viii Contenido abreviado Parle VI1 Capítulo 19 <::1pít11lo 20 Decisiones estratégicas de financiamiento a largo plazo 899 Las acciones comunes y el proceso (le banca tle iiiversión 90 1 Ilcuda a largo plazo 947 Apkndice 20A Iiancarrota y reorganización 993 Apknclice 2013 Operaciones (le reembolso 1002 1:inanci;imicnto intermedio: acciones preferentes, ;irreiidamien~oy v;ilores en firma de opciones 1 O1 1 Fusiones, reorganizaciones, compañías tenedor:is y adqi~isicionesapalancadas (LBOs) 1 065 Capítulo 23 Administr;ición financiera internacional 1 107 Apéndice A Tablas matemiticas A- 1 Apkndice B Soluciones a los problemas d e autocvaliiacii>n 13-1 Apéntlice <; Respuestas a los problemas d e fin de capít~ilo ( ; - I Apbndice D Ec~iacionesy tlatos selectos D.1 Prefacio xvii constantemente la adopción de nuevas formas capaces d e mejorar la obra e n términos d e claridad y comprensión para el estudiante. Como resultado de ello, se han hecho varios cambios importantes en esta edición, los principales se exponen a continuación. Combinación y eliminación de capítulos La organización d e la novena edición fue bien recibida en gencral: sin embargo, los revisores hicieron dos sugerencias que nos condujeron a la realización d e varios cambios importantes a nivel estmctural. Primero, el análisis d e razones financieras y d e estados financieros se desplazó hacia el capítulo 2 y ahora se lisa para demostrar la forma en que las decisiones financieras expuestas en el resto del libro afectan a las operaciones de la empresa y, por tanto, al valor d e siis acciones. Segundo, la administración financiera internacional se integró a través d e todo el texto y a la vez se incluyó como un capítulo separado e n reconocimiento a la creciente importancia d e la globalización. Enfoque de la línea de tiempo y solucionespara el análisis TVM 'P El capítulo 5, "El valor del dinero a través del tiempo", ha sido reescrito completamente. A1ior;i empezamos cada una de las secciones básicas con una exposición verbal del aspecto referente al valor del dinero a través del tiempo, posteriormente presentamos una Iínea de tiempo donde exponemos e n forma gráfica los flujos de efectivo sujetos a análisis y después proporcionamos la ecuación que debe ser despejada para obtener la respuesta deseada. Finalmente, presentamos tres métodos que pueden usarse para despejar tal ecuación: 1) una solución numérica, 2) una solución que se basa e n el uso d e tablas que calculan el valor del dinero a través del tiempo y 3) una solución por calculadora financiera. La línea de tiempo ayuda a los estudiantes a visualizar el problema a la mano y a contemplar la forma en que se puede plantear su solución, la ecuación los ayuda a entender las matemáticas aplicables al caso y el enfoque de solución, dividido en tres etapas, los ayuda a ver que los problemas relacionados con el valor del dinero a través del tiempo pueden solucionarse en varias formas alternativas. Cada estudiante dirigirá su atención a aquella técnica específica d e solución que realmente vaya a usar, lo cual ha hecho cada vez más necesario el disponer d e una calculadora financiera. Una ventaja de nuestro nuevo enfoque es que gracias a él las calculadoras han dejado de verse tan sólo como una "caja negra"; en lugar de ello, se conciben ahora como una forma eficiente d e solucionar una ecuación específica acerca del valor del dinero a través del tiempo. El mismo enfoque se usa en capítulos subsecuentes, especialmente e n el capítulo que trata d e la valuación de acciones y obligaciones, d e los aspectos d e la administración del capital de trabajo y del presiipuesto d e capital. El movimiento hacia la @obalización de los mercados e iristitucioncs financieras avanza cada vez más xápidamente. Hoy en día, un banco comercial japonés es el más grande del mundo, y los banqiieros japoneses y eiiropeos, dedicados a la banca comercial y d e inversión, se están desplazando vertigino samente hacia cie- áreas que tndicionalmente habían estado dominadas por empresas de los Estados Unidos. Esta situación e s d sometiendo a los bancos d e los Estada5 Unidos y a los banqueros d e inversiones a una competencia creciente. pero también está proporcionando a las c o m p ñ í a s estadounidenses un acceso adicional a las fiientes de fondos. Todo esto significa que los administradores financieros de los Estados Unidos deben conoccr cada vez más y que también acerca d e los mercados d e capitales y d e valorcs del extr~njero, deben saber más con relación a la5 diversas fonnas en las que las empresas del extranjero afectan a los mercados nacionales estadounidenses, cualquien que sea su tipo. Las empresas exitosas están reconociendo que cada vez se ha vuelto más dificil seguir siendo competitivo sin convertirse en un participante global. 1.0s nuevos avances tecnológicos han dado lugar a la elaboración de productos cada vez más complejos y consecuentemente han originado costos d e desam l l o más altos, sobre todo en lo que se refiere a automóviles, computadons, aviones, medicamentos y similares. La existencia d e enormes costos d e desam l l o requiere d e la creación d e volúmenes de venta también enormes; a la vez, ello hace necesario que las empresas realicen sus ventas en forma global. Al mismo tiempo, el mejoramiento e n los fletes aéreos, en otros tipos d e transportes y en las comunicaciones está haciendo cada vez más factible manufacturar productos virtualmente en cualquier parte y las fuertes presiones competitivas provenientes d e las compziíai n~ultinacionaleshan convertido e n un imperativo el que las empresas realicen su producción cn aquellos puntos donde los costos sean más bajos. Las compañías d e servicios, incliiidos los bancos, la.. agencias d e publicidad y los despachos contables, deben scguir a sus clientes y, por lo tanto, también se están "volviendo globales". Sin embargo. aun si una empresa opera tan sólo e n forma nacional, los eventos internacionales influirán sobrc la magnitud d e las tasas de interés nacionales y sobrc el nivel d e actividad económica; por lo tanto, nadie es inmune a las presiones giobaies. Todo lo anterior significa que los administradores financieros deben pensar giobalmente con relación a muchas de las decisiones que toman. Como resultado d e estas tendencias, hemos incorpondo el tema relativo al "pensamiento global" dentro d e esta décima edición. A través de todo el texto, hemos entrelazado diversas perspectivas globales en un esfuerzo por lograr que los estudiantes reconozcan que el éxito del mundo moderno requiere d e un enfoque d e tipo W n a c i o n a l . De manera complementaria, hemos añadido un capitulo separado que trata de la administración financien internacional. Desde luego, no estamos tratandoque los estudiantes d e las finanzas introductorias se conviertan e n expertos e n finanzas internacionales; sin embargo, aun los estudiantes de un nivel introductorio deben entender que las empresxr, exitosas deben tomar decisiones dentro d e un contexto d e naturaiaa globai. Las computadoras personales están cambiando la forma en que los admuiistndores financieros conciben el análisis financiero. Los flujos de efectivo que se extienden a través del tiempo se conciben como celdillas que c o m a lo largo de un renglón en una hoja de cálculo y los factores que determinan los flujos d e efectivo, tales como el precio de venta, las ventas unitarias, los costos variables y los impuestos, se pueden visualizar como celdas que corren hacia abajo en una columna de hoja electrónica. Dado que los análisis del mundo real deben hacerse usando PCs, es importanre que los libros d e texto se estmcturen d e tal modo que la transición que va desde el salón d e ciases hasta el mundo real sea lo más sencilla posible. Los estudiantes deben reconocerque las computadoras son capaces d e proporcionar respuestas a preguntas que típicamente no se formulaban hace a l p o s años y resulta d e gran utiiidad que los problemas d e los libros d e texto se estmcturen d e tal forrm que las estudiantes puedan apreciar la manera en que el poder d e las computadons puede ser utilizado para resolver los problemas d e cada día. Teniendo en cuenta este razonamiento, algunas partes de esta o b n han sido restructuradas, principalmente con miras a retlejar el impacto d e Jas c o m p tadoras. Por ejemplo, ciertos cuadros han sido restmctundos para dejar las formatos de las hojas electrónicas y las exposiciones del texto han sido revisadas para capacitar a los estudiantes en el uso d e soluciones c o m p tarizadas. No obstante lo anterior, es importante destacar el hecho d e que no es necesario que los estudiantes que vayan a -ar este texto sean expertos <ni siquiera principiantes) en lo que se refiere a las aplicaciones d e ia c o m p tadora. Sin embargo, aquellos que continúen sus estudios en ñnamas y que posteriormente usen hojas electrónicas tales como Lotus 1-2-3 (ya sea pan ei análisis d e casos prácticos o para la solución d e problemas del m m d o m,se beneficiarán mucho con tales cambios. Para aquellos estudiantes que t e n p n acceso a las computadoras y a l . l d u s 1-2-3mientras estén tomando el curso, y e n lo que se refiere a aquellos insauctores que deseen que sus gnidiíntg exploren el poder de la computadora para el análiiis d e los problemas fim~cieros, esta obra contiene numerosos problemas estructurados en reiacióncon el uso de las computadoras y éstos aparecen e n la mayoría d e los c a p P ~ . instructores pueden adquirir un diskette el cual contiene los modelos que se han usado en este texto. OTROS CAMBIrn Como siempre, hemos actualizado y mejorado la claridad del texto y hemos hecho lo mismo con los problemas d e fin d e capítulo. También añadimos Al usar las heliográficas como . Específicamente. Una serie de gráficas que ilustran la relación existente entre el riesgo comercial. hemos publicado las soluciones del Manual del instructor en un formato de notas de lectura y desarrollamos un conjunto d e transparencias y acetatos donde se exponen tales soluciones. 3. Se han incluido problemas adicionales de ti11d e capítulo del "tipo examen" para proporcionar a los estudiantes un enfoque práctico e n la solución d e problemas similares a algunos d e los más dificiles que aparecen e n el Banco depruebas. proporcionan respuestas parcialmente terminadas y dejan un cierto cspacio para la inclusión de notas adicionales. quienes.5 X 28 cm). Hemos dado una importancia especial a la inclusión d e las disposiciones fiscales más recientes. "El medio ambiente financiero". A continuación presentamos una muestra d e los cambios que realizamos: 1. "Estructura de capital y apalancamiento". 2. Esta adición es especialmente útil para aquellos estudiantes que participan en clases de gran tamaño. a la actualización d e los ejemplos del mundo real y a la inclusión d e los cambios más novedosos que se han observado e n el medio financiero y e n la teoría financiera. en lugar de presentarse como un paquete junto con el texto. donde los exámenes deben impartirse con base en un formato d e elección múltiple.xx Prefacio numerosas mejoras a la estructura pedagógica de la obra. podrán copiarlas e n un centro de fotocopiado. Esta información proporciona un panorama general para los estudiantes mientras llevan a cabo la lectura del material del capítulo. 4. se ha proporcionado una mayor información y un menor número d e espacios e n blanco en las heliograficas. Con la finalidad de facilitar el uso de los problemas d e integración como problemas para estudio. de los participantes del mercado y d e las características de los valores ha sido añadido al capítulo 3. e n vista d e que los alumnos frecuentemente tienen muy poca visibilidad cuando los instructores usan proyectores. Hemos mejorado los problemas de integración que aparecen después d e los problemas ordinarios de cada fin de capítulo. Una ilustración que presenta los efectos de la política d e dividendos sobrc los precios de las acciones y sobre el costo del capital contable ha sido añadida al capítulo 18. hemos modificado el material de las heliograficas a efecto de hacer más fácil el que los estudiantes tomen sus notas durante la exposición. se ha puesto a disposición d e los instructores una copia d e las heliográficas. Un cuadro que presenta un resumen de los principales instrumentos d e mercado. "Política de dividendos". 6. si así lo desean. Por otra parte. Además. aunque otros instructores los asignan como problemas para estudio. el riesgo financiero y los niveles d e endeudamiento ha sido añadida al capítulo 17. Las heliográficas reformulan los problemas d e integración. Nosotros usainos estos problemas como base para nuestras exposiciones orales. 5. Los problemas d e integración cubren con gran amplitud la totalidad d e los conceptos fundamentales que se exponen en el capítulo. y su formato es ahora más grande (21. basta con activar algunas claves que son automáticamente generadas por el programa del banco de pruebas. e n el margen para cada pregunta se proporciona información acerca d e los tópicos q u e se cubren el grado d e dificultad y la respuesta correcta. Para obtener tal diskette. debemos destacar q u e un nuevo y sencillc sistema puede hacer extremadamente ficil la construcción d e exámenes. Aquellos instructores q u e así lo soliciten podrán recibir otro conjunto d e problemas adicionales organizados d e acuerdo con el tópico y con el nivel d e dificultad. Manual del instructor. 2. llénese la forma para pedido que e Manual del instructor. Existe un amplio manual a disposición d e los instructores q u e adoptan esta obra. el cual ha sido revisado y ampliado. Problemas complementarios. soluciones detalladas para los problemas d e integración. Diskette de problemas. Dicho manual contiene las respuestas de todas las preguntas y problemas del texto. los estudiantes estarán e n condiciones de tomar buenas notas y también tendrán tiempo suficiente para seguir la exposición oral. las cuales son más desafiantes q u e las d e muchos bancos d e pruebas. El suplemento referente a las Heliograficas s e proporciona a los instructores en forma gratuita y puede ser total o parcialmente duplicado e n un centro d e fotocopiado y venderse . Finalmente. 5. que incluye más d e 1200 preguntas y problemas d e clase estructurados con base en un formato objetivo. Existe un diskette que contiene modelos del tipo Lotus 1-2-3 para los problemas d e fin d e capítulo relacionados con computadoras. Heliográficas y "paquetes del curso". MATERIALES DE APOYO Los profesores que utilicen esta obra pueden obtener algunos materiales d e apoyo (en inglés) sin cargo alguno: 1. un conjunto detallado d e notas para exposiciones orales (que incluye diversas sugerencias para el uso d e los acetatos y transparencias que s e describen más abajo). Transparencias. aparece al f r e ~ t del 6. 3. Aquellas preguntas q u e requieren del uso d e una calculadora financiera se han agrupado cn forma conjunta en una sección separada al final d e cada capítulo. algunas muestras para exámenes y diversas sugere~ciaspara la exposición del curso. Se proporcionan soluciones completas para todos los problemas numéricos y se suministran explicaciones para muchas preguntas d e tipo conceptual. Se puede adquirir e n forma d e libro o en diskettes d e computadora IBM y Macintosh. 4. Existe un amplio juego d e acetatos y placas d e trarisparencias. Se han añadido algunas preguntas nuevas. Además.Prefacio xxi guías. Los diskettes se presentan e n el formato computacional ordinario del banco d e pruebas o en archivos del tipo Word-Perfectpara facilitar su edición. el cual incluye aproximadamente 40 acetatos a colores. Existe un Banco depruebas. Banco de pruebas. Un nuevo libro d e casos prácticos. Guía de estudio. los cuales se han designado como "Módulo A". Brigham y Louis C. 2. Hacemos esto con los capítulos que cubrimos en nuestro curso y añadimos algunos aspectos tales como resúmenes. basándose e n los materiales que hemos proporcionado. Johnson. Brigham. editada por Philip L. publicado por Eugene F. Finance With Lotus 1-2-3:Text a n d Models. En cualquier caso. proporciona a los estudiantes varias preguntas para autoevzluación y además de un conjunto d e problemas y soluciones similares a las del texto y a las del banco depruebas. También existe un cierto número d e materiales adicionales (en inglés) que pueden ser comprados por los estudiantes. En su segunda edición. Libro de casos prácticos. este texto. Contiene 1 8 progra- . Un libro de lecturas. alentamos a los instructores para que construyan sus propios "paquetes del curso". Zssues and Readings in Managerial Finance (Dryden Press. Este suplemento esboza las secciones fundarnentales d e cada capítulo. Otra antología complementaria es la obra Advances in Business Financia1 Management: A Collection of Readings (Dryden Press. Aberwald y Louis C. 7 1. Tales casos prácticos proporcionan aplicaciones del mundo real con relación a las metodologías y conceptos que se desarrollan en el texto. Este programa complementario ha sido editado por James Pettiiohn d e la Southwest Missouri State University. además de las soluciones d e algunos d e los problemas de fin d e capítulo.xxii Prefacio a los estudiantes a un precio igual al costo de las copias. editado por Ramon E. Libros de lecturas. Los módulos constituyen un complemento perfecto para los profesores que buscan un número limitado d e casos para usarse junto con esta obra. Gapenski (Dryden Press. Ello deberá facilitar el aprendizaje d e sus estudiantes. Dana A. 3. Algunos instructores sólo mandan fotocopiar las transparencias o algunas transparencias. Cooley. algunos exámenes antiguos. PROFIT+. 1987). "Módulo R" y así sucesivamente. la cual proporciona una amplia selección de artículos para escoger. proporciona una excelente combinación d e artículos teóricos y prácticos que pueden usarse como complemento d e este texto. segunda edición. Algunos subconjuntos d e este libro. hemos ampliado la cobertura de las preguntas y problemas de tipo examen que aparecen en la nueva guía d e estudio. publicado por Eugene F. ciertas instnicciones acerca del uso de las calculadoras financieras y otros materiales específicos para el ciirso. 1992) capacita a los estudiantes para que aprendan por su propia cuenta el uso del Lotus 1-2-3y la forma d e aplicarlo a las decisiones financieras. Debido a que muchos instructores están usando actualmente exámenes d e elección múltiple. Gapenski. contienen 12 casos prácticos cada uno y están a la disposición d e los estudiantes. 5. es de gran utilidad al usarse con este texto. Cases in Financia1 Management. 4. 1989). Este paquete incluye iin manual del usuario y está disponible para la PC IBM. Ray Jones. Gus Kalogeras. John Finnerty. Joe Copeland. Fred Dellva. George Hettenhouse. Kose John. David Garaty. Bean Diidley. ciiyas revisiones y comentarios han sido d e gran ayuda para esta edición y para las anteriores. Charles Edwards. Joel Dauten. Bill Damon. Sankar De. Sam Hadaway. Tom Bankston. William Hardin. Biil Bnieggeman. Jim Filkins. M. Steven Flint. Brent Dalrymple. Tom Hindelang. Robert Balik. d e la University of South Florida. Bill Campsey. Robert Hehre. Ed Dyl. John Ezzell. Steve Celec. Dave Brown. Steve Dawsori. Charles Barngrover. David Cordell. Jim Horrigan. Don Hakala. Gil Babcock. Bill Beranek. Alfred Kahl. Margaret Considine. Charles Cox. Geof Booth. Del Hawley. Richard Edelman. Don Boyd. Moshe Ben-Horim. Bernard Dill.. John Groth. Keith Johnson. Will Bertin. deseamos externar nuestra gratitud a Scott Besley. Marcia Cornett. La1 Chiigh. David Durst. John Howe. su claridad y su consistencia con el texto. quisiéramos expresar nuestra gratitud a los siguientes profesores. Jim Jackson. Michael Garlington.Prefacio xxiii mas d e uso facilitado que incluyen diversos conceptos acerca del valor del dinero a través del tiempo. Jr. Jerry Boswell. S. e n los problemas. P. Jay Choi. Adam Gehr. Paul Halpem. Gerald Hamsmith. Roger Bey. Bob Carlson. Buell. Bill Beedles.. Ed Altman. Kenneth ~ o u d r e a b x . Peter Bacon. Jim Gentry. Reynold Griffith. Ronald Hoffmeister. Bob Angell. Keith Boles. Antony Chang. Phil Cooley. Virice Apilado. Joe Brandt. Oswald Bowlin. John Crockett. Pat Boyer. John Cotner. Susan Fischer. Del mismo modo. Manak Gupta. Russ Fogler. Jr. David Cary. Les Barenbaum. John Harris. la preparación d e pronósticos y el presupuesto d e capital. Susan Chaplinsky. Bmce Anderson. Dalton Bigbee. Mark Dorfman. J. Rudyard Goode. Michael Boyd. Les Dlabay. J. Paiil Hastings. Dave Ewert. Frank Jordan. Don Chance. Greg Brauer. Hans Heymann. así como para nuestros demás textos d e apoyo: Mike Adler. Gene Drzycimski. Choudhary. K. Maclyn Clouse. Keith Howe. Steve Hawke. Robert Hollinger. Elizabeth Brannigan. Roy Crum. Corrigan. Mary Broske. Jim Garven. Michael Ferri. Mike . Ramon Johnson. Bob Haugen. Primeramente. e n los problemas d e integración y e n los problemas relacionados con computación. Severin Carlson. Dan Best. Kent Baker. James Desreumaux. ayudándonos así a asegurar su exactitud. Theoharry Grammatikos. Manual Jose. Ed Grossnickle. Stephen G. Kate Brown. Walt Goulet. Ralph Hocking. Toni Berry. Roger Hill. John Bildersee. quien revisó el manuscrito y también intervirio e n las preguntas d e fin d e capítulo. G. Craig Johnson. RECONOCIMIENTOS Esta obra refleja los esfiierzos realizados por un gran número d e personas a lo largo d e varios años. John Houston. John Ellis. Dan French. David Crary. Russ Boisjoly. Bodie Dickerson. Bob Aubey.Helen Bowers. Syed Ahmad. David Diltz. Henry Arnold. Alan Grunewald. Bernie Grablowsky. Kendall Hill. Philip Glasgo. Steve Isberg. Linda Hittle. Gregg Dimkoff. Ted Byrley. Kon Anderson. Howard Puckett. John Ritchie. Robert J. Dennis O'Connor. Rick Mayer. Kuo-Chiang Wei. Philip Swensen. J. Dexter Rowell. quien escribió un gran número de las secciones sumarias d e negocios. Harold Krogh. Duncan Kretovich. Jim Olsen. David Speairs. Ileen Malitz. Jim Pettijohn. Don Kummer. Mansinghka. Antonio Rodriguez. Rouscakis. Stephen Parrish. Ted Teweles. H. Robert Olsen. John Lasik. Jim LePage. Chris Prestopino. Gerald Pogue. del Virginia Polytechnic Institute. Jaye Smith. Steve Bouchard y Chad Hamilton. Patrick Vincent. Chuck Linke. Charles Kroncke. B. de la University of Florida. Bob Radcliffe. Dular Talukdar. Potter. William Tozer. George Tsetsekos. Sol Shalit. Bill McDaniel. Lany Lang. JoAnn Vaughan. John Settle. Dogan Tirtiroglu. Ed Miller. Terry Martell. Pretorious Van den Dool. Paul Swink. Charles McKinney. R. S. con Roy Crum. John Mitchell. K. Rick Kish. Dilip Shome. Franklin Potts. Neil Sicherman. Susan Visscher. Tim Nantell. su ayuda fue sencillamente incalculable. Dick Pettway. John O'Donnell. d e la Texas Christian University. y con Art Herrmann. Abdul Sadik. Mike Walker. Thomas McCue. Dennis Zocco y Kent Zumwalt. George Racette. Jinl Verbrugge. Ken Stanly. Ricardo Ulivi. R. Sam Weaver. Ambrose McCoy. Jim Millar. Jamshid Mehran. John Mathys. David Scott. Dana Aberwald trabajó estrechamente con nosotros e n todas y cada una de las fases d e la revisión. Jules Levine. Craig Tapley. Gary Tallman. Don Knight. Martin Lawrence. Bany Morris. Jerry Prock. Andy McCollough. James Keys. Lange. Ernest Swift. Bob Nelson. Dorothy Koehl. Chris Manning. E. Bill Welch. Mary Jane Scheuer. D. Francis C. Estamos e n deuda con Chris Barry. Don Sorensen. Lewis Mandell. Bob Maggee. Eugene Poindexter. Lany Merville. Paul Vanderheiden. Bob Moore. Ken Riener. Wayne Lee. Herbert Quigley. R. Dennis I'anner. Joe Sinkey. Powell. Carol Moerdyk. de la University of Hartford. Tony Wingler. J. P. Joan Lamm. Thomas Scampini. Norm Williams. John McDowell. Bill Lloyd. Gene Morris. Ron Shrieves. Bill Kennedy. Patricia Smith. quien nos ayudó mucho c o n el capítulo d e estructura de capital. Ed Stendardi. John Wachowicz. John Lewis. Bill Rentz. Pieter Vandenberg. Rich Pettit. Edward Lawrence. Wiley. quien colaboró e n el apéndice que trata d e la bancarrota. También Louis Gapenski colaboró arduamente con nosotros e n la construcción d e los problemas d e integración y nos ofreció varios consejos con relación a muchas otras partes del texto. quien colaboró e n el capítulo d e finanzas internacionales. trabajaron y discutieron con nosotros las . Terry Maness. N. Susan Long. Howard Van Auken. d a n Stephens. Richard Teweles. George Trivoli. Silvers. Frederick Schadler. Michael Yonan. Glen Strasburg. Frederic Shpley. Stacy Sirmans. Del mismo modo. Jaroslaw Komarynski. Clay Singleton. David Nachman. Glenn Petry. Don Stevens. Charles Rini. Howard Lanser. Judy Maese. John Thompson. Bob Niendorf. Joe Kiernan. Patrick Smith. Marco Tonietti. Carl Schweser. con Dilip Shome. Robyn McLaughlin. Jason Lin. Russ Taussig. Andrew Thompson. Masson. Thomas. d e la University of Florida. Jim Sachlis. Don Woods. John Pinkerton. Phil Malone. Kevin Scanlon. Tom O'Brien. Pickett. Alan Severn. James Rosenfeld. Steve Smith. John McAlhany. Chris Muscarella. Jim Pappas. Pietra Rivoli. David Upton.xxiv Prefacio 4 Keenan. Fred Morrissey. Hugo Phillips. Carol Kiefer. Jerry Stevens. Ed Wolfe. Steve Vinson. Don Nast. Bill Nelson. Cate Rzasa y David Talley d e Elm Street. Los Angeles Los Angeles. En un sentido real. J. <:aro1 Stanton y Bob Karp mecanografiaron y revisaron el nianuscrito. Brigham College of Business Un iversity of Florida Gainesville. Esperamos sinceramente que esta obra cumpla con su propio desafío y que contribuya al logro d e una mejor comprensión d e nuestro sistema financiero. aunque también llena d e retos y algunas veces d e sorpresas. Sue Nodine.Prefacio xxv principales partes d e esta obra y d e sus materiales d e apoyo. Lynne Rush. lo cual nos permitió eliminar errores y secciones confusas. Finalmente. Suzanne Martiradonna. California 90024 Eugene F. las finanzas deben ser amplia y cabalmente entendidas. Florida 3 2 6 1 1-201 7 Octubre 1992 . Todo esto hace d e las finanzas una materia estimulante y emocionante. Mike Roche y Barbara Rosenberg d e Dryderi. las finanzas son la piedra angular del sistema empresarial: una buena administración financiera es d e importancia vital para la salud económica d e las empresas d e negocios y por tanto para las naciones y para el mundo. Karen Hill. Dada su importancia. Sheryl McMaster. el personal d e The Ilryden Press y d e Elm Street Publishing Services colaboró notablemente e n todas las etapas del desarrollo y d e la producción del texto: Ted Rarnett. Guy Jacobs. y Barb Bahnsen. El campo d e esta materia es relativamente complejo y se ha sometido a cambios constantes como respuesta a las variaciones observadas en las condiciones económicas. pero esto se dice más fácil d e lo que se hace. Jane Perkins. Fred Weston Anderson Graduate School of Management Universit-y of California. Introducción a la administración financiera Capítulo 1 Panorama general de la administración financiera Capítulo 2 Análisis de estados financieros Apéndice 2A Estado de flujo de efectivo Capítulo 3 El medio ambiente financiero:mercados. instituciones. tasas de interés e impuestos . había manejado enomesflujos de efectivo en su institución telefónica. es decir. Bob Allen. Los trabajadores de NCR también habían obtenido recompensas importantes y estaban muy contentos.Panorama general de la administración financiera U N A P E R S P E C T I V A ADMINIS'rRA'I'IVA - A principios de la década de los noventa. De hecho. Estamos buscando una continuidad en las utilidades hasta 1995. Tal como lo afirmó la empresa Value Line. así como su disposición para 'hegociar'. . una institución líder en la asesoría de inversiones: '2steparece ser el noveno año consecutivo de crecimiento en utilidades para NCR. a partir de u n precio de $9 en 1982. como lo estaban sus clientes. Mientras tanto. para aumentar la oferta. consecuentemente. estaba derrotando a ZBMy a otras empresas nzundiales dedicadas a la producción de cajeros bancarios automáticos y otros mercados de alta tecnología y de rápido crecimiento. decidió comprar NCR. Su administración había transformado a una empresa común y corriente en un participante líder dentro del mercado de las computadoras. ATGT. la NCR Corporation (antiguamente conocida como la National Cash Register Company) se desempeñaba muy bien. los accionistas habían recibido beneficios importantespor el buen desempeño de la administración. La calidad de sus acciones es m u y buena y se ha estimado que sobrepasarán a las de los mercados delpróximo año". Allen se dirigió a la administración de NCRy le ofreció un precio de $9Opor acción o $ 6 2 mil millones en total. aunque había fracasado en sus esfuerzos por convertirse en u n participante prioritario dentro de la industria de la computación y había perdido fuertes sumas de dinero por tal circunstancia. una empresa casi monopolística. Fue entonces cuando el presidente de AT&T. Las acciones de NCR se estaban vendiendo en $65. sin embargo. Además. respondió: 'laempresa no está en venta': Élpensaba. en caso de quepermanecieran en la empresa. habría una empresa menos en la industria de las computadoras. ¿debe& influir en sus acciones el hecho de que Charles . muchas de las funciones de las oficinas centrales se desplazarían hacia Nueva York. A medida que se lea este capituio. Mientras tanto.por lo tanto. los fundadores de la ciudad no estaban contentos con los prospectos de la fusión. Exley comentó que ATGT debería cambiar su eslogan publicitario convirtiendo la expresión "Extienda la mano y toque a alguien" en "Extienda la mano y capture a alguien': La fuerza de trabajo de NCR estuvo totalmente de acuerdo con Exley -los trabajadores sabían muy bien que en la mayoría de las fusiones u n gran número de individuospierden sus empleos a medida que se consolidan los puestos-. que su equipo había hecho u n buen trabajo y quería continuar controlando una institución dinámica y de gran crecimiento. másprobabilidades tenía de ser despedido. Por una parte. en subordinados de los altos ejecutivos de ATGT. Además. los accionistas de NCR mostraban sentimientos muy variados. Esto tendría u n efecto adverso en Dayton. que la administración se merecía la oportunidad de permanecer en el controly que los inversionistas podrían obtener una mejor posición a largo plazo si Exleyy su equipo permanecían en sus cargos. Los clientes de NCR también estaban muy preocupados -la compañía había estado elaborando productos de buena calidady a u n precio atractivo-. no se conformaba con serparte de u n enorme conglomerado. fondos mutualistas y compañías de seguros. tales como los que proporcionaría la adquisick5n empresarial. y con ciertajustificaci6n. Exley dejaría de ser el presidente ejecutivo de una gran compañía y sus altos administradores se convertirían. Además. reflexiónese en los siguientes aspectos: ¿En qué medzda debm'an permitir los administradores de NCR que sus posiciones personales mente a las de los accionistas de NCR) influyeran sobre su decisión para resistir a las propuestas de ATGT. A este tipo de propietarios le gustan los valores de rápido crecimiento. casi u n 70% de las acciones de NCR pertenecía a inversionistas institucionales tales como fondos de pensión. si la fusión ocurriera.4 Parte 1 Introducción a la administración financiera El presidente de NCR. Después de su plática con AUen. Ohio. los inversionistas repemXIvosreconocían que la compañía había estado bien admrnistrada. Por otra parte. entre más alto fuera el puesto de un trabajador dentro de la jerarquía administrativa. pero si ATGT la adquiriera. las acciones se habían estado vendiendo tan sólo en $65. ATGT les había ofrecido $ 9 0 la ~ oportunidad de negociar una mayor cantidady una rápida utilidad de u n 40% no era nada desdefiable. ¿Prevalecería la misma situación bajo el co?ztrolde ATGP A los clientes les gusta tener tantos proveedores potenciales como les sea posible y.? Por ejenzplo. hXR tenía sus oficinas generales en Dayton. Charles Exley. jvotaráa usted por la fusión? Como accionista de ATCII: ¿cuál seria su reacción? En síntesis. 4) la relación qiie niantienen los administradores financieros con sus contrapartes e n los departamentos d e contabilidad. Mercados de dinero y de capitales LJn gran número de especialistas e n finanzas dccidc trabajar e n las institiiciones financieras. 2) la forma en la qiie se organizan los negocios. ciiya área d e desempeño se relaciona c o n la administración real d e la empresa.lr el especialista en fiiianzas después d e graduarse. ¿sería buena esta fusión para los Estados Unidos? El propósito d e este capítulo cs proporcionar iin panorama general de la administración financiera. ¿se sentiría usted más 'tomodo"si sus intereses estuvieran mejor representados por el hecho de que los administradores de NCR fueran también grandes accionistas? ¿Hasta qué punto debería darse consideración a los enfoques de la fuerza de trabajo no administrativa de NCR? ¿Y a los enfoques de los clientes? ¿Y a los de los residentes de Dayton? Si usted fuera u n accionista de NCR. las . 2) inversiones. Para tener éxito c n esta área. OPORTUNIDADES PROFESIONALES EN LAS FINANZAS Las finanzas constan d e tres áreas interrelacionadas: 1) mercados de dirzero y de capitales. 3) el lugar que ocupan las finanzas en la organización d e una cmpresa. y 5) las nietas d e iina empresa y la forma e n qiie los administradores financieros pucden contribuir al logro de dichas metas. Al finalizar el misnio. sin embargo. la cual se centra en las decisiones dc individiios y d e instituciones financieras y d e otra naturaleza cuando cligen valores para sus carteras d e inversiones. tales como bancos. Se habrá adquirido también una mejor comprensión acerca de: 1) algunas d e las fuerzas que afectarán a la administración financiera e n el futuro. se tendrá una idea más amplia d e las posibles funciones que podrá desempeñ. si es que desean hacer iin buen trabajo. mercadotecnia. es necesario conocer los factores que causan q u e las tasas de intcrks siiban y bajen. los administradores financieros deben tener iin buen conocimieiito d e las tres áreas. que trata dc muchos de los tópicos qiie s c cubren e n la macroeconomía.Capítulo 1 Panorama general de la administración financiera 5 Exley dejara de ser presidente ejecutivo? Como accionista externo. y 3) admitzistración financiera o "las finanzas e n los negocios". compañías de seguros. producción y personal. Las oportunidades profesionales dentro d e cada c a m p o son muchas y inuy variadas. institucioncs d e ahorros y de prc'stamos y uniones d e crédito. Inversiones Los graduados en finanzas qiie se dedican al área d e inversiones generalmente trabajan para una casa d e corrctajc como Merrill Lynch y colaboran ya sea e n la división d e ventas o como analistas d e valores. certificados d e depósito y similares). piies incluye bancos y otras institiiciones financieras. así como empresas indiistriales y negocios al menudeo. toda vez que la administración d e iina institución financiera incliiya las áreas d e contabilidad. y obtendría autorización para Iiacer prkstamos que podrían llegar hasta varios millones d e dólares. La administración financiera también es importantc e n las operaciones del gobierno. Administración financiera a:[ administración financiera es la mas amplia d e las tres áreas antes mencionadas y es la que ofrece el mayor número d e oportunidades d e empleo.i concesión d e préstamos. fondos mutualistas o compañías d e seguros y se dedican a la administración de siis carteras de inversiones. frecuentemente como subgcrente d e alguna siiciirsal. desde el trabajo de los cajeros aiitoniáticos hasta la administración del efectivo y 1. el "talento persoii:il". alguna persona podría convertirse en especialista d e algún área. Las tres hinciones principales del área d e inversiones son las siguientes: 1 ) ventas.ii-itc ingresa a las operaciones hancarias y aprende acerca del negocio. mercadotecnia. Es posible pasar iin año o iin periodo similar rotaiido entre tales áreas. donde el aspir.irse. La habilidad para coniiiiiic. así como al área d e administración financiera. o la liabilidad para conseguir qiie otras personas hagan su trabajo. después de lo ciial el principiante qiiedaría colocado dentro d e un departamento. tal como bienes raíces. bienes raíces y fondos d e pensión. Otros deciden trabajar para bancos. Las compañías d e seguros ofrecen trayectorias profesionales similares. El piiesto inicial más común que se da en esta ireii es el de fiincionario bancario siijcto a entrenamiento. algunos más optan por trabajar para empresas de consultoría financiera y se dedican a asesorar a los inversionistas individiiales o a los fondos d e pensión acerca d e la mejor manera d e invertir sus fondos.Piirte 1 Introducción a la administración financiera regiilaciones a las ciiales deben sujetarse las instituciones financieras y los diversos tipos de instrumentos financieros (hipotecas. 2) análisis de valores individuales y 3) determinación d e la mezcla óptima d e valores para un inversionista dado. desde esciielas liasta hospitales y departamen- . del mismo modo que las uniones d e crCdito y las compañías d e préstamos para el consiimidor. es dc iiiiportaiicia fundamental. La administración financiera es muy importantc e n todo tipo d e empresa. o podría intervenir en la administración d e fideicomisos. De manera alternativa. tanto e n forma oral como escrita. También se necesita un conocimiento general d e todos los aspectos de la administración d e negocios. préstamos para aiitomóviles. es muy importante. personal y sistemas d e cón-ipiito. Los administradores financieros también tienen la responsabilidad de decidir los términos de crédito sobre los cuales los clientes podrán hacer sus compras. Los tipos d e empleo que se encuentran en la administración financiera oscilan desde aquellos e n que se toman decisiones c o n relación a la expansión d e plantas industriales hasta aquellos e n que se eligen los tipos d e valores que se deben emitir para financiar una expansión. tan eficazmente está operando una empresa. si se deben adquirir o n o otras empresas (análisis d e fusiones) y el monto d e las utilidades d e la empresa que se deberá reinvertir dentro del negocio e n lugar de pagarse como dividendos. la forma en que los inversionistas probablemente juzgarán el desempeño d e sus corporaciones y cómo determinarán consecuentemente los precios d e sus acciones. Par ejemplo. si verdaderamente desean proporcionar una asesoría inteligente a sus clientes. necesitará saber algo acerca d e estas tres áreas. Aun los corredores d e acciones deben tener una comprensión d e los principios generales d e las finanzas. el énfasis se centró e n las bancarrotas y las reorganizaciones. Por lo tanto. la cantidad d e inventarios que debe mantener una empresa. Al mismo tiempo. aquel banquero q u e se dedique a hacer préstamos a negocios n o podrá hacer bien su trabajo si n o tiene una buena comprensión d e la administración financiera. necesitará un conocimiento general d e las tres áreas. pues debe ser capaz d e juzgar quí. sobre la liquidez corporativa y sobre las regulaciones d e los mercados d e valores. ? Preguntas d e autoevaluación ¿Cuáles son las tres áreas principales d e las finanzas? Si se tienen planes definidos d e dedicarse a un área. El mismo conccpto resulta ser cierto para cualquiera d e los analistas d e valores de Merrill Lynch. Independientemente del área que elija una persona. Durante la depresión d e los años treinta. . a la formación dc nuevas empresas y a los diversos tipos d e valores que las empresas podían emitir para obtener capital. aquel que decida hacer una carrera en finanzas. ¿por qué es \necesario q u e se sepa algo acerca d e las demás? Cuando la administración financiera emergió como un campo separado d e estudio a principios d e este siglo. la cantidad d e efectivo que s c debe tener a la mano. se daba un knfasis especial a los aspectos legales de las fusiones.Capitulo 1 Panorama general d e la administración financiera 7 tos d e carreteras. los administradores financieros corporativos necesitan saber cuáles son los planes d e sus banqueros. Durante los años cuarenta y a principios d e los cincuenta. iin cierto movimierito encaminado hacia el análisis teórico empezó a manifestarse durante los sesenta y el foco d e atención d e la administración financiera cambió y sc centró en aquellas dccisiones administrativas que se relacionaban c o n la elección d e activos y pasivos q u e maximizaran el valor de la empresa. el costo d e desarrollo de nuevos productos tanibién ha aunientado y. principalmente para q u e las empresas sigan siendo competitivas. y 4) la creciente importancia d e los mercados globales y d e las operaciones de negocios. La globalización de los negocios Cuatro factores han hecho que la tendencia hacia la globalización sea obligatoria para muchos negocios: 1) los progresos observados e n el transporte y en las comunicaciones han disminuido los costos d e embarque y han hecho más factible el comercio internacional. pero el análisis se amplió a efecto de incluir: 1) la inflación y sus efectos sobre las decisiones d e negocios. 2) tu desregulación d e las instituciones financieras y la tendencia resultante Iiacia la creación d e compañías d e servicios financieros d e gran tamaño y ampliamente diversificadas. una condición que no necesariamente existe para niuchas corporaciones d e los Estados Unidos. porque tales empresas pueden atender mejor a sus clientes interiiacionales cuando tienen operaciones a nivel mundial.8 Parte 1 Introducción a la administración financiera las finanzas aún se enseñaban como una materia descriptiva y d e tipo instituciorral. también aumentarán las unidades de venta. Desde luego. una empresa cuyas operaciones d e manufactura estén restringidas a un solo país no podrE competir a menos q u e los costos d e su país d e origen sean bajos. la cual era visualizada más bien desde el plinto d e vista del analista externo q u e desde el punto d e vista d e la administración. 3) el notable incremento que se observó tanto en el uso d e computadoras para análisis como e n las transferencias electrónicas d e información. pero es importante tener presente q u e el crecimiento más dinámico y las mejores . también están siendo obligadas a "globalizarse". la supervivencia requiere que la mayoría d e los productores manufacturen y vendan en forma global. El énfasis sobre la valtiación continuó hasta la década d e los ochenta. Sin embargo. que incluyen a los bancos. 2) el conglomerado político de consumidores que desean adquirir productos d e bajo costo y d e alta calidad ha ayudado a mitigar las barreras comerciales creadas para proteger a los productores nacionales ineficientes y que operan a un alto costo. Las dos tendencias más importantes que se observarán durante los años noventa probablemente estarán dadas por la continua globalización d e los negocios y por un mayor increme~itoen el uso d e la tecnología d e las computadoras. siempre habrá algunas compañías exclusivaniente nacionales. 3) a medida que la tecnología avanza. a medida que los costos d e desarrollo aumenten. 4) en un mundo poblado por empresas internacionales q u e tienen la capacidad d e instalar sus medios d e producción e n aquellos lugares en que los costos sean más bajos. Las compañías d e servicios. a las agencias d e publicidad y a las firmas d e contadores. Como resultado d e estos cuatro factores. principalmente a través de videoteleconferencias. En la década d e los años sesenta.a década de los noventa verá varios progresos continuos en la tecnología d c las computadoras y d e las comunicaciones. el gerente d e mercadotecnia proyectaba las ventas. La capacidad para alimentar y analizar datos sobre una base de tiempo real también significa que el análisis cuantitativo se usará rutinariamerite para "probar" la cficacia dc distintos cursos d e acción. De tal modo. Las compañías tendrán redcs d c cornputadoras personales interconectadas entre sí y vinculadas a las computadoras centrales de su propia empresa y a las de sus clientes y proveedorcs. En conclusión. los administradores financieros estarán en condiciones de compartir datos y programas y de tener reuniones "cara a cara" con sus colegas distantes. En épocas anteriores. 3 Preguntas de autoevaluación ¿Cómo ha cambiado la administración financiera desde principios de 1700 hasta la década de los noventa? ¿Cómo podría una persona prepararse mejor para hacer una carrera en administración financiera? 3 IMPORTANCIA CRECIENTE DE LA ADMINISTRACIÓN FLNANCIERA Las tendencias históricas que se expusieron en la sección anterior han aumentado en forma notoria la importancia de la administración financiera. y esta tecnología revolucionará la forma en quc se toman las decisiones. Las compañías Eastern Airlines y Delta se pueden usar para ilustrar la importancia de la administración financiera y los efectos d e las dkcisiones financieras. y el trabajo del administrador financiero consistía simplemente en obtener el dinero necesario para ampliar la planta y para comprar el equipo y los inventarios requeridos. Esta situación ya ha dejado de existir. Tecnología de las computadoras 1. Hoy en día las decisiones se toman de una manera mucho más coordinada y el administrador financiero generalmente tiene una responsabilidad directa en el proceso de control.Capítulo 1 Panorama general de la administración financiera 9 oportunidades permanecen siempre con las compañías que operan a nivel internacional. el personal d e ingeniería y d e producción determinaba los activos que se necesitaban para satisfacer esas demandas. las acciones de Eastern se vendían . la próxima generación de administradores financieros necesitará d e mejores talentos tanto computacionales como cuantitativos que los requeridos en el pasado. Por otra parte. d e personal y d e otras áreas entienda los conceptos fundamentales de las finanzas para q u c se logre un buen trabajo dentro de sus propios campos. todo ' E> interesante destacar t. Finalmente. los costos d e Eastern aumentaron en forma significativa y sus utilidades disminuyeron. principalmente cuando las tasas d e interés aumentaron diirantc la década d e los ochenta. pero Eastern no pudo hacerlo. También se está volviendo cada vez más importante el hecho d e q u e el personal d e mercadotecnia. Delta estuvo eii condiciones d e hacer tal adqiiisición. por los niveles d e inventarias. en la actiialidad todas las empresas se interesan miicho en la planeación financiera y esto ha incrcmentado la importancia dcl personal financiero corporativo. el valor d e la administración financiera se ha visto reflejado e n el hecho d e que un mayor número d e directores ejecutivos (CEOs) de las 1000 principales compañías d e los Estados Unidos tia optado por hacer su carrera en finanzas e n lugar d e escoger cualquier otra área funcional. El aumento en las tasas d e interés tan sólo tuvo iin efecto nienor sobre Delta. Delta se había convertido e n iina d e las compañías d e aviación más fuertes del mundo y sus acciones se cstab. Igualmente. ciiando las compañías dc aviación fueron liberadas. I:n efecto. los contadores deben entender la forma e n que se usan los datos contables e n la planeación corporativa y el modo e n que dichos datos son visiializados por los inversionistas. Por su parte.' Debido a esto.1 Iieclio de que el curso intitulado "AilminihinciOn financiera para ejecuiivos n o Iinancicn. cuando los aumentos en el precio del combustible hicieron imperativo que las compañías d e aviación compraran nuevos aviones con un consumo d e combustible más eficiente. Aunque fueron muchos los factores q u e s e combinaron para producir estos resultados tan divergentes.sMIia renido el mayor número de inscripciones en la mayoría de los programas de desarrollo ~jcciiiivii . Eastern había caído e n bancarrota y dejó d e existir. el personal del área d e mercadotecnia debe entender la forma en que las decisiones d e comercialización afectan y se ven afectadas por la disponibilidad d e fondos. por un exceso en la capacidad de la planta y por otros aspectos similares. 1-2 Iiistoria d e Delta y d e Iastern. son hoy e n día bien conocidas.iii vendiendo a más d e $60 por acción. En resumen. por lo tanto. Delta tuvo la siificicnte fuerza para expandirse hacia los mercados en desarrollo. reduciendo sus precios al nivel necesario para atraer más clientes. y d e otras empresas como ellas. pero Eastern n o lo pudo Iiaccr. A principios d e la década de los noventa. las decisiones financieras ejercieron i!na gran intluencia. Debido a que Eastern Iiabía adqiiirido tradicionalmente una gran cantidad d e deiidas y Delta se había abstenido d e ello. virtualmente en todas las decisiones de negocios existen inzplicaciones financieras y los ejecutioos de naturaleza no financiera deben inuariablementeposeer una cantidad suficiente de conocimientos en administración financiera. para estar en condiciones de incluir estas implicaciones dentro de sus propios análisis especializados. Por ejemplo. d e producción. de contabilidad.10 Parte 1 Introducción a la administración financiera a más d e $60 por acción mientras que las d e Delta se vendían en $10. ictividatlcs específicas q u e intcrviencn e n dicha tarca: 1.ciones afectan (y s e ven afectadas por) factores tales c o m o la disponibiliclad d e fondos. si s e iisan deiidas. lo ciial . . ? Preguntas de autoez~aluación Iixplí<liicsc 1. las decisiones tle comercialización afectan cl crecimiento e n ventas. A continuaciOn s e describen .ines qiie d a r i n forn1. Todas las decisiones d e negocios tienen implicacioncs financieras y todos los administradores . quienes toman decisiones d e corncrci. d e b c tener conocimientos d e administración financiera.:ipít~ilo1 kinorama general de la administraciGn financiera 11 cstiidiante d e administracibn d e negocios. indcpendicntcmcnte d e cuál sea sil c a m p o d e especializaciOn. El administrador financiero d c b e intcractuar con otros ejecutivos para asegurarse q u e la empresa sea operada d e la inanera más eficiente posible.(. De este modo. lil administrador finan- cicro d c b e intcractuar c o n o t r o s ejecutivos al mirar hacia el fiitiiro y al <leterminar los pl.I tarca dcl administrador financiero coiisistc c n adquirir y usar fondos con miras a maximizar el valor d e la empresa. idcberá la empresa financiarse c o n instnimentos d e endeudamiento o d e capital contable? Y . !as políticas d e invcntarios y 1:i iitilización d e la capacidad en la planta. Preparación de pronósticos y planeación. Decisiones financieras e inversiones de importancia mayor.necesitan tener esto e n cuenta. Coordinación y control.i a la posición futiira d e la c m prcsa. I'or cjcrnplo.il la planeación financiera e s importante para los directores ejcciitivos d e la actiialidad. ideberán ser a corto o a largo plazo? 3. Por ejem.. {Por <~iiC'e1 personal del área d e mercadotecnia necesita tener coriocimicntos acerca d e la administración financiera? LA RESPONSABILIDAD DEL ADMINSTRADOR FINANCIERO !.ilgunas .plo.tanto financieros c o m o tlc otra naturaleza. I Jna empresa exitosa gcneralmcnte obsei-va iin crecimiento rápido e n las ventas. 11 administrador financiero d e b c ayudar a determinar la tasa óptima d c crccimiento e n ventas y tarnbikn d e b e ayudar a decidir sobre los activos específicos qiic s e deberán adqiiirir y la mejor forma d e financiar esos activos. equipo e inventarias. lo cual reqiiierc d e inversiones e n planta.i razón por la cii.i sil vez influye sobre los requcnmientos d e inversión.rlización d e b e n t c n e r e n cuenta la forma en qiic sus nc. i l)Os<itl.i . 1:I instalar iin:) einprcs. s c ricgocian los valores d e iina empresa y s e recompensa o s e castig.ioiiesclc iicgocios-. tomando conio base el valor d e Ias ventas e n dólares.ilención sobre ellas.iciliPrc's.i persona física coiisistc cii i i i i negocio adniinistr. .irio.iiiici. los administradores fiiiancieros contribiiirán . El administrador financiero d e b e tratar c o n los mercados d e dinero y d e capitalcs. En síntesis. persona fisic:~ I1n. FORMAS A L T E R N A ~ A SDE ORGANIZACI~N DE LOS NEGOCIOS Existcii tres form.i maximizar los valores d c siis empresas y esto también alimentará el bienestar a largo plazo d e aquellos qiie hacen compras a la emprcsa o qiic trabajan pam ella. Siii enib:irgo.i c o m o persona íisica c s miiy sciicillo -sólo s c i ~ c c c s i t . d e los cuales s e obtienen los fondos.i los inversionistas. I!ii. aproximad. cii esle lil>ro concentraremos ii1icstr. c s iniportante entciider las diferencias ciitrc cada liiia d e cstas tres formas.ido p o r iin solo propic1. ? Preguntas d e a u t o e v ~ l u a c i ó n Cítense las ciiatro actividades cspccíficas e n las ciialcs p. i i i i i los cst:ihlcciiriic.i licciicia p o r condlicto clc 1111-a i i i i i c l : i t l dcl gohicrno.irticipan los administradores financieros. iin 13'X c o m o personiis fisicas y alrcdcdor del 7%conio .12 Parte 1 Introducción a la adniinistración financiera 4.isociacioncs.i 1301 i i i i solo incliviiliio.iciones. mientras q u e el resto se divide igiialmciitc cntrc asociacioiics y corpor.ir ~ ol>cra<. .idos c o m o personas íisicas. .iciones. los administradores financieros toman tlecisioncs c o n relación a aqiicllos activos qiie deben adquirir sus empresas. Forma de tratar con los mercados financieros.iproximadainentc el 80'X d c los negocios son oper. 2) asociaciones y 3) corporaciones. Tal c o m o s c verá e n el capítiilo 3.i . I k b i d o al Iieclio d e qtie la mal-or parte d e los negocios son adniinistrados c o m o corporacioiics.inicntc cl 80% d e todos los iiegocios e s administrado c o m o coi-por. Siii enibargo.is pi-incipalcs d e organización d e negocios: 1 ) personas íisicas. la fomia e n qiie esos activos dcbcn ser financiados y la manera e n q u e la empresa d e b e administrar siis recursos existentes. Si cstas responsabilidades s c deseinpetinn c n iina forma óptima. En términos niiinc'ricos. Sin cinl>argo. toda empresa afecta y s e v e afectada p o r los mercados financieros generales.nros más pcqiielios dcbcn obiener un. Sin embargo. iiiia enorme asociación qiic qiichró recientcmentc d c l i d o a divcrsas demandas entablacl. lo ciial 'puede dar como resultado pérdidas que cxced. Por estas tres razones. Ilc cstc niodo.i los peligros qiic implica el crear iiiw cml~rc'saIxijo la forii1. . 3) (iificiiltad par:i transferir sil propiedad y 4) dificultad para ol)tei~ergrandes siiinas d e capit. Las asociaciones piicdcn opcrar bajo difercntcs grados de formalidad. tal c o m o lo dcniostramos e n cl capítiilo 3.itisfcchas.ihilidad..is por iiircrsionistas qiic Ixisaron sus d~.iiin aquello.ipr<:ndi(:iido todo lo coiiccrniciite . q u e pucdcii ir dcsde aciicrdos informales d c tipo oral hasta convenios formales presciitados antc la secretaría d e estado del ái-ea eii la ciial la asociación rc. los socios rest.a principal ventaja d e iina asoci:ición es sil bajo costo y su facilidad d e formacicíii. lo cii.il rcprcsenta e n gciieral una ventaj. cstán .os socios d e la finn.iiites dcbcrán hacersc cargo d c 1..1.ihilidad ilimitada. 2) el propietario t i c ~ una e responsabilidad personal ilimitada por las deudas del negocio. Por coiisiguicnte.Crsica tainhién presenta tres liinitaciones importantes: 1) a la pcrson. Se clicc q i i i existc una asociación siempre quc dos o más personas s e asocia11 para administrar iin negocio d c naturaleza no corporativa.icioiics. 131 traiainicnto fiscal d e una asociación e s siinilar al d e las personas fisicas. cada socio es r ~ s p o n s a b ld~e 1.iyan invtAiticlo e n cl negocio debitlo .cisioiic-scn estados financicros aiidilados con errores. los negocios empiezan frecuenteincntc como pcrsonas fisicas y posteriormente se convierten en corporricioncs. I n rel. proccdiciiclo a dispoiier d e siis activos pcrsonalc:s si ello fiicn necesario.is individiiales siielen restringirse principalmcntc a las opcracioncs d e negocios pequeños. y 3) la vida d e un negocio organizado como persona fisica qiieda limitada a la vida del individuo que la haya creado.~mica le es dificil obtener fuertes sumas d e capital.ina d c concadores ~ ~ ' i b l i c o s dcnon1inad:i lavciithol nnd Honvatl.nt. 2) está sujeta a un níiinero reducido d e dc una manera sencilla y p o c ~ disposiciones gubernaqieritalcs y 3) el negocio no queda sujcto al pago d e impiiestos . las personas fisic.ición con la rcspoiis. 1. La pcrsa.in 1:i cantidad d e diiiero q u e se haya invertido.il.i d c iiiia asociación.ijas son similares a las asociadas coi1 las pcrsorias fisicas: 1) rcspons.i norteaineric. Imjo la Icgislación d e les asoci. piicdc Ilcvar a la niina a iin socio millonario qiic s e . activos q u c n o se Ii. i i i i socio qiie s c cii(:iicntrc 1:11 'I'csas 11qiic frncasc a1 Ilcvar a cabo la aiiditoiía d c iiiia institiicióri d c :ihori-os y pi~~siariios. si iin socio cs incapaz d c satisfacer sil deiida prorratcada e n caso d e qiic la asociacióii caiga en qiiiehra.i qiic. Asociación asociación Iln negocio poseído por dos o niks pcrson:is.i. laas desve.sobre ingbesos d e naturaleza corporativa. J. los socios pueden pcrdcr potcnci:ilmente todos siis activos ~~crsoiialcs.iliza siis operaciones d e negocios. principalmente ciiando sii crcciniiento caiisa cliic las dcsvcntajas derivadas d e ser una persona fisica sohrcpasen sus ventajas.)sdciidas del ncgocio.)s tlciidas n o s. 2) vida limitada d e la organización.Capítiilo 1 ~arxi~a)~eneralde la administración financiera 13 La persoiia fisica tiene t k s ventajas d e gran importancia: 1) s e constituye costosa. tcricr gr.ccífico pira un negocio d e crcciniiciito Iciito. la dificiiltad p.i. I.omputcr gcncralmentc cnipiczan su vid:i como pcrsonas fisicas o con10 asociaciones.ipit:il.i tlificiilt. pero en algúii ~noincntode su desarrollo se ven oblig. incliiycndo las firnxis tlc coiitaclores.sto iio coils~itiiyc iin problcnia csl. ? En el c-asocle las corl. 1. aLitbnom:l tlistint.ipit:il .' Istos tres factores ' Sin embargo. la caractcristic. En conclusión. pero n o liincionan bieii e n I.~y su propietlnd es ficilmcnte triinsfenble. Ya que los propietarios son rcspons.or L i nestaclo.rcs:is pc<~iic¡i:is y dCbilcs. 3) Responsabilidad limita tic^.erson:ilcsd e los niisnios :iccioiiistas tlc ciiil. ciiarido los prodiictos de un.' ]. su pérdida potcnci.isoci.iquel inversionista qiie particip.ijas -rcsponsabilidatl iliinitada. Las . e n la q u c un socio s e design:~c o m o el socio .il de $ 1 000 000 en caso de que los socios no piidieran licliiidar sus Ixirtes correspondientcs.P:irtc 1 Introd~iccióna la administraci611financiera enciientrc en Nueva York y que nunca se haya .Su responsnl>ilidatles 1imitatl. las ciiales piicden transfcrirsc con miicho m:ís l':icili<ladqiic los iiistrulncntos d e propiedad de las asociacioncs o d c las personas fisicas.i rcl'crciitc a la rcsl.i cntiditd legal crcad:i por 1111estado.itl lirnitada e s a m e n u d o una ilusión.ilid:id liniit:ida.yc'rici. Por otr:i parte. :i usted Ic correspondería cubrir iina parte de la deuda de la compañía y podría tambic'n ser respons.~cii tina asociación se cncucntra cxpiicsto a tina responsabilidad iliinitad.insfcrir 1. 'I'icnc.iles (Ic c.idas a convertirse cn corporaciones.oraciones d e tanixiopcclucrio. Ils aut6nom. Lis compal7í.is .ido o cscuch. 2) Facilidad eiz 161 trcri~sferenci~/ (le los títtrlos de propiedad.ise qiic ustcd invirtier:i $10 000 en iina asociacion y qiic c'sta cayera cii quiebra con tina dciida de $1 000 000.i propicd. kilta (le pcrin:incncia de la organizaciOn y diticiiltad para tr. 'P Una corporación es iin. sin enibargo.i atraer capital se convicrtc: en iin inconveniente real. Corporación corporación I!na cntirlatl legal crcatla .r~l y los demás s e dcsignaii c o m o socios limitados.ido los consejos de S&I. si usted invirtiera $10 000 en cl capit:il d e una corpor. .i.ons:il~ilid. e s posiblc limitar las rcsponsabilicladcs d e alguiios tlc los socios mctliantr cl establecimiciito clc una ci.sociación Iinzitadci.is de c.~Ic confiere :i la corporación tres ventajas principales: 1) I'icic~ ilimit~rrirr.isociaciones 1imit:icl:is soti muy c o n i u n c s e n el área d e las inversiones cle bicnes raíces.i y distinta de sus propietarios y atlniinistradorcs.il sobre la inversií~n quedaría limitada a los $10 000 originalmeiitc invei-tidos.1Uii.ir. puesto q u e los banclueros y los administradores tlc credito ordinariamente recluicrcn garantkis ~.icl (Ic la empresa.. [?e tal forni.i mayor parte tlc los iicgocios.i corpor:icióii puede continiiar su vida aun dcspués d c que siis propietarios origin.i.iles y siis administradores hayan fallccido. Ello se d c b c al Iicclio tlc qiie e s iiiuy raro cliic i i i i solo socio cstc dispuesto a asumir todo el riesgo d c u n negocio. sup6ng.as tres primems dcsvcnt. Los títiilos de propiedad piicdcn dividirse cn acciones de capit:il.cto (Ic capitalizar siis oportunidades. 1st:i autonoiní.l <le sus propietarios y administradores.conducen a I:i ciiarta desventaja.iblc por la dciida tot.i Hcwlett-1'.indcs siin3.i cmpres.i cli.is cn crcciinieiito coiiio I.i rc. . una vida ilimitliti.ilmciitc ticncii c'xito cii cl incrcado cii:indo nccesit:~ol.ickard y Applc <.. Para ilustrar el concepto de iina rcsponsal.iccic.id a I:i (liic sc ciifrciitaii I.ición cliic posteriormente cayera cn qiiicbra.icioncs para atracr cantidades sustanci.il~lcs por las dciidas dc una asociación. !:i .is personas tisic.i corporación propiicst:i.idos Uiiidos 1i:i sido regisir.ición corporativa ofrece v.ilcs. N o es iicccs.pero tamhikri rcúnc: tlos desvcnt. es miiclio más coriiplcj.ihogatlo para qiic Ilcvc :i cabo In preparación de la cscritiira coiistitiitiva y de los cst:itiitos.ij.i o iin:i .aya iniciado siis activid. dchcrá prescni:ir informes financieros y fiscalcs t.i se presenta cri I. las iitilidadcs qiie se pagiicri conlo dividcridos se grav:iii niicvamcntc coino i i i i ingreso par. c ~que ~ iiiás del 60 por cici!io cle 135 p"cicil~.irgo 11. probablciiicntc se vcrii maximizado si se organiza como una corpor.' I>ostcriormcntc.clcsl>~ic's de qiic I. n .inictit:ilcs: 1) I:is iitilidatlcs corporativas cstán siijct. 1I1 valor de cualquier negocio. Iillo se dekc a ¡as sipiiientes riizones: 1.is qiie son cmitidas por los hindadores de la corporicióii.ición y 1.i los accionist.irio qiic uii:i cmprcsa teiig:i siis o!ici:i:is gc'iicrales o qiic rcnlicc siis opcrd<ii)iicS cii rrl csi:iclo cii qiie sc registra.i sccrctaría de I:st. Los eslatutos consisten en i i n conjunto tlc rcgl.. Sii propósito cs ayiidar a la regiilación dc la administriición intcrna de la cinprcsa. ~ 'i 0 b s í .se dicc qiic la corpc>racií)iiexiste de manera ofici:il. 2) el cstablcciniicnto dc iina corpor.isociaciOii piictlcn empezar siis ol>cr.i traiis1~crcnci:ide los títiilos de propictlad y rcspoiisabilidad 1imit.icion rcqiiicrc qiic los socios coritr.)vorscr~íS L zlalor.idos generales de capit.idcs. e~ztremás bajo sea 01 riesgo rie ima erizl~r~~s~7.icia.is fiind.ición.ilcs y cstatalcs corrcspondicntes. lo.ido en Dcliiw:irc.iles ante las aiitoridadcs cstat. l.itcn los scfiicios de iin .iiios. niantcniCnílos<* todo lo dernás constantc. los directores pucdcn clegirsc cada año o la terccra parte del cuerpo directivo puede clegirsc cada año para ociipar cargos por iin periodo cle tres años).cr qiic rc:iliz.i prcscnr.~J.i corporacióii cstán gravadas y. ina.iles y fec!crales.a responsabilidad liniitacla reducc lo5 riesgos qiic corrcn los invcrsioriistas y.is-. .isociacitiii.i o iiri. 4) iiúmcro de clircctorcs y 5) noii-rbrcsy direcciones clc los dircctorcs. 2) si los accionistas actuales tendrán o no iin derecho prioritario para comprar cualesquicra niicv.icioi~cs.i corporaciói-i I.i la cual se incorpore I:i empresa.i>.icióii de los avisos fcder. <:iiantlodiclia cscritiira es aproh~ida. .\ I. rcqiiicrc de niiiclio mis tiempo qiic el qiic se ricccsitarí:i para iristalar iina persona tísic.is a i i i i doble grav. 1. 1. fiicilidacl en I.)sqiie se dedicará.i.ición: 1) nomhrc dc I. excepto aq~icllosque sean de tamaño riiiiy pcqiieño.-vida iliinitada. principalmcntc en tkrmincis de los prol>lcniascliic siiclcn ciicoiitrar las pcrsoiias fisicas o las asoci.1i.i iorpor:icioiics. este cstndo ha prol>orcionado i i i i ni<:dio anibiente Icgril f~vorableparJ 1.i 1.inicii -las iitilitl:idcs de 1.icioiics siti tcr.is corpocicioiics obtcngan dinero en los rncrc.ido <icl área ..[ clscritur~iconstitzitir'r~incliiyc I. 2) tipos <leactivicladcs .i .iccn iiliiclio inás Fácil cliic 1.i sigiiiciitc iiifoni-r. 3) niorito del capital social. La cscritiira coiistitiiliv.ir iiiiiclios :rái-riitcs. Aiinqiic iinii l i u w n a fisic. Iln los estatiitos se incliiyen puntos como: 1 ) la fornia cn cliic se clcgirin ios dircctorcs (por ejemplo. de allí.ilcscor~x>fiicioncs de los Est. cn c-aso de qiic I:is condiciones así lo rcqiiicran.is acciones qiie emita la enlprcsa y 3) los procedimientos que se dcbcrán scgiiir para caml>iarlos estatutos.a l¿)rn~:itlc org:iiiiz.iiito trinicstralcs como anii. e! establccirnictito de iiiia corpor.irias vcnt:ijas significativas coi1 rcl.ición a las iisociacioiics :i I. pero bajo ciertas condiciones la carga fiscal puede llegar a ser la misma. 3. E1 valor d e un activo también depende d e su liquidez. Este aspecto s e aiializa con detalle e n el capítiilo 3. esto también significa q u e la forma corporativa d e organización piiede contribiiir a aumentar el valor d e un negocio..i. las cuales depci-iden a su vez d e la capacidad d e la empresa para atraer capital. Las corporaciones s e gravan e n una forma distinta a la d e las personas físicas y las asociaciones. Figura 1.yp .-T. Puesto q u e tina inversión e n el capital d e una corporación es mucho más líquida q u e una inversión similar cn tina persona física o en uria asociación.-.16 Parte 1 Introducción a la atlministración financierii 2.v! ' %&sidente I ' ' ~ q w q ~ : ~ ~ ~ ~ ~ ~ ~ ~ ~ . ticnen mayores oportuiiidades d e crecimiento. la mayoría d e las empresas c s administrada teniendo corno meta la maximización d e s u valor d e mercado.1 1 Lugar de las frnanzas en una organización típica de negocios ~ ~ ~ ~ ' Junta directivo I ' pk . El valor d e tina crnpresa c s t i sujeto a sus oportzrnidades de crecimiento. 4. Como s e verá posteriormente e n este capítulo. los negocios deben pagar una mayor cantidad d e impuestos cuando s e constituyen c o m o corporaciones. por lo general. lo cual s e refiere a la facilidacl con qiie se puede vender iin activo y convertirlo e n efectivo a un "valor d e mercado justo". Debido a qiie las corporaciones pueden obtener capital con mayor facilidad q u e las pcrsonas físicas y las asociaciones. LAS FINANZAS EN LA ESTRIJCTURA ORGANIZACIONAL DE LA EMPRESA Aunque las estnictiiras organizacionales varían de enipresa a empresa. la venta de acciones y obligaciones para la obtención de capital y la supervisión del fondo corporativ~d e pensiones. considera el riesgo y el tiempo que se asocian con las utilidades esperadas por acción. podría ver maximizado su valor de mercado si se organizara como iina corporación. lo cual. lin In mayoría d e las empresas el tesorero tiene uiia responsabilidad directa en la administración del efectivo y d e los valores negociables d e la emprcsa.reporta al presidente. las asociaciones y las corporaciones? Explíqiiese por qué razón cualquier iiegocio. principalmente con el objetivo d e maximizar el precio d e las acciones cornunes d e la empresa. Los principales subordinados del presidente d e finanzas son el tesorero y el contralor. 3 maximización de la riqueza de los accionistas 1:s la meta apropiada a que deben Uegar las tiecisiones administrativas. al gerente de inventarios y al director de presupuesto d e capital (quien analiza las decisiones que se relacionan con las inversiones en activos fijos). El dircctor tinanciero -quien lleva el títiilo de vicepresidente de finanzas. Preguntas de autoevaluación ¿Quiénes son los dos principales subordinados que reportan al director finaiiciero de la empresa y cuáles son las principales responsabilidades de cada uno de LAS METAS DE LA EMPRESA Las decisiones de negocios no se toman en el vacío ----quienes toman decisiones siempre tienen algún objetivo específico. A través de todo este libro operaremos bajo el supuesto de que la principal meta de la administracióíz es la maximización de la riqueza de los accionistas.ls. El tesorero también supervisa al gerente de crédito. la figura 1-1 presenta un panorama típico con relación al papel que desempeñan las finanzas dentro de iina corporación. 3 Preguntas de autoevaluación iCuáles son las principales diferencias que existen entre las personas lisic. excepto Lino de tamaño muy peqiieño.Capítiilo 1 Panorama general d e la administración financiera 17 esto a su vez Iia causado que la mayor parte de los negocios de gran tamaño se organice como corporaciones. como veremos más . El contralor es responsable de las actividades de los departamentos de contabilidad e impuestos. la planeación de su estructura de capital. ¿cómo podemos saber si los programas para el beneficio de los empleados o d e la comunidad están incluidos entre los intereses a largo plazo d e los accionistas? De manera similar. operen teniendo eii mente los intereses d e los accionistas. los adrninistradorcs d e I. Incentivos de la administración que conducen a la maximización de la riqueza de los accionistas adquisición empresarial hostil La adquisicióii de una compañía'Ontra la Oposición de sus administradores. algunos teóricos han argiimentado q u e los administradores d e una corporación grande y bien establecida podrí.in trabajar tan sólo con el esfuerzo necesario para mantener los rendimientos d e los accionistas a un nivel "razonable" y dedicar entonces el resto d e sus e s f u e r ~ o sa las actividades d e servicios públicos. se traduce en lrr nzaximi%acióndelprecio de las acciorzes conlzdrzes de la empresa. a los beneficios d e los empleados. las empresas tienen otros objetivos -los administradores en particular. se interes. Si se apartan d e esta meta.is corporaciones d e gran tamaño actúan con mucha autonomía. a la concesión de salarios más altos para los ejecutivos o a la práctica del golf. Se espera q u e los administradores. corren el riesgo de ser despedidos d c sus empleos a través d e una adquisición empresarial d e tipo hostil o a través d e un litigio d e apoderamiento. o son tan sólo otro ejemplo d e cómo los administradores sacan ventaja d e los accionistas? Es imposible proporcionar respuestas definitivas a estas preguntas.ln en su propia satisfacción personal. Siendo este el caso. como s e expone cri las secciones siguientes. Es casi imposible determinar si un equipo adniinistrativo e n particular esta tratando d e maximizar la i. Sin embargo. Sin embargo. Sin embargo.0s accionistas son los propietarios de la empresa y son quienes eligen al equipo d e adrninistradorcs. ¿los salarios relativamente altos para los ejecutivos son realmente necesarios para atraer y retener excelentes administradores. la maxir)zización delprecio de las accio~zeses Irr rneta mas imfmrtante de la rrzayoria de lrzs corporaciones.iqueza d e los accionistas o únicamente está tratando d e mantener a los accionistas satisfechos. mientras que un litigio de apoderamiento implica u n intento por obtener el control de una empresa haciendo que los accionistas . en el bienestar d e sus empleados y eii cl bici1 d e la comunidad y d e la sociedad a gran escala. Una adquisición empresarial liostil consiste e n la compra q u e una compañía hace d e las acciones d e otra empresa aun con la oposición d e sus administradores. ¿podrían los administradores perseguir metas distintas a la maximización del precio d e las acciones? Por ejemplo.Parte 1 Introducción a la administración financiera adelante. sabemos que los administradores d e una empresa que opere e n iin mercado competitivo estarán obligados a ejecutar aquellas accioi-ies q u e sean razonablemente consistentes con la maximización tle la riqueza d e los accionistas. es bien sabido que debido a que las acciones d e las empresas niás grandes son poseídas p o r un gran número d e iridividiios. Por ejemplo. 1. a la vez que persigiic otras metas. quienes toman las decisiones reales. por sil parte. Desde luego. i y por clabor:ir productos scgiiros.iml>ikii rcspons.is p o r la existencia d e precios Ixijos clc las . siis costos y sus precios serían más bajos.i e n tkrminos d e obtención d e c. e n cstc inisrno capítiilo.igii. por consigiiicntc. I.ir (le sus cnipic. cntonccs las cmpres.ilor tlc siis ner el control tle un. d e llevar a cabo.i emacciones al nivel inás alto posil~lc.iblcs clcl I.i d e ilustración el caso tle las cinprcsas oligopolísticas cuyas utilidades s e inanzienen p o r arriba del nivel normal: ¿podrían tales cmprcsas dedicar siis recursos a la ejecución d e algunos proycctos d e til?t) socia!? Ciertamente q u e sí.is . Amlxis acciones s c ven f.i a .ihilidad ktica p o r proporcion. Si los d c n ~ á negocios s q u e participaran dentro d e su misma industria n o sigiiicr.i qiic 13s qiic votcn pur un niieperder siis empleos los motivará par:i cliic triiten d e inaxiiniz.ictivanicntc clcl I>icncstarclc la socieclacl .ilcs solicitando a los . I.id soci. pr0xiin.ixiniización d e I. Mis :idclante.Del mismo modo.is cnlprcsas tlc una indiistria d e t e m ~ i n a d atuvieran utilidades y tasas de rcndiniiento sobre su inversión cercarlas a los niveles normales.is cmprcsas tienen uiia rcsporis.i voluntaria.i riqueza d e los accioiiistas. Sin embargo.ipital.i.ir la contarninación del aire o del . las .iciicst.iblcs implican un costo y e s dudoso q u e los negocios cstkn dispuestos .ir los significa vo cqiiipo .is socialmcntc responsables 1:st:ir:ín cr! desvcnt:ij.iti\~o.i incurrir cii estos costos d e inancr.acl.iriteiicr el v. principalmente e n acliiellas industri:is qiic s e eiicuentrcn sujctas a iina conipetencia muy agiid:i. De este modo.icilit. Se Ilcva :i c:il>o tratlorcs potlrían estar niis interesados cii siis propias posiciones pcrsoii. si n o e s q u e iniposible.iri cstc cjcinplo. Como ejemplo.i gr:in csc.idas c o n la maximización d e las utilidatlcs o d e la riquthza d e los .il. sup0ng.imcn:iz. d e sus clientes y d e las comunidades e n las cu:ilcs opcraii? (:icrt.ilwtieiicn d e Ii:icerlo. Obscnremos a mancr.t tratara d c ejecutar iina rc-spons:ihilid. tcndrí:~cliie aumentar sus precios par:i ciibrir sus costos adicion.ir un mcciio .iccioncs.iccionisqiic e n la m. tcndrcmos niucho qiic decir acerca del conflicto q u e cxistc cntrc los adniinistr:itloi-ci y los accionistas. muc1i:is ciriprcsas gr:indcs y cxitosas pzirticipan en proycctos coniunitarios.ilicc d e mancra voluntaria y q u e aumente los c o s t o s s c r i muy dificil.ibaiidonar siis esfuerzos. Otro :ispecto qiic incrccc iin. e s decir.iii d e un. utilidades/tasas de rendimiento normales Aq~iell:isiitilidades &as de rendiniieiito cercan.il.ilcs.iccioncs socialmente resj1ons.ihlc n o estaría en condiciones d e competir y se vería obligad. cualqiiier acto socialrncntc responsable q u e s e rc. p o r cvit.il promedio d e todas las empresas y justo c n el nivel siiticicnte para :itr:icr c.a einprcs:i socialrncntc rcspons.i consiclcración cspcci:il e s I.i q u e exigiría el cumpliiiiicnto cxclusivci d e las nietas relacion.ictú. Si algiin:is ernpres:is .i respoiisabilitlad social: idcljcn los ncgocios opcr:ir cstrictarncr!tc p o r los iiicjoi-es iiitcrcscs clc siis :iccionistas o son I:is cinprcsas t.litigio de apoderamiento voten p o r un niicvo equipo :idministr:itivo.ipital. Responsabilidad social responsabilidad social <:oiiccpro segiiri el c~i.idmiiiistr.is al prunieclio de todas 1:is eni])resas y jiisto en el nivel siificiente para atraer capital.iiiihicnte d e tr. 1J:ir:i Intento tendictitc a obtcconservar si1 lugar. Si iina compañí.i manera socialmente rcsponsablr mientras qiic otr:is se .ibajc) segiiro.i administración tratara d e rii. cri programas para el bcncficio d e los cmplcados y en otros proyectos similares qiic s e cxticiitlcn hacia una mayor participación d e I.il l o s negocios <lel>criocii[>:irse.isc qiic 1.idos. aiinquc algunos adniinispresa. precios d e siis acciones. I>c hecho. la . el entrenamiento y la capacitación d e gmpos minoritarios. qiic un aliorrador dispone d e cierta cantidad d e efectivo y está considerando dos empresas alternativas para invertir sus fondos. Aparte d e ciertos actos ilegales tales como tratar d e formar monopolios. La mayoría d e los invcrsionistas probablemente desdeñaría :I l. IJna d e dichas empresas dedica iina parte sustancial d e siis reciirsos a la realización d e :icciones sociales. La maximiznción del precio de las acciones y el bienestar social Si una empresa trata d e maximizar el precio d e sus acciones.20 I'artc 1 Introd~iccióna la administración financiera accionista^.y d e este modo la pondría e n desventaja dentro del mercado de capitales.i empresa socialmente 0ricntada. . la lucha contra la contaminación y las acciones antimonopolísticas serán quizás más efectivos si s e establecen reglas realistas desde el principio y posterionnentc se refuercen a través d e las agencias del gobierno. los mismos cursos de accióíz que maximizan los precios de las acciones Aun las enipresas como éstas a meniido ericuentran necesario el justficar proyectos tales como las juntas de accionistas. Por consiguiente. jserá bueno o malo para la sociedad? En general. ¿Significa todo esto qiic las empresas no deben ejercer iina responsabilidad social? Desde Iiicgo que no. será algo bueno. Como fundamento. los programas d e beneficio social talcs como las prácticas justas d e contratación. p o r lo menos inicialmente. pero sí significa qiic las acciones más importantes tendientes a incrementar los costos tendrán qiie ser promiilgadas sobre una base obligatoria e n vez d e voliintaria.^ Sin embargo. mientras qiie la otra se concentra e n las iitilidades y e n los precios d e las acciones. ¿por quC deberían siibsidiar la sociedad los accionistas d e una corporación e n una mayor medida qiie los accionistas d e otras empresas? Por esta razón. para ascgiirar q u e la carga financiera resultante s e distribuya de manera uniforme entre todos los negocios. que los costos y los beneficios d e tales acciones sean estimados y tomados e n cuenta con gran exactitud y q u e las empresas sigan el espíritu y el contenido d e las leyes e n todas sus acciones. Silpóngase. e s d e gran importancia q u e la indiistria y el gobierno cooperen en el establecimiento d e reglas d e comportamiento corporativo. por ejemplo. las empresas que son poscídris por el gran público inversionista se cnciicntran restringidas e n cuanto a la realización d e tales acciones debido a la influencia d e ciertos factores d e los mercados d e capitales. Desde luego. la seguridad d e los productos. hasta las empresas altamente rentables (aiin cuando su capital sea poseído por iin número reducido d e personas e n vez d e encontrarse e n las manos del gran público inversionista) se enfrentan por lo general a ciertas restricciones qiie obstaciilizan la ejeciición d e acciones sociales d e tipo iinilnteral tendientes a incrementar los costos. Después d e todo. violar los códigos d e seguridad y dejar d e satisfacer los requerimientos para el control d e la contaminación. afirman que estos programas contribuirán a la maximización a largo plazo de las utilidades. y constantemente tratan de reducir sus costos. la maximización del prccio d e las acciones rcqiiierc d c iin servicio eficiente y d e gran esmero.Capítiilo 1 Panorama general d e la administracibn financiera 21 también benefician u /u sociedad. ven restringidos por la competencia y por la resistencia de los coiisumiclores. disininuirá sus precios. el inotivo refercilte a las utilidades da lugar a nuevas tecnologías. así como frente a Ford y Chrysler. algunas personas argumentan que las empresas. cuando fijan sus precios IJor arriba de los niveles necesarios para cubrir los costos cle produccióii más una utilidad "normal". la maximización del precio d e las acciones requiere del desarrollo de aqiiellos prodiictos qiie los consiimidores desean y riccesitan. esas misinas utilidades atraeriui a la competencia. tales como la General Motors. rcsult. Ésta es la razón por la cual las cconomías dc librc empresa motivadas hacia la obtención d e ~itilidades.!.han sido mucho más exitosas quc los sistemas económicos socialistas y con~iinist.i sencillo ver por qué las finanzas son irnportantcs desde cl piinto d c vista social. a nuevos prodiictos y a i~iicvos cmpleos. en sus eshierzos por aumciitar las utilidades y los precios de las acciones. eventualmente. por lo tanto. sin embargo. de la existencia adecuada d e niercancías y d e establecimientos de negocios bien iibicados ----todos cstos kictorcs son necesarios para que haya ventas y las ventas son ncccsarias para la obtención d e utilidades." 9 Preguntas de autoevaluación ¿Cuál es la meta fundamental d e la administración? ? iQué acciones podrían tomarse para despedir a iin equipo d e administración si se apartara d e la meta consistcnte en la maximización d e la riqueza d e los accionistas? Explíqiiese la diferencia que existe entre una adqiiisición hostil y un litigio d e apoderamiento. Con ello buscan ganar ~itilidadessuperiores a los niveles normales. p a n desarrollar nuevos productos y otros aspectos similares. Observese. sencillamente perderá su particil~aciónen el mercado. pierden negocios liente a los japoneses y los alemanes. nuevameiite el princil~al beneficiario a largo plazo será el consumidor. por lo tanto. Ilesde luego. En una economía razonablemente competitiva. obsérvese qiie la maximización del precio d e las acciones requiere d e la instalación d e plantas indiistriales eficientes y capaces d e operar a un costo bajo y qiie prodiizcan bienes y servicios d e alta calidad al costo más bajo posible. tal y como la q ~ i tcnemos. que las empresas son verdaderamente exitosas y si ganan utilidades superiores a lo normp. aquellos cursos d e acción qiie ayudan a maximizar el precio d e las acciones d e una empresa también son benéficos para la sociedad a gran escala.is. Primeramente.'l'oda vez qiie la administración financiera desempeña un papel hindan~entale n la operación d e empresas exitosas y puesto que las empresas prósperas son absoliitamente indispensables para el logro d c iina economía saludable y prodiictiva. Finalmente. Por consigiiiente. Segundo. ¿Cómo infiuye el precio d e las acciones d e una empresa sobre la probabilidad d e que ocurran dichos eventos? En ocasiones. la cual. Aun las empresas gigantes. Si uiia empresa aumenta sus precios más allá de los niveles razonables. las empresas desean ganar más. . incrementan los precios de los productos y eng:iíian al c los precios sc público. oría d e los cjcciitivos piensa qiic existe tina corrc1acií)n positiv. inforni.i corniini(1.i los accioiiistas.is norin.incos p o r varios inillones d e dólares a tr.ir :i siis h. I.i entre 1.ilgiinos hincionarios d c primer nivcl y iiria reorg.icia siis clientes. I<ecientcnicntc. para sil beneficio pcrsoii.imiento mor. el iiso d e iiifomiación confidencial 1).iher iis.t.ida iiidividiio e n iin.i actitiid y el coiiiportaniieiito clc iiii:i cornpañí. Iiaci:i I.rr s e define e n el diccion.ido qiic cl coi~iportamicritvktico Iia prodiicido iin incremento en sil rcr.itar.Micliacl Milkcn. I.iclsoci.i ética d e los negocios puede mc(lirsc a tr. fue sentenciado a 10 . A pesar d e todo esto.i ni.is 1ráctic.iclos.lc..is tlc iin comportaniicnto ético exigen qiic iiri. tina ernprcs.idos d c varias institiicioiics jxoniincntcs d e barica d e iiiversión d e U'all Strcct lian sido sentcnci. 1.~o d e comport.~siis ciiil.i d e corretaje d e gran tamaño.iciOri intcrn~isobre ciertas fiisiones propiicstas y l .i 'I'esorería.is empresas inás grandes d c banca d e irivcrsión.id y 1i.id y 1.iclos a prisión p o r h.ir:i I>encficio personal.ilor diidoso.i cniprcs. Por cjcniplo.id coiiio i i i i todo! .i d c las emprcsñs más grandes d e los tstados Ijnidos picns.ic~iicll:islcycs y rcgl.i ¿.~si iiri.icioncs d e iiegocios. I. los rcsiiltados d e iin cstiidio reciente iiidic.i c:iliclad del prodiicto.ido ilegalinentc.imentos qiic s e relacionen con Factores tales conio la scgiirid. quien había ganado $550 rnillorics e n s0lo i i i i .ilorcs.ort.icioncs coritra la legislación d c v.iQiic siiccdcri. L.ivés d e I.:i pal:ibr.ibilidad soci.tit.i LA ÉTICA DE LA EMPRESA l.idlicrirsc :i . iinn d e 1. 1:is prácticas jiist.is .iccr iicgocios.ilnieritc costos:^. 1-l.irio Wcbstci-corno "conjiinto clc iiormas clc contliict. 1i.iy miiclios cjcrnplos d e empresas q u e p:irticip.iI tener qiic p:irticipar c n tina fiisióii forz:ida dcspiiés d e qiie fiic aciisad.i trate .i d e dcfraiid.il. s e vio implicada e n un escándalo d e tina oferta d c siihñsta de !.il". Iil comproniiso d c i i i i .iniicnto no Ctico.~d e I:i iiistitiiciOii y d e siis empleados a .icií)ii clcl prccio clc I. los cniple.i.ivcs d e iin csqiienia cliic incliiía ciertos dociirneiitos y titiilos d e v. Adcrnls.i 1i.iño.~liaci. e n años recientes.i form.i I. iiiiciitras cliic siis coiiipetidorcs I I O cjci-cicraii sil rchpoiis.iños d c prisión y además s e lc impuso tina e n o r m e miilta p o r liahcr incurrido c n viol.i rciitabilidad a largo plazo.i'. cl ciial dio c o m o resiiltado el despido d e .i tcnrlciici.il>ilid.i jxuticil>ación dentro dC la cnniiinid:id. Drcxel lliiriiliam Lambert. el sohorno I:i realización d e p:igos ilcg:ilcs a los gobiernos extranjeros par.icií)i: :i I.i jiista y honesta.iccioiics socicd.i ética y 1.ihilid.is d e comcrcialización y clc vcnt:i.id porqiic . cayó e n quiebra y sil "rey d e los bonos cliatarr:~". i cnipres:! con i-cl.it:ición.ixiniiz.iron cliie los cjeciitivos d e la rnayorí. perdió sil indepencieiicia . cl Chcinical Ikink ha indic. Hiitton.3 ctica d e iiii:i cniprcs:i piiedc coiiccl?irsc c o m o I.i q u c siis empresas deben tratar d c niantener sicniprc i i i i alto nivcl d c iiormas éticas en todas sus 0per. F.i ciiipresa tr.i d e I:i ni.is jiistas d e contr.ici.inizacion significativa d c la cmprcs.i c.is :ilt.in cii iin conil.~111 iiict.ili iCóiiio hcncfici. Salornori l3rothcrs Inc.i tlc cjcrccr iiii:i rcsl~oiis. I'or cjcmplo. rcci:in y tl.iccionistas y los .irio-adniinistrador operará prcsuniiblcmcntc dc tal modo que mejorc su propio bienestar personal.i iis. por los directivos y por medio tic sistcrii.iviorics y los yiitrs clc I.in :il.dcl c:ipital social d e 1:i misma.ici.iiitorid.roniiso nictli:iiitc siis 1)ropi:is accioiics pcrson. 3) :itr.s dc políticas forniiil. tciicr asisicriics pcrson.).iics cluc st~1cn rccil~irlos cjcciiiivos clc I.ir:i KELACIONES D E DELEGACIÓN D E AIJTORIDAD ? IIna rc. Accionistas zierszls adnzinistradol-es problemas de delegación de autoridad Conflictos potcnci:iles de iiitercscs qiic aiirgen entre: 1 ) los directores (:iccionist.i I:i ~.is.iI igiiai cluc I.is cqiiip:idas y nmiicb1.rcsidcntcde 1:i jiirit:~.is externos) y iin agente (c.1 :itltninistr.!micnto ktico y suclc realizar 13rogr.icl.lrició~zde delegación cie ntltorirZnd cxistc cii. 4) atr.il cle I. Sc dice cluc existen rclacioncs iniportantcs d e dclcg:ición d c .icioiics.il.Sin cmlxirgo.i.0sJ)ro7-egirisilos.. cl clcrcclio .íctic.is).ir los .iinas de cal).1 la vi:il)ilidad cconóniica de las comiinid. cl pi-csitlciitc y lo5 \.is por I:i conip. .i n1:iyoría de las cinprcsas Ii:i instalado fiicilcs códigos clc conil)orl.icrccdorcs (los obligacionistas).is .izo:' .i largo pl:izoS jY p.se rcficrcn .indo iiiia o inás pcrsoiias (los dircctorcs) contratan a otra pcrsona (un agente) para qiic dcscmpcfic iin scrvicio y para qiic postcriorinentc se Ic dclcgiic :iiitoridad par:i I:i torn:i d e dccisioiics.i de los ncgocios"? .incicr.id.ipo)'o .iciOn ----el~. Si iina cniprcsa sc cnciicntra constitiiida coino pcrsona fisic:i y cs administrada por sil mismo propietario..iciivos gciiernles de la cniprcsri p r : i ~>rol>íisiios [>crsoiialcs.is cniprcs.w. .l~.~:1) evita niiiltas y g:istos legales.i cmpres.i aclrninistraci0n fiii.icrce<lorcs(los ohligacio11ist.i toclo Iiijo. si el 1.illí.i pública.iIt.imcntc compronictitl.i 10s I)ciicficios gcncr.i 2. 2) contribiiyc .is 1itilid:idcs a corto p1.i gc:ticr.is lircst.i .oiiiportan1iciiit.~li.iccl~rcsidciitcs---se cnciicntre ainpli.is d c castigo y tic rccornIJen".i.icitacióii cliscll:i(Ios 1.iiior.iles y cl tlcrcclio :i iisar Iiis .i :idininistr. Siii cii.iquellos clientes qiic :il.t.itivo ( 1 1 1 ~I. 1)iclio bicnest:ir se medirá bajo la forma de iin incrcincnto en la ricliieza pcrson.iccioiiist:is y los .ic ol~cracioncsde ncgocios de .ii.i coiifi:iiiz.iles.iclor) o 2) los .'. iina mayor coniodidad o iin mayor níimcro dc prest:icioncs.iles como oficin. 1711 problema potencial de delegación de autoridad surge sicniprc cliic el :idininistrador de iinn ciiiprcs:i poscc mcnos dcl 100i%.(sí como :i tr:iví. . el propict.3 dich:i condiict. correcto lujo difcrciitcs sitiiacioncs de ncgocios.r.es iinl>cr. 1.i :iscgiirarsc de qiic todos los eniplcados coiiipi-ciid:iii cl c.i .oyo .idcs cii l:is ciialcs opcr.i.i tlc i i i i coni1~ort:iiiiicntoktico y qiic comiiniqiic este coiiil.go.i siis políticas.i tlctinirsc a la "Ltic.ic y manticnc a empleados del iiiis :ilto calil3rc y 5 ) d.id: 1) entrc los accionistas y los administradores y 2) cntrc los . Iloy cii di.i 1.~ í t i i 1 l 1'.lis biicno el "ser Ltico" p:ira la ohtcnci0n d e iitilidatlcs 1.irn. 3 Preguntas de autoeunluación i<:óino podrí. iccionist. y es claro qiie cxistc iin conflicto potcncial sicmprc q u c se contempla algiina d c c1l.24 I'artc 1 Jntrodiicción a la administración financiera adquisiciones empresariales apalancadas (LBO) Sitiiacióii en I. Otro conflicto potcncial que se presenta entrc los adrninistradorcs y los .ipit. 1Jii cl c.iccioncs.imbios d c los 1:st. oferta directa Ofcrta ciiya intencibn es compr. cuando cxistc iin conflicto d e intercscs. cl comité d e directores cxtcriios recibió ofertas d c . Estc conflicto potencial entre las dos partes. 2) evaluar y coinpar.ir las . que s e denomina oferta formal i i ofertadirecta.inicntc si s e Ilcgara a desarrollar iiiia sitiiacióii conflictiva.imino par. los miembros dcl comité externo d e directores no piicdcn tener ninguna participacióii e n iiiia conipañía rcorg.idircct. Por ejemplo.is. el propietario-administrad o r podría decidir e n ese momento iio trabajar tanto para maximizar la riqueza d e los accionistas.imente . hace poco. cl presidente d c Nahisco RJR. compuesto freciientemc-ntc por los .i ciial iin gnipo. l s t e término se iisa para describir una situación e n la ciial la administración: 1 ) contrata una línea d e crédito.idqiiisicioncs emprcsarialcs.i .icionada con una transacción propuesta y qiic se cstablc~cñiin comité d e dircctorcs externos (personas qiic no scaii fiiiicionarios d c la cinprcsa) para: 1) biiscar otras ofertas para la compañía. la cual se encarga d e regular los incrcados d e valorcs estadoiiniclcnscs. con un valor d e más d e mil millones d e dólares.i era en cl interés d e todos los accionistas.a administración argumcnt ó qiic sil ofcrt.i I. la Comisión d e Valores y C. jestdría dciitro d c los intereses d e la administración mantener el prccio a iin nivel bajo Iiasta qiie s e completara el trato y así evitar qiie cxisticra iin claro conflicto d e intcrcscs? 13n gcncr.i siis .idquisición apalancada e n ciertas formas qiic rcsiiltaron miiy diidosas desdc el plinto dc vista d e los accionistas. 2) hace una oferta. para comprar aqucllas acciones que aún n o son poseídas por el gnipo administrativo. Ademis.il tlc la cmprcs:L. los directores (los accionistas cxtcrnos) y el agente (el administrador). cuyo objetivo ha sido el comprar corporaciones d e gran tamaño.i? Por alguna razón.iccioncs d c la empresa a pcrsonas externas.iso d e IIJR. porque una m e n o r cantidad d e esta riqiicza s e aciimiilaría para él. así los pleitos legales se resolverían ripid.ir ciialcsquicra otras ofertas con la d e la administración y 3) rccomendar la incjor oferta p a n los accionistas.iccionistas cs aquel quc surge en una adquisición empresarial apalancada (LBO). Johnson y otros ejcciitivos d e RJR tiabríari terminado siendo diicños d e aproximadamcnte cl 20% d c la compaiiía.irsc d e qiic la administración trate a los accionistas cxtcrnos d c un. inmediatanientc surge iin conflicto potencial d e intcrescs.icciones cle iin:i cmpr<:>. Iin los Últimos tiempos han ocurrido doccnas d c tales . propietario-administrador se convierte c n una corporación y vende una parte d c las . e s un problenia d c delegación d e autoridad.is.rdos IJi~idos(SEC). Si liubicra tcnido éxito. ¿qué s c puede hacer para ascgiir. cstc rcqiierimicnto ha sido diseñado para asegiirñr su iiidcpciidci~ci:~.iiiizada. trató d e privatizar la compañía por medio d e una adquisición apalanciida. Por ejcmplo. rcqiiiere actiialmente que la administración revcle toda la información iclcvantc rel. usa iin crédito para comprar las acciones cn circulación del c. Ross Jolinson. o podría asignarse un salario más alto o disfrutar d e mejorcs prestaciones porque una parte d e tales costos recaería s o b r e los accionistas externos.i mancra jiist. 1.il. y posteriormeiitc 3) "privatiza a la compaiiía".idministradores cle la cnipresa. La administraci0n trató d c allanar el c. pero iniichos no cstiivieron d e acucrdo: si la administración misma estaba comprando las . 1. la proliabilidad tle q u e el departamento adniinistrativo d e iina empresa d e gran t. qiic rcsiiltab:i casi imposible q u c los accionistas disidcntcs obtiivicran iin número suficiente d e votos par.irgo. Ilisney y B.i la compañía. Sc siiclen utilizar varios mecanismos para motivar a los administradores a q u e .)d e I.i sil valor potencial.iinafio Siicra dcspcdido p o r siis accionistas era tan rcniota q u c e n realidad reprcscnt. tiasta hace poco.is s e cncontrab. y los adrninistradorcs institiicionaIcs del dinero ticncn el poder iicccsario par. 1.i influir c n I.i cmprcsa.is con rc1.ición .<.is opc-raciones d e iii1.I>ccstc niodo.apítulo 1 Panoramn gencral de 1:i administracibn financicrii 25 varios griipos. En iina adqiiisicion d e tipo hostil.ii~aiin.a amenaza de un despido.i I Jnitcd Airlincs.i amenaza miiy pcqiicfia. Estri sitiiaciOn s e c r e ó porqiic la propicd.id d e la mayoría d e las ei1ipres.is nccioncs d c una corporaciOn g r a i ~ d cpromedio e s poseído p o r iin níinicro rclativamentc pcqiielio d c institiiciones d e gr. Algunos ejemplos d e las 17rincip:ilcs corpor.ilnicntc son dcspcciidos y to(los . h t o s piicden scr: 1) l.~tan ainpliaincntc distrihuid:i y el control d e la administración sobrc el mccanismo d e apoderamiento (dc votación) cra tan fuerte. frente a iina ofcrtn original d c la a(lministración d c $75.iqiiellos qiic logren pcrmancccr c n I. 'Todo este episodio constitiiyc iin hiicn ejemplo acerca dcl h e c h o d e q i w las ad(1uisiciones apalancadas rcprcscntan u n problema d c delegación d e autoridad bastante importante e n t r e los accionistas y los administradorcs. iina compaiiía d e inversiones especializada e n adquisiciones apalancadas y qiic usa fondos d e pensiones c o m o s u fucntc principal d e capital cont:ible (KKR generalmente obtiene financiamicnto d e alrededor d c iin 105i: clc capital contable y iin 90'X d c dcudas.in~alio. Las adqiiisicioncs cmprcsarialcs d e tipo hostil (e11las qiie la adininistración n o dcsca qiic la cmprcs. e n partc c o m o rcsiiltado del ampliamcntc difundido sentimiento d e q u e la administración había tratado tlc "roliarse" . incluyendo iina d e Kohlbcrg Kravis Roberts (KKR).icioncs ciiyos .ictíicn e n cl mejor d e los intcrescs d e los accionistas.idorcsd e la empresa adqiiirida gencr. hoy e n día el 55').i amcn.e n vcz d c rnilcs d c inversionistas individiialcs.iiitonoinía q u e tenían antes d e la ad(~iiisici6n.i institiición pierden 1.3s ofertas finales d e la administración y d c KKR fucron similares.i d c iina adqiiisición cmprcs:irial y 3) iina cornpcnsación administrativa.^ p o r iin tercero) tienen más prol->al>ilidadcsd e ociirrir ciiando las acciones d e iina cmprcsa s c cnciientr. Sin cinb. p e r o los dircctorcs c x t c r n o s recomendaron a KKR.iz.ink of Aincrica.in t.idministradorcs han sido dcspcdidos incliiycn .i d c iin despido.i sea adquirid. Esto desató iinn giicrra d e ofertas y :iI final KKR d e r r o t ó al g m p o d e adrninistradorcs c o n iina oferta d e $ 1 0 9 p o r acción. los admi- . La amenaza de una adquisición empresarial.i despedir a los administradorcs. 2) la amcnaz.i . los :idmii~istr. 1. las ciiales s e dividcn c n préstamos bancarios a c o r t o plazo y bonos a largo plazo).in siihva1iiad. idqiiisición del 1 1.i cOI1~I)r:lrSllS .iccioncs d e la cmprcsii y cvit:ir q u e s c conviertan e n iiila "ganga" soii obvianicntc bucnas desde cl plinto d c vista d e los .isusta ante la posibilidad d e qiic el :idqiiiriente haga iina oferta directa y obtenga cl control d e la compañía y 3) a cfccto d c dcsarticiil. la tlecisión d e Scott Industries' d c convertir inmediatamente c n pagadera la totalidad de sil dcucta si había camhios c n su administración.icloics potuici:ilcs y . pero sin ofrecer la misma posibi1itl.iy así se vuclvc poco atractiva p.ir cle evit:ir i111. la niayoría d e los pl.icioiics qiic ticnden a incrementar cl precio d e las .d c siis acciones q u e hizo Disney :i Saiil Steinberg's I~cliance Groiip.i ciiilx-cs.icciones d e iina empresa. Estructuración de incentivos administrativos.i fiit~ir:~:i i i n prccio cl:i<lo. correo negro Sitii.r por I:i :itlniiiiisli-:icií)iip:ir.ir cliic cxist. ociirrc cuancla: 1) iin comprador potcncial (iiiia cmprcsa o iin individuo) con1pr.il cxihtcnte en el iiicrc:iclo. Iina píldora envenenada e s iin.r .ines d c incentivos qiic s e basaban e n cl desempeño incluía opciones para acciones de ejecutivos.i qiic opcrcn c n una forma consistcntc con la niaximización del precio d c las acciones.is entahl0 iin litigio legal y los directores d c Stcinberg y d e Ilisncy se vieron forzados a pagar $45 milloncs a los accionistas d c I>isney. 3.i iin bloqiic d c .il chantaje.1cci0ncs:i i i i i corrc<lor. I.i<liiiiiii~ti-. J . Como lo dijo el prcsidcnte d c cierta conipañia: "Si iistcd qiiierc mantener cl coiitrol. Un gnipo d e .in tlc inccntivos que permite qiic los .si la cn1prcs:i era sometida a i i i i .i iin.ici6ri en 1.i cii:il iin.irrollar y por medio <lel.iclorcs coniprei? :iccioiies cn algiinn Fcc1i. Un biien ejemplo d e corrco negro fiic la rc.i los dcm i s accionist:is.ir iina posible adqiiisición empresarial.itlqiiisicitiii cniprcs:iri.is ciiales permit ian q iic los .i iina :idqiiisicióii cmprcsarinl d e tipo Iiostil piicdcn n o serlo.irtc significativa d e la riqueza d e la compañí. consistcnte e n proporcionar enormes bonos d e rctiro a siis :idministradores.~.ira los aspir.:il tr.i iimrecio siiperior . 110s cjciiiplos qiic ilustran la práctica d e thcticas dudos:is son 1:is /~ílclorírscllz)cnenrrrl~rsy el correo negro.26 I>:irteI Introdiicción píldor~isetivenenadas AcciOn iom:itl.ar los administradores p:ir:i protegerse contr. la dccisiOn d c <:arlcton <:orporation.1'%.i p.i compradores ".~. lo q u c ha motivado a los administradores . qiic se parcce miicho .idniinistr:icio- .i empresa piicdc c1es.isí evit. la administración ofrccc pagar un corrco negro a travc's d e la compra d c las acciones poscídas por un corredor potencial a un prccio superior al existente c n cl mcrcado.it.n la dc'cada d e los anos cincuenta y scscnt:). vinculando cada vcz más las compcnsacioncs d e los administradores con el clcscmpeño d e la compañía.i Ii:ici:i los cornpr. Algiinos ejemplos incliiycn el plan d c I>isnc). Aqiiellas opcr.imigablcs".iccionistas. 2) la administración d e la compaíiía qiic s c pretende adqiiirir s e .i . lo cual dio a Stcinberg una rápida iitilidad cIc $60 millones.i :i~lc~i~isiciOn c~iiprcs:irial.il qiicd:i l>rActic.iciOn qiic iin. no pcrinit:~ qiic las accioncs d e su compañia s e vcndan a precio tic ganga". pero otras thcticas c ~ i i cpueden ii.inicntc 11iiicrt.i 1Ill:l clli~>rch:l poco :ltr:lctiv. viiclvc .i cii.icl clc compra . para ventlcr grandcs cantidades d e siis iicciones a prccios bajos y sólo .il clc tipo I10sii l . 1.i opcr.iiitcs potcnciaIcs.i 1i:icc.iccionist.. Las empresas están opciones para acciones de ejecutivos 'l'ipo tle pl.i uii. i adquisición cniprcsarial (talcs pagos s e dciioniinan f)arírcí/ídírs íle oro). cuyo m o n t o rcprcscntab. :i la :iclniinistr:ición financiera iiistradorcs tienen iiii fiicrtc incentivo para cniprcnder aqiicllas opcracioiics q u c masiniiccn los precios d c las acciones. lil correo negro. I r a evidetite que los planes d c incentivos debían basarse e n :iqiiellos factores sofire los cuales los administradores tenían iin control. d e las acciones y p o r debajo d e iina tasa d e crecimiento del 9%.~ y a Lin prccio determinado. .in movimientos q ~ i favorecieran c la niaximización del precio d e las .ilos específico~con respecto a las utili<latlcs por accion o :I o t r i mcdic1.1.is niás grandes se basó excliisivamente e n tales planes e n el ano d e 1992.c o m o meta en las iitilidades por acción.icciones. las acciones d e desempeño. Por consig ~ i i e n t emientras .ellos obtendrá11menos del 100íí.in tlc incci-itivos en el cii:il se coiiccclc . Honeywell ~itilizael crecimiento en las utilidades p o r acción c o m o un.id e n 1:i dkcada d e los años setenta.iccioncs d e descinpeño. Al inicio d e cada periodo7se asigna a los cjeciitivos participantes u n cierto número d e . Si el desempeño corporativo s e encuentra por arriba d e la nieta. Iin I. P~icstoque el valor d e las opciones estaba vinculatlo directamente con el precio d e las acciones. si el crecimiento e s inferior :i! 13'%*.il sobre I:i lxisc clel desenipeño cle la eniprcs:i a lo I.odos los plarics de compensaciGn d e incentivos -las opciones para . el rendimiento sobre los activos. periodos empiezan a dos años d e distancia y se traslapan entre sí. los planes q u e incluían opciones para acciones n o eran biienos conio instrumentos d e incentivos. Por ejcinplo.il~anel creciniiento e n las ~itilidadesd e las empres.Capítulo 1 Panorama general de la administracibn financiera acciones de desem~>eño 'I'ipo tle pl. qiie son acciones d e capital que s e proporcionan a los cjcciitivos sobre la base del desempeiio tal y conio kstc se rnide por 1.il d e desempeño.dores d e Honeywell podrán ganar aíin más acciones. Lin importante plan d e incentivos consiste cri acciones de desempeño.i actualidad. se s~iponí:ique la concesión d c opcioncs proporcionaría Lrn incentivo para qiie los adnlinistradores hicier.i d e I:is 100 compañi. los administradores ganarán el I 00'X d e sus :iccioncs. ello se debió al hecho d e q u e el mercado general d e las aczioncs declinó y los precios d e las acciones n o necesariamente reflej. el rendimiento sobre el capital contable y demás parhinetros similares.ición e n forma d e incentivos e n el año d e 1970.os cjcciitivos deben permanecer con Honeywell a través del periodo de dcseiilpcño (cuatro años) a efecto d e recibir las accioncs d e desenipeño. que tan sólo 61 d e las 100 empresas más grandes d e los Ilstados Unidos iisaban opciones d e acciones c o m o su única compens. 