado con la eventualidad de que un estado soberano se vea imposibilitado o incapacitado de cumplir con sus obligaciones con algún agente extranjero, por razones fuera de los riesgos usuales que surgen de cualquier relación crediticia. En nuestro caso para saber el Riesgo País de Perú, ir a la página del Banco Central de Reserva (www.bcrp.gob.pe) en la sección Publicaciones y Resumen Estadístico Semanal: Entonces, el Riesgo Pais al 17 de Enero del 2014 es 1.67% (167 pbs). El Ks de Perú = 10.68% +1.67% = 12.35% Ahora con estos datos determinamos el costo de capital económico (Ks) : Ks=rf + β(Rm-rf) + riesgo país Ks = 5.21% + 0.87(11.50%- 5.21%) = 10.68% Para calcular el costo de capital para países emergente (propuesta de Damodaram) habría que sumarle su Riesgo País EJEMPLO 1: SERVICIO EDUCATIVO Ahora con estos datos determinamos el costo de capital económico (Ks) : Ks=rf + β(Rm-rf) + riesgo país Ks = 5.21% + 0.95(11.50%- 5.21%) + 1.67%= 12.85% Para calcular el costo de capital para países emergente (propuesta de Damodaram) habría que sumarle su Riesgo País CALCULADO A 10 de ENERO DEL 2014 EJEMPLO 2: CALCJULO DEL (Ks) PARA UN RESTAURANT 60 LAS EMPRESAS SOLO CREAN VALOR A TRAVÉS DEL CRECIMIENTO CUANDO EL RETORNO SOBRE EL CAPITAL INVERTIDO ES SUPERIOR AL COSTO PROMEDIO DE CAPITAL. UNIDAD 04 Docente: Dr. Lucio Guanilo Gómez Universidad Privada de Tacna Facultad de Ciencias Empresariales Escuela de Ingeniería Comercial Muchas Gracias 61