10 000 acciones para el presidente hasta 1000 :icciones para un administrador d e rango bajo. Este tipo d e incentivo adniinistra~ivoperdió popularid. por ejcnlplo. 1.is ~itilidadespor acción.is.i medida fiindamcnt. los adininistra.iclores:iccioncs cle capit. ni siquiera iin.I los adn-iinistr. 1.is.iccioncs de cjcciitivos.3 empresa tiene dos periodos d e tlesempeño de cuatro años cada ~ i t i oambos . los bonos basados e n las ~iti1itl.Sin embargo.irgo de intcrv. 27 res compraran iin número de acciones e n algiina fecha fiit~ir. hasta ~ l c a n z a Lin r máximo d e 130'X1.lo cual requerirá d e un:i tasa d e creciiiiiento del 16%.obtendrán un inargen d e cero. y puesto q ~ i clos adnlinistradores n o p ~ i e d e ncontrolar el mercado general d e las accioncs. . Si la compaii~alogra irn crecimiento promedio anual del 13'%.idesy siinilarc5--han sido disellados para lograr tios cosas. i enciiesta celcl~ra- I1 i 1 i . 13 llevaban por lo menos el 50% d e las preferencias d e votación d e los accionistas. ten aquí. los votos q u e s e emiten sobre estas proposiciones ciertamente llegan hasta los ejecutivos d e más alto nivel d e la empresa. Trcinta y oclio compañías. sin embargo. Una proposición puede ser patrocinada p o r cualquier individuo que haya poseído p o r lo menos $1000 del capital d e una compañía durante un a ñ o o más. Las píldoras envenenadas consisten e n ciertas medidas que usa la administración e n sus esfuerzos por derrotar a las adquisiciones empresariales. Estas proposiciones n o son d e naturaleza obligatoria y se limitan a aquellas e m i s i h e s q u e son externas a las operaciones cotidianas d e la empresa. lo cual era un 28% más alto q u e la cifra d e 1990 y el doble del total d e 1989. las juntas directivas dominadas por la administración y diversos aspectos de índole social (tales como la protección del medio ambiente y las iiiversiones e n Siicláfrica). las cuales están encaminadas Iiacia la restricción en el uso d e píldoras envenenadas. es e l a p o d e r a d o d e los accionistas? I El apoderado d e los accionistas e s muy iniportante.28 Parte 1 Introducción a la administración fmanciera Primero.i la celebración d e la asaniblea aniiai clc :iccionistas. En 1987. especialmente cuando un número d e individuos externos tratan d e obtener el control d e una corporación. adquieran acciones c o n descuento. Hace dos años. j ! 1 ! . En la actualidad. el 29Y. excepto el comprador potencial. Iiabía 123 proposiciones d e accionistas e n las boletas para votar d e apoderados. La administración también considera en una forma muy seria los votos d e los apoderados en lo concerniente a otr& cuestiones. las propuestas d e los accionistas s e dirigen hacia: los salarios d e los ejecutivos. Una píldora d e este tipo que actualmente e s muy popular e s aquella q u e diluye el nivel d e tenencia d e acciones d e un comprador potencial permitiendo q u e todos los accionistas. En la actiialidad. los paracaídas d e oro. Los planes b i e n dis e ñ a d o s p u e d e n lograr a m b a s metas. incluyendo a International Paper y a Clievron. tienen pendientes ciertas proposiciones d e apoderados. En 199 1. la existencia d e d i c h o s planes d e d e s e m p e ñ o ayuda a las compañías a atraer y r e t e n e r ejecutivos d e nivel s u p e r i o r . la confidencialidad d e los votos d e los accionistas. En 1990. Las proposiciones d e los accionistas tambií-n Iian sido dirigidas hacia la confidencialidad d e los votos de los accionistas. Vn. Para ello Iia usado los argumentos d e q u e las píldoras envenenadas climiiian a todos los demandantes e x c e p t o . d e los accionistas votó p o r la eliminación d e las píldoras envenenadas. ninguna d e las propuestas tuvo éxito. Algiinas d e las proposiciones pendientes s e exponen y discu-. sin embargo. Sin embargo. las conipañías pueden identsicar y presionar fácilmente a los inversionistas institucionales porque la niayoría de las boletas pnra votar de los apotlerados está firmada y los votos pueden cam biarse 1iast. e n 1989. las píldoras envenenadas. el apoyo d e los accionistas Iiacia las píldoras envenenadas Iia estado declinando en años recientes. los votos d e los accionistas forzaron a Honeywell a reducir sus costos y a abandonar sus operaciones de defensa d e tipo improductivo. Por lo general. estos planes p r o p o r c i o n a n u n incentivo p a r a q u e los ejecuti- vos a c t ú e n s o b r e aquellos factores q u e e s t á n bajo s u c o n t r o l en u n a form a tal q u e contribuyan a la maximización d e l p r e c i o d e las acciones. la administración ha sido capaz d e convencer a los accionistas d e q u e las píldoras envenenadas son benéficas.I los más serios y obligan a los postores Iiostiles a ofrecer el mejor precio posible. Estas proposiciones exigen la rescisión d e las píldoras envenenadas o solicitan que s e pongan a votación d e los accionistas. La última evidencia q u e confirma q u e los accionistas están tomando muy e n serio sus papeles c o m o propietarios d e empresas se encuentra e n el creciente número d e proposiciones patrocinadas p o r los accionistas. El éxito d e estas propuestas también está aumcntando. frente a iin 20% en 1987. S e g u n d o . Veinticinco compañías.News G. lo cual obviamente n o es buen juego para los obligacionistas.ctructura d e capital existente e n la empresa (es decir. esto cquivale al juego de "cara. yo gano. Fuente: V. Ahora. Éstos son los factores que determinan el grado d e riesgo d e la deuda d e una empresa. 3) la e. si una empresa aumenta el uso d e deudas en un esfiierzo por llevar al máximo el rendimiento para los accionistas. Este riesgo adicional causará que el valor d e la deuda pendiente d e pago disminuya. Desde el punto d e vista d e los accionistas. los obligacionistas tendrán que compartir las pkrdidas. tú pierdes". tú pierdes". Como ejemplo. De manera similar. ocasionan que la empresa emprenda nuevos negocios que coiillevan mucho más riesgo que el que hubieran podido anticipar los acreedores. Si los negocios arriesgaaos resultan tener éxito. 2) las expectativas referentes al grado d e riesgo d e las adiciones futuras d e activos. yo gano. considérese lo que les sucedió a los obligacionistas d e Nabisco RJR cuando el director ejec~itivod e tal empresa les anunció sil plan para privatizar la compañía . la cantidad d e deudas para financiamiento q u e utiliza) y 4) las expectativas referentes a los cambios futuros e n la estructura d e capital. 22 de abril de 1991. actualmente tienen proposiciones de accionistas que exigen que se lancen paracaídas de oro (paquetes muy lucrativos de indemnización para los altos administradores) o que dichos paquetes se sometan a la votación de los accionistas. d e manera q u e los acreedores basan la tasa del interés que cargan en términos d e las expectativas concernientes a estos factores. no mantengan ningíinotrovínculo ccn la compañía.Capítulo 1 Panorama general de la administración fmanciera da en el año de 1990 y que fue realizada por el Investor Responsibility Research Center indicó que el 15 por ciento de los inversionistas institucionales encontraron una gran presión por parte de la administración. incluyendo a la Eastman Kodak. World Report. Accionistas versus acreedores Un segundo problema d e delegación d e autoridad tiene q u e ver c o n los conflictos que surgen entre accionistas y acreedores (los obligacionistas). si las cosas salen mal. Los accionistas están apenas empezando a ejercitar sus músculos y no muestran signo alguno que indique que vayan a retroceder a corto plazo. cruz. entre ellas Raytheon y Dow-Chemical. Una propuesta de los accionistas que cada vez 29 es más popular exige que la mayor parte de los directores de una empresa y la totalidad de su comité de compensaciones. Treinta y nueve compañías. todos los beneficios se acumularán para los accionistas. el valor d e la deuda antigua disrninvirá y por lo tanto tendríamos otra situación del tipo "cara. Los acreedores son quienes prestan fondos a la empresa a tasas d e interés que se basan en: 1) el riesgo d e los activos actuales d e la empresa. tienen proposiciones pendientes de accionistas. las cuales piden que los votos sean confidenciales.. actuando a través d e la administración. supóngase que !os accionistas. cruz.I trav6s d e una adquisiciói: . Se cree que aquellos directores que no tienen vínculos con una compañía representarán los intereses de los accionistas sin tener que preocuparse por la pérdida de sus empleos. porque los acreedores obtendrán tan sólo un rendimiento fijo.S. Sin embargo. i d e lo norinal para compensar los ricsgos d e tales acciones "mal intciicionad.a situación d e RJR incrementó el uso d e las "opcioncs d e venta envenenadas". Ile hecho.i 'resorerí:! debido al peligro d e otras adq~iisicionesapalancadas. "Ahora. Todo el nicrcado industrial d e obligaciones s e vio sacudido por el aniincio tic RJR.is". ya que los inversionistas d e obligacioncs s e percataron d e qiic virtiialmente cualquier compañía podía convertirse e n iin blanco d e ataqiic para 1iii.0s iriversionistas s e percataron inmediatamente d c qiie la adqiiisición empresarial apalancada ocasionaría que el monto d e la deuda d c RJR aumentara cii forrn. Primcro. 1.iños anteriores por el advenimiento d e i1iiineros. el administrador del fondo clc pensiones del estado d c Ohio anunció q u e estal->aliyiiidando la totali<l. iPiieden y deben los accioiiistas. la gigantesca magriitiid <le I.is reestnictiiracioncs y adqiiisicioncs apalancadas.el mismo analista dijo q u e "cualq~iierindividuo q u e mantenga una obligación industrial qiie n o esté protegida contra algo c o m o esto s e cncucntra siniplcnicntc sentado sobre un montón d e basura crediticia y tóxica. la respiiesta e s no.i a miichos expertos.id d e la cartera d e obligaciones industriales del fondo y q u e la sustituiría por bonos clc I. Hemos anticipado un incremento continiio e n cl uso d e las opciones d e venta cnvenenadas.it. 1. si 16s acreedores potcncia!es perciben que iina cmprcsii podría tr.i adquisición empresarial apalancada. Los accionistas observaron q u e el valor d c s?is :icciones brincó (le $56 a más d e $30 e n tan sólo unos curintos días. podrían rcliiisarsc a hacer tratos c a n dicha empresa o podrían requerir iina tasa d e intcrc's m i s alt. principalmcntc c o m o resultado d e la operación qiie realizó Nabisco.i operación d e Nahisco RJR hizo que los invcrsionist. comentó iin analista.30 Parte 1 Introdiicción a la administración financiera empresarial apa!ancada. a través d e slis administradores y agentes. los inversionis:. y debido a q!ie s e han hecho tales intentos e n el pasado. tratar d e expropiar la riqueza d e los acreedores d e la empresa? En gcncral. Segundo.is s e dieran ciicnta d e qiic iiinguna cmpresa era lo demasiado grande c o m o para qiic no fiieci candidato d e tina adquisición apalancada. pcro los obligacionistas d e 1ZJR siifricron pérdidas d e aproxim. A su vez. l->osteriormcntc. los acreedores d e hoy :n día s e protegen a sí mismos e n tina forma razonablemente buena contra las operaciones d e los accionistas a través tlc la imposición d e restricciones e n los contratos d e crc'dito.2 confiisión del mercado d e obligacioncs t o m ó por sorpres. I>c .i drástica y c o m o resultado d e ello su riesgo también aumentaría.is d e obligaciones van a tener q u e prestar una atención mucho más estrecha al contenido impreso d e los contratos d e crédito". esto condujo a iina enorme disminución e n el precio d e las obligacioncs cii circulación d c RJR. Una opción de venta e s aquella q u e le conficrc a su tenedor el d e r e c h o d e vender algo a un precio estipiilado y tina opcicín de venta envenenaria consiste e n una clá~isiilaques e incluye dentro d e un contrato d e obligacioncs y q u e permite al tenedor d e la obligación volver a vender tal instniniento al emisor a la par e n caso Gc q ~ i ocurra c una adyiiisición empresarial o alg~iiia acción corporativa similar.idamentc cl 20%. Aun cuando lo!: inversionistas d c obligaciones habían sido sorprcndidos niiichas veces e n ." 1.ir d e aprovechars e d e e!los e n varias y distintas maroras iio c'ticas. 1. Por consiguieiite. a<li~cll. provecdores y simil. suponga que Xerox tuviera 100 millones de acciones en circulación y que ganara $400 millones. Por ejemplo.ises clc tenedores dc valores. debido a otrzis restricciones y sanciones.is :>pcracioncs rlc la . la maximización de la riqueza de los accionistas requiere de un trato justo 1iaci. por acción (EPS) E1 ingreso neto diviclido entre el número de . lin vist.Qué es tina relación de delegación de aiitoridad y ciiálcs son las dos principales relaciones de cstc tipo que afectan a la . aquellas empresas que traten de Iiaccr operaciones deshonestas con los aci. Asiniismo.. debemos considerar lo referente a las utilidades corporativas totales versus las utilidades por acción O.i los mercados d e capit. Hágase una lista con varios factores que motiven a los adlninistradores para que actúen por los intereses de los accionistas.irticipantes d e la empresa. I.idministración que logren expropiar la riqiicza de cii.is.I riqueza de los accionistas rcquicrc de un desempeño honesto hacia los acreedores: 1.ires) serán cn última instancia en perjuicio d e los accionistas. Dése un ejemplo dc cómo un problema de delegación de autoridad podría surgir entre los accionistas y los acreedores. considérese el aspecto referente a los precios d e las acciones versus las utilidades: jconducirá la rnaximización de las utilidades a la maximización del precio de las acciones? Al responder esta pregunta.igerltes dc los .icciones de capital común en circiilación. o $ 4 por acción. y amhas cosas tcndcrán a disininuir el valor a largo plazo de las accioiics.1 riqueza d e los accionistas depende de.ilqiiicr.i de cstas restricciones.iI <:oriteniclo!itcr. coino .ilcs.idministración financiera? Ilense algunos ejemplos dc problemas potenciales de delegación d e autoridad entre los accionistas y los administradores. dcben actuar en una forma tal qiic se rcllcjc un equilibrio adccuado cntrc los intereses de cstas dos cl. se deduce que la meta referente .C:ipítulo 1 Panorama general de la adrninistracíón financiera 31 este modo.i todos los p.ccdores 5610 conseguirán perder el acceso a los mercados de deudas o se vcr5n penalizadas con la iniposición de tasas d e interks más altas.0s administradores. clientes.a maximización del ingreso neto de la cmpresa. 9 Preguntas de autoevaluación .i !iosibilidad clc disponer de iin acceso continuo . y tal acceso depende de la existencia de prácticas honestas y del apego . ACCIONES ADMINISTRATIVAS TENDIENTES A LA MAXIMXZACIÓNDE LA RIQUEZA DE LOS ACCIONISTAS ¿Qué tipo de operaciones debe hacer una empresa para maximizar el precio d e sus acciories? Primeramente.icrecdores y d e los .i I:i rnaxiiniza<:ión d c I.PS).iccionist. Si usted fuera el .il y :il espiritii dc los contratos de crkdito. maximización de las utilidades 1.i de losparticipantes de la empresa (empleados. 20 por acción. Supóngase qiie se espera que un proyecto incremente las utilidades por acción en $1. su participación en las utilidades totales sería de $400. deberá concentrarse en las utilidades por acción más que en las utilidades corporativas totales. debemos reconocer la posibilidad d e qiie no haya ningún incremento y aún que se produzca iina pérdida. Tal y como lo veremos.25 en' el quinto año. o $1 cn total. ¿es $0. El grado de riesgo asociado con las utilidades por acción proyectadas (EPS) también depcnde de la fortnrr en que se financie la empresa. De tal forma. aunque el zrso del financiamiento por medio de acudas puede increínentar las utilidades por acción proyectadas. mientras que se espera que otro alimente las iitilidades en $1.25 el quinto año? I. es casi seguro qiie las utilidades aumenten en $1 por acción-. mayor será el peligro de que caigan en quiebra. E7z consecuencia. las deudas también lncrementan el grado de riesgo de las utilidades proyectadas hacia el futuro. tal y como ésta se mide por el precio de las accioiies más que por las utilidades consideradas aisladamente. aunque nuestra mejor predicción afirma que las iitilidades aumentarán en $1. El ingreso total aumentaría a $500 millones. mientras que otro proyecto no tendría efecto sobre las utilidades durante 4 años pero incrementaría las utilidades en $1. Suponga que Xerox tuviera un proyecto que ocasionara que las iitilidades por acción . ¿Conducirá siempre la maximización de las utilidades por acción a la maximización del bienestar de los accionistas o deberían considerarse también otros factores? Piénsese en la oportunidad de las utilidades. Ahora. aun cuando las utilidades corporativas totales hubieran aumentado. su participación en las utilidades de la empresa sería tan sólo d e $250. muchas empresas caen en quiebra cada año y entre más grande sea el uso que hagan de deiidas. lo cual a su vez depende del valor del dinero a través del tiempo para los inversionistas. frente a tina cifra anterior d e $400. Sin embargo. el primer proyecto podría ser preferible al segundo.a respiiesta depende d e qué proyecto contribuya mas al valor de las acciones. Dependiendo de qué tanta aversicn sientan los accionistas hacia el riesgo. Otro piinto de discusión es el que se refiere al riesgo. Por consiguiente.20 por ano durante cinco años.32 Parte 1 Introducción a la administración fmanciera propietario de 100 acciones del capital de esta empresa. manteniéndose lo demás constante. la oportunidad en el tiempo es tina razón importante para concentrarse en la riqueza.20 por ano durante 5 años mejor o peor qiic $1.iumentarün en $0. el otro proyecto es del todo riesgoso y. El primer proyecto no es muy riesgoso -si se emprende.20 por acción. si la administración está verdaderamente interesada en el bienestar de sus accionistas actuales. por lo tanto. Usted (y otros accionistas actuales) habría sufrido una dilución d e utilidades. iQué proyecto será mejor? En otras palabras. Otro punto de interés es el que se relaciona con el pago d e dividendos a los accionistas versus el retener las utilidades y reinvertirlas dentro d e la . Ahora suponga que Xerox vendiera otros 100 millones de acciones e invirtiera los fondos recibidos en activos que le redituaran $100 millones d e ingresos. pero las utilidades por acción disminuirían d e $4 a $500/200 = $2.50. ~ y .lizaclos det 3. Uso d e deudas 5. q u e los precios y la producción caigan por debajo de las proyecciones y q u e las utilidadcs por acción se vean reducidas como resultado dc q u e se haya abierto 3 Resumen de los principales factores que afectan a [os precios de 1x5 acciones t:igun 1-2 1 -*"T. J i i " w .c viirisi ur .. Por cjemplo.-.r. S~mrlare i -+ 1.*. Utilidades por acción proyectadas 2. Políticn 'u0 federal G. ?inancismieritn por medio de deudas 4.Capítulo 1 Panorama general de la administración financiera 33 empresa. % . .i Ac. causando con ello que la c o m e n t e d e utilidades crezca a lo largo del tiempo. Hestricciari~sexternas " ' ~ ~ ' C U ..podría esperarse quc airmcntaran las utilidades por acciíin? ¿Hay alguna prohabilidad d e que los costos cxcedan a las cstimaciones. Desarrol cionalec 7. Política d e dividendos 'l'oda decisión corporativa de trascendencia debe ser analizada en términos d e sus efectos sobre estos factores y.s.s en cuanito al prodi y al IUQar de rrab~ 4 . iliclad rada 3d de tos efectivo crrnoo ae riesgo / &? los acciones .. ~. . lo cual se conoce como decisión de política de dividendos.. A los accionistas les gustan los dividendos en efectivo..c. La política óptima d e dividendos es aquella q u e maximiza el precio d e las acciones de la emt>resa. Reglas iiribre :epráct d e cont ratacibn 1.. u i z p u ii. Similares . En caso d e q u e ello se hiciera.. . T I ~ U uJ o vir o servicios 1 2: MAtwios de ut.n7.. $ m**. Uso r e l a t ~ o.. por ende. El administrador financiero d e b e decidir en forma exacta qué cantidad d e las utilidades d e cada periodo s e deben pagar como dividendos en vez d e retenerlas y reinvertirlas dentro d e la empresa. En síntesis.v. Poliiica de c 5.. )olltim controladas ta administración: ntrrnnnopnl - ioner amb . sobre el precio d e las acciones d e la empresa. 7 . Grado d e riesgo d e las utilidades proyectadas 4. pero también les gusta el crecimiento e n las utilidades por acción que proviene d e la reinversión d e utilidades dentro del negocio. - - . supongase que la división d e carbón d e la Occidental Petroleum está considerando la apertura d e una nueva mina... podemos observar que el precio d e las acciones d e la empresa depende d e los siguientes factores: decisiones de política de dividendos Decisiones que se refieren a la cantidad de las iitilidades de cada ejercicio que se deben pagar como dividendos en lugar de retenerlas para reinvertirlas dentro dc la empresa 1. Oportunidad de las corrientes de utilidades 3. irio par. ? Preguntas de autoevaluación Idcntifiquense algunos de los factores que van más allá del control de una empresa y que influyen en el precio de sus acciones.i i?i:ixiniiz. las ci1:iic.i administración financiera la nueva mina? i(:iiánto tiempo se necesitará para qiic la niieva niina prodiizca iitilidades? iCórno dcbcría obtciicrsc el capital iicccs.ifcctan . .is . Ilntre ?:iles factorcs es posible incliiir las rextricciories legales.wcsy.iy opcr.ictiialcs 11 iisar el cfecti\w ahorr. 1.is . Estas decisiones dc política. sil eventual :r>ii.i figiir:l 1-2 prcscnt:i en Corma <¡e diagrama est.iciOn en cl idciitifiqiiensc los cinco factores qiic .i abrir la min:i? Si se adqiiiricr.iccioiics tlc la cni.in deiidas. la administración iomd un conjunto de decisiorics cstratkgicas de política a largo plazo. La rentabilidad.sí'crenciaa los accionistas bajo la foima de dividendos y el grado de riesgo ir.~! x r 1:t empresa.i sido discli.i responder pregiintas conio Cstas. e! nivel general de actividad cconOriiic.ir el proyccto o debería in:intciier sil iiivcl de tlividcndos y financiar 1. jcn qiik caiitidad incrcment.c.il precio (le i. todos los precios d r las acciones tienden a desplazarse hacia arriba o hacia abajo en forma conjiinta. .34 Parte 1 Introducción a 1.id.iccioncs? .idro del extremo izqiiierdo.i.iccioiies de tina empresa. la oportunidad de siis fliijos de efectivo..id:i Lino d e ellos.is otras.s dan lugar a una trayectoria fiitiira para !a empresa. junto con el nivel general d e actividad económica y el nivel de in.licrente en las iiti!idades y dividendos proyectados. EL MEDIO AMBIEN'I'E EXTERNO Aiiiiqiic I. Esto se debe a que.. la ol>oniiiiidady el riesgo afectan al precio d e las acciones d e una empresa.is .ido d e valores.ís de miicfi.i mina con capit:il cxtcriic!? 1. las condiciones que ocurren en el mercado de valor-es conio un todo. Al descrii~.iinc:iitc afcctaii al valor de 1.!xiestos sobrc ingresos corporati\~os.is relaciones genericas.~1i.icioncs de la adniinistracióii ciert. iiifluycn sobre la rentabilidad espcrnd. algunos factores cxtcriios t:inibiCii intliiycn sobre ¡os precios ue diclias acciones.tiarsc dentro del conjiinto de restricciones externas que aparecen en c! rccii.i !.(:ondiiciW sieniprc la riinxiriiizacióri de las iitilidadcs prccio uc I.:i :idniinistración finaiicier.iría ello el grado d e riesgo de Occidental? jJ>cbcría Occidental reducir sus dividendos . en cierta medida.las disposiciones fiscalcs !: las condicioncs del mcrc.i para financi. como tamhikn lo afecta otro factor.iIxira aytidar .c:xpliqiic los cfcctos de c. :idem.itlo de t:il forin. i cm t l ~ i clos diversos aspectos de 1.~Iri forniii en cliic el riesgo y el \:.: I. aplica los conceptos que se cubrieron e n las partes 1 y 11 a Iris decisiones d e activos fijos a largo plazo.imin.il~i. talcs como los inventarios y las cucntas por cobr.~ 35 L.incieros. La administración d e los activos y pasivos circulantes se conoce como adnzinistración del capital d e trabrqo.irtc 11 triita d e la tcorí.iiitc. s.ilorcs dc los lictivos y sobre 1.itcnciÓn .i la prcl>.ta ¡os precios de los v.~.ifcc.iminamos las dccisioiics opcrativ:is cotidianas y a corto plazo.icióii tlc pronósticos fiiirincieros y la planeación y el control fin.il afecta i.i en 1.ipítulo 6 cxplic.i c1i. "Decisiones estratégicas d e inversión a largo plazo: el presiipuesto d e capital". su efecto sobre el valor d e la empresa es muy significativo.idministr.il)itiilo 2 describe los principales cst.is n1ct.ibemos que aquellos activos que sc espcra se conviertan e n efectivo cii el término de un año. Finalnicntc. I>rinicr:iiiiciitc.inor. ex.icioncs en cl iiicrc.ii~alist. En este punto nos desplazamos hacia la fase d e ejecución del proceso de planeación estratégica a largo plazo.idil. La parte V.I ~ L 1 I>.cx.i form. niucstr. Al inicio d e la parte IV (capítulos 9 a l P ) .rc los v.il los .i at1niiiiistr. considerando el muy importante tema del presupuesto d e capital.ivc's tlcl ticmpo determii1.is tlccisioiics tic 1.i parte I coiisiste en tres capítiilos tle apoyo.iii las tiisas tlc intcrc's y cómo iiiicstro sisLcm:i fisc.itlos fin.i la in.i<:ióii.ir.iii los mercados tinancieros. cn el capitiilo 4.sdel ticiiipo y sus cfcct:)s sol. Las partes VI y VI1 se centran en las decisiones financieras a largo plazo: jcuáles son las principales fuentes y formas d e capital a largo plazo. Debido a qiie la planeacihn y la implantación d e gastos importantes d e capital requieren d c varios años. En los capítulos de! 9 al 13 estiidiamos la forma e n q u e se determinan los niveles adecuados de efectivo. l'al y como lo cstablecc 1:i teoría cont:iblc. l n el c.is oblig.ilores y Lis tas.i p.i tic i. ciiánto - .in cii forrn.1 .isc\~alíi.ipitiilo S cxpoiic el v.ipítiilo 1 cxponcnios 1. lin estos tlos capítulos tlirigiinos nuestr.ir.i la Sorni.i priitc 111.~.i conjunta los v.. cl c.inios 1.i" de la administracióri financicr.i I.is d e :-ci~diiiiicnto.ición financiera se rclacion:ii~ciitrc si.is t.ilorcs d e las .MAS .ilor tlel dincro a tr. y d e q u é manera s c debe financiar estos activos circulantes.into a los precios tle I.i los cst:idos financieros tiituros I1:ijo diferentes planes estratégicos y condicioncs opcr.i ~.contempl. cOino s c dctcrmiii. el c.~ii cl dcscmpcn(! d e iiiia empresa y cxp1ic.itlo.im:i I general tlc 111 :ictniinistraciGn financier.isas de rendimiento.itiv.is de la cinprcsa y 1:i "filoso1í.1:1 r:. inventanos y cuentas por cobrar.i 1ii:iiicr:i cii qiic kstc .iccioiics y de i.ición. 1.incr.is. Ii1 c:ipítiiio 3 cslx)iic postcriorn?ciitc 1ri forma c n qiic opci-. y toda vez que las decisiones d e esta área generalmente n o son reversibles y por lo tanto tienden a afectar a las operaciones d c la empresa diirante muchos años..i en qiic se initic e¡ riesgo .. tliie incliiyc los c:il~ítulos y 8.is :iccioncs coino .ilor dcl dincro a ~ravi. se denominan activos circula~ztesy yiie los pasivos qiie dcben licluidarsc a1 cabo d c uri año se denominanpasivos circulantes. i.incicro. Govemmcnt Printing Ofice. La SBA también ha declarado que más de la mitad d e todas las innovaciones e n productos y s e v i c i o s q u e s e han desarrollado e n los Estados Unidos desde la Segunda Guerra Mundial ha sido realiza a por em. Además. Escasez de ~ecursos. casi todo el capital original ha sido agotado. Se dedica a la elaboración d e componentes para serniconductores. la cual e s manejada por el vicepresidente Craig Settle. ~ Aunque las peqiieñas empresas son contribuyentes d e importancia vital para la salud financiera de nuestra economía. Smdl Business . Sin embargo. 10 d c ellos son ingenieros y técnicos que participar1 e n el desarrollo y e n el examen d e los nuevos productos. diclias cmpresas d e tamaño pequeño proporcionan aproximadamente el 60% d e los empleos d e iiegocios d e los Estados Unidos.5. d e los nuevos empleos e n la industria norteamericana. . la compañía tiene 12 e m pleados. tales negocios son frecuentemente frágiles y susceptibles al fracaso como resultado d e una mala administración. Dosdiferenciascspecialmentesignificativasson la escasez d e recursos y los conflictos relacionados con las metas. y hoy e n día ha desarrollado Lina prometedora línea d e productos. además d e casi el 100'X. Algiinos instriictores pueden optar por cubrir los capítulos en una secuencia diferente a la del orden que contiene el libro. Facls aboul Snzall Btciiness anri the U. Además d e Edwards.C.- - La institución denominada Small Business Administration (SBA) ha reportado q u e más del 98%d e todos los negocios s e consideran corno pequeños d e acuerdo c o n las normas d e la SBA. T. y los otros dos son personal d e tipo secretaria].4drriinistration. por lo tanto dicho reordenamiento no ofrecerá mayores dificultades.La Circuit Products Corpora. La parte VI1 también incluye un capítulo sobre la "Administración financiera internacional".: U.Parte I Introducción a la administración Financiera cuesta cada tipo de capital y cómo afecta el método de financiamiento al valor de la empresa? Estas secciones utilizan la mayor parte de los conceptos d e valuación que se desarrollaron anteriormente en este texto y en esta parte analizamos aspectos fundamentales tales como la mezcla óptima d e deudas y de capital contable y la política de dividendos. Settle e s un mago tic niente). La parte VI1 sirve para integrar los aspectos estratégicos a largo plazo descritos en el libro y para mostrar cómo diversas partes encajan entre sí. Edwards utiliza los servicios d e una firma d e contadores cxterrios para desarrollar los estados financieros mensuales d e la compañía. los cuales generalmente s e terminan seis semanas después del fin d e cada mes.iles diferencias han hecho necesario modificar los principios d e la ad- niinistración financiera para que puedan ser debidamente aplicados al área d e las pequeñas empresas.S. Sam Edwards posee el 75% d e las acciones y el resto e s poseído p o r sus amigos y parientes. la manera en que son administradas y los recursos financieros y administrativos d c q u e disponen.-. principalmente en el área d e administración finaiiciera. y recursos de una pequeña empresa - - --. Los capítulos lian sido escritos tle forina modular y aiitóiioma.presarios independientesde n e g o c i o s p e q ~ e ñ o s . Fue añadida debido a la creciente iniportancia d e la globalización en los negocios. tion e s una productora pequeña pero e n desarrollo. publicado anual- Edwürds es plenamenie de las fases de la administración con excepción del área de desarrollo de productos. La compañía empezG sus operaciones con $250 000 e n efectivo. Existe11 varias diferencias significativas entre empresxs pequeñas y grandes relacionadas con la forma e n que son poseídas.Srnall Business Adnzinislration (Washington. D. Edwards piensa que ciertas prioridades dentro del n e g o c i ~son demasiado importantes como para permitirle pasar algún tiempo integrando un presupuesto o haciendo verificaciones periódicas para apreciar qné tan bien se está desempeñando la empresa con relacióii a dicho presupuesto. Sii cartera de activos personales no s e encuentra diversificada e n absoliito. Hacer presupuestos no deja dinero. digamos aproximadamente $15 milíones en ventas. si el personal técnico le presentara una reqiiisición para adquirir algún equipo niievo y costoso para probar los nuevos productos. Edwards constituye un buen ejemplo de un propietario cuya vida se encuentra vinci~ladaa su empresa. ha invertido todo lo que tiene dentro del negocio. Recientemente renunció a un puesto de ingeniería de alto rango e n una cornpañía electrónica de gran tamaño para unirse a la empresa de Edwards. su banco se ha rehusado a prestarle cantidades sustanciales de dinero debido a que la empresa carece de una historia financiera. dada su deficiente o excesiva administración y la escasez de capital a la que suelen enfrentarse. vigilar las relaciones con los inversionistas. Conflictos relacionados con las metas. Sir1 embargo. además de las responsabilidades y deberes que él cumple normalmente. Las empresas de tarnaño pcqueño también difieren de las empresas grandes e n reíación con 1-as metas coiporativas. Dado el grado de su compromiso y la falta de una posicijn de resguardo. proporcionar la aprobación fmal para todos los nuevos productos propuestos y recomendados por el personal técnico. manejar todas Ias decisiones de personal. miriistrativo como e n su habilidad para obtener cantidades adecuadas de capital. pero posee credenciales técnicas muy impresionantes.Capítulo 1 Panorama general de la administración tinanciera la tecnología que carece de interés o experiencia en administración de riegocios. Anteriormente e n este capitulo señalamos que la maximización del precio de las acciones ha sido considerada como la meta de todas las empresas. Edwards tomaría la decisiGn de que se compre o no tal equipo sin hacer ningún anilisis formal o tal vez haciendo un análisis muy pequeño. La administración no solamente tiene una amplitud muy reducida e n las empresas peqiieñas. Por ejemplo. administrar las relaciones de la empresa con su b a n c ~ y administrar el efectivo de la empresa. No ha tomado ni un día d e vacaciones e n seis meses y ito espera hacerlo durante muchos meses más. Él argumenta lo siguiente: "~engo?restntimientosmuy buenos que siempre me indican cómo está cl nivel de efectivo y sencillamente iio tengo tiempo suficiente para hacer análisis más detallados. tomando e n cuenta el hecho de que esta semafia debe preparar una presentación para un cliente potencial y charlar con cierta enipresa acerca de la obtención del capital necesario para que Circuit Products distribuya sus productos en mercados nuevos. No es de extrañar que las empresas pequeñas fracasen con frecuencia. e n comparación con los costos e n los que incurreii las empresas más grandes para emitir acciones. su. Edwards toma una postura muy distinta hacia 3 . Hasta que Circ-uit Products logre alcanzar un tarnaño sustancialmerite bueno. sino que tales empresas tienen grandes dificultades para adquirir los fondos nuevos que se necesitan para su expansión. De tal forma. Su supervivencia depende de su empresa y ha comprometido su futuro con el éxito de la corcpañíá." Por ejemplo. Además. si la compañía i u v i e r ~una oferta pública de acciones e n la primera oportunidad. tomando como base sus "corazonadas". Por ejemplo. Eii síntesis. la compañía no podrá vender acciones u obligaciones al público en general. Edwarcis contempla la elaboración de un análisis formal corno una tarea que se llevaría quclio tiempc. Las responsabilidades de Edwards incluyen hacer contactos con los clientes potenciales. La administración de las pequeñas empresas generalmente tiene muy poca amplitud y sólo una o dos personas clave asumen muchas más responsabilidades de las que podrían manejar e n forma adecuada. las empresas pequeñas tienen restricciones tanto en lo que respecta a su talento ad. El caso de Edw-ards no es poco comúr. costos serían rnuy altos. El acceso a los mercados no públicos tambikn está limitado para Circuit Products.pitales. manejar los aspectos legales del áre3 de patentes y de la emisión de valores. actualinente Circuit Products casi no tiene acceso a los mercados públicos de ca.. Edwards y otros individuos que se encuentran en una posición similar generalmente viven con la idea de "convertir a la empresa en un negocio de inversión pública" o permitir que sea adquirida por una empresa más grande en alguna fecha futura. auncuandonecesitenurgentementeel capital que les ofrecen. la mayoría d e las herramientas que desarrollaremos será útil para los negocios de tamaño pequeño. las breves secciones que tratan de las pequeñas empresas y que aparecen en diversos capítulos servirán como vehículo para discutir aspectos de iinportancia fundamental para este tipo de empresas. 3) un notable incremento e n el uso de las telecomunicaciones para transmitir información y e n el uso de las computadoras para analizar los efectos d e las decisiones financieras alternativas y 4) la crecicn- . En cualqiiier caso. esto Último no tiene ningún sentido cuando se juzga a partir d e la base de la maximización del valor de la empresa. al precio más alto posible. La mayoría de los inversionistas públicos mantiene una cartera bien diversificada de activos y los ingresos de sus empleos generalmente provienen de industrias separadas. Como resultado de esto. Por otra parte. la Circuit Products.el riesgo con relación a la que asumiría un inversionista típico dentro de una compañía d e inversión pública. es común observar que los negocios pequeños tomen acciones tales como rehusarse a admitir nuevos accionistas. 2) las inversiones y 3) la administración financiera. En la medida en que las metas de una pequeña empresa difieran de la maximización del valor de mercado del negocio. Ciertamente. Sin embargo. pero es algo muy obvio cuando se contempla a la luz de los objetivos personales de los propietarios. i La administración financiera s e ha sometido a varios cambios significativos a lo largo del tiempo. tanto el salario de Edwards como el ingreso proveniente de su inversión dependen del éxito de una sola compañía. Sin embargo. Algunos propietarios se ven motivados principalmente por consideraciones tales como el deseo d e ser "sus propios jefes". los motivos de los propietarios de negocios pequeños son complejos. Este capítulo ha proporcionado un panorama gcncrül d e la administración financiera. pero cuatro aspectos fundamentales han recibido el mayor énfasis cn años recientes: 1) la inflación y sus efectos sobre las tasas d c interés. Los conceptos fundamentales q u e han quedado cubiertos son los siguicntcs: i Las finanzas consisten e n tres áreas interrelacionadas: 1) los mercados de dinero y de capitales. algunos de los principios de este texto pueden no ser totalmente aplicables. 2) la liberación de las instituciones financieras. Todo esto hace que su exposición al riesgo sea muy alta. aun cuando dicho valor no pueda observarse en el mercado. 1.0s propietarios-administradores de las empresas pequeñas están a menudo muy interesados en el valor de sus empresas. permanecer acargo del control tiene un cierto valor y dicho valor ciertamente no es fácil de medir. En otras palabras. aun cuando tales herramientas puedan tener que modificarse un tanto. aun cuando esto signifique el no permitir que la em- presa crezca a la tasa más rápida posible o que la empresa no sea tan rentable como pudiera serlo. is ventajas y dcsvcnt:ij. principalmente porque esta forma organizacional rnaximiza el valor de la mayoría de l a .is incliistri:is? ~Canibiarían!. . la mayor parte de los negocios se organiza como corporaciones.inizacióii d e los ncgocios son la persona física. d c la oportunidad de sus utilidades. 1. aqiicllas . I.is cuales incluyen: 1) la amenaza de ser despedidos.i las cmprcsas pcqueiias.i tic otros cjcciitivos? lxpliquc sii respuesta. Las empresas de tamaño pequeño son muy import. H:iy iin níimcro d e formas para motivar a los administradores para que actúen por el mejor de los intereses de los accionistas.iiicicr.i coi1 .ición ofrece .incicro?iAiimcntnria o clisniiniiirin su rclevniici.i 39 te importancia d e los mercados financieros globales y las operaciones de negocios.i. la asociación y la corporación.<:apítulo 1 P:inor. del nivel de deudas que utilice y d e su política de dividendos.indo s e les considera cn forma conjunta.i lo largo d c todo este t c í t o c x p o n d r c n ~ o divcrros s puntos d c intcrks con relacióii .la tnsns "norrnalcs" de rentlimien:~.el.. l i n problema de delegación de autoridad c s i!n conflicto potcnci.ir:i. p o r lo tanto.i I. Los administradores financieros son rcspoiisahles por obtener y usar los fondos e n iina foi-in. Preguntas iCiiiles son las tres formas prtncipaics de organizncióri tlc los ncgocios? j<:iiiles son I:is principalcs vent.il <le intereses qiie pucde surgir cntre: 1) los propietarios clc ia empresa y sil administración o 2) los accionistas y los .ijas y dcsvent:ijas tlc catl.i tle ellas? 1-2 iScrá igu:il la tasa "normal" de rcridimiento sobre la inversión p. lil precio de las acciones de la empresa tlcpcnde d e siis utilidades por acción proyectad .ifectado el p:ipcl tlel . del riesgo de las utilidades proyectadas.i atlministracióii fin. 1-1 .is.ima gencral de I.lig. Por otra partc.is tres principales formas d e org. 1-3 Si in tasa tlc inflación aiiment.i .i un. 2) la amenaza de las adquisiciones empresariales y 3) la oferta de incentivos administrativos estnictiirridos en una fornia adcciiada.icreedorcs (los ol.ici<íii .iniz.2 nieta principal d e 13 administración tlebc ser maximizar la riqueza de los accionistas y esto implica maximizar el precio de las acciones de la empresa. empresas.i tr.ivks dcl tiempo? 1'xpliq"c sil respiicst.i qiic maxirnice el valor de sus einpresas.intcs cu. I.itliniiiistrntlor tiii.i tod.ir.ilgiiii. Aiiiiqiie c:ida forma de org.is I.icionistas).iccioncs (liic m:iximiccn los precios d e I:is acciones también incrcmcntarin el bienestar soci:il. jcómo se vcrí. a compañía contribuyó con $1. su ciudad d e origen. se hicieron las siguientes declaraciones: a. La placta no producirá ingresos durante 4 años.40 Parte 1 Introducción a la administración financiera 1-4 ¿Debería concebirse la maximización de la riqueza de los accionistas como una rneta a c o n o plazo o a largo plazo? Por ejemplo. Por consiguiente. d. pero otra operación tuviera probabilidades de mantener las acciones a un nivel d e $20 durante varios años para posteriormente elevarlas a $40 e n 5 años. tan sGlo pagará ei 30Y) conio dividendos. Más tarde dentro del mismo informe. La compañía ha estado pagando la mitad de sus ~itilidadescomo dividendos y Iia estado reteniendo la otra mitad. Los planes consisten en utilizar combustible nuclear e n lugar d e carbón para producir clectricitlad e n el futuro. c . 1. La compañía está invirtiendo $500 millones para abrir una nueva planta e n México. en lo sucesivo la mezcla d e financiamiento será de 50-50. . ¿qué acción sería mejor? ¿Podría usted citar algunas operaciones corporativas específicas que pudieran tener estas tendencias generales? 1-5 Tomando como base sus conocimientos e n el área contable. ¿tomaría usted decisiones que niaximizaran el bienestar de los accionistas o que maximizaran sus propios intereses personales? ¿Cuáles son las decisiones que podrían tomar los accionistas para asegurarse de que coincidieran los intereses de la administración y los d e los accionistas? ¿Qué otros factores podrían influir sobre las operaciones de la administración? 1-9 El presidente de la United Semiconductor Corporation hizo la siguiente afirmación durante el informe anual de la compañía: "La meta primordial d e United consiste en incrementar el valor del capital contable d e los accionistas comunes a través del tiempo". si una operación tuviera probabilidades d e aumentar el precio d e las acciones d e la empresa <teun nivel actual d e $20 a un nivel de $25 en 6 meses y posteriormente a un nivel de $30 en 5 años. ¿puede usted describir algunas diferencias tle procedimientos contables que pudieran Iiacer dilicil comparar el desempeño relativo d e distintas empresas? 1-6 ¿Sería probable que la administración d e una empresa que operara dentro de una industria oligopolística o dentro d e una industria competitiva participara en lo que podría llamarse "prácticas socialmente conscientes"? Explique su razonamiento. las utilidades se verán reducidas durante este periodo e n comparación con las que se Iiubieran obtenido si no se hubiera tomado la decisión d e abrir la nueva planta. Aunque anteriormente los activos habían sido financiados con un 35%d e deudas y con un 65% d e capital contable. por lo tanto. e .5 millones para la orquesta sinfónica d e San Francisco. La compañía utiliza una gran cantidad de electricidad e n sus operaciones d e manufactura y genera por sí misma la mayor parte de su energía. b. 1-7 ¿Cuál es la diferencia que existe entre la maximización del precio de las acciones y la maximización de las utilidades? ¿Bajo qué condiciones podría la maximización de las utilidades no conducir a la maximización del precio d e las acciones? 1-8 Si usted fuera el presidente de una corporación d e gran tamaño cuyo capital fuera poseído por el público inversionista. La compañía está aumentando su nivel relativo en cuanto al uso d e deudas. m. J. Posteriormente analice la forma en que cada una de estas operaciones podría afectar al precio d e las acciones d e United. tasa normal de rendimiento Problema de delegación de autoridad. e. costos tle delegación de autoridad Adquisición empresarial apalancada (LBO) Píldora envenenada. 1. oferta directa Responsabilidad social. sus clientes y su fuerza de trabajo ante cada una de estas operaciones. Problema de autoevaluación (La solzla'ón aparece en el Ape'ndice B) ST-1 Términos clave Definase cada uno d e los siguientes términos: a. k. opciones de acciones para cjccutivos Maximización de utilidades Utilidades por acción Decisión de política d e dividendos Negocios pequeños versus negocios grandes . Persona fisica. g. asociación. d. C. i. Etica de negocios Utilidades normales. corporación Maximización de la riqueza de los accionistas Adquisicion empresarial liostil. b. f. h.Capítulo 1 Panorama general de la administración financiera 41 Analice la forma en que reaccionarían los accionistas de United. litigio de apoderamiento. correo negro Acciones d e desempeño. ninguno recibe tanta atención como el informe anualpara los accionistas. la mayoría de los analistas financieros piensa que las compañías les deben a sus inversionistas la capacidadpara distinguir entre la fanfa- . tales como los 10-Ks. los ejecutivos de alto nivel empiezan a trabajar en dicho informe seis meses antes de su publicación. no sería necesario que se le dedicaran tantos refinamientos si la única meta del informe anual fuera informar a los accionistas acerca de los resultados financieros. como un informs anual. En efecto.Naturalmente. . Sin embargo.. los cuales contienen una mayor cantidad de información detallada y de datos reales. la mayoría de los informes anuales es actualmente producida por el director de relaciones públicas en lugar del director financiero. Debido a sus muchas exageraciones. para obtener los resultados deseados. De hecho. los informes anuales han perdido credibilidad. elabora gráficas y narra la historia que a su presidente le gustaría que se narrara. la filoso$a y la personalidad de una compañía también cuentan y son pocos los documentos que pueden ofrecer una mejor visión de tales intangibles. y utilizando fotografías a cuatro colores. cada empresa diseña antologías.Análisis de estados financieros UNA PERSPECTIVA ADMINISTRATIVA De todos los documentos que publican las compañías grandes. propios de revistas. y que además deben serpresentados por ley ante la Securities and Exchange Commis. Desde luego. la mayorparte de las compañías de gran tamaño ha convertido sus informes anuales en %paradores resplandecientes de la administración': Usando formatos lustrosos. La mayoría de estas empresas suele contratar diseñadores y escritores profesionales para asegurar que el informe final luzca muy bieny muestre una excelente redacción. Los analistas de Wall Streety otros inversionistas altamente sofisticados prefieren usar documentos de revelación financiera más directos. En algunas empresas. sion. principalmente para quienes buscan información financiera seria. En una carta lamentó las complejidades de la contabilidad e hizo la siguiente observación: "Los indios Yanomamo emplean tan sólo tres números: uno. quien presidía un panel de la SEC dedicado a estu- . así como sus planes para el mejoramiento.fotografras ni tinta de color. De hecho. Algunos de nuestros esfuerzos de expansión -iniciados en gran parte por el presidente." Consecuentemente. Por ejemplo. De hecho.44 Parte 1 Introdiicción a la administracibn financiera rria y los hechos reales Desean ver informes anuales que examiíleiz en una forma realista los asuntos de negocios de la empresa y que exporzgan sobre una base realista aquellos proyectos que habrán de afectar al bienestar corporativo en el futuro. les gustaría ver que los informes anuales se convirtieran en el equivalente de una serie de tarjetas de reportes administrativos. A.. Por lo menos.&. Pero Buffett alegaría sin duda que. Buffett ha dicho lo siguiente: 'Simulo que tengo un socio muy inteligente que ha permanecido alejado de mí durante un año y que necesita ser informado en relación con todo lo que ha sucedido. en u n informe reciente escribió las siguientes líneas: "Continuamos buscando formas de ampliar nuestras operaciones de seguros. tampoco contienen diagramas de bawas nigrhficas. aunque sean probablemente un tanto subjetivaspara lospuristm de lu información financiera. cualesquiera que fueran sus inconvenientq su enfoque muestra un g m n respeto por la inteligencia ypor la capacidad de los accionistaspara entender las cosas. Sommer Jr. pero la reacción de ustedes hacia este intento no debería ser motivo para u n goce deseefrenado. Esto da a los lectores suficiente libertadpara concentrarse en los estados financieros de la compañía y en la interpretación que Buffett haga de ellos." Buffeít también utiliza sus cartaspara educar a sus accionistasy para ayuáarlos a interpretar los datos que sepresentan en el resto del informe. que algunos lectores podrían sentirse realmente intimidados por la sobrecarga de información.han sido poco fructí$eros. en las cartas que incluye en sus informes admite a menudo sus eworesypone de relieve lo negativo." Las cartas de Buffeít. los informes anuales de Berkshire Hathaway's no contienen. Un director ejecutivo que ha mostrado su acuerdo con los analistas financieros es Warren Buffett. representan u n paso gigantesco hacia la dirección deseada. adem. dos y más de dos. Dada tal información. quien por mucho tiempo ha sidopresidente de Berkshire Hathaway y quien también ha sido presidente interino de Salomon Brothers Inc. A. mientras que otros han sido costosos fracasos. los accionistas estarían mejor dotados para poder tomar decisiones inteligentes de inversión. donde se detallaran los puntos fuertes y los puntos débiles ae la empresa. Tal vez algún día les llegue su momento. Algunos directores q'ecutivos podrían alegar que tal enfoque "al desnudo " es demasiado monótono para el acciortista promedio y. Al describir su actitud hacia los lectores del informe. muestra un mayor respeto del que muestra u n informe anual promedio. declara que su grupo estuvo de acuerdo en que las cartas como las de Buffeett son importantes. ¿Recomendaría usted que otras compañías hicieran lo mismo? informe anual Reporte que emite anualmente una corporación. e n los capítulos restantes. el informe anual es probablemente el más importante. En este capítulo exponemos la forma e n que los administradores financieros (y los inversionistas) evalúan la posición actual d e la emprcsa. En este reporte se dan dos tipos d e información. Si la adnlinistración ha d e maxirnizar el valor d e una empresa. Primero aparece una sección d e tipo verbal. piense en los diferentes tipos de información que las corporacionesproPorcionan a sus accionistas. la contabilidad se centra e n la forma e n que se hacen los estados financieros. así como la opinión d e la administración acerca de las o p eraciones del año inmediatamente anterior y d e los prospectos futuros d e la empresa. Pocos directores ejecutivos son tan listos y en tan diversasformas como Warren. se necesita u n presidente con ideas interesantesparu escribir una carta delpresidente que resulte interesante. q u e describe los resultados operativos que se observaron durante el año inmediatamentc anterior y a continuacióii expone los nuevos desarrollos que afectarán . Postcriormente. francas y a menudo autocríticas dentro de los informes anuales de su compañía. Va dirigido a sus accionistas. afirma lo siguiente: ' l a s cartas de Warren son únicas. El análisis d e estados financieros incluye una comparación del desempeño d e la cmpresa frente al d e otras empresas dentro d e la misma industria. En sil mayor parte." En otraspalabras. la cual se presenta a menudo como una carta del presidente d e la empresa. Contiene los estados financieros básicos. este capítulo deberá ser una revisión d e lo que se haya estudiado e n los cursos d e contabilidad. ¿Los estudos financieros básicos proporcionan datos adecuados paru las decisiones de inversión? ¿Qué otros tipos de información podrían ser de utilidad? Considérense también las ventajas y desventajas de la decisión delpresidente Buffettpara incluir cartas amplias. mientras que nuestro foco d c atención se refiere a cómo dichos documentos son usados por la administración para mejorar el desempeño d e la empresa y por los inversionistas para asignar un valor a las acciones de una empresa. Sin embargo. A rnedida que lea este capítulo. ESTADOS Y REPORTES FINANCIEROS De los varios reportes que las corporaciones emiten para sus accionistas. debe tomar ventaja d e los puntos fuertes d e la empresa y corregir sus puntos débiles.Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 45 diar las prácticas de revelación de información. Sin embargo. Esto ayuda a la administración a identificar deficiencias y posteriormente a tomar acciones para mejorar el desempeño. Sería terriblemente dzficil encontrar ese tipo de talento en todos los directores ejecutivos. examinaremos los tipos d e operaciones que puede ejecutar un administrador financiero para mejorar la posición d e su compañía e n el futuro y aumentar con ello el precio d e sus acciones. Desde luego. Allied ha crecido unifornwriiente y se ha ganado la reputación d e ser una d e las mejores empresas dentro d e su propia industria. Sin embargo. a ' Las empresas tambien proporcicinan informes trimestrales. estos documentos proporcionan un panorama contable con relación a las operaciones del negocio y a su posición financiera. el balancegeneral. podría n o ocurrir un incremento e n la rentabilidad. Formada e n 1977 cuando varias empresas regionales se fusionaron. la administracióii procedió después a presentar un panorama más optimista para el futuro. junto c o n diversos resúmenes históricos acerca d e las estadísticas operativas clave correspondientes a los cinco o diez años anteriores. el informe anual es ciertamente d e gran interés para los inversionistas. procesador y distribuidor d e una amplia variedad d e productos alimenticios. las utilidades d e Allied Food Products disminuyeron abruptamente e n el año d e 1992 a $1 13. Finalmente. el estado de utilidades retenidas y el estado deflujo de efectivo-. SEC). la información contenida en un informe anual es utilizada por los inversionistas para formarse expectativas acerca de las corrientes futuras de utilidades y de dividendos. por lo general. mientras q u e las declaraciones verbales tratan d e explicar la razón p o r la cual las cosas resultaron ser como fueron.5 millones versus $118 millones e n 1991. Dichos repones e informes se presentan ante la Securities and Exchange Commission (ComisiOn de valores e intercambio. generahente un tfimestre o un año. También se proporcionan datos específicos para los dos años más recientes. Las ventas netas se muestran e n la parte superior de ellas. abarcan un periodo que va de 10a 20 años Iiacia el pasado. La administración informó q u e tal disminución fue el resultado d e una serie d e pérdidas asociadas con una sequía y d e un incremento e n los costos ocasionado por una huelga d e tres meses. muchas empresas de gran tamaño tambiCn suelen publicar con~plementosestadísticos. y se ponen a disposiciím de los accionistas por petición expresa dirigida al secretario corporativo de la compañía. afirmando que se había reiniciado la totalidad d e las operaciones. Las declaraciones financieras reportan lo que realmente ha sucedido a las utilidades y a los dividendos a lo largo de los últimos años. Por ejemplo. se les conoce como reportes 10-K. De cualquier modo. comúnmente. El estado de resu?iados estado de resultados Documento que resume los Y los gastos de una empresa a lo largo de un penodo contable. los cuales proporcionan diversos datos relacionados con los estados financieros y razones financierasclave. Además. Por tanto. las empresas de gran tamaño presentan estados financieros aún más detallados. . por lo q u e los analistas deberían comparar las declaraciories anteriores d e la administración con los resultados subsecuentes.' Las informaciones cuantitativa y verbal son igualmente importantcs.46 Parte 1 Introducción a la administración financiera a las operaciones futuras. y proporcionan repones específicos para cada división o subsidiaria de importancia. que varios negocios d e tipo improductivo habían sido eliminados y que s c esperaba que las utilidades d e 1993 aumentaran visiblemente. Cori propósitos ilustrativos: utilizaremos algunos datos tomados d e la Allied Food Products. se sustraen varios costos iñcluyendo los d e cada estado. Segundo. el informe anual presenta cuatro estados financieros básicos -el estado de resultados. Tomados en forma conjunta. pero estos son muclio menus amplios que los repones anuales. El cuadro 2-1 proporciona el estado de resultados d e Allied Food Products para los años d e 195)1 y 1992. $57 500 000 50 O00 000 = . en el ingreso neto disponible p a n los accionistas-. pero alin así logró aumentar sus dividendos de $1 . las utilidades por acción (EPS) se conocen como "la línea del fondo". O 6 a $1.Capítuló2 Análisis de estados financieros 47 Cuadro 2-1 1 AUied Food Products: Estados de resultados para los años terminados el 31 de diciembre (millones de dólares. .27 por acción en 1992. En la parte inferior de este documento se presenta un informe acerca de las utilidades y de los dividendos por acción. OhCrvese que las utilidades por acci0n se basan cn las utilidades despuks de pagar los dividendos preferentes -es tlecir. las utilidades por acción son las más importantes. Allied ganó $2. En la administración financiera.1 impuestos sobre ingresos. para obtener el ingreso neto disponible para los accionistas comunes. excepto e n los datos por acción) Ventas netas Costos excluyendo depreciación Depreciación Costos totales e n operación IJtilidades antes d e intereses e iinpuestos (EBIT) Menos intereses Utilidades arites d e impuestos (EBT) Impuestos (40%) Ingreso neto antes d e dividendos preferentes Dividendos preferentes Ingreso n e t o disponible para los accionistas comunes Dividendos comunes Aumento e n utilidades retenidas Datos d e acción: Precio por acción c o m ú n Utilidades por acción (EPS)" Dividendos p o r acción (DPS)' IIay 50 000 000 de acciones dc capital común cn circulaciún. a partir de un nivel de $2. lo cual denota que dc todas las partidas del estado d e resultados.S113 500 000 Acciona comunes en circuiacií)ñ 50 000 000 DPS = Dividendos pagados a los accionistas comunes Acciones comunes en circulación = s2.36 en 1991.15.27 . Los cálculos tle las utilidades por acci6n y de los dividendos por acciOn para 1992 son los siguientes: EPS = 1 Ingreso neto . Los fondos tle amortizacií>nse exponen en el capitulo 20. los cuales se presentan en el cuadro 2-2. los documentos se deben pagar en un término de 90 días y así sucesivamente. un fondo de amortización se refiere sencillamente al reembolso de una deuda a l a g o plazo. mientras que el lado derecho muestra los pasivos y el capital contable. a Allietl se le requirió que pagara $20 millones por sus obligaciones hipotecarias durante 1992. De esta forma. Es importante hacer notar algunos puntos adicionales acerca del balance general: 1. muestra los activos de la empresa.10 tanto nunca deben "liquidarse". Los derechos sobre los activos se listan de acuerdo con el orden en que deben ser liquidados: las cuentas por pagar se deben liquidar por lo general en un término de 30 días. Aunque todos los activos se expresan en términos de dólares. En este caso. Los activos se listan en el orden de su "liquidez" o tomando como base el periodo que generalmente se necesita para convertirlos en efectivo.pero en síntesis. los inventarios muestran los dólares que la compañía ha invertido en materia prima. El lado izquierdo de los balances generales a fines de 1991 y 1992 de Allied. hasta llegar a las cuentas de capital contable de los accionistas. aunque en un balance general más detallado se deberia mostrar como una partitla separada dentro del pasivo circulante El balance general balance general 3 D O ~ ~ m e nque t o Presenta la posición financiera de una empresa a una fecha determinada. en producción en proceso y en productos . las cuales representan la propiedad de la empresa y por.48 Parte 1 Introducción a la administración financiera Cuadro 2-2 1 Allied Foods Products: Balances generales al 31 de diciembre (millones de dólares) Activos 1 1 1992 ECectivo y valores ciegociables $ 10 1991 $ 80 Pasivos y capital contable 375 315 Documentos por pagar Inventarios 615 4 15 Pasivos acumulados Planta y equipo neto $ 1 000 1000 $ 810 Total pasivos circulantes 870 Obligaciones a largo plazo 754 580 $ 1064 $ 800 Acciones preferentes (400 000 acciones) 40 40 Acciones comunes (50 000 000 acciones) 130 130 Deuda total Utilidades retenidas $2000 -- Total activos $1680 - 1991 Cuentas por pagar Cuentas por cobrar Total activos circulantes 1992 766 710 Capital contable común $ 896 $ 840 - Total pasivos y capital contable $2000 - ____ $1680 - Nota: Las obligaciones tienen un requerimientode fondo de amortización de $20 millones por año. Las cuentas por cobrar representan documentos que otras personas le deben a Ailied. la porción circulante de la deuda a largo plazo se ha incluido en los documentos por pagar. Efectivo versus otros activos. tan sólo el efectivo representa dinero real. o los derechos que pesan contra tales activos. Los activos que n o constituyen efectivo deberán producir fondos líqiiidos a través del tiempo. Actualmente. los activos fijos reflejan la cantidad d e dinero que Allied pagó por su planta y equipo cuando adquirió tales activos e n algún momento del pasado.$1064000000- $40000000 = $896000000 Supóngase que los activos disminuyen d e valor -por ejemplo. Allied puede emitir cheques por un total d e $10 millones (versus pasivos circulantes d e $310 millones a pagar dentro d e un año). y por lo tanto el valor del capital contable común d e los accionistas debe disminuir. tales beneficios se devengarán exclusivamente a favor d e los accionistas comunes.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 49 terminados disponibles para venta. tal y como se describe a continuación: Activos - Pasivos Capital contable -Capital preferente = común de los accionistas $2000000000. se reducirá el saldo de efectivo y la reserva será eliminada. Pasivos versus capital contable de los accionistas. . muchas empresas n o usan ningún capital preferente y aquellas que sí lo hacen generalmente n o lo usan e n grandes can- 'Sena posible dividir los pasivos en: 1) deudas contraidas a favor de terceros y 2) otras partidas. 2. se registrará una pérdida. Capital preferente versus capital común. Dichas reserva-. supóngase que algunas d e las cuentas por cobrar son canceladas como cuentas malas.' El capital contable común de los accionistas o capital contable neto representa un valor residual. capital exhibido. Toda vez que nosotros no liemos heclio esta distincibn. Los pasivos y el capital preferente permanecen constantes. Si la compañía gana ellitigio. ocasionalmente. utilidades retenidas y. Tal y c o m o se verá e n el capítulo 2 1. Además. nótese q u e si los valores d e los activos aumentan (tal vez debido a la inflación). En caso d e quiebra. 3. reservas y similares. ciertas reservas. el capital preferente es catalogado por debajo d e las deudas pero por arriba del capital común. pero no representan efectivo a la mano y la cantidad d e efectivo que producirían si se vendieran el día de hoy podría ser más alta o más baja q u e los valores a los cuales se llevan en libros.representan tina tnnsfhncia contable que va de la cuenta de utilidades retenidas a la ciienia de reserva. Finalmente. Por consiguiente. los términos delrdav ypmivos se usarán coino sinónimos. Si lo pierde. el capital preferente representa un punto intermedio entre el capital común y las deudas. Es importante hacer notar que las empresas crean con frecuencia reservas para cubrir ciertas contingencias. el riesgo d e las fluctuaciones e n el valor d e los activos recae e n los accionistas comunes. Los derechos capital contable com ú n d e los accionistas (capital contable neto) Capital proporcionado por los accionistas cornuncs -capital social. tales como los costos potenciales originados por un litigio ante los tribunales. el dividendo preferente es fijo y por lo tanto los accionistas preferentes no se benefician cuando crecen las utilidades d e la compañía. las utilidades retenidas serán afectadas con iin crkdito contable y la reserva será eliminada. El capital contable total incluye al capital contable común más el capital preferente. tales como impuestos diferidos. que pesan contra los activos pueden ser de dos tipos ----pasivos (o el dinero que debe la compañía) y la posición d e propiedad d e los accionistas. Sin embargo. 91. generalmente nos referimos al "capital contable común". AnáLisis de la cuenta de capital contable común. Allied usa el método PEPS (pri-* meras entradas. Las otras dos cuentas d e capital conta. las utilidades por acción hubieran disminuido en 36 centavos. En la parte restante d e este capítulo. producirá un valor más alto para el inventario tal y como se reporta e n el balance. La cuenta d e utilidades retenidas se construye acumulativamente a lo largo del tiempo a medida que la empresa "ahorra" una parte d e sus utilidades e n lugar d e pagar la totalidad d e las ganancias como dividendos. Por ejemplo. si la compañía hubiera optado por cambiar al método UEPS e n 1992. utilidades retenidas Aquella porción d e las utilidades d e la empresa q u e Iia sido ahorrada e n vez d e pagarse como dividendos. b) sus utilidades reportadas son consiguientemente más altas.50 Parte 1 Introducción a la administración financiera tidades. Por . agregamos las tres cuentas d e capital contable común y llamamos a esta suma capital contable común o valor neto. Sin embargo. pero dará como resultado un costo d e ventas más bajo e n el estado d e resultados. ble común provienen d e la emisión d e acciones para la obtención d e capital.más que otros artículos idénticos que se hubieran comprado hace un año. un acreedor potencial estaría más interesado e n la cantidad d e dinero que hayan aportado los propietarios q u e e n la forma e n la cual cl dinero fue aportado. Puesto que Allied usa el método PEPS y puesto que la inflación ha estado ocurriendo. En el caso d e Allied. Por ejemplo. hasta $1. a menos que se incluya la palabra "total". a) su costo d e ventas es más bajo del que hubiera alcanzado bajo el métod o UEPS. si los costos están aumentando a una tasa anual del lo%. los artículos del inventario q u e se acabaran d e adquirir costarían sólo un lo'%. capital exhibido y utilidades retenidas. Por otra parte. primeras salidas). El análisis d e las cuentas d e capital contable comúii es importante para algunos propósitos pero n o para otros. una breve visión anticipada d e tal material resulta muy útil e n este momento. También podría haber usado el método UEPS (últimas entradas. Durante un periodo d e precios crecientes el método PEPS. cuando se usa el término "capital contable" e n las finanzas. obsérvese q u e la sección del capital contable común se divide e n tres cuentas -capital social. En el capítulo 19 s e proporciona una amplia exposición acerca d e las cuentas d e capital contable comíin. primeras salidas) para determinar el valor del inventario que se muestra e n su balance general ($61 5 millones). y su cifra d e inventarios reportada e n el balance general hubiera sido d e $585 000 000 e n vez d e $61 5 000 000. Por consiguiente. a comparación del método UEPS. un accionista potencial estaría interesado e n saber si la compañía realmente ha ganad o los fondos que se reportan e n sus cuentas d e capital contable o si tales fondos provinieron e n realidad d e la venta d e acciones. c) sus inventarios reportados e n el balance general son más altos d e lo que hubieran sido si la empresa hubiera usado el método UEPS. Contabiiización de los inventarios. Primero. "Las acciones comunes y el proceso d e banca d e inversión". durante el año calendario 1992-. pero usan el método e n línea recta.iItas inmediatamente despiiés d e dicha época. La cifra d e las utilidades retenidas que aparece aquí es igual a la suma d e las iitilidades retenidas aniialmente. El balance general puede concebirse c o m o iina fotografia d e la posición financiera d e la empresa a unafecha especqica . el ciial da como resultado iin carg o por depreciación más bajo para los infornies dirigidos a los accionistas.por ejemplo. Estado de utilidades retenidas Los cambios qiie se registran en las cuentas d e capital contable común entre las fechas d e los balances generales se reportan en el estado de utilidades retenidas. al 31 d e diciembre d e 1991-. estado de utilidades retenidas Documento que muestra la cantidad d e las utilidades d e la empresa que no se pagaron como dividendos. 6 . pero esta ciienta se había reducido a $10 millones a finales d e 1992. Por consiguiente. Métodos de depreciación. Allied ha optado por usar una depreciación acelerada tanto para informar a sus accionistas como para propósitos fiscales. qiie los préstamos bancarios aumentan o disminiiyen y así sucesivamente. E1 estado d e utilidades retenidas d e Allied se muestra en el ciiadro .Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 51 consiguiente. La dimensión del tiempo. también hubieran sido aproximadamcnte $25 000 000 más altas.alances generales. los balances generales d e la empresa cambiarán a lo largo del año. al 31 d e diciembre d e 1991. Allied tenía $80 millones invertidos e n efectivo y e n valores negociables. El balance general cambia todos los días .por ejemplo. Si Allied hubiera optado por usar un método d e depreciación en 1ínea recta para informar a sus accionistas. pero sus iriveritarios son bajos y sus cuentas por cobrar sori . Las compañías usan a meniido el mktodo más veloz posible para calciilar la depreciación fiscal para efectos fiscales.0s mil millones que aparecen e n la partida d e "planta-neto" dentro del balance y por consigiiiente sus iitilidades retenidas. Por sil parte.i medida que los inventarios aumentan o disminuyen. el método d e valuación d e inventarios utilizado piiedc tener iin efecto significativo sobre los estados financieros. Aquellas compañías cuyos mercados son d e natiiraleza estaciona1 muestran cambios especialmente fuertes e n sus 1. dependiendo d e la fecha cti la cual se elabore tal estado. el estado d e resultados informa acerca d e Ias operaciones habidas a lo largo de u n periodo de tiempo . lo mismo que sus iitilidades por acción.5 millones. 1. Sin embargo. 1. a lo largo d e los años que componen la historia d e la empresa. su gasto por depreciación hubiera sido d e casi $25 000 000 menos y por lo tanto sil ingreso neto hubiera sido más alto. De manera similar. que se añaden o s e retiran activos fijos.0s inventarios d e Allied son bajos justamente antes d e la temporada d e cosechas y son altos después d e que las cosechas d e otoño han sido recolectadas y procesadas. 7. Allicd tuvo ventas d c $3000 millones y su ingreso neto disponible para los accionistas comiines fue d e $113. la mayoría d e los minoristas tiene inventarios d e gran tamaño justamente antes d e la Navidad. Ile tal forma. ' Ingreso contable versus flujo de efectivo Cuando se estudia el estado d e resultados en los cursos d e contabilidad. Por lo tanto. 1 9 91 M i s : i n g r e s o ricto. la empresa Iia ganado un ingresn. los caml~iosen las utilidades retenidas resultan del hecho d e q u e los accionistas comunes permiten a la empresa reinvertir internamente aquellos fondos que. en iiiventarios y e n otras partidas siniilarcs. la partida del balance general denominada "Utilidades retenidas" aumentó d e $710 000 000 a finales de 1991 a $766 000 000 a finales d e 1992. d i c i e m b r e 3 1 . pen) si tuviera tan bólo 23 centavos en 5 i i bolsillo más $5 en su cuenta dc clieques.5 millones durante 1992. La misnia situacibn es válida para los intlividuos. Los cambios en las utilidades retenidas representan el reconocimiento d e que el ingreso generado por la empresa durante un periodo contable ha sido invertido eri los activos.3. y en iodo el resto tle la obra. pero no activo en sí mismo. por conbiguicnte. 1 9 9 2 M e n o s : d i v i d e n d o s p a r a l o s accionistas c o m u n e s Saldo e n iitilidadcs retenidas. La compañía ganó $1 13. De tal forma.5)' ~- $766. Obsérvese que la cuenta d e balance denominada "lJtilidades retenidas" representa un derecho contra los activos. tal y como se reportan en el balance. ( 2.) Aun ciiando una empresa reporte la obtencií~nde utilidades record y muestre un incremento e n la curnta d e iitilidacles retenidas. Dicho de otra manera. d e otra manera. 1 9 9 2 $ 710. iisted tendría ciertamente un faltanie de efectivo.0 113. podrían haberse distribuido como dividendos. pero no en una cuenta bancaria. llsted podría ser el propietario d e un nuevo LiMW (hin prkstamo). de iina gran cantidad d e ropa y de iin estereofónico muy costoso y. de acuerdo con los principios d e contabilidacl gencralmi-nte aceptados.I'arte 1 Introducción a la administración financiera Cuadro 2-3 1 AUied Food Products: Estado de utilidades retenidas por el año terminado al 31 de diciembre de 1993 (millones de dólares) Saldo e n utilidades retenidas. Además. las empresas retienen utilidades principalinente para ampliar el negocio y esto significa el hacer una inversión en planta y equipo. el énfasis tiende a recaer sobre la determinación del ingreso neto p a n la empresa. puede llegar a tener un faltante de efectivo. las utilidades retenirias.5 millones e n dividendos comunes y reinvirtió $56 millones dentro del negocio. pagó $57. teridrin i i i i capital contable de gran valor. La existencia d e un núniero positivo en la cuenta de utilidatles retenidas indica tan sOlo que en el pasado. ' El monto que s e reporta e n la cuenta d e utilidatles retenidas n o es una indicacií)n d e la cantidad cle cfectivo cle qiie dispone 12 empresa El saldo en efectivo (a la feclia del balance general) se encuentra cn la cuenta d e efectivo -una cuenta de activi)-.0 '' En este dociimcnto. sc usirán parkntesis para designar números negativos. d i c i e m b r e 3 1 . .5 (57. pero que sus dividendos Iian sido inferíores a su ingrrso reportad. no representan efectivo y tampoco están "disponil~les"parael pago de dividendos o de cualquier otra cosa. 131 valor d e un activo (o d e toda una empresa) se determina a través del flujo d e efectivo qiie ésta genera. menos los cargos por intereses y menos los impuestos. considere el siguiente estado d e resultados (columna 1) y su correspondiente estado d e flujo d e efectivo (columna 2). Observe que los flujos d e efectivo son iguales al ingreso neto más la depreciación: .Capítulo 2 Análisis de estados financieros flujos de efectivo El efectivo neto y real q ue una genera "gún penodo pecífico. Sin embargo. Tal como lo mencionamos en el capítulo 1 . Por ejemplo. ya que los fondos fueron erogados en 1991. debe añadirse nuevarnerzte al ingreso neto para obtener una estimación delflujo de efectivo proveniente de las operaciones. Ambos s e presentan e n forma simplificada. Si el gasto d e depreciación dejara d e considerarse. porque los dividendos dehen pagarse en efectivo y porque el efectivo es indispensable para comprar aquellos activos que se requiereri para continuar las operaciones. " 53 Sin embargo. Los fliijos d e efectivo de un negocio generalniente son iguales al efectivo proveniente d e las ventas. Recuérdese d e los cursos d c contabilidad que la depreciación es iin cargo anual que se aplica contra los ingresos y el cual refleja el costo estimado en dólares del equipo d e capital usado en el proceso productivo. Para apreciar la forma e n que la depreciación afecta a los flujos d e efectivo. La depreciación es un cargo que no representa una salida de efectioo. se carga contra prodiicción a lo largo d e los 5 años d e la vida depreciable d e la máquina. e n lugar d e ello. por lo tanto. en oposición al ingreso neto contable. pero el flujo d e efectivo es aún más importante. necesitamos estudiar la depreciación. los administradores deben esforzarse por maxirnizar los flujos d e efectivo disponibles a largo plazo ~ 3 r los d accionistas. Sin embargo. 'Toda vez que el valor d e cualquier activo. aun el de tina acción d e capital. el cargo por depreciación que se aplica contra los ingresos desde 1992 hasta 1996 n o es un desembolso d e efectivo. para determinar la cuantía d e los ingresos. Este costo d e $100 000 n o es erogado en el año d e la compra. Aquí suponemos que todos los ingresos p o r ventas se recibieron e n efectivo durante el año y que todos los costos excepto la depreciación se pagaron en efectivo durante el año. depende d e los flujos d e efectivo prodiicidos por el activo. El ingreso neto d e la empresa e s iniportante. suponga que una niáquina con una vida d e 5 arios y con iin valor d c salvamento esperado d e cero se comprara e n 1991 en $100 000. las iitilidades aparecerían exageradas y los impuestos seiían demasiado altos. antes d e que continuemos. menos los costos operativos e n efectivo. en las finanzas nos concentramos e n los flujos de efectivo. la meta d e una empresa debe ser la maximización del precio d e sus acciones. El cargo anual por depreciación se deduce d e los iilgresos por ventas. junto con otros costos tales c o m o la mano d e obra y la materia prima. tal y conio lo son los cargos por mano d e obra y por materia prima. la cual es iin costo operativo. Aunque las compañías que tienen utilidades contables relativamente altas generalmente tienen también flujos d e efectivo relativamente altos. es útil dividir los flujos d e efectivo en dos clases fundamentales: 1)flujos de efectivo en operación y 2 ) otrosflujos de efectivo. las cuales representan oportunidades para hacer nuevas inversiones capaces d e incrementar las utilidades futuras y los flujos de efectivo. Aunque cualquier inversionista individual podría vender las acciones y recibir efectivo por tal venta. la cual es simplemente igual al ingreso neto tal y como se reporta en el estado d e resiiltados. la capacidad d e tina compañía para pagar dividendos depende d e sus flujos d e efectivo. y las oportunidades de crecimiento. Las empresas pueden concebirse como instituciones que tienen dos bases d e valor que se encuentran separadas pero relacionadas entre sí: los activos existentes. los inversionistas se interesan tanto e n las proyecciones d e flujo d e efectivo como en las proyecciones d e utilidades. el valor presente d e una acción s e basa en el valorpresente de losflujos de efectivo que los inversionistas esperan que proporcione en el futuro. el flujo de efectivo proporcionado por una acción es igual a la corriente de dividendos esperada en el fiituro y dicha corriente d e dividendos proporciona la base hindamental para calcular el valor d e una acción. Ésta es otra d e las razones por la cual tanto los inversionistas como los administradores se interesan e n los fiujos d e cfectivo en la misma medida que en las utilidades. Toda vez que los dividendos se pagan e n efectivo. Tal y como lo veremos en el capítulo 6 .54 I'arte I Introdiicción a la administración financiera Estado d e resultados (1) Iiigresos por ventas Costos excepto deprcciación Depreciación (DEP) Costos totales Utilidades mtcs de los impuestos Flujo d e efectivo (2) $1500 $1500 1050 150 1050 1200 - $1050 (Costos en cfectivo) - $300 $ 450 Impuestos (40%) 120 __ 120 Ingreso neto (IN) $ 180 Más depreciación 150 (171ujode efectivo antes de los impuestos) (De la columna 1 ) Fiujo neto de efectivo = 1N + DEP utilidad contable lil ingreso neto dc una empresa tal Y conlo se rePorta en el estad%de re- sultados. Por consiguiente. . 1. Para nuestros propósitos.0s flujos d e efectivo generalmente se relacionan con la utilidad contable. los cuales proporcionan las utilidades y los flujos d e efectivo. la relación no es precisa. La capacidad para aprovechar las oportunidades d e crcciniiento depende d e la disponibilidad del efectivo que se necesite para comprar nuevos activos y los flujos d e efectivo provenientes de los activos existentes son frecuentemente la fuente principal d e los fondos que se usan para hacer rentables las nuevas inversiones. la depreciación. sos por venta: ): los gastos crogados e n cfectivo. 55 Los flujos de efectivo en operación son aquellos que provienen d e las operaciones normales y. Estas transacciones ocasionan q u e el balance general cambie y también se reflejan en el estado d e resultados. Uno d e ellos está representado por las variaciones que existen entre los métodos contables i . 2) que las transacciones físicas se traducen e n dólares a través del sistema d e contabilidad y 3) que el propósito" del análisis financiero consiste e n examinar las cifras contables para determinar el grado d e eficiencia con que una empresa esté elaborando y vendiendo sus. pueden no constituir costos e n efectivo. Los otros flujos d e efectivo son aquellos q u e provienen d e la emisión d e acciones. El ciclo delflujo de efectivo A medida que una compañía igual a Allied lleva a cabo sus operaciones. El efecto del principal gasto que n o representa una salida d e efectivo. Los flujos cn operación pueden diferir d e las iitilidades contables (o del ingreso neto) por dos razones principales: 1. por lo que pueden n o representar efectivo y algunos d e los gastos (o costos). 1. la depreciación no cs un costo que represente una salida en efectivo. los flujos d e efectivo e n operación pueden ser mayores o menores que las utilidades contables durante cualquier año dado. Las ventas pueden ser a crédito. e n esencia. se expuso anteriormente y se considerarán las implicaciones d e flujo d e efectivo d e las ventas a crédito e n oposición a las ventas al contado en un capítulo posterior. a una utilidad. incluyendo los impuestos pagados.0 que es más importante. los pagos reales en efectivo para cubrir los impuestos pueden exceder a la cifra d e impuestos deducida d e las ventas para calcular el ingreso neto. bienes físicos y sus servicios. Nuestro foco d e atención s e centrará en los flujos d e efectivo e n operación. 2) a un incremento en efectivo y 3) si el precio d e venta excede al costo del artículo vendido. Todos los impuestos que se reportan e n el estado d e resultados pueden no tener que ser pagados durante el año e n curso o . la diferencia entrc lo ingrc. Las razones que justifican estas diferencias e n los flujos d e efectivo d e los impuestos se exponen con todo detalle en los cursos de contabilidad. En síntesis. d e la solicitud d e préstamos o d e la vcnta d e activos fijos. computadoras o aluminio. deducidos d e las ventas para determinar las utilidades. realiza ventas. bajo ciertas circunstancias.Capítulo 2 Análisis dc cstados financieros flujos de efectivo en operación Aquellos flujos d e efectivo que surgen d e las operaciones normales. Es d e gran importancia que el lector comprenda que: 1) los negocios tratan con unidadesfzsicas tales como autos. 2. las ciiales conducen: 1) a una reducción d e los inventarias. son iguales a la diferencia existente entre el ingreso por ventas y los gastos erogados en efectivo. Vanos factores hacen que el análisis financiero sea dificil. Los incrementos proyectados e n ventas pueden requerir q u e la emprcsa obtenga cfectivo ya sea pidiendo dinero prestado a su banco o mediantc la venta d c nuevas acciones. I'or ejemplo. Se podrían hacer comentarios similares c n rclación c o n todas las ciientas del balance general -sus saldos aumentan. el cual. Los rectángiilos rcprcsentan cuentas d c balance . los diferentes métodos d c valuación y deprcciación d e inventarios pueden conducir a diferencias e n las utilidades reportadas para el caso d e empresas. disminuyen o pcrmaneccn constantes depcndicndo d e los cventos q u e ociirran duraritc el periodo bajo estudio. y iin buen analista financiero d e b e ser capaz d e ajustar estas diferencias si desea hacer comparaciones vilidas entre varias compañías.una operación piiede ejecutarse e n un punto e n el tiempo. para Nlied. el cobro d e una cuenta por cobrar rcducc la rcscnra d e cucntas por cobrar p e r o incremcnta la reserva d c cfectivo. habrá u n atraso e n la generación d c efcctivo. a1. lico. para liquidar sus cuentas p o r pagar y siis sueldos y salarios devengados. habrán ocurrido antes d e q u e s e genere cualquier cantidad nueva d e efectivo a través d e las ventas. mientras qiic el pago d c impiiestos. abarca del 1-c enero d e 1992 al 31 d e dicicmbrc d e 1992. lo cual conducirá a un aumento e n los sueldos y salarios devcngados y e n la producción e n proceso.mientras q u e los círculos representan partidas dcl estado d e resiiltados. q u c d e otr:i forma scrían idénticas. pero sus cfcctos exactos no podrán ser medidos c o n precisión sino hasta algún periodo posterior. iitilizados por las empresas. tcndrá q u e cspcrar 30 días después d c q u c haya hccho . 3) incremcntará la producción. Todos estos cventos. si Nlied anticipa u n incremento e n ventas. Aun cuando las ventas esperadas ocurran realrncnte.activos y derechos contra los activos. y 4) eventualmcntc construirá su inventario d e productos terminados. d e dividcndos y d c ciicntas por pagar ocasionarán q u e disminiiya. A cfecto d e comprender la forma e n q u e la oport~inidade n el tiempo influyc sobrc los estados financieros. ocasionarán qiie la cucnta d e cfectivo aumente. Cada rcctángiilo p u e d e concebirse como una rcserva y hay una cierta cantidad d e activos o d e pasivos c n cada reserva (cucnta) a cada fccha del balancc general. cuya naturaleza requiere del uso d c efectivo. Una parte dcl efcctivo habrá sido erogada y p o r lo tanto habrá sido eliminada d e la cuenta d e cfectivo y la empresa s e habrá obligado a sí misma a erogar aún una mayor cantidad d e efectivo dentro d e unas cuantas semanas. Por ejemplo. ciienta d e efcctivo e s cl plinto focal d e la figura. s e debe cnteridcr la naturaleza del ciclo de f l u j o de efectivo tal y c o m o s e expone e n la figura 2-1. 2) incrementará las compras d e materia prima y c o n ello incrementará los inventarios d e materia prima y las cuentas p o r pagar. d e intereses.P:irte 1 Introducción a la adn~inistraciónfinanciera ciclo de flujo de cfectivo 170rrnac n la cual el ekcti- vo neto y real. Otro factor es aquel q u e incluye la oportunidad e n cl tiempo .ifiicra de la enipresa durante algún periotlo de tiempo cspecí. hasta q u e se cobrcn las cuentas por cobrar -y ya q u e Allied concede iin crédito por 30 días. Los distintos tipos d c transacciones ocasionan cambios e n las ciicntas. 'l'al y c o m o lo expiisimos anteriormente. talcs c o m o el cobro d c las cucntas por cobrar o el solicitar dinero c n préstamo a u n banco. 1) utilizará efectivo para comprar o para vender activos fijos a través del proccso d e presupuesto d e capital. Ciertos cventos. en oposición :iI ingreso neto contable. fluyc Ii~cia :itlentro o hacia . del mismo modo qiic el añadir o el quitar agiia causa cambios c n el nivel d c una rcscrva. i 2.- C.Capitulo 2 Análisis de estados financieros I.urrras pní :lagar De-ii- $60 a~umcl~Lfns IdCt aresupucslf de capitel h a r z redricii las c:ir.1 I Flujos de efectivo y de materiales dentro de la empresa .-IJ:~!I¡~~'V.mtas por cobrar S375 . I 57 .'igiir.<: Adquiriici6n de mano dc obra v d~ n - I Cr.-I.nras por paqm v los a siv vos . un plan d e expansión excesivamcnte ambicioso dará como resultado un nivel excesivo d e inventarios y d e activos fijos. Dependiendo d e la cantidad de cfcctivo q u e la empresa haya tenido al inicio del periodo. entonces no podrá realizar sus operaciones y tendrá que declararse en quiebra. Estado deflujo de efectivo El análisis gráfico d e flujo d e efectivo que se presenta e n la figura 2-1 s e debe convertir'en forma numérica y se debe incluir e n los informes y reportes anuales bajo el encabezado de estado de flujo de efectivo. Si una empresa se queda sin dinero y no puede obtener suficientes fondos para satisfacer sus obligaciones. o solicitando un préstamo a su banco. mientras que una política d e crédito y cobranzas muy indulgente dará como resultado un nivel muy alto d e cuentas por cobrar y. Por esta razón. sus ingresos por ventas excederán sus costos y sus flujos d e entrada d e efectivo eventualmente excederán sus desembolsos d e efectivo. De aciicrdo con esto. d e la longitud del ciclo producción-ventas-cobranza y d e la cantidad d e tiempo quc pueda demorar el pago d e sus propias cuentas por pagar y d e sus sueldos y salarios dcvengados.P. un pronóstico exacto d e flujo de efectivo es un elemento de importancia fundamental e n la administración financiera. materiales y mano d e obra antes dc q u e el efectivo provcnicnte d e una expansión c n ventas empiecc a fluir hacia adentro de la empresa. aun un negocio rentable puede experimentar un faltante d e efectivo si está creciendo rápidamcntc. Por lo tanto. Antes d e su quiebra.irte 1 Introducción a Ia administración financiera una venta para q u e el efectivo ingrese realmente a la empresa-. Allied podría verse e n la necesidad d e conseguir cantidades sustanciales d e efectivo adicional mediante la venta d e acciones o bonos. Este documento ha sido diseñado para mostrar la forma en que las operaciones d e la empresa han afectado su posición d e efectivo y para ayudar a responder preguntas tales . Eastem Airlines y miles d e compañías más se han visto forzadas justamente a ello. las emprcsas d c rápido crecimiento generalmeiite requieren d e préstamos bancarios d e gran magnitud o d e sumas de capital provenientes d e otras fuentes. A su vez. una empresa improductiva. Sin embargo. originará la aparición d e cuentas malas y una reducción en las utilidades. De hecho. de inversión y de financia. tal como la Eastern Airlines. esto disminuirá la cuenta d e efectivo y también causará una disminución en el pago de los sueldos y salarios devengados y en las cuentas por pagar. tendrá desembolsos d e efectivo q u e serán más cuantiosos q u e sus flujos d e entrada. eventualmente. estado d e flujo d e efectivo I)ocumento que presenta el impacto que tienen las actividades operativas. De manera siniilar. Puede tener que hacer pagos por concepto d e planta. en las empresas improductivas los pasivos aumcntan hasta alcanzar niveles excesivos. Si la empresa es rentable. Los analistas financieros están muy bien enterados d e todo esto y con frecuencia usan las técnicas analíticas que se exponen e n la parte restante de este capítulo para detectar la existencia d e problemas de flujo d e efectivo antes d e que se vuelvan muy serios. y también podría condiicir a la concertación d e fuertes préstamos. miento d e una empresa sobre sus flujos d e efectivo a lo largo dc un periodo contable. la adquisición de los activos fijos es igual a 8230 millones. El gasto de depreciaciOn debe volverse a añadir para niostrar el incremento habido cn los activos fijos bmtos Partiendo del estado de resultados d r la compañía.0 (6$162. este monto netoincluye una deducci6n por el gasto de ~1epreciacií)nrorrespondientt al año transcurrido. En el apéndice 2A se presenta una minuciosa . Debe volverse a añadir para mostrar el flujo correcto de efectivo que proviene de las openciones. sin embargo.5) ($ Actividades d e intiersión a l a r g o p h r o : Adquisición de activos fijosb Actividades definanciamiento: Incremento en documentos por pagar Incremento en obligaciones Pago de dividendos comunes y preferentes Flujo neto de efectivo proveniente del financiamiento Reducción neta en efectivo y en valores negociables Efectivo al inicio del año Efectivo al final del año 50. O) (D 2.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 59 Cuadro 2-4 1 Allied Food Products: Estado de flujo de efectivo por e l ano de 1992 (millones de dólares) Ingreso neto l $117.5 Otras adiciones (oníenes de efectivo) Depreciación' Incremento en cuentas por pagar Incremento en pasivos acumulados Sustracciones (aplicaciones de efectivo) Incremento en cuentas por cobrar lncremento en inventanos Flujo neto de efectivo proveniente de las operaciones (60. "EI incremrnto neto cn activos fijos esde $130 millones.0 174. observamos que en 1992 el gasto por depreciación fue de $100 millones. el estado d e flujo d e efectivo es una parte importante del informe anual.0) $ =Ladepreciaciím es un gasto que no constituye una salida física de efectivo y se dedujo cuando se calculó cl ingreso neto. por lo tanto. de tal modo.5 ($ 70. como las siguientes: jestá generando la emprcsa el efectivo nccesario para comprar los activos fijos adicionales que le permitirán su crecimiento? ?Es tan rápido el crecimiento que se requiera d e un financiamiento externo tanto para mantener las operaciones como para efectuar las inversiones necesarias e n activos fijos nuevos? iDispone la empresa d e flujos d e efectivo excedentes q u e puedan usarse para reembolsar las deudas o para invertirse e n nuevos productos? Esta información es Útil tanto para los administradores financieros como para los inversionistas. estamos interesados e n la interpretación del estado d e flujo d e efectivo más que e n su construcción. En el caso d e Ailied. El cuadro 2-4 presenta el estado d e flujo d e efectivo de Allied tal y como aparecería e n el informe anual d e la compañía.5 millones. Dicho déficit quedó cubierto dismitiuyendo en $70 millones el nivel d e efectivo y d e los valores negociables. gastó $250 millones adicioriales en nuevos activos fijos y pagó otros $61. Más adelante se considerarán algunas d e las acciones que el administrador financiero podría recomendar. La parte superior del cuadro 2-4 muestra los flujos d e efectivo generados por las operaciones y usados e n ellas.5 millones e n dividendos. ksta fue su única actividad d e inversión durante 1992. por lo tanto. La compañía tuvo un déficit d e efectivo d e $2. Los flujos d e efectivo en operación se generan principalmente a partir d e las operaciones cotidianas de la empresa y esta cantidad puede determinarse ajustando la cifra del ingreso neto para incluir las partidas que n o representan salidas d e efectivo. las operaciones proporcionaron un flujo neto d e efectivo d e menos $2. la mayoría d e los reportes anuales también presenta un resumen d e las utilidades y d e los dividendos habidos a lo largo d e los últimos años. Para el . incluyeron varios préstamos bancarios (documentos por pagar).7 millones d e fondos. Cubrió estos desembolsos d e efectivo solicitaiido fuertes prkstamos. que se muestran e n la sección inferior del cuadro 2-4. La segunda sección muestra las actividades d e inversión a largo plazo.Qllied compró activos fijos que totalizaron $230 millones. observamos que Allied tuvo un faltante d e fondos d e $70 millones durante 1992. las operaciones cotidianas d e Ailied proporcionaron $257. tal y como se muestra cn el cuadro 2-2. Obviamente. Utilidades y dividendos Además d e los cuatro estados financieros que se describieron anteriormente. por lo tanto tendrá que hacerse algo. el balance general d e la empresa. En 1992. la venta d e nuevas obligaciones y el pago de dividendos sobre sus acciones comunes y preferentes. esta situación n o puede continuar año tras año. pero primeramente se deberán examinar los estados financieros con mayor profundidad.60 Parte 1 Introduccióri a la administración financiera exposición acerca del procedimiento que debe seguirse para el desarrollo del estado d e flujo d e efectivo. Ailied obtuvo $224 millones mediante la concertación d e préstamos pero pagó $61 5 millones en dividendos preferentes y comunes.5 millones provenientes de las operaciones. liquidando algunos d e sus valores negociables y disponiendo d e su cuenta bancaria. su flujo neto de entrada d e fondos proveniente d e las actividades d e financiamiento fue $162 5 millones durante 1992. Las actividades d e financiamiento d e Allied. sin embargo. . En este momento. El estado d e flujo d e efectivo d e Ailied debería ser de algún interzs para el administrador financiero y para los analistas externos. Cuando se totalizan todas las fuentes y aplicaciones d c efectivo. el incremento e n inventarios habido durante el año dio cuenta d e un uso d e fondos casi igual a esta cantidad. Expónganse dos razones por las cuales los flujos de efectivo en operación puedan diferir del ingreso neto. 2) el balaiice general. lo cual indica que las utilidades por acción y los dividendos por acción crecen por lo general a la misma tasa. tal y como se reportan e n el balance general. pero ha mantenido un proniedio d e aproximadamente 5570. Tal y como lo indican los datos d e la figura 2-2. Descríbase estos cuatro estados financieros básicos: 1) el estado d e resultados. Las utilidades han sido variables. estos datos se analizan e n la figura 2-2. pero hubo una definida tendencia ascendente a lo largo del periodo. pero las dos líneas tienen por lo general más o menos la misma pendiente. 3. 3 ) el estado de utilidades retenidas y 4) el estado de flujo de efectivo. pero a largo plazo los dividendos se pagan a partir dc las utilidades. los dividendos por acción generalmente son más pequeños que las utilidades por acción. Los dividendos por acción (DPS) representan los flujos de efectivo bási- cos que han sido transmitidos d e la empresa a sus accionistas. no representan efectivo y no están 'disponibles' para el pago de dividendos o d e cualquier otra cosa. o la razón de dividendos por acción a utilidades por acción. se conoce como razón depago de dividendos. Los dividendos por acción de cualquier año dado pueden ser mayores que las utilidades por acción (EPS). los dividendos son un elemento fundamental en los modelos d e precios de las acciones que desarrollaremos e n el capítulo 6. En el periodo 1984-85 una huelga causó que las utilidades disminuyeran e n forma aguda.Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 61 caso de Allied." Establézcase la diferencia entre los flujos de efectivo en operación y los otros flujos de efectivo. El porcentaje de utilidades pagado como dividendos. por consiguiente. La razón de pago de Allied ha variado año con año. la línea de los dividendos por acción se encuentra típicamente por debajo de la línea de utilidades por acción. Explíquese la siguiente afirmación: "Las utilidades retenidas. En una gráfica como la que se presenta en la figura 2-2. las utilidades y los dividendos d e Allied han estado creciendo a una tasa promedio del 7 al 8% por año. pero sólo significó una interrupción temporal en la tendencia d e creciniiento a largo plazo. 2. ? 3 Preguntas de autoevaluacidn Identifique los dos tipos de información que se presentan en el informe anual. Como tales. . Aunque los dividendos y la política d e dividendos se exponen con detalle en el capítulo 18. podemos haccr varios comentarios en este momento acerca de los dividendos: 1. proccdimicntos que sc exponen cn cl cnpitiilo 5 .4 l Año Utiüdades por acción Dividendos por acción Razón de pago dc dividendos Nota: las tas. .62 Parte 1 Introducción a la administración fnanciera Figura 2-2 1 Aüied Food Products: lltilidades y dividendos 1781-1992 I EPS y DPS ($1 2.is de crccirniento quc sc muestran aquí se basan en I.rs cifns iniriali!>y finales y sc han calcrtlatio iitilizan<ii)10:. sin embargo.turaleza agresiva dentro de una industria donde las reglas de contabilidad son ambiguas acabaron por destruir a la compañía. Krim. Orion había dejauo d e cumplir $gas de préstamos p o r u n monto de $70 millones. Hasta abril de 1991. se esperaba que reportara una pérdida sustancial durante su segundo trimestre fiscal y se encontraba en proceso de negociar ampliaciones de pago sobre obligaciones de financiamiento de $52 millones para la producción de películas. John Kluge. Woody Allen. había abandonado el estudio de manera temporal. parcialmente debido al equipo de administradores con que contaba entonces. fundador de Metromedia Company. Actualmente está solicitando protección contra la bancarrota. Sin embargo. Para evitar la presentación de una petición formal de quiebra. el fundador de Orion. Sólo un poco antes sus acciones se habían estado cotizando en forma adecuada. de acuerdo con un plan de reestructuración. ¿Cómo Ilegó a encontrarse Orion en esta situación? La adopción de prácticas contables de na. disminuyeron de $240 millones a menos de $69 millones. quien contaba con 81 años de edad. obtiivo el control directo de Orion y de su junta de directores. ¿cómo podría calcularse el flujo d e efectivo de un negocio? Orion Pictures es una compañía pequeña y su capital se encuentra distribuido entre el público inversionista Fue fundada en 1982. pensando que algún éxito cinematográfico de tipo inesperado la salvaría del desastre. el principal accionista de Orion. su ambición resultó ser fatal para la compañía. Orion se encontraba subcapitalizada. pero de alguna forma sus utilidades siguieron aumentando y las ac- . Orion no tuvo la capacidad d e mantenerse a la altura de las sumas crecientes de dinero que invertían sus competidores. el estudio se vio forzado a vender cuatro películas parcialmente terminadas. principalmente porque Orion Pictures necesitaba efectivo.3 millones de acciones. lascualesrepresentabanunapanicipación del 70%dentro de la compañía. debido a la incapacidad de Orion para financiar la producción de su siguiente película programada para el mes de noviembre. su suerte en la taquilla se desvaneció. tales expectativas se vieron reprimidas cuando cinco meses de negociaciones con los obligacionistas fracasaron en forma repentina. El Sr. aun a pesar de los intentos que hacía para mantener los costos en un nivel bajo. Después del fracaso de la película titulada First Blood lanzada por Onon en 1982. Posteriormente. administró la compañía como un comité formado por una sola persona. A mediados del mes de octubre de 1991. ¿Sobre qué tópico recae el énfasis en el campo de las finanzas? ¿Por qué es impoflante ese énfasis? Suponiendo que la depreciación fuera el único costo que no representara una salida de efectivo. Al principio.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 63 En la contabilidad. el énfasis recae sobre la determinación del ingreso neto. Orion tenía la esperanza de reconvertir $285 millones de deuda subordinada en instrumentos de capital contable. Tal venta fue hecha a estudios de la competencia. el cual había trabajado muy bien y en forma conjunta durante muchos años. Krim ha violado o no los principios de contabilidad generalmente aceptados paradisfrazarlas pérdidas crecientes de Orion es un punto que será decidido por la corte. La pasada. Obtuvo la reputación de producir películas de gran calidad y de disfrutar de bajos niveles de interferencia corporativa. Uno de sus productores líderes de películas. Su administración tenía la esperanza de producir películas dentro de un rango de $15 a $17 millones (en una industria donde el costo promedio de una película es de $25 millones) y de escatimar un tanto en el manejo del área de mercadotecnia. la compañía gastaba más dinero del que recibía. Art- hur B. Kluge había observado que el valor de sus 15. incluyendo su gran éxito The Addams Family. Si el Sr. Columbia Pictures estuvo de acuerdo en pagar a Orion un anticipo de $175 millones contra ingresos futuros que se obtendrían de la distribución internacional de algunas de las películas que la empresa pensaba fabricar a lo largo de los seis años siguientes. es una violación de los principios de contabilidad generalmente aceptados.TambiéQ mostraba activos en crecimiento. Melvin F. Las instrucciones contables provenían directamente de los niveles jerárquicos superiores. Para colmo de males. por tal razón. dijo lo siguiente: "Es fácil decir que ellos cocinaron los libros y aún se podría afirmar que lo hicieron. el ingreso proveniente del extranjero de las mismas propiedades fue tan sólo de $5 millones. Un ejemplo de los errores de Orion fue la valuación que hizo de 125 episodios de su muy exitosa serie de televisión "Cagney and iacey".5millones.la compañía tenía un inventario no amortizado-de películas de $766 miilones frente a ingresos de $584 millones. esto sucedió a finales de la década de los ochenta. además de 50 videocassetes que se harían en el futuro y una cantidad no definida de películas y programas de televisión producidos antes de 1982. Krim tomó la determinación de mostrar un incremento en las utilidades trimestrales y después de ello empezó a presentarse un patrón en los reportes financieros de la compañía. sin embargo. Pero al final de cuentas. es del todo aparente que el éxito de Orion se debió menos a la obtención d e resultados concretos que a "un ejercicio de teneduría de libros legal pero notablemente poco común. La compañía había esperado recibir $100 miiiones por tales episodios pero sólo recibió $25 millones. Bajouna percepción tardíade lo que se debía haber hecho. Además.la SEC investigó la política de cancelación de activos de Orion. El director ejecutivo de Orion. era totalmente engañoso para Orion afirmar que sí los valían. En 1987. el ingreso debería haberse tratado como utilidades diferidas. Los ejecutivos de Columbia que participaron en la negociaciónflrmaron que consiguieron lo . pero una proporción incremental de tales activos consistía realmente en películas que habían fracasado y que no habían sido contablemente canceladas.el Sr. el cual creó la impresión de un cambio de suerte de gran magnitud". aunque con ello hipotecó una parte de sus utilidades futuras. Woods. Si tales propiedades no valían realmente $50 millones. Orion logró registrar utilidades en todos sus años excepto en 1986. anterior director ejecutivo de Orion. Debido a que tal operación reflejaba la venta de productos futuros. La administración revaluó los activos existentes en los libros para transformar un capital contable neto y negativo de $45 millones en un capital contable neto y positivo de $21. la compañía había solicitado un préstamo contra el valor inflado de dicha serie. Orion estaba contabilizando muchas de ellas como activos.el valor que Orion había asignado a su inventario de películas aumentó a una tasa anual de $89 millones. Entre 1985 y 1990. Sin embargo. no quiso hacer comentarios sobre la contabilidad de la empresa. Un anáHsis concluyente indicaría que sus películas no funcionaron. realizó una negociación que a la postre le causó problemas contables aún más serios. ia inclusión de los $50 millones como iitilidddes fue dudosa. En lugar de proceder a la cancelación contable de las películas que habían fracasado.El reconocimiento de estos $50 millones le permitió a la empresa mostrar en 1990 una utilidad de $2C millones antes de impuestos en vez de una pérdida de $30 millones. en febrero y mano de 1990." Entre 1983 y 1990. a medida que la compañía tuvo más años malos que buenos y durante el cual muchos éxitos planeados resultaron ser tan sólo fracasos. la contabilidad no cambia la cantidad real de dinero que ingresa cada día a la empresa. pero no encontró nada ilegal. Bill Bernstein. Orion estaba desesperada por reunir efectivo para satisfacer sus obligaciones de endeudamiento y para incrementar sus utilidades. pero afirmó que estaba cumpliendo con la ley. En el año anterior.Dicha negociación produjo efectivo Inmediato para Orion. Di. cho errorse debió parcialmente al advenimiento de un cambio radical en el mercado de sindicación de la televisión. Orion registró de irunediato más de $50 millones en utilidades por la distribución internacional de las películas y programas de televisión anteriores a 1982.64 Parte 1 Introducción a la administración frnanciera ciones se vieron impulsadas por los analistas de la industria y se siguieron cotizando en una forma bastante satisfactoria. Durante este periodo. el cual decayó para las series que tenían una duración de una hora. Para el año que terminó en febrero de 1991. el registrar los ingresos en una forma prematura. Orion se refirió a la "buena salud" de la compañía en una carta dirigida a los accionistas. Las primeras indicaciones de la existencia de problemas ocurrieron durante la presentación financiera del tercer trimestre de 199 1. Además. El Sr. aun cuando sus películas eran líderes e n taquilla y estaban recibiendo reconocimientos de la Academia. las cuales incluían una cancelación contable de $32. Sin embargo. y la necesidad de contar con estados financieros auténticos y de realizar un cuidadoso análisis financiero de los mismos ha quedado demostrada de una manera inequívoca. Al mismo tiempo.4 millones para los nueve nieses anteriores y un inventario no amortizado de películas de $807. lo que es más importante. el análisis de estado financieros sirve únicamente para la predicción del futuro. Desde el p u n t o d e vista d e u n inversionista. Actualmente. ANÁLISIS DE RAZONES FINANCIERAS Los estados financieros informan acerca d e la posición d e una empresa e n u n p u n t o e n el tiempo y acerca d e sus operaciones c o n relación a algún periodo anterior. 65 De acuerdo con un analista de la industria del entretenimiento. un flujo de efectivo negativo de $173. cuando la compañía mostró una pérdida neta de $15 millones para el trimestre. su informe anual para 1990 presentaba un panorama color d e rosa. Sin embargo. octubre 16. La burbuja estalló finalmente e n mayo cuando la compañía anunció pérdidas de $48 millones para el cuarto trimestre. Mientras que las dudas acerca de la estabilidad financiera de Orion se multiplicaban. Las razones financieras s e han diseñado para . los métodos contables agresivos de la compañía sirvieron para disfrazar sus puntos débiles.8 millones por sus películas. 1991 y diciembre 12. la sabiduría de la negociación que realizó Columbia con Orion es hoy e n día muy cuestionable.875 y sus obligaciones se están vendiendo al 15% de su valor a la par. El precio de las obligaciones de Orion disminuyó de $100 a $15 y el precio de sus acciones disminuyó a un nivel sorprendentemente bajo.Capítulo 2 Análisis de estados financieros que querían y que no dependía de eiios indicarle a Orion cómo debería contabilizartaloperación. Como resulta obvio. sus acciones s e están vendiendo en $1. el valor real d e los estados financieros radica en el h e c h o d e q u e dichos documentos pueden usarse para ayudar a predecir las utilidades y los dividendos futuros d e la empresa. la compañía ahunció un plan de reestructuración. Fuente: n ~ Wail e Street Journai. La empresa esperaba que dicho plan le salvara de la bancarrota. e n la junta de accionistas d e junio d e 1990. como un punto de partida para la planeación de aquellas operaciones que hayan de influir sobre el curso futuro de los eventos. mientras q u e desde el p u n t o d e vista d e la administración. 1991. ni Orion ni su legendario fundador serán otra vez concebidos tal y como lo eran antes de que surgieran las dificultades financieras de la compañía. las noticias revelaron que Orion Pictures estaba presentando una petición formal de quiebra.5 millones. el análisis de estados financieros es útil como una fomza para antici- par las condiciones futuras y. en diciembre de 1991. Kluge y Metromedia habían esperado que la reestructuración se llevara a cabo de forma que pudieran recuperar sus acciones de Orion y así poder salir de la industria de películas. El análisis d e las razones financieras d e la empresa es p o r lo general e l primer paso d e u n análisis financiero. la empresa A podría tener una deuda de $5 248 760 y cargos por intereses de $419 900. La razón circulante se calcula dividiendo los activos circulantes entre los pasivos circulantes: Razón circulante = Activos circulantes Pasivos circulantes Además de las razones financieras que se expusieron en esta sección. Para construirun balance general de dimensión común. El estado porcentual que resulta de dicho procedimiento puede compararse fácilmente con los estados financieros de empresas más grandes o más pequeñas. Dichas comparaciones son realizadas por medio d e los análisis de razones financieras. Para formar un estado de resultados de dimensión común.66 Parte I Introducción a la administración financiera activo Líquido Aquel activo que puede convertirse fácilmente en efectivo a un "valor justo de mercado". mostrar las relaciones que existen entre las cuentas de los estados financieros. ¿Qué compañía es más fuerte? La verdadera carga d e estas deudas y la capacidad de las empresas para reembolsarlas. ¿Tendrá problemas para satisfacer tales obligaciones? Un análisis de liquidez integral requiere del uso de presupuestos de efectivo (los cuales se describen e n el capítulo 8). Indica el grado en el cual los pasivos circulantes que& cubiertos por los activos que se espera se conviertan en efectivo en el futuro cercano. o con los de la misma empresa a través del tiempo. seticillamente se divide cada partida de activos y de pasivos entre los activos totales y posteriormente se expresa el resultado como un porcentaje. mientras que la empresa B podría tener una deuda d e $ 5 2 647 980 y cargos por intereses de $ 3 948 600. razones de Liquidez Razones que muestran la relación que existe entre el efectivo de una empresa y sus demás activos circulantes con sus pasivos circulantes.~ que todas las cantidades de los cálculos de las razones financieras se han expresado e n millones de dólares. pero al relacionar la cantidad d e efectivo y d e otros activos circulantes con las obligaciones actuales d e la empresa. puede determinarse 1) comparando la deuda de cada empresa con sus activos y 2) comparando los intereses que deban pagar con el ingreso que tenga disponible para el pago de intereses. Razón circulante. el análisis d e razones financieras proporciona una medida d e liquidez de rápida aplicación y muy fácil d e usar. los analistas financieros también emplean una h e m i e n t a que se conoce con el nombre de balances generales y estados de resultados de dimensión común. Por ejemplo. razón circulante Esta razón se calcula dividiendo los activos circulantes entre los pasivos circulantes. calcularemos las razones financieras de 1992 para Allied Food Products y posteriormente evaluaremos esas razones en relación con los promedios de la i n d ~ s t r i aObsérvese . En los párrafos que se presentan a continuación. Razones de liquidez Un activo iíquido es aquel que puede convertirse fácilmente en efectivo a un "valor justo de mercado" y la "posición de liquidez" de la empresa es aquella que responde a la siguiente pregunta: jserá la empresa capaz de cumplir con sus obligaciones circulantes? Allied tiene deudas que ascienden a un total d e $310 millones y que deben ser pagadas dentro del año siguiente. En esta sección se exponen dos razones de Liquidez que se usan comúnmente. simplemente se divide cada panida del estado de resultados entre las ventas . impuestos sobre ingresos por pagar y otros gastos devengados (principalmente sueldos). Promedio de la industria = 4. Sin embargo.31. algunas empresas muy bien administradas se encontrarán por arriba del promedio mientras que otras empresas buenas estarán por debajo d e él-. cuando las razones financieras d e una empresa se encuentran bastante alejadas del promedio para su indiistria. Razón rápida o razón de pruebadel ácido. Debido a que la razón circulante proporciona el mejor indicador individual de la medida en que los derechos d e los acreedores a corto plazo quedan cubiertos por los activos que se espera se conviertan en efectivo en un plazo muy breve. rápida de prueba del ácido 1/32 = 0. Con una razón circulante de 3. 4. Si una compañía está teniendo dificultades financieras. cuentas por cobrar e inventarios. es bastante probable que pudieran liquidarse en una cantidad cercana a su valor nominal. toda vez que los activos circulantes se han programado para que se conviertan en efectivo en un futuro cercano. a pedir prestado a su banco. Sin embargo. los documentos por pagar a corto plazo. Los pasivos circulantes consisten en cuentas por pagar. La razón rápida o razón de prueba del ácido se calcula deduciendo los inventarios de los activos circulantes y posteriormente dividiendo el resto entre los pasivos circulantes: .Inventario~ Razón rápida o razón Pasivos circulantes .Capítulo 2 Análisis de estados financieros --= 'Ooo $310 67 3. De tal modo.2 veces.31 ($1000) = $310. Los activos circulantes incluyen por lo general efectivo. es la medida de solvencia a corto plazo que se usa con mayor frecuencia. una desviación del promedio d e la industria debe señalar al analista (O a la administración) la necesidad de que se hagan mayores investigaciones. razón rápida (prueba del ácido) Esta razón se calcula deduciendo los inventarios de los activos circulantes y dividiendo el resto entre los pasivos circulantes. empieza a pagar sus cuentas (sus cuentas por pagar) de una manera más lenta.^ Aunque las cifras referentes a los promedios industriales se exponen más adelante con cierto detalle. el analista deberá interesarse en el motivo por el cual ocurre esta variación.2. valores negociables. La razón circulante de Allied es muy inferior a la norma para su industria.2. debería notarse en este momento que u n promedio de la industria no es una cifra mágica que todas las empresas deben esforzarse por mantener -de hecho. Observese que 0.2 veces. etcétera. Allied podría liquidar los activos circulantes tan sólo al 31% d e su valor en libros y aun podría liquidar totalmente a sus acreedores circulante^. o 31 por ciento. Si los pasivos circulantes están aumentando más rápido que los activos circulantes. por lo tanto. vencimientos circulantes de la deuda a largo plazo. la razón circulante disminuirá y esto podría causar problemas. el monto de los pasivos circiilinces .Activos circulantes . su posición de liquidez es relativamente débil. i cmpresa csti adininistr:in<losus activos. ipareccría razonable.il mercancía e n su "capital dr trabajo". en tanto qur su "rotacií)nUera el riíimcro de viajes que Iiacía cada año. si los activos son demasiado bajos. Por otra parle. Si tienen demasiados activos. sus gastos d e intereses scráii niuy altos y.2 veces Promedio de la industria = 2. Aquella razón qii&e calcuh dividiendo las ventas entre los iiiventarios.4. de modo que la razón de 1. Rotación del inventario. si s c logran cobrar las cuentas por cobrar.1 veces Los inveiitarios son por lo general el menos líqiiido d e ios activos circiilantcs de una empresa.68 Parte 1 introduccibn a la a<tministraciónfinanciera 931. Estas razones han sido diseñadas para responder a esta pregunta: tomaiido como base los niveles de ventas tanto actuales corrio proyectados.= 1. demasiado alto o demasiado bajo.9 veces por año.\teriiirmrnte rccom.-. La razón de rotación del inventario s e dcfinc como la división d e las ventas entre los inventarios: razones de administración d c los activos Coc~jiinlodc razoncs que mide la efe<:tividadcon qilc iin. la medición de la capacidad de iina eiiiprcsa para liquidar siis obligacioiics . las razones de administraciónde los activos.i corto plazo sin b:isarse en la venta de los invcntarios cs iiilportantc. quienacostumbraba cargarsucarretón conmercancías y po. 1. podría afirmarse qiie cada artículo del inventario d e Ailied es vendido y repuesto en el inventario. la coiiipañía podrá liquidar sus p*. sus utilidades se verán deprimidas.ivos circularitcs aun sin tener que liqiiidar su inveiitario. o "que rota" 4. el monto total de cada tipo de activo tal y como se reporta en el balance general'! Allicd y otr:is compañías deben solicitar fondos e n préstamo u obtener capital d e otrüs liicntc-s para adquirir activos." '1-3palabra "rotacií)n"constituye un téminoque se origino hace miiclios años con el l>aratilleroestadounidense. por lo tanto. para producir sus iitilidadrs.0 veces veces Como aproximación tentativa. o lo qlir "retaba". -. por lo tanto. T. Por lo tanto. Razones de administración de los activos razón dc rotación de inventarios El segundo gnipo d e razories. Sin embargo. porque reyrrsentaba lo que realmeiitr vendía.9 $615 Promedio d e la industria = 9. . se podrían perder las ventas productivas.$3000 . representan los activos sobre los cuales es inás probable qiie ocurran pérdidas en caso de que sobrevenga tina liqiiidación. El promedio d e la industria para la razón rápida es d e L.2 (le Allied es baja e n comparación con las razones d e las demás empresas que participan dentro de su misma industria. mide la efectividad con que la empresa está administrando siis activos. Ventas Razón d e rotación d e inventarios = -Inventario~ .a tina nita específica p a n vender stis productos. De tal modo. algunos compiladores bien cstablccidos dc estadísticas de razoncs finan(:icras. por esta razón. tal y como generalmente succdc. Cuando los datos niensiialcs ni] están d15l>onibles. scna más apropiado usar el costo d e ventas en Iiigar d c las vcntas en cl numerador de la fórmula. el valor promedio del inventario se debe calcular suniaiid~ilas cifras mcnsiialcs Iiabidas diirante el año y dividiCndolas entre 12. A efecto d e mantener la comparabilidad con los promedios d e la industria. los días d e venta pendientes d c cobro representan el plazo d e ticmpo promcdio que una cmpresa dchc esperar para recibir efectivo después d e liacer una venta. tal y coino lo hacemos aquí. si los inventarios se llevan al costo. es mucho más baja quc el promcdio d e la industria.e s ~>iisil>le añadir I:i\ cií'r~b iniciales y finales y dividirlas enire 2. la rotación calculada exagcra la razón real d e rotación. 4. es indispcnsablc hacer dicho ajuste. ello permite determinar cl número de días d e veiita que se ericuentran incliiidos e n tas cuentas por cobrar. Esto indica que Allied cstá manteniendo un nivel excesivo d e iiiventarios. Bradstrcct y por otras organizaciones sirnilarcs. iitilitlatl bruta anual era d e (100)(S5)(10) = $5000 Si viajara c o n más rapiclcz c hiciera 7 0 vi:ijes por año. 1. exio pri)porcionará uii ajuste para rI crrrimirnio pero no rn 10 quc sr refiere a los errci~)sestacionale5 . Con una rotación tan baja.' Si cl negocio d e la empresa cs altamente est. Si 61 tiacía 10 viajes por año y siinia 100 cacercilas obrenicnd~itina utilidad bruta d e S5 por c ~ c r r o l asil . 511 iitilitlad L>nita sena del tloblc. La baja razón d e rotación dcl inventario de Allied nos coritluce a diidar d e la razón circulante.icioiial o si ha Iiabido una fuertc teiidencia ascendente o descendente e n lis ventas durante el año.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 69 La rotación de Nlied. mientras que la cifra del invcntario se refiere a un piiiito específico en el ticmpo. Sin embargo. es necesario nicdir la rotación dcl inventario con las vciltas e n el numerador. Días de v e n t a p e n d i e n t e s de cobro. el cual es dc 9 veces. indica el plazo promedio de tiempo que una empresa debe espcrar para recibir cl pago de efectivo después de I~dccruna venta.i cifra promedio d e invcntarios. debemos investigar si la cmprcsa está nianteiiiendo bienes dañados ii ohsoletos qiie c n rcalidad n o valen lo que indica su valor nominal. éstc es el periodo promc~liod e al dividir las ventas anuales entrc cl inventario obtenía la rotaciUn por año. i > el número cle vinjcb Ileclios por añci. también denominada como "periodo promedio d e cobranza" (ACP). A objeto d e desarrollar una cifra que pueda compararse coi1 las estadísticas publicadas por Dun 8. obviamcntc. n o se ha iisado 1. Primero.a razón conc~cidacomo días d e v e n t a p e n d i e n t e s de cobro (DSO). Por lo tanto. Al calciilar y analizar la razón d e rotación d e iiiventarios. El segundo problema radica en el heclio d e que las ventas ociirren continuamcntc a lo largo de todo el año. los excesos dc inventarios son improductivos y representan una inversión con tina tasa de rendimiento baja o dc cero. De preferencia. usan la razón dc vcntas a inventarios llevados al costo. d í s de ventas pendientes de cobro (DSO) Razón que se calcula dividiendo las cueiitas por co. manteniendo constantes citrob elementos. tales coino Uiin 6r Uradstrcct. es mejor usar una mcdida proincdio del invcntario. brar entre las ventas promedio por día. normalmente se prcscntan dos problemas. las ventas se cxpi-esan a siis precios d e mercado.9 veces. por lo tanto. se iisa para evaluar las cuentas por cobrar y se catcula dividiendo las ventas diarias promedio entre las cuentas por cobrar. Si la tendencia en los días de venta pendientes d e cobro ha estado aumentando a lo largo d e los últimos años. Rotación de activos fijos. el cual se encuentra bastante por arriba del promedio para la industria: 36 días. ya sea obteniendo el proniedio de las cifras mensuales o tomando las cuentas por cobrar iniciales más las ciicntas por cobrar finales y dividiendolas entre 2 -es decir: ($315 + $375)/2 = $345 en la fórmula.45 días $3000/360 = $8. el hecho de que haya 45 días d e venta e n lugar d e 30 días indica que los clientes. nosotros usamos 45 días para nuestra comparaciOn.3.' razón de rotación de los activos fijos La razón d e las ventas a los activos fijos netos.00/$8.más exacta.41 días.333. Por ejemplo. x debe usar la cifra de ventas totales. Es la razón d e las ventas a los activos fijos netos: Ventas Activos fijos netos R q v A n AP r n t . La cifra de 41 días es la. por convencionalismo. Finalmente. Allied tiene 45 días d e venta pendientes d e cobro. Si se hubiera usado el pn)medio anual de las cuentas por cobrar.medio de cuentas por cobrar.$3000 .0 veces $1000 Promedio de la industria = 3. pero debido a que el promedio de la industna se basó en el monto de las cuentas por cobrar al final del año.El significado y las implicaciones de los días de venta pendientes de cobro se exponen con mayor detalle en el capítulo 1l.0 veces La razón de Allied de 3. en promedio. Allied Debido a que la información sobre ventas a crtdito generalmente no está disponible. Puesto que no todas lasempresas tienen elmismo porcentaje de ventas a crédito. También es imponante Iiacer notar que. i r i A n AP I n c 'IP~I. La razón de rotación de los activos fijos mide la efectividad con que la empresa usa su planta y su equipo. los términos de venta d e Allied exigen que el pago dc la venta se haga dentro d e 30 días. no están pagando sus cuentas a tiempo.333Promedio d e la industna = 36 días I .IT\Ef i i n c = UL L V C U L I V I I UL 1VJ U L C I Y V O L l l V J I\UIiVII ?' I . Los días d e venta pendientes d e cobro también pueden evaluarse haciendo una comparación contra los términos bajo los cuales la empresa vende sus bienes.Parte I Introducción a la administración financiera cobranza. . por lo tanto.0 veces es igual al promedio de la industria. sena mejor usar unprr. la comunidad financiera generalmente utiliza 360 días en vez de 365 como número de días por año para prop0sitos tales como tste. los días de ventas pendientes de cobro de Allied hubieran sido de $345. pero la política d e crédito no ha cambiado. esto sería una evidencia más fuerte en el sentido d e que se deberían tomar ciertas medidas para dar celeridad a la cobranza d e las cuentas por cobrar. Ello indica que la empresa está usando sus activos fijos más o menos con la misma intensidad que las demás empresas que participan en la misma industria." Ocrr Días de venta Cuentas por cobrar DSO = pendientes = I'romedio de ventas por día d e cobro Cuentas por cobrar Ventas anuales/360 - $375 $375 . existe un margen de probabilidad de que los días de venta pendientes de cobro sean un tanto erróneos. esto reflejaría más bien la incapacidad d e los contadores para tratar con la inflación que cualquier ineficiericia por parte d e la cniprcsa nucva. Se piiede presentar iin problema potencial d e gran magnitiid cuando la razón d e rotación de activos fijos se iisa para comparar diferentes empresas. Toda vez que los analistas financieros generalniente no disponen d e los datos necesarios para hacer ajustes. Por lo tanto. los baiances generales d e las empresas que se están comparando son realmente comparables entre sí. la razón de rotación de los activos totales.5 veces = 1. esto eliminaría el problema inhcrcnte a las comparaciones. se '' Véabe FASE i! 33.8 vcces La razón de Allicd es un tanto inferior al promedio d e la industria. pero a la fecha tal problema aún existe. Sin embargo. mide la rotacióii ca1cu4divid e todos los activos d e la empresa. deben reconocer sirnplemente qiic existe un problema y que deben tratar con 61 d e una manera juiciosa. lo cual indica que la compañía no está generando una cantidad suficiente d e operaciones dada su inversión en activos totales.i proporcionar balance>generales y ebrados (le resuliaclo>inejores y má> útiles .a profesión contable está tratando d e diseñar nuevas formas para hacer que los estados financieros reflejen los valores actuales en vez d e los valores históricos.Capítulo 2 Análisis de. probableniente cncontraríamos e n la empresa antigua una rotación d e activos fijos niás alta. La inflación lia causado que el valor d e muchos activos que fueron coinprados en el pasado se vea seriamente devaluado. se calcula dividiendo las ventas entrc 10s dicndo las ventas entrc activos totales: los activos totales. si estiiviéramos comparando una empresa antigua que hubiera adquirido muchos d e sus activos fijos hace varios años a precios bajos con una nucva compañía que hubiera adquirido sus activos fijos en fechas recientes. dCn<lese exponen los ciectos <le la iníiaciíin sobre lo> estado> financiero> y Ici que cbtá tratando de Iiacer la proicsiRn coniable par. Iiazón d e rotación d e los activos totales Ventas Activos totales = --- - Promedio d e la industria = 1. Financia1 Rrporling anri Changing Prirrs (wpiiernbre de 1979). 1. Recuérdese de-los cursos d e contabilidad que todos los activos excepto el efectivo y las cuciitas por cobrar reflejan los costos Iiistóricos d e los activos.' razón de rotación de los activos totales Razón quc se Rotación de los activos totales. La razón concluyente d e la administración d e los activos. Si los balances generales realmente se expresaran sol>rela base del valor actual. por lo tanto.estados financieros 71 parece no tener número ni cxcesivanientc alto ni excesivamente bajo d e activos fijos eii relación con las demás industrias. la controversia n o es realmente miiy seria porque todas las empresas que participan en su industria han estado creciendo aproximadamente a la misma tasa. En el caso d e Allied. Se debería aumentar el nivel d e ventas. mieritras que la empresa L (por "apalancada") ha financiado la mitad de sus activos con capital contable y la otra mitad con una deuda que causa una tasa de interés del 15%. o razón d e generación Ohsicn d e utilidades (BEP). Aquí estamos analizando a dos compañías que son idénticas excepto en lo que se refiere a la forma en que son financiadas.5% bajo malas condiciones. Esta diferencia es causada por el liso de deudas de la empresa L. Desde luego. El apalancamiento financiero aumenta la tasa esperada de rendimiento para los accionistas por dos razones: 1) toda vez que el interés es un gasto deducible. Ambas compañías tienen $100 de activos y $100 dc ventas. La empresa IJ (por "no apzlancada") no tiene deudas. los accionistas pueden mantcner el control de una empresa con una inversión limitada. o apalancamiento financiero.Por consiguiente. ambas empresas esperan ganar un 30'X1. es igual a EBI'T/Activos totales = $30/$100 = 0. Su razón esperada de ingreso en operación a activos (también denominada utilidades antes de intereses e irnpuestos o EBI??. tal y como sucede por lo general. e n el cuadro que presentamos. cuando los accionistas han proporcionado tan sólo una pequeña parte del financiamiento total. Razones de administración de deudas apalancamiento financiero <letin. el uso del financiamiento a través de deudas disminuye el monto d e los impuestos y permite que una mayor cantidad del ingreso en operación de la empresa quede a disposición d e los accionistas. los riesgos de la empresa los corren principalmente sus acreedores. 3) Si la empresa obtiene un mejor rendimiento sobre las inversiones financiadas con fondos solicitados en prtstamos que el interés quc paga sobre los mismos. 2) Los acreedores contemplan el capital contable. en cuyo caso la razón básica de generación de utilidades sería baja. para pagar los intereses sobre la deuda y para lograr que quede algo para los . bajo condiciones normales la empresa L debería proporcionar a siis accionistas un rendimiento sobre el capital contable del 27% frente a tan sólo un 18%para la empresa U. tiene tres implicaciones de gran importancia: 1) Al obtener fondos a través de deudas. las cosas podrían salir mal. Para entender mejor la forma en que el uso de deudas. afecta al riesgo y al rendimiento. o su apalancamiento financiero. 2) si la tasa esperada d e rendimiento sobre los activos (EBI'T/Activos totales) excede a la tasa de interés sobre la deuda. sobre sus activos.illciamicnto por mcdio <le deudas La medida en la cual una empresa usa el financiamiento por medio d e deudas. entonces una compañía puede usar deudas para financiar los activos.antes de impuestos. el rendimiento sobre el capital d e los propietarios se vc aumentado o "apalancado".30 = 30X1.72 Parte 1 Introducción a la administración financiera debería disponer de algiinos activos o se debería realizar una combinación d e ambas medidas. Aun cuando los activos de ambas compañías tienen el mismo poder d e generación de utilidades. considérese el cuadro 2-5. mostramos que la razón d e generación d e utilidades disminuye de un 30'X1a un 2. o los fondos proporcionados por 105 propietarios. para contar con un margen d e seguridad. debe pagar iin intcrés d e $7. la empresa 1. De tal forma. pero corren el riesgo d e incurrir e n pérdidas cuando la economía está en recesión. pero los inversionistas tienen por lo general aversión por el riesgo. las decisiones acerca del uso d e deudas requieren que las empresas busquen un equilibrio entre la posibilidad d e obtener rendimientos más altos y el corrcr un riesgo incremental. ya que sólo se gcncra iin ingreso en operación d e $2. De tal forma. las deudas se pueden usar para "apa1anc. Sin embargo. si las ventas son más bajas y los costos son m i s altos de lo q u e se esperaba. Por el momento. podría soportar la recesión y estaría lista para aprovechar el siguiente aiige. Los prospectos que invitan a la obtención d e rendimientos altos son deseables.50 independieritemente de su nivel d e ventas. la empresa n o apalancada aún miicstra iiria utilidad.a cmprcsa IJ. el apalancamiento financiero es tina navaja d e dos filos.7 accionistas a manera de "gratificación". mientras qiie la cmpresa U no lo necesita.. pero el pago d e intereses para la deuda es el triple d e esta cantidad. el rendimicnto apalancado sobre el capital contable d e la empresa disniiniiyc de una manera especialmente aguda y sobrevienen las pc'rdidas. 1. La cmpresa I. el efectivo se ver5 agotado y ia cmpresa probablemente necesitará obtener fondos adicionales. pero también abandonan la oportunidad d e apalancar hacia arriba el rendimiento sobre su capital contable. La determinación d e la cantidad óptima d e deudas q u e puede usar una empresa es un proceso muy complicado y liemos optado por diferir la exposición d e dicho tópico hasta el capítulo 17. Esta situación es evidente para la empresa L cuando subsisten las malas condiciones económicas. simplemente no podría sobrevivir para disfnitar el siguiente auge. Tal y como lo mostramos en la columna 2 d e los estados d c resiiltados. dcbido a la fiicrte posición de su balance general. pero la cmprcsa que iisa deiidas miicstra una pérdida y iin rcndirniento negativo sobre el capital contable. Por ejemplo. por su parte. En el caso de nuestras empresas hipoteticas.Capitulo 2 Análisis de estados financieros 2 7. En conscciiencia. simplemente contemplaremos dos procedimientos que los analistas usan con frecuencia para examinar las deudas d e una empresa en el anilisis d e estados financieros: 1) verifican las razones del balance general para dctermi- .50. el rendimiento sohre los activos también ser5 más bajo d e lo qiie se esperaba. I'or lo tanto. Rajo estas condicioncs. Como resultado final d e todo esto. estos dos efectos se han combinado para impiilsar la tasa esperada d e rendimiento d e la empresa L miicho más arriba qiie la de la emprcsa. vemos que las empresas que tienen razones d e endeudamiento relativamente altas tienen también rendimientos esperados más altos ciiand o la economía es normal.ir hacia arriba" la tasa d c reiidimiento sobre el capital contable. bajo el encabezado tic "malas condiciones" del cuadro 2-5. cuando las operaciones cotidianas no generan iin ingreso en operación siificiente y capaz de proporcionar el efectivo que se necesita para ciibrir los pagos d e intereses.U. Por lo tanto. las empresas q u e tienen razones d e endeiidamiento bajas son menos riesgosas. las pérdidas causarían que los prestamistas aumentaran la tasa d e interés y ello conplicaria aún más los problemas d e L. Debido a que tendría que enfrentarse a una pc'rdida. listo ociirre debido a qiie la cmprcsa L necesita efectivo para procedcr a1 pago d e sil deiida. la enipresa L encontraría muy dificil vender acciones para obtener capital. .71 1':irte 1 Introducción a la admiriistración financiera Cuadro 2-5 1 Efectos del apalancamiento financiero sobre los rendimientos de los accionistas I Empresa U (no apalancaáa) Activos circulantes Activos fijos Tot. por lo tanto los analistas usan ambos tipos.00 $ 18.) Capital contable común Total pasivos y capital contable Condiciones esperadas (1) $ 50 50 $100 Condiciones malas (2) Ventas Costos en operación Ingreso en operación (EBII') Intereses Utilidades antes de impuestos (EBI') Inlpuestos (40'X) Ingreso neto (IN) ROEL= lN/Capital contable común = IN/$50 = nar la medida en que se han utilizado fondos solicitados en préstamo para financiar los activos y 2) revisan las razones del estado de resultados para determinar cl número d e veces que los cargos fijos quedan cubiertos p o r las utilidades en operación.00 $ 30.00 $ 30.00% Empresa L (apalaricada) Activos circulantes Activos fijos Total activos $ 50 50 $100 Deuda (interés = 1 S)!.00 70.00 18.00 0.) Ingreso neto (IN) ROE. = IN/Capital contable común = Ir\!/$100 = I $ 0 100 aioo -- Condiciones malas (2) $100.il activos $ 50 3 -$100 - Deiida Capital contable común Total pasivos y capital contable Condiciones esperadas (1) Ventas Costos en operación Ingreso en operación (EBII? Intereses Utilidades antes de impuestos (EBT') Impuestos (40'%. Estos dos conjuntos de razones son d e nat~iraleza complementaria.00 12. . a 75 Deuda total a activos totales. ' ~ Rotación de intereses a utilidades. los propietarios se pueden beneficiar del apalancamiento porque éste aumenta las utilidades.es de aproximadamente un 40%. Por otra parte.0 veces La razón de rotación d e intereses mide el punto hasta el cual el ingreso en operación puede disminuir antes de que la empresa llegue a ser incapaz d e 'O L a razón de deudas a capital contable también se usa en el análisis financiero. esto significa que sus acreedores han proporcionado más de la mitad del financiamiento total d e la empresa. Allied encontraría dificil solicitar en préstamo fondos adicionales sin antes obtener primero más fondos d e capital contable. Los acreedores se negarían a prestarle más dinero a la empresa y la administración estaría probablemente exponiendo a la empresa a un riesgo de bancarrota si tratara d e aumentar aún más la razón de endeudamiento mediante la solicitud de fondos a d i ~ i o n a l e s . mayor será el "colchón" contra las pérdidas de los acreedores e n caso de liquidación. La razón de endeudamiento de Ailied es de 53. mide el porcentaje d e fondos proporcionado por los acreedores: I 1 Razón de endeudamiento = Deuda total Activos totales Promedio de la industria = 40.Capítulo 2 Análisis de estados financieros razón d e endeudamiento La razón de deuda activos totales. pacidad de la empresa para satisfacer sus pagos anuales de intereses. por intereses. porque entre más baja sea dicha razón.- 3.0Y1 razón de 'Otación de intereses a milidades (nE) La razón de las utilidades antes de intereses e impuestos (EBI1') a cargos ca. Puesto que la razón promedio de endeudamiento para esta industria -y e n general para los productores. La razón de rotación de intereses a utilidades (TIE) se determina dividiendo las utilidades antes de los intereses e impuestos @BITen el cuadro 2-1) entre los cargos por intereses: 7 Razón d e rotación d e intereses a utilidades (TIE) I I ERIT = Cargos por intereses 'z8 =. Los acreedores prefieren razones d e endeudamiento d e nivel bajo. generalmente conocida como razón de endeudamiento.2 veces Promedio d e la industria = 6. Las razones de deudas a activos (D/A) y de deudas a capital contable (DE) son simplemente transformaciones recíprocas: .2%. La razón de deuda total a activos totales. - La deuda total incluye tanto a los pasivos circulantes como a la deuda a largo plazo. el pago al fondo d e amortización debe dividirse entre (1-tasa impositiva) para determinar el ingreso antes d e impuestos que s e requerirá para pagar los inipuestos y aún tener suficientes fondos para hacer los pagos al fondo d e a m ~ r t i z a c i ó n . podna pagar sus impuestos a una tasa del 40 por ciento y aún le quedanan exactamente $20 con los cuales haría el pago correspondiente al fondo de amortización.33. . Ailied está cubriendo sus cargos por intereses c o n u n margen d e seguridad relativamente bajo. Obsérvese que las utilidades antes d e intereses e impuestos. pero su naturaleza es más amplia porque reconoce que muchas empresas rentan activos y q u e también deben hacer pagos a su fondo d e amortización. Ya que los pagos hechos al fondo d e amortización deben efectuarse con dólares después d e impuestos. tal procedimiento permite encontrar el valor correspondiente a dicha cantidad antes de impuestos. los pagos de renta derivados de un contrato de arrendamiento celebrado a 1 año o a un periodo mayor se definirían como cargos fijos y se deberían incluir dentro de esta razón.2 veces. La razón de cobertura de los cargos fijos es similar a la razón d e rotación de intereses a utilidades. Puesto que el promedio d e la industria es d e 6 veces. un arrendamiento a largo plazo se define como aquel que se extiende más allá de un año. la capacidad d e la empresa para pagar los intereses e n curso no se ve afectada por los impuestos. e n lugar del ingreso neto.T)se conoce vulgarmente como "grosear" (del inglés "to gross up". mientras que los intereses y los pagos de arrendamientos se pagan con dólares antes de impuestos. la renta en que se hubiera incumdo bajo un arrendamiento a 6 meses no debería incluirse en la razón de cobertura de cargos fijos. El funcionamiento y las implicaciones de los fondos de amortización se expondrán con todo detalle en el capítulo 20.33.33 de ingreso antes de impuestos. haciendo que esta razón sea preferible a la razón d e rotación d e intereses a utilidades para distintos propósitos. El interés d e Allied se cubre 3. razón de cobertura de cargos fijos Esta razón hace más amplia la razón de rotación de intereses a utilidades e s incluye 1 ~arrendamientos anuales a largo plazo de la empresa y las obligaciones provenientes del fondo de amortización. que técnicamente debe traducirse como "reexpresar en términos brutos") una cantidad expresada después de impuestos. El dividir entre (1 . De tal manera. Por consiguiente. Los pagos anuales de Allied por concepto d e arrendamientos a largo plazo son d e $28 millones y deberá hacer un pago anual d e $20 millones al fondo de amortización para retirar su deuda.6 = $33. obligaciones anuales de arrendamientos a largo plazo y pagos al fondo d e amortización. Toda vez q u e los intereses se pagan con dólares antes d e impuestos. se usan e n el numerador. Por consiguiente.Parte 1 Introducción a la administración financiera satisfacer sus costos anuales por intereses." El arrendamie~itose ha difundido entre ciertas industrias e n años recientes. l 2Obsérvese que $20/0. La razón d e cobertura d e los cargos fijos se define d e la siguiente manera: '' Generalmente. Cobertura de los cargos fijos. si la compañía tuviera un ingreso antes de impuestos de $33. Un fondo de amortización consiste en un pago anual y obligatorio y su proposito es reducir el saldo de una emisión de obligaciones o de acciones preferentes. un pago obligatorio de $20 para un fondode amortización implica $20/0. Por lo tanto. lo que probablemente daría como resultado una bancarrota.6 = $33. sin embargo. El dejar d e curriplir con esta obligación puede desencadenar una acción legal por parte d e los acreedores d e la empresa. ' ~ Los cargos fijos incluyen intereses. la razón d e rotación d e intereses refúerza nuestra conclusión que se basa e n la razón d e endeudamiento y que afirma que Allied tendna dificultades si tratara d e solicitar eri préstamo fondos adicionales. que sus costos son demasiado altos o ambas cosas. Margen de utilidad sobre ventas.5 veces. de la administracióñ de activos y de la administración de las deudas sobre los resultados en operación. = 5. El margen de utilidad sobre ventas.5 veces Los cargos fijos d e Allied se cubren tan sólo 2. lo cual indica que sus ventas son demasiado bajas. " '? razón de generación básica de utilidades (BEP) Esta razón indica la capacidad de los activos de la empresa para generar un ingreso en operación. se calcula dividiendo el ingreso neto entre las ventas. se calcula dividiendo el EBIT entre los activos totales. Las razones que se han examinado hasta este momento proporcionan alguna información acerca d e la forma en que la empresa está operando.8+-$28 -.Tasa impositiva) + $283.0% El margen de utilidad d e Allied se encuentra por debajo del promedio d e la industria e n un 5%. se calcula dividiendo las utilidades antes de intereses e impuestos @BID entre los activos totales: Razón d e generación básica de utilidades = BEP = EBIT Activos totales . e n oposición a un promedio para la industria d e 5. pero las razones de rentabilidad muestran los efectos combinados d e la liquidez. La razón de generación básica de utilidades (BEP).1 veces. muestra la utilidad obtenida por dólar d e ventas: r Margen d e utilidad sobre ventas - Ingreso neto disponible para los accionistas comunes Ventas Promedio d e la industria = 5.6 Promedio d e la industria razones Grupo de razones que muestran los efectos combinados de la liquidez. Nuevamente.Capítulo 2 Análisis de estados financieros Ocrr Razón d e cobertura de los = Cargos por cargos fijos intereses - + 77 EBIT + Pagos por arrendamiento Pagos por Pagos al fondo de amortización arrendamientos (1 . Generación básica & utilidades (BEP). d e la administración d e activos y d e la administración d e las deudas sobre los resultados e n operación.L.1 veces $20 $88 + $28 + - 0. margen de utilidad sobre ventas Esta razón mide el ingreso por dólar de ventas. Razones d e rentabilidad La rentabilidad es el resultado neto d e varias políticas y decisiones. el cual se calcula dividiendo el ingreso neto entre las ventas. esto indica que la empresa es más débil que el promedio y esto señala las dificultades que probablemente encontraría Allied si tratara de aumentar su deuda. la cual expusimos anteriormente. ciertamenteharemos tal ajuste Incidentalmente. o la tasa de rendimiento sobre la inversión de los accionistas: Rendimiento sobre el capital contable = común (ROE) Ingreso neto disponible para los accionistas comunes Capital contable común '? Obsérvese que el EBlT se gana a través de todo el aíio. pero cuandv construyamosnuestras propias razones comparativas. La razón del ingreso neto al capital contable común.2% Esta razón muestra el potencial básico de generación d e utilidades de los activos de la empresa antes del efecto d e los impuestos y del apalancainiento. El rendimiento d e 5. el mismo ajuste también sería apropiado para las dos razones siguientes. desdeel punto de vistaconceptual. La razón del ingreso neto a los activos totales mide el rendimiento sobre los activos totales (ROA) después de intereses e impuestos: Rendimiento sobre los activos totales (ROA1 = lngreso neto disponible para los accionistas comunes Activos totales Promedio de la industria = <-). mide la tasa de rendimiento sobre la inversión de los accionistas comunes. mientras que la cifra de los activos totales es una cantidad que se expresa al final del año. el ROA y el ROE . Por consiguiente. sena mejor calcular esta razón como EBIT/Activos promedio = EBlT/l(Activos iniciales + Activos finales)/2].O% rendimiento sobre el capital contable común (ROE).7%de Allied es muy inferior al proinedio del 9% d e la industria. Rendimiento sobre el capital contable común. La razón del ingreso neto al capital contable común mide el rendimiento sobre el capital contable común (ROE). = 17. Debido a sus bajas razones de rotación y a su bajo margen d e utilidad sobre ventas.78 Parte 1 Introducción a la administración financiera Promedio d e la industria rendimiento sobre los activos totales (ROA) La razón del ingreso neto a los activos totales. Allied n o está obteniendo un rendimiento tan alto sobre sus activos como el que están obteniendo la mayoría de las empresas de la industria d e procesamiento d e alimentos. Este bajo rendimiento proviene d e la baja capacidad de generación básica de utilidades de la empresa además de que hace un uso d e deudas superior al promedio. No hemos hecho este ajuste porque las razones publicadas que se usan para propósitos comparativos no lo incluyen. y es d e gran utilidad para comparar empresas que tienen diferentes situaciones fiscales y distintos grados de apalancamiento financiero. Ambas situaciones ocasionan que su ingreso neto sea relativamente bajo.I3 Rendimiento sobre los activos totales. R a h de valor de mercado/vah cm libros. Estas razones proporcionan a la administración un indicio d e lo que los inversionistas piensan del desempeño anterior d e la empresa y d e sus prospectos futuros. las razones de valor de m e r c a d o .00 10. muestra la cantidad cn dólares que los inversionista~pagarán por $1 de utilidades actuales. entonces sus razones d e valor d e mercado serán altas y el precio d e siis acciones probablemente llegará a ser tan alto como pudiera esperarse. por lo tanto. las razones P/E son más altas para las empresas que tienen prospectos de alto crecimieiito manteniendo constantes otros elementos. relaciona el precio d e las acciones de la empresa con sus utilidades y con su valor e n libros por acción.0% El rendimiento d e 12. Razones de valor de mercado Un grupo final de razones.7% d e Allied es inferior al promedio de la industria del 15%. Si la liquidez. Razón precio/utilidades. compa- . Las compañíns que tienen tasas d e rendimiento relativamente altas sobre el capital contable generalmente se venden a múltiples más altos q u e su valor e n libras. pero n o es tan inferior como el rendimiento sobre los activos totales. Este último punto se analiza con el debido detalle mrís adelante dentro d e este capítulo.27 Proinedio d e la industria = 12.27 su razón P/E es d e 10. razón precio/utilidades (P/E) 1.Capítclo 2 Análisis de estados financieros - Promedio de la industria = 79 15. la administración d e activos. La razón del precio de mercado d e las acciones a su valor e n libros proporciona otro indicio acerca d e la forma en que los inversionistas contemplan a la compañía.5 veces 'I'al como lo veremos en el capítulo 6 .a razón del precio por itcción a las utilidades por :icción. Puesto que la razón P/E de Allied es inferior a las de otros procesadores d e alimentos. La r a z ó n precio/utilidades @'/E) muestra la cantidad qiie los inversionistas están dispuestos a pagar por dólar d e utilidades reportadas. La aparente mejoría d e este resultado se debe al hecho d e que la compañía hace iin mayor uso de deudas. pero son más bajas para las empresas más riesgosas. o ambas cosas. con una utilidad por acción (EPS) d e $2.1 veces $2. Las acciones de Allied se venden e n $23. razones d e valor d e mercado Conjunto de razones que relacionan el precio de las acciones de la empresa con sus utilidades y con su valor en libros por acción. esto indica que se considera a la compañía un tanto más riesgosa que la mayoría o como una empresa que tiene perspectivas d e crecimiento más escasas. la administración d e deudas y la rentabilidad d e la empresa son buenas.1: Precio por acción Razón precio/utilidades @/E) = --Utilidades p o r acción --= S23. Precio d e mercado por acción Razón de valor d e mercado/valor en libros Valor e n libros por acción A $23.3 veces $17.5.a razón del precio de mercado de una acción a su valor en libros.3 veces: . Por otra parte.92 Promedio d e la industria = 1.80 Parte 1 Introducción a Ia administración financiera radas con aquellas que tienen rendimientos bajos. 1988-1992 . Capital contable común Acciones en circulación JU Ahora dividimos el precio de mercado por acción entre el valor en libros y obtenemos una razón de valor de mercado a valor en libros (M/B) de 1. Las compañías típicas de la industria ferroviaria. las empresas muy exitosas.7 veces Los inversionistas están dispuestos a pagar menos por el valor en libros d e Allied que por el d e una compafiía promedio d e la industria d e procesamiento d e alimentos. tienen una razón de valor dc mercado a valor en libros d e menos de 0. el valor en libros por acción d e Microsoft era d e $7. enconiramos el valor en libros por acción d e Allied: Valor en libros por acción = razón de valor de mercado/valor en Libros (M/B) 1.00 =-= 1. Primero. por Figura 2-3 1 1 ROE ("/o) Tasa de rendimiento sobre el capital contable común. las cuales tienen una tasa d e rendimiento muy baja sobre los activos. tales como Microsoft (la cual fabrica el sistema operativo de casi todas las PCs) logran altas tasas d e rendimiento sobre sus activos y sus valores d e mercado son muy superiores a sus valores e n libros.50 versus un precio d e mercado de $75. En 199 1. 6 resume las razoncs financieras d e Allied y la figura 2-4. El lado izquierdo de la gráfica desarrolla el margen de utilidad sobre ventas. La razón d e rotación d e los activos totales de la compañía es d e 1.5 veces. los cuales se sustraen de las ventas para obtener el ingreso neto de la coinpañía. ya que las tendencias proporcionan valiosos indicios en cuanto a la probabilidad de que la situación financiera d e una empresa mejore o empeore. muestra las relaciones que existen entre el rendimiento sobre la inversión. Esta gráfica muestra que la tasa d e rendimiento sobre el capital contable común de Allied ha estado disminuyendo desde 1989. y proporciona la tasa de rendimiento sobre los activos (ROA): XOA = Margen d c utilidad . ecuación Du Pont Fórmula q u e proporciona la tasa d e rentlimierito sobre los activos multiplic a n d o el margen d e utilidad p o r la rotación total d e los activos. análisis de tendencia I!n . Resumen d e análisis d e razones financieras: la gráfica Du Pont El cuadro 2. Para llevar a cabo un análisis de tendencias. se pueden examinar las partidas individuales de gastos para idcntificar y corregir posteriormentc los problemas. el margen d e utilidad y el apalancamiento. La razón que multiplica el margen de utilidad por la rotación de los activos totales se conoce como ecuación Du P o n t .50 = 10 veces. Otras razones se podrían analizar de manera semejante.Irigreso neto Ventas x X Rotación de los activos totales Ventas Activos totales . aun cuando el promedio de la industria ha sido relativamente estable.inilisis d e las razones financieras de iiria cmPrea lo largo dc' tiempo. obtiene su total y posteriormente divide las ventas entre los activos totales para encontrar el número d e veces que Allied "ha rotado sus activos" cada año. su razón de valor de mercado a valor en libros e n de $75/$7. Las diversas partidas d e gastos se presenta11 en forma de lista y posteriormente se suman para obtener los costos totales dc Allied. la rotación d e los activos. El lado derecho d e la figura 2-4 lista las diversas categorías de activos. s e us:i para dcterniinar el mejoramiento o el dete- gráfica Du Pont Gráfica discñada para mostrar las relacioncs: que existen entre el rendimiento s o b r c la inversión. Si el margen de utilidad es bajo o si muestra una tendencia declinante. la rotación de activos.de cada dólar de ventas queda a disposicióii d e los accionistas.Capítulo 2 Análisis d e estad& financieros 81 lo tanto. encontramos que un 3 8'%. Cuando dividimos el ingreso neto entre las ventas. Análisis d e tendencia Es muy importante analizar las tendencias de las razones financieras así conio sus niveles absoliitos. taii sólo se necesita graficar una razón en funcihn de los años transcurridos. tal y como se muestra en la figura 2-3. conocida como gráfica modificada Du P o n t en atención a que los administradores de tal compañía desarrollaron este enfoque. el margen d e utilicl:icl y el apalancamierito. . I.i fiicra financiada íinicaniente con capital contable comíin.ictivos totales serían igualcs al inonto del capital contable común.8?i m b t ~ -lr ' Conas .. .7%. - w fi z acths totalm 1 5 l r*atwr $9000 pri. sobre cada dólar d c ventas y los activos "rotaron" 1.8 centavos.8'%.:v. el ROA y cl ROE no son iguales. ~ ~ ~ y f c m 5 un Wcm& de las qventa~3.r*4 Muitiplicsdo por I 1'"::?'yg ~ s fi* ~ $ t l3QCiC ' .r . Pero sólo u n 44. cl rendimiento para los accionistas cornuncs (ROE) d c b c ser mayor clcl doble dcl ROA d e 5. por lo tanto.o 3.Capítulo 2 Análisis dc estados financieros 83 Figuci 2-4 1 Gráfica modificada Du Pont aplicada a la Allied Food Produce ( d o n e s de dólares) ~ ~ f g y ~ ~ d . p o r lo tanto. Sumados a %lmC I Allied obtiivo un 3.. el ROA del 5. rwia $7S8G.* r F m e $3000 ~j .igi:. la compañía obtuvo iin rendimiento de 5.*.t. 1 ~ $3000 .f.del capital de Alliecl. s Div¡&jas entre - . por lo tanto. la tasa d e rendimiento sobre los activos (ROA) debc rniiltiplicürsc por e1 -mtrltiplicarlor del capital .5 veces durante cl año. . I.. A c t h S ?~Tal@% $2090 entre . 9ngr8~0ncto 1.7%ganado por Xllied tambikn qiieda a disposición dc los accionistas coinunes. El capital contable común representa menos del 5CI\'%.Espccíficamentc. Si 1:i compañi.q!+p?n.7% sobrc siis activos.-. y Sustraídos ' de Divididas $7155 z.' .i tasa d e rcndimiento sobrc los activos (ROA) y cl rcndiniiento sobre el capital contable (ROE) scrían los mismos porqiic los . En liigiir d e esto y debido a quc el ROA sc define c o m o eI ingreso neto disf>onih/cpamlos accio~zistcrscc~munes(no c o m o cl monto disponible parii pagar intcrescs y divicicndos preferentes) dividido entre los activos totales. del capital dc Allicd Food constitiiye capital contable común.S -:?e &culirn:es v.a-r. .8'XB. dividiríamos cl ROA entre la fracción d e capital contable comíin.Ingreso neto X - Activos totales (2-2) Podemos combinar las ccuaciones 2-1 y 2-2 para formar la ecuación Dii Pont ampliada: ROE = (Margen d e utilidad) (Rotación d e los activos totales) (Miiltiplicador del capital contable) Ventas ----- Ventas x Activos totales (2-3) Activos totales -Capitable contable común ! De tal forma. sc obtiene la tasa de rendimiento sobrc el capital contable (ROE):''' ROE = ROA X miiltiplicador del capital contable Activos totales -Capital contable c o m ú n . la razón d e rotación d e los activos totales y el uso de deudas interactíian para determinar cl rendimieiito sobre el capital contable.D. el cual es igual a la razón de activos al capital contable comíin. la tasa d e rendimicnto del 12.7Y.Sin embargo.448 = 12. tendríamos que: Desde Iiiego.7%. la ecuación Du Pont muestra la forma e n que el margen dc utilidad. Dc esta forma. usanios la ccuaci0n p a n rl multiplicador del capital contable tal y c o m o se muestra i n la ecuaciíjn 2-2. 1 . y la razíjn financiera e n si misma niuestra la tasa d e renrlimiento sobre rl capital d e todosios in\.15 1 ' ' El multiplicador del capital contable tambikn p ~ i e d eexpresarse como --.ersionistas.Los dos procedimientiis son algebraicarnente equivalentes ''O t n razíin financiera que se usa con frecuencia e s la sig~iiente: Tasa de rendimiento sobre el capital d e lo5 inversionistas = Ingreso n e t o + intereses Dciidas + capital contable El niiinerador muestra el rendimiento e n dólarea para los inversionistas.rvrse qiie tambikn podríamos haber obtenido CI RQE reexpresanilo e n ikrminos brutos el ROA. Ol>sí../0. 0bsí.84 Parte 1 IntroducciGn a la administración financiera contable.5/$896 = 12. el clcnominatlor mliebtra el tnonto ti)t:il clc dineri) q i ~Iian i aponatlo los inverbionistas. I3ta n z ó n es especialmentr irnpon:inte e n la$ iridiistrias ile s e w i c i i ~ s . para ello. Debido a que Allied si tiene acciones preferentes.'A cloiiilc e s la razí)n d e endeudamiento. ROE = ROAiFr~rciíind e capital contahlr = 5 731. en el caso de Allied.rvese que esta ecuación puede usarse únicamente si la cmpresl n o tirne accione$ prrlerentes.7% podría calcularse directamente: Ingrcso ncto/Capital contable común = $1 13. Capítulo 2 Análisis de estados financieros 85 La administración de Allied podría usar el sistema Du Pont para analizar diversas formas de mejorar cl desempeño d e la empresa. Al dirigir la atención sobre el lado izquierdo d e su gráfica modificada Du Pont, o "margen d e utilidad", el personal d e mercadotecnia d e Allied podría estudiar los efectos resultantes d e aumentar los precios d e ventas (o d e disminuirlos para incrcmentar el volumen), desplazarse hacia nuevos productos o mercados con márgenes más altos y otras posibilidades. Los contadores d e costos de la compañía podrían estudiar las diversas partidas d e gastos y, trabajando e n forma conjunta con los ingenieros, con los agentes d e cornpras y con otro personal d e tipo operativo, podrían buscar diversiis formas d e mantener los costos a un nivel bajo. En el lado d e la "rotación", los analistas financieros d e Allied, trabajando c n forma conjunta con el personal d e producción y d e mercadotecnia, podrían investigar diversas formas para minimizar la inversión c n distintos tipos d e activos. Al mismo tiempo, el personal d e tesorería podría analizar los efectos que resultarían d e la adopción de estrategias alternativas d c financi:imiento, tratando dc mantener a un nivel bajo los gastos por intereses y el riesgo proveniente d e las deudas sin dejar d e usar el apalancamiento para incrcmcntar la tasa d e rendimiento sobre el capital cont:ible. Corno resiiltado d e dicho análisis, A1Jackson, presidente d e Allied, anunció recientemente una scrie d e medidas que íucron disc¡íad;is para disminuir los costos en operación e n más d e un 20% por año. Jackson también aniinció que la compañía trataría d e concentrar sil capital e n aquellos mercados donde los márgenes d e utilidad son razonableinente altos y que si la competencia aumentaba en algiinos d e siis mercados d e productos (como cl !lecho d e lograr precios bajos en el'mercado d e friitas enlatadas), Allied se retiraría d e esos mercados. Allied está buscando obtener un rendimiento alto sobre el capital contable y Jackson reconoce que si la competencia impulsa los márgenes d e utilidad hacia un nivel demasiado bajo en un mercado en particular, entonces se volverá imposible ganar rendimientos altos sobre el capital q u e se haya invertido para atender a ese mercado. Por consiguiente, si ha d e lograr un ROE alto, Allied podría tener qiie desarrollar nuevos productos y volver a canalizar sil capital hacia nuevas áreas. El futuro d e la compañía depende d e este tipo d e ariálisis y si logra tener éxito e n el futuro, entonces el sistema »u I'ont Ic Iiabrá ayudado a conseguir el éxito. * 9 Pregutztas de autoevaluación Identifíquense dos razones que se usan para analizar la posición de liquidez d e una empresa y cscriba sus ecuaciones. Identifíqiiense cuatro razones que se usan para medir el grado d e efectividad con que una empresa está administrando siis activos y escriba sus ccuaciones. píiblicos. tlonde los legisladores se interesan en aqiiellas crirnpañiis qiie usan aiis p<i\ici~incs nionopolislicas pan ganar rendimienifisexcesivos iiobrc el capital de los invenionisiah De lieclio. los Icgiiilacl<irestratan tle fij:ir los precios tlc los servicios públicos (taiifas de servicios) a nivele3 tale>qiie Iiagan qiie rI rt.ntlimit.nto \ol>rr el capital <IrI<isinversionihtas sea igual al co\ti, tle capital de la coinpanía tal y como s i clrlínc en cl caliítiilo 1 0 86 Parte I Introducción a la administración financiera Identifiquense tres razones que se iisan para medir hasta qué plinto iina empresa recurrc al financiamicnto por medio d e deiidas y escriba siis eciiaciones. Idcntifiquense cuatro razones que muestren los efectos combinados d e Iri liqiiidez, d c la administración d e activos y d e la administración d e deudas sobrc la rentabilidad, y escriba sus ccuaciones. 1de::tjfiquense dos razoiies que relacionen el precio d e las acciones d e iina empresa con sus utilidades y con su valor en lihros por acción y escriba sus ecuaciones. Explíqiiese la forma en que la eciiación modificada Dii Pont y sil grifica combinan iin conjunto dc razones para establecer los deterrninantcs básicos del rendimiento sobre el capital contable (ROE). análisis de razones comparativas Anílisis elite sc basa en la comparación tle las razoiics financieras tle una cmpresa con las razoncs de I;is clcmás cmpresas que participan dentro de la nlisma intliistri;~. RAZONES COMPAR4TIVAS El estiidio anterior d e Allied Food Prodiicts incluyó un análisis comparativo de razones financieras porque las razones qiie sc calcularon para Allied se compararon con las de otras empresas dentro de la misma indiistria. Iias razones comparativas se pueden obtener d e diversas fiientes informativ:is. IJn útil conjunto d e razones financieras es el compilado por I)un & Dradstreet (D&B), el ciial presenta varias razones qiie se calciilan tomando como base iin elevado número d c industrias; c-n el cuadro 2-7 se miic-stran niieve d e estas razones, de aciierdo con iina pcqiieña muestra d e industrias. También es posible encontrar varias razones dc utilidad e n el Anlzual Staternerzt Studzes (Estudios sobre Estados Finaiicicros Aiiuales), piiblicado por Robert Morris Associates; esta Última e\ una asociación nacional que congrega a los fiiiicionarios d e préstamos bancarios. El Quarterly FinancialReport (Informe Financiero Trimestral) del Departamento de Comercio se puede obtener cn la mayoría d e las hihliotecas y proporciona un conjunto d e razr>riesfinancieras para las empresas manufactureras por grupo industrial y por tainaño d e empresa. Las asociaciones d e crédito y los departamentos d e crédito d e las enipresas individuales también compilan promedios d e razones financieras d e la industria. Finalmente, los datos d e los estados financieros d e miles d e corporaciones d e capital de participación pública están disponibles e n cintas magnéticas y en diskettcs y, puesto que las casas d e corredores públicos, los hancos y otras instituciones financieras tienen acceso a estos datos, los analistas financieros pueden generar y d e hecho generan razones financieras comparativas y las confeccionan de acüerdo con sus necesidades específicas. Cada una d e las organizaciones que proporcionan tales datos utiliza11 un conjunto de razoncs financieras un tanto diferentes y diseñadas para sus propios propósitos. Por ejemplo, D&B trata principalmente con empresas d e tamaño pequeño, muchas de las cuales son personas tísicas, y vende sus servicios primordialmente a los bancos y a otros prestamistas. Por lo t a m o , -'c: 9 rr. - S, 3 C. w n c 'T x, - . \S'.'= C. -- Capítulo 2 Análisis de estados financieros N V - - 'e r- rv 2 2; w n 3 C.e w z+'7 3 .. e c.*. \T C. u', C.C.\T bu'? - -r .c, 4 $2; S ..xD r - - \T e e - C. v-5\ 'T r: x ~i - - 9 q '1 C. ri --- ?92 3 ' X N - - IP N C. Cc x N - - V 5 J vi n ~3 3 O X 5 O d J C 4 - V1 u 'T 'J O S- a .d r Y v, J 2 .d N&, - e, 'C $3, *! e .d 1 3 - N - - =9 ? E U T. 5e - r-N ccS N T G T3r- 3. -"".. 2-CN N ", w 87 88 Parte 1 Introducción a la administración financiera D&B se interesa en primer término e n el punto d e vista d e los acreedores y sus razones financieras ponen d e relieve la importancia d e los activos y d e los pasivos circulantes, e n vez d e las razones d e valor d e mercado. En consecuencia, al seleccionar una fuente d e datos comparativos, el analista debe estar seguro d e que su énfasis s e a similar al d e la agencia cuyas razones financieras planea usar. Además, frecuentemente existen diferencias d e definición e n las razones financieras q u e distintas fuentes presentan; por lo tanto, antes d e usar una fuente, asegúrese d e que se hayan verificado las definiciones exactas d e las razones financieras para tener la seguridad d e que son consistentes con los trabajos que se hayan realizado anteriormente. 3 Preguntas de autoevaluación Establézcase la diferencia entre el análisis d e tendencias y el análisis d e razones financieras comparativas. ¿Por qué es necesario realizar tanto u n análisis d e tendencias como u n análisis d e razones financieras comparativas? USOS Y LIMITACIONES DEL ANÁLISIS D E W O N E S FINANCIERAS Tal y como lo mencionamos anteriormente, el análisis d e razones financieras es utilizado por tres importantes grupos: 1) los administradores, quienes emplean las razones financieras para analizar, controlar y d e tal forma mejorar las operaciones d e la empresa; 2) los analistas de crédito, tales c o m o los funcionarios d e préstamos bancarios y los analistas d e obligaciones, quienes analizan las razones financieras para ayudar a investigar la capacidad d e una compañía para pagar sus deudas, y 3) los analistas de valores, incluyendo tanto a los analistas d e acciones, quienes s e interesan e n la eficiencia y e n los prospectos d e crecimiento d e una empresa, como los analistas d e obligaciones, quienes se interesan e n la capacidad d e una compañía para pagar intereses sobre sus bonos así como e n el valor d e liquidación d e los activos e n caso d e que la compañía caiga en quiebra. En capítulos subsecuentes d e esta obra, la atención se centrará d e una manera más profunda e n aquellos factores básicos e n los que se fundamente cada razón financiera, así s e podrá obtener una mejor idea d e cómo interpretar y usar las razones financieras. 'También es importante hacer notar que aunque el análisis d e razones financieras puede proporcionar información muy útil e n relación con las operaciones d e una compañía y su condición financiera, presenta algunos problemas y limitaciones inherentes que requieren d e cuidado y buen juicio. Algunos de los problemas potenciales que pueden presentarse s e enumeran a continuación: Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 89 1. Muchas empresas de gran tamaño operan distintas divisiones e n industrias totalmente diferentes y e n tales casos es dificil desarrollar un conjunto significativo de promedios industriales con propósitos comparativos. Esto tiende a hacer que el análisis d e razones financieras sea una herramienta más útil para las empresas pequeñas y que disponen de muy pocas divisiones para las empresas grandes y que cuentan con un gran número d e divisiones. 2. La mayoría de las empresas desea ser mejor que cl promedio; por lo tanto, el llegar a alcanzar un desempeño igual al promedio no es necesariamente satisfactorio. Como meta para alcanzar un rendimiento d e alto nivel, prefieren basarse e n las razones d e los líderes de la industria. 3. La inflación ha distorsionado e n forma adversa los balances generales d e las empresas -los valores contablemente registrados difieren a menudo e n forma sustailcial d e los valores "verdaderos". Además, debido a que la inflación afecta tanto a los cargos por depreciación como a los costos del inventario, las utilidades también se ven afectadas. De tal forma, u n análisis d e razones financieras practicado para una empresa a lo largo del tiempo, o u n análisis comparativo de empresas d e distintas edades, debe ser interpretado con juicio. 4. Los factores estacionales también pueden distorsionar el análisis d e razones financieras. Por ejemplo, la razón de rotación d e los inventarios d e uri procesador de alimentos será totalmente distinta dependiendo d e si la cifra del balance general, que s e use para el inventario, corresponde a la que resulta antes o después del cierre d e la estación d e enlatado. Este problema puede ser minimizado mediante el uso d e promedios mensuales e n la partida de inventanos (y en la partida d e cuentas por cobrar) cuando se calculan razones tales como las de rotación. técnicas de "maquiUaje" Técnicas que emplean las empresas para hacer que sus estados financieros se vean mejor <lelo que real. mente son. 5. Las empresas pueden emplear las técnicas de "maquiiiaje" para hacer que sus estados financieros se vean más fuertes. Por ejemplo, el 28 de diciembre d e 1992 un constructor d e Chicago solicitó fondos e n préstam o sobre la base de un plazo d e dos años, posteriormente mantuvo los fondos del préstamo como efectivo durante unos cuantos días y finalmente liquidó el préstamo e n forma anticipada el 2 d e enero d e 1993. Esto mejoró su razón circulante y su razón d e liquidez, e hizo que su balance general a frnes de 1992 se viera bien. Sin embargo, dicho mejoramiento se debió estrictamente al empleo d e una técnica d e maquillaje; una semana más tarde, el balance general se encontraba nuevamente a su antiguo nivel. 6. La aplicación d e prácticas contables d e naturaleza diferente puede distorsionar la exactitud de las comparaciones. Como lo hicimos notar anteriormente, los métodos d e valuación d e inventarios y d e depreciación pueden afectar los estados financieros y d e este modo distorsionar las comparaciones entre empresas. Además, si una empresa toma e n arren- 90 Parte 1 Introducción a la administración financiera damiento una cantidad sustancial d e su equipo de producción, entonces sus activos pueden aparecer a un nivel bajo e n relación c o n las ventas, debido a que los activos tomados e n arrendamiento con frecuencia n o aparecen e n el balance general. Al mismo tiempo, el pasivo p o r arrendamiento puede n o mostrarse como una deuda. Por consiguiente, el arrendamiento puede mejorar e n forma artificial tanto las razones d e rotación como las d e endeudamiento. Sin embargo, la profesión contable ha tomado algunas medidas para reducir este problema, tal y como lo exponemos e n el capítulo 21. 7. Es dificil establecer generalizaciones acerca d e si una razón financiera e n particular es "buena" o "mala". Por ejemplo, una razón circulante alta puede indicar una fuerte posición d e liquidez, lo cual es bueno, o la existencia d e efectivo e n exceso, lo cual es malo (porque el exceso d e efectivo depositado en el banco es un activo quc n o genera utilidades). De manera similar, una razón alta d e rotación d e activos fijos puede indicar que una empresa está usando sus activos en forma eficiente o q u e s e encuentra subcapitalizada y por lo tanto n o puede permitirse la adquisición d e un número suficiente d e activos. 8. IJna empresa puede tener algunas razones que se vean "bien" y otras que se vean "mal", haciendo dificil el poder determinar si, e n promedio, una compañía es fuerte o débil. Sin embargo, se pueden usar procedimientos estadísticos para analizar los efectos netos d e u n conjunto d e razones. Muchos bancos y otras organizaciones d e crédito utilizan procedimientos estadísticos para analizar las razones financieras d e las empresas y, sobre la base de sil análisis, clasifican a las compañías d e acucrdo con la probabilidad que tengan d e incurrir e n dificultades financieras.'" El análisis d e razones financieras es ciertamente una herramienta útil. Sin embargo, los analistas deben estar conscientes d e estos problemas y hacer aquellos ajustes que consideren necesarios. Cuando el análisis d e razones financieras se lleva a cabo d e manera mecánica y sin mayores reflexiones, se corre el riesgo d e caer e n errores, pero cuando se usa e n una forma inteligente y con buen juicio, puede proporcionar indicios útiles d e las operaciones d e la empresa bajo estudio. Probablemente el juicio del lector sea muy débil e n este momento e n términos d e su capacidad para interpretar un conjunto d e razones financieras, pero mejorara a medida q u e estudiemos las partes restantes d e este texto. l6 La tccnica que se usa es el análisis discriminante. Si se desea una exposición más completa &ase Edward 1. Altman. "Financial Ratios. Discriminant Analysis. and the Prediction of Corporates Bankmptcy".Journal r>f Finance, septiembre 1968. 589.609, o Eugeiie F. Brigham y Lnuis C. Capenski. Intennediate Financia1 Managrmrnt. 4ta. ed. 1993. capítulo 26. la administración d e la empresa también debena sentirse incómoda: debido a que un gran número d e decisiones administrativas dependen d e las cifras que aparezcan en los estados contables d e la empresa. hace alguno3 años una compañía denominada Yard Man Inc. Como consecuencia d e lo anterior. el prestatario seguirá siendo cliente del banco durante algunos años. o tal vez carezca del todo d e ellos. por lo tanto. a diferencia d e los clientes grandes del banco. aunque sea más costoso el hacerlo de este modo. la calidad d e los datos financieros puede representar un problema para un negocio d e tamaño pequeño que esté tratando d e establecer una relación bancaria.Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 3 91 Preguntas d e autoevaluación N ó m b r e n s e tres t i p o s d e usuarios del análisis d e razones financieras. En términos d e un conjunto determinado d e razones financieras. las percepciones del banquero acerca del negocio son muy importantes para el propietario-administrador. por el interés d e los propietarios debe asegurarse que los datos financieros d e la empresa sean creíbles. e n algunos meses o trimestres pero n o e n otros). Por ejemplo. A continuación examinainos algunos d e estos problemas desde el punto d e vista d e un funcionario d e préstamos bancarios. A los banqueros les gusta realizar operaciones con clientes nuevos cuando resulta aparente que los préstamos podrán ser liquidados oportunamente y cuando existen bases para pensar que la compañía podrá permanecer dentro d e la industria y. manufacturaba y . Si la empresa e s joven. el analizar los estados financieros d e una empresa d e tamaño pequeño reviste algunos problemas d e carácter Único. Por ejemplo. una pequeña empresa puede no disponer d e estados financieros dictaminados. Robert Morris Associates proporciona una serie d e razones comparativas para cierto número d e pequeñas empresas. el banquero está haciendo eseiicialmente una predicción acerca d e la capacidad de la compañía para reembolsar su deuda. Por otra parte. El análisis financiero en la pequeña empresa : ¡ ! i El análisis d e razones financieras e s especialmente Útil e n la administración d e pequeñas empresas. Al mismo tiempo. Al examinar prospecto d e crédito para una pequeña empresa. una pequeña empresa puede ser más nesgosa que una más grande. Así. Además. el banquero estará especialmente interesado e n los indicadores d e liquidez y e n la continuidad d e los prospectos d e rentabilidad. Esto podría impedir que la empresa obtuviera un crédito aun cuando realmente se encontrara e n una posición financiera muy sólida. Además. los estados financieros pueden no haber sido elaborados por una firma d e contadores públicos de gran reputación sino por el cuñado del propietario. Por consiguiente. dichas cifras deben ser lo más exactas posible. El primer problema que tal vez encuentre un banquero e s que. incluyendo un rango que va desde cero hasta $250 000 e n ventas anuales. tanto la viabilidad a corto plazo como la viabilidad a largo plazo son d e interés para un banquero. los estados financieros que estén disponibles pueden haberse producido sobre una base irregular (por ejemplo. uno d e los usuarios más frecuentes del análisis d e razones financieras. los cuales se clasifican d e acuerdo con el tamaño d e la empresa. porque el banco probablemente será la principal fuente d e fondos d e la empresa. Al hacer tal predicción. Las pequeñas empresas frecuentemente fabrican un solo producto o dependen fuertemente d e un solo cliente. o ambas cosas. puede tener estados financieros históricos tan sólo por un año. Sin embargo. Varias fuentes informativas muy fáciles de adquirir proporcionan numerosos datos comparativos. si el banquero s e siente incómodo con los datos. ¿ Q u e t i p o d e razones prefiere c a d a u n o d e e s t o s grupos? E n u m é r e n s e algunos d e los prol->lcmaspotenciales q u e p u e d e n presentarse c n el u s o del análisis d e razones financieras. la cual le Uevó a la bancarrota.0s conceptos fundamentales que se cubrieron se listan a continuación. Debido a que las empresas de gran tarnaño tienen por lo general una amplia base de clientes. La mayor parte de las ventas de Yard Man se hacía a Sears. Yard Man ya no está en el mundo de los negocios. a efecto de determinar la dignidad de crédito de una empresa de tamaño pequeño. h mayor parte de sus ingresos y de sus utilidades provenía de la cuenta Sears. La pérdida de un miembro clave de la familia es con gran frecuencia un evento altamente emotivo. también puede serlo un cambio en los intereses y preferencias por algún producto novedoso. Del mismo modo que la pérdida de un cliente clave puede ser desastrosa para un negocio de tamaño pequeño. por el interés de la familia. no se encuentran tan expuestas a la pérdida de una porción importante de su negocio. Por ejemplo. y es muy común que vaya seguido por una desagradable y prolongada batalla para obtener el control de la empresa. ello es importante porque dejará a la compañía con una gran capacidad para elaborar un producto que ya nadie comprará y con una gran cantidad de inventario~sobrevaluados. Si no es posible elaborar un buen plan. cuando una compañía es poseída y administrada por una f a d a . En el caso de los negocios poseídos por familias. de la administración y del mercado de la empresa. En resumen. el cual consiste en la interrogante de quién ha de asumlr el papel de liderazgo. 1. k a fue exactamente h situación que afectó a Coleco.92 Parte 1 Introducción a la administración financiera vendía equipo para césped. h compañía perdió a su cliente más importante. La fenomenal popularidad de tales muñecas fue una gran dádiva para Coleco. Obviamente. . pero frecuentemente crea un problema igualmente serio. No es posible predecir el momento en que un artículo novedoso decaerá en el mercado. por lo general existe una persona clave que toma las decisiones. Sea como fuere. y ciertamente por el de los acreedores. el cual debería ser pagadero al banco y se usaría para liquidar cualquier préstamo en caso de que la persona clave falleciera. los estados financieros básicos y 2) exponer las técnicas que usan los inversion i s t a ~y los administradores para analizar los estados financieros. el depender del liderazgo de un solo individuo clave cuya muerte inesperada podría causar que la empresa fracasara. de los clientes. La concesión de crédito a una compañía de tamaño peque* y especialmente a una compañía pequeña administrada por su propietario. aun cuando otros miembros de la familia pudieran estar involucrados en la administración de la empresa. debe asegurarse que un plan de sucesión administrativa se encuentre claramente especificado antes de que empiecen los problemas. pero el público es voluble. implica frecuentemente otro riesgo que en realidad no constituye ningún problema para las empresas más grandes. Cuando Sears decidió deshacerse de Yard Man como proveedor. El análisis de razones financieras constituye tan sólo el primer paso que debe darse para realizar un análisis sólido de crédlto. específicamente. Un peligro similar resulta aplicable a las compañías que elaboran un solo producto. el analista financiero debe "mirar más allá de las razones financieras" y analizar la viabilidad de los productos. RESUMEN Los principales propósitos de este capítulo fueron los siguientes: 1) describir . tal vez la empresa debería esforzarse por contratar un "seguro para la persona clave". Coleco manufacturaba y vendía las extremadamente populares muñecas Cabbage Patch. la pérdida de la persona que se encuentra al nivel jerárquico más alto puede no aniquilar a la compañía. por consiguiente. De manera similar. Las razones de valor de mercado relacionan el precio d e las acciones d e la empresa con siis utilidades y con su valor e n libros p o r acción. Las razones de administración de los activos miden la efectividad c o n la cual una empresa Iia estado administrando sus activos. El análisis de tendencias es importante. El análisis de estados financieros generalmente empieza con el cálculo d e un conjunto d e razones financieras cuyo propósito es revelar los puntos fuertes y débiles d e una empresa e n relación con los d e otras compañías que participan dentro d e la misma industria. la razón d e rotación d e activos y el uso d e deudas interactúan entre sí para determinar la tasa d e rendimiento sobre el capital contable. el estado de utilidades retenidas y el estado de flujo de efectivo.Capítulo 2 Análisis de estados financicros i i i i i i 'P i i i i i 93 Los cuatro estados financieros básicos que contiene el informe anual son el balance general. Sin . La g ca Du Pont ha sido diseñada para mostrar la forma e n q u e el margen d e utilidad sobre ventas. Los inversionistas utilizan la información que proporcionan estos documcntos para formarse expectativas acerca d e los niveles h t u r o s d e utilidades y dividendos y acerca del riesgo d e la empresa. Al analizar la posición financiera d e una empresa d e tamaño pequeño. el análisis d e razones financieras es muy útil como punto d e partida. Los inversionistas deberían estar más interesados e n los flujos d e efectivo proyectados por la empresa que en las utilidades reportadas. Las razones de liquidez muestran la relación que existe entre los activos circulantes d e una empresa y sus pasivos circulantes. el estado de resultados. d e tal forma. porque revela si las razones financieras d e la empresa están mejorando o si se están deteriorando a través del tiempo. Los flujos de efectivo en operación difieren del ingreso contable reportado. y mostrar si la posición d e la empresa ha estado mejorando o si se ha deteriorado a través del tiempo. Las razones de administración de deudas revelan 1) el grado e n que la empresa se ha financiado con deudas y 2) la probabilidad d e q u e incurra en un incumplimiento c o n relación a sus obligaciones crediticias. indican la capacidad d e la empresa para satisfacer las deudas d e veiicimiento próximo. Las razones de rentabilidad muestran los efectos combinados q u e tienen sobre los resultados operativos las políticas d e liquidez. lo q u e se paga como dividendos y lo que se vuelve a invertir dentro d e la empresa para propiciar su crecimiento. porque es efectivo y n o "utilidades d e papel". las políticas d e administración d e activos y las políticas d e administración d e deudas. inversioñistas de capital contable. (Nota: se requerirá tener buenos conocimientos de contabilidad para contestar algunas (le estas preguntas. sobre la razón circulante y sobre el ingreso neto las transacciones q u e se listan en el siguiente cuadro. tant9 a lo largo del tiempo (análisis d e tendencias) como al comparar tliferentes compañías? ¿Se ven afectadas únicamente 1. ¿Cómo podrían solucionarse estos problemas? Indíqucnse los efectos que tendrían sobre los activos circulantes totales. ¿podrían declarar sus directores iin tlividentlo en efectivo tle $20 millones sin tener nada de que preociiparse? El análisis de razones financieras es practicado por cuatro grupos d e analistas: administradores.O. Preguntas ¿Cuáles son los cuatro estados financieros que se incliiyen en la mayoría tlc los reportes anuales? Si una empresa "típica" reportara $20 millones d e utilidades retenidas en sil [. . Use (+) para indicar un incremento. Establézcanse aquellos supuestos que se consideren necesarios y siipóiigase una razón circulante inicial de más de 1 .alance general. 2) asegurarse de que la empresa esté lo suficientemente diversiticada para hacer frente a los hábitos de compra de sus clientes y 3) asegurarse de que la empresa tenga un plan para la sucesión dc su .) para indicar un decremento y (O) para indicar la ausencia de efecto o un efecto indeterminado. si se carece d e tales conocimientos. pero si s e usa con cuidado y con buen juicio.irgen de utilidad.Cuál e s el interés fundamental de cada uno d e estos grupos al evaluar las razones financieras? ¿Por qué sena más iniportnnte la razón d e rotación d e inventarios al analizar una cadena de tiendas de abarrotes que una compañía tle seguros? Los m á r g e n S d e utilidad y las razones d e rotación varían d e una incliistria a otra. ¿Cómo distorsiona la inflaciGn las comparaciones del análisis tlc razones financieras. acreedores a largo plazo y acreedores a corto plazo. explíquese cómo podría ser útil usar una mayor cantidad d e deudas. el analista también debe 1) examinar la calidad d e los datos tinancieros.is piirtidas del balance gcncral o se ven igualmente afectadas las partidas del balance general y las del estado d e resultados? Si el rendimiento sobre el capital contable de una empresa es bajo y su administración desea mejorarlo. ¿Cómo podrían a) los factores estacionales y 6 ) la existencia de diferentes tasas de crecimiento distorsionar la validez de un análisis d e razones financieras de tipo comparativo? ProporciGnense alguiios ejemplos.94 Parte 1 Introducción a la administración financiera embargo. (. respóndanse sólo las preguntas que sea posible.) .idministración. ¿Qué difcrcncias se podría esperar encontrar entre una cadena d e tiendas de abarrotes tal como safeway y una compañía productora d e acero? Piense especialmente en las razoncs de rotación y e n el 1n. y piense en la ecuación Du Pont. puede ser muy útil. El análisis d e razones financieras tiene limitaciones. Se hace un pago a los acreedores comerciales para liquidar algunas compras anteriores. d . b. Se paga el impuesto federal sobre ingresos correspondiente al año anterior. Se compra mercancía a crédito. Se hacen anticipos a los empleados. Se obtiene cfeciivo a través de préstamos bancarios a corto plazo. Razones d e administración d e activos: razón d e rotación del inventario. utilidades retenidas. g. Sc pagan los gastos en operación dcl periodo en curso. balance general. razón rápida o prueba del ácido. Se vendc un activo fijo en tina cantidad inferior a sil valor en libros. Capital contable. días d e venta pendientes d e cobro (DSO). Se cobran algunas cuentas por cobrar. Razones d e liquidez: razón circulante. Sc eniiten pagarés a corto plazo para los acreedores comerciales a cambio de cuentas por pagar adeudadas desde periodos anteriores. razón d e rotación de los activos fijos. Sc vcnde mercancía a crkdito. Se venden valores negociables por debajo del costo.Capítulo 2 Análisis d e estados financieros Activo circulante total 95 Efecto s o b r e el Razón ingreso circulante neto Se adquiere efectivo a través de la emisión dc acciones conluncs adicionales. estado d e flujo d e efectivo. Se vende mercancía en efectivo. o capital de los accionistas. Ciclo de flujo d e efectivo. Se incrementa la provisión d e impuestos por pagar. Se retira un activo totalmente depreciado. Se emiten pagarés a diez años para liquidar las cuentas por pagar. f. métodos de valuación d e inventarios. Se declara y se paga un dividendo en efectivo. razón d e rotación d e los activos totales. e. Se vende un activo fijo en una cantidad supcrior a su valor en libros. Se compra equipo con pagarés a corto plazo. Problemas de autoevaluación (Las soluciones aparecen en el Apéndice B) PA-1 Términos clave Definase cada uno de los siguientes términos: a. Sc venden con descuento documentos por cobrar a corto plazo. i n f o m ~ eanual. capital exhibido. Estado d e utilidades retenidas. . c. Depreciación. estado d e resultados. razón d e rotación d e intereses a utilidades (TIE).Parte 1 Introducción a la administración financiera h. tan sólo capital contable común. Si Kaiser pudiera reducir sus días de ventas pendientes de cobro de 40 días a 30 días y si todo lo demás permaneciera constante. 3) los activos circulantes. Para el caso de Kaiser. "Técnicas d e maquillaje". Razón d e valor d e mercado: razón precio/utilidades @/E). cado/valor e n libros (M/B). 4) los activos totales. ecuación Du Pont. k.50 $1000. jcuál sena la razón d e deudas a activos d e la compañía a fin d e año? Los siguientes datos se aplican a A. jcómo afectaría esto 1) al rendimiento sobre el capital contable.izón d e cobertiin d e los cargos fijos. rendimiento sobre los activos totales (ROA). BiUingsworth & Co. Apalancamicnto financiero: razón d e endeudamiento. a. En la parte a. Calcúlense las razones indicadas para Campsey.0X 40 días 12% Kaiser no tiene acciones preferentes.1 millones. b. Análisis d e tendencia. pasivos circulantes y deuda a largo plazo. 2) los pasivos circulantes. 6) el capital contable común y 7) la deuda a largo plazo. Kaiser & Company (millones de dólares): Efectivo y valores negociables Activos fijos Ventas Ingreso neto Razón rápida Razón circulante Días de venta pendientes d e cobro Rendimiento sobre el capital contable $100. Las utilidades retenidas aumentaron e n $12 millones durante el año. razón d e pago d e dividendos.00 2. encúentrense: 1) las cuentas por cobrar (A/R). Constrúyase la ecuación ampliada Du Pont tanto para Campsey como para su industria. Si la deuda d e fin d e año d e Billingsworth fiiera d e $120 millones (ciiya cifra sena igual a sus pasivos totales). análisis de razones comparativas.0~ 3. 2) al rendimiento sobre los activos y 3) a la razón d e deudas totales a activos totales? Problemas 2-1 Análisis d e razones financieras A continuación s e presentan los datos correspondientes a la Campsey Computer Company así como los promedios para su industria. Gráfica Dii Pont. a. y no se emitió ninguna acción común durante el año. Billingsworth no tiene acciones preferentes.L. b. tuvo utilidades por acción d e $4 el año pasado y pagó un dividendo d e $2. 1. efectos estacionales sobre las razones financieras. m. jcuánto efectivo generaría?Si dicho efectivo se usara para volver a comprar acciones comunes (a su valor en libros) y de esta manera se lograra reducir el monto del capital contable común.00 $ 283. razón d e valor d e merj. 5) el rendimiento sobre los activos. i. Razón de endeudainiento PA-3 Análisis de razones finacieras K. r. mieiitras que el valor en libros por acción era de $40 al final del año. . razón básica d e generación d e utilidades (REP).00 $ 50. Razones de rentabilidad: margen d e utilidad sobre ventas. rendimiento sobre el capital contable común (ROE). valor en libros por acción. se debe haber calculado para Kaiser un monto en cuentas por cobrar (NR) d e $111. 2% 3.0X 1. Ingreso neto/ventas Ingreso neto/activos totales Ingreso neto/capital contabIe . sus cuentas por cobrar y su capital contable común.. sus inventanos. Ventas/inventarios 'r Ventas/activos totales .0X 35 días 6. 97 Pónganse d e relieve los puntos fuertes y débiles d e Campsey.0% 60.6% 9. No se necesita hacer cálculos). d..Capítulo 2 Análisis d e estados financieros c. Campsey Computer Company: Balance general al 31 de diciembre de 1992 Efectivo Cuentas por cobrar lnventarios Total activos circulantes Activos fijos netos Activos totales 77500 336 000 241 500 $ 6 5 5 000 292 500 $ $ 9 4 7 500 Cuentas por pagar Documentos por pagar Otros pasivos circulaiites Total pasivos circulantes Deuda a largo plazo Capital contable común Total pasivos y capital contable $ 129000 84 000 117 O00 $ 330 000 256 500 361 O00 $ 9 4 7 500 - Campsey Computer Company: Estado de resultados por el año terminado al 31 de diciembre de 1992 Ventas Costo de bienes vendidos . Supóngase que durante 1992 Campsey hubiera duplicado sus ventas. según lo revele su análisis.0% . ¿Cómo esa información afectaría la validez d e su análisis d e razones financieras? (Una pista: considérense los promedios y los efectos d e un rápido crecimiento sobre las razones Financieras cuando no se usan promedios. iluminación y fuerza Mano de obra indirecta Depreciación Utilidad bruta Gastos de venta Gastos generales y administrativos Utilidades antes de intereses e impuestos @BIT) Gastos de intereses IJtilidades antes de impuestos @BT) Impuestos federales y estatales sobre ingresos (4G Ingreso neto Razón Activos circulantes/pasivos circulantes .Días de ventas pendientes de cobro 1.. Deuda total/activos totales $1 607 500 $717 000 453 000 113000 $215 000 115000 30 000 $70000 24 500 $ 4 5 500 18 200 $ 2 7 300 Promedio de la industria 2..7X 3. .-. Materiales Mano de obra Energía. la junta directiva ha reemplazado al presidente de la einprc.9% .Costo tle ventas)/Ventas = 25'X Razón d e rotación del inventario: 5 X Balance g e n e r a l Efectivo Cuentas por cobrar Inventarios Activos fijos Activos totales Ventas 2-3 Análisis Du Pont Cuentas por pagar Deutla a largo p l u o Acciones comunes LJtilidades retenidas -$300 000 Total pasivos y capital contable Costo d e bienes ventlidos 60 O 0 0 97 500 -- La Finnerty Fumiture Company. sa y ha tratado e n su lugar con Elizabeth Rrannigan. sobre cap.98 Parte 1 Introducción a la adminisrración financiera 2. Las razones financieras y los promedios más recientes para la industria y los cstatlos financieros de Finnerty son los siguientes: R a z o n e s f m a n c i e r a s y promedios de la i n d u s t r i a Razón circulante Deuda/activos totales Rotación del interés Ventas/inventarios Días venta pend. Como resultado de ello. Utilice los siguientes datos financieros: Razón d e endeudamiento: 50'X Razón rápida: 0. Iia estado experimentando una baja rentabilidad e n años recientes.80 X Rotación d e los activos totales: 1. productora y mayorista de muebles tle alta calidacl para el hogar. cobro Ventas/activos fijos Ventas/activos totales Margen de utilidad sobre ventas Rendimiento sobre los activos totales 24 días Rendim.5 X Días de venta pendientes de cobro: 36 días Margen d e utilidad bruta sobre ventas: (Ventas . quien Iia solicitado a usted q u e Iiaga un análisis d e la posición financiera d e la empresa usando la gráfica I>\i Pont. contable común 2X 30% 7x 10x 6x 3X 3% 9% 12.2 Anilisis del balancc general Complete la infamación del balance general y d e ventas e n e1 cuadro q u e se presenta más abajo para Isberg Industries. jcómo podría e s t o afectar I:i v.ilitlez d e s u .inilisis d e razones financieras? ¿Cómo podría usted corregir tales problemas potenciales? A continuación s e p r c x n t a n los estados financieros pronosticados para 1 9 9 3 d e la Cary Corporation. a Calcúlense las razones financieras pronosticadas para Cary e n 1995.is r. junto c o n algunas razones y promedios para la industria. .ictivos circulantes $305 ActTvo fijo bnito Menos depreciación Activo fijo n e t o $147 -- 'Total :ictivos $450 - <:ucntas por p.ig:ir I>ocumentos p o r pagar Otros pasivos circ~il.is . d e :iccionist:is Total pasivos y c:ipital contal.lc . 2-4 Anülisis clc r:izoiies financieras Calcúlense aquellas razones q ~ i considere e sean d e utilidad e n este análisis. Fimerty Furniture Company: Estado de resultados por el ano terminado al 31 de diciembre de 1992 (millones de dólares) Ventas netas Costo d e bienes vendidos IJtilirlad brut. o si creciera rápidamente clurante el año. c. b. e.izones d e la compañía c o n las razones y promedios para la inrlustri. iconsidera q u e son las cuentas del balance general o las cifras tlel estado tle resultados las principales responsables del bajo nivel d e ~itilidades? ¿Qué cuentas específicas parecen desviarse más c o n relación a otras empresas dentro d e la misma industria? Si Finnerty tuviera un patrón d e ventas estacionales muy pronunciado.i Gastos tlc ventas Gastos por depreci.<:apítulo 2 Análisis d e estados tinancieros '19 Fimerty Furniture Cornpany: Balaiice general al 31 de diciembre de 1992 (millones de dólares) I3ectivo $ 45 V.ición Iltilitlatles antes d e intereses e impucstc~s(IIDl'l') Gastos por intereses Iltiliriades antes d e impuestos (EBT) Imp~icstos(40'X) Ingreso n e t o a.intes 'I'otal pasivos circ~ilantcs Deurla a largo plazo 'I'otal pasivos 22 5 78 Capital c o m ú n litilidarles rctenitl. <:onstrÚyase una ecuación ampliada Du Pont para Finncrty y compare I. compirelas con los datos d e los promedios para la industria y Iiáganse breves comentarios acerca d e los puntos fuertes y débiles proyectados para Cary.i. d.Iot. capital cont.ilores negociables 35 <:~icnt:isnetas p o r cobrar 66 Inventarias I S ' ) Total . iry si la compañía tomara medidas d e reducción d e costos que le permitieran 1 1 : -1. Cary Corporation: Balance general proyectado al 31 de diciembre de 1993 Efectivo Cuentas por cobrar lnventarios Total activos circulantes Terreno y edificio Maquinaria Otros activos fijos Total activos $72 O00 439 O00 894 O00 $ 1 405 O00 238 O00 132 O00 61 O00 $ 1 836 O00 Cuentas y documentos por pagar $432 000 Pasivos acumulados 170 O00 Total pasivos circulantes $602 O00 Deuda a largo plazo 404 290 Capital común 575 000 Utilidades retenidas 254 710 Total pasivos y capital contable $ 1 836 000 Cary Corporation: Estado de resultados proyectado por el año de 1993 Ventas Costo d e bienes vendidos Utilidad bruta en operación Gastos generales d e administración y de ventas Depreciación Gastos diversos Utiiidades antes de impuestos (EBT) Impuestos (40%) Ingreso neto Número d e acciones e n circulación Datos p o r acci6n Utilidades por acción Dividendos en efectivo Razón precio/utilidades Precio d e mercado (promedio) . ¿Qué piensa usted que le sucedería a las razones fin.incier.100 Parte 1 Introducción a la administración financiera b.ric.r niveles más bajos d e inventario y que también le permitieran disminuir cii forma sustliiicial el costo d e bienes vendidos? No s e necesitan cálculos. Considércsc cuáles serían las razones financieras que se verían afectadas por los cambios e n estas dos cuentas.i:. ''. Capítulo 2 Análisis d e estados financieros Razones financieras de la industria (1993)a Razón rápida Razón circulante Rotación d e inventario b Días d e venta pendientes d e cobro Rotación d c los activos fijosh Rotación d e los activos totales h Rendimiento sobre los activos Rendimiento sobre el capital contable Razón de endeudamiento Margen d e utiiidad sobre ventas Razón precio/utilidades 1. PROBLEMAS TIPO EXAhíEN Los problemas que se han incluido en esta sección Izan sido diseñados en forma tal que puedan usarse como problemas de examen de eleccirjn múltiple. 5% Calcúlese el margen d e utilidad y la razón d e endeudamiento d e Zumwalt.7X 7.5% 6.0X 2 . 6 ~ 9. y paga una tasa d e interés del 10%anual. activos circulantes totales d e $810 000 y efectivo y valores negociables por $120 000. una razón circulante d e 3. la Edelrnan Company tuvo una razón rápida d e 1. ¿En qué cantidad podría aumentar la deuda a corto plazo d e Hindelang (documentos por pagar) sin que su razón circulante disminuyera por debajo d e 2. Su nivel inicial d e inventarios e s d e $375 000 y obtendrá fondos adicionales mediante documentos por pagar y los usará para aumentar su inventario. o x 2. ¿Cuáles fueron las ventas anuales d e Edelman y sus días d e venta pendientes d e cobro para ese año? La Wolken Corporation tiene $500 000 d e deudas pendientes d e pago.1!Y> 18.4. una rotación d e inventarios d e 6 veces. su tasa fiscal promedio e s del 20!!. 2-6 Razones de liquidez 2-7 Cálculos de razones financieras 2-8 Razón de rotación delinteres La Hindelang Company tiene $1 312 500 e n activos circulantes y $525 000 e n pasivos circulantes.2Yp 50.0X 32 días 13.0.5X 3'1. " Con babe en 115 cifras de balance general de fin de año.m 3. 2-5 Cálculo de razones financieras -4 Suponga que le dan las siguientes relaciones p a n la Zumwalt Corporation: Ventas/activos totales Rendimiento sobre los activos (ROA) Rendimiento sobre el capital contable (ROE) 1.0? ¿Cuál será la razón rápida d e la empresa después d e que Hindelang haya obtenido la máxima cantidad d e fondos d e corto plazo? En 1992. y su margen neto d e utilidades sobre ven- . Las ventas anuales d e Wolken s o n d e $2 millones.0~ Las razones y los promedios para la industria Iian pc-rmanecid~i ci)n>tanresdurante los Últimos cuatni años. il>lc 2-11. Entre más alta sea la razón de endeudamiento.irá a renovar el préstamo y cllo I:i Ilcv.il>it:il coiii. jqiií' rendimiento s o b r c cl capit.inciar. I.a Central City Constniction Company. e . d.la ciial dará c o m o resultado cargos p o r intcrescs d e $300 p o r año. 1!1 niievo plan rcqiiierc tina r.i tasa tisc.a Central City n o plnne. un ingreso neto de $15 000 y el siguiente balance general: . jciiál sería la diferencia c n t r e el rendimiento esperado sobre el capital contable si Central City se financiara c o n iina d e u d a del 50% y s u rendimiento e s p e r a d o s o b r c el capital c o n t a b l e si se fin.) Si la capacidad básica esperada de generación de iitilidades (BEP) es const.102 l'nrte I Introdiicción :i la atlministración fnancier:~ tas e s de 5%. Si la compañía no mantiene una razón de rotación d e intereses a iitilid. b Entre más alta sea la tasa fiscal.tción de utilidades de una empresa. c y tl son verdaderas. 1. más baja será la razón básica de generación de utilidades de una empresa.i totalidad d e sil ingreso será iin ingreso e n operación.irá :i la bancarrota. si todo lo demás se mantiene constante.i el problema el c.intc para todos los activos y excede a la tasa de interés sobre la deuda. Entre más alta sea la tasa de interés sobre la deuda.izóii total d e rotación d e activos d e 2.ilcs.il l->romedioserá del 30%.Suponiendo la existencia d e iina tasa fiscal del 40YA sol->rctodos los ingresos gravables. necesita $1 millón d e activos y e s p e r a alcanzar iina razón básica d e generación d e 1itilid. iCiiá1 e s la razón d e rotación d e intereses n utilitlntlcs d e Wolkcn? 2-9 I~ciicliiniciiioo l > i cel c. c.a administración proyecta un. y p o r lo t a n t o 1. I3ajo estas condiciones. si todo lo demás se mantiene constante. su banco se re11iis. I.i enteramente c o n acciones c o m u n e s ? 2-11 jCuál d e las siguientes afirmaciones es más correcta? (llna pista: soluciónese 'I'Ol>icosconcel>t~i. más baja seri la razón básica de gener. pero las afirmaciones b.il coiii~il>lc El rendimiento s o b r c cl capital contable d e Coastal I'ackaging fiic tan sólo del 5% d u r a n t e el a ñ o pasado.ipital coiit.iblc 2-10 I<ciitIimiciito d > r cel cal>it.il contable obtendrá Coastal? 1. p e r o s u eqiiipo d e administradores Iia desarrollado iin n u e v o plan opcrativo para mejorar las cosas. a. más baja será la razón básica de generación de utilidades de una empresa. la cual se está apenas f o r m a n d o .i adquirir valores.0. 121 Central City podría financiar hasta u n 50% d e siis activos c o n d e u d a s q u e caiisarán iina tasa d e interés del 8%. Si así lo decidiera. entonces el añadir activos y el financiarlos con deudas aumentará la tasa de rendimiento esperada dc la empresa sobre el capital contable común (ROE).ides tle por lo menos 5 veces. el problema 2-10 antes d e contestar el problema 2-11.. si todo lo demás se mantiene constante.ides del 20%. La afirmación a es falsa. 2-12 Itendimiciito soL>rccl capital colitable La Earth's Best Company tiene ventas de $200 000.izóii d e endeudamiento total del 60'%.¡ iitilidad a n t e s cle intcrcscs e impuestos d e $1000 s o b r e ventas d c $ 1 0 000 y espcra t e n e r iinri r. y considérese el Itciirlitiii~tosobrc planteamiento d e solución del problema 2-10 mientras estiidi. Si se Iiacen tales cambios. i <le interés sobre la deuda pendiente d e pago).C:ipítulo 2 Análisis d e estados financieros Efectivo Cuentas por cobrar Inven t. e s decir.irios Activos fijos netos Activos totales a.ipital cont:ible? Aliora siipbngase q u e quisiéramos analizar este proljlcma y motlific:irlo p:ir.i compañía tuviera 1 0 0 0 0 .ira qiie s u :itención recayera sobre los cambios e n las cuentas p o r cobrar. Si los inventarios s e liquidan y n o se reemplazan para rediicir la razOn circul:intc :i 2 . por lo tanto.imison fiie recientemente contratada c o m o an:ilista financiero e n la <:ompiitron Industrics. y pregiintiramos e n q u e cantidad el cambio citado e n la parte "ii" aumcntariü las utilitlades por acción?. o e n la form:i e n c11ie el problem:i original Iiiibiera plantcatlo q u e la compañía necesitalja más inventarios y q u e los tlebía Iiaber financiado c o n nuevas acciones tlc capital contzible c o m ú n o c o n nuevas deiidas. o e n los aclivos fijos. si los fondos generados s e usan para reducir el capital cont. 2) :ifirmáramos c~iie la razOn circiilante fijada c o m o meta fuera d e 3.i q u e aún n o s e hubiera estiidiado y q u e sirvier:~para poner :i priieba sus conocimientos relacionados con este tipo d e situaciones. Para empezar. ella reunió los sigiiientes estados financieros y tlemás datos con<-xos. 3) .icciones tle ciipital eii circulación. suponga q u e qiiisiér:imos crear 1111nuevo problcm. 4 ) afirmáramos q u e 1. 5 x . 2-13 Análisis clc cst:idos fin. 2.0X.ifirmáramos qiic la meta consistiera en lograr una razón d e rotación d e inventarios d e 2 x e n vez tlc iin. q u é magnitud cambiará el renclimiento sobre el c. b. un productor d e componentes electrbnicos. el capital contable común n o se vería reducido sobre lina base tle dólar por dblar? Ahora explíquese c ó m o podríamos Iiaber planterido el p r o b l e m .icciones pueden ser reatlqiiiridas al valor e n libros. .5X. c.incieros $10 0 0 0 50 0 0 0 150 0 0 0 90 0 0 0 $300 0 0 0 10.i cliic s e iis:ir:i e n iin examen.5X (una pista: compare el rcntlimiento sobre el capital cont:ible obtenitlo c o n una razón tle rotación tlc inventarios d e 2 x c o n el rentlimiento soljre el capit.i J. sin q u e ello afectara las vciit:is y el ingreso neto.rir los d o s años anteriores. i<:ómo camlji:iría s u respuesta si 1 ) duplicáramos todas las cantidades e n clólares. 5) jcii31 seria s u respuesta para el apart. Donn. ~p.ible c o m ú n (las . o e n usar los fondos generatlos para retirar la dciida (nosotros darí. i ~ b i o¿en .il contable obtenido antes tlc tomar e n ciicnta estos c:inibios).imos la tas.itlo 4) si canibiáramos el problema original para afirmar q u e las acciones se estaban ventlicntlo al d o b l d~ e su valor e n libros y.3 Cuentas por pagar $ 3 0 000 Otros pasivos circulantes 20 000 Deuda a largo plazo 50 0 0 0 Capital contable c o m ú n 200 0 0 0 Total pasivos y capital contable $300 0 0 0 El nuevo propietario d e la compañía considera q u e los inventarios son excesivos y q u e podrían disminuirse Iiasta el punto e n q u e la razón circulante f'iicra igual al proniedio tlc la industria. y si n o ocurre ningún otro c . Sii primer tarea consistió cn llevar a cabo un análisis fin:inciero d e la empresa el cual deberíriciil.i r ~ z ó ncirculante d e 2. 104 Parte 1 Introdiicción a Ia administración financiera BALANCES GENERALES Activos Efectivo Cuentas por cobrar lnventanos Total activos circulantes Activos fijos brutos Menos depreciación acumulada Activos fijos netos Total activos Pasivos y capital contable Cuentas por pagar Documentos por pagar Pasivos acumulados Total pasivos circulantes Deuda a largo plazo Capital común (100 000 acciones) Utilidades retenidas Total capital contable Total pasivos y capital contable ESTADOS DE RESULTADOS Ventas Costo de bienes vendidos Otros gastos Depreciación Total costos operativos Utilidades antes d e intereses e impuestos (EBIT) Gastos por intereses Utilidades antes d e impuestos (EBT) Impuestos (40%) lngreso neto Utilidades por acción . 00 1 O0 O00 $ 0.0% 2.5 X 2.0 días 10.7 X 2.0 X 32.50 100 000 $ 0.22 $ 4 0 000 $ 8.0 x 7.1 x .22 $ 4 0 O00 $ Datos de promedios de la industria para 1992: Razón Circulante Rápida Rotación del inventario Días de venta pendientes de cobro (DSO) Rotación d e activos fijos Rotación de los activos totales Razón d e endeudamiento Razón d e rotación de intereses Cobertura d e los cargos fijos Promedio de la industria 2.Capítulo 2 Análisis d e estados financieros 105 ESTADO DE FLUJO DE EFECTWO (1992): Actividades operativas: Ingreso neto Otras adiciones (orígenes de ejectivo): Depreciación Incremento en cuentas por pagar Incremento en pasivos acumulados Srtsfracciones (aplicaciones de efecfirio): Incrrmento en cuentas por cobrar tncremento en inventanos (50 800) (1 20 800) Flujo neto de efectivo proveniente de las operaciones ($ 73 780) Actividades de inversión a largo plazo: Inversión en activos fijos ($ 36 000) Actividades de financiamiento Incremento en documentos por pagar Increniento en deuda a largo plazo Pago de dividendos e n efectivo (22 000) !:liijo neto de efectivo proveniente del financiamicnto 104 180 Reducción neta en la cuenta de efectivo ($ 5600) Efectivo al inicio del año 57 600 Efectivo al final del año $ 52 000 Otros datos Precio d e las acciones al 31 de diciembre Número de accione^ Dividendos por acción Pagos por arrendamiento 6.7 X 1.6 X 50. <:.ictivos $1 651 Total pasivos y capital contable - $ 965 686 $1 651.i general acerca d e la condición financiera <le Computron.iyiitl:i eii I. í ~ s e s cla ecuación ampliada Du Pont para proporcionar un resumen y un palior. sil margen tle iitilidad.~d c los cargos fijos? Desde el piinto tlc vista del apalanc~imiento fin.i prcparacióii d e iin reporte q u e evalúe I.im.inte d e I>onnalamison.i compañía toni:intlo c o m o piinto d e partida sil estatlo d e tlujo d c efectivo? 11. e s decir. y cliic cll. digamos los días tlc vcnta pendientes d e cobro.ipacidad básica tle generación d e utilidades I<entlimientosobre los activos Rentlimiento s o l ~ r eel capital contable Precio/utilitlades V:ilor tlc mercado/valor e n libros 5. iCuáles s o n los principales puntos fuertes y puntos débiles d e la empresa? i. iQiié s e podría concluir :icerca tlc la condición financiera tle I.iiicier.i c o m pañí:i.i empresa c o n la d e l:i i~itliistria? c.in estas razones acerca d e la posición d e liquidez d e I.ición tle inventarios d e <:ompiitron. - . sil rcntlimicnto sobre los .i contlicií~nfinanciera tle 1. <:.is? c. e n términos generales.is y ciiiles son las cinco princip:iles c:itegorías d e razones financier.. respontl:~las siguientes pregiintas: :l.ise q u e usted es el ayiid. precio/iitilidades y sil razón tle valor d e mercado a valor e n libros. sil rot:ición tlel interés y sil razím tlc cobcrtur. i.incicro.i 1.5% 19.ilcúlense las razones d e valor d e mercado d e Computron. 1. afectaría al precio d e las acciones.i.izones? f.1 'X. la forma e n q u e uii mejoramiento e n una d e las razones financieras. su razón R. iQiié intlic.ilcíilensc. siis tlías d e vcnt.i atlministracióii financiera Margen d e iitilidatl (:. jcí>mocambiaría e s t o los estados financieros (los cualcs s e muestran más abajo e n miles d e dólares)? iCómo influiría e n el precio d e las acciones? $ 402 Deuda Cuentas p o r cobrar Otros activos circulantes 888 Activos fijos netos 361 Capital contable 'l'otal .in estas razones acerca tlc la opinión <le los invcrsionistas respecto a la c o m 1.iría <:ompiitroii c o n 1:i intliistria? iQiií. i<:iiáles son I:i razón circulante y la r. 'l'omantlo lo anterior e n consitleración. e s tlecir. jcómo s c conipar.i le Iia solicitado sil .6 días.6 días a 27. coiicliisioncs s e podrían o l ~ t c n e tle r estas r.106 I1:irtc 1 Introtliicción .izón tlc cntlcutlaniiento d e 1.i pcritlicntes tlc cobro. sil capacitlad básica tle generación d e utilidades (BEP).ictivos (ROA) y su rcntlimicnto s o l ~ r e el capital conta1)lc(ROE).4X Siip6ng. i<:iiál e s el propósito del análisis d e razones fin. si la compañía pudiera mejorar siis procedimientos tle cobranza y si mediante cllo putliera disminuir sus días d e venta pendientes d e cobro d e 37.i cmprcs.1X~ 9. i<:iiál e s I. y expónganse las razones d e rentabilitlatl tle la empresa. Por ejemplo. Iltilícese el siguiente balance general simplificatlo tlel a ñ o d e 1992 para mostrar.i r.i comp:iñía? tl.izón ripitl:i tlc (:onipiitrons iQiié intlic.1ñí:1? Ii. sil rotación d e activos fijos y sil r.ir:i I:i iitilización tle activos d e I.izón tlc rotación <leactivos tot:ilcs? i(:Onio s e comp.<:iiál e s la razíjn d e rot. s e deberán proyectar los siguientes datos (en lugar de los datos que s e presentan e n el problema 2-4) para las cuentas respectivas del balance general y del estado de resultados: Cuentas por cobrar lnventarios Otros activos fijos Cuentas y documentos por pagar Pasivos acumulados Costo de bienes vendidos Gastos de venta y de administración Razón de precio/utilidades b. Supóngase que la Cary Corporation está considerando la instalación de un nuevo sistema computarizado el cual proporcionará un mejor control de los inventarios. ¿qué efecto tendría ello e n la posición financiera de la compañía? Cámbiense una a una las demás partidas que aparecen e n la parte a y obsérvese la forma e n que cada cambio afecta el análisis de razones financieras. y si ello ocasionara que el costo de ventas aumentara e n $125 000 con respecto a las proyecciones que se presentan e n la parte a. ¿Cuáles son algunos de estos problemas y limitaciones? UN PROBLEMA RELACIONADO CON EL USO DE COMPüTADORAS Resuélvase el problema que se presenta en esta sección sólo si se estú usando el diskette para resolución de problemas con computadora. a. 2-14 Análisis de n o n e s financieras Úsese el modelo computarizado que s e presenta en el archivo C2 para la resolución de este problema.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 107 Aunque el análisis de estados financieros puede proporcionar una información muy útil acerca de las operaciones de una compañía y de su condición financiera. Poste- . ¿qué efecto tendría eUo en la posición financiera de la empresa? Si la nueva computadora fuera menos eficiente de lo que hubiera estimado la administración de Cary. este tipo d e análisis implica algunos problemas y limitaciones potenciales. ¿Cómo afectan estos cambios a las razones financieras proyectadas y a la comparación con los promedios d e la industria? (Obsérvese que cualquier cambio e n el estado de resultados cambiará el monto de las utilidades retenidas. y debe usarse con cuidado y buen juicio. Si se instala el nuevo sistema. d. Tal modelo también ajusta el saldo de efectivo de una manera tal que el balance general cuadre.) Si la nueva computadora fuera aún más eficiente de lo que hubiera estimado la administración d e Cary y si por tanto ocasionara que el costo de bienes vendidos disminuyera en $125 000 respecto a las proyecciones que s e presentan e n la parte a. el modelo ha sido construido con miras a calcular las utilidades retenidas de 1993 como las utilidades retenidas de 1992 más el ingreso neto menos los dividendos pagados. d e las cuentas por cobrar y d e las cuentas por pagar. c . Vuélvase a leer el problema 2-4. por consiguiente. los orígenes de recursos incluyen los préstamos bancarios y las utilidades retenidas. tal y como apareció en su informe anual. Las aplicaciones incluyen la adquisición de activos fijos. Aplicaciones de recursos: 1.108 Parte 1 Introducción a la administración financiera riormente reflexiónese sobre este problema y escríbase un párrafo en el que se describa con detalle la forma en que los modelos de computación similares al que hemos aplicado aquí pueden usarse para tomar mejores decisiones acerca de la adquisición de equipos tales como un sistema de cómputo. El pedir fondos en préstamo a un banco es un ejemplo de un origen de fondos. la acumulación de cuentas por cobrar o de inventarios y la liquidación de deudas. La venta de algunos tipos de activos fijos y la reducción de inventarios son otros ejemplos de orígenes de fondos. Cualquier disminución en una cuenta de activos. 2. y expusimos los puntos más importantes acerca de su interpretación. Preparación del estado deflujo de efectivo El primer paso que debe darse al preparar un estado de flujo de efectivo consiste en identificar aquellas partidas del balance general que han proporcionado efectivo y aquellas que han usado efectivo durante el año. Cualquier aumento en una cuenta de pasivos o de capital contable. Cualquier disminución en una cuenta de pasivos o de capital contable. La liquidación de un préstamo es un ejemplo de una aplicacijn de fondos. Apéndice 2A Estado de flujo de efectivo En el capítulo 2 presentamos el estado de flujo de efectivo de Mied Food Products para 1992. por la cobranza de cuentas por cobrar y aun por cualquier disminución de la cuenta de efectivo. y posteriormente dicho cambio se registra como un origen o como una aplicación de recursos de acuerdo con las siguientes reglas: Orígenes de recursos: 1. Esto se hace mediante la elaboración de un estado de orígenes y aplicaciones de recursos. Cualquier aumento en una cuenta de activos. . La adquisición de activos fijos y el desarrollo de inventarios son otros ejemplos de aplicaciones de fondos. Por consiguiente. así como el dinero generado por la venta de activos. 2. En este apéndice se explica la forma en que se elabora dicho documento. Primeramente se debe determinar el cambio habido en cada cuenta del balance general. Considerados individualmente. Allied no tuvo ventas de activos d u m t e 1992. A Depreciación acumulada gasto por depreciación pan 1992 = $100 millones. como la que cortespondería a los activos circulantes totales. tenemos: A Activos fijos netos A Activos fijos brutos .' Nótese que este cuadro no contiene ninguna cuenta de naturaleza sumaria.A Depreciación acumulada. De manera dternativa. por consiguiente. Nuevamente. el gasto por depreciación de 1992 es de $100 millones. mostramos la partida de planta y equipo neto como una sola Iínea. esta Iínea representa dos cuentas:activos fijos brutos y depreciaciónacumulada. estaríamos haciendo un "doble conteo". Los datos que se muestran en el cuadro 2A-1 se usan para preparar el estado formal de flujo de efectivo. Tal y como se explicó en la nota anexa al cuadro 2-4 del texto.S 100 millones AAFB El cuadro 2A-1 muestra los cambios que ocurrieron en las cuentas del balance general de Allied durante 1992. obsérvese que se ha usado la información del balance general del cuadro 2-2 que se presentó anteriormente en el capítulo designando cada cambio como fuente o como una aplicación de recursos. Por definición. Debido al formato simplificado que presenta el balance general de AUied.Por lo general.Capítulo 2 Análisis de estados financieros 109 Cuadro 2A-1 I Allied Food Products: Cambios en las cuentas del balance general habidos durante 1332 (millones de dólares) Cambio 12/31/92 12/31/91 Orígenes Aplicaciones Efectivo y valores negociables Cuentas por cobrar Inventarios Planta y equipo netoa Cuentas por pagar Documentos por pagar Pasivos acumulados Obligaciones a largo plazo Capital preferente Capital común Utilidades retenidas Totales 'En realidad. en el cuadro 2A-2 mostramos el estado de flu- ' Si se vendiem activos fijos durante el año se tendnan que hacer los ajustes respectivos. por consiguiente: - - $130 millones $230 millones -- AAFB . la hoja de trabajo del estado de orígenes y aplicaciones de recursos muestra esta línea como dos líneas separadas. donde A signir~ca "cambio en". . los orígenes y las aplicaciones hacen un total de $390 millones.los activos fijos brutos aumentaron en $230 millones. Si se incluyeran las cuentas sumarias en el cuadro 2A-1 y si posteriormente se usaran estas cuentas para preparar el estado de flujo de efectivo. Los flujos de efectivo de naturaleza operativa son aquellos que se asocian con la producción y con la venta de bienes y servicios. en inventarios y en paz &ten dos formatos diferentes pan presentar el estado de flujo de efectivo. h adquisición de activos fijos es igual a $230 millones. Al usar el método d i m t o . de tal fomu. U gasto por depreciación d e h volverse a añadir pan mostnr el incrementoen activos fijos brutos.Parte 1 Introducción a la administración financiera Cuadro 2A-2 I Allied Food Products: Estado de flujo de efectivo para 1992 (millones de dólares) Actividades operativas: Ingreso neto Otras adiciones (orígenes de efectivo) Depreciacióna Aumento en cuentas por pagar Aumento en pasivos acumulados Sustracciones (aplicuciones de efectivo) Aumento en cuentas por cobrar Aumento en inventarios Flujo neto de efectivo proveniente de las operaciones Actividhdes de inversión a hrgo phso: Adquisición de activos fijosb Actividades definanclamiento: Aumento en documentos porpagar Aumento en obligaciones Pago de dividendos comunes y preferentes Flujo neto de efectivo proveniente del ñnanciamiento Reducción neta en efectivo y en d o r e s negociables Efectivo al inicio del año Efectivo al ñnal del año La depreciaciónes un gasto que no constituye una saü& de efectivo y que se dedujo cuando se calculó el ingreso neto. D e h volverse a añadir pan mostrar el flujo correcto de efectivo proveniente de las openciones. se añaden de nuevo los gastos no pagados con efectivo y se sustraen los ingresos que no proporcionan efectivo. . jo de efectivo que aparece en el informe anual de m e d . F'artlendodel estado de resultados de la compañía. 2) de las actividades de inversión a largo plazo o 3) de las actividades de ñnanciamiento. y ambos hui sido aceptados por el Finacial Accounting Standards Board. esta cantidad neta incluye una deducción pan el gasto por depreciaciíbn del año. que se pagan en efectivo. Ambos formatos producen el mismo resultado. aunque los cambios en cuentas por pagar. Los flujos& efectivo provenientes de las operacionesse c a k u h empezando con el ingreso neto. en cuentas por cobrar. los flujos de efectivo en opención se encuentran sumando todos los ingresos que proporcionan efectivo y posteriormente sustrayendo todos los os. El incremento n a o en activos fijos cs de $130 millones. U método que exponemos aquí se conoce como método indirecto. * En el cuadro 2A-1 cada uno de los cambios observados en el balance general se clasifica atendiendo a su naturaleza como proveniente 1) de las operaciones. se observa que el gvto por depreciación en 1992 es de $100 millones. El ingreso neto es el principal flujo de efectivo de naturaleza operativa. sin embargo. El cuadro 2A-2 muestra el ingreso neto como la partida correspondientc a la primera línea d e la sección d e "Actividades operativas". El ingreso neto fue d e $33 millones y la compañía pagó $5 millones e n dividendos. La compañía compro activos fijos con un valor d e $50 millones. Los flujos d e entrada d e efectivo provenientes del financiamiento s e originan por la emisión d e deudas o d e acciones comunes. En el cuadro que s e presenta e n la página siguiente. a. el cargo por depreciación fue d e $10 millones. . Los flujos d e entrada y d e salida d e efectivo provenientes d e estas tres actividades deben sumarse a efecto d e determinar su impacto sobre la posición d e liquidez d e la compañía. El cuadro 2A-2 muestra los orígenes como números positivos )i las aplicaciones como números negativos respecto a sus efectos sobre el efectivo y sobre los valores negociables d e Aiiied. En 1992. Obsérvese también que las Últimas tres líneas del estado d e flujo d e efectivo muestran la reconciliación d e la cuenta d e efectivo y proporcionan el saldo final d e efectivo para el año.Capítulo 2 Análisis d e estados'financieros 111 sivos acumulados también s e clasifican como flujos d e efectivo e n operación. Aliied considera que sus valores negociables son equivalentes d e efectivo. Por lo tanto. desde el punto d e vista d e la posición financiera de la empresa. escríbase el monto del origen o d e la aplicación d e recursos en la columna correspondiente. mientras que los flujos d e salida d e efectivo ocurren cuando la empresa paga dividendos o cuando reembolsa sus deudas. la cual s e mide a través d e los cambios Iiabidos e n las cuentas d e efectivo y d e valores negociables. Los flujos d e efectivo provenientes d e las inversiones s e originan por la compra o venta d e planta. Problema 2A-1 Estado de flujo de efectivo -z A continuación s e presentan los balances generales consolidados d e la Lloyd Lumber Company tal y como se reportaron a principios y a finales d e 1992. propiedades y equipo. e n vez d e obtener la cifra neta d e estas cantidades y reportar simplemente el incremento correspondientc e n las utilidades retenidas. los valores negociables s e tratan como equivalentes d e efectivo. mientras q u e los dividendos pagados s e muestran como un flujo de efectivo negativo e n la sección d e "Actividades d e financiamiento". Obsérvese qiie todas las partidas que aparecen bajo las columnas d e "cambio" del cuadro 2A-1 han sido transferidas al cuadro 2A-2 con excepción d e las utilidades retcnidas. Al igual que la mayoría d e las compañías. 112 Parte 1 Introducción a la administración fmanciera Lloyd Lumber Cornpany Balances generales a principios y a fmales de 1992 (millones de dólares) Ene. . 31 $15 11 22 - - 75 - - 75 125 35 $90 $i40 - $213 $ 18 $15 15 7 24 3 15 8 29 -67 - - - $ 123 25 m Cambio Origen Aplicación 57 95 - - - - - . Prepárese un estado de flujo d e efectivo.- - . c. 1 Efectivo Valores negociables Cuentas por cobrar netas Inventarios Total activos circulantes Activos fijos brutos Menos depreciación acumulada Activos fijos netos Total activos Cuentas por pagar Documentos por pagar Otros pasivos circulantes Deuda a largo plazo Capital común Utilidades retenidas Total pasivos y capital contable $ 7 o 30 53 ib 9 0 Dic.- $213 - -- Nota: El total de los orígenes debe ser igual al total de las aplicaciones b. Resúmanse brevemente los descubrimientos importantes que se deriven d e este análisis. El medio ambiente financiero: mercados.5por ciento a un 3. Greenspan se presentó como respuesta a una crítica creciente que provenía de la Casa Blanca. y 2) estaba disminuyendo la tasa de los fondos federales (la tasa del interés cargado a iospr&amos entre bancos otorgados durante la noche) de 4. el nivel más bajo observado en 27 aiios. instituciones. Tal a n u d o se presentó como una sorpresa -ésta era la disminucidn más cuantiosa de la tasa de interés que se había observado en una década. los nueoospron6sticos realizados por los economistas del Consejo {quienes anteriormente habían confiado en el hecho de que la economfa se estaba recuperando) mostraban una economía "muerta en el agua".5por h t o a 4por ciento. efectuó dos acciones drásticas en un intento por detener la recesión: anunció que el Consejo 1) estaba reduciendo la tasa de descuento que cargaba sobre los préstamos a los bancos de un 4. El anuncio del Sr. Las acciones anteriores que efectuó el Consefo consistían enpeqwfias y cuidadosas reducciones de un cuarto &punto.Sus pronósticos r e e a dos predijeron la ausencia de mcimiento o aun la existencia de un cre- . presidente del Federal Reserve Board (Consejo de la Reserva Federal de los Estados UnMos de Norteamérica). las cuales fueron anunciadas con un mínimo defanfanjas para mantener convencidos a los mercados financieros del c o m p m i s o que asumió el Consejo para combatir la iny'kci6n. tasas de interés e impuestos lJNA P E R S P E C T I V A A D M I N I S T R A T I V A 3 En diciembre de 1991. Alan Creenspan. Además. quienes acusaban d Cornejo de preocuparse demaslado por la psicología del m d o de obligaciones y muy poco por lo rdpido que se deterioraba la conjZunza tanto de los consumido?es como de los ejecutivos de negocios. del Congreso y de los economktas privados.después de 17 meses de recesi6n.5por h t o . sus gastos cotidianos no se ven muy afectados por sus ingresos por intereses. por lo tanto. quienes viven de los fondos que les reditúun sus inversiones en obligaciones y sus cuentas de ahorro. quien habúa estado criticando al Consejo durante meses por no haber actuado con ." El econe mista Robert Brusca & Nikko Securities Intemational. para que proporcionaran una nueva vida al mercado del alojamiento ypara que ayudaran a los exportadores mediante la disminución del valor del dólar con relación al de otras divisas. ¿Qué significado tienen estas acciones para la economía? Por una parte. y otros bancos de gran tanrafiosiguieron las mimas acciones de Motgan. Las tasas de interés a largo plazo del mercado de obligaciones disminuyeron hasta alcanzar niveles que no se habían obsmado en muchos afios. redujo su tasa preferencial sobre préstamos de un 7. Los refinanciamientos de hipotecas sobre casas-habitación transferirán por sí mismos miles de millones de dólares hacia los bolsillos de los consumidores. Morgan Guaranty Trust Co. lo cual haría que los bienes producidos en los EFtados Unidos fueran menos costosos en ultramar.5 por ciento. y mucho más rápido que mediante una reducción de impuestos. hizo la siguiente afirmaciión acerca & las tasas & interés: 'Xunque han disminuido un cierto número de veces. la existencia de tasas de interés más bajas retirará una parte del ingreso que reciben los estadounidenses de edad avanzada.114' Parte 1 Introducción a la administración financiera t cimiento negativo. Greenspan. Por otra parte. una encuesta deproáuctores reveló que la actividad manufachrrera había disminuido a su nivel más bajo del año. las tasas de i n t d son aún muy altas en términos reales (ajustados por la inflación). con recación al punto que han alcanzado en ci&s anteriores & negocios. un economista de Harvard quefue consejero de Ronald Reagan. las tasas de interés mcfs bajas disminuirán en forma casi inmediata el monto de los pagos de intereses de empresas y de propietarios de casas altamente endeudados. m es probable que quede anulada la disminución en la tasa de interés porque 1) este exceso de ingresos por intereses de $76 mil millones contra el gastopw intereses r e m e n t a menos del 2 por ciento de todo el ingresopersonal y 2) muchos de aquellos individuos que tienen un ingreso sustandalpor intereses son personas muy acaudaladas y. (En términos generales. Finalmente.) Aunque la reducción de los ingresos para los estadounidenses de edad avanzada limitará hasta cierto punto el efecto favorable que resulta de la existencia de tasas de interés más bajas. ¿Cuáles son las respuestas ante ta&s d'tlcas? Martin FeIdstein. La existencia de tasas de interés más bajas deberúa alentar a los negocios para que solicitaran fondos en préstamo para inversión.5 por ciento a un 6. las familias de los Estados Unidos recibirán $76 mil millones más en ingresos por intereses que lo quepagan como gastos por intereses. El sistema financiero respondió inmediatamente al anuncio del Sr. tanto para el cuarto trimestre de 1991 como para el primer trimestre de 1992. Ya que es muy probable que CP&L n o tenga los $2 mil millones (o una cantidad similar) que necesitaría para pagar la planta. ¿Dónde podría obtener el dinero que necesitaría para comprar el inventario inicial d e aparatos d e televisión. tasas de interés e impuestos 115 mayor ahínco. instituciones. O bien. La política monetaria funciona." Por consiguiente. el propietario d e una ferretería ubicada e n San Francisco. Por consiguiente. Simplemente. la compañía tendría q u e obtener este capital e n los mercados financicros. los individuos y las unidades gubernamentales con frecuencia necesitan obtener capital.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. los economistaspiensan que el Consejo tiene suficiente espacio para disminuir las tasas atín más. o si el gobierno federal necesitara más d e $300 mil . veremos la forma e n que se determinan los costos y exploraremos los factores principales q u e determinan los niveles d c las tasas d e intcrks e n la economía. así como las instituciones que operan en estos mercados. Fong. 7Xe WaU Stmet Jownnl. 3 LOS MERCADOS FINANCIEROS Las empresas d e negocios. 1. Además. Fuente: "Changing Its COUM. los mercados financieros y la economía como un todo. ¿cómo podría obtener los $80 000 adicionales? Si la ciudad d e Nueva York descara solicitar e n préstamo $200 millones para financiar una nueva planta d e desagüe. supóngase q u e la Carolina Powcr & Light (CP&L) pronostica un incremento e n la demanda d e electricidad e n Carolina del Norte y que la compañía decide construir una nueva planta d e energía. si el movimiento planeado por Greenspan no funciona. The Fed Boldly Tnes to Bolster diciembre 23. 1991 y nuevos boletines subsecuentes. si la familia Johnson deseara comprar una casa que costara $100 000. lavadoras y congeladores? De manera similar. tambikn cxpondrcn~oslos aspectos fundamentales d e las leves fiscales d e los Estados Unidos. silpóngase q u e el Sr. Economy". cstc capítulo examina los mcrcados e n q u e s e obtiene capital: e n q u e s e negocian los valores y e n que se establecen los precios d c las acciones. dijo lo siguiente: 'Ugente piensa que la política monetatia ha sido aplicada y que no es efectiva. decide ampliar sus operaciones hacia el mercado d e aparatos eléctricos para el hogar. A medida que lea este capítulo. no ha sido usada en forma agresiva para combatir esta recesión. Por ejemplo. pero tan sólo tuviera $20 000 e n ahorros. A lo largo d e dicho estudio. reflm'one en I ) todos los factores que debería haber considerado el Consejo antes de tomar la decisión de reducir las tasas de interés para estimular la economía y 2) ias repercusiones que la existencia de tasas de interés más bajas podría tener sobre la inflación.0s administradores financicros deben entender el medio ambicntc y los mercados dcntro d e los cuales operan los negocios. debido a que los impuestos son especialmente importantes e n las decisiones financieras. Los mercados de dinero son aquellos e n los que circulan valores q u e representan-deudas con vencimientos de menos d e un año. hay iina gran cantidad d e mercados financieros d e naturaleza distinta. Los individuos y las organizaciones que desean solicitar fondos e n préstamo se conjuntan con aquellos que tienen fondos e n exceso. tal como seis meses o un año hacia cl futuro. Por ejemplo. obligaciones. Carol Hawk tiene un ingreso d e $36 000. mientras que Ford Motor Company recientemente acumuló un exceso d e más d e $17 mil millones e n efectivo. u operan e n diferentes partes del país. . comerciales e industriales.116 Parte 1 Introdiicción a la administración financiera millones para cubrir su déficit proyectado para 1993. es un ejemplo típico d e un mercado d e capitales. Los mercados de activos financieros tratan con acciones. mercados de dinero Mercados financieros e n los cuales se piden fondos e n préstamo o se prestan a terceros por periodos cortos d e tiempo (menos d e iin año). 4. Los mcrcados d e dinero d e Nueva York y Londres han sido por mucho tiempo los más grandes del mundo. bienes raíces. . dentro d e unos cuantos días) o e n alguna fecha futura. pero n o los expondremos sino hasta el capítulo 2 1. La Bolsa d e Valores d e Nucva York. 3. automóviles. Los mercados de activos/lsicos (los cuales se denominan también mercados "tangibles" o de activos "reales") son aquellos e n los que circulan productos tales como trigo. vacaciones y similares. computadoras y maquinaria. distintos mercados atienden a diferentes clases d e clientes. mercados de capitales Mercados financieros e n los que circulan las accion e s y las deudas a l a g o plazo (un año o más). Cada mercado trata con un tipo d e instrumento un tanto diferente en términos del vencimiento d e cada instrumento y d e los activos que lo respaldan. también necesitarían tener acceso a los mercados d e capitales. Obsérvese que el término "mercados" es plural -en una economía desarrollada tal como la d e los Estados Unidos. así como los préstamos para la educacióri. Tal conjunción ocurre e n los mercados financieros. pagar&. Los mercados a futuro están aumentando en importancia. tienen fondos disponibles para inversión. hipotecas y otros derechos sobre los activos reales. 2. algunos individuos y empresas tienen ingresos mayores que sus gastos actuales. por lo tanto. Por otra parte. los cuales desea invertir. pero el mercado d e Toltio está creciendo rápidamente. y sobre terrenos d e naturaleza agrícola. También. A continuación presentamos algunos d e los principales tipos d e mercados: 1. Cada u n o d e ellos consiste e n muchas iiistituciones. pero sus gastos son tan sólo d e $30 000. Los mercados de crédito para los consumidores incluyen los préstamos concedidos para la compra d e automóviles y aparatos eléctricos. 1-0s mercados aplazo inmediato y los mercados a futt~roson términos que se refieren al hecho d e si un activo fue comprado o vendido para e n tregarse "de inmediato". Los mercados de capitales son aquclli)~#:n los q u c circulan deudas a largo plazo y acciones corporativas. (literalmente. la cual maneja las corporaciones más grandcs d e los Estados Unidos. Los mercados de hipotecas tratan d e los préstamos concedidos sobre bienes raíces residenciales. 6. no podrá participar e n una transacción del mercado secundario y. Los mercados primarios son aquellos e n los cuales las corporaciones obtienen capital nuevo. Por consiguiente. pero esta división es suficiente p a n mostrar que hay muchos tipos d e mercados financieros. mercados secundarios hlercados e n los cuales los valores y otros activos financieros s e negocian entre diversos inversionistas después de que Iian sido emitidos por las corporaciones. o puede confinarse estrictamente a un mercado d e tipo local o d e un pequeño barrio. Sin transferencias eficientes. y por lo tanto el estándar d e vida estadounidense serían mucho más bajos. tnmlxines. Si la GE tuviera la intención d e vender una nueva emisión d e acciones comunes para obtener capital. n o recibirá fondos d e tal venta. puesto que trata c o n acciones y obligaciones q u e ya están circiilando en oposición a aqiiellas d e reciente emisión. A medida que se avance e n la lectura d e este libro. la institución puede ser capaz d e solicitar fondos e n préstamo alrededor d e todo el mundo. . Se podrían haccr otras clasificaciones. es absolutamente esencial q u e nuestros mercados funcionen d e manera eficiente ----no sólo d e manera rápida. Aquella corporación ciiyos valores estén circulando entre el gran público inversionista. y por lo tanto los ciudadanos d e Raleigli n o tendrían electricidad. sino también a un bajo costo.' El cuadro 3-1 proporciona una lista d e los instrumentos más importantes q u e se negocian e n los distintos mercados financieros. se deberá prestar tanta atenciím al establecimiento de mercados financieros con costos eficientes como a la instalaciím de sistemas de plantas elkctricas. La Bolsa d e Valores d e Nueva York es un mercado secundario.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. Una economía saliidable depende d e las transferencias eficientes d e fondos que van desde los individuos q u e son ahorradores netos hasta las empresas e individuos que necesitan capital. Por lo tanto. el nivel d e empleo y la productividad. Por consiguiente. Los mercados secundarios son aquellos e n los cuales los valores existentes y q u e ya están e n circulación son negociados entre inversionistas. También existen mercados mundiales nacionales. para otros tipos d e préstamos y para otras clases d e activos financieros. regionales y locales. mercados primarios Mercados e n los cuales las corporaciones obtienen capital mediante la emisión d e nuevos valo. la compra ocurriría en el mercado seciindario.El lojiro. si Edgar Rice decidiera comprar 1000 acciones d e IBM. se - ' A medida que la República de Estados Indcpentlientes (la antigua Unií~nSoviktica)y las Naciones Eiin~peisdel Este se tlesplazan Iiacia el capitalismo. También existe un mercado secundario para las hipotecas. res. tasas d e interés e impuestos 117 5. por lo tanto. ésta sería una transacción d e mercado d e tipo primario. comunicaciones y otros sistemas más de irifracstmctura. instituciones. Los instmmentos han sido arreglados d e arriba hacia abajo e n orden ascendente respecto al plazo típico d e vencimiento. la familia Johnson no tendría una vivienda adecuada. Carol Hawk n o tendría un lugar para invertir sus ahorros y así sucesivamente. Desde luego.de tina eficiencia econí)inica es simplemente imposiblr sin un buen sistema que permita la distribución de capital dentro de la economía. dependiendo del tamaño d e una organización y del alcance d e sus operaciones. la economía simplemente n o podría funcionar: Carolina Power & Light n o podría obtener capital. Una corporación q u e vende acciones recientemente emitidas recibe los fondos procedentes d e su venta mediante una transacción d e mercado d e tipo primario. p r n ) el precio puede disminuir si la tasa de i n t e r k aumenta I'rCsiam~is crrtliiicios a los ci)nsiimitlores De dinen) Emitidos por bancos/uniones de crkdito/compañías financieras p a n los individuos El riesgo es variable Variable 1lipotecas Dc capitales Conjiinto de prkiamos soliciiados a los bancos comerciales y a las a a ~ i a c i u n e sde i h o m ~ ys prbtamos por iiidividuca y n q o c i i 3s El riesgo es variable llaga 30 años Honos esratalcs y Iwales del gobierno De capitales Emitidos p ) r los gobiernos estatales Más riesgostis que los valores del gobierno de los Esiados Unidos. la tasa de inteks dc 8.Los bonos de clasficaciOn menor tenían tasas de interks más altas. cenificad~isde depiniio y papel comercial. Tambikn se refieren a ICE vaiores más ' liienes de un t i p ) dado.4 p ) r ciento que se muestra p a n los bonos corpontivta refleja la tasa sobre bonos a 30 anos del tipo M.Parte 1 Introducción a la administración financiera 118 Cuadro 3-1 1 Resumen de los principales instrumentos de mercado. si>nsusicntados por intlivitliiiis y por negtn-ios Rajii grado de riespi Sin vcncimicnio espt. garantizada por iin banco Rajo grado de riesgti cuando las garaniiza un banco fiiene Ilasia 180días Emiiid~ispor empresas financieramenie seguras para invcrsionislas de gran iainaii~i Baj~)riesgo de incumplimienio Ilasia 270 días Emiiidos por los cenin)s tlc dinrn) de los principales banco5 comerciales para invewionisias tle gran tamaño . Por lo tanto.0 Hasta 30 años 'Las tasas tle inteks se refieren a los \alores con vencimientos más prolongados del t i p ) que se menciona. y I ~ ~ a lpeasn Itn individuos y los prn) exenios de la mayoria de los inversioniaas insiitucionales impuestos 'Z 1/13/92= (6) Variable 8. participantes de mercado y característicasde los valores Camcterísticas de los valores Tasa d e interés a l 1 Instrumento Mercado Principales participantes (1) (2) (3) ~ m d de o rícsgo (4) Vencimiento (5) Vendidos a inversii)nisias insiitiicii~nalespor la Tesonitía de los Esiados CJNdos para financiar los gastos federales Libres de riesgo de incumplimienici 91 dias a 1 ano Consisic en la promesa de pago tle una empresa.Más riesgos~isque los crnilicados <lela Tesorería Ilasia 1 añil l. (continúa en la página siguiente) .oii~losmiiiiios <le1 I)r clincrc) iiicrr:i<li~ tlc tlincro Invicncn en cenficados tlc la Tesorcría.cífic0 (liquidez insiantanea) I)rpí>sii~is a plazo tlcl mercado tlc Eiirodí)larrs Dr tlincr~i Emitidos por bancos fuera dc los Esiados Unidos El riesgo de incumplirnienti) es15 en función al banco emisor 11393 1 año Dociimenios y botiiis tlc la Tesorería de los biados llnidos De capiialcs Emitidos p ) r el gobierno de los Fsadcis Unidos Libres de riesgo de De 1 a 30 añr~s incumplimienio. el precio de la accii~npuede disminuir y ocasionar que usted experimente una ptnlida del 100 por ciento. Por ejemplo. instituciones. dicho cuadro presenta un panorama general acerca de las características y los costos de los instrumentos que se negocian en los principales mercados financieros. 1 Desde luego. 7 3 Preguntas de autoaiaZuaci6n Descríbame las diferencias entre los mercados de activos fisicos y los mercados de activos financieros. el gndo de riesgo de los bonos es variable dependiendo de la fuerza del emlsnr 8. obligaciones convertibles en acciones comunes y obligaciones cuyos pagos de intereses varían dependiendo de la tasa de infiación.4 Arrrndamientos Capital Son similares a las&udas en que las U riesgo es similar al de los bonos empresas pueden arrendar activos corpontivrs en lugar & solicitar fondos en prktamo y posteriormente compnr k a activos Similar a los rendimientos sobre los bono S Acciones preferentes Capital Emitidos por las corponciones pan Son mis riesgosos que los bonw Ilimitado los individuns y \<a inversionistas corpontlvos. ¿Cuáles la diferencia entre el mercado a plazo inmediato y el mercado a futuro? ¿cual es la diferencia entre el mercado primario y el mercado secundario? ¿Por qué son esenciales los mercados financieros para lograr una economía saludable? . si usted compn una acción y espera ganar el 10 por ciento sobre su dinem. Acciones h comunes Capital Emitidas pnr las corporaciones pan los individuca y Iris inversionistas institucionales Del 10 al 15'XB Riesgosas Generalmente de 3 a 20 años Ilimitado ' S r espen de las acciones comunes que pmprcionenun "rendimiento" bajo la fomu de dividendos y de ganancias de capital en lugar de intereses. tales como obligaciones "con sabor a vainilla". tasas d e interés e impuestos 119 Cuadro 3-1 1 continuación Canctcristicas de los valores Instrumento (1) Mercado (2) Grado & rlcsgo (4) Prlndpdcs partidpantcs (3) Vencimiento (5) Tasa & interés d 1/13/92' ( 6 ) Bonos corpnntivos Capital Emitidos por las corponciones pan Mis riesgosos que Ica valores del Hasta 40 años los individuos y los inverjionistas gobierno de Icu Estados Unidos.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. contemplará con mayor detalle muchos de estos instrumentos. institucionales p e n ~menta riesgosos que las acciones preferentes y que las acciones comunes. Sin embargo. pen) menos rlesgnsos institucionales que las acciones comunes Del 8 al IO'X. en la realidad existen muchas variedades de obligaciones corporativas. las cuales s e presentan en forma d e diagrama en la figura 3-1. Transferencias directas tas e trav6s de banqueros de inversiones l. la cual se desempeña como un intermediario y fa-. el banco de inversión de hecho compra y mantiene los valores durante un periodo y por lo tanto corre un riesgo -puede no ser capaz d e revenderlos a los ahorradores por la cantidad que pagó por ellos. Debido a que se trata de valores nuevos y a que la corporación recibe di- . Sin embargo. Tal y como se muestra en la sección intermedia. Los valores de los negocios y el dinero de los ahomdores simplemente "pasan a través" de la casa de banca de inversión. las transferencias también pueden realizarse a través de una casa de banca de inversión como Morgan Stanley. tal y como se mues- tran e n la sección superior. La compañía vende sus acciones u obligaciones al banco d e inversión. . sin requerir los servicios de ningún tipo de institución financiera.-: ' . cilita la emisión de valores. El negocio entrega sus valores a los ahorradores. quienes a su vez proporcionan a la empresa el dinero que necesita. el cual vende a su vez estos mismos valores a los ahorradores. Trensferencias indirectas a través de un intermediario financiero Valores Valores del intermediario p=Yq .120 Parte 1 Introducción a la administración financiera Figura 3-1 1 Diagrama del proceso de formación de capital 1. Las b-ansferencias directas de dinero y de valores.3. A 1. - LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS Las transferencias de capital entre los ahorradores y aquellos que necesitan capital ocurren en tres formas diferentes. ocurren cuando un negocio vende sus acciones o sus obligaciones directamente a los ahorradores. obtienen economías d e escala al analizar la dignidad d e crédito de los prestatarios potenciales. casa de banca de inversión Organización que asegura y distribuye nuevas inversiones de valores y ayuda a los negocios a obten* financiarnientos. el intermediario obtiene fondos d e los ahorradores. Las transferencias también pueden realizarse a través d e un intermediario financiero como un banco o un fondo mutualista. "para que no pongan todos sus huevos financieros e n una sola canasta". y posteriormente usa el dinero para comprar y mantener valores de negocios. tasas de interés e impuestos 121 nero por su venta. los intermediarios crean literalmente nuevas formas d e capital -en este caso certificados de depósito. al procesar y al cobrar los préstamos concedidos y al mancomunar riesgos y ayudar así a los ahorradores individuales para que se diversifiquen. suponemos que la entidad que necesita capital es un negocio. un sistema d e intermediarios financieros puede propiciar que el capital d e los ahorros haga algo más que tan sólo el simple hecho de obtener intereses. Dean Witter y Goldman Sachs son algunos ejemplos de corporaciones d e servicios financieros que ofrecen servicios de banca de inversión. Por ejemplo. una unidad gubernamental y similares. Salomon Brothers. 3. 2) compran estos valores a la corporación y 3) los vuelven a vender a los ahorradores. los individuos pueden-poner dinero en los bancos y obtener tanto un ingreso por intereses como una forma . Las transferencias directas de fondos que van d e los ahorradores a los negocios son posibles y de hecho ocurren ocasionalmente. Merrill Lynch. emite sus propios valores a cambio d e ellos.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. Por otra parte. En este caso. este proceso es e n realidad una transacción d e mercado d e naturaleza primaria. ésta es una transacción de mercado d e naturaleza primaria. en la que el banquero d e inversiones actúa como un intermediario a medida que se transfiere capital de los ahorradores a los negocios. aunque también sería sencillo visualizar al solicitante d e capital como el comprador d e una casa. crean nuevos productos financieros. es decir. específicamente una corporación. pero por lo general una medida más eficiente consiste en que un negocio contrate los servicios de una casa de banca de inversión. los cuales son más seguros y más líquidos que las hipotecas y por lo tanto son preferibles para la mayoría d e los ahorradores. intermediarios financieros Instituciones financieras de naturaleza especializada que facilitan la transferencia de fondos desde los ahorradores hasta los solicitantes de capital. Con propósitos de simplificación. Aunque tales valores se venden dos veces. Puesto que los intermediarios generalmente son empresas de gran tamaño. Por ejemplo. Los intermediarios f m c i e r o s que se muestran en la tercera sección d e la figura 3-1 hacen algo más que sólo transferir dinero y valores entre empresas y ahorradores -literalmente. Tales organizaciones 1) ayudan a las corporaciones a diseñar valores que reúnan las características que sean más atractivas para los inversionistas en cada momento. y posteriormente el banco podría prestar el dinero a un negocio de tamaño pequeño como préstamo hipotecario. instituciones. La existencia de los intermediarios incrementa en forma muy importante la eficiencia de los mercados de dinero y de capitales. un ahorrador podría entregar dólares a un banco recibiendo por tal operación un certificado d e depósito. De tal forma. De tal forma. por lo tanto se están haciendo esfuerzos para que la Ley Glass-Steagall sea derogada. existe aún cierto grado de identidad instituciondl. 2. Obsérvese que los bancos comerciales son totalmente distintos d e los bancos de inversión. 1. En los Estados Unidos y en otras naciones desarrolladas ha evolucionado un gran conjunto d e intermediarios financieros altamente eficientes. el Morgan Bank se dividió en dos organizaciones separadas. los bancos comerciales eran las principales instituciones que manejaban cuentas de cheques y a través de los cuales el Sistema d e Reserva Federal de los Estados Ilnidos ampliaba o contraía la oferta d e dinero. un banco comercial. en la actualidad miichas otras instituciones también proporcionan servicios de cuentas d e cheques e influyen en forma significativa sobre la oferta efectiva de dinero. tal situación está cambiando rápidamente y diferentes tipos d e instituciones están prestando servicios que anteriormente estaban reservados para otros. Los bancos comerciales prestan dinero. mientras qiie los bancos d e inversión ayudan a las compañías a obtener capital d e otras partes. Históricamente. atienden a una gran variedad de ahorradores y a aquellos que necesitan fondos. pero la Ley Glass-Steagall. También es importante notar que los bancos japoneses y europeos pueden ofrecer al mismo tiempo servicios d e banca comercial y d e banca d e inversión. Los bancos comerciales. De manera inversa. . Toda vez que los ahorradores obtienen un cierto grado d e liquidez del cual carecerían si compraran las hipotecas u otros valores e n forma directa.122 Parte 1 Introducción a la administración financiera conveniente de hacer sus pagos (mediante cheques). incluyendo servicios de correduría de acciones y seguros. Sin embargo. mientras que la otra e s Morgan Stanley. Sin embargo. Las asociaciones de ahorros y lospréstamos (S&L). Acontinuación presentamos las principales clases de intermediarios. toman los fondos d e muchos -pequeños ahorradores y posteriormente prestan este dinero a los compradores de casas y a otros tipos de prestatarios. causando con ello que las distinciones institiicionales se desvanezcan. o pueden poner sil dinero en una compañía de seguros y obtener tanto un ingreso por intereses como una protección para sus beneficiarios. Esto limita severamente a los bancos d e los Estados Unidos en la competencia global. Antes de 1933. que fue promulgada en ese año. una casa de banca de inversión de gran tamaño. los bancos comerciales están proporcionando un rango de servicios continuamente más amplio. una de las cuales es hoy en día la Morgan Guaranty Trust Company. prohibió a los bancos comerciales que participaran en actividades d e banca d e inversión. los cuales son las tradicionales "tiendas departamentales d e finanzas". las cuales han atendido tradicionalmente a los ahorradores individuales y a los solicitantes d e hipotecas residenciales y comerciales. Sin embargo. los bancos comerciales ofrecían servicios de banca de inversión. tal vez la función económica más significativa d e las asociaciones de ahorros y de préstamos sea el "crear una liquidez" que d e otra manera no existiría. Estas organizaciones manconiunan los fondos y d e tal forma reducen riesgos mediante la diversifica. los ahorros bajo la forma de primas anuales. Los fondos d e pensiones invierten principalmente e n obligaciones. mientras quc los prestatarios se benefician al ser capaces d e obtener más capital. operan principalmente e n los estados del noreste d e los Estados Unidos. Los fondos depensiones consisten e n planes d e retiro financiados por 3 las corporaciones o por las agencias d e gobierno para sus trabajadores. Con frecuencia. Las compañías de seguros de tiida captan. . hacer mejoras a las casas d e particulares y otras cuestiones similares. l a s uniones de crédito son asociaciones cooperativas cuyos miembros tienen un vínculo común. hacen los pagos correspondientes a los beneficiarios d e las partes aseguradas. las asociaciones d e ahorros y d e préstamos tienen más experiencia e n el análisis d e crédito. diversifica una serie d e riesgos que sería imposible diseminar si los pequeños ahorradores estuvieran haciendo préstamos Iiipotecarios directamente. Finalmente. las uniones d e crédito son la fuente más económica d e fondos disponibles para los prestatarios individuales. bonos. Los ahorros de éstos se prestan tan sólo entre ellos mismos. por lo qiic d e esta manera reducen el costo e incrementan la disponibilidad d e los préstamos sobre bienes raíces.\ 123 Además. Finalmente. como el ser empleados d e la misma empresa. los cuales han sido diseñados para proporcionar beneficios a los participantes cuando se jubilan. Debido a estos factores. instituciones. tasas de interés c impue. e n la concertación de préstamos y e n hacer cobranzas que la que tienen los ahorradores individuales.. con ello. las asociaciones d e ahorros y d e préstamos mantienen carteras grandes y diversificadas de préstamos y d e otros activos. las compañías d e seguros de vida también han ofrecido uiia variedad d e planes d e ahorro con impuestos diferidos. bienes raíces e hipotecas. mejor administradas y menos riesgosas.0s bancos de ahorros mutuos. 1-0s fondos mutuos son corporaciones que aceptan dinero d e los ahorradores y posreriormente usan estos fondos para comprar acciones. y posteriormente invierten estos fondos e n acciones. 5. generalmente para la compra d e automóviles. acciones. aceptan ahorros e n primera instancia d e los individuos y hacen préstamos a los compradores d e casas y a los consumidores fundamentándose sobre una base a largo plazo.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mcrcados. obligaciones a largo plazo o instrumentos d e deuda a corto plazo emitidos por negocios o unidades gubernamentales. 7.:c. En años recientes.. los cuales son similares a las asociaciones d e ahorros y d e préstamos. 6. 1. a costos más bajos. hipotecas y bienes raíces. 4. Son administrados principalmente por los dcpartarnentos d e fideicomis o d e los bancos comerciales o por compañías d e seguros d e vida. los aliorradores se benefician al ser capaces d e invertir sus ahorros e n cuentas más líquidas. 3. del que podrían obtener por otros mcdios. Sears Roebuck es una d e las corporaciones d e servicios financieros d e mayor tamaño. Es propietaria d e Allstate Insuranct.. operaciones d e planes d e pensión y fondos mutuos. y aun otros fondos que se usan como cuentas d e cheques que conllevan intereses (el f o n d o del m e r c a d o de dinero). existen fondos de obligaciones para aquellos que desean obtener seguridad. un enorme negocio d e tarjetas de crédito y una gran variedad d e otros negocios similares. Se han desvanecido las distinciones que existen entre 'los diferentes tipos d e instituciones. Otras corporaciones d c servicios financieros. asociaciones d e ahorros y d e préstamos. los ciiales incluyen banca de inversión. seguros y banca comercial. d e la administración d e carteras y d e la compra y venta de valores. Dean Witter (una empresa d e corretaje y d e banca d e inversión con una posición líder e n el mercado). actualmente la tendencia e n los Estados Unidos ha sido hacia las corporaciones de servicios fmancieros d e gran tamaño. Se han diseñado distintos tipos de fondos para satisfacer los diferentes objetivos d e cada tipo de ahorrador. casas de banca d e inversión. American Express. Por lo tanto. También logran economías a escala. Por ejemplo. y con ello han perjudicado la eficiencia d e los mercados estadounidenses d e capitales. corporación de servicios financftros Una empresa que ofrece una amplia variedad de servicios financieros. . estas reglamentaciones -las cuales han tomado la forma d e prohibiciones a nivel nacional para la banca d e los Estados Unidos. las cuales disminuyen los costos del análisis de valores. las instituciones financieras se han visto fuertemente reguladas. existen cientos de fondos mutuos d e naturaleza distinta q u e tienen docenas d e metas y propósitos diferentes. Iiteralmente. Fidelity y Prudential. proteger a los depositantes.han tendido a impedir el flujo libre d e capital desde áreas con superávits hasta áreas con déficits. Históricamente. Preguntas de autoeualuación Identifíquense las tres formas en que se transfiere capital entre los ahorradores y los solicitantes d e fondos en préstamo. el Congreso d e los Estados Unidos ha autorizado algunos cambios mayores. que tienen sucursales en todo ese país e inclusive e n el mundo entero. Reconociendo este hecho. límites máximos sobre las tasas d e intereses que pueden pagar y limitaciones sobre los tipos d c servicios que pueden proporcionar. incluye a 'I'nnsamerica. y el principal propósito-de esta reglamentación ha sido garantizar la seguridad d e las instituciones y. Coldwell Banker (la empresa más grande d c corretaje d e bienes raíces). Citicorp. operaciones de correduría. Sin embargo. y aun otros cambios más habrán de llegar muy pronto. de tal forma.124 Parte 1 Introducción a la administración financiera fondo del mercado de dinero Un fondo mutuo que invierte en valores a corto plazo y de bajo riesgo y que permite que los inversionista~emitan cheques contra sus cuentas. En efecto. ción. como resultado de los cambios actuales habidos e n los reglamentos. Memll Lynch. compañías de seguros. fondos de acciones para los ahorradores q u e están dispuestos a aceptar riesgos significativos bajo la expectativa de obtener rendimientos más altos. las cuales son propietarias d e bancos. restricciones sobre los tipos d e activos que pueden comprar las instituciones. la mayona de las cuales empezó en un área y ahora se l-ia diversificado para cubrir la mayor parte del espectro financiero. de la banca estaban buscando aún otros $70 mil millones para dar solvencia al Bank Insurance Fund. la cual creó un sisteqa reguIatorio mucho más exigente para los bancos. EL MERCADO D E VALORES Tal y como se mencionó anteriormente. un buen conocimiento de este mercado es esencial para cualquier persona que esté involucrada en la administración de un negocio. se encontraba renuente a permitir que los bancos participaran en nuevas áreas de negocios. La nueva legislación 1) obligará a los legisladores a actuar con mayor rapidez para corregir los problemas y a cerrar los bancos antes de que se vuelvan insolventes en lugar de trabajar con ellos para corregir los problemas que se están desarro. El paquete de Bush fue diseñado para reforzar el sistema bancario de los Estados Unidos mediante la expansión de los horizontes de la banca. Ilando. el Congreso de los Estados Unidos promulgó una nueva legislación bancaria. y los reguladores . el mercado secundario más activo y más importante para los administradores financieros es el mercado de valores. valores y servicios financieros. Recientemente. provocando que las reglas diseñadas para evitarque los bancos fracasen sirvan principalmente para evitar que prosperen. 2) limitará la capacidad del Consejo de la Reserva Federal para mantener abiertos los bancos enfermizos mediante préstamos a largo plazo pro- . el Congreso había sido forzado a autorizar el gasto de más de $200 mil millcnes para dar apoyo a la industria de ahorros y préstamos. instituciones. A finales de 1991. Sin embargo. por lo tanto. Por muchas razones. ya que la meta principal de la administración financiera consiste en maximizar el precio de las acciones de la empresa. tasas de interés e impuestos 125 ¿Cuáles la diferencia entre un banco comercial y un banco de inversión? Descríbase la diferencia entre las casas de banca de inversión y los intermediarios financieros. Enumérense los tres principales tipos de intermediarios y descríbase brevemente la función de cada uno de ellos. los mercados secundarios son aquellos en los cuales se negocian los valores que ya están en circulación y que fueron emitidos con anterioridad. sin embargo. muchos banqueros y analistas de la industria temen que el Congreso haya ido demasiado lejos con su legislación -piensan que la nueva legislación bancaria debilitará aún más a los bancosmanteniéndolos alejados de los negocios rentables. Es aquí donde se establecen los precios de las acciones de las empresas y. la legislación promulgada por el Congreso rechazó la mayoría de las propuestas de Bush y aun impuso nuevas restricciones a los bancos.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. Hoy en día. La administración Bush había propuesto modernizar el sistema bancario permitiendo que los bancos bien capitalizados establecieran sistemas nacionales de sucursales y que se convirtieran en supermercados financiercs capaces de ofrecer un amplio rango de seguros. El Congreso concluyó que los problemas del banco y de las asociaciones de ahorros y préstamos habían sido causados por el hecho de haber concedido a estas instituciones demasiada holgura y por la existen-cia de una reglamentación demasiado vaga. Además. pero que a corto plazo bien podría exacerbar la reducción de créditos. Debido a los más exigentes requerimientos de capital. esto hará que muchos bancos débiles se fusionen con otros bancos más fuertes. los consumidores tendrían que pagar una gran parte de los incrementos e n las primas a través de aumentos e n los cargos de los préstamos y reducciones en las tasas pagadas sobre las cuentas de depósito. solicite la venta de acciones con miras a'obtener capital y. La nueva legislación puso fin a la doctrina d e "las empresas grandes no pueden fracasar". Muchos banqueros piensan que la nueva legislación les hará más dificil prestar dinero en un momento en que la administración los está presionando para estimular la economía con créditos más fáciles de obtener. la legislación reforzará a los bancos. . Si los préstamos eran oportunamente reembolsados.aja su crecimiento. mientras el C o n s e j ~ s t facilitando á el crédito. Esta situación podría afectar adversamente tanto a los bancos como a la economía. se está promulgando una legislación que requiere que los bancos lo estrechen. I 1 . los legisladores podrán obligar a los bancos a cerrar sus puertas cuando su razón de capital a activos disminuya a 2 por ciento. algunos bancos tendrán que vender más acciones para obtener capital y con ello diluirán la riqueza de los accionistas actuales. a largo plazo. De tal forma. aun aquellos que tenían cuentas mayores al límite del seguro de depósito el cuaI era de $100 000.126 Parte 1 Introducción a la administracion financiera venientes de su canal de préstamos a descuento y 3) dará por terminada la autoridad de la Federal Deposit Insurance Corporation para liquidar los depósitos no garantizados (aquellos que exceden los $100 000) cuando los bancos fracasen. entonces los accionistas serán liquidados antes d e que el banco tenga la oportunidad de volver a adquirir una base sólida. esta cláusula podría por sí misma producir el cierre de por lo menos 100 bancos de tamaño pequeño y mediano. Por consiguiente. Tambikn se preocupan por el hecho d e que. pero si incurrían en algún incumplimiento. Tanto los accionistas de los bancos como sus prestatarios podrían verse perjudicados por la nueva legislación.. el Sr. lo cual les permitía hacer préstamos con altas tasas de interés a los prestatarios más riesgosos.\:. si el capital de un banco disminuye hasta el nivel más bajo y los legisladores cierran el banco aun cuando no sea insolvente. . se obligará a los legisladores a qiie ejecutcri una acción rápida para hacer que el b'irico r1 -. los bancos se desempeñaban bien. si muchos otros bancos fracasan. los cuales son muy importantes para el crecimiento y prosperidad de cualquier nación. cuyo fracaso hubiera podido afectar severamente al sistema bancario. cambie al equipo administrativo. Litan piensa que éstas son "buenas y modestas noticias" para los contribuyentes toda vez que se ha proporcionado dinero para el seguro de depósito y se han implantado nuevas disposiciones que conducirán a un sistema bancario más sólido La nueva legislación está estrechamente vinculada al capital d e los bancos -cuando el capital d e un I. Por consiguiente. Esta doctrina significaba que todos los depositantes estaban protegidos. el cual s e había agotado con los más de 11 O0 fracasos bancarios habidos desde 1984. les fueron concedidos préstamos por el Consejo con una cuantía suficiente para mantenerlos a flote o se fusionaron con bancos más saludables bajo términos gracias a los cuales el gobiemo reembolsaría al banco adquiriente ciialquier pérdida en que incurriera. las primas que los bancos que logren sobrevivir deberán pagar por los seguros de depósito aumentarán abmptamente. y ello hará aún más severa la dificultad que tienen las empresas pequeñas y aquellas que tienen problemas financieros para renovar sus préstamos existentes o para obtener nuevos créditos. los bancos reflexionarán un poco más acerca de la conveniencia de financiar negocios de alto riesgo. los depositantes no "compraban" bancos fuertes y los bancos débiles podían obtener fondos casi iIimitados a costos artificialmente bajos. Bajo esta doctrina. Robert Litan de la Brookings Institution argumentó que. exija las reducciones o sii\pcnsiones de dividendos.itico disminuya. l 1 . Además. a los bancos más graiides. Por tanto. De hecho. la nueva legislación requerirá que muchos bancos aumenten su capital e n una época e n que ya están percibiendo escasas utilidades y precios bajos e n sus acciones. Finalmente. Bush se vio forzado a aceptar una reguiación tan exigente porque era parte de un compromiso político para obtener los $70 mil millones que necesitaba para dar apoyo al Bank Insurance Fund. e n casos extremos. Todo esto motivará que los bancos pobremente capitalizados se muestren renuentes a prestar dinero excepto a sus clientes más fuertes. No obstante. La mayoría d e las casas d e inversión más grandes opera departamentos de cokeduria. los bancos fueron capaces de participar en el juego d e "cara yo gano. instituciones. Durante la reciente ola de fracasos bancarios. Además. Se dice que los miembros tienen "asientos" e n la bolsa. El nuevo plan legislativo ha sido diseñado para alentar a los bancos a que operen en una forma segura y para que mantengan un amplio capital como colchón de protección contra cualquierfricaso. la Bolsa d e Valores Americana (PLMEX) y algunas bolsas regionalcs d e valores. el cual e s menos formal.Capítulo 5 El medio ambiente financiero: mercados. e n febrero d e 1992 Gstos se estaban vendiendo aproximadamente $600 000. y 2) el mercado de ventas sobre el mostrador. y esto condujo a la necesidad de incrementar las primas de seguros de los bancos. Las bolsas de valores bolsas d e valores organizadas Organizaciones formales con establecimientos tísicos y tangibles que dirigen los mercados de subastas de valores específicos ("enlistados en bolsa"). Hay dos tipos básicos d e mercados d e valores: 1) las bolsas organizadas. los cuales poseen asientos e n las bolsas y designan a uno o más d e sus funcionarios como miembros. Estas primas se triplicaron de 1990 a 1991. De tal manera. Las bolsas de valores organizadas consisten e n entidades fisicas y tangibles. las consideraremos e n primer lugar. Las dos principales bolsas de valores de los Estados Unidos son la Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) y la Bolsa de Valor.. Puesto q u e las bolsas d e valores organizadas tienen establecimientos físicos de mercado y son más fáciles d e describir y d e entender. 1391 y demás boletines subsecuentes. Fuente: "CnckingDown -The New Banking law Thoughens Regulation. El contribuyente solamente puede esperar que se logre esta meta. cruz tú pierdes" contra los contribuyentes de los Estados Unidos. Hay 1366 asientos e n la Bolsa d e Valores d e Nueva York.electo -su junta d e directores-.mento de un centavo en las primas por cada $100 de depósitos nacionales cuesta a la industria bancaria de los Estados Unidos $250 millones al año. los cuales son susceptibles d e comprarse y venderse. el fondo del seguro se vio aún más agotado por los reembolsos que se hicieron a los depositantes no asegurados. ya que cada au. tiene miembros específicamente designados y tiene un cuerpo d e gobierno. es probable que los bancos se beneficien a medida que la nueva legislación reduzca el número de fracasos bancarios y que los pagos hechos por el fondo de seguros disminuyan. durante los c u k s los miembros ser reúnen en un cuarto d e gran tamaño equipado con teléfonos y c o n demás equipo electrónico q u e capacita a cada uno d e ellos para que se comunique con las oficinas d e su empresa a través d e todo Estados Unidos. aun cuando todo mundo permanece d e pie. será mucho más dificil mantenerlos a salvo en primer lugar. Las bolsas d e valores permanecen abiertas todos los días laborables.!~~urnal. The Waii Street. . Algunos expertos piensan que el Consejo será más severo con los bancos debido a estcs cambios 127 -puesto que el Consejo tiene ahora menosflexibilidad para ayudar a los bancos una vez que tengan problemas. Sorne Say Too Much". proporcionan a s u tenedor el derecho a realizar transacciones e n la bolsa. tasas de interés c impuestos elfondo d e seguros (o los contribuyentes) pagaría los daños. las cuales incluyen a la Bolsa d e Valores d e Nueva York (NYSE). relajando con eilo la presión por los incrementos en las primas de seguros. y se incrementarán de nuevo si los fracasos continúan al mismo paso. Cada una d e las más grandes ocupa s u propio edificio.es Americana (AMEX). Los bancos se han visto ansiosos por disminuir este incremento. novlernbre 29. Estos asientos. . el mercado d e ventas sobre el mostrador se define como aquel que incluye a todas las instalaciones que se necesitan para llevar a cabo las transacciones d e valores que no se realizan en las bolsas organizadas. Cada uno d e los precios d e los negociantes. el inventario de valores se mantendrá a salvoy las acciones. Los corredores y los negociantes que constituyen el mercado d e ventas sobre el mostrador son miembros de un cuerpo autorregulable conocido como la National Association of Security Deafers (NASD). que se encarga d e conceder licencias d e operación a los corredores y d e vigilar las prácticas operativas. y ninguna d e las firmas afiliadas podía cargar una comisión más . Estas instalaciones consisten en 1) los relativamente pocos negociantes que mantienen inventarios d e valores negociables sobre el mostrador y d e quienes se dice que "crean un mercado" con estos valores. y un precio al cual estarán dispuestos a vender la acción (el precio de demanda). En términos d e los números de emisiones. Para evitar este problema. debido a q u e las acciones d e las compañías más grandes se encuentran inscritas e n las bolsas d e valores. instituciones. pasarán literalmente por amba (sobre) del mostrador. Aquellos negociantes que crean un mercado con acciones e n particular continuamente cotizan un precio. Algunas tendencias en los procedimientos de las negociaciones con valores Desde la creación d e la Bolsa d e Valores d e Nueva York e n 1792 y hasta la década d e los años setenta. pueden leerse en las pantallas de las computadoras que se encuentran a través d e todo el país. la gran mayoría d e todas las transacciones c o n acciones ocurrió e n la bolsa d e valores y fue realizada por firmas afiliadas. Hoy en día. y el coordinarlas entre sí en un plazo d e tiempo razonable sería difícil. 2) los miles d e corredores que actúan como agentes al conjuntar a estos negociantes con los inversionistas y 3) el.Capítiilo 3 El medio ambiente financiero: mercados. la mayoría d e las acciones es negociada sobre el mostrador.impuestos 129 duos comprarán y venderán las órdenes que se reciban. La diferencia entre el precio de oferta y el d e demanda representa el margen o la utilidad del negociante. Sin embargo. En algún momento. cuando se compren o se vendan. terminales y redes electrónicas que proporcionan un vínculo d e comunicaciones entre los negociantes y los corredores. al cual están dispuestos a comprar la acción (el precio de oferta). tasas d e interés e. aproximadamente dos tercios del volumen en dólares d e las transacciones con acciones ocurren en las bolsas d e valores. los cuales s e ajustan a medida que cambian las condiciones d e oferta y demanda. ?he WaffStreet journaf y otros periódicos publican información sobre las transacciones d e la NASDAQ. algunas empresas d e correduría mantienen un inventario d e tales acciones -compran cuando los inversionistas individuales quieren vender y venden cuando los inversionistas quieren comprar-. La NYSE estableció un conjunto d e tasas mínimas por comisiones d e corretaje.conjiinto d e computadoras. La red operativa y computarizada que utiliza la NASD Automated Quotation System (NASDAQ). únicamente ejecutan órdenes. la Securities and Exchange Commission (SEC).+ 9 Preguntas de autoevaluación ¿Cuáles son los dos tipos básicos de mercados de acciones y cómo difieren entre sí? ¿Cómoha cambiado la ausencia de disposiciones especuicas a los procedimientos d e negociaciones d e valores? EL COSTO DEL DINERO oportunidades de producción Rendimientos disponibles dentro de una economía. ' Los ci~rredoresde servicir>completo proporcionan a los inversionistas información sobre diferentes accir~nes y hacen recomendaciones con relación a las acciones qiie les conviene más comprar. 2) las preferencias por el consumo. La tasa de interés es elprecio que se paga por solicitar en préstamo capital de deuda. provenientes de la inversión en activos productivos (generadores de efectivo). Varias casas d e correduría de "servicios completos" cayeron en quiebra y otras se vieron forzadas a fusionarse con empresas más fuertes. En una economía libre. muchas d e las cuales son unidades d e corporaciones d e servicios financieros diversificados.Los factores que afectan a la oferta del capital d e inversión y a su demanda. Los cuatro factores fundamentales que afectan al costo del dinero son 1) las oportunidades de producción. Las tasas d e las comisiones disminuyeron cn forma impresionante. el 1 d e mayo d e 1975.130 Parte 1 Introducción a la administración financiera baja que la d e la tasa fijada. La ausencia d e disposiciones específicas también ha beneficiado a un cierto número d e "corredores a descuento". varios d e éstos están creciendo rápidamente. fuertemente presionada por la Antitrust Division del Departamento d e Justicia d e los Estados Unidos. se exponen en esta sección. pero no para la industria d e corretaje. Los corredores de descuento no proporcionan consejos. Las empresas grandes como Memll Lynch generalmente tienen operaciones de corretaje tant(i al mrnuder] como institucionaies. el capital se distribuye a través del sistema d e precios. obligó a la NYSE a abandonar sus comisiones fijas. los inversionistas esperan recibir dividendos y ganancias de capz'tal. mientras que otros atienden a los inversionistas individuales y x dent~minan"casas y las c o m p a ~ a de menudistas". Algiinas casas de corretaje (las casas institucionaies) atienden principalmentea los inversionistas institucionales tales como los fondos de pensiones s seguros. Estos cambios representaron una bendición para el público inversionista. puro y simple. El número d e casas de correduría ha disminuido desdc varios miles en la década d e los sesenta hasta un número mucho más pequeño d e compañías grandes. Sin embargo. y por lo tanto al costo del dinero. . algunos d e los cuales se encuentran afiliados a los bancos comerciales. y e n algunos casos se redujeron tanto como un 90 por ciento respecto a sus niveles anteriores. fuertes y dispersas por todo Estados IJnidos. mientras que en el caso del capital contable. Éste era un monopolio. instituciones. piénsese en una comunidad que vive en una isla y se alimenta a I->asc d e pcscado. puede n o estar dispuesto a "prestar" u n pescado el día d e hoy por menos que tres pescados al año siguiente. Robinson y para los demás ahorradores potenciales. las preferencias d e tiempo por el consumo actual serían necesariamente altas. al Sr. el Sr. 131 3) el riesgo y 4) la inflación. y por lo tanto a la habilidad del Sr. por lo tacto. también afectaría al rendimiento que requerirían los inversionistas: entre más alto fuera el riesgo percibido. las tasas d e interés serían altas y la formación d e capital sería difícil. inflación La tendencia de los prccios a aumentar a lo largo tlel tiempo. Si alguien aceptara la oferta. los ahorros e n forma agregada serían bajos. el Sr. Crusoe constituiría un ahorro. en una sociedad más compleja. Cnisoe a un ahorrador potencial dependería en gran parte d e las preferencias de tiempo d e los ahorradorespor el consumo. Obsérvese también que si la totalidad d e la población estuviese viviendo justamente al nivel d e subsistencia. Robinson tiene una baja preferencia d e tiempo. Viernes puede tener una esposa y varios hijos jóvenes.por ejemplo. el Sr. Se diría entonces que el Sr. entonces el pescado que la Sra. hay muchos negocios iguales al del Sr. Por ejemplo. Ahora suponga q u e e1 Sr. Robirison podría pensar en un retiro. pero le giistaría tener más pescado. Por otra parte. Viernes tiene una alta preferencia d e tiempo por el consumo y q u e la Sra. y necesitaría su pescado actual. 1á Sra. él les regresaría dos pescados diarios diirdnte todo el año siguiente.trio d e captura. Robinson o Lino d e los otros diera al Sr. se supuso. Cnisoe consideró que sena capaz d e ofrecer una tasa d e rendimiento del 100 por ciento y por lo tanto lo hizo -se comprometió a devolver dos pescados por cada uno que recibiera-. Cnisoe tuviera una idea brillante la cual consistiera en crear un nuevo tipo d e red para pescar qiie lo capacitaría para duplicar su voliimen di. le llevaría un año perfeccionar su diseño. riesgo En tin contexto de merca(lo financiero. En este ejemplo. 'Tiene un inventario d e reserva d e pcscado que le permite vivir razonablemente bien. Para comprender la forma e n qiie operan estos factores. tasas de interés e impuestos preferencias de tiempo por el consumo Las preferencias dc los consumidores por cl consumo actual cn vez tle iiliorrar con miras :i tin consumo hitiiro. Robinson.5 pescados el año siguiente por cada pescado que recibiera este año. entre más productiva considerara el Sr. Crusoe para reembolsar el préstamo. podría sugerir a la Sra. El riesgo inherente al proyecto que consiste e n la nueva red para pescar. El qué tan atractiva apareciera la oferta del Sr. constriiir > r i red y aprender cómo usarla d e manera eficiente. Él podría haber intentado atraer ahorros por una menor cantidad . ofrecer tan sólo 1. lo cual reprcsentaría una tasa d e rendimiento del 50 por ciento p a n la Sra. Cnisoe. estos ahorros se invertiría?^ cn la nueva red para pescar y cl pescado adicional q u e produjera la nueva red representaría u n rendimiento sobre La inversión. <:rusoe probablementc se moriría d e Iiambre antes d e que pudiera poner sil nueva red en operación. Además. consistc en la probabilidad dc que un préstamo no sea reembolsado tal y como se prometió. más alta sería la tasa requerida d e rendimiento. Por lo tanto. Viernes y a varias otras personas m i s que si le dieran un pcscado diariamente durante iin año. muchos otros bienes además del pescado y muchos ahorradores tales como la . más alto sería cl rendimiento esperado sobre la inversión y más podría ofrecer a los inversionistas potenciales por siis ahorros. Obviamente. y estar dispuesta a negociar un pescado el día d e hoy por pescado e n el fitiiro sobre la base d e uno por uno. Sin embargo.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. Cnisoe la nueva red. los compradores de casas.132 Parte I Iiitroducción a la administración financiera Sra. Los rendimientos esperados por los productores sobre sus inversiones d e negocios constituyen un límite superior e n relación con la cantidad qiic pueden pagar por sus ahorros. mientras que las preferencias d e tiempo d e los consumidores por el consumo establecen la cantidad d e consiimo qiie están dispiiestos a diferir y. Por tanto. Viernes. n-iayor será el rendimiento requerido. Entre aquellos q u e son elegibles para este tipo d e asistencia están los negocios d e tamaño pequeño. . Desde luego. la economía d e los Estados Unidos no es cornplctamente libre e n el sentido d e q u c tan sólo se vea influenciada por las fuerzas d e mercado. Una m e j i i ~palabra vidría ser "prestatarios". Por tanto. el cual se ve afectado por la inflación. Además. la gente lisa el dinero como iin medio d e intercambio en vez d e hacer trueques con pescado. la gente que pide dinero e n prcstamo p a n ir a la universidad o aún la que pide fondos en prestarno para comprx automí)viles o pagar vacaciones. 9 Preguntas de autoevaluación iCiiáI es el nombre que recibe el precio qiie s e paga por solicitar fondos cii préstamo? iCiiál es el "precio" del capital contable? ¿Cuáles son los cuatro factores fundamentales q u e afectan al costo dcl dinero? NIVELES DE LAS TASAS DE INTERÉS El capital s e distribuye entre los solicitantes d e fondos por medio d e las tasas d e interés: las empresas q u e tienen las oportunidades d e inversión más rentables están dispuestas y s o n capaces d e pagar lo más posible por el capital. tienden a obtenerlo d e las empresas ineficientes o d e aquellas cuyos productos no tienen demanda. s u gobierno federal tiene agencias q u e ayudan a ciertos grupos o individuos específicos a obtener créditos sobre tkrminos favorables.^ lln nivel d e riesgo más alto y una inflación más alta también conducen a tasas d e interés más altas. Ciiando se us:1 dinero e n Iiigar d e pescado. su valor hacia el futuro. Robinson y el Sr. la riqueza de una sociedad influye sobre la capacidad de sii gente para aliiirrar y por lo tanti! sobre sus prefrrcncias de tiempo por un consumo actual versus un consumo futuro. y por lo tanto.~ depende básicamente de 2 ) la tasa de rendimiento que los productores esperan ganar sobre el capital invertido. -7) el grado de riesgo del préstamo y 4) la tasa de inflación esperada en el futuro. Además. 2) las preferencias de tiempo de los ahorradores en aras de u n consumo actual versus un consumo futuro. la cual incluiría a la'i corporaciones. por consiguiente. la cantidad qiie ahorrarán a diferentes niveles d e la tasa de interés ofrecida por los producto re^. ' El th-nini) "productores" e s en realidad demasiado limitadi). se observa que la tasa de interés pagada a los uhorradore. entra en juego: entre más alta sea la tasa d e inflación esperada. tal y como sucede típicamente durante las recesiones d e negocios. Sin embargo.Si la demanda por fondos disminuye. k O Dólares a' O Dólares ciertas minorías y las empresas q u e están dispuestas a construir plantas c n áreas que tienen un alto nivel d e desenipleo. se expone el valor del dinero a través del tiempo y se utilizara el termino i p a n denotar la tasa de intercs. La tasa d e interés En el capitulo 5. La tasa d e interés vigente. La figura 3-2 muestra la forma e n que interactúan la oferta y la demanda para determinar las tasas d e interés e n dos mercados d e capitales. instituciones. la cual puede designarse como k o como i.5 1-0s prestatarios. para propósitos d e nuestra exposición se designará como k. las curvas d e la demanda cambiarán hacia la izquierda como se muestra e n la curva D2 e n el mercado A. k Tasa de interés. e inicialmente será del 10 p o r ciento para valores d e bajo riesgo e n el mercado A.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. puedeii obtener fondos a un costo del 10 p o r ciento y los inversionistas que desean poner su dinero a trabajar sin mucho riesgo pueden obtener un rendimiento del 10 por ciento. ya que dicho tkrmino irre responde a la tecla de la tasa de interés en la mayoría de las calculatloras financieras. . . Los inversionistas que están más dispuestos a tomar riesgos invierten e n el niercado B esperando ganar un rendimiento del 12 por ciento pero dándose cuenta también d e que e n realidad podrían ganar inucho menos. Los mercados A y B representan dos d e los muchos mercados d e capitales e n existencia. la niayor parte del capital d e la economía d e los Fstados Unidos se distribuye a travks del sistcnia d e precios. cuyo crédito es lo suficientemente fuerte para calificar por este mercado. tasas d e interés e impuestos Figura 3-2 I 1 133 Las tasas de interés como una función de la oferta y la demanda de fondos Mercado A: Valores de bajo riesgo Mercado B: Valores de alto riesgo Tasa de interés. Los prestatarios más riesgosos deben obtener fondos a u n costo más alto e n el mercado B. 1 U%.) Cuando la economía se está expandiendo. se debería ser capaz de visualizar qiit es lo qiie sucedería si la Reserva Federal restringiera el crédito: la curva d e la ofert. 2 por ciento. Las empresas d e los Estados Unidos también invierten y obtienen capital a travks d e todo el niiindo.iprima de riesgo del 12%. préstamos para gobiernos federales.~. esta priina inucho más grande induciría a algiinos d e los prestamistas del mercado A a cambiarse al mercado B. Por ejemplo. Además. disminuye en este ejemplo a iin 8 por ciento. sobre terrenos baldíos y sobre otros biencs similares. La depresión e n los negocios disminuye la demanda d e crédito. sobre centros d e compras. Dentro del sector d e los negocios. sobre apartamentos. Despiiés del cambio a D.8%) = 4%). En los Estados Unidos existeri mercados para préstamos sobre vivienda. préstamos agrícolas. Tales condiciones s e invierten durante las recesiones como las d e 1991 y 1992. sobre edificios d e oficinas. y los extranjeros piden capital prestado y también lo prcst. Existe un precio para cada tipo d e capital y estos precios cambian a través del tiempo a medida que ocurren cambios e n las condiciones d e oferta y demanda.. existen mercados regionales así c o m o diferentes tipos d e submercados.Con toda probabilidad. Los mcrcados d e capitales son interdcpcndientcs. estatales y locales. hay docenas d e tipos d e deudas y también existen varios mercados diferentes para las acciones comunes.in dentro d e los Estados 1Jnidos. si los incrcados A y II cstiivicran e11 eqiiilibrio antes d e qiic siiccdiera el cambio d e denianda a Di en el niercado A.= 2'X. las empresas necesitan capital. Por ejemplo. y esta demanda d e capital eleva las tasas d e interés. Obsérvese que las tasas d e interés a c o n o plazo son especialmente propensas a incrementarse durante los auges y posteriormente decaen durante las recesiones. esto causaría qiic la curva d e la oferta del mercado A cambiara a la izqiiicrda (o hacia arriba) y qiic e n el mercado II cambiara a la derecha. cambiaría hacia la izqiiierda y esto aumentaría las tasas d e interés y dismiiiiiiría el nivel d e préstamos en la economía. préstamos d e negocios. la prima d e riesgo alimentaría inicialmente a 12%. Hay miichos mcrcados d e capitales e n los Estados Unidos. La figura 3-3 muestra la forma e n q u e han variado las tasas d e interés a corto y largo plazo para los prestatarios d e negocios desde la década d e los cincuenta. S. . d e tal forma. y préstamos para consumidores.i la tasa d e interés del mercado A y la disminuiría en el mercado B. y' ello también ejerce una presión ascendente sobre las tasas d e interés. volvería a llevar a la prima de riesgo a iin punto inás cercano al nivel original. la tasa d e inflación disminuye y el resultado es una disminución en las tasas d e interés. en el cainpo d e biencs raíces existen mercados separados para hipotecas d e primer y d e segundo nivel y para préstamos sobre casas d e tina sola familia. Dentro d e cada categoría. (Las áreas sombreadas d e la gráfica indican recesiones. las presiones infiacionarias son muy fuertes durante los auges d e negocios..34 I'arte I Introd~iccibna la administración financiera d e eqiiilibrio o d e compensación d e mercado. I>e manera similar. a su vez. La transferencia d e capital entre mercados aiimentarí. esto significaría qiic los iriversionistas estarían dispuestos a aceptar el riesgo más alto del mercado B a cambio d e 1in.1. I1rjio ~ 1 a z 1be1 c o n t c c colno <.iinci p1.ilpiin~svrcc.iciiin v las t. reduciendo 1:is presiones infl.is tasas d e inlcrés hasta ni\rcIcs rtcord. 1955-1992 Tasa d e i n t e r é s 18 - 16 - 14 - 12 - 10 - 8 - 6 - 4 - (%) ." 1.ihcri i l i s ~ i ~ ~ mia i r l ~atli1:ifiic i u n i.:..iii.t 1037 Fue muy Iíicrtc.S 11. la cual grüfica las tasas d c inflación junto con 1:is tas.m:ís precios y caiisando iin serio tcmor ante la amenaza dc una inllación . 31: rncii<. El prccio dcl petrólco disminuyó c n li>rrn.Capítulo 3 Ei medio .iso-.tllr(lAv Iiis/~ln+f>s rlr.irgo ~>l.is c o n o plnz<i nin iniiy srnsil>les :i Jns coriilic. rasas a 2 lar Tasas a corto plazo 1955 1457 1959 . !as rnsis . 12 economía que se o b s c n ~ ud e 1084 11ast.i1 c.i i.rrswba largo ~>l:izo.r q r ~ c1:)s rcllcjan princili:ilrnenie 123 cxpci iñtivas dr inllaciíin a I.icionarias sohrc los cic. tasas de interés c impiiestos - j 1 135 T s a s de interés a largo y corto plazo.i largo plazo.2 rcl:iciÓn cntrc In inf1. pero los tcrnorcs dcclinantes acerca clc la inflación 1lcg. instituciones.isrlc cacln niomcnio. llzrc i<.1.i -cl pcriodo posterior :i 1984 es iin tcmn cluc vicnc .v losas (/e I I I ~ L . 1n. y el resultado neto hic tina disrninucinn c n las t:isas tfc intcrks..361 1963 1965 1067 196" !971 1973 .lnj<irlc I:i.tc i apitkilo " l:i> r33ns .irii. Anteriormente.Sio' I3tas tendencias n o sc rnanticnen c n forma exact.i cobrcco~i. e n i r r las r:isas a c o n o v 3.isas dc interks a largo plazo se p o n c tic relicve e n la ligura 3-4.s(rrf(. tcmorcs habían incrciricntado I.ipcnsar1.1 L I ~ .I ~ iS: ~ r gpI:110 ~) .i tcnclcncia normal d e las tasas a aiirncnrar tlurantc 1.iiincs cci)ní~mic.ntmn poramlia y i i t n s vccia prir<Ii. < .975 1977 7979 1981 1983 1985 1967 1989 . esto'. tnit.izriC:om<) rcsiilindo.imbicnte financiero: mercados. la rcl:irii~ii c1uc cx13tt.ts bucn:is &pocas ccon6micas. < .i :ilarmantc cn 1985 y 1986.iron . ) .nrr:i. 13s I:IS:~S d e inicrí5 corrchpondcn a las ilc los bono$ c i ~ r p o n i i v i ~3 \largo plnni iIe1 cipo A. las tasas d e interés sobre los bonos clasificados c o m o AAA gcncralrnenre oscilaban entre un 4 y iin 5 p o r ciento.idniplicación d e los precios del petrólco en 1374.1 por ciento. y las tasas d e intcrks . el embargo petrolero árabe d e 1973 sc vio segiiido por tina cia. y e n 1986 la inflación Ciic tan sólo del 1. las tasas d e inflación lograron el nivcl récord nias alto. ciiando la tasa promedio d e inflación era d c aproximadrirnentc 1 por ciento. Desde 1981 hasta 1986.1 ilc 1932 a una c. N o obstante. Iin 1992. a su vez. 11 inllación s e mide cc~rnola taxi aniial tlr cambio del índice dc Prccios 11 (:i>risiimicl<ir(<:PI) c. En 1980. el nivel más bajo observado e n 25 años. y los temores por la continuidad d c tina inflación d e dos dígitos incrementaron las tasas d e intcrcs hasta alcanzar récords históricamente altos.\. 1955-1992 rorcenrap Tasas a c plazo m Tasas de inter6s a largo plazo :t. lo ciial carisó un brote c n la inflación.>iirnacii)n. A niedida que la guerra d e Vietnam sc aceleró a finales d e la dtcada d c los sesenta. ello elevó las tasas d e interés Iiasta alcanzar nucvos niveles c o n una altirra récord e n 1974 y 1975. I:iicnrc: rc~lcrulRrserrie H~tllrfitr 4 de interks a largo plazo. pero posteriormente aumcntaron d e nuevo e n 1976.:is presiones inflacionarias s e relajaron a finales d e 1975 c inicios d c 1976. Antes d e 1965. I.\. la tasa d c inflación disminuyó considerablerncnte. a 4 por ciento. la tasa d e inflación aurncntó. La tasa d e inflación disminuyó después d e 1970 y también disrninuycron las tasas d e interés a largo plazo. 1). la inflación s c encontraba dcntro dcl rango d e 3 ' / . 1-1 cifr. y las tasas d e interés cmpczaron a aumentar.Parte 1 Introducción a la administración financicra 136 Figura 3-4 I Relación entre tasas d e inflación anuales y tasas d e interés a largo plazo. instituciones. En térrninos generales. se refiere a la tasa declarada e n oposición a la tasa 1-al. la iasa cotizada o nominal sena d e aproximadamente un 7 por cienti). c o m o se iisa aquí.' Hay muchos valores diferentes. k* se conoce c o m o "k con asterisco" y es igual a la tasa que existiría sobre un valor libre d e riesgo si se esperara una inflación igual a cero. = la tasa d e interés cotizada y libre d e riesgo. principalmente p a n disiingiiir entre tasa'. e n los mercados d e capitales cuando disminuye la demanda por los fondos? ¿Qué sucede cuando aumenta o disminuye la inflación? ?Porq u é cambia el precio del capital durante los aiiges y durante las recesiones? ¿Cómo afecta el riesgo a las tasas de interés? DETERMINANTES DE LAS TASAS DE INTERÉs DEL MERCADO. tasas d e interés e impuestos 137 aplicables a las corporaciones d e gran tamaño disminuyeron hasta alcanzar aproximadamente un 8. coiizadas y tasas aniiales efcctivaicuando los periodos d e composici0n ocurran más d e iina vez a1 año. 9 Preguntas de autoevaluación ¿Cómose usan las tasas d e interés para distribuir el capital entre las empresas? ¿Qué sucede a las tasas d e interés d e equilibrio. Esta relación piiedc expresarse como se expone a continuación: 0-V 1 Tasa d e interés cotizada = k = k* + IP + DRP + 1. k. está compuesta d e una tasa real d e interés libre d e riesgo. p e n ) si la inflacWn alcanzara iin pn)metlio de 5 por ciento a lo l a g o d e los 10 años siguientes.4 por ciento. la tasa d e interés cotizada (o nominal) sobre iin viilor que representa una deuda.5% = 2% En cl capítulo 5 se u s a n el tCrmino nominal incluso e n otra forma. o d e compensación d e mercado. k.la ciial s e ajusta para eliminar los efectos d e la inilaciOn. sobre un valor determinado. la tasa real sería d e apn>ximadamentt?7% -. Ésta es la tasa d e interés cotizada sobre un valor tal como un certificado d e la Tesorería d e los Estados Unidos. k* = la tasa real d e interés libre d e riesgo.P + MKP (3-1) k = la tasa d e interés nominal o cotizada. el grado d e riesgo del valor y el nivel d e comerciabilidad del valor (o liquidez). y por lo tanto tambikn hay niuclias tasas d e interés cotizadas d e naturaleza distinta. más varias primas que reflejan la inflación. el cual es muy líquido y se encuentra libre d e la El tkrmino nominal. Si se comprara un bono d e la Tesorería a 10 años e n enero tle 1992. ' .Capítulo J El medio ambiente financiero: mercados.. k*. y piiede concebirse como la tasa d e interés q u e existiría sobre los valores 21 corto plazo d e la 'Iesorería d e los Estados Unidos e n un mundo libre d e inflación. Tal y como se explicari posteriormente.1. se define como la tasa d e interés qiie existiría sobre un valor libre d e riesgo si n o s e esperara inflación algiina. las obligaciones a largo plazo están expiiestas . pero es relativamente alta para los valores eniitidos por empresas miiy pequeñas. Obsénrese que kRFincluye e n realidad una prima por la inflación esperada. Esta prima refleja la posibilidad d e que el emisor no pague los intereses o el principal sobre iin valor en la feclia especificada y en la cantidad convenida.a prima d e riesgo por incumplimiento es d e cero para los valores d e I. La prima d e liquidez es muy baja para los valores d e la Tesorería. tle interks que existin. MRP = prima d e riesgo d e vencimiento. sobre un valor determinado. 1. o nominal. y los prestamistas cargan iin:i ~Jriniad e riesgo d e venciniiento para reflejar este ricsgo. 1. IP es igual a la tasa promedio tle inflación esperada a lo largo d e la vida d e iin valor.L iin ricsgo signific:itivo d e disminución d e precio.irtc 1 Introdiicción a la administración tinanciera mayoría d e riesgos.0s rendimientos esperados por los prestatarios sobre las inversiones e n activos reales fijan el límite superior respecto a la cantidad qiie piieden p:igar por los fondos solicitados e n préstamo. I*P = prima d e liquidez o d e comerciabilidad. La tasa real de interés Libre de riesgo. Ésta es iina prima q u e cargan los prestamistas para reflejar el heclio d e qiie algunos valores n o piieden ser convenidos e n efectivo en poco tiempo y a un precio "razonable".~intlacionaria. La tasa real de interés libre de riesgo. especialmente d e 1) la tasa d e rendimiento que las corporaciones y otros prestatarios piieden esperar obtener sobre los activos productivos y 2) d e las preferencias d e tiempo d e los individuos e n términos d e un consumo actual versus un consumo futuro-. un tanto que las preferencias d e tiempo . es decir: kRI:= k* + IP.lasa . k* . La tasa real libre d e riesgo no es estática -cambia a lo largo del tiempo dependiendo d e las condiciones económicas. IP = prim.i sobre los valores libres dc riesgo de la Tesorería de los Estados Unitlos si no se cspcrnra ningun:~intlación. entonces tcndrcmos la sigiiiente expresión: o+W k = k R F +DRP+ LP+ MRP (3-2) 3 A continuación exponemos los componentes cuya suma es igual a la tasa cotizada. IIPR = prima d e ricsgo por incumplimiento.38 P. k* tasa real de interés libre de riesgo. k*. pero aumenta a medida qiie se incrementa el grado d e riesgo d e los emisores. Si combinamos k* + IP y hacemos qiie esta suma se:i igual a kRr.L 'Tesorerí:~d e los Estados Unidos. y que afectara a todos los productos por igual. riesgo d e liquidez. . y la tasa de los bonos d e la Tesorería para una aproximación a la tasa libre de riesgo a largo plazo. Por consiguiente.por la tasa d e los certificados d e la Tesorería o por la d e los bonos d e la Tesorería. se usa la tasa d e los certificados d e la Tesorería para una aproximación a la tasa libre d e riesgo a corto plazo. existe un valor que se encuentra libre de la mayoría d e riesgos -un certificado de la Tesorería de los Estados Unidos (T-bill).10 al final de ese año. los cuales son valores emitidos por el gobierno a un plazo más prolongado. libre de riesgo. Por lo tanto. libre d e riesgo.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. siempre que se vea e! término "tasa libre d e riesgo". y en este libro se seguirá tal convencionalismo. Si la cerveza tuviera un costo d e $1 por botella al inicio del año. por lo tanto. tasas d e interés e impuestos 139 d e los ahorradores por el consumo establecen la cantidad de consumo que estarán dispuestos a diferir y. Prima por inflación (IP) La inflación tiene un impacto mayor sobre las tasas d e interés porque erosiona el poder de compra del dólar y porque disminuye la tasa real d e rendimiento sobre las inversiones. aunque tales bonos están expuestos a algún riesgo debido a los cambios que se observan en el nivel general d e las tasas de interés. pero la mayoría de !os expertos opina que e n los Estados Unidos k* ha fluctuado dentro del rango de 1 a 4 por ciento e n años recientes. y por lo tanto no existe una tasá libre de riesgo verdaderamente observable. o cotizada. kRF Tasa de interés sobre un valor que carece d e todo riesgo. se encuentran libres de riesgos de incumplimiento o de liquidez. el cual es un valor a corto plazo emitido por el gobierno de los Estados Unidos-. La tasa de interés nominal o cotizada. se deberá suponer que se refiere ya sea a la tasa cotizada d e los certificados d e la Tesorería d e los Estados Unidos o a la tasa cotizada d e los bonos de la Tesorería. Si el término "tasa libre d e riesgo" se utiliza sin la palabra "real" o sin la palabra "nominal". En general. Para ser estrictamente correcta. Como ejemplo. ni riesgo de pérdida si aumentara la inflación-. la cantidad d e fondos que prestarán a diferentes niveles d e interés. los $1000 hubieran . kRFestá avalada . Los bonos d e la Tesorería (T-bonds). La tasa nominal. costaría $1.k es igual a la tasa libre de riesgo más una prima por la inflación esperada: kRF= k* + IP. la tasa libre de riesgo debería representar la tasa d e interés sobre un valor totalmente libre de riesgo -uno que no tuviera riesgo d e incumplimiento. Sin embargo. Es dificil medir en forma precisa la tasa real libre d e riesgo. No existe tal valor. k R F tasa nominal (cotizada) libre de riesgo. supóngase que se ahorran $1000 y que se invierten e n un certificado d e la Tesorería que vence en 1 año y que paga un 5 por ciento d e interés. kRFIse hace referencia a la tasa nominal libre d e riesgo. e incluye una prima d e inflación. riesgo d e vencimiento. Al final del año se recibirían $1050 -sus $1000 originales más $50 d e intereses-. la cual incluye una prima por inflación igual a la tasa promedio de inflación esperada a lo largo de la vida del valor en cuestión. Ahora supóngase que la tasa d e inflación durante el año fuera del 10 por ciento. Por consiguiente. instituciones. cuando se lisa el término tasa libre d e riesgo. la gente se refiere por lo general a la tasa cotizada (nominal). 2%. Esto condujo a reducciones graduales e n la tasa de iníiacií~nesperada a futun>. la econcimía mejor0 en 1981 y 1982. Por consiguiente. A medida que decayeron las expectativas inflacionarias. en el caso d e un certificado d e la Tesorería d c los Estados Unidos a corto plazo y libre d e riesgo. se deberia usar unpr<~medioger~mdtrico.5 por ciento. las cifras reportadas más recientemente podrían mostrar una tasa anual d e inflación del 3%.10 = 955 botellas al final.5X. k*. y no a la tasa experimentada en el pasado. En 1992. la tasa esperada d e inflación a 1 año era aproximadamente el 3.. s e estaría e n una peor prima por infiación (IP) Prima Por la inflación esperada q ue los inversionistas añaden a la tasa d e rendimiento real y librc de riesgo 7 situación -se recibirían $50 d e intereses." *Para ser tei~ricamenteprecisls.A principios del mes d e enero d e 1992. . pero tal cantidad n o sería suficiente para compensar la inflación. por lo tanto. Obsérvese también que la tasa d e inflación que se refleja e n la tasa d e interés cotizada sobre cualquier valor es igual a la tasa promedio de inflación esperada a lo largo de la vida del valor. incluyen una prima por inflación (iP) q u e es igual a la tasa esperada d e inflación a lo largo d e la vida del valor.y el rendimiento sobre los certificados de la Tesorería a 1 año era d e aproximadamente un 4. debido a que varios millones de inversionistasson activos en el mercado. Por tanto. madera. Es importante hacer notar q u e la tasa d e inflación incluida e n las tasas d c interés es igual a la tasa de inflación esperada en el futuro. se obtendría una mejor posición si se compraran 1000 botellas d e cerveza (o algún otro activo almaccnable tal como terreno.sería igual a la tasa real libre de riesgo. Los inversionistas están bien enterados d e esto. pero la tasa de inflación incluida dentro d e una obligación a 30 años es la tasa promedio de inflación esperada a lo largo d e los 30 años siguientes. Tales expectativas condujeron a tasas de intertls que alcanzaron una altura r6cod. trigo u oro) q u e si s e comprara el certificado d e la Tesorería. e n términos reales. Por consiguiente. pero se referiría a un periodo pasado.9 por ciento durante el año siguiente y que el promedio de la tasa de inílación esperada a lo largo de los 5 o 10 años siguientes fuera del 10. Además. es imposible determinar en forma exacta la tasa de inílación esperada como consenso general. la tasa de inflación incluida dentro d e una obligación a 1 año es la tasa d e inflación esperada para el año siguiente.embargo. Por ejemplo.7%. Si la gente esperara en promedio una tasa d e inflación del 6%) e n el futuro.5 por ciento. Tal como se expuso anteriormente. cuando prestan dinero. en 1989 el Centro de Investigación de Encuestas de la Universidad de Michigan repon0 que el público esperaba que la inflación furra del 11. Sin . y tal como lo mostró la figura 3-4 la inílacií~nreal disminuyó drásticamente después de 1980. la tasa de inílacií~n esperada a futuro era de aproximadamente un 3. más la prima por inflación (IP): Por consiguiente. edificios d e departamentos. cuando se escribii~esta obra. Por lo tanto. y si s e esperara que la inflación fuera del 4% (y por lo tanto IP = 4%)) durantc el año siguiente. se dispone de cienos datos de encuestas que proporcionan una idea razonablemente buena acerca de lo que los inversicmistasesperan a lo largo de los próximns años.. si la tasa real d e interés libre d e riesgo fuera k * = YXI. también disminuyeron las tasas de interks cotizadas en el mercado. Sin embargo. entonces la tasa cotizada d e interés sobre los certificados d e la Tesorería a 1 año sería del 7%. Esto implica que la tasa real libre d e riesgo sobre valores a corto plazo era e n ese entonces d e aproximadamente un 0. la verdadera tasa d e interés cargada.140 Parte 1 Introducción a la administración financiera comprado $1000/$1 = 1000 botellas al inicio del año pero tan sólo $1050/$1. entonces el 6%se incluiría dentro d e la tasa actual d e interés. kTcrn. entre más alta sea la clasificación d e la obligación. ofrecen las tasas de interés más bajas sobre valores gravables e n los Estados Unidos. ~ continuación se presentan algunas tasas d e interés representativas sobre obligación a largo plazo a principios del mes de enero de 1992: Tesorería de los Estados Unidos AAA AA A prima de riesgo de incumplimiento (DRP) la diferencia entre la tasa de interc's sobre un bono de la Tesorería de los Estados Unidos y un bono corporativo de igual vencimiento y comerciabilidad.7. por lo tanto.3 puntos porcentuales para los bonos corporativos d e la clase A. ' Las clasiricacionesde bonos y el grado de riesgo de los bonos en general se expondrán con todo detalle en el capítulo 20. si la tasa d e inflación reportada para el último mes aumentara. lo cual significa que no se pague el interés o el principal. más alta será la tasa d c interés q u e carguen los prestamistas.O 1.4% = 1. tasas de interés e impuestos 141 Las expectativas acerca d e la inflación e n el futuro se encuentran estrechamente correlacionadas con las tasas que se hayan experimentado e n el pasado. más bajo será su riesgo d e incumplimiento y. la prima d e riesgo d e incumplimiento sería d e DRP = 8. tales designaciones se usan en forma intercambiable. dependiendo de la agencia evaluadora.3 La diferencia entre la tasa de interés cotizada sobre u n bono (u obligación) d e la Tesorería y la de un bono (u obligación) corporativo con vencimiento. Tasa DRP 7.4'X . Por ahora.2% 7.7%. En este libro.4 8. Por lo tanto. Cabe hacer notar que dicha correlación es muy cercana pero no es perfecta. instituciones. Por lo tanto. si los bonos que se enumeran a m b a fueran similares. Prima d e riesgo d e incumplimiento (DRP) El riesgo d e que u n prestatario incurra e n un incumplimiento e n relación con un préstamo.8% 1 .2 8. y este cambio e n expectativas causaría un incremento e n las tasas d e interés. pero las cifras del mes de enero d e 1992 son representativas d e los niveles que se han observado e n años recientes. e n consecuencia. más baja será su tasa d e i n t e r é ~ A .Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados.8puntos porcentuales para los bonos corporativos de la clase AAA. Los bonos M son menos riesgosos que los bonos A y así sucesivamente. En el caso d e las obligaciones corporativas. 8.4% 8. también afecta a la tasa d e interés d e mercado sobre un valor: entre más grande sea el riesgo d e incumplimiento.7. nBtese tan d o que se considera que los bonos clasiricados como AM tienen menos riesgo de incumplimiento que los bonos clasificadoscomo M. Aaa. liquidez y demás características similares se conoce como prima de riesgo de incurnpiimiento (DRP). Los valores d e la Tesorería n o tienen riesgo d e incumplimiento. . la gente tendería a aumentar sus expectativas respecto a la inflación futura. M o Aa y así sucesivamente.4% = 0. Las clasficaciones o categonas de los bonos se designan como AM.4%= 1.7 0. Las primas de riesgo de incumplimiento varían un tanto a lo largo del tiempo.0 puntos porcentuales para los d e la clase AA y 8. tal como es el caso de los activos financieros. incluyendo los bonos de la Tesorería. más una prima d e inflación. la cual es a su vez igiial a la tasa real libre de riesgo. Toda vez q u e la liquidez es importante. didas de capital al cual los inversionistas se encuentran expuestos debido a los cambios que se observan en las tasas de La liquidez generalmente se define como la capacidad para convertir iin activo e n efectivo a un "valor justo de mercado".. y por lo tanto sus primas d e liqtiidez también son cercanas a cero. El precio de los bonos a largo plazo disminuye d e manera aguda siempre que aumentan las tasas d e interés y. los cuales dependen d e las características del mercado e n el cual se negocien. el valor del bono Iiabria disminuido aproximadamente a $ 5 1 4 Ello representaría una pkrdida de casi la niitíd dcl dinero y dcmosiraria que lo5 bonos I larg~iplazo. desde el gobierno de los Estados IJnidos hasta la empresa Continental Airiines. k*. los documentos y bonos del gobierno. y si 10 mantuviera Iiasta 1981. puesto que las tasas de interés pueden auinentar y ocasionalmente lo hacen. Aunquc es muy dificil medir con exactitud las primas dc liquidez. existe un diferencial d e por lo menos dos y probablemente cuatro o cinco püritos porcentuales entre los activos financieros rnenos líquidos y los activos financieros más líquidos que tienen un riesgo y vencimiento similares. los activos financieros a corto plazo gcneralmente son más Iíquidos que los activos financieros a largo plazo. Prima d e riesgo de vencimiento (MRP) Los valores de la Tesorería de los Estados Unidos se encuentran libres d e riesgo d e iilcumplimicnto e n el sentido de q u e el comprador piicde estar virtualtnentc seguro d e que el gohierno federal pagará los intereses sobre sus bonos y obligaciones y tarnbiéri los liquidará a su fecha d e vencimiento. Además. más líquido s e le considerará.5 por ciento. si alguien hubiera comprado un bono de la Tesorería i 30 anos por $1000 en 1972. la tasa d c interés sobre iin bono d e la Tesorería debería ser igual ala tasa libre d e riesgo. En consecuencia. Como regla general. activo en efectivo a un "valor justo d e mercado". cuando las tasas de los bonos de la Tesoreri:~ fueron de aproximadamente un 14. Por lo tanto. todos los bonos a largo plazo. la prima d e riesgo de incuinplimicnto sobre los valores d e la Tesorería es esencialmente d e cero. como primera aproximación.1° Por consiguiente. y entre más fácil sea la conversión d e ur. es necesario hacer un ajuste en el caso d e los bonos d e la Tesorería a largo plazo. riesgo de la tasa de interés Riesgo de incumr en pér. aiin 1115 . la mayoría d e los activos financieros se considera más líquida que los activos realcs. IP. Por ejernplo.142 Parte I Introducción a la administración financiera Prima d e liquidez (LP) prima de liquidez (LP) Prima que se añade a la tasa de interés de eqiiilibrio sobre un vülor cuando éste no puede convertirse en efectivo con rapidez y a un precio de venta similar a su precio de costo original. algunos mercados secundarios son muy activos y d c fácil acceso. se "'Por ejemplo. están sujetos a un mayor riesgo de la tasa d e interés a medida que aumenta el vencimiento del bono. también existen mercados activos para los valores d e la Tesorería. k. tienen un elemento d e riesgo q u c se denomina riesgo de la +&a de interés. Desde Iiiego. el activo más líquido de todos es el efectivo. Por consiguiente. Por consiguicnte. Los activos tienen distintos grados d e liquidez. y las acciones y bonos de las corporaciones d c gran tamaño. pero los mercados d e bienes raíces son limitados porque se encuentran geográficamente restringidos. los inversionistas evalúan dicho aspecto e incluycn primas de liquidez (LP) cuando las tasas d e mercado d e los valores están establecidas. los bonos d e cualquier organización. Sin emhiirgo. cuando 11 tasa de iiiteres era del 7 por ciento. Ciiando los ccrtificados a corto plazo vencen y los fondo': son reinvertidos.c-!iiniiirit.I tasa noininal d c intcrks sobrc crialq~iiervalor d c cndciidainicnto. kRI. 51 el.in vrnciclii ioz cli>ciimen:c:b. Esta prima.Capítulo 5 lil medio unibicnte financiero: mercados. ." Se d e b c r í .. aiinquc cl invertir "en corto" prcscrva el p.>cI:i i . Ibi>i~tsi>n .hc rriciiciiiran conipleramcnrr iibreb clel riesgo <lela t. los ccrtificados a c o i t o plrizo se cnciientran signifcativamcntc cxpiiestos al riesgo de la tasa de reinvercion. los ciialrb s i t.-]ic*!l< :. qiie el rie'g(1 cle I:i i:iaa clc iciiivcrbiíin es m i s l ~ n j i sobre ) iin l ~ i ~ an I:irgo o p1:izo qcic >obreiin b!i!i~~ a c.+. p~ir<liic :.inclo los 1)onoi.ipi:iiiiib ( 3 ! 10.iadan.neii algún rirhgo cle la ixsn clc rcinver-iiiii.losp. <:oino e j e r ~ p l o siipímgnse .i Ilcgir n gaiiar r r ~ l r n c n i cl:i r a u cotizacl:~sobre iin bonoalargo ~)l:izo.t.cgo.111> I < I \ 11ngi1s tlc inicribcb (en Iiignr clcl inrerCb I I Y el ~ priiicipal) soI)r~. el ingrcso p o r intereses q u e p o p ~ r c i o n i nlos certificados d e la 'l'csorcría a corto plazo varían de tui aiio a otro.ir~:i). qiie s c tienen $100 000 invertidos c n ccrtificados d e !.crsiOn S010 los b o n o c. Ilistíngase critrc La tasa de intcrks real lil>rc d e riesgo. Si s c lii~bicrainvertido CI diiicro e n h o n o s d c la 'I'esorena a largo plazo.irgo pl:i/... b r ~S1rick. es extrcn~adamentcdificil d e medir. la prima d e riesgo d e vcnciniiento sobrc los bonos d e la 'i'csorcría a 30 anos parece haber estado generalmente dentro de¡ ranga d e uno o dos puntos porcentlialcs.!!. (:c~nsúlii.rincip. I. " 1.ii:lii S !iiOO. las tasas a corto plazo ci-. y la trisa d e interés r?oiniiiai. E>tc a b [ > i c t i .y por lo tanto su ingreso liubicra sido d e $15 000. H o ~ i r l . los pigOs clc intcresrb clebca rci.s:is clc int<rCs disminiiycn.~:I I:I>:I m i s 11:ij.0s 1)oiios a larg:~pl.s. pero ( 1 ) parccc variar a 13 largo del ticmpo.i clistiiitii.ilizaclo scn.iccite a $ 4 1 e n ~ 1383 ~ y cxactamentc a $4200 en 1992. aiimentando ciiando las tasas d e interc's son m:ís volátiles e inciertas. ~incncionar que. por 11) xinto. k*.ición en I:is t:isüs tic intcrks cotitliizca :i un ingrcso riiás [>ajocu. ~Siii ciiibarg<~. .i i i f i r i i i r a In t.nit.in s.in d e .c:i la i.cdc ricsgo. cir I:I 1't:boriria 1.i dismiriiición e n cl ingreso p o r intereses. instituciones.1~ 10 15 h t a c l o b L!~iiclos. y q ~ i sc e vive del ingreso producido. aiinque los bonos a largo plazo s c enclientran 1iicrtcnicn:e cxpiicstos al ricsgo tlc la tasa d e iiitcrés.sin ~:n~l~.i'a c c i t i z i c l . iiivrrsioriibta 1. 143 dt4~eráincluir una prima de'riesgo de vencimiento (MRP) e n la tasa d e interés rcqiierida y ésta será más alta a medida q u e auniente el número d e años al vencimiento.:.iibicra c i ~ n i [ ~ rcen~fic.<>bsCmch~. rciiivcmihn.i\ últin~os 65 :iíios.il igual q u e las oti-as.I 'I'esoreria a 1 a n o . ( 2 ) e n :iiios recientes.wnccn y cuanc l o los fondos se rcinviericn.irnpuestos prima de riesgo d e vencimiento (MRP) Prima que refleja el riesgo cle la tasii dc interks.is d e interés sobrc los bonos a largo plazo respecto a las d e los bonos a corto plazo.is. riesgo de la tasa de reiriversión I':! ricsgo clc que un. \ I I:I> t.clr intcresescl:ben rcinvcrtir:. h e expone con ~n:iviirileiallc e n el capitiilo 6 1101xib " El h1W lin alc. cl b o n .iproxiinad a m n t c 15'%.ivcrtirsc :i :I.anzaclo iin prorncclio clr 1. ~:I I. el ingreso (pero n o cl valor &l pi-incipal) liribicn sido cst. c. tasas de interés e.il del inversionista.\rocintes. a??:/I~rjTalir)>i: 1392 k'~-orDr~rik (Cliic3go. El efecto d e las prinias d e riesgo al venciniiento consiste e n alimentar las t.izo tanibiCn iit. Preguntas de autoevnluación !:scnh:isc iina cciiación qiic represente e n forma :itleciiida I. 1992).'' Por coiisigiiicntc.i tli.-gib.3 puntos pi~rccni:ialc>a !o larg. i l rcricl. no e>tiii 1i:)rcs(le rit:3. En 1981. Plr.11 !ii\ c.:icl<)-.::1 S ~ K . Sin embargo sil irigrcso htri~icradisminuido aprox1n. y disminiiyendc cuando las tasas d e interés son niás estables y. plnzi.riiieriro ri. lil>r. o "rcnovados".:rgo.isa de rcinvcrsií)ri.rble.i. > t o :11 b ricbgo <le la lnan clc rcin\. t~b:c.on ctil)í~riclc cero. ~~lo clc la I r s o r i i í n a cono plazii c n 1977 y si s!!l>. . a ú n !inb. ~:>'ills. . Ii:il)icr~ reinvcrtidi~el ~>ri!i~ip:iI c:icI:i vez que Iiiibicr. o corizada.ib:i ~ o t i z n c l a . depcndicndo & las tasas dc . una disminución e n las tasas tle interés rcquc-rirh d e tina reinvcrsión a iina tasa más baja y p o r lo tanto condiicina a iin.:~ >e cliciicmtr:i!i i x p ~ i c . i. La relación q u e existe entre las tasas d e intcrés a corto y a largo plazo.is l i .il>.i 1igur.is 1. I)or lo taiito. los certificados a corto plazo s e encuentran significativamente cxpiiestos ai ricsgo d e la tasa d e reinvcrsión. Sin embargo. s e pucdc buscar e n iina fiicntc tal coino 7ñe Wall Street Journal o el Federal Reserve Rulletin las tasas d e interés qiic existen s o b i r los bonos d e la 'l'csorcría d e diversos venciniicntos cii iin m o m e n t o dado e n el tiempo. quienes dcbcn decidir s o b r e I.iigo ~il.:í). O(éasq la tigura 3-3. /)ctirlic~~íc i ci.) . quicncs dcbcn decidir s o b r e la conveniencia d e comprar obligaciones o bonos a corto o a largo plazo.. I.is:i6.iitc.iI>. Explicar brevemente la siguiente afirmación: "Aunqiic los bonos a largo plazo s e encuentran fuertemente expuestos al riesgo d e la tasa d e intcrc's. En principio. Distíngase entre activos Iíquidos y activos n o Iíqiiidos. IIii marzo d e 1980.0 q u e s e muestra e n la figur.il.ii-go pl.is t. ésta Iiubicra sido cscncialnicnte horizont.is a largo plazo. es importante para los tesoreros corporativos. p o r lo taiito.sccizdente. ¿Incluye la tasa d e interés sobre un b o n o d e la 'Tesorería una prima d e riesgo d e incumplimiento? Explicar la respiiesta.i c o i t o ~ ~ l a ztenían o aproximadamente la misiii. i l ~ i .i I. piicsto cliic los bonos .isas cr:in rcl.. la curva d e rcndimicnto aplicada a esa fccli.i ICcli.is. El estudi. mientras q u e e n otras épocas. La curva d e rendimiento caiiibia tanto cii sil posición c o m o e n sil pcndiciitc :i lo largo del tiempo.is Lpocas.iI riic's clc ciici-o d e 1982. 2 curva de rendimiento Grifca quc muestra 1. Idciititi<liienscalgiinos activos q u e sean líquidos y algunos q u e n o lo seari. i i i clisiiiin~iitlo. al grafic.is." LA ESTRUCI'URA DE LOS PLAZOS DE LA TASA DE INTERÉS estructura de los plazos de las tasas de interés la relación que existe entre los rendimientos y los vencimientos de los valores.i t:is:i d e iiitcrks a cs.i I.i:.y las tasas i corto plazo cran más bajas qiic I.i f?e~lrlic.irsc sobre iinri figiira tal c o m o la q u e aparece e n I.i iin.izo. todris las t.is t.i niostr. c o m o 1992.i 3-3 revela qiic e n cicrt.i conveniencia d e solicitar fondos e n préstamo mediante la emisión d e dciidas a corto y a largo plazo y para los inversionistas.is .ntecle.i 3-5. s e conoce c o m o curva de rendimiento.i rclacibii entre los rendimientos y los vencimicntos de los valores.i curva d e rendimicnto d e aqiiclla epoca iiiostr. tod. Iil conjiinto d e datos aplicables a iina fcclia detcrn:in:ida.itiv.irnciitc :ilt. c o m o 1980 y 1981. Por ejemplo.is t. e n enero d e 1992.ii i i ~ .144 Parte 1 Introducción a la administración financiera ¿Cómo s c considera la inflación cuando las tasas d e interés s o n determinadas p o r los inversionistas e n los mercados financieros? Explicar la respuesta.i~~~t~cl~~ Si s e hubiera dibujado la cii&a d e rcndimicnto coircsj>oii(iic.i. e s importante entender 1) la forma e n qiic las tasas a corto y a largo plazo s e relacionan cntrc sí y 2) q u é e s lo q u e caiisa q u e siis posiciones relativas cambien. la scccióii tabiilar d e la figura 3-5 presenta Ins tasas d c interés aplicables a diferentes vencimientos e n d o s fechas distintas. y las tasas a corto plazo cran más altas qiic I. las tasas d e interés a corto plazo han sido más bajas qiie las tas. las t:isas d e interés a corto plazo han sido más altas q u e las tasas d e intcrés a largo plazo. Por consiguiente. la ciial s e conoce c o m o estructura de los plazos de las tasas de interés. 8 12. por ejemplo. L:.0 13. las curvas d e rcndimientos corporativos hubieran c s t ~ c i c . tasas de interés e impuestos 145 I:igura 3-5 1 Tasas de interés de los bonos de la Tesorería de los Estados Unidos a diferentes fechas Tasa de interés (%) Curva de rendimiento para rriarzo de 1 9 8 0 (Tasa de inflación en curso: 12%) 12 10 - 8 Curva de rendimiento para enero de 1992 (Tasa de inflación en curso: 3. iicimientos.4 1.5%) - 4 01 ' I 1 1 :-.5 12.3 7.p o r arriba d e los valores d e la 'Tesorería e n la misma fecha porque los rcndimientos corporativos incluirían primas d e riesgo d e incumplirnicnto.tra compañía que solicitara fondos e n préstamo a lo largo dc: iin rango clc.n-v-J 20 1 A corto plazo A mediano plazo Plazo al vencimieiito 6 meses 1 año 5 años 10 años 20 años Años al vencimiento A largo plazo Tasa de interés Mano de 1980 Enero de 1992 15. pero hiibieran tenido la misma .ido k ~ lai figura 3-5.0% 14.5 4. pero también s e podrían haber construido para los bonos corporativos. Si s e hubieran construido dichas curvas y s e hiibieran gra1ic.0% 4. se podrían haber desarrollado ciirvas d e rendimiento para IBM.<:apítiilo 3 I:l medio ambiente financiero: mercados. General Motors.3 6.0 7. Chrysler y cualquic . instituciones.a figura 3-5 muestra las curvas d e rendimiento para los valores d e la 'Tesorería d e los Estados Unidos. cimiento preferido y q u e la pendiente d c la curva d e rcndiniicnto d e p e n d e cie la oferta y la deinanda dc fondos c n e l merc.iscendente. aiinqiic. curva de rendimiento invertida ("anormal") LJna curva d e rendimicnto con pcndicntc desccndcntc. Por consigiiientc. la cual h. la t e o r í a de wginentación de mercado afirma qiie t o d o prestatario y t o d o prestan-iist:i tienen u n vencimiento preferido. Además. pero la del nies d e eiiero d e 1992 prcsciit.i fondos c n préstamo para coniprar iin activo a largo plazo c o m o tina casa o iina compañía d e senricios eléctricos q u e solicitara fondos e n préstamo para construir una planta d e energía desearía obtcncr un pr&taino a largo plaza. 2) la tcoría d c la preferencia p o r la liqiiidcz y 3 ) la tcoría d e la expectativas. llxisten diferencias similares entre lo: ahotradores. l>ela manera más breve. brevemente dicho.i dem. Entre ellas.i corto plazo e n relación c o n la demanda. las tres principales s o n las sigiiientcs: 1) 1.i tc:)ria d e segmentación d e mercado. tina curva d e rcndimicnto c o n pendiente asccndcnte generalmente s e denomina curva de rendimiento "normal" y iina ciirva d e rendimiento qiic ticnc iin.inda rcl:iti- . e n la mayoría d e los años las tasas a largo plazo han estado p o r arriba d e las tasas a corto plazo. más alta sería s u curva d e rendiniiento. pero c o n iina cscascz d e fondos :i I. entre más ricsgosa fuera la corporación. p o r lo tanto. ~ mostrado gcncralmente una pcndientc ascendcntc. Históricamcntc. Iiubiera tenido una curva d e rendimiento sustancialmente más alta qiie la d e IBM. iina persona qiie so¡icitar. las tasas a c o r t o plazo son d e ordinario más bajas qiic las tasas a largo plazo. consecuentemente.rrgo plazo. Sin embargo. En la siguiente sección s c explica la razóii p o r la cual iiria pendiente asccndente constituye iina sitiiación normal.ido a largo plazo c o n r d a ción al incrcado a c o r t o pluzo. a s c e n d e n t e 0 descendcnce. forma genérica q u e la d e las curvas d e la Tesorería. Chryslcr. e n la figura 3-5 la curva d e rcndiiniento p'ii-:i marzo d e 1980 aparece invcrtida. Teorías de la estructura de los plazos Se han proyiicsto varias teorías q u e pmtenden explicar la forma d e la ciirva d c rendimiento. Por tjempIo. teoría de segmentación de mercado 'Teoría q u e afirma &c todo prestatario y :o& prestamista tienen un ven. d e acuerdo c o n esta teoría. De forma similar.146 Parte 1 Introducción a la administración financiera curva "normal" de rendimiento Unii curva d e rendimiento con pendiente . p o r tanto. pero algiiien q u e aliorrara para jubilarse dentro d e 20 años probablemente compraria valores a largo p l a ~ o . 'Teoría de segmentación de mercado.i pendiente descendente s c conoce c o m o curva de r e n d i m i e n t o invertida o "anormal". un menudista q u e pidiera un prkstamo e n el mes d e septicmbrc para ncumular sus inventarios para Navidad preferiría iin ~>rkstanioa corto plazo.i iina forma normal. El significado fundamental d e la teoría d e segrilentación d e mercado c s qiie la pendiente cie la curva d e rendimiento d c p c n d e d e las condiciones (le oferta y demanda q u e prevalezcan e n los mercados a corto y . por cjcmplo. Una c u n T ad e rendimiento asccndente ocurriría cuando hubiera tina :impl:a oferta d e fondos .i sido clasificada c o m o iina compañía M. la ciirva d c rendimiento podría c n cualquier momento ser plana. tal razón consiste e n qiie los valores a corto plazo son mcnos ricsgosos q u e los valores a largo plazo. iina curva descendente indicaría iii1. q u e s e encuentra e n una posición firianciera relativamente débil. iina persona qiic :ihorrara pala tomar vacaciones durante el próxirrio verrino dcscaría prestar siis fondos e n el mercado a corto plazo. la curva d c rendimiento l i .i largo plazo. I'or consiguiente. Por esta razón. iclo a largo plazo.is .ilcs. i ~ i d e li)ri~i:iqiie 1:is t.is tas. I I ~ I T . i.ig.irte. 2) 1. cxpec~ativas:itirni:i (juc teoría de las expectativas 'I'coria :lile . Iln:i ciirv.ilios al venciniicnto. Teoría de la preferencia por la liquidez..is.itiv.icií)n: Aquí k* e s la t.rci.0s inversioiiistas gcnc. rC ~ ~*o Ij ~If /.iiitc.int o . t t r t d . 1090).~ glob:il.st.lo tanto. l'i.idos e n L'oriii. lin coiiscciienci:i.i plana indicaría u n cquilil.iñiiiiCiici.. Si \e draca tina cxposicii~iic l i caic copico.i corto plazo a tasas nias b:ij:is qiie las <lelos fondos . b. teoría de la preferencia por la liquidez 'l'eoría tliic .irgo plazo norm.i corto plazo se.S/ru~e.0s p:cstatarios.~clc los ~>rcstatarioso ~ ~ c r .nclosc io (Icriirís coiist. p o r los fondos a I:irgo pl.cnir.irgo pl:1zo.isas a largo pl:izo.IS:IS.t:it:irios están clisp~icstosa p.imos :I I. p o r lo gcncral prcilcrcn dciiclas a I.i prini. 33 Eii (G!cnvic\v.i \.izones: 1) 1. 111 Scobi. I:orca~~i. ni:intcnii. instituciones.is clc los p r c s t a n i i s t .~I~t~t()~sis.ís :ilta.is -y p o r lo t. e s iina prini. [...i c o r t o plrizo.ilirni:i qiie los b o n o s a I. > ~ I< .. y cliic el hlltl' . y c s t o iariibikn condiice :i ~. 1:ia clil'ircnci.iscciidcntc.is s o b r e I.in. tasas <Icinterés e iml->iicstos 147 vamente hierte e n el mercado a c o r t o pl:izo c n comp:iración c o n I. I:i curva d e rciidiniicnto d e p e n d e d e Iris cxl. 'l'oin.ilnicntc tienen u n mayor rendimiento qiic los boiios :i c o r t o piazo.icióii igual al promedio d e la tasa esperad:^ d e inflación a lo largo tlc t . < : ~ ~ > í i i !0l .izo qiic p o r los fon<los .i qiic el h o n o vcnza. C o m o ejemplo.l)cn <: K.qj~. csistii-{i iiiia prima positiv.izo.i 'Fesorería.i c(?rto plazo rcl. vc:iac !<~.) deiida bajo condiciones adversas.i (lependiendo del n ú m e r o d e . k.i d e liqiiidcz (LI') t:irnbién sori iguales a cero. caiis.i tcorí:i clc 1:) preferencia p o r la liqiiidcz.itivaniciitc b.pcri.iiiiiiciit.cct. !.iriiI->. Teoría de las expectativas. ~ x ) r q i i ct:ilcs v.irgo pl. ~ ni.is cliic 1:is t.ifirm.indicar1 qiie Ixijo conclicioiics !ioriii.i d e inl1.ir iina ta:.i El meclio .ijo los linc:imientos d e I:I t c o i í : ~d e I:is cxl.is fiitiir.ilivas de los invcrsionistas s o l ~ r clas tasas fiitiir:is (Ic inflaciOri. la priiiia d e ricsgo :il vencimiento (MRI') s e s u p o n e s e r igual r c e r o y .i del iiicrc.1 ciirv:~tle rcnclimiento depende tlc las expec:.iííos 1iast.ilniciitc p o r d o s r.ifircia cIi21:) fori-i-iatlc 1.>. a e i l e l > c ni1a3r ~ promrclioa gcoinCiricoa e n Iiigar ilc proii:c<lir..ilores s o n más Iíqiiidos e n el scntido d e qiic ~ > i i c d cconvertirse n e n efectivo c o n p o c o peligro d e pCrdid:i tlcl principal.itlclil'lc.a teoría de la preferencia por la liquidez .cctativas. los i n v c r s i o n i s t .isa d e intcrCs real libre d e riesgo c II'.I ciirva d e rciicliinicnto iiiiicstrc iin:i pendiente . < ..irgo plazo: por lo t.is.iccr préstamos .iso d e ios v.imcntc.Capítiilo .mlnientc prefieren mantener v:ilorcs .i d e interés real libre d c ricsgo fiicra k* = 3% y qiie las tasas esperadas clc inflaciOn para los tres años siguicntcs fueran c o m o s e dcscrihe :i continuación:" .is d e inflación. Iiis prcScrciici. I'or consigiiicntc.a.nmtesr n .i tas.. los ~. I'oi.tlorcs . p o r otr:i ].rio e n t r e los d o s iiicrc:iclo. estos d o s coiijiintos d e l->rckrcnci.iii rrik Inj. ~).itivanicritc b:ij.i c o r t o lilrizo.ij:is. y csto condiicc :i tasas :i c o r i o plazo rcl.ri rn. s e encontraría c o i n o s e dcscril->ca coiitinii. I>a teoría de la.ilorcs d e I. supórigase q u c a firiales d e diciembre d e 1702 I.I' ~ < . Bajo la teoría d e las expectativas pur:is. e n el c.iiitlo coi1 ello qiic I.i qiie los prestaclistas ~>re(icrcil 1i.i r a f e clcniplo.rincij. lispecíficaniente.i:. \ o n inip(.~d e riesgo :il vencimiento (MRI'). la prima d e n e s g o d e inciiniplimicilto (IIRI') y l.i corto plazo cn Iiigar d e prí. prest:irán fon(!os .i coizo pl:izo.inlbiente financiero: mercados. I:i t:isa nomiiial d e intci-ks s o b r e iin I>onod e I:i I'csorcrí:i d e los 1ist:idos Ilnidos qiic v e n c e e n t aiios. p o r :lile las deudas :i c o r t o pl:izo los cxpoiicn :iI ricsgo d e t e n e r qiic clcsciiihoisai1.iiito I. ~:iccpt:in ~ d e ordinario reiidimicnto más Ixijo s o b r c v. .0% Tasa de los honos de la Tesorería para cada vencimiento -- -- 1 1. debería existir el siguiente patrón e n las tasas d e interés: Prima de inflación.148 Parte 1 Introducción a la administración financiera Tasa de inflación esperada anual (1 año) Promedio de la tasa dc inflación esperada &sde 1992 hasta el año indicado Dadas estas expectativas.O'%. De esta manera. mientras que su pendiente deberá ser ascendente cuando se espere qiie aumente la inflación.0% 9. se hubiera presentado la siguiente situación: Tasa real y lihrc de riesgo Promedio de la tasa de iníiación esperada bono a 1 año j% + 8. bono a 2 años 3% + 5. . + 4. + Si el patrón d e las tasas esperadas d e inflación se Iiubiera invertido y la intlación esperada hubiera disminuido de un 8 por cicnto a un 6 por cicnto y posteriormente a un 4 por ciento.o'%.01L 10. la cual es igual al promedio de la tasa de iníiación esperada (IP3 Tasa real lihre de riesgo ((k') Tasa nominal de un hono de la Tesorería para cada vencimiento (khono-T) bono a 1 'año 3Y. 2) las preferencias e n cuanto a liquidez y 3) las expectativas acerca de la inflación futura. -- 9. Se han realizado varias prucbas d e estas teorías y dichas pruebas Iian indicado que cada una d e las trcs teorías tiene elementos d e validez.O'X - 7 .0'%.0% Estos datos hipotéticos se han graficado e n la figura 3-6.O'Xb (.De acuerdo con la teoría d e las expectativas. pero los trcs e n su totalidad afectan a la estnictura d e los plazos d e la tasa d e interés.0% bono a 2 años 3% + 7. en cualquier momento e n el tiempo la forma d e la curva d e rendimicnt o se piicdc ver afectada por 1) las condiciones existentes e n la oferta y e n la demanda d e los mercados a corto y a largo plazo.0% bono a 3 años . siempre que s e espere que disminuya la tasa anual d e intlación.ix + 6. Uno d e estos factores piiede ser el dominante e n u ~ momento i dado y otro puede dominar e n alguna otra ocasión. la curva d e rendimiento deberá mostrar una pendiente desccndcnte. bono a 3 años S%.0% - 8. 1.wn los sigiiicntes: 1) la política d e la Rcscrva Fedcral. . Curva de rendimiento cuando se espera que la tasa de inflación aumente b.ición s e rcqiiierc ].. las preferencias p o r la liquidcz y las cqndicioiies e n la oferta y la demanda.0s c u a t r ~Factores más importantes . FACTORES ADICIONALES QUE INFLUYEN SOBRE EL NíVEL DE LAS TASAS DE INTERÉS Adcmás d c las cxpectativas inflacionarias.Capítulo j 13 nietlio :imbicntc financiero: mercados. instituciones. Hágase iiiia distinción entre las formas d e una curva "nomial" d c rcndimicnto y d e tina ciinra "anormal" d c rcndimiento. Ixplíquese bajo qiic' c i r c u n s t a n c i : ~ ~ podría prcscntarsc cada una d c cllas. 2) tcoría d c la prcferencia p o r la liqiiidez y 3) tcoría d c las cxpectativas. 3) el saldo d c la balanza comercial externa y 4) el nivcl de actividad d c los negocios. tasas d e interés e impuestos Figura 3-6 I 149 Ejemplo hipotético de la estructura de los plazos de las tasas de interés a. otros factores taiiibién influyen sobrc el nivel gencral d e las tasas d e intcrks y sobrc la forin. 2) el nivcl d e dc'ficit del prcsupucsto federal.ir csta curva? 7 Expóngasc el contenido y las implicacioncs d e cada una d c las sigiiicntes teorías: 1) tcoría d e scgmcntación d e mercado.i d e la curva d e rcndimiento.ira dihiij. Curva de rendimiento cuando se espera Tasa de interés (%) Tasa de interes (%) que la tasa de inflación disminuya I Curva de rendimiento Curva de rendimiento con pendiente ascendente 1 3 Años al vencimiento Años al vencimie~ito Preguntas de autoevalunción ¿Qué e s la curva d c rendimiento? ¿Qué inform. 150 P;irtc ! IiitroducciOri a l a administración lirianciera Política de la Reserz~rcFederal de los Estados Unidos <;onio jxobablementc s c cstiidió cri los cursos d e economía, 1) I:i ofcrt:i d e dincro t i m e iin cfccto fiind.niental tanto s o b r e el iiivcl d c ;ictividnd cconóiiiic:~ c o m o s o b r e la t:isa d e inflación y 2) e n los listados [!nidos, el Consejo d c I:i 1tcscrv:i i:cdcral e s cliiicn controla I:i oferta clc dincro. Si el <:onscjo ticsc:i cstiniiil;ii- I:i c c o i i o m i ; ~ tal , y c o m o lo tiizo e n 1091 y c n 1992, aiimcnt:iri el crecimiento e n 1;! ofcrtli ctc ciiiicro. lil cfccto inicial clc tal ;icción s e r i qiic 1;is tasas d e intcrks disniiniiirán. Sin ctnh:irgo, iiii;i oferta d e dincro nihs ;impli;i tanihikn piicdc concliicir a i i i i incremento cii la t;isa clc inH:ición c s p c r a d ; ~ lo , cii;il ;i sii vez podría impiils:ir 1i;icia arriba el nivel d e las t;isas clc intcrks. 0ciiiri.rh lo opiicsto si el (;onscjo cstrccli;~la oferta d e ciiiicro. (:011ioejcniplo, e n 198 1 I;i inllación fiic ii?ii). ;ilt:i y p o r lo tanto el <;onsc.jo cstrcclií) la orcrt:i d e dincro. iil (:onscjo :icgoci;! ~>rincipnlmcritc <:nel e x t r e m o ;i c o r t o plazo del incrcado; p o r lo tanto, cst:i contracci0n tiivo el cfccto clirccto d e irnpiilsar Iincia arrilxi las t;isas d e iiitcrks ;i c o i t o p1;izo c;i un;[ tO(in:i miiy :igiicl;i. Al ~ i i s r n otiempo, el h c c h o d e qiic el <:onscjo cstiivicra cjcciitando i i i i ; i fiicrtc a c c i í ~ npara rcdiicir i;i inflación contliijo a iin;i ciismiiiiición cii las cxpcctativ:is inI1ncionari;is a largo pl;izo, lo cti:il clio Iiigar a iina caída cii los rendimientos d e 13s b o n o s a largo plazo. I.;is tasas :i <:orto plazo disinin:iycron p o c o t i c m l ~ odespi.iks. 1:n 1991 , 1;i sitii:icií>n liic cxictanicntc 1;i opiicsta. I ' a r ~coiiibatir i;i recesión. el Consejo clio ciertos pasos para rcdiicir la m;igiiitiid d e I;is tasas d e i!itcr¿.s. i'iiiiicr;in~cntc, las t;is:is ;i corto pl:izo c~isniiniiycroii.j' ~,ostcriorincntclas 1::s;is ;i largo plazo tt;iiiil>iénniostrai-on iin descenso, j,ci.o n o cii iiii;i Iorrna tan agiicl;~. I>ic.lias tasas d e intcrks más ixijas bcncticiariii a los iicgocios altninentc eiidciid;iclos y a los prcst;it;irios iiidividualcs, y los rcfiii:inci;iiniciitos d c 1iipotcc:is s o b r c I>iciics r;iiccs cnc:iiisarin miics d e r:iilloncs tic d í ) l ~ r c Ii;icia s los l~olsillos d e los consiiinidorcs. Natiiralinentc, los a1iorr;iclores se v c r i n ;ili.ct;iclos clc i?iancci advcrs;~,p e r o el cfccto n e t o 1~cncf:lci:iráa I;i ccoiiomí:~e n general. \r sil dcl3ido ticinpo, la existencia d e t;is;is niás 1,ajas :ilciitaii a los negocios para cl:ic soliciten fcndos e n prcstamo p;ira inversión, para :liic proporcionen t:na iiiicv;~ vicia al rnerc:ido del alojniniento y cle la vivientia y piira c ~ i i cciisminiiyaii el v;ilí.)r clcl dól;ii- c o n rc1:ición al d e otras nioncdas, lo cu:il I-ivorcccrh a los cxl~ori:~cloi-es clc los 1st:idos linidos y disniiiiiiirá el dkficit coriicrci;il. !liii-;intc los pcrioclos cri qiic el Consejo intcnrcilga activriniciitc e n los iiicrc:idos, la ciinla clc rericlirnicnto s e verá ciistorsionacl:i. I.;is t;isas :i corto pl:izo s c r i n tcniporalinciitc "niiiy i1aj;is" si cl Consejo está Licilitaiido e:! ci-Ctlito. y "d~iii;isindoalt:is" si lo c s ~ árestriiigicndo. \;as t;is:is n I;irgo p!azo i i o s c \.cii t:iii :il'cct;id;is p o r la intcn.enci6n del <;onscjo. Déficitsfidernles >; Si cl gol,i<trno federal grist:. inás d e lo qiic recibe p o r concepto dc. iiigrcsos fiscales, s c tciidrh qiic enfrcritar a iin dkficit, y d i c h o clélicit d c l ~ c r áqiicd;ir ciii,icrto ya S C ; ~ solicit:iiido fonclos cii pr6st:inio o c i n i ~ i c n d ociiiici-o. S i el <::ipltiilo El metlio ambiente financiero. mercados, instituciones, tasas de intcrés e impiiestos 151 gobierno solicita fondos e n préstaino, esta demanda adicional d e fondas impiilsará hacia arriba las tasas d e interés. Si eniite dinero, e s t o incrcmentará las expectativas d c tina iiiflación fiitura c im!,iilsará Iiaci;~arrib;i las i;is;ls d e intcrés. Por lo i:lnto, entre más alto sea el déficit federal, rnanteniéndosc t o d o lo demás constante, más alto será cl nivel d e las tasas d e interés. Qiie las tas;is a corto o largo plazo s e vean más afectadas dependerá d e la forma e n qiic el dkficit sea financiado. Por lo tanto, n o podemos describir e n términos gciiéric o s la forma c n qiie los déficits afectarán a ia pcndiciite d e la ciirva d c rendimiento. Bainnza cornercinl externa * Los negocios y los individiios q u e paiticipan e n la economía d e los Istados Unidos s e ocupan d e comprar y vender a pcrsonas y a empresas qiie pertciicc c n a otras n;~cioncs.Si s e compra más d e lo qiie s e vende (cs dccir, si s e iniporta más d e lo q u e s e exporta), se dice q u e el país se está someticntlo ;i i i i i cléficit conzercial externo. Cuando ocurren deficits comerciales, éstos dcbcn s e r financiados. y la principal fuente d e financiamiento e s la adqiiisición d e deiidas. En otras palxbr;is, si s e importan $200 mi1 millones e n bienes p c r o s e cxportan sólo $100 inil millones, el país se estará sujetando a iin déficit comercial d e $100 mil millones, y deberá pedir c n préstamo I:i niisma cantidad." Por coiisigiiiente, entre más cuantioso sca el déficit comercial, mayor será la cantidad qiic s e deba pedir e n préstamo y, a medida q u e se incrcmcntc la cantidad solicitada e n préstamo, se impulsarán hacia arriba las tas;is d e interés. Además, los extranjeros estarán dispuestos a mantener dciidas d c los Estados [Jnidos si y sólo si la tasa d e interés sobre dichas deiidas e s competitiva c o n las tasas d c interés e n otros países. Por consiguiente, si la Reserva 1;ederal trata d e disniiniiir I;ts tasas d e interés e n los Estados Unidos, caiisando c o n ello q u e las tasas cstadoiiiiidenses disminuyan p o r debajo d e las tasas del extranjcro, entonces los cxtranjcros venderán bonos d e los Estados [Jnidos, dichas ventas depriniirrín los precios d e los bonos, y el resiiltado será la cxistenci;~d e tasas más a1t;is eii este país. Por consiguiente, la existencia d e iin déficit e n el saldo comercial obstaculiza la capacidad del Consejo para combatir tina rccesion mediantc la disminución d e las tasas d e interés. Los Estados CJnidos s e han sometido a déficits cornerciales anuales d c s d c mediados d e la década d e los setenta y e! efecto acumulativo d e estos déficits ha sido el qiie los Estados Unidos sean p o r miiciio la nación deiidora más grande d e todos los tiempos. En conseciiencia, las tasas d e interés s e han visto miiy infliienciadas p o r las tendencias d e las tasas d e interés d e otros paíscs alrededor del mundo (1:i existencia d e tasas más altas e n el extranjero c o n d u c e a tasas más altas e n los Estados Unidos). Debido a esto, los tesoreros corporativos d e los Estados Unidos -y cualquier otra persona q u e se vea afectada p o r las tasas " El déficit tanibikn podría liaber sido financiado vendiendo aciivos. incluyendo oro. accioncs corpor~iivas. conipañíab enteras y bienes níces. Los Estados Unidos han financiado sus dkficiis comerciales masivos a ir.tvCs de todos cblos In~ditib.pcro c1 méiiido primario de financiamienio ha sido a ir~vksde la bolicitud de prksiamos 152 kirtc 1 Introducción a la administración financiera d e interés- deben mantenerse al día e n relación con los desarrollos q u e se presenten en la economía del mundo. Actividad de negocios 1.a figura 3-3, que se presentó anteriormente, puede examinarse con miras a observar la forma e n que las condiciones de los negocios infliiyen sobre las tasas d e interés. A continuación se presentan los puntos fiindamentales que revela csa gráfica: 1. Ya qiie la inflación aumentó desde 1955 hasta 1981 , la tendencia gencral que se observó diirante este periodo hie hacia la existencia d e tasas d e interés más altas. Sin embargo, a partir del pico que s e observó e n 1981, la tendencia ha sido generalmente descendente. 2. Hasta 1966, las tasas a corto plazo se encontraron casi siempre por debajo d e las tasas a largo plazo. Por lo tanto, e n esos años la curva d e rendimiento fue casi siempre "normal" en el sentido d e que mostraba iiria pendiente ascendente. 3. Las áreas sombreadas que aparecen en la gráfica representan recesiones, durante las cuales tanto la demanda d e dinero como la tasa d e inflación han tendido a disminuir y, al mismo tiempo, la Reserva Federal ha tendid o a incrementar la oferta d e dinero en un esfuerzo por estimular la economía. Como resultado, existe la tendencia a q u e las tasas d e interés disminuyan durante las recesiones. Actualmente, a principios d e 1992, nos encontramos e n medio d e una recesión. Las acciones del Consejo encaminadas a disminuir las tasas de interés constituyen esfuerzos para estimular la economía. La existencia d e tasas d e interés más bajas debcría estimular la inversión e n los negocios y los gastos d e consumo y, e n consecuencia, poner fin a la recesión. 4. Durante las recesiones, las tasas a corto plazo disminuyen d e una manera más aguda que las tasas a largo plazo. Esto ocurre debido a q u e 1) el Consejo opera principalmente e n el sector a corto plazo y p o r lo tanto su intervención tiene un efecto más fuerte aquí, y 2) las tasas a largo plazo reflejan el promedio d e la tasa esperada d e inflación a lo largo d e los 20 o 30 años siguientes, y esta expectativa generalmente n o cambia mucho, aun cuando la tasa actual d e inflación sea baja debido a tina recesión. 9 Preguntas de autoevaluación Además d e las expectativas inflacionarias, d e las preferencias por la liquidez y d e las fluctuaciones normales e n la oferta y la demanda, nómbrense cuatro factores adicionales q u e influyen sobre las tasas d e interés y explíquense siis efectos. Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados, instituciones, tasas de interés e impuestos 153 ¿Cómo estimula el Consejo la economía? ¿Cómo afecta el Consejo las tasas d e interés? LOS NIVELES DE LAS TASAS DE INTERÉs Y LOS PRECIOS DE LAS ACCIONES 3 Izas tasas d e interés tienen dos efectos sobre las utilidades corporativas: 1) Debido a que el interés representa un costo, entre más alta sea la tasa d e interés, más bajas serán las utilidades d e una empresa, si el resto d e elementos s e mantiene constante. 2) Las tasas d e interés afectan el nivel d e actividad económica y ésta afecta las utilidades corporativas. Como es obvio, las tasas d e interés afectan los precios d e las acciones debido a sus efectos sobre las utilidades pero, lo que es tal vez más importante todavía, tienen un efecto que proviene d e la competencia que existe e n el mercado entre las acciones y los bonos. Si las tasas d e interés aumentan en forma aguda, los inversionistas piieden obtener rendimientos más altos e n el mercado d e bonos, lo ciial los induce a vender acciones y a transferir fondos del mercado d e acciones al mercado d e bonos. Como es lógico, las ventas d e acciones como respuesta a la existencia d e tasas de interés crecientes deprimen el precio d e las acciones. Desde luego, ocurre lo opuesto cuando las tasas d e interés disminuyen. En efecto, el mercado alcista que se presentó e n diciembre d e 1991, cuando el índice Industrial Dow Jones aumentó al 10 por ciento e n menos d e un mes, fue provocado casi totalmente por la aguda disminución que s e observó e n las tasas d e interés a largo plazo. La experiencia d e Commonwealth Edison, la compañía d e servicios eléctricos que atendía el área d e Chicago, puede usarse para ilustrar los efectos d e las tasas d e interés sobre los precios d e las acciones. En 1984, las acciones d e Edison se vendían e n $21 por acción y, puesto que la compañía había pagado iin dividendo d e $3, el rendimiento del dividendo fue d e $3/$21 = 14.3'1;). En aquella época, los bonos d e Edison redituaban aproximadamente un 14.3 por ciento. Por tanto, si alguien ahorraba $100 000 y los invertía e n acciones o e n bonos, sil ingreso anual era aproximadamente d e $14 300. (El inversionista también podría haber esperado que el precio d e las acciones aumentara a lo largo del tiempo, proporcionando ganancias d e capital, pero ese punto no es relevante para el ejemplo.) En el año d e 1992, todas las tasas d e interés eran más bajas y los bonos d e Edison estaban redituando tan sólo un 8.5 por ciento. Si las acciones aún proporcionaran un 14.3 por ciento, los inversionistas podrían transferir $100 000 d e los bonos d e Edison hacia sus acciones y, e n tal proceso, incrementarían su ingreso anual de $8500 a $14 300. Muchas personas hicieron exactamente eso -a medida que las tasas d e interés disminuyeron, se recibió un gran número d e órdenes d e compra d e acciones, y su precio d e oferta ascendió notablemente-. En enero d e 1992, las acciones d e Edison se vendían e n $37, lo cual representaba un incremento del 7 6 por ciento e n 154 Parte 1 Iritroduccibri a la administración firianciera relación con el nivel d e 1984, y el rendimiento e n dividendos (8.1%) estuvo muy cercano al rendimiento d e los bonos (8.5%). 9 Pregunta de autoevaluación Existen dos formas e n que los cambios e n las tasas d e interés afectan a los precios d e las acciones. ¿Cuáles son? La curva d e rendimientos para enero d e 1992, la cual s e mostró anteriormente e n la figura 3-5, indica la cantidad que tuvo quc pagar el gohierno d e los Estados Unidos e n 1992 para pedir fondos e n préstamo a 1 año, a 5 años, a 10 años y así sucesivamente. Un prestatario d e negocios hubiera tenido que pagar iin tanto más, pero por el momento supóngase que fuera nuevamente 1992 y q u e la curva d e rendimiento para ese año también fuera aplicable a su compañía. Siipóngase además que su compañía hubiera decidido 1) construir una nueva planta con una vida d e 20 años la cual costaría $1 millón y 2) obtener dicho millón vendiendo una emisión d e deudas (o pidiendo prestado) e n lugar d e obtenerlo mediante la venta d e acciones. Si se solicitaran fondos e n préstamo e n 1992 sobre bases a corto plazo -digamos por un año- el costo d e intereses para ese año sería tan sólo d e un 4.3 por ciento o d e $43 000, mientras q u e si usted usara un financiamiento a largo plazo (20 años), el costo d e intereses sería de un 7.4 por ciento o de $74 000. Por consiguiente, a primera vista, parecería conveniente que se usara una deudz a corto plazo. Sin embargo, esto podría ser un terrible error. Si s e usaran deudas a corto plazo, se tendría que renovar el préstamo cada año, y la tasa q u e se cargara sobre cada préstamo nuevo reflejaría la tasa a corto plazo entonces vigente. 1-as tasas d e interés podrían regresar a sus niveles de marzo d e 1980; por lo tanto, en 1993 se podría estar pagando un 14 por ciento, o $140 000 p o r año. Estos pagos de intereses tan altos reducirían sus utilidades y tal vez llegarían a eliminarlas. Su reducción e n rentabilidad podría incrementar fácilmente el riesgo d e su empresa hasta e1 punto en que su clasificación d e bonos disminuyera, ocasionando que los prestamistas incrementaran la prima d e riesgo incluida dentro de las tasas d e interés que cargan, lo cual, a su vez, obligaría a pagar tasas aún más altas. La existencia d e tasas d e interés tan altas reduciría su rentabilidad aún más, ello preocuparía mucho a los prestamistas y los obligaría a n o renovar su préstamo. Si los prestamistas se rehusaran a renovar el préstamo y exigieran el pago, lo cual tienen todo el derecho d e hacer, usted podría tener graves problemas para obtener efectivo. Si tuviera que hacer reducciones d e precios para convertir activos físicos en efectivo usted podría incumr e n fuertes pérdidas e n operación o incluso caer e n quiebra. Por otra parte, si usara un financiamiento a largo plazo e n 1992, sus costos d e intereses permanecerían constantes a un nivel d e $74 000 por año; p o r lo Capítulo 3 El medio ambierite financiero: mercados, instituciones, tasas de interés e impuestos 155 tanto, un incremento e n las tasas d e interés d e la economía n o le causaría problemas. Podría incluso ser capaz d e adquirir alguno d e sus competidores e n bancarrota a precios d e oferta -las bancarrotas aumentan e n forma sorprendente cuando las tasas d e interés aumentan, principalmente debido a q u e muchas empresas usan deudas a corto plazo. ¿Indica esto q u e las empresas deberían evitar siempre el incurrir en deudas a corto plazo? No necesariamente. Si la inflación disminuye en los cinco años siguientes, también disminuirán las tasas d e interés. Si hubiera pedido fondos e n préstamo sobre la base d e un 7 . 4 por ciento y a largo plazo e n enero d e 1992, su compañía s e encontraría en gran desventaja si su deuda estuviera comprometida con un 7 . 4 por ciento, mientras que sus competidores (quienes hubieran usado deudas a corto plazo en 1992 y por lo tanto hubieran disminuido sus tasas d e interés en años subsecuentes) tendrían un costo d e intereses d e tan sólo u n 5 o 6 por ciento. Por otra parte, la existencia d e déficits federales d e gran cuantía podrían impulsar hacia arriba la inflación y las tasas d e interés hasta alcanzar niveles récord. Eii tal caso, iisted desearía haber solicitado sus fondos e n préstamo sobre una base a largo plazo e n 1992. Las decisiones d e financiamiento serían sencillas si fuera posible desarrollar pronósticos exactos e n relación con las tasas d e interés futuras. Desafortunadamente, el predecir las tasas d e interés del futuro con una exactitud consistente es iina tarea q u e oscila entre lo dificil y lo imposible -las personas que se ganan la vida vendiendo pronósticos d e las tasas d e interés dicen q u e ese trabajo es muy difícil, y muchas otras afirman que es imposible. Aun si es dificil predecir los niveles d e las tasas d e interés futuras, es muy fácil predecir que las tasas d e interés habrán d e fluctuar - siempre han fluctuado y siempre fluctuarán-. Siendo éste el caso, la adopción d e una política financiera sólida exige el uso d e una mezcla d e deudas a corto y largo plazo, así como el uso d e capital contable, d e una manera tal q u e la empresa pueda sobrevivir en la mayoría d e los ambientes d e tasas d e interés. Además, la adopción d e una política financiera óptima depende e n forma predominante d e la naturaleza d e los activos d e la empresa - entre más fácil sea vender y liquidar activos y pagar las deudas con los fondos d e dichas ventas, más factible seri usar fuertes cantidades d e deudas a corto plazo-. Esto hace más factible iinaiiciar los activos circulantes que los activos fijos c o n deudas a corto plazo. Regresaremos a este punto más tarde e n nuestro texto, cuando expongamos el contenido y las implicaciones d e la política d e capital d e trabajo. 1 3 Preguntas de autoevaluación Si las'tasas d e interés a corto plazo son más bajas q u e las tasas a largo plazo, ipor qiik podría una empresa optar por financiar sus necesidades d e fondos con deudas a largo plazo? Ixplíquese la siguiente afirmacióii: "La política financiera óptima depende e n forma predominante d e la naturaleza d e los activos d e la empresa." así como los valores de la mayoría de los activos reales tales como plantas o aun empresas enteras.156 Parte 1 Introducción a la administración financiera EL SISTEMA FEDERAL DE IMPUESTOS SOBRE INGRESOS EN LOS ESTADOS UNIDOS El valor de cualquier activo financiero. en promedio. en años recientes. incluyendo acciones. En realidad. bonos e hipotecas. En algún momento. se grava a tasas que ascienden hasta el 40 por ciento o más. los impuestos desempeñan un papel muy importante en muchas decisiones financieras. El ingreso proveniente de las asociaciones y de las personas físicas es reportado por los propietarios individuales como un ingreso personal y. Sin embargo. El ingreso de las empresas también se encuentra gravado fuertemente. Muchos expertos han predicho que la política en el año de las elecciones. es necesario consultar las tarifas fiscales actualmente vigentes y otros datos publicados por el Internal Revenue Service (los cuales están disponibles en las oficinas postales de los Estados Unidos) antes de que se presente la declaración de impuestos como persona fisica o como persona moral. ciertas partes de su sistema fiscal se han vinculado a la tasa de inflación y. Por consiguiente. cuando los impuestos sobre ingresos estatales y de las ciudades se incluyen. Actualmente (1992). el Congreso y la administración de los Estados Unidos debatían sobre los méritos de los diferentes cambios habidos en las leyes fiscales. aunque este capítulo proporcionará una buena base en relación con la naturaleza fundamental de dicho sistema impositivo. por lo tanto. fecha en la que empezó el sistema de impuestos sobre ingresos en los Estados Unidos. Existe una presión por elevar los impuestos a efecto de reducir los enormes déficits de los Estados Unidos con la finalidad de ayudar a reconstruir sus ciudades del interior. Además. Las leyes fiscales estadounidenses pueden ser cambiadas por el Congreso y. los programas de depreciación podnan liberarse y las ganancias de capital podrían gravarse a una tasa más baja. y el ingreso utilizable se refiere a un ingreso después de impuestos. existe una gran presión por reducir los impuestos para ayudar a estimular la economía y sacarla de la recesión. los cambios ocurren automáticamente cada año dependiendo de la tasa de inflación que sc haya observado durante el anterior. han ocumdo cambios casi cada año. Aun en el poco . dará como resultado algunos cambios en la legislación fiscal. 1992. Mientras se escribía este texto. Debido a la magnitud de la participación del fisco. consecuentemente. las tasas impositivas de impuestos federales en los Estados Unidos ascienden hasta casi un 35 por ciento y. además de los impuestos sobre ingresos estatales. pero que en los años venideros probablemente ocurrirán cambios mayores. Los flujos de efectivo provenientes de un activo consisten en un ingreso utilizable más la depreciación. Las utilidades corporativas están sujetas a tasas de impuestos sobre ingresos que ascienden hasta un 39 por ciento. depende de la comente de flujos de efectivo que produzca el activo. la tasa fiscal marginal sobre el ingreso de una persona fisica puede exceder del 40 por ciento. ha ocumdo un cambio mayor cada 3 o 4 años desde 1913. Por otra pane.0 1 Parejas casadas que presentan declaraciones conjuntas Se paga este monto Más este porcentaje sobre el exceso respecto a la base sobre la base de la categoría fiscal Si su ingreso grava- Tasa fiscal promedio de la parte superior de la categoría fscal ble es de ( Hasta $35 800 1 Mis de $ 8 6 500 1 -- $ O 19 566 1 1% 1 15 . han sido indexados con la inflación cada año. si el ingreso bruto excede cienos límites @eneralmente $157 900 p a n tleclaraciones conjuntas y $ 105 250 para individuos solteros). Sin embargo. El Chdigo Fiscal es extremadamente complejo con respecto a las panldas que se cubren en esta nota. en el cabo de las petsonas que se emplean por su cuenta. los contribuyentes de edad avanzada con altos ingresos elegibles p a n los pagos del segum social pierden dichos pagos. si se entiende este capítulo.i b. en la época en que se lea este capítulo. por lo tanto la tasa fiscal marginal para los individuiis <lealt<isingresos asciende hasta cerca de un 34 por ciento. incrementando de tal forma sii rasa fiscal marginal a más de un 35 por clento. la exención desaparece y esto tiene el efecto de incrementar la tasa fiscal efectiva sobre ingresos superiores al límite cspe~iflcadoen aproximadamente 0.0 -- 1 1 Notas: Éstas son tasas fiscales estimadas p a n 1992 y para los años que siguen. instituciones.4 por clento de un ingreso de hasta $55 500. como ios tlividendos) se siijetan a un impuesto adicional del 1. Todo esto puede impiilsar la tasa fiscal marginal y efectiva hasta una cUn cercana al 50 por ciento. Además.45 por clento el cual se destina al fondo de asistencia mkdica. asciende a aproximadamente un 12. . los contribuyentes pueden presentardeduccionespomenoriradar por las aponaciones de tipo caritativo y por otras panidas mis. L 31. no se hará ningún intento por lleg~ra cifras específicas y exactas probable caso de que el Congreso no cambie las leyes fiscales. las tasas fiscales y otros factores más podrán ser muy diferentes de los que proporcionemos. Los nngos de ingresos a los cuales la tasa del 3 1 por ciento toma efecto. así como los rangos aplical>lesa los impuestos adicionales que se exponen niis abajo. por lo tanto.O!%'. Por lo tanto.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados.5 por ciento por cada miembro de familia o 2. lo que equivale a un impuesto más. los contribuyentes de altos ingresos que tienen un "ingreso ganado" (en oposición a un ingresci proveniente de un capital. El efecto combinado de la pkrdida <leexenciones y rediicciiines de las deducciones pormenorizadas es tle aproximadamente un 3 por ciento. Tambien se debe cubrlr el impuesto por seguro social.Sin embargo. también . Iiabrán de diferir de aqiiellos que se muestran en el cuadro. Finalmente. Es p~>sible dediicir del ingreso bnito una exenciórr personal de $2300 en 1992 por cada persona o dependiente para determinar el ingreso gr~vablc. ocurrirán cambios porque ciertos aspectos de los cálculos fiscales se encuentran correlacionados con la tasa de inflación. El monto de la exencií~nha sido programatio p a h que aumente con la inflacií~n.0 por ciento para una familia de ciiatro. aunque estas deducciones se ven reducidas cuando el ingreso bruto excede los S 105 250. tasas d e interés e impuestos Cuadro 3-2 I 157 Tarifas fiscales individuales vigentes en 1992 Individuos solteros 1 11 Si su ingreso grava- 1 1 1 Se paga este monto sobre la base de la categoría fiscal ( 1 Más este porcentaje sobreelexceso respecto a la base / 1 Tasa f ~ apromedio l de la parte superior de la categoría fiscal 1 1 ble es de $21 4 5 0 4 5 1 9 0 0 - Más de $5 1 9 0 0 11 744 31. y esto tiene el efecto de aumentar la tasa fiscal efectiva en aproximadamente 0. por lo tanto. el cual.Por lo t n n t < ~un esposo y una esposa con dos Iiijos tendrían en 1992 una exención de 4 X $2300 = $9200.93 por ciento sobre la mayoría de los contribuyentes sujetos a altos ingresos. esta exención se encuentra indexada de tal forma q u e aumente con la inflación y ha sido eliminada e n el caso d e los contribuyentes quc perciben ingresos d e nivel alto. cuya naturaleza cs generalrncnte limitada. . los contribuyentes q u e perciben ingresos de nivel alto -pierden una parte d e este beneficio. Además ciertos gastos. Al presentar una declaración fiscal en 1993 por el año d e 1992. es importante conocer los elementos básicos dcl sistenia fiscal como punto de partida para las discusiones c o n los expertos fiscales. cada contribuyente recibirá una exención de $2300 por cada dependiente. se entenderán los fundamentos básicos del sistema impositivo d e los Istados Unidos y se comprenderá la forma e n que se debe operar bajo el código fiscal revisado. más grande sera el porcentaje que pague en impuestos-. intereses y utilidades provenientes d e la venta d e valores) y sobre las utilidades d e las personas físicas y d e las asociaciones. muchos d e los cuales también tienen un certificado e n contaduría pública. sólo podremos cubrir los aspectos más sobresalientes. Los impuestos son tan complicados quc las esciielas d c leyes d c las univcrsidades ofrecen grados de maestría en impuestos a los abogados litigantes. el desde una t. se pueden deducir y usarse para reducir el ingreso gravable.158 Parte 1 Introducción a la administración financiera impuesto progresivo Aquel impuesto que rcquiere un pago porccntual más alto sobre ingresos más altos. Sin embargo. tales como los intereses pagados sobre hipotecas. aiimentan a un 28 por ciento y posteriormente a un 3 1 por ciento. ya que los administradores d c negocios y los invcrsionistas sc deben atener a los especialistas fiscales y d e hecho lo hacen así.~cn los Istados Unidos. Nótese. d e exenciones y dcducciones. es un impuesto progresivo. 12s tarifas fiscales d e los Estados Unidos son de naturaleza progresiva -es dccir. los impuestos pagados sobre ingresos estatales y locales y la contribuciones a las instituciones d e caridad. Las tasas marginales empiezan con un 15 por ciento. las cuales se describen en las instrucciones q u e aparecen anexas a las foimas fiscales que deben presentar los individuos.lsa de o por ciento sobre los incremcntos más bajos del ingreso hasta casi un 35 por ciento. que cuando se-da consideración a la eliminación d e exenciones y de dediicciones. entre más alto sea el ingreso d e una persona. El impuesto sobre ingresos pcrsonales que se aplic. pero d e nuevo. tasa fiscal marginal El impuesto aplicable a la última unidad de ingresos. Tasa fiscal marginal. I3to es cn realidad suficiente. lo cual reducirá el ingreso gravable. El ciiadro 3-2 proporciona las tarifas fiscales para los individuos solteros y para las parejas casadas quc presentaron declaraciones fiscales mancomunadss bajo los programas d e tarifas que estuvieron c n vigor e n 1992. Se define como el ingreso bruto menos un conjunto ingreso gravable* Ingreso bruto mcnos exenciones y menos detlucciones autorizadas tal y como se presentan en el Código Fiscal. Sin embargo. incluyendo al contribiiyentc. sin embargo. en lugar d e confiar en sus propios conocimientos. 1. En un campo lo suficientemente complicado como para justificar un estudio tan detallado. sobre el ingreso d c las inversiones (dividendos. Ingreso gravable. Impuestos sobre ingresos individuales Los individuos pagan impuestos sobre sueldos y salarios. Se define como el impuesto sobre la última unidad dc ingresos. 2. la tasa marginal rcalmente aumenta a una cantidad bastante superior al 35 por ciento. además del seguro social. iio están sujctos a los impuestos sobre ingresos federales.acaban por solucionarlo. sus impuestos por concepto d e seguro social también aumentarían. aumenta a $42 !NO.28) = $3218 + $3794 = $7012. prevé que las categorías fiscales sean indexadas a la inflación para evitar el deslizamiento de categorías que ocurrió durante la década d e los años setenta y que acabó por elevar las tasas fiscales en forma sustancial. . Debería hacerse notar que bajo las leyes fiscales de los Estados Unidos. Por ejemplo. el importe de su deuda fiscal sería de $3218 + ($35 000 . si las categorías fiscales no estuvieran in(lexadas. 159 3. Por lo tanto. Adicionalmente. Ahora supbngase que la intlacibn causa que los precios se dupliquen y que su ingreso. Tal y como se indica en las notas anexas al cuadro. los inversionistas gil::: an d e mantener la totalidad de los intereses recibidos principalmente de los bor 10s municipales. Por ejemplo. su ingreso real disminuiría a $18 232 a S16 838 (calculado como la mitad de $33 676). Usted se encontraría en una categoría fiscal más alta y por lo tanto estaría pagando un porcentaje más alto de su ingreso real como impuestos. la legislación actual deslizamiento de categorías fiscales SituaciGn que ocurre cuando las tarifas fiscales progresivas s e combinan con la inflacióri para ocasionar q u e una mayor porción de1 ingreso real d e cada contribuyente s e pagiie c o m o impuestos. instituciones. Debido a que las tarifzs fiscalcs son progresivas. aumentando su ingreso a $36 000. estando correlacionado a un índice del ci~stode la vida. Sin embargo. 4. Si csto sucediera a todo el mundo.versus una tasa marginal del 28 por ciento. su aumento después d e impuestos sería de $720. su pasivo fiscal se duplicará. por lo tanto.I5 Impuestos sobre dividendos y sobre ingresos por intereses.iincriir. si Jill Smith. los ingresos reales y <lisponiblesdisminuirían porque el gobierno federal estaría tomando una porción más glande del protlucto nacional. una mujer soltera. su impuesto sena de $32 18. Puesto que las corporaciones pagan dividendos a partir d e aquellas utilidades que ya han sido gravadas. Esto significa que un "muni" d e baja rentabilidad piicde proporcionar el mismo rendimiento después d e impuestos que un boiio corporativo d e rendimiento más alto. De tal forma. Es posible calcular las tasas fiscales promedio a partir d e los datos que se muestran en el cuadro 3-2.$21 450) (0. tasas d e interés e-impuestos tasa fiscal promedio Impuestos pagados divididos entre el ingreso gravablc. un contribuyente que se encontrara en la categoría fiscal del 31 por ciento marginal y quien pudiera "Por ejemplo. y si el Congreso fallara al cambiar lo suficiente las tasas fiscales. su ingreso después de impuestos aumcntana d e $18 232 a $33 676 pero debido a que los precios se Iian duplicado. permanece tlentro de la ley. pero su ingreso real despues de impuestos permancceri coii>t:inte a un nivel de $18 232. los cuales se denominan popularmente municipales o "munis". existe un doblegravamen del ingreso corporativo.0t%. Esto es lo que se conoce como el "dividendo por inflación" del gobierno federal. Silill recibiera un incremento de $1000. El ingreso por dividendos y por intereses que reciben los individuos a partir de los valores corporativos se aííade a la partida de otros ingresos y por tanto se grava a tasas que ascienden hasta aproximadamente un 35 por ciento. Su tasafiscalpromedio sería de $7012/$35 000 = 20. pero tan sólo conservan una fracción d e los intereses recibidos a partir de los bonos emitidos por las corporaciones o por el gobierno de los Estados Unidos. tuviera un ingreso gravable d e $35 000. piiesro que las categorí'as fiscalcs se encuentran actualmente indexadas. sus impuestos ascenderían a $9224. El deslizamiento de las categorías fiscales fue un problema real duraiitc la década !le lo> setenta y a principios de la década de los oclienta pero el mecanismo de la indexación -si vcrda<lcr. tendría que pagar $280 de dicho ingreso como impi~estosy. si usted fuera soltero y tuviera un ingreso gravable de $21 450. los intereses sobre la mayoría de los bonos del gobierno estatales y locales.Capitulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. si su ingreso se duplica coriii) ci~nsrctiericiatlr la inflación. en 1986 . mientras que uno que se mantenga por más de un año producirá unaganancia opérdida a largoplazo. Ganancias de capitalversus ingreso ordinario. acciones. si se compraran 100 acciones de Disney a un precio de $127 por acción y si se vendieran en $137 por acción. podríamos usar la siguiente ecuación para encontrar el rendimiento equivalente sobre un "muni": sobre un "muni" = Rendimiento antes de sobre (1 .Tasa fiscal marginal Si conociéramos el rendimiento sobre el bono gravable. no se obtendría ni una ganancia ni una pérdida. Desde 1921 hasta 1986. los bonos (u obligaciones) y los bienes raíces se definen como activos d e capital. si se sufre una pérdida. su utilidad se denomina ganancia de capital. Un activo que se venda dentro de un año contado a partir de la fecha en que se compró producirá unaganancia opérdida de capital a cortoplazo. de otra forma. Si se vendieran las acciones exactamente en $127 cada una. las ganancias de capital a largo plazo se gravaron a tasas sustancialmente más bajas que el ingreso ordinario. Por ejemplo.Rendimiento sobre un muni sobre un bono gravable 1 . Sin embargo. simplemente se recuperarían los $12 700 y no se adeudaría ningún impuesto. Si se compra un activo de capital y posteriormente se vende a una cantidad superior a su precio de compra.Tasa fiscal marginal) unimpuestos bono 1 La exención proveniente de los impuestos federales resulta de la separación de los poderes fiscales y estatales. antes de impuestos . o de $1000.49 por ciento sobre un bono corporativo o sobre un bono de la Tesorería de los Estados Unidos para tener el mismo ingreso después de impuestos: l Rendimiento equiv. se obtendría una ganancia de capital de 100 x $10. se tendría una pérdida de capital de $1000. Por lo tanto. se le denomina pérdida de caáital. Si se mantuvieran las acciones durante más de un año. si se vendieran las acciones en $117 por acción.160 Parte 1 Introducción a la administración financiera - comprar un muni que redituara un 10 por ciento tendría que recibir un rendimiento antes de impuestos del 14. sería a corto plazo. y su efecto primario consiste en ayudar a los gobiernos estatales y locales a que pidan fondos en préstamo a tasas más bajas de las que de otra forma estarían disponibles para ellos. Los activos tales como las ganancia o pérdida de capital La utilidad (o pérdida) proveniente de la venta de un activo de capital en una cantidad mayor (o menor) a su precio de compra. la ganancia o la-pérdidasería a largo plazo. Los defensores d e las tarifas fiscales sobre ganancias d e capital d e tipo preferencial perdieron el argumento en 1986. pero en 1990 tuvieron éxito al lograr que la tarifa tuviera su punto máximo en un 28 por ciento versus una tasa marginal superior d e aproximadamente un 35 por ciento. Impuestos sobre ingresos corporativos 1-a estructura fiscal corporativa. Un tratamiento favorable de las ganancias de capital también favorece a las inversiones en acciones respecto a las inversiones e n bonos. Se ha argumentado que la existencia de tasas fiscales más bajas sobre ganancias d e capital 1) estimula el flujo de capital de las empresas hacia la formación d e negocios nuevos (lo cual generalmente proporciona ganancias d e capital en oposición a un ingreso por dividendos) y 2) causa que las compañías retengan y reinviertan un alto porcentaje de sus utilidades con la finalidad de proporcionar a sus accionistas ganancias d e capital ligeramente gravadas en oposición a un ingreso por dividendos altamente gravado. se puede calcular e n forma directa el impuesto corporativo como el 34 por ciento d e la totalidad del ingreso .25 ($25 000) = $7500 + $6250 = $13 750 y su tasa fiscal promedio sería de $13 750/$75 000 = 18. y por lo tanto tiende a ocasionar una retención más alta d e utilidades. se ha argumentado que la eliminación d e las tasas favorables sobre las ganancias d e capital retarda la inversión y el crecimiento econóinico. instituciones. debido a que una parte del ingreso que resulta d e las acciones normalmente proviene d e las ganancias de capital. el monto de sus impuestos sena: Impuestos = $7500 + 0. tal y como se muestra e n el cuadro 3-3. Puesto que las ganancias d e capital se gravan a tasas más bajas. Obsénrese que para todo ingreso en exceso de $335 000. Expondremos este tema en el capítulo 6. Sin embargo. y desde 1987 hasta 1990 todo el ingreso por ganancias d e capital (tanto a largo como a corto plazo) se gravaba como si fuera ingreso ordinario. si una empresa tuviera $75 000 d e ingreso gravable. esto tiene algunas implicaciones para la política d e dividendos: favorece a las razones d e pago de dividendos más bajas. tasas de interés e impuestos -t 161 las ganancias de capital a largo plazo se encontraban gravadas tan sólo al 40 por ciento de la tasa fiscal sobre ingresos ordinarios. Ha habido una gran cantidad d e controversias con relación a la tarifa fiscal que sería más adecuada para las ganancias d e capital. es relativamente sencilla. No sería una sorpresa que el diferencial d e las ganancias de capital cambiara nuevamente en el futuro.3%.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. Por consiguiente. la tarifa fiscal máxima sobre ganancias d e capital a largo plazo tenía un límite superior de 28 por ciento. . Por ejemplo. empezando en 1991. Los cambios e n las leyes fiscales que entraron en vigor en 1987 eliminaron este diferencial. una corporación que gane más de '"[es de 1987. El ingreso por intereses recibido por una corporación se grava como un ingreso ordinario a las tasas fiscales de tipo normal p a n corporaciones. especi~lmentela depreciación.Paga este monto vabledeuna sobre la base de la corporación es categoría fwal Más este porcentaje sobre el exceso respecto a la base Tasa fiscal promedio de la parte superior de la categoría fiscal ' Nota: En el caso de aquellos ingresos que oscilan dentro del rango de 5 100 000 a 5335 000. las deducciones pormenorizadas o estandarizadas ( p a n individuos) y algunas otras partidas. %te sobreimpuesto. se añade iin sobreimpuesto del 5% a la tasa básica del 34%. El principal método que se usa para eliminar esta situacibn es el que se conoce como método del Impuesto Mínimo Alternativo (AMT). y deben pagar el impone más alto de los dos. Sin embargo. da como resultado una tasa fiscal marginal del 39% p a n ingresos que oscilan deritro del n n g o de $100 000 a $335 000. 3) el ingreso determinado en 2) se define como el ingreso AMT. tanto los contribuyentes corporativos como los individuales deben calcular sus impuestos en dos formas distintas: la forma "regular" y la forma ATM. De acuerdo con el AMT. el que sea más alto d c los dos. el 7 0 por ciento de los dividendoi que una c¿rporacion recibe de otra empresa queda excluido del ingreso gravable. cienos costos de investigación y de exploraci6n. Por consiguiente. que elimina los efectos de las tasas más bajas sobre un ingreso inferior a $75 000. se definían de forma distinta para calcular el ingreso gravable y reportar utilidades a los accionistas. De esta forma. las empresas que poseen más del 20 por cientrr pero menos del 80 por ciento . Las razones para ello eran las siguientes: 1) los gastos. tales como la General Electric y la Boeing. el impuesto corporativo es d c naturaleza progresiva hasta $335 000 del ingreso. de modo que algunas compañías reportaban utilidades positivas a los accionistas pero las pérdidas -y por lo tanto la ausencia del pago de impuestos. y debe ser multiplicado por la tasa f ~ c aAMT l (24%e n 1992) p a n determinar el impuesto adeudado bajo el sistema AMT. Las cnrponciones que poseen menos del 20 por ciento del capital de una compañía que paga dividendos pueden excluir un 70 por ciento de los dividendos recibidos. mientras que el 30 por ciento restante se grava a la tasa fiscal ordinaria.Parte 1 Introducción a la administración financiera Cuadro 3-3 1 Tasas f~calescorporativas I I( ( 1 Si el ingreso gra. un individuo o una corporación deberán pagar el impuesto regular o el impuesto AMT. " La cuantía de la exclusi6n de dividendos depende en realidad del nivel de propiedad. pero es constante después de esa cantidad. la depreciación en exceso de la depreciación en línea recta. muchas corporaciones grandes y muy rentables. 2) se toma el ingreso gnvable bajo el método regular y posteriormente se vuelven a añadir ciertas panidas. gravable." Por lo tanto.'" 1 Ingresos por intereses y dividendos recibidos por una corporación. especialmente el ingreso sobre ciertos bonos mimicipales. El AMT se obtiene de la siguiente manera: 1) se calculan los impuestos regiilares.eran reportadas al Internal Revenue Sewice. no pagaban impuestos sobre ingresos. Esta situación fue eliminada e n forma efectiva en 1987. 2) algunas compañías que tenian pasivos fiscales usaron vanos créditos fiscales para calcular los impuestos que de otra forma se Iiubieran tenido que pagar. por lo tanto.28(>'XB. su impuesto sobre los intereses. en lugar d e la inversión e n bonos. ubados p a n comprar las acciones.0. pen) el ingreso gnvable aumenta tan sOlo e n $0. tasas de interés e impuestos 163 $335 000 y que pague una tasa fiscal marginal del 34 por ciento pagaría tan sólo (0. suponga que GE tiiviera $100 000 para invertir. Si esta empresa tuviera $10 000 como ingresos por dividendos antes d e impuestos.30) ($7000)] = $714.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. [ l .2 por ciento. q u c paga intereses. Si comprara acciones preferentes. y por lo tanto su tasa fiscal efectiva sobre dividendos como intercorporativos sería del 10. Adeniás. Otros factores podrían coiiducir a q u e GE invirtiera e n bonos. y las rmpresas que poseer1 más del 8 0 por ciento pueden excluir la iotalidad del pago de dividendos. GE se encuentra e n la categoría fiscal del 34 por ciento.102)=$10000(0. Por ejemplo.2'X d e su ingreso por dividendos c o m o impuestos. Ésta es 1ü razón que justifica la exclusión del 70 por ciento sobre los dividendos intercorporativos. y su ingreso después d e impuestos sena d e $5280.)(Tasa fiscal efectiva) = lngrcso antes d e impuestos (1 .30 por dólar del ingreso por dividendos. en general.34 (0.OYv)= 6. sería d e 0. si comprara bonos. y q u e pudiera comprar bonos que pagaran intereses d e $8000 por año o acciones preferentes que pagaran dividendos de $7000.30)](7.(Ingrcso antes d c impues. el rendimiento sobre las acciones preferetites.34)(LI. las leyes fiscales actuales rediicen el 70 por ciento de la exc1iisií)n en dividcndos en proporciOn al monto de los fondos solicitados cn prCstaino.34) = 0.34)] =$lOOOO(l . Sin tales restricciones. Si una corporación tuviera fondos en exceso q u e pudieran ser invertidos e n valores negociables.34 [(0.OX) = 5. se supone.30)(0. Cuando se consideran las consecurncias fiscales. pero el factor fiscal ciertamente favorece las inversiones en acciones cuando el inversionista es una corporación. el factor fiscal favorecena la inversión e n acciones. De tal forma. .0.280'X. su ingreso por dividendos después d e impuestos sena d e $8980: Ingreso después de impiicstos ' = lngreso antes de impuestos .Impuestos = Ingreso antes de impues. instituciones. es más a~tc.-0. el ingreso s e ve& sujeto e n última instancia a un triplegravamen: 1) la corporación original se grava primero. su impuesto sería d e 0.102 = 10. las empresas podrían aprovecliar el así llamado arbitraje fiscal.30)(0. a travcs del cual los intereses si>l>relos fondos toniados en prtstamo reducen el ingreso gnvable sobre la base de dídar por dblar. y su ingreso después d e impuestos sería d e $6286. la cual paga dividendos. 2 ) la segunda corporación se grava posteriormente sobre los dividendos q u e recibe y 3 ) los individuos q u e reciben los dividendos finales se gravan d e nuevo.(0.898)= $8980 * Si la corporación paga su propio ingreso después d e impuestos a sus accionistas en forma d e dividendos. ni>teseque las ci>rp«raciones se encuentran restringidas en cuanto al uso de fondos solicitados en prtstamo p a n la compra de acciones prelerentes o de acciones comunes de otras empresas. .'~ue el rendimiento sobre los bonos (1 -.18 pueden excluir el 80 por cieiito de los dividcndos. una exclusión de dividendos del 70 por ciento. '* Esta 'lustración expone la razíjn por la cual las corporaciones favorecen el invertir en acciones preferentes de bajo rendimiento respecto a las inversiones en bonos de rendimiento más alto.34 ($8000) = $2720.Tasa fiscal efectiva) = $10 O00 [ l . Puesto que la mayoría de las empresas posee menos tlel20 por ciento de i)tras compañías. 5 ~iiiiiones. y los inversionistas recibirían sólo $0.sil ingreso gravable sería d e cero.164 Parte 1 Introducción a la administración financiera I n t e r e s e s y dividendos pagados por una corporación. El interés pagado por una corporación se deduce d e sus ingresos e n operación para obtener su ingreso gravable. Tal y como s e muestra e n la columna 1.5 millones bajo u n financiamiento por deudas.as operaciones d e una empresa pueden ser financiadas con deudas o con capital contable. Antes d e 1987. el impuesto sería d e $1 500 000 (0.40) = $600 000. Si usa deudas. Desde luego.5 millones d e EBIT sería ingrcso gravable para la corporación. bajo la legislación actual. e n general n o es posible financiarse únicamente con capital por deudas. retroactivación y proactivación de las pérdidas fiscales Pérdidas que pueden ser retroactivadas o proactivadas oportunamente para compensar el ingreso gravable de un año dado. Retroactivación y proactivación de las pérdidas corporativas.9 millones versus $1. mientras que si usa capital contable. G a n a n c i a s c o r p o r a t i v a s de capital. pero los dividendos pagados n o son deducibles. pagará dividendos a los inversionistas del capital (los accionistas). 1. Las pérdidas operativas d e naturaleza corporativa y d e tipo ordinario pueden ser retroactivadas (retroactivación) a cada uno d e los 3 años precedentes y proactivadas (proactivación) por los 1 5 años siguientes hacia el futuro para compensar el ingreso gravable habido e n esos años. Este aspecto se expone con mayor detalle e n los capítulos 16 y 17. Sin embargo. tal y como sucede e n el caso d e los individuos. el hecho de que el interés sea un gasto deducible tiene un profundo efecto sobre la forma en que los negocios son financiados -el sistema fiscal de los Estados Unidos favorece el financiamiento con deudas en relación con el financiamiento con capital contable-. necesitará $1. los impuestos serían d e cero y sus inversionistas recibirían la totalidad d e los $1.0 Como ilustración.67 d e ingresos antes d e impuestos para pagar $1 d e dividendos: l n g e s v antes de impuestos que se necesita para pagar $1 de dividendos - 1 1 . Por consiguiente. y los riesgos d e hacerlo así cancelarían los beneficios que podrían provcnir d e un ingreso esperado más alto. el cuadro 3-4 muestra la situación q u e correspondería a una empresa con $1. pero si se encuentra e n la categoría fiscal del 40 por ciento e n relación con sus impuestos federales y estatales. si la empresa se financiara enteramente con bonos e hiciera pagos d e intereses yo: $1. Sin embargo. si la empresa n o tuviera deudas y por lo tanto sólo se financiara con acciones. las ganancias corporativas d e capital a largo plazo se encontraban gravadas a tasas más bajas que el ingreso ordinario. la totalidad d e los $1. (El término itzversionistns incluye a los accionistas y a los tenedores d e bonos. Por ejempIo. una empresa necesita $1 d e ingresos antes d e impuestos para pagar $1 d e intereses. deberá pagar intereses sobre los instrumentos d e endeudamiento.) Tal y como se muestra e n la columna 2.5 millones.O 0. las ganancias d e capital d e las corporaciones se gravan a las mismas tasas que su ingreso e n operación. una pérdida .5 millones d e utilidades antes d e intereses c impuestos (EBIT).Tasa fiscal - -S I -$*. hasta el año 2008. Acumulación iinpropia para evitar el pago de dividendos. 1995 y así sucesivamente. Por consiguiente. tasas de interés e impuestos 165 Cuadro 3-4 1 Flujos de efectivo para inversionistas bajo un financiamiento con bonos y con acciones Uso de bonos (1) Utilidades antes de intereses e impuestos @BIT) Intereses Ingreso gravable Impuestos federales más estatales (40%) Ingreso después de impuestos Ingreso para los inversionistas Ventaja para los bonos acumulación impropia La retención de las utilidades que hace un negocio con el propósito de capacitar a los accionistas para que eviten los impuestos sobre ingresos personales. usando $2 millones de las pérdidas e n operación de 1993 para reducir la utilidad antes de impuestos d e 1990 a cero. 1991 y 1992. hasta que las pérdidas hayan sido agotadas o hasta que se haya usado el límite de 15 años d e proactivación. naturalmente. e n 1993. y podría ser proactivada en caso necesario y usarse e n 1994. Uso de acciones $ 1 500 000 (2) $ 1 500 000 1 500 000 $0 O $0 $ 1500 000 $ 600000 O $ 1 500 000 $600 000 900000 $ 900 000 $ operativa e n 1993 podría ser retroactivada y usarse para reducir el ingreso gravable en 1990. e n 1994 Apex recibiría un reembolso de los impuestos pagados e n 1990 debido a la pérdida experimentada e n 1993. La compañía usaría la posibilidad de retroactivación para volver a calciilar sus impuestos para 1990. hasta que la totalidad de la pérdida d e $12 millones hubiera sido usada para compensar el ingreso gravable. Esto le permitiría recuperar el monto de impuestos pagados e n 1990.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. El propósito q u e s e persigue al permitir este tratamiento d e las pérdidas consiste. Para evitar esto. Supóngase también. 1991. después al siguiente año y así sucesivamente. Típicamente. e n 1994 la compañía pagaría un impuesto de cero para 1993 y también recibiría u n reembolso de impuestos por los impuestos pagados desde 1990 hasta 1992. Apex repetiría este procedimiento para 1991 y para 1992. instituciones. Por ejemplo. Ya que $10 millones d e las pérdidas n o recuperadas aún estarían disponibles. el Código Fiscal contiene una cláusula d e acumulación impropia la cual afirma que las utilidades aciimuladas por una corporación están sujetas a . que la tasa fiscal de Apex fuera del 40 por ciento. Las corporaciones podrían evadir el pago de dividendos para permitir q u e sus accionistas eviten los impuestos sobre ingresos personales por dividendos. supóngase que Apex Corporation tuviera $2 millones de utilidades antes de impuestos (ingreso gravable) e n 1990. la pérdida se aplica primero al año más reciente. Por consiguiente. e n evitar la penalización de las corporaciones cuyos ingresos fluctúan sustancialmente de u n año a otro. Apex aún tendría $6 millones de pérdidas no recuperadas pendientes de proactivación sujetas al I'mite de 15 años. y posteriormente. y 1992. Apex perdiera $12 millones como se muestra e n el cuadro 3-5. 2008: + 1 Pérdida e111993 Pérdidas rerroacrivables iisaclas Pérdidas pronctivables aún disponibles + $12 O00 O00 6 O00 000 - $ 6 000 000 tasas d e penalización cuundo el propósito de tal acumulacicín consiste en capacitur a los accionistas para que evadan el impuesto sobre ingresos personales. las pérdidas d e una división s e pueden usar para compensar las utilidades d e otra. (De manera semejante. puede acumular stis ingresos y presentar una declaración fiscal consolida'da. De acuerdo con la ley. monto de la perdida pronciivable disponible usarse e n 1994.ictiv. La penalización por acumulación impropia se aplica tan sólo cuando las utilidades retenidas en exceso d e $250 000 resultan ser innecesarias para satisfacer las exigencias razonables del negocio. financiar el crecimiento o proporcionar a la corporación un margen d e protección contra posibles fiigas d e efectivo causadas por pérdidas. un total acumulativo de $250 0 0 0 (la partida del balance general conocida como "utilidades retenidas") está exento del impuesto por acumulación impropia para la mayoría d e las corporaciones. Una gran cantidad d e compañías tiene e n realidad razones legítimas para retener más d e $250 000 d e utilidades. las pérdidas d e una compaiiía piieden usarse para compensar las utilidades de otra. Declaraciones fscales corporativas de tipo consolidado. Si una corporación es propietaria del 80 por cielito o nris del capital d e otra corporación. Consideraremos este tópico nuevamente en el capítulo 18.ible Utiliclad ajustada Iml~uestos~~reviamerite pagados (40%) --800 O00 800 O00 Diferencia = Rcenibolso de inil~uestos $ 800000 $ 800000 800 O00 - $ 800000 Cheque total de rcenibolso recibido en 1994 : $800 000 $800 000 $800 000 = $2 400 000. las utilidades puedcn ser retenidas y usarse para pagar deudas. Por ejemplo. La cantidad que podría acumular una empresa en forma adecuada para cubrir las contingencias inciertas es esencialmente una cuestión d e juicio.166 Parte 1 IntroducciGn a la administración financiera Cuadro 3-5 1 Apex Corporation: Cálculo d e retroactivacion y proactivación d e pérdidas para 1990-1992 usando una pérdida d e $12 millones para 1993 Ingreso gnvable origiri:il Crédito rerro. Esto representa un beneficio principalmente para las corporaciones d e tamaño pequeño.) Ningún negocio dcsea . el cual trata de la política corporativa de dividendos. por lo tanto. el Congreso especifica la vida a . En el código fiscal. opta por ser gravat1. instituciones. En el caso d e una corporación que opta p o r el estatus d e corporación e n forma d e S p a n propósitos fiscales." iSon progresivas las tarifas fiscales para todos los rangos d e ingresos? Explíquese la diferencia entre tasa fiscal marginal y tasa fiscal promedio. Preguntas de autoevaluación Explíquese qué se quiere decir con la atirmación: "Las tarifas fiscales d e los Estados Unidos son progresivas. La depreciación desempeña un papel d e gran importancia en los cálculos d e impuestos sobre ingresos. pero las compensaciones fiscales hacen más factiblc q u e las corporaciones d e gran tamaño d e naturaleza multidivisional emprendan negocios nuevos y riesgosos o negocios q u e sufrirán pérdidas durante su periodo d e desarrollo. ya qiie e n ellas la totalidad o la mayor parte del ingreso qiie se gana cada año s e distribuye c o m o dividendos porque el ingreso se gravaría tan sólo una vez al nivel d e individuo. b:ijv cl subcapítulo S del Intcrnal I<evenuc Codc clc los IIstados Unitlos. corporación en forma de S Aquell. ¿En q u é consiste el "deslizamiento d e categoría fiscal" y cómo lo evitó el gobierno d e los Estados Unidos a finales d e la década d e los ochenta? ¿Qué son las ganancias y las pérdidas d e capital y cómo se diferencian del ingreso ordinario? ¿Cómo grava el sistema d e impuestos federales sobre ingresos los dividendos recibidos por una corpotación y aquéllos recibidos por iin individuo? ¿Por q u é se hace esta distinción? Explíquese brevemente la forma en que funcionan los procedimientos d e retroactivación y proactivación d e pérdidas fiscales.i como persona tisica o como asociación aunque conserva la característica tlc rcsponsabilidad limitatia y otros beneficios pertenecientes a la forma corporativa d e org:iniz:ición. y s e grava a las tasas q u e s e aplican a los individuos.i corporación d e t:imaño pequeño que. 9 2 Obligaciones fiscales de los negocios d e tamaño pequeño: corporaciones en forma de S IIl Interna1 Revenue Code d e los Estados Unidos establece q u e los negocios d e tamaño pequeño que satisfagan cicrtas restricciones que se describen e n el código podrán establecerse como corporaciones y recibir por tanto los beneficios d e la forma corporativa d c organización . Estas empresas s e denominan corporaciones en forma de S. tasas d e interés e impuestos 167 incurrir e n pérdidas (se podría ir a la quiebra perdiendo $1 para ahorrar 34 centavos e n impuestos).especialmente la ventaja q u c representa la responsabilidad limitada y gravarse como personas físicas o como asociaciones en vez d e corporaciones.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. la totalidad del ingreso del negocio es rcportada como ingreso personal por los propietarios. Esto sena preferible para los propietarios d e las corporaciones d e tamaño pcqueño. La razón más obvia es que la empresa puede necesitar dinero para capital de trabajo. C ó m o encontrar al banquero indicado. Como resultado de diversas innovaciones vivencia de la empresa. y por lo tanto sobre el ingreso gravable de la empresa. el banco impondrá frecuentemente restricciones en relación con la forma en que la em- negocio en crecimiento puede esperar encontrarse hoy en día con un arreglo más amplio de opciones que en el pasado. es probable que tenga una mayor aversión por el riesgo que la empresa misma. expansión. que la compañía financiada sobreviva. Los banqueros en la actualidad son generalmente dinámicos. La década de los ochenta vio la llegada de varios cambios mayores en la naturaleza de los bancos comerciales.cuando empecemos el estudio del presupuesto de capital en los capítulos 14 y 15. equipo y similares. Por consiguiente. Se deberá hacer un esfuerzo significativo pap encontrar al banquero indicado. De tal forma. Por lo tanto. pero el empresario conservará el potencial de obtener enormes utilidades. Expondremos con todo detalle la forma en que se calcula la depreciación. Robablemente el banco requerirá que todos los activos del negocio o una parte de ellos sean cedidos como garantía colateral para salvaguardar el préstamo. Puesto que estos factores tienen una gran influencia sobre el monto de depreciación que una empresa puede asumir en un año dado. existe la posibiiidad de que surja un conflicto de intereses entre el banquero y el empresario. ya que el banco comparte el riesgo negativo de la institución que financia pero no participa en su potencial positivo. Para tal propósito. el banquero recuperará tan sólo los fondos del préstamo más los intereses. Si las cosas salen bien. fumador de Iiabanos. el banquero vigilará desde muy cerca el progreso financiero de la empresa.ha desaparecido. será de interés fundamental. un buen banquero es aquel que pone un interés genuino en la empresa y se preocupa por la forma en que se está rio como salario y sobre otros aspectos similares. Si la empresa fracasa. gruñón y siempre atrás de un escritorio. siempre se deberá buscar más de una oferta. para el mismo banco y para el negocio. la imagen estereotipada del banquero -obeso. participativos y es probable que pertenezcan a algún club para el cuidado de la salud. tanto el empresario como el banco perderán su inversión. la depreciación tiene un efecto importante sobre los impuestos pagados y sobre los flujos de efectivo provenientes de las operaciones. Estableciendo una relación bancaria nes fundamentales. Una razón menos obvia es que el banquero puede ser una fuente valiosa de asesona financiera para aquel propietario de una empresa de tamaño pequeño que no tenga mucha experiencia. Sin embargo. y dicha vigilancia podrá ser de gran beneficio para el empresario. En su mayor parte. Una vez que el banco ha prestado dinero al negocio. El banquero vigilará y se preocupará por aquello que el empresario tratará de evitar a toda costa -la quiebra del negocio-. mientras que el banquero querrá eVitar riesgos. un negocio de tamaño pequeño debe ser capaz de encontrar un banquero altamente capacitado quien deberá estar dispuesto a participar en el negocio y pueda ofrecer algún valloso consejo. Hoy en día. el empresario puede estar dispuesto a asumir grandes riesgos bajo la expectativa de obtener grandes recompensas. y la manera en que afecta al ingreso y a los flujos de efectivo. Debido a la existencia de tal conflicto potencial. brillantes. al igual que cuando se compra un automóvil.168 Parte 1 Introducción a la administración financiera lo largo de la cual se pueden depreciar los activos para propósitos fiscales y los métodos de depreciación que pueden usarse. Con fre- . Más tarde. 3) deberá tener experiencia y comprender los errores que suelen llevar a la quiebra a las empresas de tamaño pequeño. Si no se pueden comunicar de una manera franca y sencilla entre sí. los propietarios de empresas pequeñas igno mcómo deben proceder para encontrar al banquero más indicado. la capacidud. constituyen una muy buena garantía colaterai para las deudas a corto plazo. durante dicha reunión. si el proyecto financiado no puede reembolsar los fondos solicitados en préstamo. El banquero más indicado para una empresa debe satisfacer por lo menos tres condiciones: 1) deberá entender el negocio del empresario. % El acercamiento. tales como la planta y el equipo.presiones. el banquero y el empresario deberán discutir las necesidades de flnuiciamiento del nego cio. La primera reunibn entre el banquero y el empresario no debe tener como meta el elaborar una discusibn detaiiada de los estados financieros de la empresa. Si el banco es esencialmente un banco menudista con poca experiencia en cuentas c o m ~ e spodrá . 16 Al no profundizar de manera inmediata en los p m blemas y proyecciones de ía empresa que ncccsira fimciamiento. instituciones. deberá ser una sesión de "farniiiarlzación" en la cual el banquero aprenderá acerca del negocio y el empresario aprenderá acerca del banco y del banquero. En dicha primera reu9i6n. Estos dos casos son evitables. el empresario podría tenninar con un crédito peor al que tenía antes de que se hiciera el préstamo. Los banquerou se encuentran capacitados para usar las siguientes "cinco C" al evaluar una propuesta de préstamo de fondos: Carácter Capaddad (para administrar) 1 Capitai 1 Colateral 1 Condiciones I I El carácter se refiere a la reputación de la empresa. ¿Tratarála empresa de hacer honor al contrato de préstamo aun si liegan a surgir épocas financieras dificiles?El segundo factor. Por Úitimo. tales como las cuentas por cobrar y los inventarias. Además. el banco mismo deberá estar adecuadamente capitalizado y ser capaz de frecer fondos al nivel que necesite el negocio. Aspectos que 4 6 a el banquero. Ciertos activos. tendrá algunas sugerencias para mejorar Las proyecciones. un buen neg@ do. las cosas podrían salir mai cuando eito se hubiera podido evitar. Si el banquero es eficiente. k segunda reunión(si es que la hay) deberá cmpemr con una exposición de los estados financkros históricos de la empresa. ocurrir uno de estos dos casos negativos: 1. tasas de interés e impuestos cuuick. consiste en las podbiiidades que tiene la empresa para reembolsar la deuda contraída. el empresario deberá entregar al banquero los estados financieros históricosde su empresa para su revisión y estudio. suelen dirigirse simplemente al banco más cercano y solicitark dinero para financiar una idea o propues ta. i P ~ d n la a empresa cumpiir con el contrato de préstamo aun en épocas dificiles? jSe generará un nivel suficiente de flujo de efectivo para servir a la deuda? El capital es una medida del valor o de la pos& ción financiera de la empresa. El banquero podría proceder a h concesión de un préstamo que no debería haber concedido. o tal vez anticipe algunos problemas potenciaics. en ruiidad. las dos mes tendrán h oportunidad de fPmiUulzlrse sin mayo. mientras que otros activos. Al buscar fondos en préstamo. en tugar de mostrarse orcesivamente ansioso por resolver dguna crisis financien. el empresario tendrá ía opartw nidad de convencer al banquero de que tlene el conad de su negocio. 2) deberá interesarse por el negocio y también debcrá comprometerse a seguirlo de Cerca. Tam ién deberá proporcionar otros servicios (tales como la admlnistraclón de efectivo) que el negocio necesita. o 2. Ei banquero podría rechazar el préstamo sin ver que la propuesta era. De manera conjunta. Las condiciones se refieren a aquellas situaciones . el banquero y el empresario deben basarse en una relación de conBanza. Además. constituyen una buena garantía colatenl para las deudas a-largo plazo. los cuales deberán ir seguidos de una presuitacibn de proyecciones. Más bien. El término wlaCeral se refiere a los activos específicos que podrían cederse como garantía para una deuda.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. y 2. ese desconocimiento podría Llevar a la empresa al hcaso. Conclusión. tal vez puedan solucionarse. indica a los funcionariosde préstamos más j6venes que investiguen cuidadosaménte la forma en que el préstamo será reembolsado. Esto no implica que el banco esté tomando la posición arrogante de "tan sólo le prestamos dinero a la gente que no lo necesita". en el caso de 0il Belt. En el caso de las pequeñas empresas. el siguiente punto a considerar es si la administración tiene verdaderamente el control del negocio y si el financiamiento puede ser apoyado por los activos. ¿qué tan realistas son las proyecciones?Si se trata de un préstamo de capital de trabajo de naturaleza estadonal. . también lo serán los flujos de efectivo que generen. puesto que toda empresa los tiene. Si los fondos provienen de flujos de efectivo en operación. Lafranqueza es la clave para el éxito. É1nos presentó un resumen con relación a los puntos que enseña a los nuevos funcionarios. Más bien. Por ejemplo. y que es la más importante de todas. El establecimiento de esa relación es importante. el funcionario de préstamos debe estar seguro de que el empresario entiende el negocio lo suficientemente bien como para conocer las respuestas. Ambas partes se encontrarán en una mejor posición si dicha relación es de naturaleza abierta. y está dispuesto a hablar con honestidad acerca de los problemas del negocio. una buena relación bancaria puede significar la diferencia entre el éxito y el fracaso. cuando la economía es mala. ¿Cómoafectarán las condiciones económicas a la capacidad de la empresa para generar el efectivo que necesita para atender su deuda?Algunas empresas son de naturaleza muy cíclica y sus flujos de efectivo fluctúan en forma muy estrecha con la economía. Franco e imparcial. sino también la razón por la cual la compañía no puede generar fondos por sí misma. Es de especial importancia que el empresario entienda todo esto. dice a los funcionarios que pregunten sencillamente: "¿Porqué necesita usted el dinero?" É1quiere saber no solamente la forma en que los fondos serán usados. lo que el banquero está realmente tratando de descubrir es si el empresario es: 1. Por lo tanto. Si dichos problemas se reconocen. es la siguiente: "¿Cuálesson sus problemas más grandes?"~lfuncionariode debe explicar que no está buscando empresas que no tengan problemas. La pregunta final que hace el funcionario de p& tamos con experiencia. A continuación.170 Parte 1 Introducción a la administración financiera que se espcra se presenten durante el periodo en que la deuda esté pendiente de pago. Un funcionario de préstamos con experiencia perteneciente a un banco comercial de gran tamaño fue entrevistado para que proporcionara su punto de vista acerca del establecimientode una relación bancaria con un negocio de tamaño pequeño. En el caso de tales empresas. Si el empresano no está consciente de eilos. jes la empresa lo suficientemente rentable como para satisfacer los pagos sobre la deuda con fondos provenientes de las utüidades en operación? Los funcionarios de préstamos deben estar conscientes de que en una empresa en crecimiento una parte del capital de trabajo es en esencia de naturaíeza permanente. El funcionario expiicó que un buen administradorpropietao de un negocio de tamaño pequeño es aquel que sabe percibir los problemas. La dispodción del propietario del negocio para compartir las preocupaciones es visualizada por los funcionarios de préstamos con gran experiencia como la mejor protección del banco contra posibles "sorpresas". Consejos de un funcionario de préstamoscon experiencia. los cuales deben considerar cuando reciben una soücitud para la concesión de un crédito. jcuál es el récord de seguimiento de la compañía en la adminiición de inventarios y de cuentas por cobrar?Si el negocio no es de naturaleza estacional. Primero. Perceptivo y si tiene el control del negocio. los banqueros se han mostrado renuentes a prestar fondos contra los ingresos derivados del petróleo porque tales ingresos han sido especialmente impredecibles. en la que el banquero y el propietario del negocio se entienden y se comunican honestamente cuando tratan con los diversos problemas que suelen presentarseen las pequeñas empresas en crecimiento. k*. k. tanto la tasa real como las primas . las cuales actúan como intermediarios. i La tasa de interés Libre de riesgo. la liquidez (LP) y el riesgo d e vencimiento (MRP): I i Si la tasa real de interés Libre de riesgo y las divershs primas fueran constantes a lo largo del tiempo. las tasas d e interés d e la economía serían estables. la forma en que se determinan las tasas d e interés. el riesgo d e incumplimiento (DRP). instituciones. más un conjunto de primas que reflejan la inflación OP). más una prima por la inflación OP): kRF= k* + 1P. Los prestamistas cargan un interés sobre los fondos que prestan. 2) las preferencias de tiempo por el consumo. i Hay dos tipos básicos d e mercados d e acciones -las bolsas de valores organizadas y el mercado de ventas sobre el mostrador. I La tasa de interés nominal (o cotizada) sobre un valor d e endeudamiento. se compone d e la tasa real libre d e riesgo. lis fundamental hacer notar que los precios d e las acciones son el instrumento que se usa para "evaluar" el desempeño d e los administradores. 3) el riesgo y 4) la inflación. los tipos d e instituciones que operan en estos mercados. las cuales crean nuevos valores. Hay muchos y muy diferentes tipos de mercados financieros. A continuación se enumeran los conceptos fundamentales que hemos cubierto. Sin embargo. I Iíis transferencias d e capital entre los prestatarios y los ahorradores se llevan a cabo 1) por transferencias directas de dinero y valores. Cada mercado atiende a una región determinada o trata con un diferente tipo de valor. i El capital se distribuye a través del sistema d e precios -se debe pagar un precio por el dinero tomado "en renta". i Existen cuatro factores fundamentales que afectan al costo del dinero: 1) las oportunidades de producción.Capítulo 3 111 medio ambiente financiero: mercados.. k s e define como la tasa real libre d e riesgo. mientras que los inversionistas d e capital contable reciben dividendos y ganancias de capital por permitir que las empresas usen su dinero. i El mercado de acciones constituye un ámbito especialmente importante porque es ahí donde se establecen los precios de las acciones. 2) por transferencias hechas a través d e casas de banca de inversión. y 3) por transferencias hechas a través d e intermediarios financieros. algunas d e las formas en que las tasas d e interés afectan las decisiones d e los negocios y los aspectos generales del sistema d e impuestos federales sobre ingresos. k*. tasas d e interés e impuestos 171 RESUMEN En este capítulo hemos expuesto la naturaleza d e los mercados financieros. La curva d e rendimiento tiene por lo n o m a l una pendiente ascendente -ésta se conoce como curva normal de rendimiento.especialmente la prima por la inflación esperada. bonos y bienes raíces se definen como activos de capital. y la adopción d e una posición definida para la empresa a efecto d e que sobreviva e n cualquier ambiente futuro d e tasas d e interés.172 Parte 1 Introducción a la administración financiera . En los Estados Unidos. más grande será el porcentaje que s e pague e n impuestos.pero la curva puede tener una pendiente descendente (una curva de rendimiento invertida) si la demanda d e fondos a corto plazo e s relativamente fuerte o si se espera que la tasa d e inflación disminuya. Si un activo d e capital se vende e n una cantidad ma. Debido a que los niveles d e las tasas d e interés son muy dificiles d e predecir (si no es q u e imposibles). Las tarifas fiscales y otros aspectos del sistema fiscal d e los Estados Unidos son cambiados por el Congreso cada año (o cada periodo similar). Los niveles d e las tasas d e interés tienen una influencia significativa sobre la política financiera corporativa. La relación que existe entre los rendimientos provenientes d e valores y los vencimientos d e los valores s e conoce como estructura de los plazos de las tasas de interés. y la curva de rendimiento es una gráfica q u e presenta esta relación e n forma objetiva. la intervención d e la Reserva Federal para aumentar o disminuir la oferta d e dinero. . Los niveles de las tasas de interés tienen un profundo efecto sobre los precios de las acciones.entre más alto sea el ingreso. hasta cierto límite. las tarifas d e impuestos sobre ingresos son d e naturaleza progresiva . Las tasas d e interés más altas l) disminuyen el nivel d e actividad d e la economía. conducen a fluctuaciones e n las tasas d e interés. Si el activo d e capital se vende con una pérdida.cambian a través del tiempo. Los activos tales como acciones. así como los flujos internacionales d e divisas. y posteriormente los accionistas deberán pagar un impuesto personal sobre sus dividendos. una política financiera sólida será aquella que requiera el uso d e una mezcla d e deudas a corto y largo plazo. s e denominará pérdida de capital. la utilidad se denomina ganancia de capital. Cada uno d e estos factores tiende a deprimir el precio d e las acciones. El valor d e cualquier activo depende d e la comente d e flujos de efectivo después de impuestos q u e éste produzca. Además. 2) aumentan los gastos por intereses y consecuentemente disminuyen las utilidades corporativas y 3) ocasionan que los inversionistas vendan acciones y transfieran fondos al mercado d e bonos. ocasionando que las tasas de interés del mercado también cambien. yor al precio d e compra. El ingreso e n operación q u e s e paga como dividendos está sujeto a un doble gravamen: el ingreso se grava primeramente al nivel corporativo. las tasas d e interés a largo plazo o las d e corto plazo? ¿Por qué? .Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados. sin embargo. Debido a que los intereses pagados por una corporación son un gasto deducible y los dividendos no lo son. El establecimiento d e esa relación es muy importante. que e n las tarifas d e las hipotecas residenciales? ¿Sería más probable que existieran diferenciales e n el costo del dinero para empresas situadas e n Nueva York y California si las empresas que se estuvieran comparando fueran muy grandes? ¿Y cuando fueran muy pequeñas? ¿Qué iinplicaciones tiene todo esto en la presión q u e actualmente s e está ejerciendo sobre el Congreso para que permita que los bancos instalen sucursales a todo lo largo d e los Estados Unidos? 3-3 ¿Qué le sucedería al nivel de vida e n los Estados Unidos si la gente perdiera la confianza e n sus instituciones financieras? ¿Por qué? 3-4 ?Cómo contribuye un mercado de capitales con costos eficientes a la reducción d e los precios de bienes y servicios? 3-5 ¿Qué tasas fluctúan más. permitiendo compensar el ingreso gravable que se presente en esos años. En el caso d e los negocios d e tamaño pequeño. ¿Podría persistir este diferencial? ¿Qué fuerzas podrían ocasionar q u e las tasas se igualaran? ¿Habría una mayor o una menor probabilidad de que existieran diferenciales e n los costos d e financiamiento de negocios d e igual riesgo. Preguntas 3-1 ¿Qué son los intermediarios financieros y qué funciones económicas desempeñan? 1 3-2 Supóngase que las tasas d e interés sobre hipotecas residenciales del mismo riesgo hieran del 8 por ciento e n California y del 10 por ciento e n Nueva York. instalados e n California y e n Nueva York. el 70 por ciento d e los dividendos que una corporación recibe d e otra se encuentran excluidos del ingreso gravable. La razón d e esta exclusión radica e n q u e el ingreso por dividendos corporativos se encuentra e n última instancia sujeto a un triple gravamen. Las pérdidas e n operación corporativas d e tipo ordinario pueden ser retroactivadas a cada uno d e los tres años precedentes y también pueden ser proactivadas a lo largo d e los 15 años siguientes. el sistema fiscal d e los Estados Unidos favorece el financiamiento a través d e deudas e n vez del financiamiento con capital contable. Las corporaciones en forma de S consisten e n pequeños negocios que disfrutan d e los beneficios d e responsabilidad limitada d e la forma corporativa d e organización y que al mismo tiempo obtienen el beneficio d e gravarse como asociaciones o personas fisicas. instituciones. una buena relación bancaria puede significar la diferencia entre el éxito y el fracaso. tasas d e interés e impuestos I i I i I 173 El ingreso por intereses recibido por una corporación se grava como ingreso ordinario. is e s igual. 13 equipo que s c requeriría para tal actividad sena muy costoso. ¿Qué efecto tendna esto sobre el precio d e las accioncs comunes de una compañía promedio? 3-12 Supóngase que usted fuera el de 100 accioncs d e capital tlc la <.M pudiera ya sea pagar totlas sus utilidades como dividendos (en cuyo caso recibiría $600)o retener las iitilidades dentro del negocio p a n comprar más activos y provocar qiic el precio . ¿Se encontraría en una mejor posición la industria d e ahorros y préstamos si las instituciones individuales vendieran sus hipotecas a las agencias federales y posteriormente cobraran honorarios por servicios o si las instituciones mantuvieran las hipotecas que hubieran generado? 3-11 Supóngase que las tasas d e interés sobre los bonos d e la Tesorería aumentaran del 7 al 14 por ciento como resultado de la existencia d e tasas de interks más al. a.~. El nivel y la pendiente d e la curva de rendimiento que existiera tlos o tres años hacia el futuro? 3-10 Es ciertamente un hecho que el gobierno federal d e los Iistados [Jnidos 1) fomentó el desarrollo d e la industria d e ahorros y prkstamos. ¿Qué efecto tendna esto sobre: a.eneral Motors. la electricidad y otros tipos de energi.icerca de I.is dos íre. 2) virtualmente obligó a la industria a conceder hipotecas a largo plazo con tasas de interés fijas y 3) obligó a las instituciones <leahorros y prestamos a obtener la mayor parte d e su capital como depósitos que eran retirables a la vista. ¿Sería probable que las tasas de interí-s fueran las mismas o que fuerln tliferentes e n las dos áreas? ¿Por qué? Explíquese la respuesta dada. b. tas e n Europa. illebcna iisted pedir prestado sobre bases a corto o a largo plazo? ¿Por que? 3-7 Supóngase que Ia población del área J e s relativümcnte joven mientras q u e la del área V e s relativamente vieja y que todo lo demás . Sil empresa debe obtener capital inmediatamente. pero al mismo tiempo dana lugar a precios muy bajos para la gasolina. y se usarán deudas. y el desarrollo de corponcioncs financieras diversificadas a nivel nacional? 3-8 SupGngase que s e ha desarrollado un nuevo proceso que p u d i e r ~utilizarse para producir petróleo a partir del agua d e mar. a. y que la compañía hubiera ganado $6 por acción durante el último periodo reportado. y que su primera orden de negocios consistiera en eliminar la independencia tlel Sistema d e la Reserva 1:edenl y en obligar al <:onsejo tlc la Reserva Federal a ampliar en forma considerable el silministro d e dinero.&lié efecto tendría esto sobre las tasas d e interés? 3-9 Supóngase que e n los Estados llnidos sc eligien un (:ongreso y iina administración más liberales. ¿Se encontrarían en una mejor posición las instituciones d e aliorros y préstamos en un mundo que presentara una curva de rendimiento "normal" o iina curva de rendimiento invertida? b. El nivel y la pendiente d e la curva d e rendimiento inmediatamente tlcspués del anuncio? b.174 Parte 1 Introducción a la administración financiera 3-6 Supóngase que usted cree que la economía acaba de entrar en iina recesión. Supóngase además que <. ¿Afectaría la respuesta al punto "a" la cxistencia de una tendencia hacia la instalacibn d e suciirsales nacionales por partc d e los Ijancos y d e las .isociaciones d e ahorros y de préstamos. Teoría d e la segmentación d e mercado. Bolsas d e valores organizadas. 'I'asas fiscales marginales y promedio t. fondo del mercado cle dinero f. Intermediario financiero c . Estructura d e los plazos d e las tasas d e interés.Capítulo 5 IJI medio iimbiente financiero: mercados. 3-16 ¿Vi16e s más relev. Tasa d e interés real libre d e riesgo. Fondo mutilo.il s o b r e ingresos influye sobre las decisiones d e financiamiento (iiso d e deudas versiis iiso <le capital contable) d e las empresas d e los Estados Ilnidos. Mercado primario. Mercado d e dinero. instituciones.inte para una persona q u e estí: planeando empezar u n nliev o negocio. mercado d e ventas s o b r e el mostrador g. preferencizs d e tiempo p o r el c o n s u m o I i . c o r p o r s c i h tle . ¿Se vena influenciada s u decisión p o r la cantidad tle ingresos adicionales q u e recibiría? ¿Por q u é podnan diferir los deseos d e un tloctor d e 45 a ñ o s c o n respecto a la política corporativa d e dividendos d e los d c un atlministrad o r d e un fondo d e pensiones o d e los d e una persona jubil.consitler.ida q u c viviera d e un ingreso pequeño? c. Curva "normal" d e rendimiento. mercado seciindario c . k. prima d e liqiiidez (1. k'. c o m o accionista típico. i m p u e s t o s 175 d e las acciones ascienda e n $ 6 p o r a c c i í ~ n(en c u y o caso el valor d e s u s acciones aumentaría e n $600).Cómo podnan influir sobre el precio d e 1. descara q u e la compañía Iiicicra? b. Deslizamiento d e categonas fiscales 11.is acciones aqiiellas tlecisiones q u e tomara iina corporación e n relación c o n la política tle tlivitlentlos? 3-13 ?(>u6 significa doble graijarnen dci i~zgrrsocorporutii~o? 3-14 Si usted estuvier. Prima tle inflación (IP) Prima d e riesgo d e inc~implimiento(DRP) j. Impuesto progresivo s. mercado d e capitales b.icioncs fiscales podrían Iiacer q u e prefiriera instalarlo c o m o una persona fisica o c o m o una asociacibn e n lugar d e c o m o una corporación? 3-15 I:. Ganancia o pérdida d e capital . la tasa fiscal promedio o la tasa fiscal marginal? Problemas de autoevaluación (Las soluciones aparecen en el Apéndice R ) PA-1 lerminos clave 3 Definase catla u n o d e los siguientes términos: a . . Banquero d e inversiones.xplíqucse la forma e n q u e la estructiir. curva invertida ("anormal") d e rendimiento p.servicios financieros tl. Riesgo d e la tasa d e interés. a. teoría d e la preferencia p o r la liquidez q . tasa d e interés nominal libre d e riesgo. iCómo influiría la legislación fiscal estatlounidensc sobre lo q u e iistetl. tasas d e interés e . curva d e rendimiento o . Teoría d e las expectativas r. kRI: i. Oportunidades d e producción. Liquidez.i del impuesto fetler.P) l. Riesgo d e la tasa d e reinversión n . prima d e riesgo tle vencimiento (MRP) m. iqui.i empezando un negocio. dado q u e los bonos q u e vencen en esc año confieren un rendimiento del 1 1 por ciento? PA-3 Efectos de la forma de orgaliización sobre los impuestos Jolin Tliompson está planeando empezar un nuevo negocio. Espera q u e JT Enterprises crezca y obtenga un ingreso d e $60 000 eii 1993.como se liizo notar eii el capítulo. pero podrán ser igiiorados e n este caso.i 4 años? c . del 8 por ciento e n 1995 y del 9 por ciento e n 1996. Los inversionistas esper. 'llionipson tiene exenciones d e impuestos sobre ingresos d e _i x $2300 = $6900 y estima que sus deducci'ones pormenorizadas para cada uno d e los tres años serán d e $8750. el Congreso d e los Estados Unidos puede haber cambiado las tarifas y/u otras disposiciones d e la legislación fiscal vigen:e . e s actiialmente del 3 por ciento. (También sc tendrían q u e pagar los impuestos del seguro social. Retroactivación y proactivación d e pérdidas fiscales w. k*. Corporación e n forma d e S PA-2 Tasas de intlación Supóngase que lioy e s el 1 d e enero d e 1993 y se espera q u e la tasa de inflacibii sca . y reteniendo todo el demás ingreso dentro d e la empresa.) 3-1 Curvas de rendimiento Supóngase q u e usted y la mayoría d e los inversionistas esperan q u e la tasz d e inflación sea del 7 por ciento para el siguiente año. ¿Cuál e s el promedio d e la tasa d e inflación esperada para los cuatro años sigiiicrites? b. La tasa d e interés actual sobre Ijonos d c la Tesorería a 5 años e s del 11 por c i e n t ~ . Planea financiar el crecimiento esperado para la empresa asignándose iin salario qiic sea justamente lo suficiente para cubrir los gastos d e mantenimiento d e su familia.176 Parte 1 Introducción a la administración financiera v. q u e disminuya a un 5 por ciento durante el año inmediatamente posterior y q u e finalmente permanezca constante a una . del 6 por ciento a lo largo d e todo el año. tales cambios ocurren con bastante frecuencia-. como hombre casado y con un Iiijo. s e espera que el incrcniento en los déficits del gobierno y el renovado vigor q u e s e Iia observado en la eco no mí:^ impulsen las tasas d e inílación Iiacia niveles más altos. Supóngase q u e no se requieren primas d e riesgo d e vencimicnto sobre los l ~ o n o qs u e tengan iin vencimiento tle 5 años o menos. AcumulaciGn impropia x . o para el año 5. y (lebe decidir si le conviene m i s incorporarse o instalar el negocio como persona física. J1' Ilnterprises.in qiic la tasa d e inflación sea del 7 por ciento e n 1994. ¿Cuál e s la tasa d e inflación implícita q u e s e espera para 1997.2 tasa real libre d e riesgo. Supóngase que. iCuál debería ser la tasa d e interés prevaleciente sobre los bonos tlc I:i 'I'esorería . 1. Tliompson seri inicialmente el propietario del 100 por ciento d e la empresa y las consideraciones fiscales son miiy importantes para él. ¿Qué forma d e organización d e negcicios le perniitirá a Tliompson pagar los impuestos más bajos (y retener la mayor parte de su ingreso) diirante el periodo q u e va d e 1993 a 1995?Supóngase q u e las tasa6 fiscales qiie s e clan en el capítulo son aplicables a todos los años futuros. Bajo cualquiera d e estas t o m a s .) 'P Problemas (Nota: para la época e n q u e s e Iiaya publicado este libro. Resuélvanse todos los problemas d e este capítulo bajo el supuesto d e q u e la información dada e n él aún está vigente. el cual ha estimado en aproximadamente $40 000. $90 000 en 1994 y $1 1 0 000 e n 1995. Sin embargo. a. Calcúlese la tasa de interés sobre valores d e la Tesorena a 1. los bonos d e utilena siempre s e venden a un valor cercano a la par y tienen un rendimiento q u e s e aproxima al rendimiento del cupón. Por lo tanto.iglirirlg c . el último d e ellos fue emitido e n 1971 con un cupón d e 3.por ejemplo. Éstos son "bonos d e utilena". cuyos dueños son generalmente personas d e edad avanzada. 3-2 C w a s de rendimiento Los siguientes rendimientos sobre valores d e la Tesorena d c Ic~slistiitlos Unidos s e tomaron d e m e Wall StreetJournal del 15 d e enero d e 1992: Plazo Tasa 6 meses 1 año 2 anos 3 años 4 años 5 años 10 años 20 años 30 años Grafíquese una curva de rendimiento tomando como base estos datos. s e conoce como "serie d e vencimientos constantes". una compañía clasificada como AAA. instituciones. Aquella serie d e tasas d e interés que se encuentra libre d e bonos d e utilena y d e variaciones aleatorias.5 por ciento y con vencimiento al año d e 1998. la emisión al 3 por ciento que vence e n febrero d e 1995. 2. Además. y se asocian con cuestiones funerarias porque pueden ser convertidos y usados a su valor a la par para pagar los impuestos estatales.Capítulo 3 El medio ambiente financiero: mercados.) g 1. una compañía nuclear d e alto riesgo. 5.) . Ijonos a corto plazo. esta serie puede obtenerse del Federal Reserve Bulletin. (Notn si iisted buscara dichos datos e n el Journal. Aliora grafíquese la curva d e rendimiento aproximada d e L o ~ lslantl Company. (üna pista: considérese la 11rim. 3. los rendimientos que se cotizan e n el Journal n o son para el mismo punto en el tiempo que todos los bonos y por lo tanto es nonnal que ociirran variaciones al azar. Los bonos d e "utilena" ya no s e emiten. indistintamente d e la "tasa d e interés vigente".2 puntos porcentuales por cada año Iiasta el vencimiento. encontrana que algunos de los bonos . k*. Como aproximación.mostrarían rendimientos muy bajos. 4. Supóngase que la tasa real libre d e riesgo. grafiquese la curva de rendimiento d e Exxon junto con la gráfica d e la curva de rendimiento d e los bonos d e la Tesorena. tasas d e interés e-impuestos 177 tasa del 3 por ciento. Iiasta alcanzar un límite d e 1 . tuviera bonos con los mismos vencimientos que los de la Tesorena. a. b. 10 y 20 años y graíiquese la curva de rendimiento resultante. y que por lo ianto proporciona un mejor panorama d e la curva d e rendimiento verdadera. e s del 2 p o r ciento y que las primas de riesgo d e vencimiento sobre valores d e la Tesorena van desde cero para bonos a muy corto plazo (aquellos que vencen e n unos cuantos días) y aumentan e n múltiplos d e 0.. Ahora supóngase que Exxon.i tle riesgo de incumplimiento sobre los bonos de Exxon a largo plazo versus si!.O puntos porcentuales sobre bonos de la Tesorena a 5 años o a un plazo más prolongado. Suponiendo la existencia d e una tasa real libre d e riesgo del 2 por cicnto y iin.is. Expóngase la forma e n q u e se deberá calcular este crédito.) b.178 Rirte 1 IntroducciOn a la administración financiera 3-3 Inflación y tasas de interés 3-4 A finales d e 1980 el Ilepartamento d e Comercio d e los Estados LJniclos piiblicí) :tlgiinas cifras nuevas q u e mostraban q u e la inflación s e estaba tlesarrollantlo a iina t. Retroactivación y proactivación de pérdidas .1 por ciento cada año. (Icl 9 p o r ciento. ~ Q u ktasa d e interés nominal promedio. Sin embargo.i empresa recl:imará un crédito fiscal e n el momento e n q u e presente s u declaración tlc: impiiestos sobre ingresos para 1992 y recibirá un c h e q u e d e la Tesorería d e los Estados Ilnidos. 10 y 2 0 años. Sin embargo.Sin cmllargo.i esperarse q u e prodiijera una tasa d e rendimiento real libre d e riesgo del 2 p o r cicnto sobre valores d e la Tesorería emitidos a 5 años? c . y posteriormente inclíqiies e el pasivo fiscal d e la empresa para cada u n o d e los cinco años sigiiientes.i csperarsc qiie produjeran una curva d e rendimiento c o n pcntliente ascendente. 2. + 1 = 10% para t = 1 Iiasta x ) . Descríbansc las condiciones económicas generales q u e podrí. a lo largo d e l periotlo tlc 5 :iños. y (libíijcse tina ciirv.i intlación q u e lo q u e había sido la administración d e Carter. 3-5 El ingreso gravable proyectado d e la Glasgo <:orporation. ¿Cuál fue el promedio d e la tasa d e inflación esperada a lo largo del periodo tle S años q u e abarcó desde 1981 Iiasta 1985? (Úsese el promedio aritmktico. ¿La respuesta q u e s e diera .iban qiic I.i tlc rentlimicnto basada e n estos datos. del 7 por cicnto. Siip0ng.) ¿Cuál es el pasivo fiscal corporativo para cada año? Aplíquense I:is tarifas fiscales q u e s e muestran e n e l texto.i nueva administración d e Reagan fuera más efectiva para e l control tle I.i d e intlación esperada para ese año fuera tlel 1 3 por cicnto. t.i t. muchos observadores pensaban q u e las tasas d e interks extrem:itlamerite :ilt:is y I:i existencia d e un crédito generalmente escaso. d .1 p o r ciento y qiie alimente e n 0. lin aquella Cpoca.i prcgunta haría dudar d e la validez d e la curva d e rendimiento dibujada e n el inciso "c"? La Angell Company obtuvo $1 5 0 0 0 0 antes de impuestos durante cada u n o d e los 15 Retroactivación y proactivación de pérdidas últimos años. del 6 por cicnto. y para 1984 y años subseciientes. poclrí. (Las pérdidas s e muestran e n tre paréntesis.i rL:cor<l. e. Si a principios d e 1981 Iiubicra habido u n consenso e n t r e los inversionistas e n el sentido d e q u e la tasa d e inflación esperada para cada a ñ o hitiiro sería tlcl 1 0 p o r ciento (es decir.isa anual cercana al 1 5 p o r cicnto. 5. 1. e n 1992 la empresa incurrió e n una pérdida d e $650 000.in e n p o c o tiempo una recesión. lo cual representaba una altur. = 1.is e la existencia d e una tasa fiscal del 3 0 por ciento s o b r e todos los ingresos p i r a facilitar los cálculos. la t:isa tlc interks preferencial era del 21 por ciento. una empresa formada e n 1993. muclios inversionistas cspcr. s e indica e n el cuadro q u e se presenta más abajo. lo cual a s u vez conduciría a iina <lisminución e n la tas. y e n el futuro espera ganar $1 5 0 0 0 0 anuales antes d e impuestos.i prima d e riesgo d e vcncimiento q u e empiece al 0. producirí. i q u c forma considera iisted q u e hubiera tenido la curva d e rendimicnto? <:onsidL:rcnsc todos los factores q u e probablemente afectarían a la curva.i <leinflación y e n la tasa d e interés. Supóngase q u e a principios <le 1981 I. :L.i est. q u e eran el resultado tle los intentos tlel Sistema d e la Reserva Federal p o r disminuir la tasa d e intlacibn. para 1983. estímese la tasa d e interks e n e n e r o d e 1981 s o b r e bonos q u e vencen e n 1. para 1982. i cni1.ipít~ilo5 1 3 mctlio :imbicntc financiero: mercados. .ilitlatl I. rorii1. I3rown cs c. ¿<:iiál e s el pasivo federal d e impuestos d e Margaret para 1992' b.i g.^ c~iicI:is ~itilitladcsd e s u negocio antes d e salarios c impiicstos par:i el pcriotlo 1995 :i 1905 serían c o m o sigue: Año impuestos personales 179 Utilidades antes de salarios e impuestos i(:~iálcsscri. tlas e n 1984 a un costo (le $9000. sscría niás alto a causa del m o n t o tle ingresos reinvertido. a. un ingreso p o r dividendos clc $10 000.) I>csdc luego.res.i 4 x $2500 = $<)20O.in proycct:itlo e n el iiigrcso tlc s u negocio I. intereses s o b r e bonos municipales del estatlo d e Izlorida p o r $1 0 000.i niís tlc $ 4 5 000.i corpor:iciOn.i 1993 = $9290.is tlcdiiccioncs..iblc d c $45 0 0 0 .) 2) una persona tísica? (Imp~iestop. 3 1. i l u á l e s son sil tasa fiscal marginal y s u tasa fiscal promedio? c . intereses s o b r e b o n o s tle IBM p o r $5000. Si ella tuviera cierta cantidad d e dinero para invertir y se le ofreciera un. Ilrown es ti ni.$6000 .in.$9200. list.~.(:.itivos m í s pcrson:iles) e n c. s u ingreso graval~lcreal.is. y fonclos por $22 0 0 0 e n el m e s d e noviembre tlc 1922 p o r la venta tlc acciones d e IBM compradas e n octubre d e 1992 a un costo (le $21 000. t.Ic ~ > r o p o r r i o iian un ingreso grav.is:is d e intcrks c i m p ~ i c s t o s Año 3-6 Forma de organización :l. El único ingreso tlc s u Htiiiili.i pormenoriz.ise qiic I.in sus i m p ~ i c s t o stotales (corpor.is c o n sus cuatro exenciones pcrson:ilcs par. 3-7 Ingreso gravable Katc I3rown Ii.iz tlc tle<lucir $6000.il.i tísic.i considerar la posibilitlatl tlc constit~iirsee n tin. i q u é alternativa debería elegir? ¿Por qué? d .ir.irio .itl.inti.i diir:intc v:irios años.) lill.i operado s u pequeño taller <lercpar. pero K.inad.ite reinvierte las ~itilidadcsatlicion:ilcs tlcntro tlcl negocio. si n o s c incorpora. proviene tle la opcracivn tlel negocio.i clccciGn entre bonos del estado d e Florida c o n un-rendimiento del 9 p o r cicnto o una mayor cantidad d e b o n o s d e IBM c o n un rendimiento del 11 p o r ciento. (lin rc.i . Margaret Considine s e encuentra e n la siguiente situación para el a ñ o tle 1992: un s i lario <le $ 6 0 000.itla y t i m e tlos Iiijos.il tlc $ 4 5 000.) il>cbcría incorporarse Brown? I>iscútase la rcspiicsta dada.i Iian Ilcvatlo .i cxcnciOn pcrson:il permanece e n $2300. (Sup6ng.iño bajo: 1) una fornia cle organización c o m o iina empresa tlistint. pero los cambios q ~ i sce Ii.~s u s tlecliicciones y e s cap. instituciones. Margaret tiene derecho a una exención ($2300) y tiene tlctlucciones autorizadas sujetas a pormenorización por $5000.un s.icioncs c o m o pcrson. i A q u é tasa fiscal marginal sería indiferente Margaret al elegir e n t r e los b o n o s tlel cstatlo tle 1:lorida y los d e IRM? .~a un:i corporaciOn e n forma d e S? (Impuesto para 1993 = $7470. fontlos p o r $22 0 0 0 provenientes <lela venta tic acciones tic IBM comprzi. estas cantidades s e r i n deducidas clc s u ingreso bruto para determinar s u ingreso gravablc. el rendimiento sobre un bono a 2 años e s igual al rendimiento promedio sobre los bonos a 1 año en los años 1 y 2. pronostíquese la tasa d e interés sobre un bono a 1 año durante el segundo año. los cuales reditúan un 11 por ciento. a.5 por cicnto. ¿Cuál será el pasivo por impuestos sobre ingresos d e la compañía para ese año? b. 2) dividendos recibidos por $1 5 000. k*. y 4 por ciento despues d e esa fecha. 3-8 Tasa d e interés esperada 3-9 Tasa d e üiflación esperada 3-10 Pasivo fiscal corporativo 3-11 Pasivo fiscal C r oiativ0 4p 3-12 Prima d e riesgo d e vencimiento 3-13 Rendimiento de Supóngase que cl rcndimiento anual sobre un bono d e la Tesorería a 2 años e s tlel 1 1. La Zocco Corporation tuvo cn 1992 un ingreso gravablc d e $365 000 provenieiitc d e las operaciones después de todos los costos operativos. jcuál e s e l valor d e MRP5 menos MRP2? La Carver Corporation tiene $10 000 los cuales planea invertir e n valores ncgociables. k* e s igual al 3%y la prima de riesgo d e vencimiento e s d e cero.) 1). ¿Cuál sería el impuesto sobre este ingreso por dividendos? Supóngase que la tasa real libre d e riesgo. pero antes d e 1) cargos por intereses d e $50 000. ¿Cuál e s el impuesto sobre este ingres o por intereses? Aliora supóngase q u e Schweser no recibe ningún ingreso por intereses pero rec cibe $40 000 adicionales como dividendos sobre un número d e acciones q u e posee. Si los bonos d e la Tesorena a 2 años y a 5 años reditúan ambos un 10 por ciento. Usando la teoría de las expectativas. Está eligiendo entre los bonos de AT&T. jcuál e s la tasa tle interés a 1 año qiie s e espera para el año 2? ¿Qué tasa <leinflíici0n sc espera durante el año 2? Coméntese la razón por la cual la tasa d e i n ~ e r c spromedio durante el periodo d e 2 años difiere d e la tasa d e interés a 1 año q u e s e espera para el año 2. los bonos municipales dcl estado d e Florida. los cuales reditúan un 8 por ciento y las . a. ¿cuál sería la diferencia e n las primas d e riesgo d e vencimiento (MRP) sobre los dos bonos? Es decir. 3) dividendos pagados por $25 000 y 4) impuestos sobrc ingresos iCiiá1 e s el pasivo fiscal de la empresa y ciiál e s su ingreso después d e impuestos? cCuáles son las tasas tiscüles niargiiial y proniedio sobre el ingreso gravable d e la compañía? I.J Scliweser Corporation tuvo $200 000 d e ingresos gravables provenientes d e las operaciones en 1992.180 Parte 1 Introducción a la administración financiera PROBLEMAS TiPO EXZMEN Los problemas que se han inclzrido en esta seccicjn Izan sido diseñados en rrnajorína tal qzte pzreden irsurse como problemas de examen de elección múltipte. Si la tasa d e interés nominal sobre bonos a 1 año e s tlel 1 1 por ciento y si la tasa sobre bonos comparables a 2 años e s del 13 por ciento. mientras que el rendimiento dc un bono a 1 año e s del 10 por ciento. ¿Cuál e s la tasa d e inflación esperada e n el año 1! ¿Yen el año 2? Supóngase que la tasa real libre d e riesgo e s del 4 por cicnto y q ~ i la c prima tle riesgo d e vencimiento es de cero. Supóngase que la empresa recibe $40 000 adicionales d e ingresos por intereses provenientes d e cienos bonos q u e posee. (Una pista: bajo la teoría <lelas expectativas. 5 por ciento e n el año 2. Supóngase tambicn que los bonos d e la Tesorería son altamente líquidos y que se encuentran libres d e riesgo de incumplimiento. es del 3 por ciento y se espera q u e la inflación sea del 8 por ciento en el año 1. Si los bonos d e la I'esorería :i S . ¿Qué nombre se le da al precio q u e un prestatario d e b e pagar p o r el capital tomado e n deuda? ¿Cuál es el precio del capital contable? ¿Cuáles son los cuatro factores fundamentales q u e afectan al costo del dinero o al nivel general d e las tasas d e interés d e la economía? . Su jefe Iia desarrollado el siguiente conjunto d e preguntas. ¿sena ésta una transacción d e mercado primaria o secundaria? iRepresent:ina alguna diferencia el q u e la Sra. Establézcase la diferencia entre un mercado primario y un inercatlo secund:irio.itlos IJnid o s y d e sus instituciones a la Sra. Descnbanse las tres formas primarias e n las cuales e l capital s e transfiere e n t r e los ahorradores y los prestatarios. Dc la Torre comprara 100 acciones d e este capital a Merriii Lyncli. c o n un rendimiento e n dividcntlos del 9 p o r ciento.is:i tlc inflación tlcl a ñ o 2 e n adelante sea constante a algún nivel p o r . Su primer. a. Definase cada u n o d e estos mercados y descnbase la forma e n q u e las acciones se negocian e n cada uno d e ellos. Si Apple Computer decidiera emitir acciones c o m u n e s adicionales y si la Sra. S~ipbngasc q u e la tasa real libre d e riesgo e s d e k* = 2'X. tasas d e interés e i m p u e s t o s 181 acciones preferentes d e AT&'I'. La Sra. e ilnpuestOs ? Imagine q u e ~ i s t e dse graduó rccientemciite e n finanzas y acaba d e s e r contratado c o m o asesor d e inversiones p o r la empresa Ralik antl Kiefer Inc. f.is sobre el mostrador? d . Ella también e s muy brillante y. De la 'Iorre. Suponiendo q u e I:is iiiversiones son igualmente riesgosas y q u e Carver elige estrict:imente subre 1. le gustaría entender e n términos generales lo q u e sucederá c o n su dinero. c . se esper:i q u e la t. el asegurador. D e la 7'orrc e s un:i j u g a d ~ r ad e tcnis tle muy alto rango y espera invertir cantidades sustanciales tlc tlincr o a travks d e Balik and Kiefer. para todos los vencimientos y q u e 1:i teoría d e las expectativas explica totalmente la curva d e rentlimiento.C a l ~ í t u l oS El m e d i o ambiente financiero: mercados. 1. Establézcase la tliferencia entre mercados d e dinero y mercados d e capitales. una jugadora profesio~iald c tenis q u e acaba d e llegar a los Estados Unidos desde Cliile. las cuales deberá ustctl formular y responder a efecto d e explicar el sistema financiero tle los Estados Unitlos a la Sra.itlos Unidos e s tle sGlo el S por ciento. Sin embargo.qué tasa tle inflaciOn se csper:i despuks tlel :iño l ? PROBLEMA DE INEGRACIÓN 3-15 Mercados financieros.iños reditúan 2 puntos porcentu:iles p o r arriba [le los bonos a 1 año.ire.¿qué valor debería seleccionarsc? i<:uál e s I:i tasa d e rentlimiciito después d e i m p ~ i e s t o sobre s el valor q u e retlitúe el rendimiento m i s alto7 3-14 Tasas de interés Debido :i la recesión.irriba del 3 p o r ciento. instituciones. ¿Qué es un mercado financiero? iCóino se tlifercncian los mercatlos financieros d e los mercados d e activos tisicos? b .a tasa fiscal corporativa tle Carver e s tlel 2 0 p o r ciento y el 70 p o r ciento d e los dividendos recibidos s e encuentran exentos d e impuestos. la tasa d e inflación esperada p i r a el a ñ o próximo e n los 1ist. Los valores pueden ser negociados e n las bolsas organizadas o e n el mercado d e ventas sobre el mostrador. ¡. e.i Oabe d e rendimientos después tle imp~iestos. p o r lo tanto.^ t. p o r lo q u e n o Iiay primas d e vencimiento. De la Torre comprar:i acciones d e Apple q u e Iiubicran estado previamente e n circulación e n e1 mercado d e vent.i consistirá e n explicar la naturaleza d e los mercados finaiicieros d e los Est. Michelle De la I'orre. irí.ir sil respiicst.is tcorí.~tlc los 1~st:itlostliiitlos? I>il>iijcsciina grific:i par:i iliistr.i forma e n qiic I. Usted e s soltero.i 2 :iños y I.in sí110 tlos sem. jcí>nio s e comp.intc el .ir.ir:i I>onos qiic vencen e n iin I .i Se Ii. 2) v:ilorcs tle I. prima tlc riesgo (Ic inciiniplirnicnto (I>RI').icií>n (le riicrc:itlo.il indivitliial p. 1 .P) y prim:i tle riesgo (le vcnciniiento (MRP).i recil>itlo $5000 e n diviricntlos por cl capital común q u e posee. IValik Kicfcr Inc.i 1 .i gr. a largo plazo? lixplíqiicse I. clasifican c o m o " bonos cli:it.is para cxplic:ir I.is sea "ver<latlcra"? SiipOn~ascqiie 1:i m:iyona cle los inversionist:~~ cspcr:i elite I. i<:uál e s el pasivo fiscal d e la cornpañí:~? Siipóngase qiic tlespiiés tle pagar siis impuestos s o l ~ r eingresos pci.son.i tlc in1l.i 1992.iño p r í ~ x i m o6.:is tres princil>. prini:i tlc liqiiidez (1. y postcriormcntc s e viiclve estable. por ciento I>ar:i cI .izo.il>ajar cor? I>c la Torre Iia tequcritlo qiic iistctl aporte iin. O.i teoría tlc segmcnt.is.i iin..i fiscal promedio? Siipí>ngascqiie iina corporación tuviera $100 0 0 0 d e ingresos gr:iv.i t:is:i d c interks rc:il libre tlc riesgo (k') y la t.onos tlc la 'l'csorerí.iño innictli:it:im e n t e posterior y H por cicnto tlcspii¿. I lstecl se 1i. I.iplicablc a los valores d e la 'l'esorcrí.icioncs más $5000 d e ingresos por intereses y $1 0 000 tlc ingresos por tlivitlendos. .i tlc iritcrCs s o l ~ r cI ) \.itl.icií)n sea del 5 por cicnto tliir.1.ir.iño. 4 ) valores corpor:itivo:.:i prima tle ricsgo tlc vencimiento es tlc c c r o 1.i noniin:il lilxc d e riesgo (kHF)?i(:ónio se mitlcn cst.i (Ic int1:icií)n (IP). :i 10 . 1 ) I3asándose e n la informacibn anterior y c n la t.i e n O. I)cscríl~aseI>revemcntcc.ir sil tlccl.il>iily qiie Ic qiictlan t.i ciirva <lerentlitiiieiito .is cstnictiiras <le los plazos? lil tr.izos d e I. 2 ) la tcorí:i tlc 1.ilcsson las sigiiicntcs: I ) I.i ~>rcferciiciapor la licluitlez y 3) I.iño tlespiiés clc es:i feclia por 20 años.irra") c o n I. I.is prinias po(irían viiriar :i lo largo (Icl tiempo y c n t r e los tlifcrentes valores qiie se han list.i ilin qiié consiste la estnictiira d e los pl.irriI>.itla t.i invertirlos.) presentar sil dcclaraciGn d c impiiestos. y por lo tanto Iia tenido muy poco ticmpo para tlctlic.il!n q u é con5istc 1.lis consistcritc su-ciirv:i tlc rcndiniicnto c o n las trcs teori:is tlc I.idos 1 Iiiitlos a largo pl:izo.i tasa tlc intcres s o l ~ r cI.i 'l'esorería cle los 1. 1 por cicnto p:ira I.i t.is tasas tle interés? iQiik es iin.inas par..i ciiwa tlc rentlimiento a la ciial s e enfrentara iina compañí:~d.st.is.ilcs.onos .in propiicsto vari.i tlc rentlimicntoi I:n cii.iniz:id o para obtener toda la informacibn q u c necesitará para Ilcn.is. i(:uál e s I. jcuál sena sil pasivo tiscal? 2 ) i<:uáles serían su tasa fiscal marginal y sil tas.ir siis finanz.ilorcs <leI.i tcorí.in cnntid.i MI<I1 :iiinicnt. Siipóngase qiic hoy e s el 1 tlc .iños y a 20 .'il dc ellos resiiltaría más conveniente escoger y por qiik? iA cliik tas:i fiscal .irse a estiidi. i<:ii.is d o s t.ir.itl tlc tiempo.is:is? I>clínansc los sigiiientcs tkrrninos: prim.i tlc ren<liniiento.i .i iina tlc cst:is trcs icori.iños? I>il>íijesciin:i ciiw.i ciirv. a ustecl le quedan $5000 p.il c o m o AFl'¿k'l'o (:liryslcr (ciiyos bonos sc.iño o menos.i 'l'esorcrí:~(Ic los listatlos Ilnitlos :i c o r t o pl.irit-i fisc. tlsc o m o se calciilaron e n la tetl Iia rediicitlo siis opciones d e inversión a bonos d e <>iliforni:i c o n iin rendimiento del 7 por ciento o a bonos d e IBM c o n iin rendimiento del 1 0 por cicnto.s tlc es:i fecli:~.ilqiiicr m o m e n t o e n el tiempo. i(:onsitlcr:in los economist:is qiic :ilgiina tle cll. 3 ) valores corporritivos :i corto pl:izo !. por lo t:inro sil e x e n ciím personal e s d c $2300 y s u s dctluccioncs pormenorizadas son tle $4650.iración.iblcs provcnicntes d e s u s opcr. le Ii:i pagado un salario d e $45 0 0 0 y Ii. i(:iiál (le cst:is prirn:is s e incliiyc al tlctcrniinar 1:i tas. 1 por cicnto por .i org.itlo .i tlc rentliniiento e n la qiic se reptesentcn estos (latos.i tle I:is cxpcctativ:is.i form:i tlc la ciinr.:i t:is:i re:il libre tlc ricsgo <:S tlel 3 por cicnto.is personales. intlo los tl.iño.icií)n continii. tas.ilcs tlcntro del negocio.iliforni.irí. jAfcct:irían tales cambios en la política d e dividendos sil (Iccisión s o b r e si I.(:apítulo 5 I:l m e d i o a m b i e n t e financiero: mercados.il.itos cliic se present.i tlccisií>n tlc I3rown tlc convcrtirsc o rio en iina corpor:icií>n? . instituciones.ilcs antes tic s.3 elección entre bonos tlc (:. Í ~ s c s cel arcliivo (:S tlcl diskettc para I.i estimación origin.irios tlc c.i a ñ o son igiialcs al doble tle I.is rlc interc's c impiicstos marginal sería iistcd intlii'crentc ante nos d e IBM! I. q u e Brown dccitle pagar conio divitlentlos 1 ) el 50 p o r ciento o 2) el 100 p o r ciento tlcl ingreso corporativo despuc's d e sal.in más abajo.) i(:iiál scri:i el cfccto tic csic: incremento e n el ingreso tlcl negocio sobre I.i he tlel>co n o constitiiir e n iina corporación? b. a. (No s e pagaría tlividcntlo alguno. Siipbngax. 3-16 Efecto de la forma de organización sobre los impuestos IIste problcma rcqiiierc solucionar nucv.imcnte el problema 3-6 iis.i rcsoliicií>n tlc problrm:is c o n computadora.i 18.i y I > o - UN PROBLEMA RELACIONADO CON EL USO DE COMPUTADORAS Kesztélz~useel problemu que sepresenfu en esfu secció?~zínicun~enlesi eslN zrsu?rrlo el diskeffepara resolrtción def)robIemuscon com/)riturloru. Supbngase cliic el negocio mcjor:i y qiie las iitilidatles rc.itl:i .itliciori.ilarios c impiiestos tlc rad.i cniprcs. Siipí>ng.i rccil>icntlo iin s:ilario d e $45 000 y tanil>iCn scguiri.~reinvirticntlo I:is iitilitlatlrs .isc cliie si IIrown opt:ira por convertirse e n corpor. ción y desciiento Capítulo 6 Valuación de acciones y obligaciones .Conceptos fundamentales de la administración financiera Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento Apéndice 4 A Cálculo d e los coeficientes de beta Capítulo 5 El valor del dinero a través del tiempo Apéndice 5A Procesos continuos de composi. &&m&. En fibmayorparte de la década de íos ochenta.Siegel afinna que unu "mezcla diversipmúu de acciones. si uno está seguro de que no k ser# mcautjo Mquldar sus inversiones por efecHuo durante muchos a W . ac&mes. una e m p a de Investigmdth & con &zse en Chicago. pero effotambién puede ' .i rIUgiar a una gran anstsdrut.porlo tanto.se &be invertir un 100% en acciones. indica que cuando se Hene un hm&mWede üm@?pmlow&-es decir.algunos estudios han demostrado qua al ma-er carteras de inuersá6n. bonos y otros actfvos tuntd de fndole intemacionafcomo de los Estados Unidos -incluyendo &de luego las inmrsiones en blenes raíces. La Pt. Sieget dfrectíwa d m W a c S 1 ~de ) Ibboaon Associates Inc.los rendfrníe?stwp@en vmbren forma sustancial. y pura estos.peio kd dé& de los novenúz ha-demostrart0lo muy volátües que pueden ser los precios de las acciones.constituye un mgor enfoque". Sin embargo.y si se está dntenesado en obtener la mayor canMad de dinem?pusiók.son menos desgosas que krs c#&ras no dimmípcadas. Durante mucho tiempo. iu ?nuyoría de laspetsod Z a los rendim2entosprtsad-y ki. fondos de d i m y o m s t i !de inversiones. observar cómo crecen los ahorros y decidir &o invertirlos puede ser muy satisfactorio.los l n v e r s ~ k r r p u a 7 e n ~ r tiesgo s u si* sacrificar slnu gran cantidaú de rendimhtto.Riesgo y tasas de rendimiento [INA PERSPECTIVA ADMINISTRATIVA En el caso de un individuo. & kt TesmWa.egFlntcr es: dqué mezcla debe seleccionar cada indiucáuo para l w a r eska meta en el futuro? hurence B. kxF rtmarones eran la i n w si6n favorita porque generairnerate o m n las retutimhtos más altos. los bo- 4 ^ 't .indiWuos. Jiiben que las carteras bien d í h f -aqusUas que corüfenen una mezcla de bonos.sp&Mes estrategias en aras de W rla ~ o r p o s i d ó n p a r a elfihuro.la mayorfa de kzspasonas no se siente segura acerca de sus horizontes de Nempo. Dependiendo dei horizonte de tfempo y de Cos tipos de inversiones que se &van.. con relativamente poca volatil&d.188 Parte II Conceptos fundamentales de la administración financiera t nos se han percibido como un instrumento más seguro que las acciones. de kll modo que sean nuevamente equilibradas entre los cinco grupos. Durante esa época. lo d p u e d e ser psicológicamente muy dzjicil. bienes raíces. ello se debe al hecho de que en unperiodo de inflación creciente y tasas de interés que aumentan en forma subsecuente. para la mayoría de los individuos una cartera de i n m i ó n "ideal"sería aquella que contuviera un 60%de acciones. Dicha estrategia hubiera producido un rendimiento anual promedio del 9. tales como los cerh~icadosde la T e s o r e o los fondos mutuos del mercado de dinero. Sin embargo. pero esa percepción ha cambiado en los últimos diez afios. el inversionkta debe ajustar sus inversiones en valores. muestran que los rendimientos totales y anuales sobre los bonos delgobierno y sobre los bonos corporativos durante la década de los ochenta oscilaron desde un nivel inferior de 2. una casa de corretaje de primer nivel. es probable que esto implique vender aquellos valores que se han cotizado lo sujikkmtemente bien para incrementar un porcentaje de la cartera y comprar aquellos tipos de valores que no se hayan desempeñado tan bien. Las inversiones reales pueden hacerse a través de fondos mutuos libres de cargo. De acuerdo con una empresa de consultoría. instrumentos que son casi efectivo y acciones extranjeras. que una cartera que incluya todas las acciones. Los datos propotcionadospor Shearson Lehrnan Hutton. y en ocasiones más riesgosa.09%en 1982. bonos. si hubiera empezado en 1966. de dimipcadón que ha funcionado bien Una estrategia sencrencri&a durante las últimas décadas es la que se conoce como la del enfoque de mezclaf fija^ Ésta implica el mantenerporcentajes iguales de cinco tipos de inmiones: acciones de los Estados Unidos. Una lección que se aprendió en la década de los ochenta fue que las acciones manjeras deben incluirse en las carteras diverszpcadas.29%en 1987 hasta un nivel superior de 31. ios cuales reducen los cmtm de las transacciones a la vez que proporcionan una divetdficadón experta dentro de cada uno de los cinco sectores. Alpnal de cada aiio. Los asesores de inversiones afirman ahora que una cartera de bonospuede ser igualmente riesgosa. se debería concebir el nuevo equilibdo de la cartera de inversiones . un 35%de bonos y un 5%de efectivo. las acciones extranjeras mostraron un mejor desamUo que cualquier otro grupo de activos y muchos administradores de inversiofm han predicho que la década de los noventa ser&la "Década de Europa y Asia': Desafortunadamente. es más difícilpara los inversionktas estadounidenses tener conocimiento de las acciones extranjeras y los tipos de cambio de las divisaspueden afectar los rendimientos. mientras que las acciones representan una mejorprotección contra la inflación.4%. Muchos i n v e c s i o n k protegen sus carteras de inversión mediante la inclusión de algunas inyersiones que son casi efectivo. de acuerdo con un consejero de inversiones. los precios de los bonos disminuyen. k*. Se demostró que la tasa real d e interés sobre un valor particular que represente una deuda es igual a la tasa real y libre d e riesgo inás varias primas que reflejan tanto la inflación como el riesgo del valor e n cuestión. A medida que los tiempos cambien. como la tasa d e interés sobre uii valor libre d e riesgo e n ausencia d e inflación. En este capítulo s e define d e una manera más precisa lo q u e significa el término riesgo tal y como s e aplica a los valores. Después de leer este capítulo. se deberá haber adquirido una mejor forma de entender los conceptos de riesgo y de rendimiento antes expuestos.tiene dos tipos diferentes d e riesgo: 1) riesgo diversificahle y 2) riesgo no diversificable. publicaciones. e n los capítulos 5 y 6. esta estrategia hubiera tenido un rendimiento anualpromedio de aproximadamente un 10. no necesitan ser expertos en los valores de cada sector. pero es importante que se entiendan los conceptos básicos del riesgo y del rendimiento y las diversasfomas en las que una cartera puede reducir el riesgo sin reducir el rendimiento. Fuente: "What's WaU Street's Flrst Rule? Diversify". perezoso y 'peligroso para la salud': Lo han comparado con el hecho de que un piloto ponga su avión en el piloto automático y que lo deje puesto. se amplían estas relaciones y se muestra la forma e n q u e interactúan al determinar los precios d e los valores e n los mercados financieros. Los ejecutivos d e negocios deben entender estos conceptos y usarlos cuando planeen las acciones que darán forma al futuro d e sus empresas. si se hubiera usado a lo largo de los últimos 25 a fios. Los críticos del enfoque de mezcia-fija afiman que es mecánico. aun cuando se aproxime una gran tempestad. losproponentes de tal técnica argumentan que los inversionistas que la usan no necesitan 'programar el mercado': lo cual es extraordinariamente dijicil. y otras ! En este capítulo se emprende una profunda revisión acerca d e la forma e n que 1 el riesgo d e las inversiones debe ser medido y la forma e n que éste afecta a los 1 precios d e los valores y a las tasas d e rendimiento. Eri este capítulo se demuestra q u e toda inversión -toda acción.5%en comparación con un 10. enero 25. y que. Otra crítica de este enfoque es que obliga a los inversionistas a colocar fuertes s u m a de su dinero en áreas que conocen muypoco. Posteriormente. 3 1390.1% para el Standard C Poor's 500 y con menos riesgo. las estrategias y las mezclas de las carteras pueden necesitar cambiarsepara satirfacer estas situaciones. bono o activo físico. q u e definen la tasa real y libre d e riesgo. Sin embargo. Recuérdese del capitulo 3.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 189 como el acto de comprar una póliza de seguros contra todo riesgo porque. El riesgo diversificable n o es importante para los inversio- . donde se examinan los determinantes d e las tasas d e interés. 7he Wall Street J o u d . se examinan los procedimientos que usan los administradores para medir el riesgo y se expone la relación q u e existe entre el riesgo y el rendimiento.La suma d e estos dos coinponentes e s igual al riesgo total d e 1ü inversión. mediante el uso de fondos mutuos. I>ebiclo a qiic cxiste un peligro significativo d e q u e rcalinentc s e Ilcgiic a ganar iina canticl. digamos. pero el inversionista tambikn debería reconocer cl~icla tasa real d e rendimicnto podría oscilar desdt:. el ricsgo s e refiere :i I.irricsgando SLI dinero.i probabilidad d e eltic ocurra algún evcnto dcsfiivorablc. e n un scntido estadístico.O'%.i deportes acreos (por ejemplo.irito.i d e clccisioncs.rcs d e ricsgo.iz. s e estar5 expiicsto .ido. cri ci~rrlyuic~r. lin este caso.is (o. Si usted ap1icst:i a los c:il~:illos.i iin daño".irí:in c o m o un activo relativamente riesgoso. En la parte restante d e este capítulo.cst5 . más riesgosa será la invcrsión.inclo s e invierte e n cualq~iiero t r o instniinento distinto d e los :ictivos lil. y la inversiOn s c clcliiic conio libre d e ricsgo.intc divcrsiticación.i o .i d e rcndimicnto sohrc I:i inversión. Si invierte e n acciones espcculativ.ir. puede estimarse c o n gr:in precisión.r:ictic.itlministraciOn financiera nistiis racion:ilcs y bien informados. acción). se explican los conceptos clc ricsgo y s e muestra la forma e n q u e este factor participa e n el proceso d e l:i toin. paracaidismo).190 ]>:irte11 <:onccptos tiind:irnent:ilcs clc In .ihlc. estará asumiendo un ricsgo coi1 1:i cspcr:inza clc obtener un rcncliniiciit o apreciable.i.i ~~robabilitlacl clc q u e realmente s c gane una cantidad inferior al rcndimicnto cspcracjo -entre más grande sea la probabilidad d e obtener un rendimiento bajo o un rendimiento negativo.a probabilitlatl clc q ~ i c oclirn . u n pronosticador del clima podría afirmar lo siguiente: "Hay iin 40'X d e probabilidad d e q u e llueva el día d e hoy y un (.id.. este ricsgo e s nialo e n el sentido d e q u e n o p ~ i c d eser climin. Distribuciones de probabilidad La probabilidad d e un evento s e define c o m o la posibilidad d e q u e ociirr. tal definición resulta d e gran iitilidad.izo c o n iin rcndimicnto cspcrado del 10%. está :irricsg:inclo sil vicl:i -10s deportes acreos son riesgosos. entonces el rcndimicnto s o b r e la invcrsióii n o podría estimarse c o n la misma precisión. I:ii el diccionario Webster. supóngase cliic i i i i inversionista compra $100 0 0 0 e n bonos del gobierno . Se podría analizar la sit~iaciOny concluir q u e la tasa esperada d e rcndimicnto. 1:i riesgo 1. Si ~istccl ~.. Por ejemplo. Para ejemplificar el ricsgo d e los activos tin. Sin embargo. +1000% hasta -1 OO'Y.ilgún evento clcskivoral~le. la t:is. lo'%. el riesgo d e las inversiones se relaciona c o n I. iin peligro. Por lo tanto. tal c o m o un certificado d e I:i l'esorería a corto plazo. porque eliminarán sus efectos n1cdi. l.i kI. e n rcalid.incicros. Sin embargo. y cu.i corto pl. I'or lo t.icl considcrablemente inferior al rcndirniento cspcrado. el riesgo s e define c o m o "iin . si los $100 O00 s e invirtieran e n I:is accioiies clc una compañía q u e apenas estuviera organizándose c o m o un prospecto petrolero e n la mitad del Atlántico. Iil ricsgo vcrdaderamentc significativo e s el n o divcrsitic.d e probabilidad clc .i cxposición a iina p6rdid. e s del 20'%. podemos dctinir cl riesgo e n una forma más precisa. las acciones s e dcscril. ilidadcs a los resultados (o rciidimicnlos) posibles provenientes d e una invcrsión. y se asigna una probabilidad a cada cvc~ito.isign. Si en lugar d e comprar Lin bono se invierte eil una acción.is c probabilidades d e cslos rcsiilt. micntr. más alto scrá el rendimiento quc tenga que esperarse para inducir u una persona a comprar dicha acción. se esperará recibir un intcrks sobrc el mismo.Electric Company. ObsCrvcse que las probabilidaclcs deben sumar 1 ." Si toclos los cvcntos o resiiltados posibles se inscriben en ii11:i lista. expresadas como decimales y porcentajes. Aquí se observa q u e existe un 30X . o d e la L?. Entre más alta sea la probabilidad d e incumplimieiito en relación con los pagos d e intereses. El rcndimicnto d e la acción provendrá d e los dividcndos más las ganancias d e capital.. Además. Manteniendo esto en mente.S. 'I'anibién se piiedcn asignar probal. Si s e compra un bono.itl.ttltlc oc~irrcnci.il SC. su mercado es extremadamente competitivo y alguna compañía nueva podría desarrollar mejores productos. y debido a q u e disfruta de franquicias citadinas que ia protegen d e la competencia.ipitlilo4 Riesgo y tasas tlc rendimiento clistribución d e probabilidad I I i i list.i rcsiiltatlo. Martin produce y distribuye terminales y cquipos de somputadoras para la creciente industria de la transmisión d e datos.cn el cii. . sus ventas y utilidades son relativamente estables y predecibles. 191 que no 1liicv:i.il~ilitl~~tl (11n. se presentan en la coliimna 2. entre más z!ta sea la probabilidad d e q u c la emp. se podría cstablcccr la siguiente dislribiición d e probabilidad: Resultado (1) Probabiüdad (2) 1. U. Ya q u e sus ventas son cíclicas.0s posil. más alta scrá la tasa requerida d e rendimiento sobre el bono. Para el pronóstico del clima citado.iposil>ilitl.itlo tlc totlos los rcsultados o cvcntos posiI>les. o pkrdidas d e capital) que se podrían ganar el año siguientc sobre una invcrsión d e $10 000 e n el capital d e Martin Products Inc.les rcsiiltados que podrían originarse d e esta inversión son 1 ) que el emisor Iiaga los pagos d e irtereses o 2) que el cniisor deje d e hacer los pagos d e intereses.esa deje d e pagar dividendos esperados o d e q u e el precio d e la acción n o aumente tanto como se esperaba-.O o 100*1. y tales pagos d e intcrcscs proporcionarán tina tasa d e rendimiento sobre la invcrsión. y cntrc más alto sea el ricsgo. Igualmente.i LIII:I ~~rol~. considérense las posibles tasas d e rendimicnto (rcndimicnto en dividendos más gananci:!.~) .el listado final proporcionará lo que se conoce como d i s t r i b u c i ó n de probabilidad. más ricsgoso scrá el bono y más alto será el ricsgo.0s posiblcs resultados se inscriben cn la columna 1 .is q ~ i 1. los cuales podrían literalmente llevar a la quiebra a Martin. cntrc más ricsgosa sea la acción -es decir.S. sus utilidades aumentan y disminuyen d e acuerdo con los ciclos d e negocios. Las distribuciones d e probabilidad d e las tasas d e rendimiento d e las dos coinpaííías se muestran cn el cuadro 4-1.<:. Electric proporciona i!n servicio esencial. 1. Por su parte.idos.i c. nuevamente se tendrÁ la cxpcctativa d e ganar iin rendimiento sobrc el dinero. existe un 40% de probabilidad de que se presente una economía normal con rendimientos modemdos.192 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera Cuadro 4-1 1 Distribuciones de probabilidad para Martin Products y para U.3 Normal 0. y hay un 30% de probabilidad de que aparezca una recesión. lo cual significará un nivel bajo de utilidades y dividendos. dando como resultado una pérdida del 701%.. Electric. se tendrá un promedio ponderado de resultados. tal como en el cuadro 4-2. en esta seccií~nse expondrán únicarnepte los rendirniuitos sobw las acciones. y aquellos inversionistas que compraron acciones de Columbia Gas aprendieron esta lección a través de una experiencia dificil. En el capítulo 6 x usará la literal . Los pesos son las prob?bilidades y el promedio ponderado es la tasa espetada de rendimiento. Si se multiplica cada resultado posible por su probabilidad de ocurrencia y posteriormente se suman estos productos.S.4 15 15 Recesión 0. así como pérdidas de capital.k.S.3 - (70) 1O de probabilidad de un auge.00 tan sólo en tres lloras el 19 de junio tle 1991. Electric 20% Auge 0. obsérvese que la tasa de rendimiento de Martin Products podría variar con mayor amplitud que la de U. el subíndice s es innecesario. pagarán dividendos altos y disfrutarán de ganancias de capital.' 3 Preguntas de autoevaluación ¿Qué significado tiene la expresión "riesgo de inversión"? 'C Establézcase una distribución de probabilidad ilustrativa para 1) una inversión en bonos y 2) una inversión en acciones. k.S. y se usará el t t m i n o k en lugar de k. Como ejemplo. p a n denotar el rendimiento sobre una accibn. Sin embargo. p a n denotar el rendimiento sobre un instrumento de deuda y k. Electric Probabilidadde Estado de la economía ocurrencia del estado Tasa de rendimiento sobre la acción si ocurre tal estado Martin products 100% U. Esto podna ocurrir únicamente en los ejemplos hipoteticos. ~ tasas esperadas de rendimiento para Martin denomina "k con s ~ m b r e r o "Las ' Desde luego. la cual se . LA TASA ESPERADA DE RENDIMIENTO tasa esperada $e rendimiento. sena completamente irreal el pensar que alguna acción no tuviera probabilidades de incumr en perdidas.S. el precio de las acciones de Columbia Gas disminuyó de $34. ninguna probabilidad de pérdida para U. por con sigui en:^.50 a $20. Sin embargo. . k Tasa de rendimiento que se espera deberá realizarse a partir de una inversión.. Hay una probabilidad bastante alta de que el valor de las acciones de Martin caigan en una forma mientras que no existe sustancial. Todos 111s inversionistas recordaron que cualquier acción está expuesta a algún riesgo de perdida. Electric. en cuyo caso ambas compañías tendrán utilidades. el valor medio de la distribución de probabilidad de los posibles resultados. 4 15 6 Recesión 0 (70) ~2 i ! .3 Normal 0.o 1 - U. Pi es la probabilidad del i-nésimo resultado y n es el número d e resultados posibles. El símbo!o - simplemente significa. + Pnkn n = C Piki.Este tipo d e cuadro se conoce como matriz de rendimientos. es un promedio ponderado d e los posibles resultados (los valores d e k. Por lo tanto. Electric Tasa & rendimiento Producto: si ocurre tai ( 2 ) x (5) = estado ( 5 ) (6) ií"I k= Products y para U. "efectúese el siguiente 1-1 - - proceso: primero. entonces P. Electnc también es del 15%: a) - 3Lasegunda forma de la ecuación es simplemente una expresión abreviada en la cual sigma significa "súmese" o añádanse losvalores d e n factores. Usando los datos d e Martin Products. Si i = 1. 30% 0.rendimiento Producto: rrencia &l si ocurre tal (2) x (3) = estado (3) (4) estado (2) 1oo'x.ki Plkl. sea i 1 y encuéntrese el primer producto.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento Cuadro 4-2 1 Cálculo de las tasas esperadas de rendimiento: Matriz de rendimientos Martin Products Estado de la economía (1) Auge 193 ProbabiiiTasa & dad de ocu. i .S.S. el Úitimo resultado posible.k.y así sucesivamente n Iiasta que i = n. (4-1) i =l * Aquí ki es el i-nésimo resultado posible. . se obtiene su tasa esperada de rendimiento de la siguiente manera: La tasa esperada de rendimiento d e U. posteriormente sea i 2 y encuéntrese el siguiente producto. entonces P.). Electnc se presentan en el cuadro 4-2 y resultan ser del 151%).si i = 2. fimlmente añádanse estos productos individuales p a n encontrar la tasa esperada de rendimiento". continúese después hasta que se haya encontrado cada producto individual y llegar a i n. donde el peso de cada resultado es su probabilidad d e ocurrencia.= p2k2. El cálculo de la tasa esperada d e rendimiento también puede expresarse como una ecuación que hace lo mismo que el cuadro de la matnz d e rendimientos:' Tasa esperada de rendimiento = k = Plkl + Pzki+ e e .S. La altura d e cada barra significa I:i probabilidad d c que ocurra un resultado específico. En realidad.a.O) y para asignar una tasa d e rendimiento a cada acciOn bajo difcrcntcs . U.S.. El rango d e rendimicntos probablcs para Martin Products va d c +lo0 a -70'X. Electnc cs también dcl 1 Y%.sde rendimiento de Martin Products y U. Supóngase q u e s e tuvieran el tiempo y la paciencia suficientes para asignar una probabilidad a cada estado posiblc d e la economía (donde la suma de las probabilidades aún sería igual a 1 . b t e s c miicstra e n las gráficas d c barras d e la figura 4-2.Parte 11 Conceptos fundamentales dc la administración financiera 194 i r4 1 Distribuciones de probabilidad de las i2. Electñc a. Electric Probabilidad de ocurrencia Probabilidad de ocurrencia 1 00 Tasa esperada de rendimiento Tasa de rendimiento (%) O 10 15 21 . Distribuciones continuas de probabilidad Hasta este momento sc ha supuesto que sólo pueden existir tres estados d c la economía: recesión.a de rei Tasa esperada de rendimiento Se pueden graficar las tasas d e rendimiento para obtener un panordma óptico en relación con la variabilidad d e los posibles resultados. con un rcndimicnto esperado del 15'X. Martin Products b. el estado d e la cconomia podría oscilar dcsdc una depresión profunda hasta un auge fantástico y existc un número ilimitado d e posibilidades intermedias.pcro su rango es mucho más estrecho.. El rcndimicnto esperado para U.S. normal y auge.S. iii ser aproximados a travc's d e curvas contini~asc o m o las q u e s e presentaron e n I.i la del cuadro 4-2.ici:itiicnic i i i i 15':. e\ ilcl -10'X.o d e q u e el rcndimicnto d e I1.iila i111c I>rcfiiini:ir ciiál cx 1:i ~>ri~l>abiliil:iil ilr obtcncr rxacianicnic esa tasa lisie i í ~ p i c ow ciil>rec o n pmn ilei..0s ~ I I ~ I I ~ ~iliic I C Ise % rclicrcii :I la> ~ ~ r ~ ~ l ~ : ~ l ) i l iilc i l alos i l cilivcrsos s r c ~ i i l i : i i i ~l ~xs~ ~ i I > l c ~siilt* c:i~ii I>i:iilosrcsl>cclo:i Ii~silc 1. consecuentemente.S.1 Iipiir~4 1 I:n iliclia Iigiir~I:i prol>:il>iliil:iil ilc ol>ieiicr cx.(~ipitiilo4 Iticsgo y t:ih:ih ilc rcn<liniiciito i i r 4-2 ~ 1 Distribuciones continuas de probabilidad de las tasas de rendimiento de Martin Producls y 1J. Aqiií s e han cambiado los siipiicstos a fin d e qiic haya escncialmcntc iin. pero virtiialmcntc ciialqiiicr rcnclimicnto qiic s e cnciientrc dentro d c estos Iímitcs también e s posiblc. c o m o s e mostró anteriormente.illc e n li)s ci1rsos de c~t. En cstc caso s e tcndría iina siliiacióii similar . excepto qiic tcndría miicho más registros e n cada coliinina. mds 1)qjo serrí el riesgo que se .I figiira 4-2.>:iprt)]>i:iiIo prcpiiniar ciiál es la prol>al>iliilaililc iiI>irncr por l o menos ~Igiin:!1as:i ilc renilimiciiii~cxl>ci.Por comiguiente. ilicli:~prol)al>iliilncl es tirrrclio i~rrís/~i*<lrrciru.e n I:i prcscnir 1ipiir:i.irtin Prodiicts sc. Electric Derisidad de probabilidad t Tasa esperada de rendimiento Tasa de reridin~iento (%) li. Entre mas estrecha o en punta sea la distribucirííz cle /~rokcrkilidcid. menos probabie seru que el rendimietlto real termine siendo ~~~~y inj¿.111 N o i : ~ 1.slc ciiadro podrí..rtzrís probable seru que el rendimiento real se ac&-quee11 z~ciloresperarlo Y .rioral rendimiento es/>erctck.i iisarsc para calciilar las tasas esperadas d e rcndimicnto. entre rizas estrecha sea la distribución de prohahiliciari. estados d e la economía. y las probabilidades y los rcsiiltados podrí.i probabilid:id niila d e qiic el rcndimicnto d e M. pi~riliicIi:iy inuclii)~rcsiiliailos p<~sil>lcs e n Iiig:ir ilc sOlo ires Ilajo i l i ~ t r i l > i ~ ~ ~ci i ~ inict isn i r ilc ~ s p r ~ ~ l ~ : i l ~ i l ie> i l ~# inli. I.iilis~ic:i. l~lcctricsea d e nicnos del 10'X) o d e más del 2 0 X .i clc -7O'X o d e más d e 100'%.S.ilic. Electric tiene una distribución de probabilidad relativamente estrecha.225 O O 15 = . Se calcula la tasa esperada de rendimiento: n Tasa esperada de rendimiento = piki. más estrecha será la distribución de probabilidad y.1 5 = 15 . o Una medida estadística de la de un 'Onjunt0 de observaciOnes. se procede tal y como se muestra e n el cuadro 4-3. más bajo será el riesgo de la acción.84%.167. = i = l En el caso de Martin. 2. porque existe una probabilidad más pequeña d e que el rendimiento real sea inferior al rendimiento esperado para [J. Para ser útil.225xO.5 (OxO. El riesgo es un concepto difícil de entender. se expresa e n términos d e las distribuciones de probabilidad similares a las que se presentan en la figura 4-2: entre más estrecha sea la distribución de probabilidad de los rendimientos esperados en elfuturo. Sin embargo. Una d e tales medidas es la desviación estándar. consecuentemente. cuyo símbolo es o y se pronuncia "sigma". ejecutando los siguientes pasos: 1. es probable que su rendimiento real se encuentre más cercano al rendimiento esperado del 15'X que el de Martin Products. máspequeño será el riesgo de una inversión dada. .0 Desviación estándar = u = fi = m = 65.196 Parte 11 Conceptos fiindamentales d e la administración financiera asigne a una acciórz.225 - 15 = - (7. y una gran cantidad de controversias ha rodeado a los intentos por definirlo y medirlo.S.225xO.3) = 2. Forma d e medir el riesgo: la desviación estándar desviación estándar.0 (7. se calculó previamente que k = 15'X. Electric es menos riesgosa que Martin Products.8 5 7. U.S.5 Varianza = uZ = 4. Para calcular la desviación estándar. se sustrae la tasa esperada d e rendimiento (i)de cada resu!tado posible (k3 para obtener un conjunto d e desviaciones respecto a k: Cuadro 4-3 1 100.335.4) = 0. En la columna 1 del cuadro 4-3. Entre más pequeña sea la desviación estándar.3) = 2. De acuerdo con esta definición.S. una definición común y que además es satisfactoria para muchos propósitos.70 Cálculo d e l a desviación estándar d e Martin Products 85 7. Electric que para Martin Products. cualquier medida del riesgo debe tener un valor definido -se necesita una medida d e lo estrecho de la distribución d e probabilidad.167. Puesto que U. (4-2) i-1 4 .S. Electric es del 3.87%.Para U. Martin Products s e consideraría como una inversión más riesgosa que [J. Finalmente. o ha estado cercana al 30Y1e n años rccientes:' ' En este ejemplo se Iia descrito el procedimiento que se aplica pan encontrar la media y la desviación estándar cuando los datos se dan bajo la forma de una distribucií~nde probabilidad conocitla Si tan sí)lo se dispone de tina muestra de datos acerca de los rendimientos habidos a lo largo de un cieno periotlo. d e acuerdo con esta medida d c riesgo. el rendimiento real se encontrará dentro d e 1 1 desviaciones estándar del rendimiento esperado. Electric.87'X1.Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento 197 3. indica una mayor variación d c rendimientos y por lo tanto una mayor probabilidad d e q u e el rendimiento esperado n o se realice. se eleva cada desviación al cuadrado y posteriormente se multiplica el resultado por la probabilidad d e ocurrencia para cada resultado respectivo. existe solo una pequeña probabilidad d e que el rendimiento d e U. k = 15% y o = 65. aZ El cuadrado d e la desviacibii estándar.13 a 18.84%)o d e -50. o d e 11. la desviación estándar es un promcdio q u e pondera e n forma d c probabilidadcs las desviaciones d e un valor esperado y proporciona una idea d e q u é tap. se encuentra q u c la desviación estándar d e U.La desviación estándar d e Martin Products.1 (4-33) donde E. Electric.k ) 2 ~ i . la desviación estándar puede ser estimada mediante el tisu de la siguiente f6rmula: estimada u = S = n . En el cuadro 4-3 la desviación estándar d e Martin es d e o = 65. el rango del 68. arriba o tan abajo probablemente se encontrará el valor real e n relación coi el valor esperado. Si una distribución d e probabilidad es normal. se calcula la raíz cuadrada d e la varianza para obtener la desviación estándar: Desviación estándar = o = (4-3) i = l 3 De tal forma.84 a 80. Para el caso d e la empresa promedio inscrita e n la Bolsa d e Valores d e Nueva York.26'X) d e probabilidad d c que los rendimientos reales d e Martin Products se encuentren dentro del rango d e 15 ? 65. la acción n o es muy riesgosa. por lo tanto.Con una o tan pequeña. n Ocic Varianza = 0 2 = (ki .S. al ser mayor. La figura 4-3 ilustra este punto y muestra la situación que existiría para 22 y para 1 3 0 .y usando estos mismos procedimicntos. En las columnas 2 y 3 del cuadro.S. Por lo tanto.S.84%1. Electric.26'X1d e las veces.26% es d e 15 I 3.(k con barra subíndice t) denota la tasa realizada de rendimiento a nivel IiistOrico que se observó en el . finalmente se suman estos productos para obtener la varianza d e la distribución d e probabilidad: varianza.87'X1.87%)para U. Para Martin Products. Electric sea significativamente menor al esperado.84X1. un 68. existe un 68.84% mientras que k = 15%y o = 3.S. por consiguiente. ilcs ticncn dikrciitcs t.I tIcsvi.ilcs.11 o Iiistí~ricahe ii>a I'rrci~c~itcmrntc corno iihil cslini:iciOn [Ir 13 o fuiiir:~ <:on iiii~clionicnos Ir".ido: . (15 = - A Liiiitiiiii:i~ii~ii k Año L. y tina clcsvi:iciOn cstándar del 4'%..isc niis signific.isa csl~cr:itl.iri:icióii para estos (los proyectos. el cocficiciite tlc variacióii no es rc.~r.S.Illcctric Lonianclo conio I>..iciónliii.de algiin pcriocl<ianterior sc i i s corno ~ iina cstiiii.is qiic el I'royccto Y ticnc iin rcndiniicnto cspcr.rcnsc dos proyectos. se c:ilciiI. Maitin es casi 17 vcccs más ricsgosa cliic (!. :iiii 15 i+ 2 0 ) 3 = 10.._ -- . I'..~~ n o son los niisnios.. Martin.84/15 = 4.irtin es de 65. los :.itlo..il es desviación csthndar dividid.iriaciOii = CV = - (4-4) L ..i:itli~clc.ir.^ cntrc el rendimiento cspcr.irtin I'rodiicts ticncn el inisnio rcntliriiicnto cspcr.icií)n I>.iniciitalcstlc I. I'ricsto qiic I1.ciirrici:i.iso cri el erial el cocllcic:iitc tic v.0% 1.isas tlc rcndimiento cspcr.indc cri.l I i i ~ i t ' ~ r i de c i ~rcncliinicntii (el riul pi~driaIial>cr s i J <tan ~ alio con10 *100'%.35 y cl I'royccto Y ~ W ~ ~ I I C lI. pcrii seria iiiiicli~iinrniis r ~ z i ~ n a b cspcrdr lc qiic rl ?iir*~.39 y el tle I1.':i.i Mctlirl. el cii..ir iiiás gr.i mcr1icl.considi..ldossolxc dos altcrnativ.~tin cjciiil>l~i.i cliic ticiic I..1 tlcl ricsxo . clciii~iael rcniliinicnio aniial pr<inictlio~~bscrvlclo iliir:iiitc 111siiliiiiios n c prcsciii.idas y tlistintas dcsviacioncs cstándar.i m ~ j ~ ~ cxprciaiiva r n rcl.itiniiriis~r.ir. .:i~l:i r n el p:isaili~.~rio.i v:iriabiliil.iM.Sobre iin:i base relativa. I'or lo L.26.iri.itl.i tliic e1 I'royccto X ticnc iin cocficicnte de variación de 15/45 = 0.L>cl>tdo a qiii es pi~sil>lc qiic se repita I..ido.ieií~n[le C.i i tzii I>ajo coino -SO'&> sea I.iiitl. la El..198 1':irtc II (:oiiccl)~ohtiiiitl.is mcditlas son igri.intlo 1.i íitil tlcl ricsgo es el coeficiente de variación (CV). I:1 I'royccto X ticnc rin.i desviación cstándar más grande? Si se calciilan los coeficientes tlc v..iciOn es iicccs.. tlchc tciicr el coclicictitctlc vari:iciOn más gr. micntr..isceste criterio.. 3 0tr. I>cIicclio..nire el rciitliiiiiciito cq)cr. I:1 coc(icicntc tlc v. y ~ c n c n l m c n t cde ni:incn incorrccia.icióii cii:intl(.-~~. o piicclr ser iinn I>iicri:i c>tiinacii'>ndel ricrgo Iiitiirii._--p - l (r (:ocliciciitc de v.i .._..iiidc.. 1:lcctric es rlc ).i h.sfáiitl.irtli\ritlitl:ic. el cocliciciitc de v. l'lcct ric y M. se cnciicntr.iri.iciirn c o n lo qiir 111sinvrrsionisiab pirnscn qiir pasará cii rl fiiiiiro.".itiva tlc conip. el X y el Y .ide rcndiniicnto del 45'X y iiiia dcsvi:iciOn cstind:ir clcl 15'X.ido tiel 8'%. . jscría el I'royccto X rnás ricsgoso porqiic ticnc I. I yI L. I.i t.S.iri:iciori miicstci el 'riesgo por iinitlad de rcncliiiiiciito y proporcion.i~lol>>cn.i ciiiprcs.i conio I.por i i i i i (I:itl tic rciitliiiiiciito.S. los rcndiniicntos cs~>cr.~ coeíicicntc de variación (CV) I. el rcniliiiiirnii~cspcnili~e n el liiticri~.incicr.~iin..into..~c'st.87/ 15 = 0.icií)ii c.i clcsviaciOn cstáiic1.ii-lx.iliiicntc necesario cii este ciiso. rt~*~-c*. f>orlo t:into. ticnc iin coclicicntc d e variación d e 4/8 = 0.iyc. ~Sin I .1tlrl.. I>cbido . i cill.i sitii. ~ ( . i l.I (1rrc.c~. lil Proyecto Y ticnc la dcsvi. t ~ t .1111c c l l ~ n r11 l <Ir1t ~ ~ ~ ~ l l l l l l l . s t ~ / l f f ~11. ( I I . ~ > I : I ilr111r11 tlr L 1 fl 1 1 I.1 (.~'cióncstándar más ¡->aja.~.rnirc I?I:I\ ccintlr 5r.11 / I I I I I I ~ It.. .l :trc:l I):I.>-J I I I I ~ . i i i ~ t i c ~ : i n i l iIbI I ~50".ii. .i Ii:ili I 1. cs t i m i mejor riictlida para cv. 4 ( I:II VI ~ .I~ i ~ i c ~ l ii~.i~iipIi.i111c..81eir..U I i i t i :. ( I I ~ .~cn la figiir:i 4-4. ~ .I i e ~prqt (Ir (..(::ipítiilo 4 Itics~oy t. VI v.\ Y t~iicp. y 1.r.?i. I I ~ (~I #I I I rxi\ltL C 1111 5(i'% (le ~ T ~ I I I ~ : I I ~ I I I clc.lfl .~ 1iiit:1(1 cl(.. 8 i ~ ~ I I(11.I lionti:~lt.1* .iiin c u a n d o el I'royccto Y ticnc la dcsvi. c l>rli r c a t)i1111 11 l>:iI)ilitkid clrl ($8 I:xi>irn i)rcii en 111.S.! (le I.iiI~~\ \e cilr\ei\ ilc ~ ~ I : I ~ ~ I ~ I I ~ : I .into tlcl ricsgo coino tlcl rcritliriiicnto. iflfrriiir 3 i. f1i4 ?O'!:.. 1.~. qtic Ilcgiic :I srr iiiii!.10s > u ~ s ~ r l I t r rt*rtlc*.i~t/i.. hl'l(1l 1... ~ el .n cstánd.iliiliel:iil ~ (Ic q11r 2<.< rrl I.id de ocurrencia de iin rendimiento rc. ~ i ~i t Il rIi ~C x i ~ IIII. i l ~ i ~ r~~s~rlle~r S(.i i tlivcriilic:itl.~titlti ('1111 iin :iciivt~<liiebc in:iiiiriip:i cii i111:c:incr.i i i i i r i i i .111~11 .%.wi1)1.icií.in favorable como la del Proyecto X.ylf~ll~~. tl i t r v .I rncii(1r qtic V I (Ic I.rc r. i~~ ..i pcs:ir d e c~iicI.tai:iI rc~i~lI:~cli I chprcitI(~ 11 p r ~ ~ l ) : ~ l v > lclc c . .I I I ~ ~ I ~ I I.I I.I + 10 priw~ecliiiiit~ ~?:ICI i ~ ~ciii ~ ~ ~(i1iir.ido d c X es niiiy alto. II~.~II-v.I I I O I ~ I ~lil>~rjtril~r~ I ~ I ~ L .. l 'n. S .:1 I I I : I ) .ir más pcqiicña..ís ricsgo por iinidad de r e n d i r n i e n t í ) qiic kl I>roycctoX .I ~ ~ r t ~ l ~ .i liir p i i n t ~ st.rc. 1/rrc.50. ~ ~ r i ~ i ~ .ilitl. Por lo t a n t o . .sII//~I(/.id m.lriación n o es prcfcriblc porcliic s ~relación i ricsgo/rcndimiento n o es t.i:<liiuicnto 105) \iiI. . ~ ' ~q11eI:I i i i r ~ l i : ~ 13.irir ~i .ición de los proyectos X y Y ha sido graficad.ir cl ricsgo c n .1 I I I 11ii!:1(1 ~ . ~ e. : I * I I (le I I I ~ : I(li\!riI)i~t~ii~fi n11ni1. ~r. ~ e ~ i :I:Ii i?.# i/lfc+ f l lllll/c 1.\/0 /ll~l~t~lftll/i~/~fl/. 1 1 ~~nili.I i c ~ .í\ . ~ll .i desviación estandar tlc X es m.\IIIII I il I.qilicriI.. I ~( I ~ II I ~ ~ I ~ I ~ /I/IIIII~.C.il)ili~l:lil 1It.ilii.)~/Jlfc*. se ol->scrvaq i i c cl I'royccto Y ticnc e n rc. I pi~edc1111hrr 11)iiy I ) I I ~ I ~ : I . aiinqiic e n 1:i gcífica cs cvidcntc'(1iic 1.ilmCntc h i j o cs m i s alta par.i ( ~ i i cel cocficiciitc dc varirici6ii captiir.i los cScctos t.~~11~ ~r/~~ f l CIJIIIU I I I I ~ IIII(. ~ I .clc a c i i c r d o c o n 13 mcdid:i del cocficicnte de v.1 t iirr-.rr I:i ~)rol). irt~lUli1rtr11111~1111~ III.1 (:iiiiiii I(I /~ri.1 lll. 1 1 ' 81 1<11 ~ 1 1 1 1 f111.11>rr n ~ ~ t l c n t~r cl c i ~ ttlcl r . el r c ~ ~ ~ i l I .tI I ~ I(Ir L.~nicn~c rc>pc(. ~ l i ~ i r i i i c'ti.i ~ .TI 1.i oportiinid. ilirih c i n g i i h I : \ l i ~ h pro( ctliiiii<.is tlc r<.l\ :I II #vi\ :irr.ira X . r i i i l ) : ~~ ~\~ I ilcl'inict~~i~ .inilii ic t.lI ~ c l v.igf.\ I i .tic cl rr>i~li:~el~i rc. ~ l ~ i l ~ c l : ~ ~ llc tliit.\/ll~ril~/~l en%IlIl(1 i / l ~ / i ~ i ~ ~(/te ' l f l?c. Iqiie ~ I el rr\itIi:~~li~ >C.11. y por lo tanto tambikn ticnc 13 distribiición tlc probabilidad más en piinta.rl ~ i i .( l t .1111r(Ir n 1n:Iyl Ir hcci I.I iiiccl~.I/~I/(I tic*/ ~ I I ~ .~ 111 IPI.l>ul~~li~l~td rlc. porqiic cl rcntlimicnto cspcr. ( ~ I I \11<t1(11 I I ~ I ~ 1r1(1.x/. i l <.is. llsted considera que las oportunidades d e éxito o fracaso d e R&D son de 50-50. usted podría comprar acciones d e RCLD Enterprises. y al final del año tendría $1. lo cual sería igual a su inversión original más un interés de $100 000. Si los programas de K&D son exitosos.2 millones.200 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera Figura 4-4 1 Comparación d e distribuciones d e probabilidad y tasas d e rendimiento para los proyectos X y Y Densidad de probabilidad I de rendimiento (%) aquellas sitiiaciones donde las inversiones difieren con respecto tanto a su monto total de riesgo como a sus rendimientos esperados.5($0) + 0. si la investigación resulta ser un fracaso. iisted tiene la opción cntre una utilidad segura d e $100 000 (la ciial represerita una tasa de rendimiento del lo'%. sin embargo. el valor d e la acción decaerá a cero y usted se quedará sin un solo centavo. el cual planea invertir ahora. sus acciones aumentarán de valor hasta $2. Aversión al riesgo y rendimientos requeridos Silpóngase quc usted ha trabajado con gran ahínco y qiic ha ahorrado $1 millón. y que por lo tanto el valor espcrado de la inversión en acciones d e 0.: Tasa esperada de rendimiento = Valor terminal esperado Costo - <:esto Por lo tanto.5($2 200 000) = $1 100 000. Alternativamente.)sobre el certificado d c la .1 millones con toda scguridad. Al sustraer el costo de las acciones d e $1 millón queda una utilidad esperada d e $100 000 o una tasa de rendimiento esperada (pero riesgosa) del lo'%. Usted podría comprar iin certificado d e la Tesorería al lo%. Electric asciende d e $100 a $150. 20% . se supone que existe aversión al riesgo en toda la parte restante de este texto. porque si esta situación no se mantiene. La gente que tiene dinero para invertir preferiría hacer una oferta por las acciones de U. ciertamente. los precios de las acciones cambiarán en el mercado para que ello ocuwa. Electric e n lugar d e las d e Martin. q u e el precio d e la oferta d e las acciones d e U.. . habría una preferencia general por U.S. A su vez. En realidad. los valores más riesgosos deben tener rendimientos esperados más altos. Electric disminuyera al 10'%5. mientras que el rendimiento esperado d e Martin aumentaría a u n 20%. RP. y los accionistas d e Martin empezarían a vender sus acciones y usarían el dinero para comprar las acciones d e U. Para estudiar la forma en que la aversión al riesgo afecta a los precios d e los valores. la mayoría de los inversionistas tiene aversión al riesgo y. en el capítulo 6. Posteriormente. manteniéndose constai-ite todo lo demás.os inversionistas que tienen aversión al riesgo requieren tasas d e rendimiento más altas sobre valores sujetos a un riesgo más alto. entre más alto sea el riesgo d e iin valor más bajo será su precio y más alto será su rendimiento requerido. 2'01 Tesorería y una utilidad riesgosa y esperada d e $100 000 (la cual representa también una tasa esperada d e rendimiento del lo'%. Las presiones d e compra impulsarían hacia arriba el precio d e las acciones d e U.es una prima de riesgo.y representa la compensación que requieren los inversionistas para asumir el riesgo adicional d e las acciones d e Martin. que los rendimientos de los valores menos riesgosos.S. Electric. por lo tanto. el inversionista promedio tiene aversión al riesgo. Los inversionistas tienen aversión al riesgo y.10% = 1 O'%.)sobre las acciones d e RCLD Enterprises. La diferencia en rendimientos. tal como los estima el inversionista promedio. Supóngase. se puede analizar la situación de las acciones d e U. Electric y las presiones d e venta causarían simultáneamente q u e el precio d e las d e Martin disminuyen.S. se verá la forma e n q u e las tasas d e rendimiento ajustadas por'el riesgo afectan a los precios q u e los inversionistas están dispuestos a pagar por un valor.S. después d e que se vea la manera e n que-la diversificación afecta a la forma en q u e el riesgo debe ser medido. mientras que el precio d e las acciones d e Martin disminuye d e $100 a $75. ¿Cuál escogería usted? Si usted escoge la inversión menos riesgosa. Electric. iCuáles son las implicaciones de la aversión al riesgo en términos d e los precios d e los valores y de las tasas d e rendimiento? La respuesta es que. p o r cjemplo.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento aversión al riesgo [. estos cambios d e precio ocasionarían modificaciones e n las tasas esperadas de rendimiento sobre los dos valores. Electric y d e Martin Products. prima de riesgo. Esto provocaría que el rendimiento esperado d e U.S. Supóngase que cada acción se vende e n $100 y cada una d e ellas tiene una tasa esperada d e rendimiento del 15'X). RP La diferencia entre la tasa csperada d e rendimiento de un activo riesgoso dado y la d e un activo menos riesgoso. Este ejemplo demuestra un principio muy importante: en un mercado dominado por in versionistas que tienen aversión al riesgo.S. tendrá aversión al riesgo. por lo menos con relación a su ''dinero serio': Debido rr que éste es un hecho bien documentado.S. La cuestión referente a cuánto más altos deberían ser los rendimientos sobre los valores riesgosos se considerará más tarde e n este capítulo. Aiin los iiivcrsionistas individuales .iiic.in:iliz:ir.icl.iri. . 1. y William F.1 tic i-ciitliinieiito libre tic ricsgo ni5s itn:t prim:i tlc ricsgo.is . ~ticric ~ . los fondos niiitiios y oiras institiicioncs financicr:is csián obligados p o r Icy a m a n t c n c r c.is sigiiicntcs scccioncs. el I'rcinio Nol>cl rlc 1990 fiic concccliclo . Ahor.0s lxiricos.ivcrsií)n .is .inticiicn cii ti)rnia aisl.itlniiiiistr:icioii Ilii.inálisis clc invcrsioncs. el Modelo devaluación de los activos de capital o CAPM. los prolcsorcs Harry M.icla.lI:t 1.i.iinciitc iiiil~ortaiitc.iron cl <.~ .I ..taiito e n las fin.añías clc scgiiros.iislatl.irtcr. l (:oiic.icií)ii chthiicl. lil <. I.icciOn cii.irtcras clivcrsificadas. listc h c c l i o Ii:i sitio ii1corlior:iclo .lin I.rh.ir o 2) el cocficicntc tlc v.i sigiiicnic .iccioiics cliic il'or tliik? hc gr." Riesgo y rendirnienlo de una cartera I.i se .1 t:1s.i e s niciios ricsgos.iclniinistraiiv.iiiticiicri clcntro clc tina c.illrni:icion: i i i v c r s i o n i s r .inticric e n forma .tciOn.icií)n cliic cxistc c n i r c el riesgo y las tasas d e rendimiento.c. Sli.i. liii e f e c t o .()iik s e cliiicrc clccir nictli.icións lixlilic~iicscI.i cl.iri e11I.i.~tlcl riesgo: 1 ) I.iritc I.202 1 .ir':lc.~solwc ii1i:t :tucien e5 lg~1.icl.por lo m e n o s aclucllos ciiyas tenencias clc valores constitiiycn iina p a r t c significativa d e s u riqiicza total.i rcspiicsi.iccioncs iliic s c ni.i el g r a d o clc ricsgo clc I.i cartci-.' (:oiiio he \.i cxtrcni. los fi)nclos clc pensiones.is c o m o e n el .<:iiál tlc las clos .i i ~ i iproccdimicnto cliic s e Lisa para analiz:ir I:i rcl..AI'M.i sccci0n .irl~c.i cliiiciics clcs.interior s e considcrí) el gr.inelo ~c ni.is coml.i clc los EL RIESGO DE CARTERA Y EL MODELO DE VALIJACIÓN DE LOS ACTIVOS DE CAPITAL Modelo de valuación de los activos de capital (CAPM) Motlclo qiic s e ks:i cii i:i proposición tlc cliic cit:ilt1iiic.iisl. liii I..i tlc rcntliniicnto rctlucriil.~? i(:iiál e s nicjor iiicclicl.nias hicn s e m a n t i e n e c o m o p a r t c d e iina cartera.i mayoría clc los activos Iliiaricicros n o se m a n t i e n e e n fOrin.ido clc ricsgo tlc I.i .~cl~icla misiii.i .iccioiics cliic s c in.iccióii cluc se matiticnc c o r n o Iiaric clc iin.inz:is .i.gcneralnicntc m a n t i e n e n .i tjgiira 4-2 e s iiicnos ricsgos. se e x p o n d r á n los clcmciitos rlcl (AI'M.AI'M e s iina Iicrr:iniicnta :iri.icr:i .I tlivcrsific.cptoh tiirit1:iniciii.ilític.i<l. ilonilc Cstc rcHcj:i I.irkowiti.i clcsvi.r t:ih.irroIl.ilcs tlc I.iI riesgo"? "1.iyorí. iiii.i ni.. Payco American es una compañía que funciona c o m o agencia d e cobranzas y que opera por todo Estados Unidos a través d e 37 oficinas. En enero d e 1992. Siendo este el caso. fue muclio más baja e n comparación con la d e las demás compañías'. Obsérvese q u e 1) w. El precio d e las acciones d e Payco aumenta durante las recesiones. Ocir Rendimientos de una cartera. k Lotus Development General Electnc Artic Oil Citicorp . Todo esto indica que Payco es una empresa riesgosa y q u e su tasa d e rendimiento requerida. un tanto contraintuitivo. sus utilidades han fluctuado un poco en el pasado y ni siquiera paga un dividendo. desde el punto d e vista d e un inversionista el hecho d e que una acción en particular siiba o baje no es niuy importante.es simplemente el promedio ponderado d e los rendimientos que se esperan sobre las acciones individuales d e una cartera. debetía ser relativamente alta. Esto indica que los inversionistas consideran a Payco como una compañía d e bajo riesgo aun a pesar d e sus inciertas iitilidades y d e su inexistente corriente d e dividendos. la k d c Payco e n 1932.Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento 203 carteras d e acciones en vez d e las acciones d e una sola empresa. Lógicamente. Sin embargo. La razón d e este Iiecho. lo que realmente importa es el rendimiento sobre su cartera y el riesgo de la cartera. . es la proporción del valor en dUlares d e la cartera invertido en la acción i (es decir. tiene q u e ver con la diversificación y con su efecto sobre el riesgo. el riesgo y el rendimiento de un valor individual deberían ser analizados en términos de la forma eiz que ese valor afecta al riesgo y al rendimiento de la cartera en la cual se mantiene. un analista d e valores estimó que se podían esperar los siguientes rendimientos sobre cuatro compañías d e gran tamaño: Rendimiento esperado. las k son los rendimientos esperados sobre las acciones individuales. y e n todos los demás años. kp. La compañía n o es miiy conocida. . mientras qiic otras acciones tienden a declinar cuando la economía se va a pique. k . El rendimiento esperado sobre una cartera. las wi son los pesos y hay n acciones e n la cartera. el valor d e la inversión en la acción i dividido entre el valor total d e la cartera) y 2) las wi deben hacer un total d e 1 . + wnkn a wlki. rendimiento esperado sobre una cartera.O. sus acciones n o son muy líquidas. Por lo tanto. kp promedio ponderado que se espera sobre las acciones que se mantienen e*na cartera. el mantener a Payco en una cartera d e acciones "nomialcs" tiende a estabilizar los rendimientos sobre la totalidad d e la cartera. donde los pesos son la fracción d e la cartera total invertida e n cada acción: kp = wlkl + . entonces. = (4-5) i =l Aquí. Por ejemplo. k El rendimiento que realmente se gan?. Obsérvese. los d e M aumentan. que esos dos eventos serían un tanto compensados y por lo tanto el rendimiento d e la cartera podría todavía estar cercano a su rendimiento esperado.Por ejemplo. Desde luego. y viceversa.mientras que las acciones d e Citicorp podrían experimentar un temble año. decaer en forma aguda y tener un rendimiento d e -75%. el rendimiento esperado sobre una cartera es simplemente un promedio ponderado d e los rendimientos esperados sobre las acciones individuales que forman dicha cartera. las acciones d e Lotus podrían duplicar su precio y proporcionar un rendimient o d e + 100!X.25%.. Las tres gráficas que se encuentran en la parte superior muestran las representaciones de los datos como puntos e n un formato d e series d e tiempo y las gráficas d e la parte inferior muestran las distribuciones d e probabilidad d e los rendimientos. suponiendo que se espera que el futuro sea igual al pasado.o d e "k con barrav.. aun cuando los rendimientos reales d e las acciones individuales se alejaran mucho d e sus rendimientos esperados. no son del todo riesgosas. y por lo tanto k. considérese la situación q u e se presenta e n la figura 4-5. Sin embargo.La sección del fondo proporciona datos acerca d e las tasas de rendimiento para las acciones W y M individualmente. De hecho. invirtiendo $25 000 e n cada acción. = o. el rendimiento esperado d e la cartera sería d e 16. después del hecho esperado y un año más tarde. = 16. con o. Tal como se acaba d e ver.) La razón por la cual las acciones W y M se pueden combinar para formar una cartera libre d e riesgo es que sus rendimientos se desplazan e n forma controcíclica entre sí . El rendimiento real (k) e s generalmente (k). k. el riesgo d e la cartera será mucho máspequeño que el promedio ponderado d e las o d e las acciones.sobre las acciones individuales -los valores de ki. a diferencia d e los rendimientos. será un tanto distinta d e k. y también para una cartera en la que se invierte un 50%en cada acción.casi siempre serán diferentes d e sus valores esperados. las tasas reaiizadas de rendimiento reales.generalmente n o es un promedio ponderado d e las desviaciones estándar d e los valores iridividuales que componen dicha cartera.204 Parte 11 Conceptos fundamentales d e la administración financiera Si se formara una cartera d e $100 000. La tendencia de dos variables a desplazarse e n forma . Las dos acciones serían muy riesgosas si se mantuvieran e n forma aislada. pero cuando se combinan para formar la cartera WM. Riesgo de cartera. podría aún ser teóricamente posible combinar dos acciones que fueran individualmente muy riesgosas tal y como lo midieran sus desviaciones estándar y formar una cartera que se encontrara completamente libre d e riesgo. Para ilustrar el efecto d e la combinación d e valores.25%: tasa de rendi- miento. el riesgo d e una cartera o.cuando los rendimientos d e W disminuyen. (Nota: estas acciones se denominan W y M porque las gráficas d e rendimientos que se presentan en la figura 4-5 se parecen a las letras W y M. sin embargo. Tasas de rendimiento Acción M lil.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento Figura 4-5 I Distribuciones de las tasas de rendimiento para dos acciones correlacionadas en una forma perfectamente negativa (r = -1.0) y para la cartera WM a. Distrihuciones de probabilidad de los rendimientos Densidad de probabilidad Densidad de probabilidad Densidad de probabilidad 4 Cartera WM O 15 O Por ciento Año Acción W Gw) 1988 1989 1990 1991 1992 Rendiniiento promedio Desviación estándar 15 Por ciento Acción M Gw) O 15 Por ciento 205 .4 (%) ko(%) Cartera W M b. . liste plinto s c iliistra e n la figiir. A partir d c estos dos cjemplos d e carteras q u e constan d e dos acciones.206 Parte 11 Conceptos liinclamentales d e la :iclniinistración finnncicra coeficiente de correlación.~4-6.iccioncs ciiyo coeficiente d e correlación e s d e r = +0.il a la d e las acciones individii.cl ricsgo piicdc ser completamente eliminado.0 opiicsto d e tina correlación negativ. 1:n promedio.i cartcr. r.i cartcr. el riesgo d e la cartera no e s u n promedio d e los riesgos d e sus . Entre estos dos extremos.menor qiie la desviacií>n cstándar d e cualqiiicr accibn. mide csta tendcnci.~. la mayoría d e las acciones s e cnciicntr. Irr cou>zbinacihnde acciones elz carteras rerl~lceel riesgo pero 1 2 0 lo diminapor conlpleto.ilcs.6'%. 1.icciones individuales-la diversificación ha reducido el riesgo. p e r o sil desviación estándar e s d e 20.r s decir.iccioncs individiiales.iccioncs seri:i cxact.. pero n o lo ha eliminado.a figiira 4-7 iliistra este plinto con d o s .' En términos estadísticos. que los cambios.in correlacionadas cn tina forrna l~erfectamcntencgativa (r = -1 .O). s e ha visto q u e e n un caso extremo (r = -1 .is . (r = 1 1 .0'%).imcntc igiial d e ricsgosa qiie 1. El rcndimicnto promcrlio d e la cartera es del 15.i pcrkct.O.~ un núniero suficiente d e acciones parcialmente correlacionadas.s condiciones.in correlacionadas cn forma positiva. la diversificación n o resiilta benéfica. pero n o elimina.5 a +0. puede oscilar desde 1 . 13n 111 realidad. lJna 4 conjunta se conoce c o m o correlación y el coeficiente de correlación. la diversificaci0n n o hace nada p o r rediicir el ricsgo si I. 1. 1. Por lo tanto. 11cro ciianrlo I.i las acciones individualcs.iccioncs alc.de tina vdriable son inde/.el cual e s exactamente el mismo qiie el rcndimicnto promedio para cada tina d e las dos acciones. el cocficientc d e correlación d e los rcndimientos sobre dos .e#idientestic 11)s cambios en la otra.imente seleccionadas sena d e aproxim.i(las e n tina forni. ¿Qué sucedería si s e incluyeran más d e dos acciones dentro d e la cartera? Como regla general. y tina carter.O.os rcndimientos sobre dos acciones qiie s c corrclacionan en iina forma perfcctnmentc positiva s e dcsplazari. donde s c obscrv. Si se añadicr. cl grado d e riesgo inherente . la diversific. con r . t o d o el ricsgo piicde s e r divcrsilic:ido. el grado de riesgo de una cartera se verá reducido n medida que aumente el número de acciones de dicha cartera. pero n o d e iin m o d o perfecto. Por l o t.in hacia arriba y hacia abajo en forma corijiinta. denotando que las variables biemprc se mueven en direcciones exactamentr optie>tas.i qiic consistiera e n dos d e tales . denotando que las dos variables se desplaun Iiacia arriba y hacia abajo en una forma perfectamente sincronizada.is accioncs s e cnciicntraii corrclacion.O).is figiiras 4-5 y 4-6 dcmucstran qiie cuando las acciones s e cnc1icntr.itori.o.t e s igii. Bajo tu1e.7.~pcrfecta.iciói-i rc.67. y para la mayoría d e los pares d e acciones r s e encontraría dentro del rango d e +0. el combinar dos acciones dentro d e una cartera reduce. jse podri.O).i consiste en acciones qiic s e correlacionan e n una formii perfectamente positiv:~.t cliic la -desviaciOn estándar d e I.O.O). s e dice qiie los rendimientos sobrc las acciones W y M presentan tina correlacihn negatit~uper-2ctrf.ilmcnt e n o e s benkfica.(.-1 .into. Iiasia -1 . mientras q u e e n el otro caso extremo. r gríicio rclación que existe entrc clos variables.i ' + El coeficiente de correlaci6n.imcnte positiva (r = + 1 . e s iina correlaciót~positit~rrpc~i~cia. c o n r = + 1 . Un coeficiente tle correlaciíin de cero indica qtie las t11)s variables n o están relacionadas entre sí . con r = -1 . .O.idameiitc +O. I. r. Tasas de rendimiento 1 b. Distribuciones de probabilidad de los rendimientos Densidad de probabilidad O 15 Densidad de probabilidad O Por ciento Año Acción M (Gd Rendimiento promedio DesviaciOn estándar 15% 22646 - 15 Acción M' Densidad de probabil~dad Por ciento Cartera MM' GM) (kP) -- - .15% - - m 15% O 15 Por ciento .0) y para la cartera MM' a.<:apítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento Figura 4-6 1 207 Distribuciones de la tasa de rendimiento para dos acciones correlacionadas en una forma perfectamente positiva (r = + 1. Distribución de probabilidad de los rendimientos Densidad de probabilidad Año 1988 1989 1990 1991 1992 Rendimiento promedio Desviación estándar Cartera WY Acción W (LW) Acción Y (ri.) Cartera WY .) (k.67) y para la cartera WY a. Tasas de rendimiento kw(YO) i Acción W k.Parte 11 Conceptos fiindarnentales dc la :idministración financiera 208 Figura 4-7 1 Distribuciones de la tasa de rendimiento para dos acciones parciaimente correlacionadas (r = +0. (010) Acción Y k.(%) b. Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 209 eliminar el riesgo por completo? En general.9 entre sí porque ambos s<:ven afectados por las ventas d e automóviles. sena mucho más dificil e n c r ~ n t nacciones r que lógicamente pudiera esperarse que ascendieran en el futuro cuando otras acciones hayan estado disminuyendo. la respuesta es no. Para probar sil comprensión acerca d e estas ideas. jesperaría usted encontrar una correlación más alta entre los rendimientos d e dos compañías q u e s e encontraran en la misma industria o en industrias diferentes? Por ejemplo.' Por lo tanto. aun las carteras muy grandes terminan con una cantidad sustancial d e riesgo. hasta formar una cartera que consista en la totalidad d e las 1500 acciones comunes que se encontraban inscritas e n la Bolsa d e Valores d e Nueva York en el momento e n q u e se graficaron los datos. la cual muestra el modo e n que el riesgo de cartera se ve afectado por la formación d e carteras cada vez más grandes que incluyen acciones d e la Bolsa d e Valores d e Nueva York seleccionadas e n forma aleatoria. más IBM. las carteras deberían diversificarse entre varias industrias. encontrar acciones cuyos rendimientos esperados n o se encuentren positivamente correlacionados -la mayoría d e las acciones tiende a desempeñarse bien cuando la cconomía nacional es fuerte y tiende a desempeñarse mal cuando ésta e s débil. todo el riesgo podría ser eliminado. se podría eliminar una parte del riesgo.6 con las d e IBM. y cómo afectarían tales correlaciones al riesgo d e las carteras que las contuvieran? Respuesta: los rendimientos d e Ford y GM tienen un coeficiente d e correlación d e aproximadamente 0. No es muy dificil encontrar algunas acciones que hayan estado aumentando debido a un conjunt11 particular de circunstancias en el pasado mientras que la mayona de las demás acciones ha estado disminuyendo. o seria más alto el coeficiente d e correlación entre Ford o GM e IBM. aunque no en forma total. para una cartera d e dos acciones y así sucesivamente. pero n o tanto como si todo el dinero s e encontrara invertido e n una sola acción. es una de estas n n s excepciones. Implicaciones: una cartera d e dos acciones que se formara d e Ford y GM sería más riesgosa que una cartera d e dos acciones que consistiera d e Ford o GM. dependerá del grado de correlución que exista entre las acciones: entre más pequeño sea el coeficiente d e correlación positiva. considérese la figura 4-8. En el caso típico. pero la medida en la cual el añadir acciones a una cartera reduzca el riesgo.0. es muy dificil. más bajo será el riesgo en una cartera d e gran tamaño. Se han graficado las desviaciones estándar para un promedio d e una cartera d e una sola acción. Payco American. Tal como se hizo notar anteriormente. Por lo tanto. jsería más alta la correlación de rendimientos sobre las acciones d e Ford y General Motors. Riesgo específico de la compañía versus riesgo de mercado. . donde las correlaciones entre las acciones individuales son positivas pero inferiores a + 1. para minimizar el riesgo. si n o imposible. pero de aproximadamente un 0. Si se pudiera encontrar un conjunto d e acciones cuyas correlaciones fueran d c cero o negativas. la agencia de cobranzas que se expuso anteriormente. Para observar e n una forma más precisa la manera en que el tamaño d e una cartera afecta al riesgo d e cartera. Dc acuerdo con los datos que s e han acumulado e n años rccicntcs. tendría tina desvi:ición estándar. es aproximadamente del 28%.de aproximadamente un 1 S .Una cartera que consistiera en todas las acciones. o. la desviacibn estándar de una cartera d c una sola acción (o d e tina accion prcimcdio).. quc consistc c n acciones promcdio cie la Bolsa d e Valorcs d e Nueva York ticnde a disminuir y acercarse a algún límite a medida quc aumenta el tamaño de la cartera. la cual se muestm como la línea horixontal y printcada que aparece c n la figura 4-8. IY. Riesgo mínimo susceptible de b r a r s e xiones promedio en una ca Riesgofael Riesgo no diverslfic8blB re Número de acciones en la cartera In gmfica muestra qiic.. Sin embarpio. q u e cs aquella q u e contiene 40 accioncs o m i s . la cual sc denomina cartera d e mercado. Aquella partc del riesgo d e una acción que pueda ser clirninado se conocc . e n gcncml.210 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera 1:igura 4-8 1 Efectos del tamaño de la cartera sobre el riesgo de cartera para acciones promedio ::"7/ Riesgo especíri de la m p a n l a 10 d'nrersífmble I no sistem6iico) A. Por lo tanto. casi la mitad del riesgo inherente e n una acción individual promedio puede eliminarse si diclia acción se mantiene e n iina cartera razonablenientc bien diversificada. sicmpre existe algún riesgo y por lo tanto es virtrralmcntc imposible diversificar los cfcctos de los amplios movimientos dcl mercado d e valores que afectan a casi todas las acciones. aM. el riesgo d e tina cartera. Supóngase qiie a iisted le do o su riesgo de mercaofrecen la oportiinidad d e lanzar una moneda al airc iina vez.i biicna contribución de un valor apuesta. qiie El riesgo de un valor qiie e s s u cotztribución al riesgo de la cartera. y q u e usted gana $200 cada vez q u e sale cara. Por otra parte. de mercado s e origina a partir d e factores q u e afectan c n forma sistemática a la mayoría d e las empresas. no piiede ser diversificaUn ejemplo sencillo ayudará a aclarar este piinto. ganando una cifra neta . pero si aparece cruz. Sin embargo.i piiedcii /)uede ser eliminado meser eliminados mediante diversificación -los eventos malos d e iina cniprcs. el riesgo . pero e s miiy alta la probabilidad d e qiic iisted obtenga aproximadamcntc 50 caras y 5 0 cruces. e s la siguiente: e/ riesgo rele~iarztede una uccicín indiz~iclttrrl esth dado por stt contribución al riesgo de una cnrteru bien dir~ersijiiwrla. puede ser peqiieño. Por lo tanto. Se sabe q u e los inversionistas exigen iina prima por el riesgo qiie asiimeri.:I nombre n o e s especialmente importante. el rendimiento esperado e s d e 0. huelgas. recesiones y tasas d e riesgo de mercado intcrks altas. sus efectos sobre una carter. pero si la mayor parte d e sil riesgo riesgo relevante piiede ser eliminada p o r diversificación.ilto será el rendimiento esperado qiic s e rcqiiicra para inducir a los inversionistas a coniprarlo (o mantenerlo). La acción podría s e r totalmente riesgosa si s e mantuviera por sí misma. cventos son esencialmente aleatorios. p e r o pierde $160 cada vez q u e sale cniz.in la cartera. 1st. inflación.ipropiada. En otras palabras. De manera alternativa. y también e s posible qiie todas las veces obtenga cruces y q u e pierda $ 1 6 000. está dado p o r la contribución qiie la acción d e G11 haga al riesgo d e la cartera.tcibn serán compensados c o n los cventos buenos tlc otr. riesgo específico de la El riesgo específico de la compañía e s causado por factorcs t.i.5($20 000) + 0. tal c o m o I.i e s iin. entonces sil riesgo relevante.i son d e naturaleza única parü una empresa e n particiilar. Piicsto cluc estos con eventos aleatonos.5(-$16 000) = al riesgo de una cartera. pero cl hecho d e q u e una gran parte del riesgo d e cualquier acción individual puede ser climinado e s iin p u n t o d e vital irnportancia. supóngase q u e a iisted s e le ofrece la oportunidad d e lanzar una moneda 100 veces. Éste refleja la usted gana $20 000. el riesgo d e una acción d e General 1. Sin enibargo.i diante iina t1iversific. si aparccc cara. e s una proposición altamente riesgosa.il? La rcspiiesta. usted s e podría rehusar a hacer la apuesta.riesgo específico rle la corrzpalíía o riesSqoI Z O sistemático. Piicsto q u e la mayoría d e las acciones tenderá a verse negativaAqiieUa parte del riesgo tle iin valor que no pr~ede mente afectada p o r estos factores.Capitulo 4 IZiesgo y tasas de rendimiento 211 c o m o riesgo diversz~icable.ilcs c o m o compañía pleitos legales. aquella parte q u c n o p u e d c ser eliminada s c conoce c o m o r i e s ~ o no diversificable riesgo de mercado o riesgo sistemático. Es posible qiic usted siempre obtenga caras y gane $20 000.icciOn individii. &. versificacibn. tales c o m o guerras. más . si los inversionistas s e interesan principalmcritc e n el riesgo de cartera e n Iiigar del riesgo d e los valores individiiales cliic form. Aqiiella parte del riesgo obtención y pérdida d e contratos d e importancia mayor y otros eventos qiie cle iin valor que se asoci.ición. $2000. entre más alto sea el riesgo d e iin valor. e s decir. I.mediante diversific. porque s e tiene el 50% d e probabilidad d e perder $ 1 6 000. programas d e comercialización cxitosos y n o cxitosos. jcOmo debería medirse el grado d e riesgo d e una .i proporciona el Modelo d e valuación d e los activos d e capital (CAPM). el riesgo sistemático no piiedc ser climinado ser eliminada mediante di.lectric para iin doctor q u e tiene una cartera d e 40 acciones o para u n funcionario d e fideicomisos qiie administre iina cartera d e 150 acciones. pierde $ 1 6 000. ¿por qué se tiene que aceptar iin riesgo que puede ser fácilmente eliminado? Aquel riesgo que permanece después de la cliversifícación es el riesgo de mercado o el riesgo que es inherente al mercado y puede medirse mediante el grado en el cual una acción determinada tiende a desplazarse hacia arriba o hacia abajo con e/ mercado.. una cartera d e tales acciones será dos veces más riesgosa que una cartera promedio. Por otra parte. Ésta es 1. la acción tendrá únicamente la mitad d e la volatilidad del mercado -aumentará o disminuirá tan sólo en la milad. la acción será dos veces más volátil que una acción promedio.la acción también se desplazará hacia arriba en un lo'%. b. El concepto de beta ? 1..e n un plazo d e tiempo . b.212 l'arte 11 Conceptos hindamentales d e la atlrninistración financiera d e $2000. Las diferentes acciones afectarán a la cartcra d c manera distinta. d e 1. si el mercado se desplaza hacia arriba en un 10'%. cada valor tendrá iin grado partictil. porque la mayor parte del riesgo ha sido divcrsificada. lo cual indica que. ¿Son todas las acciones igualmente riesgosas en el sentido d e que al añadirlas a tin. Beta es un elemento clave del CAPM. se introduce una ecuación para determinar la tasa requerida d e rendimiento sobre tina acción.a tendencia d e una acción a desplazarse con el mercado se ve reflejada en si1 coeficiente beta.. excepto q u e en el caso de las acciones la totalidad del riesgo no puede ser eliminada por diversificación -aqiiellos riesgos que se relacionan con los cambios amplios y sistemáticos en el mercado de acciones seguirán estando presentes. Una cartera d e acciones con b = 1. en general. tal como el Dow Jones Industrials. relación con la de una acción promedio. por lo tanto. Después d c todo.0.l medida del grado e n e l cual los rcndimientos de 'Ina 'icción determinada sc desplazan c o n cl mcrcado tlc acciones. el cual es tina medida de la volatilidad d e tina acción en lJn. el S&P 500 o el índice d e la Bolsa de Valores d e Nueva York.y una cartera d e tales acciones será la mitad d e riesgosa que una cartera con acciones d e b = 1.i carterii bien diversificada tendrían el mismo efecto sobre el ricsgo de la cartera? La respiiesta es no. Si b = 0.0. en una sección posterior. En la siguiente sección se desarrolla una medida del riesgo d e mercado d e una acción y después. b coeficiente beta. puede ser diversiticado y prestimiblemente lo será.0 se desplazará hacia arriba y hacia abajo con los promedios amplios del mercado y será justamente tan riesgosa como los promedios. colectivamente hablando usted tendrá una proposición d e bajo riesgo. Por definición. El valor d e tal cartcra podría ser del doble -o d e la mitad. por lo tanto. cualquier riesgo. dado su riesgo d e mercado.ir d e ricsgo relevante.5. tal acción tendrá una beta. ?Cómo piicde medirse el riesgo relevante d e tina ricción individiial? Tal como se ha visto. si b = 2. excepto aquel qiic se relaciona con los movimientos amplios del mercado. Aunque cada lanzamiento individual d e la moneda representa iina apuesta riesgosa.i idea que da fundamento al Iiccho de mantener cartcras de acciones en lugar de conservar tan sólo una acción. Una acción de riesgo promedio se define como aquella que tiende a desplazarse hacia arriba o hacia abajo en conjunción con el mercado e n general y en concordancia con algún índice. mientras que si el mercado disminuye en un lo'%. la acción disminuirá igualmente en un 10%.0. M y B (cuyas lctras dcsignan rieilgo alto. y las acciones A . ki (a) Acción A.. riesgo bajo: b = 0. kM (%) Nota. La figura 4-9 grafica la volatilidad relativa d e tres accioncs. tuvo un rcndimiento total (rcndimiento c n dividendos más rendimicnto por ganancias d c capital) d c k.trea a 105 qiie he presentan en la prifica corto.i qiir e s t h expilesl:is s0Io al riesgo de mercado Los fondos iiiiitiios qiie ae concentran c n acciimrs qiic iienen iin gratlo e s p e ~ i l j c o<le riesgo d e mercado tienden a nioscrar patrones simil.O Acción B. Los datos qiic aparccen debajo d e la gráfica suponen que en 1990 el "mercado".0 Acción M. ires acciones qiiedan graficadas e n liirma exacta sol>re511s líneas <le rrpresi0n. riesgo alto: b = 2. M y R Rendimiento sobre la acción i. = 1 O%. . podría convertirse rápidamente en iin millonario -o en un mendigo.5 I 30 Rendimiento sobre el mercado.Capítulo 4 Riesgo y tasas cIc rendimiento Figura 4-9 1 213 Volatilidad relativa de las acciones A. riesgo medio: b = 1 .. y si se mantuviera dicha cartera. medio y bajo. definido como tina cartcra que consistía d c todas las acciones. Esto indic. ' En teoría.i Iigiici 4 .50 a 1 .. M ascendió a un 20%.1 rcl. el mercad o ascendió en forma aguda y el rendimiento sobre la cartera del mercado cra d e k.) 1. Ahora supóngase que el mercado decae en 1992 y que el rendimiento d e mercado es k~ = 10IX.. también tuvieron rendimientos del 10%.En 1 9 9 1 .0 tciirlri iin.ntc c'onstantr. Value Line y muchas otras organizaciones..i prndirnic rlcscrntlcntr. Las medidas d e beta tendientes a cuantificar la volatilidad d e una acción respecto al comportamiento de una acción promedio.0s rendimientos de las trcs acciones también disminuirían: A decaería a -30'X.0s valores d e beta para varios miles d c compañías son periódicamente calculados y publicados por Merrill Lyncli. Los coeficientes d e beta d e algunas compañías bien conocidas s e muestran en el cuadro 4-4.Parte 11 C:onceptos fundamentales dc la adniinistraci6n financiera Cuadro 4-4 1 Lista ilustrativa de coeficientes d e beta Acción Beta Apple Computer General Electric Jolinson & Jolinson tleinz Anhcuser Ruscli Proctcr & Gamblc IRM Yacific Gas & Electnc IInergen Corp. las tres acciones en total se habrían desplazado en la misma dirección que el mercado.y siis tarit. Las pendientes de las líneas muestran la forma e n que cada acción se desplaza e n respuesta a un rnovimicnto habido en cl mercado general -de hecho el coeficiente de la pendiente de dicha "recta de regresión "se define como un coeficiente beta. M decaería a -10'X) y 13 disminuiría tan sólo a k. y B tan sólo ascendió al 15'X). O .iiiv:iiiic. M sería únicamente tan volátil como el mercado y B sería la menos volátil.is son ajiistatl?~tnniestralmenir p?n qiie 'ius iitilidades se mantengan a iin nivc. qiir Vcil~reLitie Iiacc cI ) . el cual tendría una b = 1 . La mayoría d e las acciones tiene betas que oscilan dentro del rango d e 0. y vicrversa. y la beta d e una acción pueden representarse graficando una línea igual . respectivamente). Obsln*esr. 1. y la L>ria irndrí iin valor nrjytivo. 5 0 y el promedio para todas las acciones e s por definición igual a 1 .i la que s e presenta en la figura 4-9." l Cnergcn rs iinn compañia <ledistribución de gas Tiene iin mont>polioen gr:in p l n c clc Mnl~nina.lo mismo que el mercado.. rendimientos rlc tina acción cicndrn a aiimcntar ciiandt) l o > clc otras acciones tlisminiiyin. Los rendimientos sobre las tres acciones tambikn alimentaron: A ascendió a 30'%. Por lo tanto. entonces la recta dr regrrsión rn tina gráfica tal coino In tle i. (Los procedimientos que s e emplean para calcular en la práctica los valores rcales d e beta s e describen en el Apéndice 4A.O. pero A sería por mucho la más volátil. las I)etas piictlcn ser nrgativls: si lo'. = 20'X.= O'%. El ricsgo cspccífico d e la compañía puede ser climiiiado nicdiante la tliversificación y la mayoría d e los inversionistas procede a diversific. aumentarán. .ninguna de eibas tiene brias ncgativ. ~ .i igiial al pronicdio.irsc ya sea manteniendo carteras d e gran tamaño o compranclo .Pero supóngase qiie + seguimienti~iie 1700 acciones. El ricsgo d e mercado es el úiiico riesgo relevante pzra iin inversionista racional y diversificado.a otra mitad dcl riesgo d e A cs divcrsificable. Si existieran primas d e riesgo sobrc acciones qiic tiivienn un ricsgo altamente divcrsificablc.icciones en i i i i fondo miitiio. compañia de iina agencia dr cobranzas.i parte integral del Modelo d e valuación d e los activos d e capital (CAI'M). 3. Por lo tanto. este ejcmplo podría aytidar a aclararlo. Qiieda. y consccuentemcntc sil grado d e riesgo. reccsioncs e iiifl. el riesgo clc nicrcado y el riesgo específico d e la compañía.ilto ser5 sil rcndiiiiiento rccliicrido. 1. y sus rendimicntos finalcs esperados (dc equilibrio) rcflcjarían íinicamente iin ricsgo de mercado no diversificable. podría tener una beia ncgativa pcro sena demasiailo peqiieña como para ser segiiida por Valrrr Litrr y p(Jrlas demás aaencias de servicios qiie s i iledicari a calciilar y riponar vali~ris para beta.i cartcra y su riesgo disminiiirán. listcd manticnc tan sólo la acción A y por lo tanto se cncucntra cxpiicsto a todo su riesgo.O) a tina cartcra con iina bct. el cii. I>c manera optiesta. bela es Iíc medida teóricamente correcta del riesgo d e una rrccici~z. i~ I. j ~ r que Ir1 beta de unri nccicí~~ mide su contribucicin al grado cle riesgo (le unu cartera.i1 pronicdio (l. los inversionistas bien diversificados empczarían a comprar estos valores y Iiaccr ofertas más altas por $11prccio. El análisis d e ricsgo antbior aplicado al medio dc las carteras es un. la beta d e I.O) a una cartera con tina beta igiial .icción consiste en dos componciites. Si este plinto no está claro. cntonces. porqiie cl riesgo cspccífico <lela compañía debe Iiaber sido ya cliinin. usted desca una prima d c ricsgo d e 8% .i niqroría de las acciones se ve sistemáticaniente afectada por cicrtos eventos económicos d e natiiraleza general tales conio giicrras. entonces la bcta de la cartcra.i infcrior a la del promedio (iina cuya beta es inferior a 1 .i coinpcnsacióii por aqiicl riesgo c~iicno piiedc ser climinaclo nicdiantc la diversificación. sobrc la tasa de 10%de los bonos d e la Tesorería.i el Iicclio d e qiic I. 8% = 18%. Amencan. Por.ido. y sin emb~rgo. i y c .~ tle los movimientos gcncralcs del mercado d e acciones y rel1ej. si se añade iina acción con tina bet.is.Capítulo 4 Riesgo y tasas de renclimicnto 215 Si se añade tina acción con tina beta superior a la del promedio (iina :icción cuya beta es mayor qiic 1 . = 1 .indc sea el riesgo d e iin:i acciOn. más . Sin embargo. tan sólo Iiacc falta iiii. su rcndimiento requerido es d e k. Siipóngasc que la mitad del ricsgo d e la acción A es un riesgo d e nicrcado (ocurre porqiie la acción A se dcsplaza hacia arriba y Iiacia abajo con el mercado y éstc piiedc irse a piquc).il rcsiilt. y s e piicdc resumir la exposición qiic se ha Iiecho Iiasta este plinto d e la sigiiicntc inancci: 1. 2.tr~tito. = lo'%.O). cl ricsgo d e mercado. Como compensación por cl lieclio de Iiaber asumido tanto ricsgo.ición. Los invcrsioiiistas deben scr compensaelos por el heclio d e asuniir riesgos -entre más gr. El ricsgo d e tina . . beta es la medida más relevante del riesgo de una acción. ellos también mantienen la acción A. pero los inversionistas bien diversificados harían mayores ofertas por sil precio e impiilsarían sil rendimiento hacia abajo.7. + wnbn b.7: . 4. Algunas betas qiie pueden servir como puntos d e referencia se presentan más abajo: b = 0. el cual es un índice d e la volatilidad relativa d e la acción. Coeficientes de beta de una cartera Una cartera que se encuentra formada d c valores qiie presenten una beta baja tendrá en sí misma una beta también baja.216 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera otros inversionistas. la beta d e la cartera será d e b. la comprarían.i-nésima acción.33 invertidos e n cada una d e tres acciones dadas. 5.0: la acción e s dos veces más riesgosa que la acción promedio.O: la acción tiene un riesgo igual al promedio. Por lo tanto. En consecuencia. = 0. * + w2b2+ . su prima d e riesgo será sólo la mitad d e grande qiie la d e usted y su tasa requerida d e rendimiento será d e k. las primas de riesgo reflejarán únicamente el riesgo d e mercado. y cada una d e las acciones tiene iina beta d e 0. Por ejemplo. evitando que usted la adquiriera.. wi es la fracción d e la cartera invertida e n la i-nésima acción y bi es el coeficiente d e beta d e la .5: la acción e s sólo la mitad d e volátil o ricsgosa que una acción común b = 1 . iisted tendría que aceptar un rendiiniento del 14%. incluyendo a su profesor. Debido a que el coeficiente de beta de una acción determina la forma en que ésta afecta el grado de riesgo de una cartera divers~icada. . usted estaría dispuesto a comprarla. pero han eliminado sil riesgo diversificable y por lo tanto están expuestos tan sólo a la mitad de riesgo que iisted. = n = C wibi. d e otra forina tendría que guardar su dinero e n el banco. El riesgo d e mercado d e tina acción s c mide a través d e su coeficiente beta.. es la beta d e la cartera y refleja qué tan volátil es una cartera e n relación con el mercado. porqiie la beta d e cualquier conjiinto d e valores es un promedio ponderado d e las betas d e los valores individuales. Al final d e ciientas. si iin inversionista mantiene una cartera d e $100 000 la ciial consiste e n $33 333. e n iin mercad o poblado de inversionistas racionales. otras personas. Si estuviera reditii:ind o un 18X. incliiyendo a su profesor. b = 2. (46) i = l Aquí b. = 10% + 4 % = 14%). se encuentran hien diversificados. Si la acción estuviera reditiiando más del 14%e n el mercado. ¿qué indicaría la pendiente de la recta que se obtuviera acerca del riesgo de la acción? RELACIÓNENTRE EL RIESGO Y LAS TASAS DE RENDIMIENTO En la sección anterior se observó que bajo la teoría del CAPM.. la beta de la cartera hiibierü disminuido desde 0.7 hasta bp2= 1.la pendiente d e su línea de regresión sería d e 0. la cual es menor que la de una cartera d e acciones promedio.7. Ahora se debe especificar la relación que existe entre el riesgo y el rendimiento: para un nivel dado de beta.0. Esta operación aumentaría el grado d e riesgo d e la cartera desde b. bet? es la medida apropiada del riesgo relevante d e una acción.13: Si se hubiera añadido una acción con bi = 0. Por lo tanto. el añadir una acción con una beta de nivel bajo reduciría el grado de riesgo d e la cartera.7 hasta 0. ." ¿Qué se quiere decir con una correlación positiva perfecta.53.Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento 217 Tal cartera será menos riesgosa que el mercado: debería experimentar movimientos d e precio relativamente estrechos y tener fluctuaciones relativamente pequeñas en las tasas d e rendimiento. iQué es una acción de riesgo promedio? ¿Por qué es beta la medida teóricamente correcta en relación con el grado d c riesgo de una acción? Si se graficaran los rendimientos d e una acción en particular versus los del índice Dow Jones a lo largo de los cinco años anteriores. = 0. Ahora supóngase que una de las accioncs existentes se vende y es reernplazada por una acción con bi = 2. una correlación negativa perfecta y una correlación de cero? f En términos generales. En términos d e la figura 4-9.2. 3 Preguntas de autoevaluación Explíquese la siguiente afirmación: "Una acción que se mantiene como parte de una cartera es generalmente menos riesgosa que la misma acción mantenida en forma aislada. ¿podría reducirse a cero el riesgo de una cartera incrementando el número de acciones incluidas en la misma? Explíquese la respuesta dada. C ilsted estaría interesado en coinprar la . b. fuer.. RP. no puede medirse con precision porqiie es imposible obtener valores exactos para el rendimiento espendo en el futiin)sobre el mercado.. k .. ks.isa requerida de rendimiento sobre la i-nésim. RPM IJI rendimiento adicional sobre la tasa libre d e riesg o q u e s e necesita para compensar a los inversion i s t a ~por asiimir tina can. prima de riesgo del mercado. 1a.sería indiferente si k.O). = 1. Si 13. entonces RPi = RP. k. depende del grado d e aversión qiie los inversionistas en promedio tengan al riesgo.218 Parte 11 <:onceptos fundamentales tle la administraciGn financiera iqiié tasa de rcridiiriiento requerirán los inversionistas sobre tina acción para ser compens. tidad promedio d e riesgo.0.: se mide generalmente mediante el rendimiento sobrc iin I>onod e la Tesorería d e los Estados lJnidos a largo plazo. .i mayor ~ L I k. k. = el coeficiente de beta d e la i-nésima acciOn.kRF)= prim:i d e riesgo del mercado. Sin embargo. RP.idos por haber asumido el riesgo? Para empezar.1° Siipóngase que e n el momento actual. la cual es la cartcra d e inercado.i compensar a un inversionista promedio por asumir iina cantidad promedio de riesgo. El riesgo promedio significa b. l s t c es el rendimicnto ~idicionalsobrc la tasa libre d e riesgo qiie se requiere par.O. = b. = tasa rcqiicrida d e rcndiinicnto sobre tina cartera qiic s e forma con todas las acciones. La prima d e riesgo d e la acción es menor que. es menor qiie k. = 1.tul. kRb= tasa d e rendimicnto libre d e riesgo. usted n o compraría esta acción o 1.. = 1 .isa requerida de rendin~iento sobrc tina acción promedio (b. 1. Iia oscilado entre iin 4 y iin 8% durante los últimos 20 años. dependiendo d e si beta es menor que..los estiidios empíricos indican qiie ciianilo se iisan bonos de la Tesorería tle los Estados Uniilos a largo plazo p a n medir kul y cuantlo i+ es tina estimaciUn tlel rendimiento espendo sobre el S&P 400 Industrial Sti!cks. = ( k . igiial a o mayor qiie 1.i vendería si le perteneciera. RP.0. x expone c o n mayor tletalle en el capítulo 5 tle Urigliarn y Gapenski. la prima de riesgo del mercado vana iin tanto ilc iin año a otro y.i acción. una acción pnimedio.. k. Obsén~escqiie si k. D e b c r i ~Iiacerse notar que la prima de riesgo di.tlanagei?ieiit. Algiinos ile Ii~ssiipuestos de la teoría dCl <:APM son poco realistas y.. = (kh. igiial a o mayor que la prima sobre tina acción promedio. y que tina acción "' Este concepto. . = k. Si k. I?iten?iediareFitiatrcial .icción ). =t..0. se definen los siguientes términos: ki = tasa esperada d e rendimiento sobre la i-nésima acción. los bonos d e la Tesorería reditúan kRF= S)'%. . con freciiencia. kR. El capítulo 5 de Inten?rediareFinancialMa?zaget?ienttambiln expone los silpuestos qile se lian incorpor~do ilentn) del marco conceptiial ilel <:APM.kRF)bi= prim:i d e riesgo d e la i-nésima acción.3 beta d e tina acción promedio es b. tal teoría n o se mantiene en r o m a exacta. = 1 . asi colno otros aspectos del CAPM. prima de riesgo de mercado.. es tambikn la t. lin este contexto. ilcbiilo a esto.. . = km + (kM. la prima de riesgo del mercado es de 4%: Se desprende que si una acción fuera dos veces más riesgosa q u e otra. = 13%. es 2%: Prima de riesgo para la acción i = RP. (4-8) La ecuación 4-8 es la ecuación del modelo de fijación de precios d e equilibrio del CAPM. b.. Por ejemplo.O. Además. se puede medir el riesgo relativo de una acción mediante su coeficiente beta. j. Si alguna otra acción. y a la inversa. SML = Ecuación 4-8. el rendimiento requerido para la acción i puede escribirse como: Ecuación SML: k.(RP&b. De acuerdo con la exposición que se presentó amba.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 219 promedio de capital tiene un rendimiento requerido d e k. Recta del mercado de valores (SML) Aquella Iínea que muestra la relación que existe entre el riesgo tal como lo mide beta y la tasa requerida de rendimiento para valores individuales.. entonces su tasa requerida d e rendimiento sería de 17%: Una acción promedio. entonces RP. si se conoce la prima de riesgo d e mercado.km)b. su prima de riesgo sería dos veces más alta. t e n d ~ í aun rendimiento requerido d e 13% el cual sería igual al rendimiento de mercado: . con b = 1 . generalmente se conoce como Recta del mercado de valores (SML). Por lo tanto. = 2.0. = 4%. su prima de riesgo sería sólo la mitad de grande. se podría encontrar la prima de riesgo como el producto. si su riesgo fuera tan sólo de la mitad. el rendimiento requerido para cualquier inversión puede expresarse e n términos generales como: Rendimiento requerido = Rendimiento libre de riesgo + Prima de riesgo.5 y RP. fuera más riesgosa que la acción i y tuviera b. si bi = 0.y el riesgo d e la acción tal como lo mide el coeficiente d e beta. = (RP&bi (4-7) Tal como lo implica la exposición del capítulo 3. RPM. Por lo tanto. Los valores libres de riesgo tienen una b.edio I I I I 1 I l 1 O 0.Obsérvense los siguientes puntos: 1. 1. y frecuentemente se expresa en forma d e gráfica tal como en la figura 4-10. tal como lo mide su beta.5 2. 3. aparece corno cl intercepto del eje vertical en la figura 4-10. y kM 5 13%. y estas tres hctas han sido graficadas aliora como puntos sobre el eje horizontal d e la figura 4-10. Las tasas requeridas d e rendimiento s e muestran sobre el eje vertical. bi Tal como se hizo notar arriba. donde los rendimientos sobre las a c c i o n a individualcs fueron graficados sobre el eje vertical y los rendimientos del índice dc mercado s e mostraron e n el eje horizontal. por lo tanto. se muestra sobre cl cjc horizontal. 2.0 Riesgo.10 1 La Recta del mercado de valores (SML) Tasa requerida de rendimiento (%) I SML: 4 kw + (b- kW) bj / riesgosas: 8% Prima de nesgo de wrcrsdo: 4'& ! también aplica e uila acci6n prom.O 1.5 L. Las pendientes d e las tres líneas d e la figura 4-9 representan las betas de las tres acciones. Esta gráfica es totalmente diferente d e la que se mucstra en la figura 4-9. La pendiente d e la SML refleja el grado d e aversión a! riesgo en la economía.220 Parte 11 Conceptos fiindamentales de la administración financiera Figura 4. = 0. entre más grande sea la aversión del inversionista promedio hacia . la ecuación 4-8se conoce como ecuación d c la Recta del mercado d e valores (SML). la cual muestra la SML cuando kRF= YX. k. mientras que el ricsgo. 0 concuerdan con los valores que se muestran e n la gráfica para knl. IP. = 2." Estos piintos se exponen más adelante en una sección posterior..0. En este caso se ha incluido la prima dc riesgo de vencimiento dentro de k' para simplificar la exposición. Si la t a u de inflación esperada aumentara e n un 2!%. La tasa real sobre bonos a largo plazo de la Tesorería históricamente ha oscilado desde un 2 hasta iin M. y se desplazan desde el origen hasta b 5 1. Los valores que se calculan para acciones con b. k * . I Z Los bonos de la Tesorería a largo plazo t3mbit.). k.es decir 6%+ 2% = S%. Por l o tanro. La pendiente de cualquier recta es igual al "increinento" dividido entre el "recorrido". " Los esrudiantes confunden algunas veces e1 valor de Seta con la pendiente de la Recra del mercado tle valores. se deberá añadir una prima a la tasa real d e rendimiento libre de riesgo para compensar a los inversionistas por la pérdida del poder d e compra que resulta d e la inflación. Tanto la Recta del niercado d e valores como la posición d e una compañía sobre ella cambian a lo largo del tiempo det~idoa los cambios e n las tasas de interés.10. Por lo tanto. 2) más grande será la prima d e riesgo para cualquier acción y 3) más alta será la tasa requerida d e rendimiento sobre las acciones. Tales cambios se exponen e n las siguientes sccciones.. . k. El impacto de la inflación 't Tal como se lo aprendió e n el capítulo 3. Obsérvese que bajoel CAPM. se observa que la pendiente es (k.'' Por lo tanto. o (YI Yo)/(Xl. Y kdi0. = 9% + 4bi.kRP)/(betaM beca. MRP. o tasa c-otimda. Esto es un error. igual a la tasa d e inflación anticipada.O y h..&. la pendiente - - de la Recta del mercado de valores es igual a (k.0) produciría iin inrrernrnto de cuatm piintos porcentuales en ki. . por lo tanto. . si no s e esperara ninguna inflación.0 a 2. Si se hace Y = k v X = beta. = 0. como ésta. TaI cambio se muestra en la figura 4-11. Tambikn se aprendió que la tasa lihre de riesgo. a medida que aumente la tasa d e inflación esperada. a la aversión d e los inversionistas hacia el riesgo y a las betas d e las compañías individuales. con una media aritmética d e aproximadamente 3'X.n contienen una prima de riesgo de vencimiento. los bonos a largo plazo d e la Tesorería rcditiiarían aproximadaniente un 370. de 1.ConsidCrese la figura 4. Sin embargo. kRFes el precio del dinero para iin prestatario sin riesgo..5. el incremento en kWtambién provoca iin aumento igual e n la tasa d e rendimiento sobre todos los activos riesgosos porque la prima d e inflación está incluida e n la tasa requerida d e rendimiento..0) = 4.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 221 cl riesgo. se conoce como tasa nomitzal. = 1 .k. 1) más inclinada serd la pendiente de la recta. . por lo tanto iina duplicación del valor de beta (por ejemplo. b.. el kRFdel 9% q u e se muestra en la figura 4-10 podría concebirse como aquel que consiste e n una tasa real d e rendimiento libre d e riesgo del 3%más una prima d e inflación del 6%:kRF = k* + IP = 3% + 6%= 99%.)..:) = (13 9)/(1 . 4. y 2) iina prima de inflación. En la figura 4-10. el interés eqiiivale a una "renta" qiie se paga sobre el dinero tomado eri préstamo o al precio del dinero. Por lo tanto.y está formada de dos elementos: 1) iina tasa de rendinziento real y libre de inflación.esto provocaría que km aumentara al 11!X. se mide por la tasa de los valores de la 'i'esoreria d e los Estatlos Unidos. kRF= k * + IP. la prima de riesgo del mercado. Los rendimientos d e otros activos riesgosos también aumentan e n dos puntos porcentuales. la tasa d e rendimiento sobre una acción promedio. Tambikn es importante hacer notar qiie en el anilisis del CAPM k.e n t r e más inclinada sea la pendiente ' 3 Reciikrdese que la prima de inflaciOn para cualquier activo es igual al promedio dc la tasa esperada de iníiacií~n a lo largo de la vida del activo. 1992).O 1.5 2. en esie análisis se debe suponer que todos los valorcb quc ac. se usaba la tasa de los certificados ile IaTeboreria. porque existe una relaci6n más estreclia entre los rendimientos de los bonos de la Tesorena y las acciones que entre los rendimientos de los ccnificado3 de la Tesorería y las acciones. puede quedar representada por tina taba a largo plazo (la tasa de los bonos dc la Tesorena) o por una tasa a c o n o plazo (la tasa de 10s ccrtificadob ile la Teb~)rería). tanto de los activos libres d e riesgo como de los activos riesgosos. representan sobre la gráfica de la Recta del mercado d e valores tienen la misma vida o que la taba esperada ile inflación futura es constante. donde se presenta una brillante exposicion. .. Bills a n d I n j l n t h n . A IP = 2% I I I l II LJ O t I -IP original = 6% I I I I I I I 0.5 1. IYY2. Y e a r b o o k (Chicago: Ibbotson & Associates. Cambios en la aversión al riesgo La pendiente d e la Recta del mercado d e valores refleja la medida e n la cual los inversionistas sienten aversión al riesgo . pero en años recientes Iia liabiilo un movimiento hacia el uso de la tasa de los bonos de la Tesorrna. Consúltese íbbotson and Sinquefield.aumenta del 13 al 17%.222 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera Figura 4-1 1 1 Representación de un cambio en la Recta del mercado de valores causado por un incremento en la inflación Tasa requerida d e rendimiento (%) Incremento e n la inflación anticipada. b..0 Riesgo. Bonús." Por ejemplo. Stocks. Tradicionalmente. Por lo tanto. k>. mientras que el d e una acción con b. Los rendimientos sobre otros activos riesgosos también aumentan. por lo tanto. mayor será el promedio d e la aversión d e los inversionistas hacia el riesgo. La beta d e una compañía . d e la recta.. el rendimiento requerido sobre una acción con b. y el efecto d e este cambio en la aversión al riesgo es más pronunciado en los valores más riesgosos. aumenta d e k M I= 13% a kM2= 15%. cambios en el coeficiente de'beta de una acción l'al como se verá más adelante en este libro. aumenta igualmente la pendiente d e la Recta del mercado d e valores. una empresa puede afectar el riesgo d e beta a través d e cambios en la composición de sus activos así conio mediante el uso del financiamiento con deudas.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento Figura 4-12 1 O 223 Representación de un cambio en la Recta del mercado de valores causado por un incremento en la aversión al riesgo 0.0 Riesgo. aumenta la prima de riesgo y.5 1 . = 1. y por lo tanto la Recta del mercado d e valores sería horizontal. b.5 2.. La figura 4-12 ilustra un incremento en la aversión al riesgo. d e 11 a 12'X. d e 15 a 18'X. La prima d e riesgo del mercado aumenta d e 4 a 6% y k . = 0 . Si los inversionistas fueran indiferentes al riesgo y kRFfuera del 9% los activos riesgosos también proporcionarían un rendimiento esperado del 9%: si la aversión al riesgo no existiera. tampoco habría prima de riesgo. 5 aumenta tan sólo en un punto porcentual. A medida que aumenta la aversión al riesgo. Por ejemplo.C 1 .5 aumenta en tres puntos porcentuales. inibio qi:c afccte a la tasa requerida d c rcndimicnto sobre 1111 valor. esto afectará al prccio d e las accioncs d e tina empresa.Cómo pucde tina cnipresa influir sobre su riesgo d e mcrcado o sobrc cl valor d e su bcta? . dondc "se hacen las bctas".ina e n q u e sc construyen tales gráficas v cl propósito para el cual han sido dcsarrollatlas.O. . la taszi requerida d e rendiiiiicnto d e Allied alimentaría de: Clialquier c.224 Parte 11 <:onceptos íundamentales de la administración financiera tambicn piicde cambiar c o m o resultado d e factores externos tales conio i i i i incremento c n la competencia d e sii industria. c o m o se verá e n el capítulo 6 . . si tuvieran una aversión al riesgo d e cero? .i ?Qué le sucede a la gráfica d e la Recta del mercado d c valorcs 1) cuando aumcnta la avcrsión al riesgo y 2) cuando disminuycf .i 1. Por ejcinplo. donde "sc usan las bctas"' Considkrcsc la foi. y la gráfica d c la Rccta acl 1iicrc:ido d c v?.O .Allied Food Products. la tasa rcquerida de rendimiento también cambia y. Ahora s~ipóngasc.10.ii riesgo. iC:iial tcndría cllic ser iiirís grande para q u c usted estuviera dispuesto a comprar 13 acciói-il iQué difcrciicias cxisten entre la gráfica d e volatilidad re!a~iva(figura 4-Y).5. Si se niaiiticncn las condiciones q u e se presentan e n la figura 4 .Qué le siicede a la gráfica d e la Recta dcl mercado d e valores 1 ) cuaiido inílacion aumenta o 2) cuando disminiiye? 1. qiic ocurre algii!~cvento q u c provoque que la bcta d e Allied aumente d c 1 . I n el capítulo 6 s e cxaniiiiari con todo dctalle la relación q u c existe entre I.i o c n la tasa d e inflación esperada. la expiración d e patciitcs básicas v otros aspectos similares.!ores (figura 4-10). tcridrá un impacto s»\>rc el precio del valor. e s decir.Qué apariencia tomaría la Recta del mercado d e valorcs si los invcrsionistas fiicr+ii indiferente> . tal conlo 111i cambio en su coeficiente d e bet. Cuando ocurren tales cambios. con una beta igual a 1 . 9 * Preguntas de autoevaluación Establézcase la diferencia cntrc la tasa espcrada d e rendimicnto (k) y la tasa requerida d e rendimiento (k) sobre una acción.i tasa rcqueritln c l c rendimiento d c uii valor y el prccio d c las accioiies. considkrcse el caso dr. pero durante las recesiones ocurrir. supóngase q u e Goodyear Tire Company está considcr~i:irlouna inversión mayor en un nuevo producto: llantas reconstruidas.ri:.: i ~altamente i iricicrtas. el riesgo aislado d e un proyecto individual puede parecer muy alto.fisico debe ser medido en términos de su efecto sobre el riesgo de 1r1. Por lo tanto. este tipo d e 1l.. ." ?Cómo afectaría a la afirmación anterior la correlación entre los rendimientos sobre el proyecto y los reiidimientos sobre otros activos? . ¿por qué pasar tanto tiempo cstudiando el riesgo d e las acciones? ¿porqué no mejor cmpezar contemplando el riesgo d e activos industriales tales como la planta y el equipo? La razón de ello es que en el caso de una administración cuya meta es la rnaximización delprecio de las acciones. Este análisis pude ampliarse a los propietarios d e la corporación. Por ejemplo.: la situacibn opuesta.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 225 ACTIVOS FISICOS VERSUS VALORES En un libro que trata d c las finanzas administrativas d e las empresas d e negocios.rt compra llantas nuevas.c. por lo tanto. Las vc:-. 9 Preguntas de autoevaluación Explíquese la siguiente afirmación: "El riesgo aislado d e un proyecto individual puede parecer del todo alto. pero cuando se visualiza dentro del contexto del efecto que tendrá el proyecto sobre el riesgo d e los accionistas. sobre su riesgo para los accionistas. El resultado podría ser un patrón igual al que se mo. el punto real d e discusión que se presenta siempre que la compañía hace una inversión mayor en activos es el siguiente: ¿cómo afecta esta inversión al riesgo d e los accionistas? Nuevamente. ticiide a comprar llantas rcconstmidas.in:as y.!anL.i. el nuevo negocio es del todo ricsgoso. el riesgo del proyecto puede n o ser muy grande. Por lo tanto. puede n o ser muy grande. la consideración fundamental radica en el riesgo de las acciones de la empresa. En el capítulo 15 se tratará d e nuevo esta cuestión para examinar los efectos d e los proyectos d e presupuestos d e capital sobre los coeficientes d e beta d e las compañías y. pero cuando los tiempos son malos. los accionistas.i?\ dr. pero cuando se visualiza en el contexto del efecto q u e tendría iin proyecto sobre e l riesgo d e los accionistas. e n consecuencia. Toda vez que las acciones d e Goodyear son poseídas p o r accionistas diversificados. Sin cnibargo. supóngase que los rendimientos sobre la industria d e llantas i-econstruidasse encuentran negativamente correlacionados con las operaciones regulares d e Goodyear ----ciiandolos tiempos son buenos y la gente tiene dinero e n abiii.qacciones. las utilidades d e la nueva operacioi: . y el riesgo relevante (le cualquier activo . los rendimientos serían altos sobre las operaciones regulares y bajos sobre la división d e llantas reconstruidas durante las épocas buenas. p o r lo tanto. :interiormente e n la figura 4-5 para las acciones W y M. lo qiic parccc ser una inversión riesgosa cuando se visualiza sobre una base aislada podría n o ser muy riesgoso cuando se visualiza dentro del contexto d e la compañía como un todo. Aunque estos conceptos son lógicos. RESUMEN Las principales metas d e este capítulo fueron 1) mostrar la forma en que se mide el riesgo en el análisis financiero y 2 ) explicar la forma en que el riesgo afecta a las tasas de rendimiento. . pero es importante que se entienda la lógica que respalda a la diversificación global. "Administración financien internacional". Estos puntos se tratarán con mayor profundidad en el capítulo 2 3 . EL RIESGO DENTRO DE UN CONTEXTO GLOBAL Parece razonable pensar que las inversiones que se hacen hiera d e los Iistados Unidos son. se ha argumentado que las corporaciones multinacionales pueden ser menos riesgosas que las compañías q u e operan estrictamente dentro d e las fronteras d e cualquier país. Sin embargo. Por lo tanto. podría ser totalmente diferente d e su volatilidad anterior. para un ciudadano o una compañía norteamericanos. la mayor parte d e la teoría se basa en condiciones ex a n t e .d e b i d o al hecho d e que los rendimientos sobre las inversiones del extranjero n o se encuentran correlacionados e n una forma perfectamente positiva con los rendimientos sobre los activos d e los Estados Unidos-. que es el punto q u e realmente interesa a los inversionistas. esto n o es necesariamente cierto .226 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera UNA MEDIDA DE PRECAUCIÓN Resultaría muy recomendable hacer referencia a una medida d e precaución acerca de las betas y del Modelo devaluación d e los activos de capital (CAPM). i El riesgo puede definirse como la oportunidad d e ocurrencia d e algúri evento desfavorable. las estimaciones d e ki que se obtienen a través del uso d e la Recta del mercado d e valores pueden estar sujetas a un grado d e error considerable. los administradores d e carteras han argumentado que para minimizar el riesgo los inversionistas se deben diversificar no sólo en el mercado d e acciones sino también e n diversos países. De manera similar. más riesgosas que las inversiones que se hacen en activos estadounidenses. o anteriores. Aunque el CAPM representa tan sólo un paso significativo hacia el progreso e n la teoría d e la fijación d e precio d e los valores. Los conceptos fundamentales que se cubrieron en este capítulo se enumeran a continuación. aun cuando solamente tenemos datos ex post. o esperadas. tiene algunas deficiencias potencialmente serias cuando se aplica e n la práctica. las betas que se calculan muestran qué tan volátil ha sido una acción e n e l p a s a d o . Por lo tanto. pero las condiciones pueden cambiar y la volatilidadf u t u r a d e una acción. mientras que una acción con una beta baja es menos volátil que una acción promedio. El rendimiento esperado sobre una inversión es igual al valor medio d e su distribución d e probabilidad de rendimientos posibles. El coeficiente de beta de una acción. b. El riesgo relevante de un valor individual está dado por su contribución al ricsgo dc una cartera bien divcrsificada.Capítulo 4 Riesgo y tasas dc rendimiento 227 La mayoría d e los invcrsionistas racionales mantiene carteras de acciones y se interesa más e n los riesgos de sus carteras que en los riesgos d e las acciones individuales. Aun cuando la tasa esperada de rendimicnto sobrc una acción sca gencralmentc igual a su rendimicnto requerido. El riesgo d e una acción consiste e n 1) el riesgo específico de la compañía. o beta. La ecuación d e la Recta del mercado de valores (SML) muestra la relación que existe entre el ricsgo de un valor y su tasa requerida d e rentlimiento. los activos más riesgosos deben tener rendimiciitos espcrados más altos que los activos menos riesgosos. mayor será el riesgo asociado con el hecho de ser el propietario d e un activo. = k. el cual puede ser climinado mediante diversificación. .kRF)bi.0. El rendimiento requerido para cualquier valor i es igual a la tasa iibre de riesgo más la prima de riesgo del mercado n~ultiplicada por la beta del valor: k. el cual no puede ser climinado mediante diversificación. Bcta mide el grado en el cual los rendimientos d e una acción se desplazan con el mcrcado en general. Entre más alta sea la probabiiidad d e qiie el rendimiento real se en cuentre por debajo del rendimicnto esperado.+ &. pueden suceder varias cosas que provoquen un cambio en la tasa requerida d e rendimicnto: 1) la tasa iibre de riesgo puede cambiar debido a las modificaciones que surgen en relación con una inflación anticipada. 2) la beta de una acción puede cambiar o 3) la aversión de los inversionistas hacia el riesgo puede cambiar. el cual es el riesgo de mercado del valor. los inversionistas deben ser compensados por él. la diversificación glo- . lo cual significa que dcbc ser compensado por el hecho de mantener activos 1-iesgosos. Toda vez que los rendimientos sobrc los activos d e diferentes países no se encuentran perfectamente correlacionados. 1. por lo tanto.a beta de una cartera es un promedio ponderado d e las bctas d e los valores individuales que forman la cartera. Debido a qiic el ricsgo de mcrcado n o puede ser climinado mediante la diversificación. más 2) el riesgo de mercado. Una acción con una beta alta es más volátil que una acción promedio. Una acción promedio tiene una beta = 1.. El inversionista promedio siente aversión al riesgo. es una medida del ricsgo d e mercado d e la acción. .i largo plazo del gobierno d e los Estados Unidos. 4-4 Una póliza d e seguro d e vida es un activo financiero. ¿Puede usted pensar en algún activo que sc encuentre completamente libre de riesgo? ¿Podría alguna persona desarrollar tal activo? Explicar la respiiesta. En los d o s capítulos siguientes. p o r lo tanto.3 y un coeficiente d e beta d e -0.7 y un coeficiente d e beta <le1 . ¿Estará su cartera verdadcramente libre d e riesgo? c. a.5. l a s primas pagadas reprcsentan el costo d e la inversión. un coeficiente de correlación con el mercad o de -0. a. en la p a r t e r e s t a n t e d e l l i b r o . Supóngase que el propietario d e una póliza d e seguro d e vida n o tiene otros activos financieros -el único otro activo d e tal individuo sena el "capital Iiumano" o la capacidad de generación d e utilidades de por vida. Usted vive de los ingresos que produce la inversión e n la cartera y quiere mantener un estándar d e vida constante.O. iEstaría su cartera libre de riesgo? b. ¿Cuál e s el coeficiente d e correlación q u e existe entrc los rendimientos sobre la póliza d e .seguros y los rendimientos sobre el capital huniano del tenedor d e la póliza? c. El valor B tiene un rendimiento esperado del 12%. Ahora silpóngase que usted mantiene una cartera que consta d e $250 0 0 0 e n certificados de la Tesorena a 30 días. una correlación con el mercado d e 0. Cada 30 días sus certificados vencen y usted reinvierte el principal ($250 000) en un nuevo lote d e certificados. ¿Cómo se calcula el rendimiento esperado sobre una póliza de seguro de vida? b. una desviación estándar de rendimientos del lo%. jaunientana .228 Parte 11 Conceptos fundamentales d e I. Las compañías de seguros d e vida tienen q u e pagar costos administrativos y comisiones a representantes d e ventas.i gente compra primas d e seguros de vida a pesar de la existencia de rendimientos esperados d e tipo negativo. 4-5 Si la aversión de los inversionistas Iiacia el riesgo se iiicrementara. valor es más riesgoso? jPor quk? 4-3 Supóngase que usted es el propietario de una cartera que consiste en $250 000 <lebonos . se examinarán las formas en las cuales la administración d e u n a e m p r e s a p ~ i e d c influir en el g r a d o d e riesgo d e u n a a c c i ó n y p o r l o t a n t o en s u p r e c i o .una desviación estándar <le rendimientos esperados del 35X. se verá la forma en q u e la tasa d e r e n d i m i e n t o d e u n valor afecta a s u precio. iQiií. Preguntas 4-1 La distribución d e probabilidad d e un rendimiento esperado menos riesgoso e s más en punta que la d e un rendimiento más riesgoso.i administración financiera bal p u e d e d a r c o m o resultado u n riesgo m á s p e q u e ñ o y tasas r e q u c r i d a s d e r e n d i m i e n t o m á s bajas para c o m p a ñ í a s multinacionales. ¿Qué forma tendría una distribución de probabilidad para a) rendimientos completamente ciertos y 19) rendimientos completamente inciertos? 4-2 El valor A tiene un rendimiento esperado del 7%. Úsese ~l concepto d e cartera para explicar por qué I. Posteriormente. la tasa esperada d e rendimiento sobre las primas d e seguros es generalmente baja o incluso negativa. prima d e riesgo dcl mercatlo. 9 o d e 4 . Riesgo d e niercado.i ilustrar las resTérmiiios clave puestas siempre q u e ello sea factible: Riesgo: distribuci6n <leprobabi!idatl Tasa csperada d e rendimiento.iriación. Recta del mercado d e valores (SML). f.~ tlcl mercado tIc v. riesgo csl>ecíficod e la cornpaní:~. iSe ciicuentra cl coeficiente <lecorrelación qiie existe e n t r e las dos . PA-2 Tasas realizadas de rendiiiuento :iI I.i 1 ) a . a .i e n un 50'Ybpor la accióri A y e n iin 50% p o r la acción R.i !asa realizada (le rencliiniento sobre la cartera e n cad. RPSI Modelo d e valuación d e los . Problemas de autoerinluacirítr (Las solucio?zesaparecc?l el1 e! .ilorcs m. usando gráficas o ecii.ta lc)<)2? <CuálIiubiera sido el rcndirniento promedio sobre 1:i canci-. b . varianza..itl. . 11. coeficiente tle \.i cantid.i tle rendimiento d e una cartera. beta d e una acción promeclio. I>.i rncdida <le la aversión riesgo :l.i d e riesgo para la acción i. . KP. k Distribución continua d e probabilidad t)csviación estándar. pcrmanecena constante. b. d .icciones más cerca d e 0 . jcuál d e las siguientcs afirmaciones sería más exacta en relación c o n lo q u e sucedería a a. iCiiá1 hubiera siclo I. l. c . k. a.is. g.1 Dcfinanse los sigiiicntes terminos. <:oeficiente beta.itl mayor o menor q u e la d e una acción con una beta baja? Ilxplicar la respiiest. k Prim.icioncs I>ar. Rendimientos dq la acción B. t:isa realizada d e rendimiento. kR (:alcúlese la tasa promedio d e rendimiento <le catla acción para el pcrio<lo cliic' va desde 1988 hasta 1992.4/1&?ldice R) p ~ . i.i. r j.riesgo relcvantc k . a'. Ahora calcúlese la desviación estándar d e los reiidimieiitos para c:ida :icciOn !. <:V Aversión al riesgo.as accionrs A !. 9 .. c..itl.i forrn. Obsérvense los datos acerca d e los rendimientos anuales sobre las d o s accioiics. para la cartera. d. e. Supóngase q u e alguien inantienc iiiia carter.13 tienen los siguientes rendimieiitos Iiistóricos.i año desde 1088 Iia. ecuación d e i:i RCCL.ictivos d e capital (<:APM) 1'.4no Rendimientos de la acción A. Si s e añadieran más acciones e n forma aleatoria a la cartera. k Coeficiente <le correlacióii.. Peiidiente tle In Rcicta clcl mercado d e valorcs c o m o iin.i esper. ¿'scse la ecuación 4-3a q u e aparece e n la nota número 4 (le pie d e página.Capítulo 4 Icesgo y tasas d e reiidimiento 229 la prima d e riesgo sobre una acción con una beta alta e n un.i durante cste periodo? b . intle tendría q u e ser exactamente la utilidad esperatla (o la tasa esperada d e rendimiento) sobre la inversión e n acciones para niotivarlo a irsled n qiie invirtiera e n tal acción.5 millones o 2) una apuesta e n la q u e usted ganaría $1 millón si obtuviera cara pero n o ganaríii na<l. una probabilidad d e 50-50 d e valer c e r o o d e valer $1 1 5 0 0 :i1 final del año.. ¿Tomaría iistetl los 0.i prol>abilitl. Si ~ i s t e deligiera los 0 . dado u n rendimiento d e un 7. disminuiría Iiasta cero si s e incluyera un n ú m e r o suficiente d e acciones Problemas 4-1 Rendimientos esperados 4-2 Recta del mercado de valores S~ipOngascq u e usted gana la lotería tle Florida y q u e le ofrecen 1) $0. 1lodrí. ¿Tendría alguna iniportancia la correlación existente e n t r e los rendimientos (le estas acciones? El McAlliany Investment Fund tiene un capital total d e $500 millones invertido e n cinco acciones: Acción Inversión Coeficiente beta de la acción S 160 millones 120 millones 80 millones 80 niillones 60 millones 13 coeficiente beta para iin fondo c o m o el d e McAlliany lnvestment puede encontrars e c o m o un promedio ponderado d e las inversiones del fondo. ¿sena usted tina persona c o n aversión al riesgo o un biiscador del riesgo? d .ida a ñ o o e n una acción común q u e tiivier:~un.a iitilitlad esperada sobre la inversión e n bonos tle la Tesorería e s (le $ 5 7 500. La tasa actual libre tle riesgo e s del 8'X. .uále s I.i<ld e 50-50 tle valer cero o d e valer $1 150 000 al final del año. disminiiina hasta algún punto cercano al 15%.5 millones segiiros. Supóngase q u e ustetl toma e n realidad los 0.5 millones.5% s o b r e el bono' 5 ) iCómo s e potlna ver afectada su decisión si.il final d e c. ¿Cuál e s el valor esperado d e la apuesta? I>..a tasa esperada d e rendimiento sobre la inversión e n bonos d e la 'l'esorería e s del 7.i si obtuviera cruz. 1 ) iCuál e s la ~itilidaclesperada e n dólares sobre la inversión e n acciones? (1.5 millones seguros o la apiiesta? c . mientras qiie los rendimientos d e mercado tienen la siguieiite distribución d e probabilidad estimada para el próximo periodo: .17 5 0 0 .230 llarte 11 Conceptos fundamentales d e la administración financiera 2) o.) 2) c<. 5 millones seguros. c n Iiigar tle comprar tina acción e n $0.5%) S) ilnvertiría usted e n el bono o e n la acción? 4 ) iQiií: tan gr.l. 3) o.i invcrtirlos e n un b o n o tle la 'l'esorería d e los listatlos LJnidos qiie retlitiiara $5.i esperada d e rendimiento sobre la inversión e n acciones? (1.i tas. usted constniyera tina cartera q u e consistiera d e 100 acciones c o n una inversión d e $5000 e n cada tina? 'l'odas estas acciones ticn e n las mismas características d e rendimiento qiie la acción e n ciiestión -es decir. itln tle rentlimiento debería ser indiferente McAlliany para compriir la acción? Las acciones A y B tienen los siguientes rendimientos Iiistóricos: Tasas reaiizadas de rendimiento Año :l.)? Iln:i pista: determínese primero el rendimiento d e mercado esperado.) acción A y e n un 50Y. e.0. recibe iina propuesta para iin. tendrá un rendimiento esperado tlel 18% y su coeficiente tle b e t . Rendimientos de la acción A.1 0. 4-4 El mercado y las acciones J tienen las siguientes probabilidades d e distribución: Rendimientos esperados Probabilidad k~ ki . kB C:alcúlese la tasa tle rendimiento prometlio para cada acción durante el periodo q u e v a d e 1988 a 1992.i el rendimiento promedio sobre la cartera durante este periodo? Calcúlese la desviación estándar d e los rendimientos para cada acción y para la cartera. el presidente. Si usted h e r a un inversionista q u e tuviera aversión al riesgo. c. b. b. d. Supóngase q u e Jolin McAlliany. 4-3 Probabilidad Rendimiento de mercado O. c.i acción es d e $50 millones.i niieva acción. kA Rendimientos de la acción B. La inversión necesaria para tomar una posición en I.1 17 231 ¿Cuál e s la ecuación estimada d e la Recta del mercado d e valores (SMI.Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rentlimiento :i.p o r 1.2 10% 12 0. Supóngase q u e una persona mantiene una cartera formada e n iin 5Or%. ¿Cuál sería la tasa realizada d e rendimiento sobre la cartera e n cada a ñ o contando desde 1988 Iiasta 1992? iCuál serí. ~ estimado d e 2. <:alcúlese 1:i tasa requerida d e rendimiento d e fondo para el siguiente periotlo. ¿preferiría mantener la acción A. ¿Debería comprarse la niieva acción? ¿A q u e t:is:i esper. la acción B o la cartera? ¿Por qué? PROBLEMAS TíPO EXAMEN Los problemas inclzridos en esta sección han sido diseñados en/orma tal quepueden usarse corno problemas de examen de elección múlfiple.2 13 16 0.4 0. Calcúlese el coeficiente d e variación para cada acción y para la cartera. por la acción B. ¿Cómo afectaría esto a kMy a k. 4-6 Tasa requerida de rendimiento 4-7 Tasa requerida de rendimiento 7 4-8 Reta d e una cartera 4-9 Rendimiento requerido d e una cartera X Y Calcúlese la tasa esperada de rendiiniento.5. La beta d e la cartera e s igual a 1. La pendiente d e la Recta del mercado d e valores permanece constante.~ció:i COn SllS rendimientos esperados cn el fiitliro: Proba biidad :l.232 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera a. <. Ahora. Las acciones X y Y tienen las siguientes (listribuciones tle probabilidad en rel.? c.12.. b. Ahora supóngase q u e km permanece al 9% pero qiie kM1) aumenta al 16% o 2) disminuye al 13% La pendiente de la Recta del mercado d e valores no permanec e constante. kM= 1 l:!.liál e s la tasa requerida d e rendimiento sobre la acción i . b. cilcúlese la beta d e la acción A. i<. para la acci6n Y. y kA = 14%. supóngase que usted Iia decidido vender una d e las acciones d e su cartera con una beta igual a 1. El fondo consiste en 4 acciones y presenta las siguientes inversiones y valores para beta: Acción Inversión Beta . c 4-5 Rendimieiitos esperados Calcúlense las tasas esperadas de rendimiento para el mercado y !J accir)n J Calcíilense las (lesviaciones estándar para el mercatlo y la . Supóngase q u e la beta d e la nueva acción e s igual a 1. ¿Cómo afectanan estos cambios a ki? Supóngase que usted mantiene tina cartera diversificada la cual consiste en una inversión d e $7500 en cada una de 20 acciones comunes distintas.3 a. ¿Sería posible que la mayoría de los inversionistas considerara a la acción Y como menos riesgosa que la acción X? Explicar la respuesta. jcuál sena la nueva tasa requerida tle rendi miento d e A? Supóngase que kRF= 9% khl = 14% y bi = 1. Supóngase que kRF= 800.3YX.) Aliora calcúlese el coeficiente cle vari. iC.75.0 en $7500 y usar estos fondos para comprar otra acción para su cartera. = 12%) Calcúlese la desviación estándar d e los rendimientos esperados para la acción X.icción J .? b. k. Supóngase que usted es el administrador d e efectivo d e un fondo de inversión d e $4 millones..icii>n para la acción Y. (k. Si la beta tle la acción A fuera 1.alcúlense los coeficientes de variación para el niercado y la acción j. Aliora supóngase que kw 1) aumenta al 10%o 2 ) disminuye al 8%. a. Calcúlese la nueva beta de la cartera. b. (La tle la acción Y e s tlel 20. Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento 23. la tasa esperada d e rendimiento sobre una acción promedio e s del 15%y la tasa de rendimiento libre {le riesgo e s del 9%.0% (10. Debido .4 0.0 8.2 0. usted podría invertir e n ese fondo y por lo tanto obtener resultados promedio de las acciones d e mercado. High Tech Inc.2 O . Dada la situación antes descrita. Iiágase caso omiso d e las partidas que aparecen c n la parte interior d e los datos. 8.0 50.75.0% 14. su jefe le Iia limitado a las siguientes alternativas d c inversión. jcuál es la tasa requerida d e rendimiento del fondo? 4-10 Tasa requerida de rendimiento Laacción R tiene una beta de 1. respóndanse las siguientes preguntas: .0%) (2.5.1 0.0 8. más adelante usted llenará los espacios e n blanco. El banco también mantiene un "fondo indexado" el cual posee una fricción ponderada por el mercado e n relación con todas las acciones públicamente negociadas.¿En qiié cantidad excede el rendiiniento requerido sobre I. Su primera asignación consiste en invertir $100 000 provenientes d e un inmiieble en el cual el banco s e desempeña como fideicomisario. (Por ahora.) Rendimientos sobre inversiones alternativas Tasa estimada de rendimiento Estado de la economía Probabiiidad Recesión Inferior al promedio Promedio Superior al promedio Auge O.0 k o cv b El personal del área d e pronósticos económicos del banco ha desarrollado estimaciones probabilísticas para el estado de la economía y el departamento d e fideicomisos tiene un sofisticado programa d e computación.7 0.S.0 35. se encarga d e cobrar deudas atrasadas y U.0) 20.0) (20. Collections lnc. Además.3 Si la tasa requerida de rendimiento del mercado e s del 14%y la tasa libre dc riesgo e s del 6 ' X .0 (10. e s una empresa especializada en electrónica.0) 8 J U.0 30.0 (22. Rubber manufactura llantas y otros productos diversos d e hule y plástico.0 28.i que s e espera que el inmueble se distribuya entre los Iierederos e n aproximadamerite un año.0 29. usted ha recibido instrucciones de hacer planes para un periodo de tenencia d e un año.1 3 Certif~cadosde la Tesorería High Tech CoUections 8.0'%.0%) 1 .S. el cual s e ha usado para estimar la tasa de rendimiento d e cada alternativa bajo distintos estados d e la economía.0 45. Rubber 10.O 15.0) 7.i acción más riesgosa al rendimiento requerido sobre la acción menos riesgosa? PROBLEMA DE INTEGRACI~N 4-11 Riesgo y rendimiento Supóngase que usted se acaba de graduar con una especialización en finanzas y acaba d e obtener un empleo en el departamento d e fideicomisos d e un banco regional d e gran tamaño. la acción S tiene una beta d e 0. las cuales se muestran junto con sus probabilidades y siis resiiltados respectivos.0 Cartera de mercado Cartera de 2 acciones (13.0 43. 1) Calcúlese este valor para cada alternativa y Ilknese la Iiilera correspontliente a a e n el cuatlro que se preseriti) anteriormente. podría ganar una prima de riesgo sobre aquella parte del riesgo que hubiera podido haber eliminado mediante la diversificación? Las tasas esperadas d e rendimiento y los coeficientes de beta d e las alternativas.orcría?(Promrten los certificados d e la Tesorería un rendimiento coi1iplct.ii1'i. tal como los ha proporcionado el programa de computación del banco. ¿Produce el cocficiente d e variación las mismas categorías de riesgo qiie la desviación estándar? Supóngase qiie usted crea una cartera d e dos acciones invirtiendo $50 000 e n Higli Tech y $50 000 en Collections.I ) iPor qiiC so11inclcpendientes d e la economía los rendimientos d c los certificados <le I. son los siguientes: . el grado tle riesgo tle cada alternativa representa un aspecto importante de 1:i decisión. ¿podría esperar ser compensad o por todo el riesgo asumido.c ( I r riesgo? 3) iPor qiié se esper. 1) Calcúlese el rendimiento esperado (k. Kubber y los certificados d e la Tesorería.1 economía? . principalmente cuando las alternativas que se están considerando tienen rendimientos esperados ampliamente tlistintos. tienen aversión al riesgo. Una posible metlida del riesgo es la desviación estándar de los rentlimientos.S.I 'l'c%:.is personas.). e s decir. la desviación estándar (a. al igual qiie viitualmente toclas I.i qiic los rentlimientos d e Iligli Tccli se dcbplaccn jiiiito crlri 1. 2) ¿Cómo se compararía el riesgo d e esta cartera de 2 acciones con el riesgo de las acciones individuales si s e mantuvieran e n forma aislada? Supóngase que un inversionista empieza con una cartera que se forma d e una acción seleccionada al azar. U. 2) ¿Qué tipo d e riesgo s e mide medisinte la (lesviación estándar? 5) Dibújese iina gráfica donde se muestre d e manera uproxitnadu la forma cle las distribuciones d e probabilidad para Higli 'l'ech. Supóngase que usted acaba de recordar que el coeficiente de variación (CV) generalmente se considera como una mejor medida del riesgo total que la desviación estándar.) y el coeficiente d e variación (CV. 1) ¿Deberían influir los efectos de la cartera sobre la forma en que los inversionistas conciben el riesgo d e las acciones individuales? 2) Si usted optara por mantener una cartera d e una sola acción y consecuentemente quedara expuesto a un mayor riesgo que los inversionistas diversificados. llsted deberi reconocer qiie el basar una tlecisión únicamente e n los rcndimicntos esperatlos es apropiado tan sólo para los individuos que son neutrales al riesgo. Puesto que los 1.iii~ciiri.) para esta cartera y Ilénense las Iiileras apropiadas que se muestran en el cuadro que se presentb anteriormente.i correspondiente :i k en el ciiadro que :ipareció anteriormente. ¿Qué le sucedería 1) al riesgo y 2) al rendimieiito esperado d e la cartera a medida que se añadieran más acciones seleccionadas al azar? ¿Cuál e s la implicación para los inversionistas? Dibújense dos gráficas para ilustrar la respuesta. Calcúlense los coeficientes d e variación para los distintos valores y Ilénese la Iiilera que corresponde al coeficiente d e variación (CV) en el cuadro que se preseritó anteriormente.Por qué se espera q u e los rendimientos (le (:ollections se desplaceii cn forina contraria a la economía? Calcíilese la tasa esperada d e rendimiento sobre cada alternativa y Ilénese la Iiiler.cneficiarios del f'ideicomiso. Rubber Certificados de la Tesorena Collections i. Posteriormente discútase qué es lo que las betas miden y la forma e n que éstas s e usan e n el análisis d e riesgo. ble y puede incluirse e n la cartera. posteriormente grafiquese la relación que existe entre la tasa esperada d e rendimiento y la tasa requerida de rendimiento. vuélvase a resolver el problema 4-3. La acción C tiene los siguientes rendimientos históricos: . suponiendo que una tercera acción. está disponi. q u e la aversión d e los inversionistas hacia el riesgo aumenta lo suficiente como para ocasionar que la prima d e riesgo del mercado aumente e n 3 puntos porcentuales. la acción C. 1) Escnbase la ecuación d e la Recta del mercado d e valores (SML) y úsese para calcular la tasa requerida d e rendimiento sobre cada alternativa. Rubber? 1) Supóngase que los inversionistas aumentan sus expectativas d e inflación e n 3 puntos porcentuales sobre las estimaciones del momento tal como lo refleja la tasa del 8%d e los certificados d e la Tesorena. 1) ¿Qué es un coeficiente d e beta y cómo s e usan las betas e n el análisis d e riesgo? 2) ¿Parecen estar relacionados los rendimientos esperados con el riesgo d e mercado d e cada alternativa? 3) ¿Sena posible elegir entre alternativas sobre la base d e la información que se ha desarrollado hasta este momento? Utilícense los datos que s e proporcionan al inicio del problema para construir una gráfica que muestre la forma e n que se calculan los coeficientes de beta d e los certificados d e la Tesorena. por el contrario. (La inflación permanece constante. 4-12 Tasas teaLizadas de rendimiento Usando el modelo computadorizado que se presenta e n el archivo C4.) ¿Qué efecto tendna esto sobre la Recta del mercado d e valores y sobre los rendimientos para valores d e alto y bajo riesgo? UN PROBLEMA RELAClONADO CON EL USO DE COMPüTADORAS Resuélvase elproblema que se presenta en esta sección sólo si se está usando el diskettepara resolución de problemas con computadora. 2) ¿Cómo se comparan las tasas esperadas d e rendimiento con las tasas requeridas d e rendimiento? 3) ¿Tiene algún sentido el hecho d e que Collections tenga una beta negativa? ¿Qué implicaciones tiene una beta negativa? 4) ¿Cuál sena el riesgo d e mercado y el rendimiento requerido d e una cartera que se formara e n una proporción d e 5050 d e High Tech y Collections? ¿Y si se formara d e High Tech y U. ¿Qué efecto tendna una inflación más alta sobre la Recta del mercado d e valores y sobre los rendimientos requeridos para valores d e alto y bajo riesgo? 2) Supóngase.S. d e High Tech y d e Collections.Capitulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento Valor Rendimiento (k) Riesgo (Beta) High Tech Mercado U. j.S. ¿Qué indica esto acerca d e la correlación que existe entre la acción C y las acciones A y B? ¿Sena preferible mantener la cartera que se describió e n el problema 4-3. la adición d e la acción C ocasiona que la desviación estándar d e la cartera disminuya e n forma muy pronunciada. regístrese un 25% para la acción A. ¿cómo podna afectar esto a las tasas de rendimiento y a los precios d e las acciones? Apéndice 4A Cálculo de los coeficientes de beta El CAPM e s un modelo de naturaleza ex ante. En particular. asegurándose de que los porcentajes sumen un 100%. considérese la figura 4A. a la desviación estándar y al coeficiente de variación. Rendimientos de la acción C. aun cuando ac = aA= oa. Para ilustrar la forma e n que se calculan los coeficientes d e beta.33% d e la acción A. c. la desviación estándar y el coeficiente d e variación d e la acción C. e. d.236 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera Aiio a. o una cartera que también incluyera a la acción C? Si otros individuos reaccionaran de manera similar. el valor del coeficiente de beta que s e haya usado e n la ecuación de la Recta del mercado de valores deberá reflejar la volatilidad esperada del rendimiento d e una acción específica versus el rendimiento que se observe sobre el mercado durante algún periodo futuro. b. Los datos que aparecen en la parte inferior de la figura muestran los rendimientos históricos realizados para la acción J y para el mercado a lo largo de los cinco últimos . porque las acciones A y B estaban correlacionadas e n una forma altamente positiva entre sí. un 33. k. permanece constante y que apcambia. Supóngase que la cartera consiste ahora e n un 33. ¿Cómo afectana esto al rendimiento d e la cartera.33'16 d e la acción C.) Obsérvese q u e k. la cual consistía tan sólo en las acciones A y B.1. Por ejemplo. un 25% para la acción B y un 50% para la acción C. Sin embargo. Calcúlese (o léase e n la pantaUa d e la computadora) el rendimiento promedio. comparado con el ejemplo e n que se invirtió 50% tanto e n A como e n B? Háganse algunos otros cambios e n la cartera. la desviación estándar d e la cartera disminuyó tan sólo ligeramente. la gente calcula por lo general el valor de beta usando los datos de algún periodo anterior y posteriormente supone que la volatilidad relativa de la accióii será la misma tanto en el pasado como en el futuro. (Obsérvese que el programa n o le permitirá registrar un cero para el porcentaje d e la acción C. ¿Por qué ocurren estos resultados? En el problema 4-3. En este problema. lo cual significa que todas las variables representan valores esperados y anteriores a los hechos.33% d e la acción B y un 33. Por ejemplo. es simplemente el punto e n q u e la Iínea corta al eje vertical. además.1. b. sena muy sencillo dibujar exactamente una Iínea.( . Por lo tanto. El coeficiente d e la pendiente.9'%. los valores d e a y d e b e n Y = a + bX.0 . y vana e n forma aleatoria de un año a otro dependiendo d e ciertos factores específicos d e la compañía. puede medirse como s e presenta a continuación: b = Beta ? ' = incremento 16. generalmente se usan más resultados mensuales q u e anuales para k. y que sena el mismo si s e midiera usando cualquiera d e dos puntos arbitrariamente seleccionados sobre la Iínea. Por lo tanto.6. aumenta por un incremento dado e n kM. lo cual se mide mediante X = ¡¿M. para el año. como sucedió e n la figura 4A-1. habna 5 X 12 = 6 0 puntos d e datos sobre el diagrama de esparcimiento. significa lo siguiente: la ecuación Y = a + bX + e es la forma estándar d e una regresión lineal simple.9 1 7. e n la práctica. La desviación es el término d e error.1%.0 Obsérvese que el incremento sobre el recorrido es una razón. e. donde b es el coeficiente d e la pendiente y X es la variable independiente.. se usana el método de mínimos cuadrados para encontrar los coeficientes d e regresión a y b. y para kMiy a menudo se utilizan datos para cinco años. Los datos disponibles han sido marcados primero como puntos y posteriormente graficados sobre el diagrama d e esparcimiento. + 1. más un término para el error. Hewlett-Packard o Sharp.0. más b multiplicada por X.6(15%) = 15. finalmente. El intercepto. También. el coeficiente d e beta.1%)(el incremento) cuando kM aumenta d e O a 10.0 . a.89) .7. Recuérdese que el término recta de regresión o ecuación de regresión. Obsérvese.7. Sin embargo. -8. b. tal y como sucedió e n la figura 4-9 del capítulo 4.. que entre más alto sea el coeficiente d e correlación. La ecuación de la recta d e regresión permite predecir una tasa d e rendimiento para Por ejemplo. El valor d e beta obtenido por mínimos cuadrados puede calcularse d e una manera sencilla con una calculadora financiera.s e podna predecir q u e k. Esto se expone en los cursos d e estadística. dado un valor d e ¡¿M. puede estimarse a través del método d e "incremento sobre el recorrido". es igual a una constante. = la acción J. Esto implica el calcular la cantidad e n la cual E. a. Pero cuando éste no es el caso.. Los procedimientos q u e se presentan a continuación explican la forma e n que se pueden encontrar losvalores d e beta y la pendiente.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 237 años. este procedimiento minimiza los valores de los términos d e error elevados al cuadrado.0 10. el rendimiento real probablemente diferina del rendimiento predicho. Afirma que la variable dependiente. En la práctica real. Por lo tanto. si ¡¿M = 15%. Si todos los datos que aparecen representados e n forma de puntos hubieran caído sobre una Iínea recta. Una vez que los datos han sido graficados y que la recta d e regresión ha sido dibujada sobre papel graficador. eiitonces se debe ajustar la Línea ya sea e n forma "óptica" y como una aproximación o mediante el uso d e una calculadora.0% (el recorrido). utilizando una calculadora Texas Instruments. Recorrido AX 10. e n la figura 4A-1 s e observa que ki aumenta de -8.. e. la tasa de rendimiento sobre una acción durante un periodo d e tiempo determinado (3') depende d e lo que suceda al mercado d e acciones e n general. . se ha dibujado una recta tle regresión. Y. más cercanos se encontrarán los puntos a la recta d e regresión y más pequeños serán los errores. se puede estimar su intercepto y su pendiente. Regístrese el primer valor de X (k.6) y oprímase m .9 7. BA-11 o MBA 1.1- + 1. = 23.3.(%) - 40 30 = -8.9% mercado. KM (%) AEj = 8.8 en el ejemplo).238 Parte 11 Conceptos fundamentales d e la administracibn financien Figura 4A-1 I Cálculo de los coeficientes de beta Reiidimientos históricos realizados sobre la acción J. E.A ~ -J 3 = Recorrido dkM 10 Mercado (EM) Año AcciónJ (EJ) 2.2) 6. .6 KM + e j ----- intercepto = -8.8'%.9% + 7.6 1 2 3 4 5 20. (7. 2. Oprímase Iiasta que aparezca "STAT" e n la pantalla.1% = 16% - Incremento . oprímase posteriormente regístrese el primer valor d e Y my (kl = 38.1% = Calculadora Texas Instruments BA.5 Promedio k oh a m 15. opnmase m . Opnmase para encontrar el valor d e Y cuando X = O. --8. Opnniase para borrar los registros d e la memoria. clia de la pantalla. Para obtener el intercepto del eje vertical. 2. 3. También se podría oprimir la tecla para obtener el coeficiente d c correlación. Para obtener el coeficiente d e beta. el cual e s igual a 0. . Repítase el paso 2 hasta que se hayan registrado todos los valores. Si sr tirnr diclia calculadon. 1. b. Opnmase hasta que aparezca "STAT" e n la esquina inferior dere. opnmase y posteriormente que deberá dar un valor de r = 0. u y Aseglíre- s e tle registrar primero la variable X.9134. 6. 4.9219. En forma resiimida.6031. . 5.8 en el ejemplo).9219. consúltrsr rl c ~ p i t u l ~ ) 9 del nla~z~ral delprr~pieturir~ . 5. r.y posteriormente oprímase m para encontrar el valor d e la pendiente (beta).6) y presibncse m m . s e deberá obtener esta recta d e regresión: Sharp EL-733 1.6031. Rcpítase el paso 2 Iiasta que se Iiayan registrado totlos los valores. ' La calciilxl~mHewlrtt-Packard178 rs aún más fácildr usar.9134. Regístrese el primer valor d e X (EM = 23. 4. En forma resiimida.Capítulo 4 Riesgo y tasas d e rendimiento 239 3. Posteriormente Posteriormente tle- berá aparecer la cifra 1. el cual e s el valor del intercepto de Y a). opnmasc tlespués regístrese el primcr valor d e Y !kJ = 38. Para obtener el coeficiente d e correlación. se deberá obtener I:i siguientc recta d e regresión: Hewlett-Packard 10B1 -1 1. o p r í m a s e m deberá aparecer -8. 6.1 (6. 5.0) (1 5. nuevamente. 3. que es el valor del intercepto de Y a).) Posteriormente regístrese el primer valor de Y (kJ = 38.9219. --8.) 4.y posteriormente presione para ob- tener el valor de la pendiente (beta).1 18.8) en el ejemplo) y oprímase m . Regístrese el primer valor de X ( k =~ 23. se debe obtener la siguiente recta de regresión: Problemas &-1 Supóngase que a usted x le proporciona el.no se deberá oprimir la segunda tecla F. En forma resumida.8 24. no se presione la segunda tecla F.240 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera =m 2.9134. Oprímase =a para encontrar el valor de Y cuando X = 0. r. Repítase el paso 3 Iiasta que se Iiayan registrado todos los valores.603 1. También se puede oprimir para obtener el coeficiente de correla- ción. (Esta es la tecla M + .1 3. Oprímase para borrar todos los registros de la memoria. í .2 9. el cual es igual a 0.3) 33.siguiente conjunto de datos: Coef~cientes de beta y tasas de reqdimiento Tasas históricas de rendimiento (E) Año Acción Y (Ey) 3.1 6.0 Media 9.8% .6) y oprímase=.0% 18. (Esta es la tecla RM.2 14. Supóngase que el esparcimiento de los puntos Iiubiese mostrado una mayor separación pero que la recta de regresión se encontrara exactamente donde la muestra su gráfica actual.Capítulo 4 Riesgo y tasas de rendimiento 241 a. :Cómo afectana esto 1) al riesgo de la empresa si la acción se mantuviera en una cartera de un solo activo y 2) a la prima real de riesgo sobre la acciGn si el CAPM se mantuviera en forma exacta? ¿Cómo afectana el grado de esparcimiento (o el coeficiente de correlación) a su confianza en que la beta calculada sigue siendo verdadera en los años siguientes? d. ¿Cuál es el valor aproximado del coeficiente de beta? (Si se dispone de una calculadora con funciones estadísticas. el año 12. ¿Considera usted que podría aproximarse al rendimiento sobre la acción Y en el año 12 por esta iínea histórica característica? 3 g. es razonable que ky = kM= 9. kM. sería consistente el cambio en beta con los demás hechos que se proporcionan en este problema? 4A-2 Recta de mercado do valores Supóngase que a usted se le pr?porcionan los siguientes datos históricos acerca de los rendimientos del mercado. el rendimiento de mercado es del 27%. después que aumentara la razón de endeuda- miento. Constrúyase una gráfica que ilustre la distribución de probabilidad de los rendimientos (véase figura 4-7) para carteras formadas por 1) únicamente la acción Y. es decir. y 3) todas las acciones (es decir.y los rendimientos sobre las acciones A y B. ¿Son razonables los rendimientos esperados. la distribución de los rendimientos sobre el mercado). es decir.8%? f.) b. ¿Qué implicaciones tendría esto acerca de 1) el riesgo relativo de la acción Y y 2) su prima probable de riesgo? e. ky hubiera sido en realidad igual a 0%. de los años 2 a 12)?¿Parecería razonable esta beta. pero que la empresa Y aumenta su nivel de uso de deudas lo cual eleva el riesgo percibido por los inversionistas. úsese para el cómputo del valor de beta. posteriormente dibújese una aproximación de la recta de regresión utilizando el método de ajuste libre. Ahora supóngase que en el año 12. tomando como base los 11 años más recientes de los datos (es decir. ¿Cuálsería el nuevo valor de beta. 2) un 1%de cada una de las 100 acciones con coeficientes de beta similares a los de la acción Y. como se muestra en la figura 4A-1. Ahora supóngase que en el año siguiente. kA y kg: . Proporciónese una interpretación verbal sobre el significado de la recta de regresión y del coeficiente de beta desde el punto de vista de la volatilidad de la acción Y y de su riesgo relativo comparado con el de otiris acciones. Como tasa esperada de rendimiento úsese la media aritmética tal como se proporcionó anteriormente tanto para la acción Y como para el mercado y supóngase que las distribuciones son norm?les. Constrúyase una gráfica de diagrama de esparcimiento (sobrepapel degraficar) en la que se muestre la relación que existe entre los rendimientos de la acción Y y el mercado. c. Supóngase que la recta de regresión hubiera tenido una pendiente descendente y que el coeficiente de beta hubiera sido negativo. Supóngase que una nueva acción.. es del YX.242 Parte 11 Conceptos fundamentales de la administración financiera Año kRFila tasa libre de riesgo. . kw Determínense en forma gráfica los coeficientes de beta para las acciones A y B. es decir. c.0 está disponible. ¿Estará en equilibrio esta acción.La distribución de probabilidad de kMpara el año siguiente sena como se describe a continuación: Probabilidad a. será la tasa requerida de rendimiento sobre la acción C igual a su rendimiento esperado? Explíquese la respuesta. explíquese la forma en que se restaurará el equilibrio. Si la acción no está en equilibrio. d. b. Grafíquese la Recta de mercado de valores y proporcione su ecuación. Calcúlense las tasas requeridas de rendimi~ntosobre las acciones A y B. con kc = 18%)y bc = 2. C. Tablas matemáticas A-2 Apéndice A Tablas matemáticas Valor presente de $1 pagadero al fmal de n periodos: Cuadro A-l Ecuación: PVIF,,. = Teclas de la calculadora financiera: 1 (i + unmmm O 1)" 10 VALOR DEL CUADRO Periodo 1 2 3 4 5 1% 2% 3% 4 70 5% Apéndice A Tablas matemáticas (confinúa) Cuadro A-1 Periodo 12% 14% 15% El factor es cero p;ua cuatro decimales. 16% A-3 A-4 Apéndice A Tablas rn3ternáticas Valor presente de una anualidad de $1 por periodo durante n periodos: C ~ i a d r oA-2 Teclas de la calculadora financiera: Ecuación: PVIFA,,, = " 1 2 ~ ( 1+ t. Número de '. periodos 1% - 1 -(i+i)" i 1)' 2% 1 1 =- - i i(l+i)" 390 4 ?O' VALOR DEL CUADRO 5% 6% 7% 8% 9% Apéndice A .Tablas matemáticas Cuadro A-2 Número de periodos (continiración) A-5 A-6 Apéndice A Tablas matemáticas Valor futuro de $1 al final de n periodos: Cuadro A-3 Ecuación: MF,,. = ( I Periodo Teclas de la calculadora f i a n c i e n : + n i)" 1% 2% i 3% 1.0 O VALOR DEL CUADRO 4% 5% 6 90 7% 14% A-7 .Apendice A l'ablas matemáticas (continztación) Cuadro A-3 Periodo 12% 'FVIF > 99 941. A-8 Apéndice A Tablas matemáticas Valor futuro de una anualidad de $1 por periodo durante n periodos: Cuadro A-4 Teclas de la calculadora fmancien: Ecwación: VALOR DEL CUADRO Número de periodos 1% 2% 3% 4% 5% 6% 7% 8% 9% . 9!4 999 (continuacicín) A-9 .Apéndice A 'I'ablas mateniáticas Cuadro A-4 Número de periodos 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 'FVIFA =. Deuda $120 millones Deuda + Capital contable $120 millones + $240 millones Al responder preguntas como éstas. Capítulo 2 2 PA-2 Billingsworth pagó $2 d e dividendos y retuvo $2 por acción. Toda vez q u e el total d e las utilidades retenidas aumentó en $12 millones. el total del capital contable común debe ser d e $40 (6 millones) = $240 millones. debe haber 6 millones d e acciones e n circulación. DSO = Cuentas por cobrar Ventas/360 .3 por ciento: Deuda -Activos pA-3 a. su razón d e endeudamiento debe ser igual a 33. Con un valor e n libros d e $40 por acción.Soluciones a los problemas de autoevaluación Nota: excepto por lo que se refiere al capítulo 1. siempre s e deberá empezar escribiendo las ecuaciones definicionales pertinentes. Capítulo 1 PA-l Refiérase a las definiciones marginales del glosario o a las secciones pertinentes del capítulo para verificar sus respuestas. y posteriormente se deberán anotar los números. no mostramos las respuestas p a n los problemas PA-1. Obsérvese que los ceros adicionales que indican millones han sido eliminados en los cálculos que se muestran a continuación. ya que son d e naturaleza verbal más que cuantitativa. Puesto que Billingsworth tiene $120 millones e n deudas. 0($105.5 Activos circulantes = 3.0 .5 = $600 mülones ROA = Margen de utilidad Ingreso neto Ventas X Rotación de los activos totales Ventas Activos totales = Capital contable Activos 'capital contabk @.1)/2 = $105.5 + Deuda a largo plazo + $416.1 Pasivos circulantes Pasivos circulantes = ($100 + $1 1 1.0 Pasivos circulantes $100 +$111.5 + $283. l millones Activos circulantes .izbn ripida = Efectivo y valores negociables +A/R = 2.5 .50 millones 7) Total activos = Total derechos = $600 millones Pasivos circulantes + Deuda a largo plazo + Capital contable = $ ( a millones $105.33%X$600) .50 millones Total activos = Activos circulantes + Activos fijos = $316.0 $105.$416.5 $78 millones Nota: podríamos h a b e r e n c o n t r a d o e l capital contable d e la siguiente manera: Ingreso neto Capital contable $50 2.ivos 5.0 Pasivos circulantes R. I = $416.778)= $1 1 l .0'X'E Capital contable .5.5 = $600 millones Deuda a largo plazo = $600.Activos circulantes = .$105.B-2 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación A/R = 40($2.5 millones Activos circulantes = Razón circulante = P.lnventanos = 2.5)= $316. 8 millones.8 millones.$416.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluaciGn B-3 Capital contable = $50/0. Deudas $183. Sus nuevos DSO d e 30 ocasionarían que A/R = 30 ($2.7 millones Entonces.8 = $572.67 millones (diferencia por error de redondeo) Posteriormente. Ingreso neto nuevo = Capital contable nuevo = ROA nuevo = 12.8 = $388.0%) Ingreso neto Activos totales . y ésta sería igual . Sus DSO h e r o n de 40.$27.3 millones. podríamos haber continuado para encontrar los pasivos circulantes y la deuda a largo plazo.12 = b.5 = $183.3 = $27.2 millones Por lo tanto.1% =m . 1) Capital contable nuevo = Capital contable antiguo - Acciones readquiridas = $416. La reducción c n cuentas por cobrar sería de $1 11.86% (versus ROE antiguo de 12.8) = $1 11. Las ventas promedio por día d e Kaiser fueron de $1000/360 = $2.5 .Reducción e n A/R = $(m. por lo tanto A/R = 46($2. $416.iI monto del efectivo generado. Deuda nueva Activos nuevos totales a183'5 = 32.74%)(versus ROA antiguo de 8.Reducción e n A/R = 8.6'x m mientras que.$83.5 Activos antiguos totales = = 30.33%) 3) La deuda antigua e s la misma que la deuda nuwa: Deuda = Total derechos .Capital contable = $600 .5 millones Activos antiguos totales = $600millones Activos nuevos totales = Activos antiguos totales .8) = $83.1 .1 millones.$27. 0%+ 7. Por lo tanto. Thompson debería hacer d e su negocio una corporación. los cuales estarán gravados para Thompson y. él tendrá que pagar impuestos adicionales. c.5%) kh.drhTrulrr. se esperaria que la tasa d e infíación alcanzara un promedio d e aproximadamente 1 1 % . Sin embargo. corporativo Total impuesto corporativo Salario Menos exenciones y deducciones Ingreso personal gravabie Total impuesto personal Impuesto combinado corporativo y personal Impuestos de niompson como personaffsica Ingreso total Menos exenciones y deducciones Ingreso personal gravable Pasivo fiscal como persona tísica Ventaja sobre ser una corporación 9%)+ 11.3%= 8%')durante los cinco años siguientes. Promedio = (6%+ 7% + 8%.$35 800) = $5370 + $2394 = $7764 La forma corporativa d e organización permite a Thompson pagar los impuestos más bajos e n cada año.5% = 10. "impuesto personal (si Thompson se Iiiciera corporación) en 1993 = (0.28)($44. por lo tanto. b.1SXS24 350) = $3653 Clmpuestocomo perscina fisica en 1993 = $5370 + (0.350.nt. obsérvese que para que Thompson pueda extraer dinero d e la corporación de modo que pueda gastarlo. .5% Si la tasa de los bonos d e la Tesorena a 5 años e s del 1 1 por ciento. e n algún momento e n el futuro. sobre la base d e los impuestos correspondientes al periodo d e 3 años.y5 3653h - 3 653 3 655 16153 S 6653 $11 153 1993 1994 1995 S60 000 S90 000 S1 10 000 (15650) S44 350 $7764' S 1111 (15650) S74 350 Si6164 S 5011 (15650) S 94 350 S22000 S 5847 S - 'Impuesto corporativo en 1993 (O.B-4 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación A-2 a.+ 9!Yp)/4= 30'XB!4 = 7.n = k* + IP = 3. por lo tanto.I5X$ZO000) = $3000. la tasa d e infíación implícita e n el año 5 e s del 10 por ciento: 8% = (6% PA-3 + 7% + 8% + Impuestos de ~ h o m ~ s como o n corporación Ingresos antes de salarios e impuestos Menos: salario Ingreso gravable. tendrá que hacer que la corporación pague dividendos. 6 por ciento). Acción A Acción B Cartera AB 19.90 por ciento.0 18.0 19. km Año b. El rendimiento promedio d e cada acción es del 18. el valor más pro- .(X d e la acción A) + ka (% d e la acción B) y promediando posteriormente estos rendimientos anuales: Rendimiento de la cartera AB. y son las siguientes: Desviación estándar c. la uestimada es d e 19.0 por ciento: Las desviaciones estándar d e los rendimientos para la acción B y para la cartera se determinan d e manera similar.0 hasta un 18. La desviación estándar d e los rendimientos se estima usando la ecuación 4-Sa y procediendo d e la siguiente manera (véase nota d e pie 4): En el caso d e la acción A. La tasa promedio d e rendimiento para cada acción s e calcula simplemente obteniendo el promedio d e los rendimientos a lo largo del periodo d e 5 años. el cual se calcula de la siguiente manera para la acción A: La tasa realizada de rendimiento sobre una cartera formada por la acción A y la acción B se calcularía encontrando el rendimiento promedio d e cada año como k.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-5 Capítulo 4 PA-2 a.6 Debido a que la reducción d e riesgo proveniente d e la diversificación es pequeña (umcae tan sólo desde un 19. opdisminuiría Iias ta algún punto que se aproximara al 15 por ciento. P V = . . 1 = 2 . úsese el FVIF para 2% 3 X 4 = 12 periodos: De manera alternativa.O. por lo tanto. disminuiría a cero únicamcntc si el coeficiente d e correlación.24. aliméntese N = 12. bable del coeficiente d e correlación es de 0. = PV(1 + i)" = 81000(1 + 008)'= 51259.1 .71 La tasa anual efectiva para el 8 por ciento. De Iieclio.71 De manera alternativa. 1 = 8 .. r.9. o.9. 4 permanecería constante Únicamente si el coeficiente de correlación hiera d e + 1. ' Obsérvese que debido a que los factores d e interés se expresan tin sólo Iiasta cuatro lugares decimales. P V = -1000. lo cual es bastante improbable. Los errores de redondeo también ocurren entre las soluciones que se obtienen por calculadora y las soluciones tabulares.2681) = $1268. o si se mantuvieran las proporcioncs adecuadas e n una cartera d e dos acciones con r = . fuera igual a cero y se añadiera un alto número d e acciones a la cartera. usando una calculadora financiera.0824)~= $1000(1. el saldo d e usted al 1 de enero de 1997 sería d e $1259. usando una calculadora financiera. el coeficiente de correlación entre las acciones A y B e s de 0. ocurren errores de redondeo.a=(' +y! - 1.O.10. PMT=Oy F V = ? F V = $1268.PMT=OyFV=?FV=$1259. Si s e añadieran a la cartera más acciones seleccionadas al azar.B-6 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación d. Capítulo 5 La cantidad tle $1000 está siendo sometida a iin proceso compuesto por un periodo de j años. Si el coeficiente d e correlación fuera d e -0.92. es: Tasa e".1000. FV = $1000(1. trimestralmente compuesta.0 Por lo tanto.71: FV. aliméntese N = 3. véase la figura 4-8. la reducción d e riesgo sena mucho más grande. Alternativamente. 71.56...7938) = $793. 1 = 8%. téngase presente q u e los ciiadros supo- nen q u e los pagos s e hacen al final d e cada periodo. El h e c h o d e q u e el día d e hoy sea el 1 d e enero d e 1993 es irrelevante. PC' = O. En este caso estamos tratando c o n una anualidad a 4 años cuyo primer pago ocu. PV = O .iños al 8 p o r ciento.53. usando una calculadora financiera.) b.)= 4250(4.. Por lo tanto.80 Depósito iniciai para acumular $1000 (La diferencia se debe a errores de redondeo. ) = FVA. PA-3 a. El depósito del 1 d e e n e r o d e 1994 e s el valor presente y e l valor futuro e s d e $1000. PMT = .5(>61)= 51259.. = PMT(NIFA. rior: Obsérvese q u e el depósito crecerá durante S años al 8 p o r ciento.5061 = $279.56. e l 1/1/94. PMT( R'IFA. PV = ?. Por lo tanto. aliméntese N = 4. y c u y o valor fii- . PMT(4. este problema s e puede resolver encontrando el valor fiitiiro d e una anualidad d e $250 diirante 4 .71 PMT = 51259.3)= PV PV = $1000(0.71 el 1 d e enero d e 1997.. PMT = 1279. N = 4. N = 51000. Aquí está la solución: N = 3. - I-VJ PVIF8%.250 y FV = ? FV = $1 126. PMT = ?. PV = $793. PMT = O.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-7 A medida q u e s e resuelva este problema. Establézcase iina línea d e tiempo c o m o la q u e s e presentó e n el problema ante.71/4. s e tendrían q u e hacer 4 pagos d e $279. 1 = 8 .5061) = 51126.83. i = 8%.56 cada u n o para t e n e r un saldo d e $1259. N = 51259. rre después d e un año contado a partir del día d e hoy. . N A .53 De manera alternativa. . se está encontrando el valor de la anualidad al día de hoy.92(3.OS) = $944. el 1 de enero d e 1993. y comparar los $793.B-8 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación turo debe ser igual a $1000.92 = Pago necesario para acumular $1000 $1000 Este problema puede enfocarse de varias maneras. Lo que usted debena haber hecho era tomar los $735. De tal modo.03.92.02 d e la anualidad. Aquí está la solución: N = 4. esto sería un error. 1 = 8%. Se deberá modificar la línea d e tiempo a efecto de visualizar mejor esta situación. usted debena tomar la oferta de su padre consistente en hacer los pagos en lugar d e aceptar la suma acumulada al 1 d e enero d e 1994.PMT = .PV = O. PMT = ?.78.3121) = 5735. Esto indica que usted debena permitir que su padre hiciera los pagos e n lugar d e aceptar la suma acumulada de $750. Usted estaba comparando los $735. Desde luego. por lo tanto..92.) = N& PMT = = c. PMT = $221.OS)( 1. m= 5221. . su reacción inicial podría ser aceptar la suma acumulada d e $750.. W PMT( WlF&.$221.4) = W& = $735. WA4 (N1FA.O8 para obtener la cifra d e $793. multiplicar los $735. = S75q 1. reconocer que éste e s el valor presente d e una anualidad al 1 d e enero d e 1993.x ) .02 al día d e hoy con la suma acumulada d e $750 después d e un año contado a partir del día d e hoy.) Esta cantidad es inferior a la oferta d e la suma acumulada d e $750. $221.02 por 1 . También se podnan comparar los $750 con el valor presente de los pagos: N = 4. FV = $1. Sin embargo.000. esto n o tiene validez. PMT(NIFA. W = ?.OS)( 1. 1 = 8%. N = O. Tal vez el modo más sencillo consista en formular la siguiente pregunta: "¿Si yo recibiera $750 el 1/1/94 y los depositara para que redituaran un 8 por ciento. El problema consiste e n que cuando s e encuentra el valor presente d e $735. ¿tendría yo los $1000 requeridos al 1/1/97?" La respuesta e s no: FV.82.02.02 = Valor presente de los pagos requeridos (La diferencia se debe a errores de redondeo..82 con la suma acumulada de $750. 29. observamos q u e 5. FVIF. Por lo tanto. usted necesitará una suma adicional d e $493. 1 = 19.. pero habría ciertos riesgos implícitos en la operación -¡éste podría n o pagar los $1OOO! Encuéntrese el valor futuro del depósito original d e $400 Esto significa que el 1 d e enero d e 1997.1 = ?. usted requerina una tasa de interés d e aproximadamente un 10 por ciento para lograr su meta d e $1000.3333.Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación B-9 N = 3. El valor más cercano será 1. La tasa exacta que s e requeriría. sena d e 10. 1 = ?. N = 4. FV = $493.$186.0642%. 1 = 10. W = O. N = S1000. PMT(FVIFA. PMT = 74. PV = . 1 = 4%. PMT = .N = $1000.$750.88. = FV PV Úsese el valor futuro d e $1 del cuadro (cuadro A-3 del Apéndice A) aplicable a tres periodos para encontrar la tasa d e interés correspondiente a un FVIF d e 1.3333. e n la columna del 10 por ciento.88: Esto s e acumulará haciendo 6 pagos iguales que puedan ganar un 8 por ciento semestralmente compuesto. Mírese a lo largo d e la línea del periodo 3 del cuadro hasta que se Uegue a 1.6)= FV& .9997%.3310.3680 corresponde a una tasa d e interés del 20 por ciento. Se podría encontrar un prestatario que estuviera dispuesto a ofrecer una tasa d e interés del 20 por ciento.PMT = O.46. ? Usando el cuadro A-4 que se encuentra al final del libro. o 4 por ciento cada 6 meses: N = 6. PMT = ?. PV = O.0642 por ciento.%. encontrada con una calculadora financiera. B-10 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación De manera alternativa. 11. I:V = 1000.0 Ahora. Más tarde se expondrán otras formas que puedcn utilizarse para reducir el riesgo d e la tasa d e rcinversión. si las tasas d e interés en la economía disminuyen. PMT = ? PMT = $74. PA-4 Tasa anual efectiva = ( 1 + m ) m - 1.usted evitará el riesgo d e reinversión. aliméntese N = 6 . g. el banco B debe tener la misma tasa anual efectiva: Por lo tanto.24 por ciento: Tasa anual efectiva = (1 +y)+ - 1. pero ello funcionaría tan sólo si Iiiciera el depósito el día d e hoy. Si usted compra certificados d e depósito (CDs) que venzan en la fecha e n que necesita el dinero (1/1/97). mientras que la tasa cotizada del banco B e s del .46. I>e Iieclio.0 Existe aquí un riesgo de la tasa de reinversión porque hemos supuesto quc los fondos ganarán un rendimiento d e l 8 por ciento en el banco. los dos bancos tienen diferentes tasas cotizadas -la tasa cotizada del banco A e s del 8 por ciento. PV = -400. el banco bajará la tasa d e sus depósitos porque estará ganando una mcnor cantidad cuando preste los fondos que usted haya depositado en él. 1 = 4 . La tasa anual efectiva dcl banco A es del 8. usando una calciiladora financiera. 56 C. Una vez más. D y C deberían venderse a aproximadamente el mismo precio. Los cambios en y en k. por lo tanto. a. simplemente no sabemos qué precio debería ser el más alto. ya que se ha afirmado que las dos acciones son igualmente riesgosas. De manera alternativa. 15 por ciento. 9 4 por ciento. $40. b. El rendimiento total esperado para D es igual a kD = D. El rendimiento total esperado para C tendrá DI/Pomenos que el 15 por ciento y una g mayor al O por ciento. ambos bancos tienen la misma tasa anual efectiva del 8. aliméntense los siguientes datos: N = 5 0 . 1 P 5 . su tasa de crecimiento debería exceder a la D. PMT = 6 0 . g = 15% . d. La diferencia en sus tasas cotizadas se debe a la diferencia en la frecuencia de los periodos de composición.= 1 5%. pero & no debería ser ni más grande ni más pequeña que el rendimiento total esperado de D. Por lo tanto. FV = 1000 y PV = ? PV = $1 182. por lo tanto e debería ser correcta. Los bonos d e Pennington se vendieron a la par.Apéndice B Soluciones a los problemas. PA-3 a. tendrían un efecto mayor sobre C -su precio declinaría más.15%. Rendimiento actual = Pago anual del cupón/Precio = S1201S1182. sin embargo. c y d.de autoevaluación B-11 7 . No podemos afirmar cuál d e las dos accio nes debería tener el precio más alto. con una calculadora financiera. c.24 por ciento. por consiguiente. k.5'X. Esto es falso.1015 = 10. = lO'X. = 15% tanto para C como para D. Rendimiento por ganancias de capital = Rendimiento total .Rendimiento actual . pero D paga dividendos más altos ( $ 6 versus $2). El rendimiento actual en dividendos de C es de $2/$40 = 5%. Hemos eliminado a. el rendimiento al vencimiento (YTM) original fue igual a la tasa de cupón del 12 por ciento. b.. e.55 = 0. Toda vez que C reinvierte las dos terceras partes de sus utilidades./Po + g = 15'X~+ O'X. Sobre la base d e la información disponible. Capítulo 6 PA-2 Esto no es necesariamente cierto. aliméntense los siguientes datos: N = 13. TV = $859. En la realidad. PMT = 60.0% Rendimiento por ganancias de capital = 14'X) .00'Xb. = 14%: Por consiguiente.75x. Obsérvese que podríamos usar una calculadora para encontrar el valor d e V ~ JO podnamos ~ / ~ ~sustituir ~ ~ i = 7. De manera alternativa. los negociantes d e bonos usan el siguiente procedimiento para determinar el precio del bono: 1) Encuéntrese el precio del bono correspondiente a la siguiente fecha d e cupón.72 + $60 = $919.42 = 13.11. $60.91% La siguiente Línea de tiempo ilustra los años al vencimiento del bono: Por lo tanto.13.09%= 0. había 13 2/3 periodos pendientes d e transcurrir antes d e que el bono Uegara a su fecha d e vencimiento.42. por lo tanto. el 1 d e julio d e 1993.al precio del bono para obtener el valor total. con una calculadora financiera. f.75% y n = 13 periodos dentro d e las ecuaciones para el PVIFA y el PVIF: 2) Aííádase el cupón. FV = 1000 y hI2= 1= ? Solución por calculadora = b2= 7.72(0.72(PVIF7.72.B-12 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación Inténtese con k. 1993) = $919. .. kd = 14.4/I> = Wi9. PV = -916.00%. el rendimiento al vencimiento (YTM) al 1 d e julio d e 1993 e n del 14 por ciento. e. al 1 d e m a n o de 1993. Rendimiento actual = $120/$916. del bono en la siguiente fecha d e pago d e intereses. 3) Descuéntese este valor total a la fecha d e compra: Valor a la fecha de compra (marzo 1.9515) = w75. TV. 4 ) Por lo tanto. usted hubiera emitido un clieque por $875. Ya q u e DI e s desconocida pero Do e s conocida. Esto se explica en el manual de la calculadora bajo el encabez~do "Cálculos d e bonos".1500(1.3225(1.95. $20 = (1/3)($6) representarían los intereses acumulados devengados y la cifra d e $855. = $1. . encontramos que la tasa d e crecimiento e s del 5 por ciento: El siguiente paso consiste e n usar la tasa d e crecimiento para proyectar el precio d e la acción 5 años después: [Alternativamente. PA-5 a. PA-4 El primer paso consiste en encontrar el valor d e g.Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación B-13 En este caso. = $1. Esta clasificación afectaría tanto a sus impuestos c o m o a los del vendedor.esd e $45. e n la ecuación d e crecimiento constante.13) = $1.5209. P5. la variable desconocida. De este monto.15) = $1.15) = $1.1 1 para completar la transacción.5209(1.7186. el precio esperado d e las acciones d e Ewald Company después d e 5 años contados a partir d e hoy. 5) Este problema podría resolverse muy fácilmente usando una calculadora tinanciera con una función d e valuación d e bonos.3225 D. D. P. = $1. sustitúyase Do(l + g) d e la siguiente manera: Despejando el valor d e g .1 1 representarían el valor básico del bono.= 636(1.95. tal como la 11P-12Co la HP-17B.05)~= $45. 1) Calcúlese el valor presente d e los dividendos pagados durante el periodo d e crecimiento supernormal: D.1 Por lo tanto. los flujos de efectivo podrían colocarse sobre una línea d e tiempo tal y como s e describe a continuación: Regístrense los flujos d e efectivo dentro del registro diseñado para tal propósito.2125 + $ 1 2233 = $3.36(0. 2) Encuéntrese el valor presente dcl precio d e las acciones d c Snyder al final del año 3: 3 Súmense los dos componentes para encontrar el valor d e la acción al día d e I10y: De manera alternativa. y opnrnase la tecla b.2030 = $26.5209(0.23.3701 + $24. NPV para obtener Po = $25.6167 = $3.93.7972) $1. = $1.7186(0. + P.7972) + 130. (Solución por calculadora: $26.Rendimiento total .) Rendimiento pordivi&ndos + Rendimiento por ganancias&capitai .9311 = $26.62.93.) (Solución por calculadora: $28.64.B-14 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación = 31. 1 = 12.8929) = $1.3580 + 11.1809 + $1. S40g . Weatherford estará interesada e n reducir sus niveles d e inventanos dejando d e remplazar los inventarios Iiasta q u e s e Iiayan agotad o los montos excesivos. inventario~ y activos fijos.0833 = 1. definiremos S como el cambio e n ventas y g como la tasa d e crecimiento en ventas. L*/S. M .8% = Tasa PA-3 máxima de crecimiento sin financiamiento externo. cambia la ecuación AFN. inventarios/ventas.55) = SICdg .S5.(La/S)(AS) .S40g . valores negociables.5g S 1 1 4 . 5 ~= S5.S5.. Por lo tanto.6 .055( SI(XJ + 11W g ) 0 = I. S.0.3333.048 = 4. estimando los fondos que se necesitarán el año siguiente si actualmente n o se dispone d e inventarios excesivos. si la razón d e rotación del inventario puede incrementarse a 4 veces. entonces la razón d e inventarios/ventas disminuirá a 114 = 0. signitica que Weatherford tiene actualmente un exceso d e inventanos.O.511114.5167. Este cambio tiene dos efectos: primero. AFN = (AW/S)(AS). Establézcase AFN = 0.~(SlOOg).0833. una d i f e ~ n c i ad e 0.3333 .6 a A'/S = 1.d).0.10~1100(1+ g)](3.A * -Inventanos + Inventanos = 1.MS. De tal forma.5 .Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaliiación B-15 Capitulo 7 PA-2 Para resolver este problema. podemos dividir la n z ó n A*/S en sus componentes: efectivo/ventas. por lo tanto.Inventanos = " por lo tanto. Además. Esto. inventarios/ventas = 1/3 = 0.3 millones en el momento actual. Los activos consisten en efectivo. sustitúyase e n valores conocidos para A*/S.6(SlWg) = SIbOg .5 = 0.2500 = 0. y así sucesivamente. .25. a SU vez.( I .6 S S S * Sabemos que la razón d e rotación del inventario es igual a ventas/inventarios = 3 veces. cuentas por cobrar. y posteriormente encuéntrese el valor d e g: . y posteriormente usaremos las tres ecuaciones siguientes: AS = SoR. Podemos explicar esto estableciendo la ecuación AFN revisada (usando la nueva razón A9/S). ocasiona que la razón A*/S disminuya d e A*/S = 1. Ya q u e es muy costoso mantener inventarios excesivos.0. = S.5 g = 15. y sustrayendo posteriormente los inventanos en exceso d e que se disponga actualmente: Condiciones presentes: Ventas S 100 lnventarios . y segundo. A* . Inventanos = $100/3 = $33. d y S.(I + u).0. accionistas comunes Dividendos comunes Adición a utilidades retenidas Cambio en gastos de intereses = (12 X 0.3 .$8.l(O.2($100 millones) = $20 millones.4 millones Pronóstico de los fondos necesarios.3 = $7. + (12 X 0.$25 = $8.4($20) . AFN = 1. lnventanos excesivos = $33.5167($20).1(0.B-16 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación Nuevas condiciones: Ventas Inventarias - $100 Inventanos = 4' por lo tanto. primer año: Ki en el primer ario = 0. Ki en el segundo año = gS1= 0. segundo año.$9.0. Nuevo nivel de inventanos = $100/4 = $25 millones.4 .5167($24) . Por consiguiente.08) = 0.$8 . Pronóstico de los fondos necesarios. AFN= 1.$8.7millones PA-4 Allied Food Pducts: Estado de resultados proforma (millones de dólares) segundo e-Yo Efectos de la rettoalimentación EBlT intereses EBT Impuestos (40'XB) Ingreso neto antes de dividendos preferentes Dividendos para los accionistas preferentes Ingreso neto disponible para los .3 = $30.$7.36 = 10..3 millones.55)($120) .4($24) .$6.6 .0.2($120 millones) = $24 millones.10) Tercer ensayo .6 .7 = $18.55XSl44) = $36.O.0.3 . $200 000 .Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-17 AUied Food Products: Balance general proforma (millones de dólares) Segundo ensayo Efectos de la retroalimentación Tercer ensayo Total activos Cuentas por pagar Documentos por pagar Gastos acumulados Total pasivos circulaiites Bonos a largo plazo Deuda total Acciones preferentes Acciones comunes Utilidades retenidas Total capital contable común Total pasivos y capital contable Fondos adicionales necesarios Capítulo 8 PA-2 a.V(Q) $50 O00 = $100(5000) .V(5000) 50OOV = $250 000 V = $50 2) Determínese el nuevo nivel de1 EBIT si s e hace el cambio: Nuevo EBIT = Pz(Qz).$250 000 .F . P = precio promedio de ventas por unidad d e producción = $100 F = costos fijos de operación = $200 000. V = costos variables por unidad. EBIT = P(Q) .Vz(Qz) = $95(7OOO). usando las siguientes definiciones y ecuaciones: Q = unidades de producción (ventas) = 5000.$50000=$85000 4) Estímese la tasa apropiada d e rendimiento sobre la nueva inversión: .$40(7ooo) = $135 000 3) Determínese el EBIT mcremcntai: PEBlT=$135Oo .Fz. 1) Determínese cl costo variable por unidad e n el morncnto actual. Olinde debena hacer la inversión.$40 = 4000 unidades. por lo tanto. Sin embargo. Aunque. n o obstante.á200 P.V2 $100-50 S250 'O0 S95 .25% Toda vez que el ROA excede al costo promedio d e capital d e Olindc.Intereses Las ventas incrementales se calculan como: S165000 . Esto indica q u e el ingreso en operación scrá menos sensible a los cambios en ventas si el proceso d e producción se modifica.B-18 Apéndice 13 Soluciones a los problemas de autoevaIuación AEBIT AROA = Inversión $85 000 = 21. por lo tanto.- EL rendimiento sobre la nueva inversión de capital contable aún excede al promedio del costo d e capital. = 4545 uiiidades. R O A = S45000 x SI65000 S400000 . El ROA incremental sena ROA = AUtilidad X AVentas AVeiitas Mctivos Usando un financiamiento por medio d e deudas.25%'.Utilidad antigua .. este análisis indica que Olinde debería seguir adelante y realizar la inversión. Anligrio: QeE= -. la utilidad incremental asociatla con la inversibn es igual a la utilidad incremental q u e se encontró e n la parte a menos los gastos d e intereses e n los q u e se incurra c o m o resultado d e la inversión: AUtilidad = Utilidad nueva .11. podna ser más sencillo lograr el nuevo volumen más alto del punto tle equilibrio. . F - Pz . el cambio incrementana el nivel del punto d e equilibrio.V = Nttrllo: c. tal cambio reduciría los riesgos. con un precio de ventas m i s bajo. 17600 a 7 040 b J 30000 1O 600 18 600 J 19400 S 11400 14 400 ingreso gravable Impuestos (40%) Rendimiento sobre el capital contable PA-3 30 O00 Herrenhouse Publishing J 3c O00 6 240 7 760 9 360 S 11640 S 4 560 S100000 S100 O00 S lO0 000 $100000 10. y si la renovación ocurre e n el momento e n q u e el dinero se encuentre muy escaso. o cuando sucedan ambas cosas. The Calgary Company: Balances generales alternativos Restringido (40%) Activos circulantes Activos fijos Total activos Deuda Capital contable Total pasivos y capital contable Moderado (50%) Relajado (60%) . entonces se le podría negar el crédito.36% 1 1. La posición de Herrenhouse e s más riesgosa.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-19 Capítulo 9 Estados de resultados para el año terminado el 31 de diciembre de 1992 (miles de dólares) Vanderheiden Press a EBIT J Intereses b J 30 O00 J 15600 12 400 J Ingreso neto S 10560 J Capital contable c. siis utilidades y el rendimiento sobre su capital contable son mucho más volátiles que los d e Vanderheiden. Primero. Herrenhouse debe renovar cada año su fuerte préstamo a corto plazo. mientras que Herrenhouse Publisliing se encuentra e n iinít mejor posición cuando las tasas son más bajas.a Vanderheiden Press tiene un ROE más alto cuando las tasas d e interés a corto plazo son altas. Segundo. con lo q u e Herrenhouse podría quedar fuera d e los negocios.84% 6840 1.56% 9. cuando su industria esté deprimida.64% 6. B-20 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación The Calgary Company: Estados de resultados alternativos Restringido Moderado Relajado S3 000 O00 S3 0 0 0 0 0 0 S3 0 0 0 0 0 0 450 O00 450 O00 450 O00 Ventas EBlT Intereses (10%) IJtilidades antes d e impuestos (EBT) Impuestos (40%) 9 0 O00 S 360000 144 0 0 0 105 0 0 0 120 O00 S 345000 3 8 O00 -1- S 330000 132 0 0 0 Ingreso neto ROE Capítulo 10 PA-2 a. Determínese primero el saldo d e la cuenta d e cheques d e la compañía y los registros del banco tal y como se describe a continuación: Cuenta de cheques de la empresa Registros del banco ( S500 0 0 0 ) S500 000 Día 1: Depósito d e $500 000; emisión deunchequepor$1000000 Día 2: Emisión d e un cheque por $1 000 000 ( S 1 500 0 0 0 ) S500 O 0 0 Día 3: Emisión d e un cheque por $1 000 000 Día 4: Emisión de un cheque por $1 000 000; ( S2 500 0 0 0 ) S500 0 0 0 ( S2 500 0 0 0 ) S500 O00 depósito de $1 000 000 b. c. PA-3 Después d e que Upton haya alcanzado una condición uniforme, deberá depositar $1 000 000 diariamente para cubrir los cheques q u e s e hayan emitido tres días antes. La empresa tiene 3 días d e flotación; no es sino Iiasta el día 4 q u e la empresa tiene que hacer depósitos adicionales. Tal y como s e mostró anteriormente, Upton debería tratar d e mantener un saldo sobre los registros del banco d e $500 000. En sus propios libros, tendrá un saldo de menos $2 500 000. Primero, determínese el beneficio anual para Kroncke proveniente d e la reducción en los saldos de efectivo bajo cada plan: Promedio de cobranzas dianas = (30)($30 000) = $900 000 D TC: Flotación de la cobranza: $900 000 por día X 5 días = $4 5 0 0 0 0 0 Flotación nueva de la cobranza: $900 000 por día X 3 días = $2 700 000 Reducción d e la flotación: $1 800 000 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-21 Kroncke puede reducir sus saldos promedio d e efectivo e n $1 800 000 usando DTCs, y puede ganar un 11 por ciento, lo cual proporcionará $198 000 d e ingresos adicionales: Ingreso adicional = ($1 800 000)(0.11) = $198 000 Transferencia electrónica: Flotación actual de la cobranza: $900 000 por día X 5 días = $4 500 000 notación nueva de la cobranza: $900 000 por día x 1 día = $ 900 000 Reducción de la flotación: $3 600 000 Kroncke puede reducir sus saldos d e efectivo en $3 600 000 usando transferencias electrónicas, las cuales incrementarán el ingreso en $396 000: Ingreso adicional = ($3 600 000)(0.11) = $396 000 A continuación, calcúlese el costo anual d e cada método d e transferencia: Número de transferencias = 30 X 260 = 7800 por año. Costo fijo de un apartado postal = $14 000 x 12 = $168 000 por año. DTC: Costo totales = (7800)($0.75)+ $168 000 = $173 850 Tramferencia electrónica: Costos totales = (7800)($11) + $168 000 = $253 800 Finalmente, calcúlese el ingreso neto adicional que resulta d e cada método d e transferencia DTC: 'P Transferencia electrónica: S396000 - S253800 = S142 200. Por lo tanto, Kroncke debería adoptar el sistema d e apartados postales y transferir los fondos desde los operadores de los apartados postales hasta los bancos regionales d e concentración usando transferencias electrónicas. Capítulo 11 PA-2 Bajo la actual política d e crédito, la Boca Grande Company n o tiene descuentos, tien e gastos d e cobranza de $50 000, tiene pérdidas por cuentas malas de (0.02)($10 000 000) = $200 000, y tiene un promedio d e cuentas por cobrar d e (DSO)(Ventas promedio por día) = (30)($10 000 000/360) = $833 333. El costo en el que incurre la empresa por el mantenimiento d e estas cuentas por cobrar e s d e (Razón d e costo variable)(A/R)(Costo d e capital) = (0.80)($833 333)(0.16) = $106 667. B-22 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación Es necesario multiplicar por la razón d e costo variable porque la inversión real e n cuentas por cobrar e s inferior al monto e n dólares d e las cuentas por cobrar. Propuesta 1: Ampliar el periodo d e crédito a neto 30, de modo que 1. Las ventas aumenten en $1 millón 2. Descuentos = $ 0 3. Pérdidas por cuentas malas = (0.02)($10 000 000) + (0.04)($1 000 000) = S200 000 + S40 000 = 5240000. 4. DSO = 45 días sobre todas las ventas. 5. Nuevas cuentas por cobrar promedio = (45)($11 000 000/360) = $1 375 000 6. Costo d e mantenimiento d e las cuentas por cobrar = (v)(k)(Promedio d e las cuentas por cobrar) = (0.80)(0.16)( S 1 375 000) = S176 000. 7. Gastos d e cobranza = $50 000. Análisis del cambio propuesto: Estado de resultados bajo la política actual Ventas brutas Menos descuentos Ventas neta5 Costos de producción (80%) Utilidad antes de los costos de crédito y de impuestos Costos relacionados con el crédito Costo del mantenimiento de las cuentas por cobrar Gastos de cobranzas Pérdidas por cuentas malas Utilidad antes de impuestos lmpuestos federales más estatales (40%) Ingreso neto S10000000 O Estado de resultados Efecto bajo la nueva del c a m b i o política +S1000000 + SI1000000 O O 8000 -O00 + +S1000000 800000 S11000000 8 800 O00 S 2 000 000 -tS 200 000 S 2 200 000 S10000000 106667 + 69 333 50000 + 0 50 000 200 O00 + 40 O00 240 000 S1734000 $1643333 657 333 S 986000 176 000 +S 90667 + 36 267 69 3 600 +S 54 400 S 1040400 El cambio propuesto parece ser bueno, siempre y cuando los supuestOs sean correctos. Propuesta 2: Acortar el periodo de crédito a neto 20, d e modo que Apkndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación 1. 2. 3. 4. 56. B-23 Las ventas disminuyan en $1 millón. Descuento = $0. Pérdidas por cuentas malas = (O 01)($9 000 000) = $90 000. DSO = 22 días. Nuevo promedio d e las cuentas por cobrar = (22)($9 000 000/j60) = $550 000. Costo del mantenimiento de las cuentas por cobrar = (v)(k)(Promedio d e las cuentas por cobrdr) = (0.80)(0.16)( $550 0 0 0 ) = $70 400. 7. Gastos de cobranzas = $50 000. Análisis del cambio propuesto: Estado de Estado de resultados resultados bajo la política Efecto bajo la nueva actual del cambio política Ventas brutas Menos descuentos Ventas netas Costos dc producción (80%) Utilidad antes de los costos de crédito y de impuestos Costos relacionados con el crédito Costo del niantenimiento de las cuentas por cobrar Gastos de cobranza Pérdidas por cuentas malas Utilidad antes de impuestos Impuestos ícderales más estatales (40%) Ingreso neto Este cambio reduce el ingreso neto, por lo tanto debería rechazarse. Boca Grande incrementará las utilidades al aceptar la propuesta 1 consistente en ampliar el periodo d e crédito de 25 días a 30 días, siempre y cuando todos los supuestos sean correctos. Ésta podría ser o no la política óptima,e s decir, la política d e crédito q u e maximizaría las utilidades, pero ciertamente parece ser un movimiento Iiacia la dirección correcta. Capitulo 12 EOQ = dj! B-24 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación = 509 902 fanegas Ya que la empresa debe hacer sus pedidos en rnúltiplos d e 2000 fanegas, debería ordenar en cantidades de 510 000 fanegas. Ventas semanales promedio = 2 600 000/52 = 50 000 fanegas Punto d e reorden = ventas de 6 semanas + margen de seguridad + 200 000 300000 + 200 000 = 500 000 fanegas = 6(5O 000) = c. Costos totales del inventario: 1 (U1 +F - TIC = CP - 3 d. + CP(Margen de segiiridad) Los costos d e la orden se reducirían de $3500 hasta $1500. Al ordenar 650 000 fanegas en cada ocasión, la empresa puede reducir el costo total del inventario a $58 500: (650im) - TIC = (0.02)(15) + ( J2 'O0) 650 O00 + (0.02)( S5)(200000) Ya que la empresa puede reducir los costos totales de su inventario ordenando 650 000 fanegas cada vez, debería aceptar la oferta y colocar pedidos más gran- des. (Incidentalmente, este mismo tipo d e análisis se usa para considerar cualquier oferta d e descuento por cantidad.) Apéndice B Soluciones a los problemas-de autoevaluación B-25 Capítulo 13 PA-2 a. Préstamo bancario comercial Monto concedido en préstamo Descuento Saldo compensador Monto recibido Gastos de intereses Departamento de crédito' Cuentas malas' Costos totales anuales Los costos del departamento de crkdito y las cuentas malas representan gastos en los que se incurrirá si se usa un prkstamo bancario. pero estos costos se evitarin si la empresa acepta el convenio de factoraje. Factoraje Monto concedido en préstamo = (0.85)( $250 0 0 0 ) = Comisión por periodo = (0.035X6250 0 0 0 ) = (8750) Interés pagado por anticipado = (0.09/12X 1203 7 5 0 ) = ( 1 528) = $202 222 Monto recibido Comisión anual = (S8.750x12) = S105000 Interés anual = (0.09X 1203 7 5 0 ) = 18 338 Costos totales anuales b. $21 2 500 = S123338 Los costos de factoraje son ligeramente más bajos que el costo del préstamo bancario, y el factor está dispuesto a entregar como anticipo una cantidad significativamente mayor. Por otra parte, la eliminación del departamento de crédito podría reducir las opciones de la empresa en el futuro. Capítulo 14 PA-2 ;l. Periodo de reczrperación: Para determinar el periodo de recuperación, constrúyanse los flujos de efectivo acumulados para cada proyecto: Flujos de efectivo acumulados Proyecto X Proyecto Y (~10000) (~10000) ( 3 500) ( 6 500) (5 0 0 ) ( 3 000) 2 500 500 3 500 4 O00 usando una calculadora financiera. b. la MIRR d e cada proyecto es aquella tasa d e descuento q u e iguala el valor presente del valor terminal con el costo de cada proyecto.73%.12) De manera alternativa. = 13. comience encontrando el valor terminal d e cada proyecto (TV) d e los flujos d e entrada de efectivo: Ahora. aliméntense los flujos d e efectivo dentro del registro correspondiente.86 años Valor presente neto (NPV): NPV. = 14. MIRR.72. 1 2 ) +~ -(1.01 y NPVy = $630. y posteriormente oprímase la tecla NPV para obtener NPVx = $966.17 años Periodo de recuperacióny = 2 + $3500 = 2.S10000 S6500 SS000 S5000 S 1000 ++ -( 1 . El siguiente cuadro resume los rangos del proyecto d e acuerdo con cada método: Proyecto con el rango más alto Periodo de recuperación NPV IRR MlRR . Tasa interna de rendimiento (IRR): Para obtener la tasa interna de rendimiento d e cada proyecto. $10 000: MIRR.12)' + -(1.B-26 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación Periodo de recuperaciónx = 2 + $500 3000 = 2. = .61%. encuéntrense las tasas d e descuento que igualan cada valor presente neto a cero: Tasa interna de rendimiento modzficada (MIRR): Para obtener la tasa interna d e rendimiento modificada d e cada proyecto.12)' (1. aliméntese 1= 12. de la IRR y d e la MIRR.. ambos proyectos son aceptables bajo los criterios del NPV. Perfües del NW para los proyectos X y Y NPV (S) Tasa de cruce - 6. Para determinar los efectos que se producirían al cambiar el costo d e capital.2% Costo de capital Costo de capital m x . En este caso. Además. d. grafiquense los pemles del valor presente neto d e cada proyecto. Por lo tanto. La tasa d e cruce ocurre aproximadamente un 6 y un 7 por ciento (6. B-27 Obsérvese que todos los métodos le confieren al proyecto X un rango superior al del proyecto Y. ambos proyectos debenan ser aceptados si los dos fueran independientes. el proyecto X.2%).es decir. elegiríamos el proyecto que tuviera el NPV más alto ciiando k = 12'%.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación c. respectivamente. si k tuviera un valor del 5 por ciento. - - - C A h m sfiscdes proveniemcs de la depreciación T(Drpreciacii>n) 0.33($60 000) = 5 19 800 y así succsivaiente. Si el costo d e capital de la empresa e s inferior al 6 por ciento. mientras que la IRR supone la reinversión a la tasa interna d e rendimiento (generalmente) más alta. 0.15 en los años 1.83%. aun si k s e encuentra a la izquierda del punto de cruce. c.33. por consiguiente. Ahorros en costos después de impuestos' 2. obsérvese que cuando k = 5. ~ e ~ r e c i a c i ó n ~ 3. o un 7 por ciento. por lo tanto.B-28 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación e. sin depreciar despues del iiiri 3.T).64% y MIRRy = 10. Capítulo 15 PA-2 a. la depreciacihn en el año 1 -0. El NPV supone que los flujos de efectivo pueden ser reinvertidos al costo d e capital. pir lo tanto.&. Qutulmn $4200.2 y 3. pero IRRx > IR. La causa básica del conflicto e s la existencia de distintos supuestos d e la tasa de reinversión entre el NPV y la IRR. Requerimientos estimados de inversión: Precio Modificación Cambio en capital de trabajo neto Inversión total b. la IRR modificada le concede un rango correcto a los proyectos.4($19 800) $7920 en el año 1 y así sucesivamente. Flujos de efectivo en operación: 1 . surgirá un conflicto porque NPVy > NPVx. Por consiguiente. Sin embargo. h ~ a s depreciable e = $60 000. los proyectos a corto plazo sc verán mejor bajo el método IRR. MIRRx = 10. Ahorros fiscales provenientes d e la depreciaciónc Año 1 Año 2 Año 3 $12 000 S12 000 SI2 000 19 800 27 000 7 920 10800 9000 3 6 0 Fiujo neto de efectivo (1 + 3) '$20 000(1 . Flujos de efectit~oal final del proyecto: Valor de salvamento Impuesto sobre el valor de salvamento' Recuperación del capital d e trabajo neto S20 o00 ( 6 320)' 2000 S1 5 680 . El supuesto d e una alta tasa d e reinversión bajo el método IRR Iiace q u e los primeros flujos de efectivo sean especialmente valiosos.0%. normalmente se tornarían en el año 4. surgiría un conflicto.45 y 0. las provisiones porcentuales del MACRS son de 0. aliméntense los flujos d e efectivo dentro del registro correspondiente. examínense losflujos de entrada de efectivo en operación: Incremento en ventas S 1000 Decremento en costos Incremento e n los ingresos en operación antes de impuestos S2500 Incremento en los ingresos e n operación después de impuestos: 1500 .1oy' De manera alternativa.40($400) $160 e n impuesti)s.10) (1.Depreciacihn aciimulada = 160 000 . Toda vez q u e la cxcavadora ticne un NPV negativo. - Dr tal k)rma. y posteriormente opnmase la tecla del NPV para obtener NPV =-$1547. lo cual Iiace iin total d e $1500. no debería comprarse. existe una recaptura d e $400 d e la drpreciacií~n. d.y Daiiten tendría qiie pagar 0.S55 800 = $4200. regístrese 1 = 10.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación B-29 S20 000 4 200 S15800 S 6 320 "recio d e ventas Menos valor e n libros Ingreso gnvablr Impiiesto al 40'X Vali)r e n libros = Base depreciable .10)~ (1. Ahora. NPV del proyecfo: NPV = -S62000 S19920 S22800 S31 280 ++-+(l. hEA cambio e n el capital neto d e trabajo e s iin incremento d e $2000 e n activos circiilantcs menos un incremento d e $500 c n pasivos circulantes. usando una calculadora financiera. pA-2 Determínese primero elflujo neto de efectivo cirando t = 0: Precio de compra ( St3oQO Venta de la máquina antigua Impuesto sobre la venta d e la máquina antigua ( 3000 160)' Cambio en el capital neto d e trabajo Inversión total ( ~(a) "EA v a h r d e mercado e s d e $5000 .$2600 = $400 por arriba del valor e n libros. encuéntrense los flujos esperados d e efectivo: . Además.40($800) $320 e n impuestos sobre la venta. el remplazo debería hacerse. por lo tanto. e s igual a $1335. al emprender el remplazo el día d e hoy.0. 6 i n losaños 1 n 6 .20.El gasto pordrprrciacióndr cada año es igual a la base drprrciablr miiltiplicada pir las provisionrs porcentiialrs del MACRS d~0. Sin embargo. colóquense todos los flujos de efectivo sobre una línea de tiempo: Inversión neta Incremento en ingresos después d e impuestos Ahorros fiscales provenientes d e la depreciación Recuperación del capital d e trabajo Valor d e salvamento sobre la nueva máquina Impuesto sobre el valor d e salvamento d e la nueva máquina Costo d e oportunidad d e la máquina antigua Flujos netos d e efectivo El valor presente neto d e esta comente incremental d e flujo d e efectivo. PA-4 a.12.0.31. - Finalmente. la empresa deberá pagar 0. cuando se descuenta al 15 por ciento. estos $500 del año 6 deberán considerarse como un costo de oportunidad e n ese año. y también recibiría $800 por la venta d e la máquina d e remplazo. Primero.0. respectivamrntc Ahora reconózcase que al final del año 6 Dauten recuperaría su inversión e n capital neto d e trabajo d e $1500.19.B-30 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaliiación Depreciación Nuevo' Antiguo <:anibio Depreciación Aliorros en 960 S 880 S 480 350 S1 170 350 S610 350 S530 350 S130 S 468 S244 S212 S S 1600 S2560 S1520 350 S1250 -- 350 S2210 S 500 S 884 S 52 'Basr drprrciablr = $8000. ya que la máquina se depreciaría totalmente. la empresa abandona el derecho d e vender la máquina antigua e n $500 e n el año 6. Por lo tanto.11 y 0 .0. No s e adeudaría ningún impuesto porque el valor de salvamento d e $500 sería igual al valor e n libros d e la máquina e n el a ñ o 6. Si los flujos d e efectivo son perfectamente dependientes.1100000 820 000 S20 000 ++-+(1. el tlujo d e efectivo d e cada año podrá ser bajo. + S70 000 SS0 000 +-+(1. los valores d e Hujo d e efectivo provenientes d e la columna de flujo d e efectivo q u e s e encuentran más hacia la izqiiierda s e usan para calcular el NPV: NPV = . la probabilidad de que ocurra el peor caso e s la probabilidad de obtener el flujo neto d e efectivo de $20 000 e n el año 1.S 1 00 000 b. entonces el bajo nivel del tlujo de efectivo del primer año significará un bajo flujo d e efectivo e n cada año. iisando una calculadora financiera. en el mejor de los casos.10)~ De manera alternativa. y la probabilidad d e que todos los flujos d e efectivo sean bajos será . Si los flujos d e efectivo son independientes. alto o promedio. regístrese 1 = 10. el NPV e s d e $70 259. o del 20 por ciento.10) (1. alimkntense los tlujos d e efectivo en el registro correspondiente. Por lo tanto. úsense los valores q u e se encuentran en la columna más hacia la derecha.10)' De forma similar. determínese el valor presente neto tomando c o m o base los Hujos esperados de efectivo: NPV = .10)~ $20000 (1. En el peor de los casos. En este caso.10)~ S30 000 (1.10) (1.Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación B-31 Flujos e s p e r a d o s d e efectivo A continuación. y posteriormente oprímase la tecla NPV para obtener NPV = $24 900. 20.2($70259) = $24 900. Bajo estas condiciones. El valor presente neto del caso básico s e encuentra usando los flujos d e efectivo más probables y e s igual a $26 142.72(0. Puesto que el coeficiente de variación del proyecto e s d e 1. después de hacer notar primero que LE1 tiene utilidades retenidas d e $24 000: Utilidades retenidas = (ütilidades totales) (1 .20.Razón de pago dc dividendos) =. pero usando una tasa de descuento del 12 por ciento. y por lo tanto el proyecto debería ser aceptado. 2 ( . Ahora. Capítulo 16 PA-2 a. y por lo tanto el costo d e capital ajustad o por el riesgo del proyecto es de 10% + 2% = 12%.O . Este valor difiere del NPV esperado d e $24 900 porque los flujos d e efectivo del ano 5 no son simétricos. el proyecto debería evaluarse encontrando el valor presente neto d e los flujos d e efectivo esperados.$24 184) + 0. Tal y como e s generalmente el caso. el proyecto e s más riesgoso que un proyecto promedio. Punto d e equilibrio = Monto total del capital dc bajo costo de un tipo determinado Fracción d e este tipo de capital e n la estructura d e capital - . El NPV ajustado por el riesgo e s de $18 357. e s d e $29 904/$24 900 = 1. El coeficiente de variación. la distribución del valor presente neto e s tal y como s e describe a continuación: P NPV De este modo. el NPV esperado e s de 0 . La desviación estándar e s igual a $29 904: d. CV. el valor presente neto esperado es el mismo que el valor presente neto de los flujos d e efectivo esperados que se encontraron e n la parte a.7) = 524 000. Ocurrirá un punto de equilibrio cada vez que se use un capital del tipo d e bajo costo. 534 285. tal como en la parte a. Establecemos los puntos de equilibrio de la siguiente manera.B-32 Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación c.6($26142) + 0. El segundo punto d e ruptura. Obsérvese q u e el segundo punt o d e ruptura d e las deudas y el punto d e niptura d e las utilidades retenidas ocurren ambos en $40 000. se presentan dos puntos d e ruptura del MCC. por lo tanto.. 2 ) Los números q u e aparecen e n la tercera columna del cuadro designan el orden secuencia1 d e los puntos d e ruptura. existen dos costos d e capital preferente y. y éstos s e determinan después d e q u e s e calculan todos los puntos d e ruptura. respectivamente. resulta del uso tanto d e utilidades retenidas como d e una deuda al 14 por ciento. se observan dos puntos d e ruptura e n las deudas. a medida q u e s e usan las acciones preferentes con un costo de flotación del 5 por ciento y las acciones comunes con un costo d e flotación del 10 por ciento. se observa un punto d e ruptura en las acciones preferentes. $40 000. 3) El primer punto d e ruptura ocurre e n $20 000.60 $7 500 0. Los costos componentes dentro d e los intervalos indicados para el capital total son tal y como se describe a continuación: Utilidades retenidas (usadas e n el intervalo de $ 0 a $40 000): . Existen tres costos d e deudas y.. En consecuencia.... en consecuencia. cuando se agota el uso d e deudas al 12 por ciento. = 524000 + $12000 = $60000 0.15 = S50 O00 4 5 14%d c deudas b. Reszrmen de los puntos de ruptura 1 ) Existen tres costos de capital contable común y por lo tanto hay dos cambios. Del mismo modo...Apéndice B Soluciones a los problemas de autoevaluación Capital usado Cálculo del punto de equilibrio B-33 Número de puntos de ruptura LJtilidades retenidas 10'%. = comunes 5%d e flotación d c las acciones ~xcferentes BP. La curva MCC también aumenta en $50 000 y en $60 000. los cuales son inducidos por el capital contable. d e flotación d e las acciones BP. .6) Deudas cuando kd = 14'%.54%) = 12.15(11.T) = 14%(0. D e $20 001 a $40 000 (deudas = 8.27%) = 14.95) = ---- Acciones preferentes c o n F = 10%(más d e $50 000): 11 1 k.60(15. acciones preferentes = 12.58%y utilidades retenidas [RE] = 15.58%) + 0.6%) + 0.T) 0.58%) + 0..(de $0 a $50 000): Dividendo prrkrente $1 1 pn SlOO(0.54%)): WACC. = 0.25(9.27!%.18%) = 14.15(12. con F = 5'%.2%) + w& + w&.T) = 12%(0.54%) = 13. 3) De $40 001 a $50 000 (deudas = 9.58'X y capital contable = 16. 0. .27%)): WACC. = w&(l = 2) + .T ) = 16%(0.22% y capi- 0.25(9.2X.22%) + 0.4%) + 0.58%y RE = 15.1 8%): WACC. = 0.22%) + 0.22% y capital contable = 17.25(8.=- r ioo(o.54%): 1) WACC.6'%).9) Deudas cuando kd = 12%( d e $ 0 a $20 000): b ( l .60(17.15( 12.6'%).acciones preferentes = 1 1.25(7.acciones preferentes = 12.16%.60(16.6'%. = 0.6) c.86%.4%.00% Más d e $60 000 (Deudas = 9.54%.6) Deudas cuando kd = 16%(más de $40 000): b ( l .B-34 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación Acciones comunes con F = 10'X ($40 001 a $60 000): Acciones c o m u n e s con F = 20% (más d e $60 000): Acciones preferentes k.( d e $20 001 a $40 000): b ( 1 .15(11. acciones preferentes = 1 1.60(15. acciones preferentes = 1 1.): 4) De $50 001 a $60 000 (Deudas = tal contable = 16. Cálculos del WACC dentro d e los intervalos indicados para el capital total: De $0 a $20 000 (Deudas = 7.6%) 5) + 9. B-35 Cálculo d e la tasa interna d e rendimiento (IRR) para el proyecto E: Éste e s el factor para el 16 por ciento. PV = -20 000.PMT = 5427. N = 6. porque sus tasas internas d e rendimiento no son superiores a los costos rnargina- les d e los fondos q u e se necesitan para financiarlos.5 - 14.0 16.2% WACC3 = 13. LEI: Programas MCC e IOS -- Porcentaje 7.84e 1= ? 1 = 16. por lo tanto IRRE= 16%.0 14.5 - 16.. De manera alternativa. 20 40 60 80 Capital nuevo (miles de dólares) LE1 debería aceptar los proyectos B. El presupuesto d e capital d e la empresa alcanzaría un total de $40000. .86% 12. = 14% 15.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación d.0 - E = 16.54O/o ---R- WACC1 = 12.0% C = 14.00%.0 - WACC. Debería rechazar 10s proyectos A y D . E y C.0% r O f.0 - A = 12.5 J 6 = 17 4% 17.5 15.5 12. Obsérvese la gráfica d e los programas MCC e IOS para LE1 en la parte superior d e la siguiente página.9% WACC. = 14. e. 12) Utilidades antes de impuestos (EBT) Impuestos (35%) Ingreso neto 1200 000 $2 800 O00 980 O00 6 1820 000 Acciones compradas y retiradas: Nuevas acciones e n circulación: Nuevas utilidades p o r acción (EPS): EPS = S1 820 0001308 773 = $5..B-36 Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluación Capítulo 17 PA-2 a.1210. Por lo tanto.88%.47.17 = $34.89. 0 1 0 ) Utilidades antes de impuestos (EBT) $3 800 000 200 000 I ~ ~ L I ~ S (35%) IOS 1 330 000 S2 470 000 Ingreso neto EPS = 62 470 0001600 000 = S4. el ingreso neto d e la compañía sena más alto e n (0.35) = $26 000.63% + 1 1.T ) + w. EBIT 64 000 O00 Interés ($10 000 000 X 0.8910. e n el cual la deuda tuvo q u e s e r reembolsada. Po = 64. los tenedores d e bonos estuvieron compensados p o r el riesgo incremental d e la posición d e . d.(l . = (2/8)(10%)(1 -.12 .35) = + (6/8)(15%) 1. - Capital contable = 600 000 X (S 10) $6 000 000 Deudas = $2 000 000 Capital total = $8 O00 000 WACC = wdk.25%. Nuevo precio p o r acción: Po = $5.15 = 627.k. El nuevo precio sena En el primer caso.47. porque sus cargos p o r intereses serían más bajos.0.10) ($2 000 000)(1 . En este caso.0.65 versus $27. Gentry debena cambiar su estructura d e capital. IIIll I' 63 000 000 Iiitereses ($2 001) OCCI '.' = 12.12.0. i. Razím de pago de dividendos = l)PS/EPS = $(.i los problemas (le autoevaluación 8-37 deudas más alta. o Dividendos toiales/Nl = $1 200 000/$2 000 000 = (fl%. Po = " D.!n:i mayor cantid.intigiios. partiendo d e los $2 millones .iccionistas. Actualmente. = 14% y g = 12%.~ o $1 666 667 e n total. O09 Bajo las circunstancias anteriores. siis bonos perpetuos con c u p o n e s al 10 por ciento valtlrían alior. encontramos el valor d e Po: Aunque LMC lia Siifrido un severo retroceso.incela. rían e n forma exacta las iitiliclades tle los .14.idas 800 O00 S 1 200 i)OO Residuo disponible Acciones en circiilaci0n 200 000 DPS = $1 200 000/700 000 acciones = $6 = DI EPS = $2 000 000/200 000 . (No existe razGn para pensar q u e las pkrdidas (le los teneclores d e b o n o s c. esta ganancia sería a expensas d e los tenedores tle b o n o s . ' Capítulo 18 S2 000 000 Ingreso neto proyectado Menos inversiones de c. o $ 2 . <:on k. puesto qiie el rlecremento .Apí-ndice B Soluciones . D I se basaría e n iina razón d e pago d c clivitlenclos del 2 0 por ciento sobre utilidades p o r acción d e $10..~ccioiies= $10.ipii:il ~~royect.intiguos. o iin. sus .O'%.itl d e estas ittilidades debería aliora transmitirse a los accionistas./$lo =(.005 S6 -= 566 6 ..ictivos actiialcs continu:irán proporcionando una buena corriente cle ingresos. = k.0s tenetlores d e bonos tendrían iin:i ganancia (Ic Desde Iiiego. $200 000 'r1E nuevo = $4 000 000 $1 200 000 = 3.. 1.) EBIT TIE = -I TIE original = $4 ('O0 = 20 veces.-g 0.i pCrdicl:i (le $333 333.33 vcces. los tenedores tle bonos antiglios n o tiieron compensados. Iln el seguntlo caso. 8= 15% > k. $100 000 000/10 = $10 000'000 por año o $5 millones cada seis meses. mientras que el ROE marginal e s presumiblemente igual al 14 por ciento. y el promedio d e la curva 10s por arriba tle la intersección sería 15 por ciento. Sin emlxirgo.4 = 15% > k.iI 20 por ciento. Obsérvese que si se mantuviera la razón d e pago d e tlividendos del 20 por ciento.14 .06) = $25 en lugar d c disminuir a $66. ./0.RazGn tle pago dc divideiidos)(ROE j>roiiiedio) 12':/. Debido a la existencia de una curva IOS con pendiente desccntlente (véase figura 18-4). cl precio tle la acción disminuiría a $2/(0.MCC e IOS sería 14 por ciento. tl. lo cual implicaría un ROE marginal mucho muy inferior al costo de capital del 14 por ciento.promedio es del 15 por ciento.4péndice R Soluciones a los problemas de autoevaluación en el crecimiento interno Iia reducido la necesitlatl tle foiitlos.0 .3)(ROEj>roniedio) ROE promedio = 12'%.5 por ciento. Podemos determinar el R O E prcmedio bajo diferentes condiciones utilizando el procedimiento qlic se tlescribe a continiiación: Situación crntigua (en la que eljilndado~~per~nanece actilioy la ruzó~zde es del 2Opor ciento): pago de divi~le)zdos g = (1 . = 14'!6 Obsérvese que el R0l. un incremento en la razón d e pago tle dividendos es consistente con la maximización d e la riqueza de los accionistas. I>e tal forma. aun tlespués d e que hubieran declinado las oportunidades internas tle inversión.O . n o se ganará ningún interés sobre ellos.la intersección de las curvas. el ROEpromedio sería d e sólo 7.0. En términos tle una grátic. la curva IOS cambió hacia la izquierda después d e que el fundador s e retiró. menor será su ROE promedio. Situación nueva (en la que elfundador se retira J J la razón de pago de dividendos es del @ p o r ciento): g = 6% = (1. Puesto que los $5 millones se usarán para retirar los bonos en forma inmediata.~ igual a la d e la figura 18-4. Esto indica que la nueva razón de pago de dividendos e s apropiada y que la empresa está aceptando inversiones hasta el punto en que los rendimientos marginales son iguales al costo de capital. Si la razón de pago de dividendos continuara .= (1 O .67.0. cl re.6XROE) ROE = 6%/0. En términos d e una gráfica igual a la de la figura 18-4. Capítulo 20 PA-2 a. menor s e r i el ROE prometlio. = 14%. entre más grande sea el nivel de inversión tle la empresa. sultado neto es una disminución del 33 por ciento en el valor tle las :icciones.B-38 . Por lo tanto.0. entre más dinero retenga c invierta CMC. 5)(0. la coml. el intc-res e n + (4) = (5) c-l ~>eriotlo2 = lil requerimiento total tlel servicio e n efectivo d e los bonos cle I:i comp:iñia será tlc $21.12)(Coluinna 3).. 1 = 9 .~s e d e b e al redondeo del FVIFA . Costo del arreildamiento: . lin este caso tenemos una anu.12) + $ 6 582 0 0 9 = $18 582 009. 'Parnbién potlríanios ciicontrar la soltición us. "EI intc-réb c.indo la siguiente ecuación: 1 0 S 100.i cantitlacl cle los boiios e n circulacibn. Aliméntese N = 10.12($10 0 0 0 000) = $1 200 0 0 0 por año tliirante los años restantes. . B-39 1.añía usaría compras tlel mercado abierto..7. 1. ) = PMT(l5 19.ilidad a 1 0 años y al 9 por ciento ciiyo valor c o m puesto e s d c S 100 millones. ocasionando q u e el precio del b o n o disminiiycra. s o l ~ i ci0ii puede obtencrse c o n iina calculatlora fin.Apéndice B Soluciones a los problemas d e autoevaluacióii b..7 millones p o r año para cl primer año.i 3 Iiigares decimales Los costos . PMT. y oprimasc la tecla PWí' para o b t e n e r $ 6 582 009. Bonos e n circulación sobre los cuales se pagan intereses (3) (0.12)($95)= $5. tanibikn disminiiirán los reqi~crimientoscle intereses (los montos s e han expresado e n millones d e dblares): Periodo Pago del semestral forido de de pago amortización (1) (2) se calciila como (0. y estamos buscantlo el pago anual. . 1a. Esto reduciría s u s requerimientos tle servicio d e tlcudas Capítulo 21 PA-2 a. A metlid:~qiic tlisminuy:~I.iniialcs tlel servicio d e la deuda serán d e $100 0 0 0 OOO(0.inciera. 1 . Servicio total de los bonos Pago de ititereses" (4) (2) por cjeniplo. El requerimiento tlisminiiiri eii 0. c.3) PMT = S6 581 979 = pago del forido de amortización tl.5)(0.000fl00 = 1 PMT( 1 + k)' 8 - l = PMT(R'IFA.a diíerenci.. Si las tasas d e interés aumentaran.0s retliieriniientos referentes al servicio <le la dciida disminiiirán. PV = O y I:V = 100 0 0 0 000. is e el botón del valor presente neto (NPV) para 1leg.ir .I tecl.i.i altcrn:itiv. .lutoevaluación Inicio del año o Pago del arrctid.ir:i Ileg. ~c.i: Final del año O 2 1 Programa de depreciación a) Base drpreciable b ) Provisión C) Depreciación 7.ir a I.iles c n el registro d c flujos d e efcctivo y alimkntcsc 1 = 6. aliméntense los tlujos d e efectivo para los anos individu. s e cleberi:~rrnt. ( S 6000) ( S 0 000 ) 1 ( S6000) O 9434 ( 2 S6 000 ) O 8900 ( S5 ( $5 340) 3 ( 50 O00) O 8596 ( 55 O38 ) ( S22 038) De m. 1 = 6 . 1 oda vez q u e el valor prcscnte tlel costo del arrentl.ilor prcsentc tot:il dcl tost o tlcl .ilor prcscnte total del costo de adquisición tlc la propiedad = ($23 036) 3 4 1.itlor.i calciil. 7 200 ( 600 ) 2 400 (600 ) 1 I LO ( O00) 6 600 0 8900 5 1800 0 8396 6 O00 S 6 520 0 792 1 5 874 S 1511 S 5 164 S J De manera alternativa. Posteriormente oprím:isc I. .U-40 Apéndice B Soluciones a los problemas d e . a j o s dc salida de cfccLi\o d) Precio neto tle compra ( S40 000) 5 280A e) Ahorros fiscalcs por deprcciacióii (600 ) J) Mantenimiento (AT) g) Valor de salvamento (AT) h ) Fliijos totales de salida dc efcctivo ( S40 000) S 4 680 PVlFs 1 000 O 9434 Valor presente de la adqiiisición de la propiedad (540000) 54415 V. postcriormcntc oprím.il)lc = $40 000 A continiiación s e prcscntan los flujos d e efectivo bajo la altcrnativa d e solieit~icl d e fondos c n préstamo y compr.i al moclo "IiNI>''. miento \l.~I'V p.iniiento (AT)" PVIFS(W)" 1 000 V:ilor presciite del arrriitl.i .i respuesta tle ($27 036).I la respuesta d c ($22 038).imicnto rcstilta inl'crior . aliniéntense los siguicntcs cI. ~ i s a n d o1in.il tost o tle aclq~iisiciónd c la propiedad. I'M'T = --(>O00y 13' = O.incr.tlcul.": N = 4 . Ahora rcgrcsc su c.incicr:i.irrcndamiento = b.18= $908 cle vcntajn ncta para el arrciitIamiento.iclor:i fin. Costo rle n~lqzrisicicíízde lea /)rof~iedad: Base depreci.~.ir el camiOn: $23 036 -$22 0.ilculatlor. ! .itos d c s p ~ i 6 sd e cambiar l .11 motlo "IIEC. s d e irnpiiestos porque los flujos d e efectivo s e expresan c o m o una cifra neta d e impiiestos. los llujos d e efectivo dcl arrendamiento tienen aproximadamente el mismo riesgo q u e el d e la deuda de la empresa.Api-ndice B Soluciones a los problemas d e :~iitocvaliiaciOn c.Esto incrementaría el valor presente del costo d e atlquisición d e la propiedad y liaría q u e el arrentlamiento fuera aun más ventajoso. Olsen podría incremeiitar la tasa d e descuento sobre el flujo tle efectivo del valor d e sal\~amento. son relativamente ciertos. e n conseciiencia. Ademis. B-41 La tasa <leclescuento s e basa e n el costo d e la deuda porque la mayoría d e los Hujos d e efectivo s e fijan por contrato y. d. el arrendamiento se considera c o m o iin sustituto para la deuda. Utilizamos una tasa tle costos despi1í. . Por tanto. ventaja de 1994 = $4420.85 X .izón circiilante = 1 . FA = $138 000. Inv. 'I'IE = 3. ..ija de 1995. Ventas = $2 592 000. '? . IISO = 75 días. . impiiesto = $15 450. ventaja de 1993 como corporación $1820. vent. dcpentliendo tle los supuestos que se Iiagan al resolver el problem. c. = ROE = 24. R.i algiinos problenias seleccionados de fin de capítulo.=$5720. R. = $90 000. 3-7 a. 1<01: = 1 S.5 X.y'%.2%.19 X .izón de entleiidamiento = 54.. Impuesto personal = $20 592. ITuentestotales = $102.. un gran número de problemas implican una exposición verbal así como algunos cálciilos numEricos.~. incremento neto en efectivo y en valores negociables = $19. 2A-1 A/P = $90 000. impiiesto final lpp5 = $0. Es importante Iiacer notar que sil respuesta piietle diferir ligeramente de la nuestra debido a ciertos errores de redondeo. IISO = 37 días. auncliie esperiimos qiie éste no sea el caso.L. IISO = 36 dí.5'%. Rédito de IBM = 7.l. 7.is.8'%. algunos problemas pueden tener más de una solución correcta.i = 0. 1.7 X .59%. $262 500. a . Atlcmis.el material de índole verbal no se presenta aquí. 3-6 :l. Razón dc cntIe~i<lamiento = 61 .escójanse los bonos de FIA.Respuestas a los problemas de fin de capítulo A continuación presentamos algunos pasos intermedios y las respuestas finales . I<otaciOnde los activos totiiles = 1.I:inalnicnte. 3-5 Impuestoiyy5 = $0. +5.98 X .54iY.1:O. a. HazOn rápitl. $530. Ira. tasa tleI impuesto proniedio = 33. NI = $222 145. $445.l. tas. Impuesto = $4680.21 6. Bonos tle A?'&T = 8..5 millones. 17. ciudad = 7%.8'K. e n el año 2 = 13YL. PMT = $6594. e n el año 2 = 15%. Irnpucsto = $107 855.0'X. Impiiesto = $61 250.94 $1000 valcn más el día d e hoy = 6.)bi. ciudad a.90'%.8%. a. a. == 10 años b. b. k .inflación en el año 2 = 11 %l. Impuesto = $ 1 5 600. . Corriente A: $1251. Tasa d e indiferencia = 19. b. = 4 años. k . a. . a.i clc impuesto niarginal = 39%. a.O'Xj. c .5'%. ki = 8% + (5. $0.C-2 Apéndice <: Respuestas a los problenias tle fin d e capítulo a. c. 2da. tl. a.14%. a. YTM = 3. b. $1250. PMT = $93. YTM = 8%. Ir>.11 12 por ciento = $865. ROtl= 10.31.. b. <:-3 a.66. c. c. a.00 X .25 X.29 $893. = $714. a. Razón circulante = 2. A Interés = $306.15. VL .1997 = 7. $833. A Intereses = $21 3. Documentos por pagar = $ 31. . Cuando 8'%. d. a. I->V7. Po = $39. AFN = $73 ROE = 1 3.79. V = $1 196. Y'I'M a $829 - 15% a. c.Apkndice C: Respuestas a los problemas tfe fin tlc capít~ilo n..!. AFN= $128783.33.72 niillones. = $1428.61. b.YTC = 6. - a. Documentos por pagar = $220 392 A Interés = $8371. Activos totales = $147 millones. -$14.45%. AFN = $2549.00'%. d a.44 millones. YTM = 7%.2'%.47% a.. tlocumcntos por pagar = $3. Precio nuevo = $3 1 3 4 .10'%.4'%. AFN = $8028. 33%. $33 872. VL al 5 por ciento = $15 18. V.4%.01. 1:V = $1432. 2). Bono de 1BM = 9. tl.84Yt.57... Rendimiento por dividendos de 1993 = 5. $1 106. PVII. b.07.06.42.49865. a. $26 243.02 b. AFN = $70. a.26. b. c. beta = 0. b. 3).. Documentos por pagar = $4228. Dividendo de 1995 = $2.33% YTC = 6.44 millones. Razón circulante = 4. a. AFN = $2128. 1). b. b.28millones. :il 8 por ciento = $1 17 1. PMT = $36 948. ROI = 14.1%: $13.97. 3.. c.04 y $0 15 años.95 o S36 949. l'otal activos = $33 534. 6 años.. $878. . 6 0 577. 8-4 :l.. = $56 250.ir = 551: incremento en C/S = $568. 1'rkst.$5 200 000. 12-2 . = 10-1 c.irno tlc octiibrc = $22 800. Incremento en (locumentos por p.l. b. 1. TI(.\ Al:N = $667. $2000.ivittlc fi.ig.l.rcro a . libros = -. I3anco = $ l 200 000. $1 600 000.I los problemas de fin de capítulo 7-5 . 1.OQ = 1 O 0 000..4 Apéndice C: I<espuestas. Siil>cr. $156 250. 8-3 :l. c. tl. ido = 14. c .22 874..37:X8.?0. = 18'X: cóniprcsc el c. 15-2 :l. i'Vl: = -5495 407. NI'V = SI 1 384. <:esto totril en dólares = $160 800. M I I ~ R= 1 3.25%.i los ~)robleiiiasclc fin clc c.54?(. $47 477: $55 186. 3~lll<I<.-\pbiidicc <: 1tespuest.69%..6YX~. i i i i NI'V más :ilto..83'%..i.. Si42 560.48'2. 13-7 14. = 'OYi'.99%). IItItt.c = 16'X>. 14-9 b.alternativa b. 1.se tlebcrí. 20. címprese.= 16'XB.. = 1 4.51 :iños.ítiilo C-5 14-3 :l. 9.= 1 1. -$1 26 000..is .67'):..= I I . . 1. d.64%.il.65'X. tl. 11. kCl. 13-12 kl. (:esto N/P = 13. 14-5 tl. 13-13 = 13-14 14-1 aproxim.kcl.. 14.is.iniií>ntle rctroc:irg...: lltRIs= 16. 13-10 1). tl. 1>P1'= 6.~elcgir el c. . IRR.iinión clc ictroc:irg:i inil>iils. l'\!(: = --S55671 7..i tlc ci-iit. c. $51 286.itlopor elec~i-icitlscl:ticnc.= 12%:kcl. costo efectivo 15.72: t. NI'V = $7486. EPS = $5562 a.27./t'%. DFLNilcm. ..=$11 624..: WA<:<. = WACC = 12. DOLB= 2.04..74.SO%#. acéptese.= 0. $255 340. b. d ..35..= $ 1 1 11 1 I 1 : 13Pi(i:= S 1 818 182. BP = $45 miiloncs.L= I 1 .:~. = $20 millones.NPV.l. NPV = $15 301. N P V A = $ 1 0 0 3 7 .32. DFLAntigiin = 1.68%.i. IRR. . = I.= 1. DFLB= 1.72'%. Uso dc tlcudas: E(EPS) = $5. qps E(T1E) = 3. g = 3%. b. DTLN~~. $203 405. = 27 225 unidades. C .53. l>PO.15. I K R . d. = 16Xt. c . 16'XB. <:F. c ú n i p r c s c la nucv. a.96'%. b. $10 milloncs $12. WA<:<:I= 10. DOLhiiiigiin = 2. QNurvr. nueva: EPSo = $4. EPSAnlig1. . b. NPV = $22 329. EPSs = $3. = 2. $207 400. a. Rl'. D/A = 5.15. Deuda = $129 310. = $7 000 000. CFI. :L.0703.80. DFLA= 1.. = $1. método B.75%. DOl. BP. NPV.. a. 'VVA(:<:~= 12. DOLN. WA<:<:..l. NPV = $14 095. 3 3 975 unidades.'C-6 Apéndice <: Resp~iestasa los problemas de fin de capítulo . c.V.78.i m i t~~iin:~. -$7!)6 100. c... = $2.14%.. NPV = $4 11. 11.~. d. b.05.c. cómprese I:i nticva niiquiii. b. J plintos tle rliptlira.49 X .76 millones $18 millones. remplácese la máquina antigua.. DCLBI~I = 2.30. $175 440: $171 445. BP2 = $40 millones.~cci6n= 1.= 12.60. esperado = $6750..rspcrado = $7650. <..47. $119670.. . método A. 1:ideiconiisario = $281 250. :i C -7 7930 bonos.64: El's3 = $0.001Y).l. k. 2). capit.4'Y1.:\.I)/A+= 48'::3.precio de U-I:ix-lt:Po(lIII) = $17. 1).L = 6. 2)..\i(fr\<:C2 = 1 O.iccioncs: II(E1'S) $0. .EPSI = 30.5%. : 1.28'%. el.03. P/S = $0.3'%. 3).= 8 x. Nfl' = $750 000.20. N/I' = $750 000.60: liPSL= $0.ilor presente del costo tlcl :irrendamieiito = -S187 534.86. gsrs:IIH = 8.l.33'%. NPV = $2 119 718 . Porcentaje de I.. PO = 63.RP = $9. f. c 15%. a. $9 360 000.40.il contable = $0.l. a. Valor presente del costo tle . primer:i liipoteca = $900. DPSIDO.j'.Y. I)/Al = 13%. I<OlillIl = 15. 11.o = 5. o = 13. 6OY. = Sin apalancaniiento: ROIi = 10.51. 1... E(1'IE) = 6. 111'SL991 = $9600.85. 1). = 6.. tl. cuando kd = O.il contable = $343 750.<:v= 0.4%.67%. b.59% A/1' = $816.Apéndice <: Respiicstas .4%). EI'SIOoL = $2. 600 000 acciones. tic :ipalanc.= 13.)(1. kL= 12.23. pl. .) = $26. 11. WACCI = 10. EPSo = $0. e. Regular = 3 960 000. Razón tle p. A/P = $318 750: bonos a I:irgo plazo siibortlinarlos= $525 000.itlqiiisicióii tle la propietlatl = -$185 112: v. 13Vl. . i..48'~. 11. A/P = $375 000.5%.itl: origiii.4X). Extra = $5 400 000. c.1J = 7.z = $72 000/acciÓn.00 X .16%.i largo plazo subortlin:idos = $750 000.55 millones. bonos a largo plazo subortlinatlos = $684.. C.<)(>'%.U = 8'%.iries 2 y 3 = 57'%'.il = SO'%. gors: 1111= 8. = $5. 4).64%.2 = $ 18/acción. P/IIIll. d. l!::.51. 7.4'%. $4 800 000. 15%. V = $49.ipit. c. NPV = $960 607.'Yt.18.:I)/A2 = 1 .' = $150.iniicnto.7'%. ti.99. I~Ol!.65 X . cómprese el telar.igo tle tlividentlos = 52% Razón (le pago de dividentlos = 31. .4%.. $3 960 000..2'Xb. 8. DPS1992 = $1.l. CV = 0.plan 1 = 53%.i propietl..ROIi = 13.ROEL= 13.. ciiaiitlo kCl= ¿'. bonos . kllll= 15. P/&.5X. Fitlcicomisario = $281 250. 12s.. = 8...! = $4800: 13Vl.i los problemas de fin (le capítiilo (!so tle .1'. : $90. 23-10 G:inanci.i tle $250 000 ? ' Yenes Pesos Riyales .i. ou'. $3 200 000.i j 181.is tlc fiii (le c:ipítiilo V:ilor ~x-cbciitetlel costo tlel .1 627.80 friincos por libr. b. $2 801 511.40 tl.571 4 libr:is por tlGlar 23-6 5. [:V = . 21-6 :I 21-7 . no se compre Dólares por 1000 unidades de: 23-1 Rupias Liras 23-3 2.$954 6 j 9 .20 . tl.i los prolIlem.l.iiiiiciito = .V = $ 4 .t.$1: F\' = 5 0 : [.ir 2. 23-5 0.iiicos por tlól. <' Rcspiicstas . $1. rcntcse cl ccliiipo.3-7 9.irrcntl.C -8 Apéntlicc.$(>'/t(>.0505 fr.3-4 11. 22-1 NPV = . I:\' = $. S 7 8 . Ecuaciones y datos seleccionados Capítulo 2 Activos circulantes Razón circulante = Pasivos circulantes. 3 Razón de endeudamiento = Deuda total Activos totales.cargos fijos Cargos por intereses + EBIT + Pagos d e arrendamiento + Pagos al fondo d e amortizacií~n Pagos de arrendamiento (1 . Ventas Raz6n d e rotación d e los activos fijos = Activos fijosnetos. Ventas Razón d e rotación d e los activos totales = Activos totales. Razón rápida o prueba ácida = Activos circulantes ..Tasa fiscal) Margen de utilidad sobre las ventas = Ingreso neto disponible para los accionistas comunes Ventas . EBIT Razón de rotación del interks ganado (TIE) = Cargos por intereses Razón d e cobertura de = ios.lnventarios ~asiv- Razón de rotación del inventario Días de DSO = ventas d ependientes cobro = Ventas lnventarios' Cuentas por cobrar -Cuentas por cobrar =ventas promedio por día Ventas anuales/j60. n Rendimiento equivalente antes d e impiiestos sobre el bono gravable k.ictivos totales).: = k' 1.ira los accionistas comiines (:apital coiitable comúii . 1 = L k = CP. l2 + . 1 = 1 11 Varianza = $ = = - r< YP.~. 1 -. IP" = + .Rendimiento del bono - Capítulo 4 n Tasa esperada de rendimiento 1(k. . Rendinliento sobre el c:ipital contable común (ROE) Razón ~~rccio/utilitlatlcs (I1/E) = = Ingreso neto disponible p.l.itl) (Rotiición tlc los . I r . Precio por acción lltilidadcs p o r acción - Capital contable coniún Valor en libros por nccióii = Acciones en circiilaci~.... miinicipal . + 1P.D-2 Apéndice 1) Ec~incionesy datos seleccionados Razbn básica tle generacibn d e utilidades = EBIT xctivos totales. . Rendimiento sobre los activos totales (ROA) = ROA = (Margen Ingreso neto disponible para los accionistas comiines Activos totales tlc utili<l.P + MW.i Razón de valor de mercado a valor en libros (M/B) = = ( Ingreso ncto Ventas Ventas Activos totales )( Precio d e mercado por acción Valor en Librospor accii>n Activos totales contable común ) Ingreso neto - Capítulo 3 k = k' + IP + IIRP + 1. b=-x2 -x1 ..e-". (1/(1 + i)")]/ i... D-3 .11/ i. 1 PVIF. = PMT(PVIFA. PVA. N..coeficiente d e la pendiente e n kit = a + b k.."). = [( 1 PVIFA.Apéndice D Ecuaciones y datos seleccionados + SML = ki = k.. (kM . = (RF'. N.). N A . = PV(1 + Tasa anual efectiva = m 1 + m ) Tasa periódica = iNOm/m. Capítulo 5 N. (Anualidad pagadera) = PMT(PVIFAi. PV -- PV~'". = N1Fi. - iNoni= APR = (Tasa periódica)(m).J(l + i) Pago --PMT. (Anualidad pagadera) = PMT(FVIFAi. -1. + e.)bi.k..n + NIFA.").. = PV(1 + i)" = PV(NIF. PVA.0... . PV(Perpetuidad) = Tasa d n r s e i te é ?) ( rnn N. = PMT(NIFA. RF'. = [ l - i)" . ? FVA.)(1 + i).)bi... . RazGn FAPentas fijadas como meta (ventas proyectadas).y DP.( 1 .k'.i tod.d).MS.. D.. (1 +kd)l + Precio tle reembolso -( 1 -1. Ventas reales Porcentaje de capacidad al cual s e estaban operando los activos fijos Razón FAPentas fijada como meta = Nivel requerido d e FA Capítulo 8 TC = F + VQ.i la capacidad. 1 ---- DOL = Ventas AEBlT EBlT AQ = Activos fijos actuales .(L*/S)AS Ventas a toda la capacidad .(I+g) k - m k-g' Capítulo 7 AFN = (A*IS)bS .D-4 Apéndice U Ecuaciones y datos seleccionados Capítulo 6 Precio de iin bono reembolsable = " . = UD. . ' P~ = Valor presente de los dividendos esperados en el futuro = P. ' VP5 = 1N1. VQ .Y) *P U P .F.Apéndice D Ecuaciones y datos seleccionados DOL = D-5 .v Capítulo 9 Perioclo de conversión .-2 2 ' .v)(k).V) - F' EBIT = PQ . Capítulo 12 -S/N A = . Costo del mantenimiento d e b s cuentas por cobrar = (DSo)(Ventas/360)(v)(k).Desembolsos que n o representan salidas d e efectivo QceE= P. Costo d e oportunidad = (Ventas antiguas/36OXADSOXl . íliferimiento Ciclo d e d e las cuentas = conversibn . F .Unidades por orden . Por PaRar del efectivo Capftulo 10 Costos totales = <:ostos d c mantenimiento + Costos de las transacciones Capítulo 11 A/R = Ventas a crédito por día X Amplitud del periotlo d e cobranza. ADS = Ventas anuales/j60 = (IJnidades vendidas) (Precio d e venta) 360 Ciientas por cobrar = (ADSXDSO).Inventario del inventario -Ventas/360 -Periodo d e cobranza de las cuentas por cobrar Periotlo d e conversión del + inventario Periodo d e cobranza d e las cuentas por cobrar - = DSO Periodo dt. .O - fracción)' Tasa nominal (%) EAR~cscucntol~e ' 1 .O .Tasa nominal (YA) recibido 1.0 .Mercancías e n transito.2.~~..Tasa nominal (fracción) .o .T~~~nominal (fracción) = Valor d e ~arátula~. TIC = TCC + TOC Punto d e reorden = (Plazo d e tiempo en semanas XConsumo semanal) . Valor d e ~ a r á t u l a ~ .D-6 Apéndice D Ecuaciones y datos seleccionados TCC = (C)(P)(A). d e días en que de' el crédito esta .fracción). . Capítulo 13 'Osto porcentual aproximado d e las cuentas por pagar uRSimPlc = uRocs'uenro = Porcentaje d e descuento Porcentaje 100 -de descuento Interés Monto recibido = (I + %r 360 No..Efectivo disponible . ' Fondos recibidos 1 .CB (fracción) Intereses Tasa a p r o x i m a d a ~ d=~ Monto i~ recibido .O . . .Tasa nominal(fracciÓn) Interés .Tasa nominal (fracción) .CB (fracción)' E A R ~ i m p l c / ~ ~hgOnto Valor d e carátula^^^^^^^^^ = Fondos requeridos 1 .descuento pendiente d e pago . . ~ ~=~ ~ Fondos requeridos 1.'O' Interés Tasa nominal (!%) 'Monto recibido 1 . Fondos adicionales necesarios para satisfacer el requerimiento CB Préstamo = Fondos necesarios Efectivo disponible para CB + (CB% X Préstamo) . 1') (EBIT .I)(l .irestransferidos a partir d e las utilidades retenidas a causa del dividendo c-n acciones Número d e acciones r n circulación . = EPSo[l + (DTI.FC .=. 1.-1') Acciones e n circulación Accionesén circulación.iccioiics' Valor a la par del bono CR - Valor a la par del bono p.) ('%. Capitulo 1 8 I>ól. (1 +kY + Valor d e mercado esperado cn el moniento d e la conversiOn (1 + k'y' Valor de conversión = C.D-8 Apéndice D Ecuaciones y datos seleccionados Capitulo 1 7 (S . = Precio inicial de la acción (1 + g)'(CK). A Ventas)] EPS. CR = - Precio d e ejercicio Valor del bono como deuda directa - + Valor (le los certificados d c .l ) ( l . . - Precio pagado por el bono convertible n = INT C. j ( Porcentaje del \ jl dividendo c n rccioncs Precio del ' 11 mercarlo rlc* . acciones . Capítulo 21 Valor cle fórniula = Precio actual d e las acciones Precio pagado por el bono con certificado d e acciones Precio d e conversibn = P.VC . 3 27 rendimiento de los dividendos.nirn'ei:. 522 politica de medito. 331-333 crecimiento cupernorinal (no cunstante) 335..iraii6rid~ pei?deTiasempresas. 225 Acumulación impropia. o? r ~ n l i ~ i i njk' l o 326 !asa pea: {realizarla) de reridirnien'o (k.: iones prt:lr lentes) Acciones c l a s i ~ i c ~ d a900 s.5 politica. ~ .c.' I'cass también A.l <:i? !as.1-y:? Accir11:es ::r capi!?! pi?!erenl?..c. 485 sistemas de sobregiros. 464 Activos circulantes permanentes.). 101 5 priwa dc! ree:nbolsa.as Cari!tiios propucli!'!!. 536 iom??de nii:i :ar .~. 522-524 periodo de cobranza. 91 3 modelo de crecimiento constante.ii:~lr?~i~~.~.iani:..'!i:. 526-528 Atl~niri1-. 191 5 COCIIO de las..i iri. c!rar ds 1. 1019 < .1319 vdl:. 464 Activos circulantes ternpo:'ales. 571-542 . 759-iG? costos de flotación.35.r a !J ?ar.irl.n. 522 dias de venta pendientes de cobro.. 332 oferta de negocios pequeños.nprcsa pública. 912 mercado inicial de ofertas piiblicas (IPO). 914 ccipüracibn m. 499 técnicas. 530 Admi.l::ortes de lo!.fica<t. 35.:::ll.i.!:~iirl::s 1..t~q.r!!ic'. 494 cuentas de desembolsos controlados. credito. 116.382 Acciones por desempeíio. 903 valor en libros p o acción. 'lo(: derschos y p~vilegios!ega.?:. 32F ?esaesperad.i de. 485. '753 diwic!uridos acumulativos. 327 tasa de crí. 493 .rJ :~a. 902 valor a I i par.f:ionistas. Acciot~escon crecimiento C.498-499 forma de coordinar los costos y los beneficios. 489-492 flujos de efectivo sincronizados. 136-53!? f i j x i 6 r i de fechas estacionales. 914 mercado para. 913 mercados secundarios. 165-166 Administración de las cuentas por cobrar (Véase también Política de credito).cirniento (g).:. 495 débito preautonzado. 493 descuento.35 lactr:rp'.. 464 terriporales. de recierite emisión.5?: 5 ? i té. rle! i~iid!!. 491 plan de apartado postal.rode cero.!!?.j !.. 1019 Ac!ividad de los neyc.ic~<. 1016 n. '323.iistración del efectivo.s t j ~ ! j ? : a ~ i cgeneral. C I L . !:17 litigio de apoderamiento. 489 flotación neta.-.: f i c c i a i r i de rd. .. 485 saldo precaucionario. c! 9!)?-9:iC derecho prioritsrit.:1 atilicatles rebnidao. 464 Arti~*os circulantes. 'le r i c s ~ o lprc. +J. :>3Y-542 las ciricc Cs de..~.i?s de la administrac!in para maxirnizar !a riqi~ezade :os z. 329-330 . 31 Rcciones de los fui~d. 152 Activo líquido.. 529-530 reporte de antigüedad de. c?--!:ir. -3.498-499 saldo especulativo.dc c:f?~-~?~sn!:. 53:) i?u:mas.Aci-!. !O14 p r n i y c... 489 cuenta con saldo de cero.. ra:i?s i:i7mc' A. 530 periodo. 326 precio de oferta.c . 266.. 495 flotación de l a cobranza. 327 rendimiento total esperado.'($cerc 32932. !n%!rumel"os dc zricl. u ?32-t-337. 389 311 permanentes.73: ci~xiia? y def. 488 forma de compensar a los bancos por sus sewi~ios.-!. 490 flotación de los desembolsos. 511 papel negociable de valor dudoso..s. 99G-9iE evaluación de uiia I:ie?. 924 crecimientc normal (constante). 56 Activos a granel.!:?:e. 486 empresa rnultidivisional.de r.mej):. 903-921 arcicm de crec:niiei7... 906 mercado de ventas sobre el mcstrador. 522-529 acumulación de.vorsitiii a c. 490 flolación.l c ? ~ . 169 Activos fislcos versus valores.i . F.o tasa flctnnte. ?E P. 909912 inscripción en bolsa.. 904 clas. . S . 493 compensación de cheques. 485486 model: de Baumol.i>.'. 508-510. E i . 522-524 cuentas por cobrar. 117.>dquisici¿...ir~f.. :o7. 117. S$! c3:is!deracionrs Irgfl~:..io:.!e de t.<. brv!sa de va:ores o:cjaii:üIci. 91 2 costci de. 9Clil <jr.lria/es. z t > i . 907 derectiss de voiaci5n.:01~. 1Cl 2 7'?19 . 1 2 1 . 329 precio de mercado (Poj..'l.len:s de efectivo.P:'? a ~ o d e r a d n 906 . 128.). 326 :as? :eqberida de rnioi~:?iinto(ksj. 530 pclitica de cobranza. S'Ci! cor.. l016-1018 tzncknz.i:. 9 iIi capital adicioral pagado. 32. . 487-496 transferencia electronica de depositario.. "1' 5 va!iiacil. 326 \. 498-499 saldo compensador... 460.~!ivwti!)ilida~j. 912 capacidad de rcsetva para solicitud de pirstanms. f~indadorcs. las cue..<ntrriirlaen forma estrecha: 912 carporación poscida en forma piibli¿a..ic. 492 relaciones con bancos.C. 525 financiamiento de las cuentas por cobrar. 530 5is:enias do evaliiac'. ?:!3-'324 Arci(i..dJir. 'Ti) . 3 !: Ai. 500 fundarneiilo para mantener efectivo.908 . - < .minos y condiciones.~tiores. 93G-937 perpetuidad.is cor cobrar. 925 rendimiento de las ganancias de capital. 493 cheque de transferencia de depositario. J63 Activos be capital. 485-511 banco de concentración. S04 Vai3r intrinseco (Pj..:. 486 saldo para transacciones. 27 Acciones preferente: a tasa flotante.ii:isi:ac:i. 908 Aciwnes df! !esoreri. i.?re . 332 . qiie inflcyrn sobri !a.?. 328 II~~OS. 912-927 mercados primarios. 537 desc. 925 procedimientosde venta. 958-959 hipotecarios. 121 caso de estudio de IBM. 421 financiero. 820-822 Apalancamiento financiero. 954 Bono redimible. 954 Bonos (Véase también Deuda a largo plazo). 611-615 forma de controlar los niveles de. 922 precio de oferta. 68-70 sistema ABC. 570 sistemas de control. 954 cláusula de reembolso. 980-982. 750 Capital adicional pagado. 50 Capital de trabajo neto. 455 . 51-55 Banca de inversión. 303 valuacion de. 464 activos circulantes temporales. 92 Anualidad. 688 Cantidad económica de la orden (EOQ). 50. 565 materia prima. 907 Agencias de información de crédito. 922 operación negociada. 555-559 costos de mantenimiento. 471472 neto. 924 Arrendamiento de capital. 564 método de dos gavetas. 312 riesgo de reinversión de la tasa de interés de. 952 convenios restrictivos de.1-2 Índice Administración del inventario. 72. 552 punto de reorden. 557 costos de ordenamiento. 308. 308-312 Bono de tasa flotante. 533 Balance general (Véase también Estados financieros). 1085-1087 grupo de venta. 993-1000 Capitulo 11. 137143 Eurobonos. 692-696 Análisis de sensibilidad. 310. 236-240. 552 mercancías en tránsito. 1086 Cambio en el capital de trabajo neto. 996 Banco de concentración. 917 Capital contable (Véase tambien Acciones de capital común). 261-262 . 965 de cupón de cero. 455 cambio en el. 802 flexibilidad financiera. 459 producción en proceso. 72. 243-282 ? Análisis de razones comparativas. 741 Bolsa Americana de Valores (AMEX). 427 AnAlisis del punto de equilibrio. 493 Bancos comerciales. 936-937 oferta competitiva. 50. 688 ciclo de conversión del efectivo. 558 costos totales del inventario. 572 sistema justo a tiempo. 797 grado de. 572-573 inventarios de seguridad. 930 casa de. 571 costos. 929-930 registros de estante. 304 Bonos a largo plazo no garantizados. 959-964 de grado de inversión. 266 Bono de descuento.912 Bolsas de valores. 953 bono de descuento. 436-439 Análisis financiero en la pequeña empresa. 709-711 limitaciones del. 81 Análisis del punto de equilibrio en efectivo. 127. 820-822 Apoderado. 953 Bonos a largo plazo subordinados. 830 Capital. inversión (Véase también Banca de inversión). 91. 304. 415-420 Análisis Du Pont. 50 Capital contable de los accionistas comunes. 561 periodo de conversión. 52.ordinaria. 954 determinantes de la tasa de interés de. 957-958 contrato de emisión de. 1021 Asegurador Iíder. 317 riesgo del precio de la tasa de interés de. 952-953 Bonos municipales o 'munis". 127 Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE). 564 razón de rotación. 569 método de línea roja. 392-393 AnAlisis de remplazo. 819-820 Apalancamiento operativo. 464 administración del. 302. 967 Bonos hipotecarios. 924 fusiones y. 903 Capital contable de los accionistas. 316 tasa de interés de cupón de. 322 rendimiento al reembolso. 303 valor a la par de. 24. 964 bono a largo plazo subordinado. 122 Bancos de ahorro mutuo. 924 costos de flotación. 458459. 421-427. 707 Análisis de flujo de efectivo. 635. 81 5-822 operativo. 18 Adquisición empresarial. 122 Asociaciones de crédito. 159 Caballero blanco. 956 fondo de amortización de. 1087 Análisis de escenarios. 127-128 Bono de consolación (Consol). 427-429 punto de equilibrio. 320-323 municipales. 906 Arreglo al mejor esfuerzo. 552 productos terminados. 1085-1087 amplitud. 967 de ingresos. 65-88 proyectado. 954 mercados de. 705-706 Análisis de simuiaci6n. 993-994 liquidación y. o asegurador administrador.312 Bono de prima. 302-323 vencimiento original de. 931-933 convenio de aseguramiento. 954 certificado de acciones. 86 Análisis de razones financieras (Véase también Razones financieras). 568 financiamiento de la. 421-427 total. 314 rendimiento al vencimiento. 569 Adquisición empresarial apalancada (LEO). 566-568 efectos de la inflacion. 994 leyes de. 965 Bonos con cupón de cero. 1131 fecha de vencimiento de. 569-572 sistemas de control computarizado. 930 negocios pequenos. 560 compra de partes componentes. 930 Asociación. 310. 688 Capital de trabajo. 823-825 Análisis de flujo de efectivo descontado (Véase también Valor del dinero a través del tiempo). 50. 953 Bonos chatarra.312 bono redimible. 707 el peor caso. 310. 259 anualidad pagadera. 453-472 cambios en el. 954 Bono sobre ingresos. 13-14 Asociaciones de ahorros y préstamos (SBLs).312 bono de prima. 817819 Apalancamiento total. 924 asegurador líder. 934-935 Bancarrota (Véase también Reorganización). 569 modelo EOQ. 924 arreglo al mejor esfuerzo. 303 rendimiento actual de. 45. 259-261 Anualidad ordinaria (diferida). 259.460-462 crecimiento en pequeñas empresas. 534 Agente. 129. 930 sindicato de aseguramiento. 995-1000 prioridad de los derechos. 953 bono a largo plazo. 559-560 Capacidad de reserva para solicitud de préstamos.1090. 956 convertible. 954 chatarra. 707 el mejor caso. 159 pago de cupón. 454 activos circulantes permanentes. 921-933 Base depreciable. 559 descuentos por cantidad. 1021 Arrendamiento financiero (Véase tambien Financiamiento del arrendamiento). 303 fideicomisario de. 959-965 Bonos de grado de inversión. 123 Bancos. 324-337 común. 259-261 Apalancamiento. 1096-1098 Adquisición empresarial hostil. 551-573 cantidad económica de la orden (EOQ). 710-711 AnAlisis de tendencias. 1021 Arrendamiento operativo. 952-953 indexados (al poder adquisitivo). 951-955 a tasa flotante. 921 -933. 35. 23 Alianza corporativa. 381-384 usos y limitaciones del. 127 Bolsa de valores orgbñizadas. 903 costo del. 707-709 caso básico. 88-90 Análisis de regresi6n. 964 Bono indexado (al poder adquisitivo). común 759-762 Capital contable común. 930 tendencias. 196 Deuda (Véase también Bonos. 589 efectos sobre los estados financieros. 739743 efecto sobre los flujos de efectivo. 765 promedio ponderado del costo de capital (WACC).índice política del. 773-776 lógica del promed~oponderado del costo de capital.k. Deuda a largo plazo. 436 Control financiero. 714 cálculo del. 759762 áreas problemáticas del costo de capital.. 762 forma de combinar los programas MCC e IOS. 237 riesgo del. 583 Crédito comercial. 584-587 costoso. 967 bonos hipotecarios. 468-470 Capital pagado. 607 recurso legal de. 756-757 estructura de capital fijada como meta (estructura óptima). 762. 951-955 bonos a largo plazo no garantizados. 779-780 programa de oportunidades de inversión (los). 326 cero. 587590 forma de prorrogar las cuentas por pagar. 584 1-3 Cuentas por cobrar (Véase también Administración del crédito). 974-980 fideicomisario. 952 convenios restrictivos. 589 polilica de. 335-337 Crecimiento normal. 455 requerimientos de financiamiento externo. 967-973 Cláusula de reembolso. 144 Curva normal de rendimiento. Financiamiento a corto plazo). 167 Correo verde.759-762 costo marginal de capital. 9471000 a coco plazo. 721 enfoque DCF. 1092-1095 compariía operadora. 739-743 Derecho de prioridad. 747-780 acciones comunes de reciente emisión. 975-976 lactores que influyen sobre las decisiones. 964-965 razón de. 592 Contrato de emisión de bonos. 775 programa del costo marginal de capital (MCC). 589-590 costo. 209 Cartera. 917 Cartera de mercado. 956 coordinación de vencimientos. 967-973 cláusula de reembolso. 413 Convencionaiismo del medio año. 335-337 CrAdito (Véase 1ambié. 716-717 Coeficiente de correlación. 558 Costos hundidos. 907-908 Descuento. 272-279 bancarrota y reorganización. 581-615 a largo plazo. 973-974 . 749-750 pequeñas empresas. 75 tipos de. 760 costo de la deuda después de impuestos. de una compañía. 957-958 Coeficiente de beta (Véase también Modelo de valuación de los activos de capital). 331-335 no constante. 454-457 ventajas y desventajas del financiamiento a corto plazo. 1039 Ciclo de conversión del efectivo. 912 Corporación públicamente poseída. 954 clasificaciones de bonos. k 1 . 584-590 componentes. 956 fondo de amortización. 956 Conversión a empresa pública. 1038-1041 c o n precio de ejercicio escalonado. 950 estructura de capital fijada como meta. 216-2 17 gráfica de. 947-1000 costo después de impuestos de la. 130-132 Costos de mantenimiento. 489 Componente del capital. 768 Costo de flotación. 953 bono a tasa flotante. 14-17 Corporación de servicios financieros. . 331-333 Crecimiento supernormal. 52-54 vida fiscal de la depreciación. 608 financiamiento de. 607-61 1 pignoración de. 522 control de. 159 Desviación estándar.). 762-763 proyecto. 760. 954 caracteristicas especificas de un contrato de endeudamiento. 592 Crédito a corto plazo. 202 Certificados de acciones.i Crédito comercial). 753 costo de las utilidades retenidas (k. 751-753 costo de las acciones preferentes (kp). 460-462 Ciclo de flujo de efectivo. 757-759 enfoque del CAPM. 1041 desprendibles. 279-282 Compensación de cheques. 607 Cuentas por pagar (VBase también Financiamiento a corto plazo). 524-528 factoraje de. 686 Crecimiento. 919 Depreciación. 957-958 contrato de emisión de bonos. 167-168. 763-773 definiciones básicas. 1092 compariia paterna.686 Costo del dinero. 714 punto de ruptura (BP). 329-330 constante. 55-58 Clasificaciones de bonos. 751 753 deuda a tasa flotante. 980-982 bono a largo plazo subordinado. 198 Coeficientes de beta de una cartera. 1040 efecto sobre las utilidades reportadas. 584-590 crédito comercial. 739-743 cálculos de la depreciación fiscal. 763-772 programa. 212-217 betas de un proyecto. 924 Costo de oportunidad. 952 Control del rendimiento sobre los activos. 26 Corrientes desiguales de flujo de efectivo. 238 histórico. 750-751 divisional. 947-1000 amortización. 1095 subsidiarias. 955 certificados de acciones (Warrants). 976-977 deuda renegociada. 584 términos de crédito. 959-965 bonos convertibles. 965 bonos c o n cupón de cero. 1049 precio real. 954 bonos. 1038-1039 valor. 777-778 componente de capital. 750 Compra de panes componentes. 912 Corporación S. 958-959 fundamento para el uso de diferentes tipos de. 216-217 Colateral. 455 políticas de inversión y financiamiento. 592 revolvente. 953 bonos chatarra. 571 Contrato de crédito revolvente.T). 1092 dispositivo de apalaiicamiento. 463 préstamos. o constante. 964 bono indexado (al poder adquisitivo). 123 Comparación de tipos de tasas de interés. 206 Coeficiente de variación (CV). 146 Depósitos de margen. 584-590 Cuma de rendimiento invertida (anormal). 755-756 enfoque del rendimiento de bonos niás prima de riesgo. 741 Convenio restrictivo. 606 Compaiiía tenedora. 486 Deslizamiento de intervalo. 1092 Compañías de seguros d&ida. 914 Corporación. 797-798. 750 costo de flotacidn (F). 557 Costos de ordenamiento. 712-715 técnicas para medir el riesgo del. 457-458 terminología. 954.crédito. 765 puntos de ruptura. 954 bono redimible. 267-270 Costo de capital. 223-224 de una cartera. 168. 754-755 costo del nuevo capital contable común (b). 146 Curva de rendimiento. 124 Corporación mantenida en forma estrecha. 587 gratuito. 236-240 cambios en el. 768-772 Costo de capital marginal (MCC) (Véase también Costo de capital). 584 a corto plazo versus a largo plazo. 469-470 línea de. 458-459. 335-337 Crecimiento no constante. 950-955 Deuda a largo plazo (Véase también Bonos). 754-759 costo de oportunidad. 954 bonos de grado de inversión. 952-953 bonos sobre ingresos. 253. 10221024 FASE No. por pequeñas empresas. 489 neta. 879 razón de pago de dividendos. 975-976 punto de indiferencia de las EPS. 982-984 préstamos a plazo. 882. 1077 compafiía operadora. 795839 apalancamiento financiero. 245 Flujos de efectivo en operación. 1Oii compafiia objetivo. 81 Efecto de clientela. 389 Ecuación Du Pont. 124 Fondos adicionales necesarios (AFN). 1092 compafiía tenedora. 1021 efectos sobre los estados financieros. 975-976 flexibilidad financiera. 1131 Eurodólar. 608 financiamiento de las cuentas por cobrar. 65-88 análisis de. 490 Flotación de los desembolsos. 17. 697-698 Enfoque de vida común. 762. 147-148 ~tica de los negocios. 168170 Forma de encontrar el tiempo y la tasa de interés.1-4 Índice innovaciones recientes. 1087-1088 amistosa. 606-615 ventajas y desventajas.51-52 gráfica Du Pont. 872 Fecha de vencimiento. 108111 Estado de registro. 832 grado de apalancamiento. 958-959 Fondo del mercado de dinero. 950-951 prima de reembolso. 488 Flujos de efectivo versus ingreso contable. 611-615 fuentes. 825-831 variación entre empresas. 53 estimación. 46. 303 Fideicomisario.797-798. 756-757 Equilibrio del mercado de acciones. 1129 Factoraje. 32-33 Factores que influyen sobre las decisiones de linanciamiento a largo plazo.525 Distribuciones de probabilidad.682 depreciación. óptima. 12 Fusión. 686 flujos de efectivo relevantes. 797. 615-617 pignoración de las cuentas PO. 327328 dividendos en acciones. 46 estado de utilidades retenidas. 15 Estructura de capital. 611 linea de crédito. 46. 468-670 Financiamiento del arrendamiento. 836-837 Estructura de capital fijada como meta. 55 flujos de efectivo incrementales.48-51 ciclo del flujo de efectivo. 46 Estado de utilidades retenidas. 43-90 balance general. 146 teoria de las expectativas. 684 Flujo de entrada. 819820 grado de apalancamiento operativo. 879-880 particiones de acciones. 1086 cogenérica. 61 readquisiciones de acciones. 490 Flujo de efectivo (Véase también Presupc~esto de capital). 686 Flujos de efectivo relevantes. 957 Deuda de tasa flotante. 964-965 Deuda renegociada. 820-822 liquidez y análisis de flujo de efectivo. 584. 591 papel comercial. 46. 1015 Doble gravamen. 581-615 contrato de crédito revolvente. 812-815 fijada como meta. 1050 valor residual. 833836 óptima. 1013-1052 Flotación de la cobranza. 55-58 depreciación. 592 crédito comercial. 611 gravamen ilimitado. 950 Diagrama de esparcimiento. 5255 Fondo de amortización. 327-328 base para los valores de las acciones. 55 Flujos de efectivo incrementales. 69. 123 Forma de construir una relación bancaria. 376 Fondos mutuos. 1020 arrendamientos financieros (o de capital). 697-698 Enfoque del rendimiento de bonss más prima de riesgo. 584 factoraje. 490 Flotación. 687 Factores que afectan a los precios de las acciones. 817-819 determinación de la. 123 Fondos generados espontáneamente.267. 374 Fondos de pensiones. 583 garantizado. 490 desembolso.605 pasivos acumulados. 45-62 análisis de razones financieras. 592 pagaré.797-798. cobrar. 489 Flotación neta. 374 Estatutos. 956 Financiamiento a corto plazo (Véase también Préstamos bancarios). 374 Fecha de tenedor de registro. 15 Estado de flujo de efectivo. 1067-1087 alianza corporativa. 799-802 riesgo financiero. 606 recibo de almacenamiento. 612 recibo de fideicomiso.797-798. 1027-1030 arrendador. 491 Economias de escala. 879-880 Dividendos acumulativos.1023 financiamiento fuera del balance general. 977-978 operaciones de reembolso. 1020-1030 análisis NPV. 612 recurso legal. 45. 682-683 evaluación de un proyecto. 762. 256-259 Formas alternativas de organización de ¡os negocios. 825 riesgo de negocio. 1022 forma de capitalizar un arrendamiento. 1079 caballero blanco. 51-52 Estados financieros. 608 Factores externos. 975-976 Estructura de los plazos de las tasas de interés. 53. 762. 489-492 cobranzas.884886 Dividendo en acciones. 688-696 flujos de efectivo en operación. 45 Estados financieros proforma. 799. 872 Fecha de pago. 22 Eurobono. 144-149 teoria de la preferencia por la liquidez. 245 Flujo de salida. 194-196 Dividendos. 46. 53-54 estado de flujos de efectivo. 607 préstamos garantizados. 607-611 financiamiento del inventado. 64. 959-967 instrumentos tradicionales de endeudamiento. 147 teoria de la segmentación de mercado. 584-590 cuentas por pagar. 950-955 niveles de la tasa de interés. 190-192 continuas. 1020 cláusula de cancelación. 797 fusiones. 1068 . 9% Estado de resultados (Véase también Estados financieros). 464 Enfoque de coordinación de vencimientos. 238 Días de venta pendientes de cobro. 607 saldos compensadores. 464 Enfoque de la cadena de remplazo.802-804 teoria de la. 815-822 grado de apalancamiento financiero. 809 razón de rotación del interés ganado (TIE). 1021 arrendatario. 340 Escritura constitutiva. 159 Documentos (cheques) de cobro dudoso. 804-815 efecto s o b r ~el precio de las acciones y sobre el costo de capital. 1071 compañía adquiriente. 81-85 proforma.58-60. 1030 venta y rearrendamiento. 872 Fecha de exdividendo. 1020 Financiamiento híbrido. 374 reporte anual. 22 Etica. 46. 1092-1095 consideraciones fiscales. 1077 análisis. 684 Flujos de efectivo sincronizados. 1023 uso del. 57-60. 802 apalancamiento operativo. 1092 compañia paterna. 823825 lista de verificación para las decisiones. 860-862 Enfoque de autoliquidación. 1021 arrendamientos operativos. 108-111 estado de resuitados. 337-349 Equilibrio. 592 uso de garantias colaterales. 374 proyectados. 817819 grado de apalancamiento total. 583 pequeña empresa. 974-980 Fecha de declaración. 1067-1070 horizontal. 508-510. 820-821 Gráfica Du Pont. 918-920 tendencias en los procedimientos comerciales. 1107-1142 lnventarios de seguridad. 597 Interés. 832 financiera. 315316 Modelo EOQ. 395-396 Multinacional. 1072-1076 oferta de doble ligadura.221 efectos sobre la administración de inventarios. 34 Mercado de acciones. 1080-1081 tipos de. 18-19. 853-854 dividendos. 31 Maximizacióndel precio de las acciones. 1070 diversificación. 115-119 Mercados globales. 569 Método del balance general proyectado. 594 Intermediarios financieros. 167-168 individuales. 1079 papel de los banqueros de inversiones. Método de dos gavetas. 716 Modelo de Baumol. 1071 defensiva.326 Modelo de valuacion de bonos (Véase también Valuación). 16 Liquidez y análisis de flujo de efectivo. 347-349 Ingreso gravable. 993995 Liberación de instituciones financieras. 116 Mercados de crédito al consumidor. 611 Grupo de ventas. 739 . 8 . Ti efecto sobre la necesidad de adquirir fondos extemos. 656 Método de línea roja. 11 111141 administración del crédito. 854 Grado de apalancamiento. 1138-1139 . 651-660 fundamento para el. 015-822 Grado de apalancamiento financiero. 1107-1142 administración de efectivo. 1139-1141 administraciónfinanciera. 1071 hostil. Reorganización). 3638 Método de depreciación en linea recta. 340 hipótesis de los mercados eficientes. 716-717 Método de la tasa interna de rendimiento (IRR). 1086 píldora venenosa. 81 Gravamen ilimitado del invsario. 8 Línea de crédito. 537 Interes (Vénse también Préstamos bancarios). 828 Información simétrica.826-828. 18. 128 Mercados a futuro. 116 Mercados de capital. 323 Hipótesis de los mercados eficientes (EMH). 156-167 corporativos.817-819 Grado de apalancamiento total. 593-602 aditivo. 913-914 Mercados financieros. 423427. 1067-1068 tasa de descuento. 117. 216217 prima de riesgo del mercado. 592 Unea o ecuación de regresión. 116 Mercados primarios. 1069-1070 estructura de capital. 388 Matriz de rendimientos.561 Modelo Modigliani-Miller. 160 Gastos acumulados. 1081 procedimientos para combinar. 159-160. 1082-1084 términos. 1071 FVA. 237 Líneas de tiempo. 244 Liquidación. 125-130 Mercado de ofertas públicas iniciales (IPO). 116 Mercados de activos financieros. 657 supuesto de la tasa de reinversión. 860 Importancia creciente de la administración financiera. 1070 control posterior a la fusión.comparación con el NPV. 26. 120-125 Instrumentos de crédito. 565 Inversionista marginal. 538 pagaré. 121 Internacional (Vénse también Multinacional). 1078 operativa. 117 Mercados secundarios. 914 Mercado de ventas sobre el mostrador (Over-the-Counter OTC). 1131 . Mercados hipotecarios. 559 Método de incremento a lo largo del recorrido. 20 Medio ambiente económico. 158 Insolvencia (Véase también Bancarrota). 1107-1142 bono extranjero. administracióndel inventario. 853-854 estructura de capital. 1080-1081 de conglomerado. 332 Modelo de valuación de activos de capital (CAPM).. 157-159 pequeña empresa. 595-597 simple. 819820 Grado de apalancamiento operativo.descontado.906 Margen de utilidad sobre ventas. 24. 26 Inflación. 115-117. 9-11 Impuesto progresivo. 751-753 depreciación. 1068-1069 valuación de la empresa objetivo. 1079 operativa versus financiera.913 Metas de la corporación. 597-598 descontado. 660-662 miiltiple. 167 progresivos. 1079 fundamento para. 1078 negocio conjunto. 1137-113C administracióndel capital de trabajo. 342 regulación. 1077-1078 sinergia. 649660 .511 Modelo de crecimiento constante. 595 Interés simple. 930 Híbrido. 825-828 Modelos computarizados de planeación financiera. 927 La administración financiera en la década de los noventas. 158 sobre dividendos y sobre ingresos por intereses pagados. 18-19 Maximización de las utilidades. 568 Información asimétrica. 131. 594-595 Interés aditivo. 10821084 vertical. 237 Método de la anualidad anual equivalente (EAA). 374-384 Método del juego puro. 1085 paracaídas de oro. 116 Mercados al contado. 1075 oferta directa. 538 giro a la vista. 162-163 Incentivos de la administración. 919 Leyes federales de bancarrota (Véase también Bancarrota. 342 Hipótesis del contenido de información (o del señalamiento). 139 tasa requerida de rendimiento (b). 259 Ganancia o pérdida de capital. 823825 Litigio de apoderamiento. 107' valor de remplazo de los activos. 305-316 periodos semestrales de composición. 202 coeficiente de beta. 995-999 L~quidez. 116 Mercados de valores (Véase tambiénBanca de inversión). 1086 piecio pagado. 214. 698-670 Método de la beta contable. 212-217 coeficientes de beta de una cartera. 164 sobre dividendos y sobre ingresos por intereses recibidos. 583 GordonILintner. 18 Metas y recursos de la pequeña empresa. 538-539 cuenta abierta. 18. 537-539 aceptaciones bancarias. 649 IRR modificada. 158 Impuestos. 538 giro comercial. 129-130 transacciones. 8.control. 538 giro a plazo (aceptación comercial). 538 contrato condicional de ventas. 17 Leyes de cielo azul. 116 Mercados de activos fisicos. 116 Mercados de dinero. 651 IRR. 913 equilibrio. 828 Informes emitidos por el mercado de acciones. 193 Maximización de la riqueza de los accionistas. 1087 nivel de actividad. 980 Instituciones financieras. 7-8 Las finanzas en la estructura organizacional de la empresa. 218 tasa libre de riesgo. 161-163 costo de la deuda después de impuestos. 350-351 Periodo de cobranza de las cuentas por cobrar.859 razón constante de pago de dividendos. Participantes de la empresa. 874 fecha de tenedor de registro. 583. 644 Periodo de recuperación. 26 Opciones de venta envenenadas. hipótesis del contenido de información (o de señalamiento). 460-462 Periodo de recuperación descontado. 1031 precio de ejercicio. 925 Precio de oferta. 615-617 fininciimiento del arrendamiento. 853-858 Politica de inversión restringida en activos circulantes. 1032 desnudas. certificados de acciones). 463 Politica de la Reserva Federal. 1130 mercados internacionales de capital. 1086 Particiones de ~ c c i o n e s 879 . 271 Periodos de tiempo fraccionales. 471-472 linanciamiento de las cuentas por cobrar. 12 Personal interno. 69 Periodos anuales de composición. 1111-1115 Multiplicador del capital contable.1086 Plan de apartado postal. 919 Pignoración de las cuentas por cobrar. 61 5-616. 303 Papel comercial. 389-391 método de fórmula para pronosticar las necesidades adicionales de fondos (AFN). 877-878 en la práctica. 853-878 decisión. 874 política de dividendos residuales. 24. 871-872 dividendo regular bajo más extras. 413 procesos. 471-472. 129 Precio de transferencia. 1087 ? Oferta de doble ligadura. 638 Planeación financiera. 276-277 Perpetuidades. 664-666 Precio de ejercicio. 464-468 enfoque agresivo. 863-875 fecha de declaración. 876-877 . 277-279 . 413 Planeación y control financiero. 11 18-1124 tasa al contado. 1119 descuento sobre tasa a plazo. 1124-1 127 presupuesto de capital. 642 periodo de recuperación descontado. 872 fuentes alternativas de capital. 957. 33 dividendo constante. 584. tasas de interés y tipos de cambio. 413-439 análisis del punto de equilibrio en efectivo. 1075 Oferta directa. 464-465 Porcentajes de la provisión de recuperación. 871 restricciones. 950-951 Préstamos amortizables. 605 Paracaídas de oro. 720 Negocios conjuntos. 463 Política residual de dividendos. 1133-1 135 prima sobre la tasa a plazo. 415-420 apalancamiento operativo. 1133 revaluación. 1120 versus finanzas adrninistratisvasnacionales. 4 13-414 Planes de reinversión de dividendos. 168-170. 1 128-1129 London Inler-Bank Offered Rate (LIBOR). 864868 roced di mi en tos de Daao. 350-351. 1125 infiación. 375-374 regresión tinea! simple. 855 teorías. 332-393 Préstamos (Véase también Préstamos bancarios). 1124 tipo de cambio. 886-887 planes de reinversión de dividendos. 392-394 pronóstico de ventas. 666-668. 936-937. 1031 de reembolso. 1033 Opciones de acciones ejecutivas. 438 Precio demandado. 1050 forma de construir una relación bancaria. 1118 sistema monetario internacional. 522 Periodo de conversión del inventario. 384-388 método del balance general proyectado. 871-872 dividendos en acciones y particiones de acciones.corporación. 5 Organización de los negocios. 26. o de crecimiento uniforme. 950-951 bancarios. 853 otros aspectos. 855 teoría del pájaro en mano. 1116-1 118 tipo de cambio a plazo. 875-878 teoría de la irrelevancia. 374-384 modelo computarizado. 12-17 Pagaré. 1002-1008 Oportunidades de producción. 886-887. 11291132 moneda convertible. 421-427 control en companias multidivisionales. 30. 860-862 pequeñas empresas. 929 Precio de mercado (Po). sobre k. 463 Política óptima de dividendos. 886-887 presupuesto de capital. 36-38 ofertas publicas de acciones.. 436 presupuesto de efectivo. 1125 repatriación de utilidades. 872 fecha de pago. 919 Política moderada de inversión en activos circulantes. 1129 forma de protegerse de la exposición a tipos de cambio. 591-602 a plazo. 779-780 crecimiento y necesidades de capital de trabajo. 1135-1 137 Eurobono. 876 óptima. 492 Plan estratégico de negocios. 267 Pago de cupón. 1131 Eurodólar. 459 Periodo de dilerimiento de las cuentas por cobrar. 864-868 Politicas de linanciamienlo (capital de trabajo). 860-862 efectos. 1031 Precio de equilibrio. 607 Píldora venenosa. 1123 operaciones comerciales en moneda extranjera. 1031 valor de fórmula. 35 Pequenas empresas. 606 Préstamos a plazo. 1031 emisor. 144 Periodo promedio de cobranza (ACP). 853-854 leona de la prelerencia fiscal. 326 Precio de oferta. 395-396 otras técnicas. 779-780. 467 enfoque ~ O n S e ~ a d o468 r. 774 Politica de dividendos. 91-92. 429-435 presupuesto. 1050 análisis financiero. 369395 ajustes por exceso de capacidad. 30 Opciones sobre acciones. 129 Preferencias de tieinpo por el consumo. 591 -593 garantizados. 130 Preparación de pronósticos financieros. 83-84 ~ ~ National Association of Securities Dealers (Asociación Nacional de Negociantes de Valores). 1125 devaluación. 1124 tipos de cambio flotantes. 853 Política relajada de inversión en activos circulantes. 1120 riesgo del tipo de cambio. 1031 de venta. 868-871 dividendo extra. 1078 Opción de venta. 10311037 cubiertas. 666-668 tratamiento fiscal. 860 oportunidades de inversión. 129. 150 requerimientos de margen. 875-876 resumen de los factores que influyen sobre la. 1123 riesgo político. 872 fecha de exdividendo. 1032 Opciones (Véase también Valores converti bles. 31 Pasivos circulantes. 36-38. 460. 167 valuacion. 1108-1111 déficit de la balanza comercial. 591 Pago (PMT). 26. 858. 7 4 i -743 Postauditoría. 91-92 costo del capital contable. 872-874 pruebas de las teoiiasde los dividendos. 427-429 análisis del punto de equilibrio. 1134 sistema de tipo de cambio fijo. 583. 130 Oportunidades prolesionales en las finanzas. 168-170 metas y recursos. 936-937 política de dividendos. 1120 estructuras de capital. 26 Operaciones de reembolso. 1125 protección financiera del mercado a plazo. 537. 266 Persona física. 982-984. 878-882 efecto de clientela. enfoque de coordinación de los vencimientos. 393-394 cuando cambian las razones del balance general. 652 periodo de recuperaclón descontada 644 periodo de recuperaclón. 218 Prima de riesgo de vencimiento. 1031 Reembolso de una emisión de bonos. 882. 635-666. 918 Prospectos de arenque rojo. 638 post-auditoria. 66-68 rentabilidad. 702. 591-605 Préstamos bancarios. 697-702 Proyectos independientes. 254 continuo.651 -660 conclusiones sobre los métodos de decisión. 592 tasa porcentual anual (APR). 138. 429-435 Presupuesto óptimo de capital. 72. 957. 722 riesgo de beta. 219-223 resumen. 594 PrBstamos de bancos comerciales (Véase también Préstamos bancarios). 564 Punto de ruptura. 79 razón de valor de mercado a valor en libros. 701-702 importancia ae. 455 Razones de administración de activos (Véase tambien Razones financieras). 67-68 1-7 Razón de rotación de los activos fijos. 595 interés simple. 68-69 Razones de administración de deudas (Véase tambien Razones financieras). 61. 299 Procesos semestrales de composición. 1002-1008 Reembolso diferido. 749 Pronósticos de ventas. 71-72 razón de rotación del inventario. 657 proyectos independientes. 592 costo de. 797 Prima de inflación. 721-722 Razón blsica de generación de utilidades.77 Razón circulante.142 Prima de reembolso. 593-602 forma de elegir. 79 Razón rápida. 688-692 proyecto normal. 76-77 Razones de liquidez. 591605 costo de. 686 costo hundido. 697-700 Presupuesto de efectivo. 705-706 cambios en el capital neto de trabajo.índice Préstamos bancarios a corto plazo (Véase también Préstamos bancarios). 221 -222 Reembolso. 72-77 razón de cobertura de los cargos fijos. 76-77 razón de endeudamiento. 997 proyecto de expansión. 7071 Razón de rotación de los activos totales. 75-76. 682-700 anhlisis de remplazo. 78 Razones de valor de mercado. 592 pagaré. 298 Proceso de formación de capital. 637-638 forma de incorporar el riesgo de proyecto y la estructura de capital dentro del presupuesto de capital.385 Razón de prueba lclda. 7071 razón de rotación de los activos totales. 762-763 lógica del. 298 Procesos continuos de descuento. 698-700 método de la tasa interna de rendimiento (IRR).1016 Prima de riesgo de incumplimiento. 644 racionamiento de capital. 68-72 días de venta pendientes de cobro. 371-374 errores. 80 Razón precio/utilidades.71 2-715 similitudes con la valuación de valores. 77 rendimiento sobre el capital contable común (ROE). 81 valor de mercado. 72-77 liquidez. 141. 71-72 Razón de rotación del interés ganado (TIE). 594 línea de crédito. 7677 Razón de Intensidad de capital. 219223 aversión al riesg4 222-223 impacto de la inflación. 593-602 Préstamos en abonos. 79-81 razón preciolutilidades. 298-299 Procesos continuos de composición. 687 flujos de efectivo incr entales. 66-67 razón rápida. 918 Protección contra el reembolso. 591 saldo compensador. 775 Promedio ponderado del costo de capital (WACC). 138. 957. 612 Recibos de fideicomiso. 982-984. 597 interés descontado. 271-276 Programa de amortización. 246 continuos. 664-666 presupuesto de capital óptimo. 644 Proyectos mutuamente excluyentes. 602-605 interés aditivo. 646 valor de salvamento. 138. 650 técnicas de evaluación. 663-664 costo de oportunidad. 221 Prima de liquidez. 646 pequefia empresa. 649 metodo del valor presente neto (NPV). 535-637 IRR modificada. 649 lRRs múltiples. 120 Procesos compuestos. 75 razón de rotación del interés ganado (TIE). 653 tasa de valla. 67-68. 957 Proyecto de expansión. 23 Proceso de descuento. 688 capital dentro del presupuesto de capital. 278 Programa de oportunidades de inversión (los). 66-68 razón circulante. 768-772 PVA. 739-743 enfoque de la cadena de remplazo (vida común). 584. 644 Punto de equilibrio. 660-662 IRR. 142143 Principal. 591-605 contrato de crédito revolvente. 388 Razón de pago de dividendos. 825 Razón de valor de mercado a valor en libros. 417 Punto de reorden. 642 plan estrategico de negocios. 77-79 resumen de. 75-76 Razones de cobertura. 263-264 Racionamiento de capital. 741 vidas desiguales. 657 método de la anualidad anual equivalente (EAA). 720-721 forriia de tratar con la inflación. 688-692 Proyectos con vidas desiguales. 686 depreciación. 684 forma de generar ideas para. 642-662 técnicas de flujo de efectivo descontado (DCF). 79 valor en libros por acción. (Vdase también Razones financieras). 274 tasa prima (o tasa preferencial). 666-668 perfiles del NPV.884-886 Recaptura de acciones. 597-598 Préstamos garantizados. 697-698 estimación del flujo de efectivo. 612 almacenaje de campo. 686 flujos de efectivo r e l e x t e s . 688-696 factores externos. 413 Presupuesto de capital. 606 Presupuesto. 138. 612 Recta del mercado de valores. 682-683 evaluación de proyectos. 21. 22 Problema de representación de los accionistas. 612 almacenaje público. 391 Prospecto. 1088 Recibos de almacenaje. 656 tasa de cruce.. 69-70 razón de rotación de los activos fijos. 71-91 administración de activos. 271 Procesos continuos de composición y descuento.6 Recta del mercado de valores (SML). 77-79 margen de utilidad sobre las ventas. 78-79 rendimiento sobre los activos totales (ROA). 139-141. 692-696 análisis de riesgo. 688. o prueba del ácido. 957 . 640641 supuesto de la tasa de reinversión. 292 semestrales. 639-640 comparación de los mbtodos NPV e IRR. 77 razón básica de generación de utilidades. 79 Razones financieras (Véase también el tipo especilico de razones). 644 proyectos mutuamente excluyentes. 702-721 an61isis de sensibilidad. 68-72 administración de las deudas. 66-67 Razón de cobertura de los cargos fijos. 561-562 clasificaciones de proyectos. 67-68 Razones de rentabilidad (Vdase también Razones financieras). 503 Prima de riesgo de mercado. 79-81 Readquisiciones de acciones. 702 Rnesgo de cartera (Véase tambiénRiesgo). 1118 Sistema federal de impuestos sobre ingresos. 211 . 137. 526-528 Requerimientos de margen. 430 Saldo de la balanza comercial. 78. 274 Tasa preferencial.142 prima de riesgo de incumplimiento. 983-1O00 normas de equidad. 742 Supuesto de la tasa de reinversibn. 716-717 Modelo devaluación de los activos de capital (CAPM).317 tasas de descuento ajustadas. 137. 918 personal interno. 995 Reorganizaciones. 139-141 introducción al analisis del riesgo del proyecto.12-716 Riesgo de negocio (Véase también Riesgo). 197 Saldo de efectivo fijado como meta. ??. 656 Tasa anual efectiva (EAR). 211.799-802 definición y medición del. 505 de incumplimiento. 802-804 Riesgo interno de la empresa. 150-151 determinantes de mercado. 156-167 Sistema justo a tiempo. 799. 709-712 Sindicato de aseguramiento. 138. 211 de negocio iicomerclal).802-804 inflación. 570 Sistema modificado de recuperacibn acelerada del costo (ModifiedAccelerated Cost Recovery Systern. 327 Rendimiento de u n bono al reembolso. 272-273. 653 Tasa de interés de cupón. 314 Rendimiento de u n bono al vencimiento. 312 Rendimiento esperado sobre una cartea 203 Rendimiento sobre el capital contable común (ROE). 702 Riesgo no diversificable.504 saldo de la balanza comercial. 154-1515 deficits federales. 327 Reorganización (Véase tambienBancarrota). 919 prospecto de arenque rojo. 1088 tipos. 151-152 tasa nominal libre de riesgo. 303 Tasa de interés nominal (cotizada). 190 Riesgo.219 relación entre. 138. 256-259 niveles.7. 702721 ' aversión hacia el. 151-152 Saldo para transacciones. 134. 189 Riesgo específico de la compañia (Véase tambrén Riesgo). 717-718 especifico de la compañia. 799. 594 Tasa realizada de rendimiento (10. 74 1 porcentajes de provisión para recuperac~ón.799-802 Riesgo de u n evento. 211 tasa realizada de rendimiento (E). 740 Securities and Exchange Commlssion (SEC).504 prima de. y tasas de rendimiento. 237. 279-282 curva de rendimiento.138-139 . 217224 relevante. 203 ' correlación negata. 485 Saldo preventivo. 716 método de la beta contable. 918-921 depósito de margen.84 Rendimiento sobre los activos totales (ROA). 149 prima de inflación. 141 prima de riesgo de vencimiento. o interno de la empresa. 499 Sistema de tipo de cambio fijo. 650 Tasa esperada de rendimiento. !32-137 nominal. 190. 707-709 análisis de sensibilidad. 702 simulación por el método Monte Carlo. 196-200 método de juego puro. 1067-1068 Sistema de sobregiros. 1088 Reporte anual. 919 estado de registro. 202 precio de la tasa de interés. 280-282 Tasa de interés real libie de riesgo (k3. 310. 144 decisiones de negocios afectadas por las. 206 rendimiento esoerado sobre una cartera. 190-192 diversificaciónpara la reducción del riesgo. 316. 78-81-82 Rendimiento total esperado. financiero. 164 Retroalimentaciones del financiamiento. 189 Riesgo no sistemático.702-721 analisis de escenarios. 504 Riesgo diversificable. 272. 797. 282 comparaciónde tipos de. 314 Rendimiento al vencimiento. 506 Responsabilidad social. 142-143 riesgo. 720 técnicas para medir el riesgo aislado. 202-217 de comerciabilidad. 272. 138. 137-143 efectos sobre los precios de las acciones. 206 riesgo relevante. 158 Tasa fiscal promedio.238-239 Tasa de interes periódica. 702. 379 Riesgo corporativo. 144-149 forma de encontrar las.702. 739-743 clases de vida. 141 de mercado.592 Saldos especulativos. 211 Riesgo total. 190-192 desviación estándar.1-8 Indice Registro de estante. 196 distribuciones de probabilidad. 716717 varianza. 198 conclusiones sobre el riesgo de un proyecto. 798. 211 riesgo aislado. 202-217 coeficiente de correlación. 504-505 Riesgo de la tasa de reinversión. 486 Sección 179. 317 riesgo de precio. 149153 Politica de la Reserva Federal. 322 Rendimiento de dividendos. 505 Riesgo de inflación.326 Tasa fiscal marginal. 918 prospecto. 130-155 anual efectiva (EAR). 204 Riesgo de comerciabilidad. 919 SeRal.84 Tasa de rendimiento sobre los activos totales (ROA). 19 Responsabilidades del administrador financtero.).204 Tasa requerida de rendimiento sobre el capital contable (k. 316. 211 Riesgo relevante. 139-141 prima de liquidez. 326 Tasa de cruce. 159 Tasa interna de rendimiento modificada (MIRR). 702 de cartera. 702 riesgo interior de la empresa. 206 correlación positiva. 702-703 medición del riesgd. 131. 211 Riesgo sistemático. 486 Saldos compensadores. 192. 740 ejemplo. 279 Tasa de interés nominal libre de riesgo. 718-720 contexto global. 143 Riesgo de mercado (Véase también Riesgo). 12 Retroactivación y proactivación de pérdidas fiscales. 142 tasa de reinversión. 326 Tasa de rendimiento sobre el capital contable comun (ROE). 830-031 Simulación Monte Carlo. 726 corporativo. 138. 138. 142 riesgo de la tasa de reinversión. 48 Reporte de antigUedad de las cuentas por cobrar. 709-712 tasa de interés. 78. 138. 211 Riesgo financiero (Vease también Riesgo). 995 normas de factibilidad. 980-982.E Tasa de rendimiento real (realizada) (k). 930 Sinergia. 595-601 Tasa de crecimiento (g). 1088-1092 recaptura de acciones (spinoff). 201 beta.282. 153 estructura de los plazos de. y el CAPM. 485. 326 Tasas de interés. 327 Rendimiento de ganancias de capital. MACRS). 23 Rendimiento al reembolso. 918 requerimientos de margen. registro de gastos. 704712 técnicas para medir el riesgo de beta. 143. 705-706 (h). 312 Rendimiento circulante.81-82 Tasa de valla.712-716 coeficiente de variación. 660-662 Tasa porcentual anual (APR). 930 Relaciones accionistas-administradores. análisis parñ el presupuesto de capital. 137 otros factores que influyen sobre las. 919 Reservas que son casi efectivo. 78.201. 19 Utilidades por acción (EPS). 326 Valor neto. 279-282 consol (bonos de consolación). 657 Técnicas de flujo de efectivo descontado. 506 riesgo de comerciabilidad. 323-324 de certificados de acciones. 138 Tasas internas de rendimiento de naturaleza múltiple. 504 tipos de. 197 Vencimiento original. 280 valor futuro (FV). 123 Utilidad contable. 52. 260 Valor intrínseco (Po). 651-660 corriente desigual de flujos de efectivo. 248-252 valor futuro de una anualidad. 828 Tipo de cambio. 331-333 de opciones. 272. 1044 ventajas. 248 factor de interés para una anualidad. 260 factor de interes a valor futuro.282 tasa nominal de interés. 329-330 Valuación. 1043-1047 desventajas. 1047-1048 Valores de las acciones con crecimiento de cero. 652 supuesto de la tasa de reinversión. 266 corrientes desiguales de flujos de efectivo. 276-277 perpetuidades. 656 tasa del costo de oportunidad. 754-759 Valor a la par. 1116 Transferencias directas. 243-282 anualidad ordinaria (diferida).904 Valor futuro (Véase lambién Valor del dinero a través del tiempo). 504-505 riesgo de un evento. 264 factor de mterhr. 259 anudidad pagadera. 146-147 Teoría de las expectativas. 299 procesos de composición del. 259 anualidad.903 balance general. 1041-1049 análisis de bonos. 1049 punto de indiferencia. 264 comparación con la IRR. 33. 269270 factor de interés. 267-270 factor de interés a valor futuro para una anualidad. 333 efectos del apalancamiento financiero. 253 Valor presente neto. 246-248. 50 Valor presente (Véase lambién Valor del dinero a través del tiempo). 506-507 Valores convertibles. 256-259 periodos de composición. 1116-1118 cotización directa. 263-266 Valor en libros por acción. 252-256 anualidad. 503-506 fundamento para mantener. 272. 1048 efecto sobre las utilidades reportadas. 147-149 Teoría del pájaro en mano. 741 Vabr del dinero a través deyiempo. 312 valuación de acciones comunes. 854-855 Teoria del señalamiento. 246-247. 147 Teoria de la segmentación del mercado.903 Valor de mercado. 1030 Valor terminal. 226 . 137. 259-262 valor presente (PV). 32 plenamente diluidas. 1049 Utilidades retenidas. 314 del rendimiento al vencimiento. 259 comparación de diferentes tipos de tasas de interés. 264 factor de interés a valor presente. 1042 valor de conversión (C. 350-351 de valores convertibles. 266 préstamos amortizados. 809 simples. 646-648 Valor residual. 254 programa de amortización. 51-55 costo de las. 1116 cotización indirecta. 25rl metodo. 503 riesgo de inflación. 252-256 valor presente de una anualidad. 259-262 corriente desigual de flujos de efectivo.). 954. 298 procesos continuos de descuento. 904 Valor de salvamento. 1031-1035 de pequeñas empresas. 826-828 Teoría de la irrelevancia de los dividendos. 269 Valores comercializables. 54 Utilidades normalesltasas de rendimiento. 1041-1049 del rendimiento al reembolso. 32 oportunidad. 302-339 con crecimiento de cero. 324-337 valuaci6n de bonos. 646 Técnicas de maquillaje. 505 riesgo de incumplimiento. 267-270 factor de inter6s para una anualidad. 501-511 factores que influyen sobre la elección de. 248 factor de interés a valor presente para una anualidad. 853-854 Teoría de la preferencia por la liquidez. 303. 89 Teoria de la intercompensación. 263-265 anualidad pagadera. 246 procesos de descuento. 120 Uniform Commercial Code (Código Comercial Uniforme). 304 Venta y rearrendamiento. 278 tasa anual efectiva (EAR). 1042 razón de conversión (CR). 1049 precio de conversión (P. 301-323 Varianza. 249-252 anualidad. 501-502 reservas que son casi efectivo. 254 forma de obtener el tiempo y las tasas de interés.). 1038-1041 de crecimiento no constante. 79. 504 riesgo del precio de la tasa de interés. 335-337 de crecimiento normal.tasa real libre de riesgo. 27 1-276 periodos lraccionales de tiempo. 329-330 de acciones preferentes. o de crecimiento constante. 1020 Volatilidad. 607 Uniones de crédito. 277-279 procesos continuos de composición. 1049 primarias. 646-649 periiks. 279 tasa periódica de interés.
Report "126136620 Fundamentos de Administracion Financiera 10ma Edicion Tomo I Weston"